投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [2][7] 核心观点 - 新能源全产业链一体化布局完成，镍钴锂多金属业务协同发展，产能扩张与成本优化驱动业绩高增长 [5][6] - 印尼湿法镍项目具备显著成本优势，较火法工艺有约3000美元/吨成本优势，周期底部仍能稳定贡献利润 [6][66] - 刚果金强化钴出口配额管控（2026-2027年出口配额比例约44%），钴价中枢上行，公司印尼副产钴业务受益于高弹性 [6][78][81] - 津巴布韦硫酸锂项目投产后锂盐成本有望降至6万元/吨以下，叠加储能需求超预期推动锂价企稳回升，锂业务量价齐升 [6][9][119] - 预计2025-2027年归母净利润分别为57.91/101.08/156.3亿元，对应PE为21/12/8倍，2026-2027年业绩增速达74.5%和54.6% [5][7] 业务分项总结 镍业务 - 印尼湿法镍产能已达18万吨/年，规划新建18万吨/年项目，2027年产能有望翻倍 [6][67] - 湿法镍成本约1.2万美元/吨，显著低于火法工艺的1.5-1.6万美元/吨，吨盈利维持在3000美元以上 [6][66] - 镍价已跌至火法成本线附近（约1.5万美元/吨），下行空间有限，供给扰动下价格易涨难跌 [6][52] 钴业务 - 钴资源来源多元化，印尼镍钴项目副产钴产能1.8万吨/年，未来可提升至3.6万吨/年 [6][90] - 刚果金钴出口管控导致供给收缩，钴价从16万元/吨涨至40万元/吨，公司印尼钴产品不受配额影响 [6][78][81] - 2025-2027年钴产品单价假设分别为8.7/17.5/17.5万元/吨，单位成本稳定在6.1万元/吨 [8] 锂业务 - 津巴布韦Arcadia锂矿资源量达5829.68万吨，硫酸锂项目投产后2027年锂盐产能有望达12万吨/年 [6][9][119] - 硫酸锂项目将运输费用大幅降低，锂盐成本预计从2024年7万元/吨降至2027年6万元/吨以下 [6][9][119] - 储能需求超预期推动锂价上行，2025-2027年锂产品单价假设分别为7.5/9.7/12.4万元/吨 [9] 财务与估值 - 2024年营收609.46亿元（同比下降8.1%），归母净利润41.55亿元（同比增长24.0%） [5][31] - 2025年前三季度归母净利润同比增长39.6%，毛利率16.2% [5][31] - 预计2025-2027年营收分别为729.13/838.92/1063.01亿元，同比增长19.6%/15.1%/26.7% [5] 产业链布局 - 形成"上游资源开发-冶炼加工-锂电材料制造-电池回收"一体化产业链，镍产品毛利占比从2019年0.54%提升至2024年53.88% [17][31][33] - 三元前驱体与正极材料业务绑定特斯拉、大众等核心客户，2024年两大板块毛利合计占比19.14% [31][142]

市场整体表现 - 2023年12月5日，上证指数上涨0.70% [1] - 申万一级行业中，上涨行业数量为29个，非银金融和有色金属行业涨幅居前，分别为3.50%和2.84% [1] - 银行是当日唯一下跌的行业，跌幅为0.58% [1] - 两市主力资金全天净流入163.16亿元 [1] 行业资金流向 - 当日有20个行业主力资金净流入，11个行业净流出 [1] - 非银金融行业主力资金净流入规模居首，全天净流入44.87亿元，该行业上涨3.50% [1] - 有色金属行业主力资金净流入规模第二，全天净流入37.81亿元，该行业上涨2.84% [1] - 家用电器行业主力资金净流出规模居首，全天净流出12.02亿元 [1] - 传媒行业主力资金净流出10.40亿元，银行、医药生物、公用事业等行业也有较多资金净流出 [1] 有色金属行业个股表现 - 有色金属行业所属138只个股中，125只上涨，12只下跌，4只涨停 [2] - 行业内有83只个股获得主力资金净流入，13只个股净流入资金超1亿元 [2] - 紫金矿业是资金净流入最多的个股，净流入6.87亿元，股价上涨2.05% [2] - 西部材料和宁波韵升资金净流入紧随其后，分别为3.53亿元和3.30亿元，两者股价均涨停（涨幅10.03%） [2] - 闽发铝业、江西铜业、晓程科技资金净流入也较多，分别为2.79亿元、2.64亿元和2.62亿元 [2] - 晓程科技股价涨幅最大，达14.62% [2] 有色金属行业资金流出个股 - 有色金属行业有5只个股主力资金净流出超5000万元 [2] - 华友钴业资金净流出居首，为1.48亿元，股价下跌0.35% [2][3] - 天齐锂业资金净流出1.26亿元，股价下跌0.66% [2][3] - 天山铝业资金净流出7840.88万元，但股价上涨5.16% [2][3] - 盛屯矿业和中孚实业资金净流出分别为7216.52万元和5940.18万元，但股价分别上涨7.73%和9.58% [3]

