报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年业绩稳健，2025Q1业绩略承压，主要受低价酒及省外市场拖累；2024年盈利能力稳步提升，费用率整体相对稳定 [7] - 公司洞藏系列产品在安徽省内仍处于扩张阶段，主销产品有望延续增长，中高端产品将贡献增量；调整公司盈利预测，预计2025 - 2027年营业收入分别为74.47/78.26/84.84亿元，归母净利润分别为26.51/28.18/30.63亿元，EPS分别为3.31/3.52/3.83元，对应PE分别为13/12/11X [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月28日，迎驾贡酒发布2024年报及2025年一季报；2024年公司实现营业总收入73.44亿元，同比+8.46%；归母净利润25.89亿元，同比+13.45%；扣非归母净利润25.66亿元，同比+14.93%；2025Q1公司实现营业总收入20.47亿元，同比 - 12.35%；归母净利润8.29亿元，同比 - 9.54%；扣非归母净利润8.16亿元，同比 - 9.48% [5] 投资要点 2025年一季度业绩略承压，盈利能力稳步提升 - 2024年业绩稳健，2025Q1业绩略承压，分产品看，2024年中高档白酒/普通白酒分别实现营收57.13/12.90亿元，同比分别+13.76%/-6.53%；2025Q1中高档白酒/普通白酒分别实现营收17.20/2.42亿元，同比分别 - 8.57%/-32.09%；分市场看，2024年安徽省内/省外分别实现营收50.93/19.09亿元，同比分别+12.75%/+1.31%；2025Q1省内/省外分别实现营收16.33/3.29亿元，同比分别 - 7.71%/-29.74%；分渠道看，2024年直销（含团购）/批发代理营收分别为4.45/65.57亿元，同比分别+34.62%/+8.01%；2024年末公司省内/省外经销商分别为751/626家，分别增加159/129家，分别减少140/156家 [7] - 2024年盈利能力稳步提升，费用率整体相对稳定；2024年公司销售毛利率同比+2.57pct至73.94%，销售/管理费用率同比分别+0.41pct/+0.06pct；税金及附加费用率同比 - 0.32pct，最终2024年销售净利率录得35.33%，同比+1.21pct；2024年公司销售收现/经营性现金流净额分别同比+2.22%/-12.89%；2025Q1公司销售收现/经营性现金流净额分别同比 - 5.28%/-23.49%；截至2024Q4末，公司合同负债5.78亿元，环比/同比分别+1.75/-1.55亿元；截至2025Q1末，公司合同负债4.57亿元，环比/同比分别 - 1.21/-0.58亿元 [7] 盈利预测和投资评级 - 公司洞藏系列产品在安徽省内仍处于扩张阶段，从前期的高渠道利润驱动切换至消费者自点率提升驱动，洞6/9等主销产品有望延续增长，洞16/20等中高端产品将贡献增量；调整公司盈利预测，预计公司2025 - 2027年营业收入分别为74.47/78.26/84.84亿元，归母净利润分别为26.51/28.18/30.63亿元，EPS分别为3.31/3.52/3.83元，对应PE分别为13/12/11X，维持“买入”评级 [8] 市场数据 - 截至2025年4月30日，迎驾贡酒当前价格43.92元，周价格区间43.90 - 80.19元，总市值35,136.00百万元，流通市值35,136.00百万元，总股本80,000.00万股，流通股本80,000.00万股，日均成交额441.75百万元，近一月换手0.94%；最近一年相对沪深300表现，1M为 - 20.2%，3M为 - 21.2%，12M为 - 36.9%，沪深300对应表现为 - 3.7%、 - 1.2%、4.6% [3] 预测指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|7344|7447|7826|8484| |增长率(%)|8|1|5|8| |归母净利润（百万元）|2589|2651|2818|3063| |增长率(%)|13|2|6|9| |摊薄每股收益（元）|3.24|3.31|3.52|3.83| |ROE(%)|26|24|23|23| |P/E|16.65|13.26|12.47|11.47| |P/B|4.38|3.16|2.85|2.59| |P/S|5.88|4.72|4.49|4.14| |EV/EBITDA|11.66|8.56|7.80|6.93| [9] 盈利预测表 - 包含每股指标与估值、财务指标等多方面预测数据，如盈利能力、期间费率、成长能力、营运能力、偿债能力等指标在2024A - 2027E的预测值，以及利润表、资产负债表、现金流量表相关项目的预测值 [10]

