财务表现 - 2025年中报营业总收入31.6亿元，同比下降16.89% [1] - 归母净利润11.3亿元，同比下降18.19% [1] - 第二季度营业总收入11.13亿元，同比下降24.13%，归母净利润3.02亿元，同比下降35.2% [1] - 毛利率73.62%，同比微增0.25%，净利率35.87%，同比下降1.56% [1] - 三费总额3.95亿元，占营收比12.51%，同比上升20.55% [1] - 每股收益1.41元，同比下降18.5%，每股经营性现金流0.4元，同比下降48.3% [1] 资产负债与现金流 - 货币资金10.57亿元，同比下降28.8% [1] - 应收账款6714.61万元，同比上升21.34% [1] - 有息负债3.68亿元，同比激增116962% [1] - 每股净资产12.22元，同比增长12.7% [1] 历史业绩与分析师预期 - 公司ROIC去年为27.68%，历史中位数19.37%，净利率去年35.33% [3] - 证券研究员普遍预期2025年业绩21.86亿元，每股收益均值2.73元 [3] 机构持仓 - 招商中证白酒指数(LOF)C持有2032.01万股并增仓，规模101.28亿元 [4] - 中金消费升级股票A、信澳精华配置混合A等四只基金新进十大持仓 [4]

投资评级 - 维持优于大市评级，目标价64元人民币，较现价45.01元存在42.2%上行空间 [2] 核心观点 - 白酒行业处于深度调整阶段，公司业绩短期承压但长期基本面稳固 [3][5][6] - 公司主动剥离非核心资产（迎驾商务酒店100%股权）以聚焦白酒主业，提升核心竞争力 [5] - 省内市场表现相对稳健（25H1营收占比79.1%），省外扩张面临压力 [4] - 洞藏系列作为核心中高端产品持续推广，但短期受行业需求疲软制约 [4][6] 财务表现 - 25H1营收31.6亿元（同比-16.9%），归母净利润11.3亿元（同比-18.2%） [3] - 25Q2营收11.1亿元（同比-24.1%），归母净利润3.0亿元（同比-35.2%） [3] - 25Q2毛利率同比下降2.6个百分点，销售/管理/期间费用率分别同比+3.4pct/+2.0pct/+5.8pct [5] - 合同负债环比减少0.2亿元至4.4亿元，销售收现同比-18.1%至12.8亿元 [5] 产品与区域分析 - 中高档酒收入25H1同比-14.0%，普通酒同比-32.5%；25Q2中高档酒同比-23.6%，普通酒同比-32.9% [4] - 省内收入25H1同比-12.0%，省外同比-33.0%；25Q2省内同比-20.3%，省外同比-36.4% [4] - 直销渠道25H1同比-1.1%，批发代理渠道同比-18.7% [4] 盈利预测 - 2025E营收61.0亿元（同比-17%），净利润20.4亿元（同比-21%），EPS 2.55元 [2][6] - 2026E营收62.8亿元（同比+3%），净利润21.1亿元（同比+3%），EPS 2.64元 [2][6] - 2027E营收65.3亿元（同比+4%），净利润22.2亿元（同比+5%），EPS 2.77元 [2][6] - 估值基于2025年25倍PE（此前为20倍） [6] 行业对比 - 可比公司2025E平均PE为17.9倍，公司估值高于口子窖（15.3倍）、今世缘（16.2倍），低于舍得酒业（33.8倍） [8] - 公司毛利率预期从2025E的70.3%逐步回升至2027E的74.1% [2][10]

财务表现 - 2025年上半年营业收入7.74亿元 同比增长0.24% [1] - 净利润9743.24万元 同比增长37.62% [1]

财务表现 - 2025年上半年营收同比下降16.51% [1] - 2025年上半年归母净利润同比下降18.02% [1] - 2025年第二季度营收同比下降23.81% [1] - 2025年第二季度归母净利润同比下降35.22% [1] 渠道网络 - 截至2025年上半年末安徽省内经销商数量761家 净增加32家 [1] - 截至2025年上半年末省外经销商数量622家 净增加25家 [1] - 安徽省内经销商减少29家 [1] - 省外经销商减少24家 [1] 产品战略 - 洞藏系列产品在安徽省内仍处于高势能扩张阶段 [1] - 产品驱动方式从高渠道利润转向消费者自点率提升 [1] 业绩管理 - 公司二季度报表端充分释放业绩压力 [1] - 二季度业绩压力释放被认定为明智之举 [1] 盈利预测 - 因宏观需求承压下调公司盈利预测 [1] - 维持买入评级 [1]

