报告投资评级 - 行业投资评级为“看好（维持）” [4] 报告核心观点 - AI需求引领，NAND供不应求的态势将持续 [1][2][7] - AI算力需求拉动，存储紧缺持续 [5] - 存储巨头业绩强劲，AI需求有望被持续挖掘 [5] - 利基存储紧缺持续，AI需求打开增量空间 [5] 行业动态与市场分析 - **存储价格与业绩**：存储价格持续上涨，带动相关公司业绩大幅增长。例如，佰维存储预计2026年1-2月实现营业收入40-45亿元，同比增长340%至395%；预计实现归母净利润15-18亿元，同比增长922%至1086% [6] - **需求结构**：企业级需求（尤其是AI服务器）引领NAND市场，其供不应求情况将持续，并可能挤压消费级产品的产出，使得消费级产品也保持紧缺 [6] - **技术发展**：HBF（高带宽闪存）作为介于HBM与固态硬盘之间的新型储存层级，旨在满足AI推理场景对容量与能效的双重需求，若得到广泛应用，有望为NAND市场增长进一步打开空间 [6] 投资建议与相关标的 - 报告建议关注AI需求引领下，NAND供不应求持续带来的投资机会 [2][7] - **国内存储芯片设计厂商**：兆易创新、普冉股份、聚辰股份、东芯股份、北京君正、恒烁股份等 [2][7] - **国产存储模组厂商**：江波龙、德明利、佰维存储等 [2][7] - **受益存储技术迭代的公司**：澜起科技、联芸科技、翱捷科技等 [2][7] - **半导体设备企业**：中微公司、精智达、京仪装备、微导纳米、拓荆科技、北方华创等 [2][7] - **国内封测企业**：深科技、汇成股份、通富微电等 [2][7] - **配套逻辑芯片厂商**：晶合集成等 [2][7]

兆易创新认购产业基金 - 公司拟以自有资金4亿元认购上海石溪兆易智芯创业投资合伙企业25.87%的基金份额，成为该基金第一大有限合伙人 [1] - 该产业基金总认缴出资额达15.46亿元，上限为20亿元，由北京石溪清流私募基金管理有限公司担任普通合伙人及基金管理人 [1] - 本次投资已通过公司第五届董事会第九次会议审议，不构成关联交易及重大资产重组，也无需提交股东会审议 [1] 基金概况与定位 - 基金聚焦集成电路赛道，要求投向集成电路领域的投资额不低于基金认缴总额的70% [3] - 投资标的锁定行业内未上市的早期企业、中小企业及高新技术企业，围绕产业链上下游挖掘机会 [3] - 基金存续期为8年，其中前4年为投资期，后4年为退出期，普通合伙人有权将退出期延长一次，延长期限不超过2年 [3] 基金管理与决策 - 公司将委派代表李红女士进入基金投资决策委员会，该投决会由四名委员组成 [3] - 所有投资、退出相关事项须经不少于四分之三委员同意方可通过，公司在基金核心投资决策中拥有重要话语权 [3] - 基金管理费按阶段差异化收取，投资期为实缴出资额的2%/年，退出期为尚未收回投资本金的1.9%/年，延长期与清算期不收取管理费 [3] 收益分配与出资安排 - 收益分配遵循“整体先回本后分利”原则，首先向全体合伙人按实缴出资比例返还实缴出资额 [4] - 其次向有限合伙人分配8%单利的优先回报，剩余收益先对普通合伙人进行追补，再将超额收益按8:2的比例在有限合伙人和普通合伙人之间分配 [4] - 全体合伙人均以现金方式出资，分三期完成实缴，首期为认缴额的40%，第二期、第三期各为30% [4] 公司投资背景与战略意图 - 投资资金全部为公司自有资金，2025年前三季度公司实现营业收入68.32亿元、归母净利润10.83亿元，稳健经营为投资提供资金支撑 [5] - 公司旨在借助专业机构的经验、资源和能力，精准把握集成电路行业发展机遇，拓宽前沿技术产业布局 [5] - 此举旨在深化产业链上下游协同，促进主营业务发展，提升综合竞争实力，符合公司长期经营发展战略 [5] 行业与战略意义 - 此次布局是上市公司依托产业资本赋能主业发展的重要举措，体现了公司对集成电路行业长期发展前景的坚定看好 [6] - 公司将通过产业基金的平台效应，整合行业资源，挖掘优质标的，实现资本运作与主营业务的协同发展 [6] - 此举为公司在集成电路赛道的持续深耕奠定更坚实的基础 [6]