股价表现 - 4月29日迎驾贡酒股价单日暴跌8 98% 创年内新低 两个交易日累计下跌11% [1] 财务表现 - 2025年一季度营收20 47亿元 同比下滑12 35% 归母净利润8 29亿元 同比下滑9 54% 为2020年以来首次一季度营收净利润双降 [2] - 2024年中高档白酒营收增速从往年20%以上降至13 76% 2025年一季度进一步下滑 [3] - 经营活动现金流净额同比减少20%至4 96亿元 应收账款2024年大增263 24% 2025年一季度再增136% [2] 行业环境 - 商务宴请和礼品消费疲软 行业调整从高端向次高端和区域酒企传导 头部酒企通过提价和渠道优化挤压区域酒企空间 [3] - 安徽白酒市场竞争激烈 口子窖和古井贡酒位列迎驾贡酒之前 [3] - 100-300元价位带竞争激烈 洞藏系列面临增长压力 [3] 公司挑战 - 终端动销乏力引发渠道库存担忧 [2] - 洞藏系列高增长可持续性存疑 消费疲软和竞争双重压力下产品表现承压 [3] - 现金流健康度和渠道控制力成为行业调整期核心竞争力 [3] 未来展望 - 短期消费疲软和库存压力仍是主要利空 [3] - 长期需观察公司在徽酒竞争中突围能力及行业需求拐点 [3]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][5][7] 报告的核心观点 - 2024年收入稳健增长、净利率提升，2024Q4+2025Q1调整降速；2024年前高后低，洞藏系列增势延续；2025Q1省内收入下滑主因洞藏以外产品拖累，净利率仍录得提升；2025Q1末合同负债环比下降，主动为渠道纾压；2025年白酒整体消费需求退频降次，公司推动产品结构升级、渠道精益化管理，下调此前收入及净利润预测并引入2027年预测 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现收入73.44亿元/同比+8.5%，归母净利润25.89亿元/同比+13.4%；2024Q4收入18.30亿元/同比 - 5.0%，归母净利润5.83亿元/同比 - 4.9%；2025Q1收入20.47亿元/同比 - 12.3%，归母净利润8.29亿元/同比 - 9.5%；2024Q4+2025Q1收入同比 - 9.0%，净利润同比 - 7.7% [1] - 2024年中高档/普通白酒收入57.13/12.90亿元，同比+13.8%/ - 6.6%；其中中高档酒销量同比+9.3%，吨价同比+4.1%；2024年省内/省外市场收入50.93/19.09亿元，同比+12.8%/+1.3%；2024年批发/直销渠道收入同比+8.0%/+34.6%；2024年税费率控制在平稳区间，净利率同比+1.55pcts至35.3% [2] - 2025Q1中高档/普通白酒收入分别同比 - 8.5%/ - 32.1%；2025Q1省内/省外收入同比 - 7.7%/ - 29.7%；2025Q1毛利率同比+1.4pcts；税金/销售/管理/财务费用率同比+0.29/+1.01/+0.74/ - 1.29pcts；第一季度整体净利率提升1.25pcts至40.5% [3] - 2025Q1销售收现22.10亿元/同比 - 5.3%，经营性现金流量净额4.96亿元/同比 - 23.5%，截至25Q1末合同负债环比 - 1.21亿元 [4] - 预计2025 - 2027年公司收入74.00/78.60/84.49亿元，同比+0.8%/+6.2%/+7.5%；归母净利润26.24/28.30/31.06亿元，同比+1.3%/+7.8%/+9.8%；当前股价对应25/26年14.9/13.8倍P/E；2024年公司现金分红率46.4%，该水平对应2025年3.1%股息率 [5] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|6,720|7,344|7,400|7,860|8,449| |(+/-%)|22.1%|9.3%|0.8%|6.2%|7.5%| |净利润(百万元)|2288|2589|2624|2840|3218| |(+/-%)|34.2%|13.2%|1.3%|8.3%|13.3%| |每股收益（元）|2.86|3.24|3.28|3.55|4.02| |EBIT Margin|43.1%|45.5%|46.1%|46.9%|48.6%| |净资产收益率（ROE）|27.4%|26.3%|23.5%|22.6%|22.9%| |市盈率（PE）|17.1|15.1|14.9|13.7|12.1| |EV/EBITDA|13.7|11.9|12.1|11.2|10.1| |市净率（PB）|4.68|3.97|3.50|3.10|2.78| [6] 