核心财务表现 - 2025H1营业总收入31.60亿元，同比下降16.51% [1] - 2025H1归母净利润11.30亿元，同比下降18.02% [1] - 2025Q2营业总收入11.13亿元，同比下降23.81% [1] - 2025Q2归母净利润3.02亿元，同比下降35.22% [1] - 2025Q2扣非归母净利润2.77亿元，同比下降40.24% [1] 分产品表现 - 2025Q2中高档产品营收8.17亿元，同比下降23.60% [2] - 2025Q2普通产品营收2.10亿元，同比下降32.90% [2] - 公司聚焦洞藏系列核心产品并严格规范价格管理 [2] 分市场表现 - 2025Q2安徽省内市场营收7.30亿元，同比下降20.29% [2] - 2025Q2省外市场营收2.96亿元，同比下降36.38% [2] - 省外市场韧性低于省内市场 [2] 渠道表现 - 2025Q2批发代理渠道营收9.44亿元，同比下降27.40% [2] - 2025Q2直销（含团购）渠道营收0.82亿元，同比上升1.46% [2] - 截至2025H1末安徽省内经销商761家，净增加32家 [2] - 截至2025H1末省外经销商622家，净增加25家 [2] 盈利能力变化 - 2025Q2销售毛利率68.33%，同比下降2.82个百分点 [3] - 2025Q2销售费用率同比上升3.41个百分点 [3] - 2025Q2管理费用率同比上升2.09个百分点 [3] - 2025Q2销售净利率27.12%，同比下降4.83个百分点 [3] 现金流与负债状况 - 2025Q2销售收现同比下降17.87% [3] - 2025Q2经营性现金流净额同比下降393.55% [3] - 截至2025Q2末合同负债4.40亿元，同比减少0.22亿元 [3] 战略与组织调整 - 公司持续优化组织架构，完成管理中心与大区架构调整 [2] - 推动销售模式变革创新，实现组织与团队深度下沉 [2] - 深耕网点并强化核心网点管理 [2] 未来业绩展望 - 预计2025年营业收入61.54亿元 [3] - 预计2026年营业收入64.68亿元 [3] - 预计2027年营业收入70.69亿元 [3] - 预计2025年归母净利润21.28亿元 [3] - 预计2026年归母净利润22.94亿元 [3] - 预计2027年归母净利润25.61亿元 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 迎驾贡酒2025年中报业绩短期承压，但二季度报表已充分释放压力，公司洞藏系列产品在安徽省内仍处于高势能扩张阶段，驱动因素从高渠道利润切换至消费者自点率提升 [2][5][7] - 公司持续优化组织架构，完成管理中心与大区调整，推动销售模式创新，深耕网点并强化核心网点管理 [5] - 考虑到宏观需求承压，下调盈利预测，但维持买入评级，预计2025-2027年归母净利润分别为21.28/22.94/25.61亿元，EPS分别为2.66/2.87/3.20元，对应PE分别为17/16/14倍 [6][7] 财务表现 - 2025H1营业总收入31.60亿元，同比-16.51%；归母净利润11.30亿元，同比-18.02%；扣非归母净利润10.93亿元，同比-19.94% [2] - 2025Q2营业总收入11.13亿元，同比-23.81%；归母净利润3.02亿元，同比-35.22%；扣非归母净利润2.77亿元，同比-40.24% [2] - 2025Q2销售毛利率68.33%，同比-2.82个百分点；销售净利率27.12%，同比-4.83个百分点 [5] - 2025Q2销售收现同比-17.87%；经营性现金流净额同比-393.55% [5] - 截至2025Q2末合同负债4.40亿元，同比-0.22亿元，环比-0.17亿元 [5] 分产品表现 - 2025Q2中高档酒收入8.17亿元，同比-23.60%；普通酒收入2.10亿元，同比-32.90% [5] - 公司聚焦洞藏系列核心产品，严格规范价格管理 [5] 分市场表现 - 2025Q2安徽省内收入7.30亿元，同比-20.29%；省外收入2.96亿元，同比-36.38% [5] - 省外市场韧性略低于省内 [5] - 截至2025H1末安徽省内经销商761家，增加32家，减少29家；省外经销商622家，增加25家，减少24家 [5] 分渠道表现 - 2025Q2批发代理渠道收入9.44亿元，同比-27.40%；直销（含团购）渠道收入0.82亿元，同比+1.46% [5] 费用结构 - 2025Q2销售费用率同比+3.41个百分点；管理费用率同比+2.09个百分点，主要因费投力度加大及广告费用增加 [5] - 税金及附加费用率同比+0.17个百分点 [5] 市场数据与估值 - 当前股价46.13元，总市值369.04亿元，流通市值369.04亿元 [4] - 52周价格区间37.79-80.19元，总股本8.00亿股，流通股本8.00亿股 [4] - 近一月换手率1.23%，日均成交额8.17亿元 [4] - 相对沪深300表现：1个月+11.5%（沪深300 +7.9%），3个月+14.3%（沪深300 +15.3%），12个月-2.9%（沪深300 +33.9%） [4] - 预测2025年ROE 20%，P/E 17.34倍，P/B 3.49倍，P/S 6.00倍，EV/EBITDA 11.50倍 [6]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][4][6] 核心观点 - 2025Q2收入及净利润降幅扩大 收入同比下降24.1%至11.13亿元 净利润同比下降35.2%至3.02亿元 [1] - 需求压力下公司以促进动销、纾压渠道为主 渠道低库存运作 主动放缓经营节奏以维护渠道良性 [2][3] - 预计大众价位复苏或先于政商务场景 洞藏系列大单品价位相对偏低 品牌自点率提升 2025H2收入及净利润下滑幅度环比预计收窄 [4] 财务表现 - 2025H1营业总收入31.60亿元 同比下降16.9% 归母净利润11.30亿元 同比下降18.2% [1] - 2025Q2毛利率同比下降2.62个百分点 销售费用率同比上升3.43个百分点 毛销差同比下降6.1个百分点 [3] - 销售收现12.78亿元 同比下降18.1% 经营性现金流-1.79亿元 同比多减1.44亿元 [3] 业务分拆 - 中高档白酒收入8.17亿元 同比下降23.6% 普通白酒收入2.10亿元 同比下降32.9% [2] - 省内收入7.30亿元 同比下降20.3% 省外收入2.96亿元 同比下降36.4% [2] - 批发代理收入9.44亿元 同比下降27.4% 直销收入0.82亿元 同比上升1.5% [2] 盈利预测 - 下调2025-2027年收入预测至62.3/65.7/72.0亿元 同比变化-15.1%/+5.4%/+9.7% [4] - 下调2025-2027年归母净利润预测至21.4/23.0/25.8亿元 同比变化-17.4%/+7.4%/+12.4% [4] - 当前股价对应2025/2026年17.6/16.4倍市盈率 [4] 估值比较 - 公司2025年预测市盈率17.6倍 低于酒鬼酒224.6倍和舍得酒业35.0倍 高于古井贡酒13.5倍和今世缘15.2倍 [13][17] - 在可比白酒公司中估值处于中等水平 [13][17]

白酒板块市场表现 - 山西汾酒股价下跌近4% [1] - 泸州老窖和酒鬼酒股价均下跌超过3% [1] - 迎驾贡酒、今世缘和古井贡酒股价均下跌超过2% [1] - 贵州茅台股价下跌1.3% [1] - *ST岩石和金徽酒等白酒企业股价跟随下跌 [1] 行业整体走势 - A股白酒板块再度出现回调行情 [1] - 板块内多家主要白酒企业股价集体下跌 [1]

核心观点 - 歌尔股份拟通过子公司歌尔光学收购上海奥来，补强光波导产能和技术实力，加快光学产品协同导入全球头部XR客户，维持增持评级，目标价上调至43.05元[1][2] - 游戏行业国产版号数量创历史新高，8月批次达166款，今年1-8月累计发放1050个，远高于去年同期的850个，行业景气度持续[8][9] - 光伏行业六部门联合召开座谈会，"反内卷"继续强化，产业链价格保持稳定，光伏板块处于底部区间[15][16] - 家用电器业多公司中报业绩亮眼，TCL电子25H1归母净利润同比+67.8%，海容冷链25Q2归母净利润同比+36.63%，7月家空产销好于排产[18][20][21] - 造纸业废纸系盈利修复，木浆系浆价连续提涨，废纸系纸价8月加速上涨，再生箱板纸价格较7月初上涨125-195元[22][23] - 建筑工程业财政地产数据更新，第34周新增专项债发行额2392.7亿元，同比+76.7%，城投债净融资额-27.6亿元[10][11][12] 电子行业 - 歌尔股份拟由子公司歌尔光学以增发股份方式取得上海奥来100%股权，交易完成后上海奥来原股东将持有歌尔光学约1/3股权，歌尔光学原股东持有约2/3股权[2] - 歌尔光学全面布局光波导等精密光学零组件产品，目前仍未实现盈利，合并上海奥来将加快完成光波导成熟产能扩张[2] - 