公司投资 - 公司拟出资40000万元认购基金约25.87%份额，基金认缴出资额154600万元[4] - 本次投资于2026年3月3日经公司第五届董事会第九次会议审议通过，属董事会决策权限[5] - 本次投资不构成关联交易和重大资产重组[6] 基金相关 - 合作基金规模上限200000万元，当前认缴154600万元[19] - 基金管理人出资1600万元，占比1.03%[20] - 投资期管理费为实缴出资额2%，退出期为未收回本金1.9%[24] - 基金投资集成电路领域不低于认缴总额70%[26] - 对单个被投资企业及关联方投资不超认缴总额20%[27] - 基金存续期8年，前4年投资期，后4年退出期[19] - 普通合伙人可延长退出期一次，不超2年[19] - 基金按“整体先回本后分利”原则分配利润[25] - 合伙人出资方式为人民币现金出资[32] - 各合伙人认缴基金出资分三期缴付，首期40%，第二期和第三期各30%[32] - 当基金已投资金额达前期累计实缴出资的70%时，执行事务合伙人可发下一期缴款通知[32] - 执行事务合伙人应提前二十个工作日发缴款通知，有限合伙人应在期限内缴付出资[33] - 合伙人违反协议应依法承担违约责任[34] - 协议争议无法协商解决时提交上海国际经济贸易仲裁委员会仲裁[35] - 合伙协议于全体合伙人共同有效签署之日起生效[36] 财务数据 - 截至2025年9月30日，北京石溪清流私募基金管理有限公司资产总额7027.43万元，负债总额1587.80万元，所有者权益总额5439.63万元，资产负债率22.59%[9] - 2025年1 - 9月，北京石溪清流私募基金管理有限公司营业收入2713.57万元，净利润1169.24万元[9] - 截至2024年12月31日，北京石溪清流私募基金管理有限公司资产总额7630.58万元，负债总额1643.64万元，所有者权益总额5986.94万元，资产负债率21.54%[9] - 2024年度，北京石溪清流私募基金管理有限公司营业收入3839.91万元，净利润331.55万元[9] 其他公司信息 - 北京石溪清流私募基金管理有限公司注册资本1300万元，实缴资本1300万元[7] - 上海国投先导集成电路私募投资基金合伙企业出资额4500100万元[10] - 上海国经投资发展有限公司持有上海国投先导集成电路私募投资基金合伙企业44.44%合伙份额[10] - 东莞信托有限公司注册资本为222030.5257万元人民币，东莞市投资控股集团有限公司持股比例77.7931%[11] - 横琴粤澳深度合作区产业投资基金（有限合伙）出资额为1000001万元人民币，横琴粤澳深度合作区财政局持有约99.9999%合伙份额[13] - 银河源汇投资有限公司注册资本为500000万元人民币，中国银河证券股份有限公司持股比例100%[14] - 深圳精智达技术股份有限公司注册资本为9401.1754万元人民币，实际控制人张滨直接持股比例18.59%（截至2025年9月30日公告数据）[15] - 南通华达微电子集团股份有限公司注册资本为2000万元人民币，石明达持股比例30.09%[16] - 公司注册资本100000万元，浙商证券持股100%[18] 风险提示 - 公司本次投资用自有资金，不影响主营业务，无损害公司及股东利益情形[37] - 基金尚处筹划设立阶段，合伙协议未签，后续签署有不确定性[38] - 基金未完成工商注册登记，需备案，实施情况和进度有不确定性[38]