盈利预测调整表 |项目|调整前（2024A/2025E/2026E）|调整后（2025E/2026E）|调整幅度（2025E/2026E）| |----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|7,344/8,520/9,819|7,400/7,860| - 13.2%/ - 20.0%| |收入同比增速%|9.3%/13.0%/15.2%|0.8%/6.2%| - 12.2pcts/ - 9.02pcts| |毛利率%|73.94%/73.36%/74.91%|74.47%/75.08%|1.11pcts/0.16pcts| |销售费用率%|9.06%/7.60%/7.50%|9.05%/8.90%|1.45pcts/1.4pcts| |归母净利润（百万元）|2,589/3,147/3,748|2,624/2,830| - 16.6%/ - 24.5%| |归母净利润同比增速%|13.2%/16.3%/19.1%|1.3%/7.8%| - 15pcts/ - 11.25pcts| |净利率%|35.26%/36.93%/38.17%|35.46%/36.00%| - 1.48pcts/ - 2.17pcts| |EPS（元）|3.24/3.93/4.68|3.28/3.54| - 16.6%/ - 24.5%| [13] 可比公司估值表 |公司代码|公司名称|投资评级|收盘价（元）（2025/4/28）|总市值（亿元）（2025/4/28）|归母净利润（亿元）（2024A/E/2025E）|PE（2024A/E/2025E）| |----|----|----|----|----|----|----| |600519.SH|贵州茅台|优于大市|1,550.00|19,471.07|862.3/941.5|22.6/20.7| |000858.SZ|五粮液|优于大市|130.85|5,079.08|318.5/342.3|15.9/14.8| |000568.SZ|泸州老窖|优于大市|125.60|1,848.77|134.7/146.5|13.7/12.6| |600809.SH|山西汾酒|优于大市|209.51|2,555.95|124.3/142.3|20.6/18.0| |002304.SZ|洋河股份|中性|71.70|1,080.12|66.7/81.0|16.2/13.3| |000799.SZ|酒鬼酒|中性|43.59|141.64|0.1/1.6|1133.7/88.2| |600702.SH|舍得酒业|中性|57.50|191.55|3.5/6.6|55.4/28.9| |000596.SZ|古井贡酒|优于大市|171.14|834.01|55.2/63.8|15.1/13.1| |603369.SH|今世缘|优于大市|48.05|599.09|36.1/40.3|16.6/14.9| |603198.SH|迎驾贡酒|优于大市|48.79|390.32|25.9/26.2|15.1/14.9| |603589.SH|口子窖|优于大市|34.89|209.34|16.6/17.4|12.6/12.0| |603919.SH|金徽酒|优于大市|19.19|97.34|3.9/4.2|25.1/23.3| [14][20] 财务预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表（百万元）|...|...|...|...|...| |利润表（百万元）|...|...|...|...|...| |现金流量表（百万元）|...|...|...|...|...| |关键财务与估值指标|...|...|...|...|...| [21]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 公司2024年全年营收/归母净利润73.44/25.89亿元，同比+8.46%/+13.45%；24Q4营收/归母净利润18.30/5.83亿元，同比-5.00%/-7.88%；25Q1营收/归母净利润20.47/8.29亿元，同比-12.35%/-9.25% [3] - 省外中低档普酒缩量承压，洞藏向上势能延续；省外扩张受阻，向省内收缩；省外经销商持续优化 [4] - 结构上行拉升盈利水平，25Q1净利率创新高 [5] - 预计公司25 - 27年归母净利润26/28/30亿元，同比1.7%/5.9%/8.8%，当前股价对应PE分别为13/13/12倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 - 2027E年营收分别为73.44/73.66/77.05/82.82亿元，增长率为8.5%/0.3%/4.6%/7.5%；归母净利润分别为25.89/26.35/27.90/30.35亿元，增长率为13.4%/1.7%/5.9%/8.8% [7] - 2024 - 2027E年毛利率分别为73.94%/75.15%/75.25%/75.34%；净利润率分别为35.26%/35.77%/36.21%/36.65% [10] - 2024 - 2027E年总资产收益率ROA分别为19.34%/17.68%/16.77%/16.44%；净资产收益率ROE分别为26.30%/23.36%/21.71%/20.81% [10] - 2024 - 2027E年流动比率分别为3.08/3.48/3.83/4.27；速动比率分别为1.27/1.88/2.25/2.62；现金比率分别为0.41/1.06/1.46/1.86；资产负债率分别为26.27%/24.09%/22.51%/20.70% [10] 产品情况 - 2024年酒类主营70.02亿元，同比+9.39%，量增+0.14%，价增+9.24%，毛利率76.81%，同比+2.73pcts [4] - 2024年中高档白酒营收57.13亿元，同比+13.76%，量增+9.31%，价增+4.07%，毛利率提升+1.83pcts至81.07%，25Q1营收17.20亿元，同比-8.57% [4] - 2024年普通酒营收12.90亿元，同比-6.53%，量增-9.55%，价增+3.34%，毛利率提升+2.60pcts至57.93%，25Q1营收2.42亿元，同比-32.09% [4] 区域情况 - 2024年省内/省外营收分别为50.93/19.09亿元，同比+12.75%/+1.31%，省内占比提升2.17pcts至72.74%；25Q1省内/省外营收分别为16.33/3.29亿元，同比-7.71%/-29.74% [4] 渠道情况 - 2024年批发代理/直销（含团购）营收分别为65.57/4.45亿元，同比+8.01%/+34.62%，25Q1分别为17.90/1.72亿元，同比-13.17%/-2.33% [4] - 截至25Q1期末经销商共计1379家，省内/省外分别758/621家，24年全年/24Q4/25Q1分别净增加-8/-45/+2家，对应省内分别净增加+19/-31/+7家，省外分别净增加-27/-14/-5家 [4] 盈利水平 - 24A/24Q4/25Q1毛利率分别为73.94%/72.91%/76.49%，同比+2.57/+2.20/+1.40pcts [5] - 2024年全年税金及附加/销售/管理费用率分别为15.08%/9.06%/3.17%，同比-0.32/+0.41/+0.60pcts，25Q1分别为14.43%/7.72%/3.14%，同比+0.23/+0.99/+0.79pcts [5] - 24A/24Q4/25Q1归母净利率分别为35.26%/31.86%/40.47%，同比+1.21/-1.77/+1.20pcts [5]

文章核心观点 迎驾贡酒2025年第一季度营收净利润双双下滑，省内市场营收近三年来首次下滑，面临全国性名酒渠道下沉带来的竞争压力，行业竞争加剧促使企业积极转型 [2][3][4] 公司业绩表现 - 2024年营收73.44亿元，同比增长8.46%，净利润25.89亿元，同比增长13.45%，但第四季度营收同比下滑4.5%，净利润同比减少7.9% [3] - 2025年第一季度营收20.47亿元，同比减少12.35%，净利润8.29亿元，同比减少9.54% [3] 业绩下滑原因 - 公司称主要是整体经济环境不景气，消费疲软 [3] - 行业新的分化开始，传统白酒消费淡季市场竞争更残酷 [4] 销售费用情况 - 2025年第一季度销售费用1.58亿元，同比增长0.8%，2024年第一季度同比增幅为27.2%，全年销售费用将保持相对稳定 [5] 市场表现 - 2024年省内市场营收50.93亿元，占比69.4%，2022 - 2024年省内地区营收同比增幅分别为25.65%、31.51%、12.75%，2025年第一季度省内市场营收下滑7.7% [6] - 省外核心市场为上海、江苏，2022 - 2024年省外营收增速从12.19%降至1.31%，2025年第一季度省外营收同比减少29.7% [6] 竞争压力 - 全国性名酒加速渠道下沉，省内还有金种子、口子窖等上市公司，迎驾贡酒面临省内外酒企挤压 [6] 经营计划与发展前景 - 2025年公司将强化营销韧性，构建垂直化管理体系，深耕安徽市场，变革突破省外市场 [7] - 依托大别山生态酿造概念，公司正在打造差异化核心产区竞争力，长期发展被看好 