行业指数与ETF表现 - 截至2025年12月5日10:37，国证有色金属行业指数(399395)上涨1.10% [1] - 成分股中孚实业(600595)上涨8.21%，南山铝业(600219)上涨6.72%，神火股份(000933)上涨4.42%，中钨高新(000657)和云铝股份(000807)等个股跟涨 [1] - 有色ETF基金(159880)上涨0.79%，最新价报1.79元，冲击3连涨 [1] 价格上涨与需求驱动因素 - 铜铝等工业金属价格持续走高 [1] - 新能源车、算力中心、美欧电网更新等因素，对铜铝需求有望产生显著的增量 [1] - 长期来看，海外电力供应或带来电解铝停产风险，远期预期价格仍稳中有升 [1] 行业投资前景与盈利能力 - 工业金属板块可能正面临较为长期的投资机会 [1] - 从实际经营看，相关板块的盈利能力也正在改善 [1] 指数与ETF构成 - 有色ETF基金紧密跟踪国证有色金属行业指数 [1] - 国证有色金属行业指数选取归属于有色金属行业的规模和流动性突出的50只证券作为样本，反映沪深北交易所有色金属行业上市公司的整体收益表现 [1] - 截至2025年11月28日，国证有色金属行业指数前十大权重股合计占比52.34% [2] - 前十大权重股包括紫金矿业、洛阳钼业、北方稀土、华友钴业、中国铝业、赣锋锂业、中金黄金、山东黄金、天齐锂业、云铝股份 [2] 产品信息 - 有色ETF基金(159880)场外联接代码为A：021296；C：021297；I：022886 [3]

市场表现 - A股市场有色金属板块股票全线上涨，其中锡业股份涨幅达7.05%，合金投资（原文为“员要投资”，应为笔误）涨幅6.40%，西部矿业涨幅6.02%，盛屯矿业涨幅5.74%，威领股份涨幅5.03%，洛阳钼业、紫金矿业、华友钴业涨幅均超过3% [1] - 表格数据显示，多只有色金属公司年初至今涨幅显著，例如盛屯矿业年初至今涨幅175.27%，洛阳钼业涨幅183.43%，紫金矿业涨幅109.49%，华友钴业涨幅119.48% [2] 核心驱动因素 - 伦敦金属交易所(LME)铜价周三一度触及每吨11540美元，创下历史新高，主要受美元走软、供应忧虑和LME注册仓库供应紧张影响 [1] - 沪锡和LME锡价格均创下自2022年5月以来的新高 [1] 价格展望 - 有业内人士认为，铜价在突破新高后继续看涨，很有可能攀升至每吨12000美元 [1] - 铜价将创下2017年以来的最大年度涨幅，今年迄今已上涨31% [1]

控股股东股份质押情况 - 截至公告日，公司控股股东华友控股集团有限公司持有公司股份308,664,701股，占公司总股本的16.28% [2] - 华友控股已累计质押135,866,994股，占其所持公司股份总数的44.02%，占公司总股本的7.17% [2] - 华友控股及其一致行动人陈雪华先生共计持有公司股份391,169,847股，占公司总股本的20.63% [2] 控股股东及其一致行动人质押概况 - 华友控股及其一致行动人陈雪华先生已累计质押162,386,994股，占其合计持股总数的41.51%，占公司总股本的8.56% [2] - 公司控股股东华友控股近日完成了部分股份的解除质押业务 [3] - 公司将持续关注股东股份的质押与解除质押情况，并按规定及时履行信息披露义务 [5]