文章核心观点 - 由AI算力需求爆发驱动的存储芯片“超级周期”正在引发消费电子产业链利润重构，上游存储原厂及设备材料商享受涨价红利，而下游终端厂商则因成本飙升而承压，行业面临新一轮洗牌 [5][11][37][41] 消费电子终端市场调价动态 - 2026年3月起，OPPO、vivo、小米等主流手机厂商新机型将全面涨价，中高端旗舰机型涨幅达2000-3000元，为近五年来规模最大、涨幅最高的集体调价潮 [1] - PC端的联想、惠普、戴尔等OEM厂商自2025年底已发起多轮涨价，产品价格调整幅度在500元至1500元区间 [2] - 消费电子板块个股近期持续下跌，头部品牌近两月跌幅高达近20%，反映市场对板块未来预期信心不足 [2] 上游存储芯片市场涨价情况 - 2026年第一季度，全球通用DRAM合约价环比暴涨90%-95%，PCDRAM单季涨110%-115% [6] - DDR4 8Gb现货价从2025年低点3.2美元飙升至15美元，累计涨幅高达369%；DDR5现货涨幅也超过300% [6] - 截至2026年1月，DRAM和NAND闪存价格均创下自2016年有统计以来的历史最高值，DDR4 8Gb合约均价从2025年初的1.45美元飙升至2026年2月的最高17美元 [8] - 摩根士丹利预测主流产品价格可能再次翻倍 [9] 涨价核心驱动因素：AI算力需求 - AI算力需求大爆发，彻底改写了上游存储厂商的产能分配逻辑 [11] - 为追求更高利润，存储巨头将消费级产能大规模转向AI算力急需的高带宽内存及服务器端内存：三星将30%的消费级DRAM先进产能转向HBM，SK海力士转换比例达40%，美光有25%产能完成转向 [13] - SK海力士透露，面向2026年的HBM产能已全部售罄，巨头资本开支持续向HBM倾斜，无意扩张消费级内存产能 [14] - 2026年全球AI服务器预计将吞噬66%-70%的DRAM产能，直接挤压手机、PC等终端的内存供应 [17] - 2026年全球DRAM市场存在约15%的供需缺口，乐观预计供需平衡要到2027年第一季度才有可能实现 [17] - 美光高管表示，存储芯片短缺问题在2028年前仍难以缓解 [18] 上游产业链：狂欢的“卖铲人” - DRAM价格每上涨10%，头部厂商毛利率可提升3-5个百分点，本轮涨幅超455%，使得头部厂商毛利率从亏损线跃升至50%-70% [21] - SK海力士2025年营业利润率高达49%，预计2026年第一季度DRAM厂商营业利润率将突破历史峰值 [22] - 铠侠预计第四财季营业利润高达4400亿至5300亿日元，股价两日大涨超20%，最高股价较2024年底IPO时翻了超过17倍 [22] - 美光科技股价自2025年4月低点起最高涨幅超过600%，市值突破5千亿美元；2026财年Q1营收同比增长56.6%，净利润激增231%，毛利率从18%飙升至56% [24] - 从西部数据分拆的闪迪，股价近1年来最高累计涨幅超过22倍 [26] - A股存储芯片公司业绩亮眼：兆易创新2025年营收同比增长35%以上，净利润同比增超60%；佰维存储营收同比增68.72%，归母净利润暴涨437.56%；德明利营收首次突破百亿元，同比增126.07%；澜起科技营收同比增49.94%，归母净利润增58.35% [28] - A股上游材料与设备厂商同步受益：北方华创、中微公司等设备厂商2025年订单同比增长超80%，2026年订单饱和度超90% [28] 下游产业链：承压的终端厂商 - 存储芯片占手机整机物料成本的比例已从正常年份的10%-15%飙升至20%-35%，中低端机型存储成本占比接近甚至超过30% [31] - 传音控股2025年净利润预计大幅下降54.11%，核心原因是存储等元器件价格上涨导致毛利率下滑 [32] - 多家消费电子代工厂2025年Q4营收同比增长10%-15%，但净利润同比下滑20%-30%，因终端提价无法完全覆盖成本涨幅 [32] - 若DRAM涨价200%且成本回收比例降至50%，瑞银测算消费电子厂商的盈利下滑幅度将非常高 [32] - 手持智能影像设备等小众品类因采购规模小、议价能力弱，受冲击更明显：某头部厂商旗舰全景相机搭载的存储芯片成本飙升，导致产品毛利率下降近6个百分点 [34] - 影石创新2025年营收同比大增76.85%，但归母净利润同比下滑3.08%，呈现增收不增利；瑞银预测其2026年BOM成本将同比增长9%，拖累毛利率下降4个百分点 [34][35] - 行业竞争加剧（大疆、影石创新、GoPro及手机厂商跨界入局）弱化了通过产品涨价转嫁成本的空间 [35] 行业历史对比与未来展望 - 当前情况与2016-2018年存储超级周期相似，当时DRAM价格涨幅达300%，导致智能手机行业惨烈洗牌，中小厂商倒闭，市场集中度提高 [39] - 当前中端机型正在“降配”，2026年新机可能逐步告别12GB以上内存版本，回归8GB主流配置 [39] - 与上一轮周期（持续约18个月）相比，本轮由AI需求驱动的周期刚性更强、产能缺口更大，持续时间可能更长，下游企业压力或超上一轮 [40] - 对于下游企业，单纯的终端提价并非长久之计，优化供应链、锁定长协产能、提升产品溢价能力才是穿越周期的关键 [41] - 产业链利润分配仍在向上游倾斜，未来哪些企业能持续享受红利或抵御压力，有待时间检验 [41]

摩根士丹利中国/香港及A股主题关注名单调整纪要分析 涉及的行业与公司 行业 * 半导体行业 (NOR Flash、特种DRAM、MCU) [1][8] * 石油化工行业 [2][8] * 信息技术行业 [5] * 能源行业 [5] 公司 * **新增至中国/香港及A股主题关注名单**： * **GigaDevice (兆易创新， 603986.SS)**：中国信息技术行业，半导体设计公司 [1][5] * **Sinopec (中国石油化工， 0386.HK)**：中国能源行业，石油化工公司 [2][5] * **从关注名单中移除**： * **Espressif Systems (乐鑫科技， 688018.SS)**：中国信息技术行业 [1][5] * **Sunny Optical (舜宇光学， 2382.HK)**：中国信息技术行业 [1][5] 核心观点与论据 关于GigaDevice (兆易创新) 的看好观点 * **NOR Flash价格上行**：预计2026年NOR Flash将出现**8%** 的供应短缺，且公司NOR产品在汽车领域的质量有望提升 [8] * **特种DRAM价格上行**：因主要内存供应商逐步退出DDR4市场，预计2026年DDR4将出现**26%** 的供应短缺 [8] * **定价策略审慎**：在当前周期中，公司的价格调整更为自律，表明其价格扩张可能晚于IDM厂商，但上行空间更具意义，尤其是在2026年上半年 [8] * **晶圆堆叠(WoW)技术机遇**：采用其WoW DRAM的产品已发布并展示出强劲性能，带来中长期机会 [8] * **MCU市场份额增长**：预计公司将继续在中国MCU市场获得份额，汽车MCU因本土自给率低而提供更大机遇 [8] * **估值**：当前目标价隐含的2026年预期市盈率为**51倍**，相对于2027年预期每股收益增长**42%**，仍低于2016年以来历史平均值一个标准差以上 [8] 关于Sinopec (中国石化) 的看好观点 * **行业地位关键**：公司是中国石化行业“反内卷”运动的重要支柱，拥有最具规模的老旧产能和庞大的新产能管线，其在“十五五”期间的产能决策对行业（乃至全球）能否结构性复苏至关重要 [8] * **化工业务亏损收窄**：得益于部分化工品利润率的逐步恢复以及前期大额减值计提，预计2026年公司化工业务亏损将收窄 [8] * **炼油业务受益**：预计公司炼油业务将从近期原油价格上涨以及强劲的区域裂解价差中受益 [8] * **股息吸引力**：基于2026年盈利预测，股息收益率仍约为**6%** [8] 其他重要信息 关注名单构成与表现 * **中国/香港关注名单**：包含15家公司，覆盖非必需消费、材料、能源、工业、医疗保健、信息技术、金融、通信服务等多个行业 [9] * **中国A股主题关注名单**：包含10家公司，覆盖材料、工业、信息技术、金融等行业 [9] * **业绩表现**：自2014年9月3日成立至2026年2月26日，中国/香港关注名单的美元总回报为**+117.1%**，同期MSCI中国指数总回报为**+58.5%**；过去12个月总回报为**32.7%**，同期MSCI中国指数总回报为**+15.5%** [11] * **A股主题名单表现**：自2016年2月18日成立至2026年2月26日，精选股票的 CNY 总回报为**176.6%**，同期上证综合指数总回报为**76.2%** [12] 公司具体数据 (截至2026年2月26日) * **GigaDevice**：市值**302亿美元**，自加入名单以来回报为**NA**，12个月总回报为**140.6%**，目标价上行空间**33.8%**，2026年预期市盈率**38.2倍** [11][12] * **Sinopec**：市值**1084亿美元**，自加入名单以来回报为**NA**，12个月总回报为**36.3%**，目标价上行空间**18.0%**，2026年预期市盈率**9.9倍**，2025年预期股息率**4.6%** [11] 利益冲突披露 * **持股超过1%**：截至2026年1月30日，摩根士丹利在阿里巴巴、中国铝业、宁德时代、中国平安、舜宇光学、紫金矿业等公司中拥有**1%或以上**的普通股 [18] * **未来3个月寻求投行服务**：摩根士丹利预计在未来3个月内将寻求或获得来自阿里巴巴、中国铝业、中国石化、宁德时代、Duality Biotherapeutics、乐鑫科技、香港交易所、中国平安、汇川技术、春秋航空、腾讯、紫金矿业等公司的投资银行服务报酬 [21]

核心观点 - 2月权益市场先抑后扬，春节后市场逐步回升，交易热度提升，市场长期趋势未受影响 [1] - 未来一个月将进入经济数据与政策验证阶段，1、2月经济金融数据将奠定全年预期，全国“两会”将确定全年政策基调，3月权益市场机会大于风险 [1] - 结构上建议聚焦热点，短期关注中东局势带来的避险类资产及资源品机会，如贵金属、红利板块、石油石化等 [2] - 中长期把握成长与顺周期两条主线，春季行情中小盘股通常表现更好，成长方向关注人形机器人、计算机、AI，顺周期方向关注资源品及线下服务 [2] 宏观与总量 - **国内宏观**：全国两会即将召开，预计2026年全国GDP增速目标设定为4.5%-5%区间，预计安排赤字率4.0%、新增专项债5万亿、新增超长期特别国债1.5万亿，合计广义财政赤字相对去年新增约1万亿 [7][8] - **海外宏观**：美联储在3月18日FOMC会议上大概率按兵不动，中东局势高度紧张，Polymarket预测3月31日前美军发动打击的概率为61% [7] - **金融工程**：2月以来A股市场震荡上行，行业拥挤度方面，传媒、石油石化、建材、电力设备及新能源、有色金属等行业拥挤度居前，其中传媒行业拥挤度为98.25% [12][14] - **固定收益**：10Y国债收益率自2025年9月以来在1.8%-1.9%区间震荡，预计3-4月降息可期，10Y国债收益率向下突破的概率较高 [15] - **海外市场**：港股短期或维持震荡，长期看好内资定价权提升带来的估值修复，配置建议采取杠铃策略；美股或高位震荡，机构分歧集中于降息节奏与AI板块估值，2026年美国企业综合盈利增长预期为11.95% [20][21][22] 科技与高端制造 - **电子通信**：NVIDIA将在3月15日GTC大会发布新型芯片，AI仍是核心主线，存储产业持续高景气，Trend Force预测2026年DRAM营收预计将飙升56% [24][25] - **计算机**：看好AI算力侧投资机会，并建议关注世界模型领域技术迭代，2026年2月中国AI模型调用量首次超越美国，三周大涨127% [28] - **电新行业**：重点关注氢氨醇、电网、AIDC（AI数据中心），海外关注英伟达GTC 2026大会，国内风电2026-2028年装机预测均为120GW [32][33] - **高端制造**：坚定看好机器人、北美AI产业链、矿山机械三条主线，特斯拉Optimus V3将在2026Q1推出，并计划改造年产100万台机器人的生产线 [35] - **机械制造**：工程机械全面复苏，2026年1月我国挖掘机销量同比增长49.5%，数据中心电力需求增长驱动海外燃机订单增长，GEV FY25Q4燃机订单同比增长74% [41] 大消费与周期 - **汽车行业**：关注机器人产业链投资机会及车端业绩兑现，2026年机器人产业链或为核心投资热点，1月新能源车销量表现疲软 [45] - **银行业**：板块进入“春播”时间窗口，截至2月24日A股银行PB（LF）为0.65倍，平均股息率4.4%，部分优质银行股息率中枢回到5%以上 [48] - **保险业**：资负共振，估值有望上修，2026年1月79家人身险公司合计实现银保新单2126亿元，同比增长27.6% [50] - **房地产行业**：开年以来核心城市二手房市场表现相对更好，2026年1月光大核心15城二手住宅成交面积为1311万㎡，同比+14.3% [53][55] - **金属行业**：继续看好有色板块，截至2026年2月26日SPDR黄金ETF持仓量达1097.9吨，创2021年3月以来新高，看好铜价上行，建议关注紫金矿业、洛阳钼业 [60][61] - **石化行业**：地缘动荡驱动油价景气度提升，2025年1-12月伊朗原油月均产量为326万桶/日，若局势升级可能影响全球原油供应 [66] - **基化行业**：春耕推升农化产品需求，供给侧改革驱动业绩修复，持续关注半导体国产替代，AI算力、数据中心等终端需求带动半导体景气复苏 [69][70]

公司关联交易与业务合作 - 公司已披露2026年上半年度日常关联交易预计额度公告 [1] - 公司从长鑫科技集团股份有限公司及其控股子公司采购代工生产的DRAM相关产品 [1] - 2026年上半年度预计交易额度为2.21亿美元，折合人民币约15.47亿元 [1] 公司财务与采购规划 - 2026年上半年度预计向关联方采购DRAM产品的交易额度达2.21亿美元 [1] - 该交易额度折合人民币约为15.47亿元 [1]

公司经营与客户协议 - 兆易创新表示与绝大部分客户并无“长协价格” [1] - 在存储周期快速上行阶段 公司与客户保持了合理的议价周期和公允的议价模式 [1] 公司财务信息 - 2026年第一季度具体经营情况需参见公司后续将披露的2026年第一季度报告 [1]

公司经营与产品动态 - 公司所经营的存储产品包括NOR Flash、SLC NAND Flash和利基型DRAM [1] - 公司所有存储产品均不同程度受益于存储周期改善带来的价格上行 [1] - 2026年第一季度的具体经营情况需参见公司后续披露的2026年第一季度报告 [1] 行业周期与市场环境 - 存储行业周期出现改善 [1] - 行业周期改善已带来产品价格上行趋势 [1]

公司股价与交易表现 - 2月27日，兆易创新股价下跌3.04%，报收300.00元/股，成交额达66.30亿元，换手率为3.31%，总市值为2103.31亿元 [1] - 公司股价已连续3天下跌，区间累计跌幅达7.14% [1] 公司基本情况 - 兆易创新科技集团股份有限公司成立于2005年4月6日，于2016年8月18日上市 [1] - 公司主营业务为集成电路存储芯片的研发、销售和技术支持 [1] - 主营业务收入构成为：存储芯片68.55%，微控制器23.11%，传感器4.65%，模拟产品3.67%，技术服务收入及其他收入0.02% [1] 基金持仓与影响 - 长安基金旗下长安产业精选混合A（000496）四季度重仓兆易创新，持有7200股，占基金净值比例为2.98%，为第八大重仓股 [2] - 2月27日，该基金因兆易创新股价下跌浮亏约6.77万元，连续3天下跌期间累计浮亏损失达16.6万元 [2] - 长安产业精选混合A（000496）最新规模为2078.92万元，今年以来收益为12.12%，近一年收益为44.72%，成立以来收益为97.84% [2] - 该基金的基金经理为林忠晶，其累计任职时间为11年35天，现任基金资产总规模为5180.57万元 [2]