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 60.12 元 [4][7] 报告的核心观点 - 公司 24 年营收 73.4 亿，同比+8.5%，归母净利 25.9 亿，同比+13.4%；24Q4 营收 18.3 亿，同比-5.0%，归母净利 5.8 亿，同比-4.9%；25Q1 营收 20.5 亿，同比-12.4%，归母净利 8.3 亿，同比-9.5%，业绩低于预期，系省内竞争加剧、白酒动销弱于预期 [1] - 24 年中高档酒销售收入同比提升 13.8%，得益于安徽 100 - 300 元主流价格带扩容、洞藏系列份额提升 [1] - 24 年以“文化迎驾”战略为引领，聚焦中高端洞藏系列产品，强化省内市场基础，稳步拓展省外市场 [1] - 看好公司在大众价位红利下的均衡发展优势，洞藏势能向上或引领产业结构持续优化，但考虑外部环境对动销的压力，下调盈利预测，预计 25 - 26 年 EPS 3.34/3.63 元（较前次-16%/-22%），引入 27 年 EPS 4.00 元 [4] 根据相关目录分别进行总结 中高端产品驱动增长，渠道基础建设稳步推进 - 24 年普通白酒/中高档白酒营收 12.9/57.1 亿，同比-6.5%/+13.8%；25Q1 对应营收 2.4/17.2 亿，同比-32.1%/-8.6% [2] - 洞藏系列带动中高端白酒占酒类业务收入比重提升 3.6pct 至 87.7%，百年迎驾等普通白酒拖累业绩增长 [2] - 24 年安徽省内营收 50.9 亿，同比+12.8%，基本盘稳固；安徽省外营收 19.1 亿，同比+1.3%，省内/省外收入占比为 72.7%/27.3%，毛利率同比+2.6/+2.6pct [2] - 24 年经销商数量增加至 1377 家，省内 751 家，省外 626 家，渠道基础建设积极推进，旨在提升终端掌控力与市场渗透率 [2] 产品结构带动毛利提升，盈利能力持续优化 - 24 年毛利率同比+2.9pct 至 73.9%，25Q1 毛利率同比+1.4pct 至 76.5%，系产品结构升级带动 [3] - 24 年销售/管理费用率同比+0.5/+0.1pct 至 9.1%/3.2%，25Q1 销售/管理费用率同比+1.0/+0.8pct 至 7.7%/3.1%，预计 25 年旺季广宣等市场费用投放增加 [3] - 24 年归母净利率同比+1.2pct 至 35.3%，25Q1 归母净利率同比+1.2pct 至 40.5% [3] - 25Q1 经营现金流 4.9 亿元（同比-20.0%），销售收现 22.1 亿元（同比-4.7%），合同负债 4.6 亿元（同比/环比分别-0.6/-0.8 亿元） [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|6,720|7,344|7,566|8,079|8,724| |+/-%|22.07|9.28|3.03|6.78|7.98| |归属母公司净利润 (人民币百万)|2,288|2,589|2,670|2,904|3,201| |+/-%|34.17|13.18|3.11|8.78|10.23| |EPS (人民币，最新摊薄)|2.86|3.24|3.34|3.63|4.00| |ROE (%)|27.37|26.28|23.58|22.29|21.29| |PE (倍)|17.06|15.07|14.62|13.44|12.19| |PB (倍)|4.68|3.97|3.45|3.00|2.60| |EV EBITDA (倍)|11.02|9.80|9.04|7.79|6.81| [6] 可比公司估值表 |公司代码|公司简称|股价 (元)|PE (倍)（2023A/2024A/E/2025E/2026E）|EPS (元)（2023A/2024A/E/2025E/2026E）| |----|----|----|----|----| |600559 CH|老白干酒|17.59|24/20/17/14|0.73/0.86/1.06/1.23| |000596 CH|古井贡酒|167.11|19/16/14/12|8.68/10.44/12.12/13.85| |603919 CH|金徽酒|19.19|30/25/23/21|0.65/0.77/0.82/0.92| |平均值| - | - |24/21/18/16|3.35/4.02/4.64/5.28| |中间值| - | - |24/20/17/15|0.73/0.86/1.04/1.19| [12] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对 2023 - 2027 年进行预测，涵盖流动资产、现金、应收账款、营业收入、营业成本等多项指标 [18] - 成长能力方面，营业收入、营业利润、归属母公司净利润等有不同程度增长 [18] - 获利能力方面，毛利率、净利率、ROE、ROIC 等指标呈现一定变化趋势 [18] - 偿债能力方面，资产负债率、净负债比率、流动比率、速动比率等指标有相应表现 [18] - 营运能力方面，总资产周转率、应收账款周转率、应付账款周转率等指标有相关数据 [18] - 每股指标方面，每股收益、每股经营现金流、每股净资产等有对应数值 [18] - 估值比率方面，PE、PB、EV EBITDA 等指标有具体数据 [18]