报告投资评级 - 行业评级：看好 [4] 报告核心观点 - 锂行业在2025年第三季度出现显著边际改善，价格强势反弹，上市公司业绩大幅扭亏，行业周期拐点逐步接近 [1][9][12] - 供给端展现出超强生产韧性，需求端受新能源汽车和储能电池强劲增长带动，产业链加速去库 [9][12][17] - 中资企业资本开支已处于周期底部约3年，2025Q3同比大幅转正，预计2026-2028年锂盐项目投产节奏放缓，支撑周期反转判断 [9] 市场层面分析 - **价格**：2025Q3电池级碳酸锂价格从6.13万元/吨最高上涨至8.57万元/吨，Q3均价为7.3万元/吨，环比增加11.92% [12]；国庆假期后储能订单超预期，至11月18日价格涨至8.7万元/吨 [12] - **产量**：2025Q3中国锂盐产量32.85万吨，同比增长17.9%，环比增长9.7% [14]；氢氧化锂产量占比进一步下滑至22.67% [14] - **库存**：2025Q3锂盐库存由15万吨下降至13万吨，10月份后去库速度加快，单周下降超3000吨，截至11月18日库存降至12万吨 [17] 上市公司业绩层面 - **营业收入**：12家A股锂上市企业2025Q3营业收入共计397.18亿元，同比+27.01%，环比+12% [18] - **归母净利润**：12家企业2025Q3归母净利润共计53.28亿元，同比+110%，环比+65% [21]；天齐锂业净利润环比增加581%至0.95亿元，盐湖股份归母净利润19.88亿元环比增长45% [22] - **毛利率与净利率**：2025Q3平均毛利率24.7%，环比+2.35pct；平均净利率13.42%，同比+5.31pct，环比+4.29pct [29] - **四费费用**：2025Q3四费费用共计32.6亿元，四费费用率为8.21% [38]；财务费用同比增加9%、环比增加214%，研发费用同比增加7%、环比增加30% [38] - **资本支出**：2025年前三季度资本开支共计169.43亿元，同比+15.65% [49]；2025Q3资本开支55.36亿元，同比+38.29% [49]；华友钴业资本开支同比增长162%，盐湖股份同比增长225.63% [49] - **偿债能力**：2025Q3平均现金比率0.79，资产负债率38.75%，偿债能力总体处于合理区间 [55] 产业核心变化 - **供给端生产韧性强**：宜春云母产量受影响有限，锂价回暖带动澳洲及智利资源发运量增加和非一体化工厂开工率提升 [9] - **需求带动产业链去库加速**：2025Q3全球新能源汽车销量540万辆，同比+23%；储能电池出货量170Gwh，同比+98.5% [9] - **资本开支周期底部抬升**：资本开支周期与价格周期基本同步，本轮已出现明显抬升趋势，叠加未来供给投产放缓，周期拐点接近 [9]

文章核心观点 - 华友钴业控股股东华友控股完成部分股份解除质押 公司披露了截至公告日控股股东及其一致行动人的最新股份质押情况 [1][3][4] 控股股东及其一致行动人持股与质押概况 - 截至公告日 控股股东华友控股持有公司股份308,664,701股 占公司总股本的16.28% [2] - 华友控股累计质押股份135,866,994股 占其所持公司股份总数的44.02% 占公司总股本的7.17% [2] - 控股股东及其一致行动人陈雪华先生合计持有公司股份391,169,847股 占公司总股本的20.63% [2] - 控股股东及其一致行动人累计质押股份162,386,994股 占其所持公司股份总数的41.51% 占公司总股本的8.56% [2] 本次股份解除质押情况 - 控股股东华友控股近日完成了部分股份解除质押业务 [3] - 华友控股承诺若后续再发生质押事项 将及时履行告知义务 公司也将依法及时进行信息披露 [3] 公司后续信息披露安排 - 公司将持续关注股东所持公司股份的质押及解除质押情况 [5] - 公司将严格遵守相关规定 及时履行信息披露义务 [5]

市场表现 - 今日A股有色金属板块继续上涨，锡业股份涨6%，西部矿业涨超5% [1] - 有色金属ETF(512400)上涨1.3%，年内涨幅扩大至82% [1] - 有色金属ETF连续5日获资金净申购，合计净流入3.25亿元 [1] 价格驱动因素 - 受美元走软、供应忧虑和LME注册仓库供应紧张影响，伦敦金属交易所(LME)铜价周三每吨价格一度触及11540美元，创下自2013年以来最高水平 [1] - 沪铜期货主力合约站上9万元/吨大关，创历史新高 [1] - 美联储12月降息预期的快速回升令多头情绪高涨 [1] - 海外精矿紧缺格局依旧，非美地区库存偏低 [1] - 人工智能领域提供广阔的需求前景，预计短期铜价将向上打开空间 [1] 产品与指数信息 - 有色金属ETF是目前全市场唯一跟踪中证申万有色金属指数的ETF，最新规模162亿元 [1] - 指数覆盖铜、铝、锂、稀土、黄金等全产业链核心标的 [1] - 重点配置紫金矿业、北方稀土、洛阳钼业、华友钴业、中国铝业等细分有色领域龙头 [1] 供应面分析 - 随着美铜溢价的走高，全球精铜重新流向北美，非美地区供应持续偏紧 [1] - 海外中断矿山大幅下调今明两年产量指引 [1]

