转债市场表现 - 上一周期高价转债指数上涨1% [1] - 高波动策略超额收益明显 [1] 投资组合调整 - 调出强赎进度加快且价格涨至高位的大中转债 [1] - 调出第三季度业绩转弱的富春转债和蓝天转债 [1] - 调入前三季度整体业绩稳健且强赎风险较低的高价标的 [1] 市场环境与策略 - 转债整体价格及溢价率均涨至高位 [1] - 维持牛市思维但高位环境下波动加大 [1] - 需适当控制下行风险并跟进后续行情扩散及风格行业轮动 [1]

行业整体业绩 - 42家上市券商2025年前三季度合计实现归母净利润1690亿元，同比增长62.4% [1] - 行业集中度持续提升，营收和归母净利润前五名券商一致，形成头部效应 [1] - 行业竞争格局呈现“双龙头引领、梯队分明”的特点 [1] 头部券商营收表现 - 营收前五券商呈现“一超一强、规模分化”特征，中信证券营收558.15亿元居首，国泰海通营收458.92亿元紧随其后 [2] - 中信证券和国泰海通营收合计1017.07亿元，占前五名总营收的57.6% [2] - 华泰证券、广发证券和中国银河营收分别为271.29亿元、261.64亿元和227.51亿元，构成第二梯队 [2] - 国泰海通营收同比增速达101.6%断档领先，中国银河、广发证券和中信证券营收增速分别为44.39%、41.04%和32.70%，华泰证券营收增速为12.55% [2] 头部券商净利润表现 - 归母净利润突破100亿元的券商共有5家，中信证券以231.59亿元居榜首，国泰海通以220.74亿元位列第二，形成“双巨头”格局 [3][4] - 华泰证券、中国银河和广发证券归母净利润均突破100亿元，构成第二梯队 [4] - 国泰海通归母净利润同比增速达131.80%领跑，中信证券增速为37.86% [4] - 华泰证券归母净利润同比增速为1.69%，但扣非净利润实际增长达100.04%，主要因2024年同期出售AssetMark产生62.29亿元一次性收益导致高基数 [4] 经纪业务表现 - 2025年前三季度全市场日均股基成交额达1.64万亿元，同比增长106.1%，推动券商经纪业务收入普遍实现50%以上增长 [5] - 仅两家券商经纪业务手续费净收入超100亿元，中信证券以109.39亿元居规模之首，同比增长52.90%，国泰海通以108.14亿元紧随，同比大增142.80% [5][6] - 广发证券、华泰证券和中国银河经纪业务手续费净收入分别为69.79亿元、65.88亿元和63.05亿元，增速分别为74.97%、66.14%和70.74% [6] - 国泰海通高增长受益于合并后客户基础扩容与市占率提升，中信证券依托机构客户优势与两融业务保持领先 [6] 自营业务表现 - 自营业务成为券商业绩最大弹性来源，五家头部券商前三季度合计自营业务收入835.79亿元，占营收总额的47.02% [6] - 自营业务收入规模分化，中信证券自营收入316.03亿元居首，同比增长45.88%，国泰海通自营收入203.70亿元，同比增长90.11% [6] - 中国银河、华泰证券和广发证券自营收入分别为120.81亿元、102.23亿元和93.02亿元 [6] - 自营业务收入增速两极分化，国泰海通增速90.11%领先，华泰证券同比下滑15.08%，主要因2024年同期出售AssetMark产生62.29亿元投资收益导致高基数，剔除该影响后华泰证券自营业务收入增长超过70% [7]