报告公司投资评级 - 推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年公司拟每股派发现金股利1.5元含税，分红总额12亿元，占当期归母净利46.3%，同比+0.9pct [4][9] - 考虑安徽省内竞争加剧，调整2025 - 26年归母净利预测为26/29亿元，预计2027年公司归母净利32亿元 [9] - 公司聚焦洞藏系列，以合六淮为基础持续拓展周边，成长空间可期，维持“推荐”评级 [9] 公司基本情况 - 行业为食品饮料，公司网址为www.yingjia.cn，大股东为安徽迎驾集团股份有限公司，持股72.22%，实际控制人为倪永培 [1] - 总股本800百万股，流通A股800百万股，总市值390亿元，流通A股市值390亿元，每股净资产13.34元，资产负债率22.7% [1] 财务数据 营收与利润 - 2024年实现营收73.4亿元，同比+8.5%，归母净利25.9亿元，同比+13.4%；1Q25实现营收20.5亿元，同比 - 12.3%，归母净利8.3亿元，同比 - 9.5%追溯调整口径 [4] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为74.55亿元、81.44亿元、88.18亿元，净利润分别为26.45亿元、29.11亿元、31.71亿元 [7] 产品与市场表现 - 2024年中高档产品营收57.1亿元，同比+14%，量/价分别+9%/+4%，普通产品营收12.9亿元，同比 - 7%，量/价分别 - 10%/+3%；省内/省外市场分别实现营收50.9/19.1亿元，同比分别+13%/+1% [8] - 1Q25中高档/普通产品分别实现营收17.2/2.4亿元，同比分别 - 9%/-32%；省内/省外分别实现营收16.3/3.3亿元，同比分别 - 8%/-30%；经销/直销含团购分别实现营收17.9/1.7亿元，同比分别 - 13%/-2% [8] 毛利率与费用率 - 2024/1Q25公司毛利率分别为73.9%/76.5%，同比分别+2.6/+1.4pct [8] - 2024公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.1%/3.2%/1.1%/-0.3%，同比分别+0.4/+0.06/-0.04/-0.2pct；1Q25分别为7.7%/3.1%/0.6%/-1.6%，同比分别+1.0/+0.8/-0.2/-1.3pct [8] 合同负债 - 截至1Q25，公司合同负债4.6亿元，同比/环比分别 - 0.6/-1.2亿元 [8] 资产负债表 - 2024 - 2027E流动资产分别为9862、12212、14943、17837百万元，非流动资产分别为3527、3051、2569、2098百万元，资产总计分别为13389、15263、17512、19935百万元 [10] - 2024 - 2027E流动负债分别为3202、3315、3621、3921百万元，非流动负债分别为315、281、249、218百万元，负债合计分别为3518、3597、3870、4139百万元 [10] 利润表 - 2024 - 2027E营业收入分别为7344、7455、8144、8818百万元，营业成本分别为1914、1943、2122、2298百万元 [10] - 2024 - 2027E净利润分别为2594、2650、2917、3177百万元，归属母公司净利润分别为2589、2645、2911、3171百万元 [10] 主要财务比率 - 2024 - 2027E成长能力方面，营业收入同比分别为9.3%、1.5%、9.2%、8.3%，营业利润同比分别为14.3%、1.8%、10.0%、8.8%，归属于母公司净利润同比分别为13.2%、2.1%、10.1%、8.9% [11] - 2024 - 2027E获利能力方面，毛利率均为73.9%，净利率分别为35.3%、35.5%、35.8%、36.0%，ROE分别为26.3%、22.7%、21.4%、20.1% [11] - 2024 - 