公司在XR领域具备整机、SiP模组、光学、结构件与声学产品垂直一体化布局，持有硅基OLED龙头视涯科技5.4%股权，2023年收购驭光科技，2025年8月投资Plessey补齐Micro-LED能力[3] - 维持增持评级，上调目标价至43.05元，下调2025-2026年EPS为0.96/1.23元（前值0.98/1.31元），预计2027年EPS为1.50元，给予2026年PE35X[1] 传播文化业 - 8月国产游戏版号166款创历史新高，今年1-8月发放1050个，月均131个，高于2023年月均88.8个和2024年月均108.8个[8] - 7月国内游戏市场规模290.84亿元，同比+4.62%，移动端同比+0.92%，客户端同比+16.56%[9] - 腾讯《三角洲行动》7月日活2000万，《无畏契约》手游8月19日上线，巨人网络《超自然行动组》、吉比特《杖剑传说》在7-8月取得亮眼成绩[9] - 推荐恺英网络、吉比特、巨人网络、完美世界、神州泰岳、三七互娱、姚记科技等具备优质内容储备的公司[9] 建筑工程业 - 第34周（8.18-8.24）新增专项债发行额2392.7亿元，环比+1157.0%，同比+76.7%，今年以来累计发行额30761.6亿元，同比+40.5%[10] - 特殊再融资专项债第34周发行额245.1亿元，环比+1923.7%，今年以来累计发行额19075.3亿元[10] - 城投债第34周发行额760.5亿元，同比-4.2%，净融资额-27.6亿元，今年以来累计发行额22658.0亿元，同比-13.9%[10] - 30大中城市第34周新房成交面积148万平方米，环比+14.2%，同比-16.4%，今年以来累计同比-4.0%[11] - 14城第34周二手房成交面积172.6万平方米，环比+6.7%，同比+4.0%，今年以来累计同比+15.3%[12] - 中国电建1-7月新签订单7361.3亿元，同比+4.3%，单7月新签订单494.3亿元，同比-13.1%[14] 太阳能行业 - 六部门联合召开光伏产业座谈会，规范光伏产业竞争秩序，光伏行业协会发出加强行业自律倡议[15] - 致密料均价44.0元/kg，N型182硅片均价1.20元/片，N型210硅片均价1.55元/片，182 TOPCon电池均价0.29元/W，双玻182 TCOPon组件均价0.685元/W，环比均持平[16] - 光伏板块最近一周涨跌幅3.82%，跑输沪深300指数0.15个百分点，TTM整体法估值20.93倍，相对沪深300估值溢价1.54倍[17] 家用电器业 - TCL电子25H1总营业收入547.77亿港元，同比+20.4%，归母净利润10.9亿港元，同比+67.8%，TV全球出货量1346万台，同比+7.6%[20] - 海容冷链25H1营业收入17.91亿元，同比+12.86%，归母净利润2.21亿元，同比+10.38%，25Q2营业收入8.82亿元，同比+19.96%，归母净利润1.17亿元，同比+36.63%[20] - 7月家空生产yoy+0%（排产预期-1%），内销+14%（+10%），出口-15%（-16%），美的/格力/奥克斯/TCL/海尔内销分别+2%/+0%/+53%/+68%/+58%[21] - 小米集团25Q2总收入1160亿元，同比+30.5%，IOT与生活消费品收入387亿元，同比+44.7%，智能大家电收入同比+66.2%，空调出货540+万台，同比60%+[21] 造纸业 - 废纸系龙头持续提价，8月22日再生箱板纸价格较7月初上涨125-195元，其中8月上涨110-170元，AA级高瓦价格较7月初上涨165-265元，其中8月上涨135-220元[22] - 阔叶浆国内价格4160-4250元/吨，较7月初上涨150-190元/吨，外盘8月Suzano、CMPC等阔叶浆报价提涨20美元，9月阔叶浆亚洲报价上涨20美元/吨[23] - 推荐太阳纸业、玖龙纸业、山鹰国际、仙鹤股份、五洲特纸、博汇纸业等龙头纸厂[23] 其他公司点评 - 晶澳科技25H1营业收入239.05亿元，同比-36.01%，归母净利润-25.8亿元，25Q2营业收入132.32亿元，归母净利润-9.42亿元，亏损环比收窄[24][26] - 新澳股份25H1收入25.5亿元，同比-0.08%，归母净利2.71亿元，同比+1.67%，毛利率22.24%，同比+1.4pct[28][29] - 绿茶集团25H1收入22.90亿元，同比+23.1%，归母净利润2.34亿元，同比+34.1%，外卖收入5.24亿元，同比+74%，外卖占比22.9%，同比+6.7pct[31][32] - 