行业整体业绩表现 - 2025年前三季度42家券商整体实现经纪业务手续费净收入1117.77亿元，同比大幅增长74.64% [1] - 中信证券和国泰海通经纪业务手续费净收入领跑行业，分别达到109.39亿元和108.14亿元 [1] - 广发证券、招商证券、华泰证券、国信证券、中国银河等券商前三季度经纪业务手续费净收入均超过60亿元 [1] 券商个体收入增幅 - 上市券商经纪业务手续费净收入同比均实现增长，最低增幅为47.91% [2] - 国联民生以293.05%的同比增幅位居行业首位，国泰海通增幅为142.8%，国信证券同比增幅超过100% [2] - 第一创业、财达证券、方正证券、中银证券等中小券商同比增幅均超过80% [2] 业绩增长驱动因素 - 零售能力优秀的券商经纪净收入同比增速领跑，主要因个人投资者交易贡献提升，且个人净佣金率表现平稳 [2] - 偏股基金新发规模同比实现较快增长，预计券商代销收入同比延续改善趋势 [2] - 居民逐步增配权益市场，为券商财富管理转型提供了机遇 [1] 财富管理转型背景与优势 - 自2002年佣金费率浮动制以来，行业佣金率下滑及竞争加剧促使券商寻求业务转型，2017年开始发力财富管理业务 [3] - 券商在投资能力、资产获取和研究能力方面实力较强，为发展财富管理业务带来一定优势 [3] - 产品平台的构建被视为转型的突破口，需理顺产品供给和销售渠道以实现真正转型 [3] 主要券商转型策略 - 第一创业推动业务模式向综合服务转型，通过深化客户陪伴和提升资产配置能力增强客户黏性 [4] - 广发证券聚焦高质量客群和高效率线上运营，加快向买方投顾转型并强化多元资产配置能力 [4] - 东兴证券坚持买方理念，推进建立全财富链条协同机制，加强数智化赋能，打造专业财富配置能力 [4]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 权益市场景气度回升，偏股型公募基金发行显著回暖，权益财富管理市场潜力巨大，券商作为主要参与者将充分受益于其发展红利 [4][9][25][30] 权益市场景气度回升与基金发行回暖 - 截至2025年9月末，中国股票市场总市值及流通市值分别达到105万亿元和96万亿元，占GDP比重分别为78%和71%，为2022年以来高位 [9] - 2024年第四季度及2025年前三季度，日均股基交易量分别达到20,388亿元和18,723亿元，单日交易量一度达到3.6万亿元，创历史新高 [9] - A股两融余额持续攀升至2.5万亿元，为2015年6月以来的新高 [9] - 2025年1-9月股票+混合类公募基金发行规模4,187亿份，同比大幅增长175%，占总发行量的49% [4][20] - 2024年10月至2025年9月平均月新开户数达290万户，较2023年增长48% [9] 券商财富管理转型的必然性与优势 - 证券行业佣金率已从2009年的0.133%下滑至2025年上半年的0.019%，经纪业务收入占比从2008年的70.5%降至2025年上半年的27%，转型财富管理势在必行 [31] - 券商在权益财富管理方面具备天然禀赋，包括出色的资本市场投资能力、全面的权益类服务与资产获取能力、强大的研究实力以及优质的客户基础 [33][34][35] - 截至2024年，AB股投资者账户数合计2.4亿户，2015年以来复合增速达10%，为券商发展权益财富管理奠定基础 [35] 券商财富管理转型的三维路径 外部产品代销 - 券商基金代销保有规模市占率从2017年的6%提升至2023年的11% [4][41] - 券商在股票基金和QDII基金销售中优势显著，2023年末保有规模占比分别达到57%和62% [41] - 在权益类基金方面，前100代销机构合计保有规模从2021年末的6.46万亿元下降至2024年末的4.85万亿元，但券商渠道保有规模逆势从9,392亿元增至1.3万亿元，占比由15%提升至27% [47] - 2025年上半年上市券商合计实现代销金融产品收入55.68亿元，同比增长32% [59] 内部产品供给 - 券商向主动管理转型主要有四种模式：设立资管子公司并申请公募牌照、控股或参股公募基金、加强投研能力进行差异化竞争、打造综合平台并注重业务协同 [4][62][66][69][70] - 目前持有公募基金牌照的券商系有15家，多家券商公募基金管理规模较2018年大幅提升，如渤海汇金资管增长48倍、中泰资管增长45倍 [65] - 部分中小券商通过控股、参股公募基金显著提升利润贡献，如兴业证券、西南证券、长城证券、东方证券2024年公募基金净利润贡献比分别为43%、35%、36%、28% [66] 销售端与服务提升 - 券商积极建立线上平台，2025年9月证券类App活跃人数约1.75亿人，同比增长9.73% [73][74] - 打造专业投资顾问队伍是关键，截至2024年底，在证券业协会注册的投资顾问人数达8.7万人，2017年以来平均年化复合增速为11% [78] - 基金投顾业务是转型核心突破口，目前共有29家券商获批试点资格，推动业务从"卖方模式"转向"买方模式" [4][80][81] - 部分券商基金投顾业务发展迅速，如国联民生2025年上半年末保有规模92亿元，同比增长40%；华泰证券2025年上半年末规模达210.37亿元，较年初增长16.36% [81][82]

财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入1.56亿元，同比下降8.30% [1] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润为-5848.37万元，亏损额较上年同期的-6417.05万元收窄8.86% [1][2] - 2025年第三季度单季营业收入为50,994,399.69元，同比下降2.70% [2] - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为-963.76万元，较上年同期的-943.11万元恶化2.19% [1][2] - 公司已连续多年亏损，2022年至2024年归属于上市公司股东的净利润分别为-6536.10万元、-1.19亿元、-1.27亿元 [2] 首次公开发行(IPO)情况 - 公司于2020年9月24日在深交所创业板上市，发行价格为12.65元/股，发行数量为2425万股 [3] - 首次公开发行募集资金总额为3.07亿元，扣除发行费用后募集资金净额为2.68亿元，较原计划的3.48亿元少8085.10万元 [3] - 原计划募集资金中3.02亿元拟用于云计算平台建设项目，4594.48万元拟用于研发中心建设项目 [3] - 发行费用总额为3921.87万元，其中保荐机构中国银河证券获得保荐及承销费用2854.72万元 [3]