2027E偿债能力方面，资产负债率分别为26.3%、23.6%、22.1%、20.8%，净负债比率分别为 - 12.0%、 - 35.2%、 - 46.6%、 - 55.6% [11] - 2024 - 2027E营运能力方面，总资产周转率分别为0.5、0.5、0.5、0.4，应收账款周转率分别为29.9、53.3、53.3、53.3 [11] - 2024 - 2027E每股指标方面，每股收益分别为3.24、3.31、3.64、3.96元，每股经营现金流分别为2.38、4.61、3.84、4.12元 [11] - 2024 - 2027E估值比率方面，P/E分别为15.1、14.8、13.4、12.3倍，P/B分别为4.0、3.4、2.9、2.5倍 [11] 现金流量表 - 2024 - 2027E经营活动现金流分别为1907、3685、3075、3295百万元，投资活动现金流分别为 - 1897、49、47、46百万元，筹资活动现金流分别为 - 937、 - 850、 - 896、 - 943百万元 [12] - 2024 - 2027E现金净增加额分别为 - 928、2883、2226、2398百万元 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年营收和归母净利润基本符合预期，2025Q1不及预期，24Q4+25Q1营收和归母净利润同比下降，24年度分红方案拟每10股派现1.5元，分红率达46.4% [4] - 因需求承压下调25 - 26年盈利预测，新增27年盈利预测，公司核心市场洞藏系列精准卡位安徽省内红利价格带，中长期成长空间仍存 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025年4月28日收盘价48.79元，一年内最高/最低80.19/46.60元，市净率4.2，股息率2.66%，流通A股市值39,032百万元，上证指数3,288.41，深证成指9,855.20 [1] - 2025年3月31日每股净资产13.34元，资产负债率22.66%，总股本/流通A股800/800百万股，流通B股/H股无 [1] 业绩情况 - 2024年实现营业收入73.4亿，同比增长8.5%，归母净利润25.9亿，同比增长13.5%；2025Q1实现营业收入20.5亿，同比下降12.4%，归母净利润8.29亿，同比下降9.5%；24Q4+25Q1实现营业收入38.8亿，同比下降8.56%，归母净利润14.1亿，同比下降8.69% [4] - 2025Q1中高档白酒营收17.2亿，同比下降8.57%，普通白酒营收2.42亿，同比下降32.1%；省内营收16.3亿，同比下降7.71%，占比83.2%，省外营收3.29亿，同比下降29.7%，占比16.8%，占比下降4.16个百分点 [5] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|7,344|2,047|6,796|7,139|7,540| |同比增长率（%）|8.5|-12.4|-7.5|5.0|5.6| |归母净利润（百万元）|2,589|829|2,397|2,541|2,721| |同比增长率（%）|13.5|-9.5|-7.4|6.0|7.1| |每股收益（元/股）|3.24|1.04|3.00|3.18|3.40| |毛利率（%）|73.9|76.5|74.7|75.2|75.6| |ROE（%）|26.3|7.8|20.4|17.8|16.0| |市盈率|15|/|16|15|14| [6] 分产品与区域情况 - 2024年中高档白酒营收57.1亿，同比增长13.8%，其中销量同比增长9.31%，价格同比增长4.07%；普通白酒营收12.9亿，同比下降6.53%，其中销量同比下降9.55%，价格同比提升3.34% [7] - 2024年省内营收50.9亿，同比增长12.8%，占比72.7%，省外营收19.1亿，同比增长1.31%，占比27.3%，占比下降2.17个百分点；报告期末省内经销商751家，增加159家，减少140家，省外经销商数量626家，增加129家，减少156家 [7] 盈利指标与现金流情况 - 2024年净利率35.3%，同比提升1.21pct，毛利率73.9%，同比提升2.57pct，税率15.1%，同比下降0.32pct，销售费用率9.06%，同比提升0.41pct，管理费用（含研发费用）率4.27%，同比提升0.02pct [8] - 2025Q1净利率40.6%，同比提升1.22pct，毛利率76.5%，同比提升1.40pct，税率14.4%，同比提升0.23pct，销售费用率7.72%，同比提升0.99pct，管理费用（含研发费用）率3.71%，同比提升0.60pct [8] - 