海底捞25H1收入207亿元，同比-3.7%，归母净利润17.59亿元，同比-13.7%，外卖收入9.28亿元，同比+59.6%，其他餐厅收入5.97亿元，同比+227.0%[34][35] - 宇通客车25H1营收161.29亿元，同比-1.26%，归母净利润19.36亿元，同比+15.64%，上半年大中型客车销售11579辆，同比降幅低于行业[37][39] - 光大环境25H1收入143.04亿HKD，同比-8%，归母净利润22.07亿HKD，同比-10%，DPS 0.15港元，同比提升7%[41][42] - 锡业股份25H1归母净利10.62亿元，同比+32.76%，25Q2归母净利5.62亿元，同比+18.76%，环比+12.61%[43][44] - 安徽合力25H1收入93.90亿元，同比+6.18%，归母净利润7.96亿元，同比-4.60%，销量20.42万台，同比+17.23%，海外收入占比43%[46][47] - 涛涛车业25H1营收17.13亿元，同比+23.19%，归母净利3.42亿元，同比+88.04%，25Q2营收10.74亿元，同比+23.33%，归母净利2.56亿元，同比+95.25%[51] - 今世缘25Q2收入18.25亿元，同比-26.69%，净利润5.85亿元，同比-37.06%，特A+/特A/A类产品收入分别-32%/-28%/-40%[52] - 均胜电子25H1营收303.47亿元，同比+12.07%，归母净利润7.08亿元，同比+11.13%，汽车安全业务收入189.77亿元，同比+1.13%，汽车电子收入83.56亿元，同比+2.73%[55][57] - 海信视像25H1收入272.31亿元，同比+6.95%，归母净利润10.56亿元，同比+26.63%，海信系电视全球出货量市占率14.38%，同比+0.57pct[59][60] - 杭氧股份25H1营收73.27亿元，同比+8.92%，归母净利润4.79亿元，同比+9.61%，气体销售收入45.93亿元，同比+14.12%，毛利率21.18%，同比+2.76pp[63] - 迎驾贡酒25H1营收31.60亿元，同比-16.9%，归母净利11.30亿元，同比-18.2%，25Q2营收11.13亿元，同比-24.1%，归母净利3.02亿元，同比-35.2%[65][66] - 安井食品25H1营收76.04亿元，同比+0.8%，归母净利6.76亿元，同比-15.79%，25Q2营收40.05亿元，同比+5.69%，归母净利2.81亿元，同比-22.74%[70][71]

全球市场与策略 - 全球股市上行，MSCI全球指数上涨1.5%，MSCI发达市场上涨1.5%，MSCI新兴市场上涨1.3%[3] - 美股2025年EPS盈利预期从268上修至269，欧股欧元区STOXX50指数2025年EPS盈利预期从336下修至335[4] - 美联储释放鸽派信号，市场预期年内降息2.2次，美元流动性边际收紧[5] 行业数据与趋势 - 7月固定资产投资累计同比增速下降至1.60%，房地产开发投资累计同比降幅扩大至-12.00%[8] - 7月社消额名义同比增速回落至3.70%，汽车销量当月同比增速上升至14.66%，家电零售额当月同比增速回升至33.98%[9] - 7月出口金额当月同比增速上升至20.08%，对欧盟出口金额当月同比增速上升，对美国、日本、东盟出口下降[10] 公司业绩与表现 - TCL电子25H1总营业收入547.77亿港元，同比增长20.4%，归母净利润10.9亿港元，同比增长67.8%[15] - 宇通客车25H1归母净利润19.36亿元，同比增长15.64%，大中客海外出口同比增长33.19%[70][71] - 和而泰25H1营收54.46亿元，同比增长19.21%，归母净利润3.54亿元，同比增长78.65%[102] 政策与市场动态 - 上海优化房地产政策，外环外购房不限套数，公积金贷款额度上浮15%，首套最高贷款额度提高至184万元[48][50] - 国产游戏版号发放166款创历史新高，2025年1-8月发放国产版号1050个，远高于去年同期的850个[30][31] - 工信部优化算力基础设施布局，中国算力平台贯通，智能算力规模达788 EFLOPS[42][43] 商品与原材料价格 - WTI油价8月22日下降至63.66美元/桶，8月秦皇岛煤价上升，PVC现货价格下降为4818元/吨[11] - 废纸系纸价8月加速上涨，再生箱板纸价格较7月初上涨125-195元，木浆系浆价连续提涨[25][26] - 螺纹钢模拟平均吨毛利243.7元/吨，环比下降37.7元/吨，热卷模拟平均吨毛利201.7元/吨，环比下降31.7元/吨[60]