公司融资活动 - 中国银河证券股份有限公司2025年度第二十六期短期融资券已于2025年11月12日发行完毕 [1] - 公司公开发行的2020年永续次级债券（第一期）（债券简称：20银河Y1，债券代码：175196）由于发行人不行使续期选择权暨行使赎回权，将于2025年11月24日开始支付自2024年11月24日至2025年11月23日期间的利息及本期债券本金 [4] - 本期永续次级债券发行总额为50亿元 [9] 债券核心条款与安排 - 本期债券为永续次级债券，本金和利息在清算时的清偿顺序在公司的普通债务和次级债务之后 [9] - 债券以每5个计息年度为1个重定价周期，在每个周期末，发行人有权选择将债券期限延长1个周期或全额兑付 [9] - 本期债券设置发行人续期选择权，不设投资者回售选择权 [9] - 债券附设发行人延期支付利息权，除非发生强制付息事件，发行人可自行选择将当期利息及已递延利息推迟至下一个付息日支付 [12] - 根据相关会计准则，发行人将本期债券分类为权益工具 [13] 本次兑付具体安排 - 本期债券本年度计息期限为2024年11月24日至2025年11月23日，票面利率（计息年利率）为4.80% [22] - 每手本期债券兑付本金为1,000.00元，派发利息为48.00元（含税） [22] - 债权登记日暨赎回登记日为2025年11月21日，本息兑付日暨赎回资金兑付日为2025年11月24日 [23][24] - 债券摘牌日为2025年11月24日 [25] - 赎回价格为人民币104.80元/张（含当期利息，且当期利息含税） [7] 税务处理 - 本期债券个人投资者应就其获得的债券利息所得缴纳企业债券利息个人所得税，税率为利息额的20% [27][30] - 对境外机构投资境内债券市场取得的债券利息收入，自2018年11月7日起至2025年12月31日止，暂免征收企业所得税和增值税 [28]

行业整体业绩表现 - 2025年前三季度机械行业上市公司合计实现营业收入18924亿元，同比增长8.43%，合计实现归母净利润1399亿元，同比增长12.82% [1] - 2025年第三季度机械行业上市公司实现收入6739亿元，同比增长10.63%，实现净利润412亿元，同比增长12.82% [1] 行业盈利能力与费用控制 - 2025年前三季度机械行业整体毛利率为22.21%，同比下降0.24个百分点，净利率为7.39%，同比上升0.43个百分点 [2] - 2025年第三季度毛利率为21.93%，同比下降0.58个百分点，环比下降0.59个百分点，净利率为6.12%，同比上升0.12个百分点，环比下降1.18个百分点 [2] - 2025年前三季度期间费用率为13.90%，同比下降0.78个百分点，2025年第三季度期间费用率为14.56%，同比下降0.58个百分点，环比上升1.59个百分点 [2] 细分行业景气度分析 - 细分行业中，锂电设备和机床迎来基本面修复，光伏设备仍在筑底，半导体设备、船舶海工、工程机械、注塑机景气延续 [3] - 2025年前三季度营业收入增幅前五的行业为半导体设备（+32%）、轨交装备（+15%）、注塑机（+14%）、激光（+14%）、机床（+11%） [3] - 2025年前三季度归母净利润增幅前五的行业为船舶海工（+30%）、工业机器人（+24%）、半导体设备（+23%）、轨交装备（+23%）和工程机械（+21%） [3] - 2025年第三季度营业收入增速前五的细分行业为半导体设备（+36%）、船舶海工（+26%）、工程机械（+16%）、注塑机（+16%）和机床（+14%） [3] - 2025年第三季度净利润增速前五的细分行业为锂电设备（+111%）、3C及面板设备（+66%）、半导体设备（+33%）、机床（+32%）和工业机器人（+32%） [3] 下半年投资关注重点 - 建议2025年下半年重点关注新质生产力孕育下的新一轮设备投资机遇，包括人形机器人、低空经济、可控核聚变等 [1] - 建议关注内需复苏叠加出口稳中向好的工程机械板块 [1] - 建议关注内需复苏下的顺周期通用设备板块 [1]