2024年经营性现金流净额19.1亿，同比下降13.2%，销售商品提供劳务收到的现金78.34亿，同比增长2.70%，2024年末合同负债5.78亿，环比增加1.75亿 [8] - 2025Q1经营性现金流净额4.96亿，同比下降20.0%，销售商品提供劳务收到的现金22.1亿，同比下降5.28%，2025Q1末合同负债4.57亿，环比下降1.21亿 [8] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|6,771|7,344|6,796|7,139|7,541| |营业成本|1,962|1,914|1,717|1,767|1,841| |税金及附加|1,036|1,107|1,019|1,078|1,139| |主营业务利润|3,773|4,323|4,060|4,294|4,561| |销售费用|583|666|700|750|777| |管理费用|216|233|224|236|241| |研发费用|81|81|81|81|83| |财务费用|-8|-23|-17|-32|-33| |经营性利润|2,901|3,366|3,072|3,259|3,493| |信用减值损失|1|-8|0|0|0| |资产减值损失|0|0|0|0|0| |投资收益及其他|109|69|83|85|91| |营业利润|3,011|3,444|3,154|3,345|3,584| |营业外净收入|-22|-35|0|0|0| |利润总额|2,989|3,409|3,154|3,345|3,584| |所得税|702|815|753|799|857| |净利润|2,287|2,594|2,401|2,546|2,727| |少数股东损益|5|5|5|5|5| |归属于母公司所有者的净利润|2,282|2,589|2,397|2,541|2,721| [11] 股价表现催化剂 - 安徽经济发展超预期；核心单品增速超预期 [9]

白酒股午后震荡走弱，迎驾贡酒（603198）触及跌停，洋河股份（002304）跌超4%，今世缘 （603369）、古井贡酒（000596）、山西汾酒（600809）纷纷下挫。 ...

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 迎驾贡酒作为省内大众消费主力品牌，消费认知积累深厚，洞藏系列发展路径清晰，未来仍有广阔发展空间 虽短期受中低档酒收入拖累，但仍维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024全年实现收入73.4亿元，同增8.5%；归母净利25.9亿元，同增13.4%；24Q4收入、归母净利同比分别为 -5.0%、 -4.9% 25Q1实现收入20.5亿元，同比 -12.3%；归母净利8.3亿元，同比 -9.5%[7] - 2023 - 2027年营业总收入分别为67.71亿元、73.44亿元、73.78亿元、78.62亿元、86.85亿元，同比分别为22.99%、8.46%、0.46%、6.57%、10.47%；归母净利润分别为22.82亿元、25.89亿元、26.17亿元、28.42亿元、32.05亿元，同比分别为33.85%、13.45%、1.06%、8.60%、12.77%[1] 产品销售情况 - 24FY公司酒类收入同增9.4%，Q3/Q4单季同比 +3.3%、 -4.8% 中高档酒收入同增13.8%，估算洞藏保持约20% +增速，金银星同比低单下滑；普酒收入同降6.5% 24Q4中高档、普酒收入同比 +1.7%、 -28.5%[7] - 25Q1公司酒类收入同比 -12.3%，估算金银星、普酒同比下滑明显（普酒同比 -32.1%），洞藏保持中高单增速[7] 区域销售情况 - 24FY省内、省外收入分别同增12.8%、1.3%，省外产品结构偏低，伴随普酒产品老化，增速自24H2以来有所承压[7] 收现与利润情况 - 24FY公司收现比为106.7%，同比 -6.5pct，主系预收同比回落1.6亿元，票据打款则同比增长2.0亿元 销售净利率同比 +1.5pct至35.3%，毛利率同比 +2.9pct，销售、管理（含研发）费率分别同比 +0.5、 -0.1pct[7] - 25Q1公司收现比为107.9%，同比 +8.2pct 销售净利率同比 +1.3pct至40.6%，毛利率同比 +1.5pct，财务利息收入增加对利润增速贡献约2pct，销售、管理（含研发）费用分别同增0.8%、2.6%[7] 盈利预测调整 - 调整2025 - 26年归母净利润预测至26.2、28.4亿元（前值为32.7、40.0亿元），新增2027年归母净利润预测为32.1亿元，当前市值对应2025 - 27年PE为14.9、13.7、12.2X[7]