核心观点 - 美联储12月降息预期再度升温，叠加部分金属供应紧张和库存低位，预计将支撑金属价格高位震荡[1][3] - 钢铁行业受天气因素影响需求走弱，价格呈震荡态势；有色金属中铜、铝、黄金等品种受降息预期和供需格局影响表现分化[3] - 行业政策聚焦"反内卷"、"设备更新"和"低碳转型"，有望改善长期供给格局和提升盈利水平[5][8] 行业要闻 - 莱纳斯稀土因西澳大利亚加工设施遭遇严重停电导致产能锐减，或造成全球中重稀土供应收紧[17] - 纽约联储主席威廉姆斯表态支持"短期内"降息，市场对12月降息概率预期增加[17] - 美国9月非农就业新增11.9万人，显著高于市场预期的5万人，但7-8月数据下修3.3万人[18] 钢铁行业发展情况 - 11月钢铁行业PMI指数为48%，环比减少1.2个百分点，行业淡季特征显现[19] - 需求端：10月全国建筑钢材日均成交量10.13万吨，环比下降1.13%，同比下降13.06%[20] - 供给端：10月粗钢产量累计81,787.40万吨，同比下降3.90%；钢材产量累计121,759.20万吨，同比增长4.70%[22] - 库存端：11月28日钢材社会库存和钢厂库存合计1,394.41万吨，较10月31日下降6.60%[25][28] - 价格端：普钢综合价格指数下降0.14%至3,452.84元/吨，螺纹价格指数涨幅居前[31] 铜行业发展情况 - 供应端：11月中国电解铜产量环比增长1.05%，同比增长9.75%；预计12月产量继续增长[36] - 需求端：1-10月电网工程投资同比增长7.2%，房屋新开工面积同比下降19.8%，10月新能源汽车产量同比增长21.1%[36] - 库存与价格：LME铜库存增长18.42%至15.94万吨，SHFE铜库存下降11.25%至3.52万吨；LME铜现价增长0.94%至1.10万美元/吨[37] 铝行业发展情况 - 供给端：11月国内电解铝产量环比下降2.82%，同比增长1.47%；运行产能约4,422.5万吨[41] - 需求端：10月铝材产量569.40万吨，同比下降3.75%，下游开工率下降[42] - 价格端：LME铝现货结算价下降2.05%至0.28万美元/吨，SHFE铝现货均价增长0.80%至2.14万元/吨[42] 贵金属行业发展情况 - 黄金价格受美联储降息预期和地缘政治影响，COMEX黄金价格增长6.05%至4,256.40美元/盎司[47] - 白银价格表现强劲，COMEX白银价格增长18.31%至57.09美元/盎司[47] 新能源金属行业发展情况 - 锂价高位震荡，电池级碳酸锂价格增长17.50%至9.40万元/吨；10月碳酸锂产量5.15万吨，同比增长62.15%[52][53] - 钴市场分化：硫酸钴价格承压，四氧化三钴受消费电子支撑；10月硫酸钴产量1.25万吨，同比下降32.72%[62][65] - 镍价震荡，LME镍下降2.62%至1.47万美元/吨；10月硫酸镍产量14.10万吨，同比增长8.05%[68] 稀土及小金属行业发展情况 - 轻稀土价格受磁材采购支撑，氧化镨钕价格增长6.69%至56.65万元/吨；重稀土价格小幅走弱[71] - 小金属中钨精矿价格表现突出，增长13.38%至33.90万元/吨[76] 重要公司公告 - 兴业银锡收购威领新能源7.7646%股份，交易总金额3.08亿元，成为标的公司第一大股东[78] - 云南铜业拟发行股份购买凉山矿业40%股份，加强铜资源储备和产能布局[79] 行情回顾 - 2025年11月2日至12月2日，申万钢铁指数下降0.16%，有色金属指数下降1.20%，冶钢原料子板块涨幅居前[80] - 截至12月2日，钢铁行业市盈率62.85倍，有色金属行业市盈率25.82倍[86] 本月策略 - 钢铁：关注设备先进、高附加值产品领先的标的，受益于船舶用钢需求提振和设备更新政策[5][88] - 铜：供给受印尼和刚果（金）矿事故影响收紧，需求受益于电力电网和AI服务器发展，看好资源保障强的标的[5][88] - 铝：电解铝利润表现较好，氧化铝行业受益于"反内卷"政策，建议关注资源保障强的企业[5][88] - 黄金：长期受益于央行购金和逆全球化趋势，短期关注美联储政策及地缘冲突[3][88] - 稀土：出口管制升级提升战略价值，人形机器人和新能源需求提供新动能[4][88] - 钴：刚果（金）出口配额未增长，供需偏紧状态有望维持[4][88]

公司控股股东股份质押变动 - 华友钴业控股股东华友控股集团有限公司于2025年12月2日完成部分股份解除质押，解除质押股份数量为1256.10万股 [1] - 本次解除质押股份占华友控股所持公司股份比例为4.07%，占公司总股本比例为0.66% [1] - 本次解除质押后，华友控股剩余被质押股份数量为13586.70万股 [1] - 剩余质押股份占华友控股所持公司股份比例降至44.02%，占公司总股本比例降至7.17% [1]