行业整体业绩表现 - 前三季度50家上市券商合计实现营收4522.19亿元，同比增长41.05% [1] - 前三季度50家上市券商合计实现归母净利润1830.90亿元，同比增长61.96% [1] 中期分红政策与概况 - 证券行业管理部门引导券商“一年多次分红”成为新常态 [6] - 已有6家券商公布针对前三季度利润的中期分配方案，合计拟派发现金红利约13.71亿元 [1] - 今年以来共有30家券商推出了中报分红方案 [5] 重点券商分红方案详情 - 兴业证券2025年中期利润分配方案为每10股派发现金红利0.5元，合计分配4.32亿元，占前三季度归母净利润的17.13% [2] - 财通证券2025年中期利润分配方案为每10股派发现金红利0.60元，合计派发2.76亿元，占前三季度归母净利润的13.55% [3] - 首创证券2025年中期利润分配方案为每股派发现金红利0.10元，合计派发2.73亿元，占前三季度归母净利润的34.01% [3] - 东北证券中期利润分配方案为每股派送现金股利0.1元，合计派发2.34亿元，占前三季度归母净利润的21.94% [3] - 西南证券2025年第三季度利润分配方案为每10股派发现金红利0.1元，合计派发约6645.11万元，占第三季度归母净利润的23.52% [4] 头部券商分红情况 - 中信证券以超过42.98亿元的分红金额位居券商中期分红榜首，其方案为每股派发0.29元，占半年度归母净利润的32.53% [5] - 国泰海通以26.27亿元的分红金额位列中期分红第二位 [5] - 中国银河、华泰证券、中信建投等多家券商的中期分红金额均超过10亿元 [5] 代表性券商业绩增长 - 兴业证券前三季度实现营收92.77亿元，同比增长39.96%，归母净利润25.21亿元，同比增长90.98% [2] - 西南证券前三季度实现营业收入25.18亿元，同比增长42.75%，归母净利润7.06亿元，同比增长46.11% [4]

公司近期活动 - 公司作为支持单位参加2025湾区特殊资产推介会暨行业报告发布活动 主题为“重组新动能 激发新活力” [1] - 活动由广州市湾区国际重组中心和上海金融与发展实验室联合主办 吸引政府部门、金融监管、司法机构等300余位代表参会 [1] 公司战略合作 - 公司积极参与广州市构建特殊资产管理新模式建设工作 与政府部门、金融机构、央国企等开展合作交流并达成实质性合作 [1] - 公司作为发起单位之一 联合广州交易集团旗下平台及多个行业协会共同组建广州市湾区国际重组中心 [1] 行业发展与平台建设 - 重组中心启航仪式成功举行 标志着该平台正式启动实体化运行 [1] - 平台将推动特殊资产处置从分散服务模式向“政府指导+市场发力+司法保障”三位一体的综合服务转型升级 [1] 公司未来规划与定位 - 公司将持续深耕广东地区特殊资产业务资源 全力参与珠三角区域金融风险化解 [2] - 公司担当“金融风险化解者、社会资源配置者和实体经济服务者”的职责使命 秉持“重塑资产价值，共创美好生活”的价值理念 [2] - 公司坚定不移服务国家战略、支持实体经济、畅通经济循环 努力为高质量发展作出贡献 [2]

券商发债总体情况 - 截至11月12日，券商年内合计发债规模达1.6万亿元，同比增长62.34% [1] - 共有73家券商参与发债，发行证券公司债444只，募资9607.8亿元，发行次级债97只，募资1559.39亿元，发行短期融资券281只，募资4876.7亿元 [1] - 单家券商发债规模居前的包括中国银河（1269亿元）、华泰证券（1219亿元）、国泰海通（1142亿元）、广发证券（949.5亿元）、中信证券（877亿元）和招商证券（820亿元） [2] 发债驱动因素与募资用途 - 发债规模增长受市场流动性充裕、利率水平较低、债市“科技板”启航以及资本市场走势向好等多重因素推动 [2] - 募集资金主要用于偿还到期债务和补充公司运营所需流动资金 [3] - 发债补充资本金有助于增强抗风险能力和市场竞争力，提升两融、自营、做市等重资本业务的盈利水平，并优化资本结构 [3] 科创债发行与市场反响 - 自5月7日政策支持以来，已有45家券商发行58只科创债，合计规模达789.7亿元 [4] - 券商科创债受到投资者热烈追捧，平均超额认购倍数为3.8倍，最高达8.17倍 [4] - 招商证券（150亿元）、国泰海通（139亿元）和中信证券（97亿元）是科创债发行规模居前的券商 [4] 科创债承销与做市业务 - 在承销方面，76家券商总承销科创债金额达8236.88亿元，承销金额前三为中信证券（1469.36亿元）、中信建投（1259.43亿元）和国泰海通（877.33亿元） [4] - 在做市方面，券商积极提供流动性，例如华泰证券为超200只科创债提供做市服务，中国银河则通过自研系统提升做市效率 [5][6] - 布局科创债业务有助于券商实现从“单一节点”到“全链条生态”的拓展，打造新的盈利增长曲线，并倒逼其持续升级核心服务能力 [6]