行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 2025年第三季度食品饮料行业基金配置比例降至2020年以来新低，但当前板块估值已处于低位，预计四季度随着板块轮动和基本面见底，部分资金将回流 [5][14][15] - 白酒板块迎来业绩和估值双底，建议低位布局，同时可兼顾具备成长性的新消费标的 [8][40] - 行业内部出现分化，报表业绩已处于出清节奏的公司更易获得市场青睐 [6][25] 基金持仓分析 - 2025年第三季度全市场基金对食品饮料的配置比例由第二季度的8.0%回落至6.4%，环比下降1.6个百分点，为2020年以来新低 [5][14] - 主动权益基金对食品饮料的配置比例由第二季度的5.6%下降至4.1%，环比下降1.5个百分点，说明主动基金继续大幅减配 [5][14] - 同期食品饮料板块市值增长3.7%，跑输沪深300指数约18.6个百分点，在全市场中排名第27位（共31个行业） [15][21] - 板块成交金额占比回落至1.65%，较第二季度下降1.05个百分点 [15][21] 子行业配置变化 - 主动权益基金重仓白酒比例由第二季度的4.0%回落至第三季度的3.2%，环比下降0.8个百分点 [6][25] - 全市场基金重仓白酒比例由第二季度的6.8%回落至第三季度的5.5% [6][25] - 非白酒食品饮料的基金重仓比例回落0.68个百分点至0.96% [30] - 啤酒配置比例回落0.17个百分点至0.11% [30] - 乳制品配置比例回落0.11个百分点至0.14% [31] - 调味品配置比例微升0.01个百分点至0.08% [31] - 软饮料配置比例回落0.14个百分点至0.19% [32] - 零食配置比例回落0.09个百分点至0.07% [32] 个股持仓动向 - 基金持仓股份数量普遍减少，表明三季度基金普遍减配食品饮料公司 [7][33] - 泸州老窖、山西汾酒、中炬高新、舍得酒业等基本面有边际改善的公司，其基金持仓市值增加较多 [7][39] - 五粮液、东鹏饮料、伊利股份、贵州茅台等公司基金持仓市值减少较多 [39] - 报表业绩已处于出清节奏的泸州老窖、舍得酒业、酒鬼酒等公司更易获得市场青睐 [6][25] 投资建议 - 短期白酒需求基本接近底部，商务需求承压，政务消费在第二季度触底后边际改善，大众消费保持韧性 [40] - 建议从两个维度布局白酒板块：一是经营相对稳定的贵州茅台、山西汾酒；二是前期报表出清较多、积极进行市场改革的舍得酒业等，受益标的包括珍酒李渡 [8][40] - 大众品中饮料与零食板块因贴近日常刚性消费，抗风险能力更强，建议关注成长性标的，如卫龙美味、西麦食品、盐津铺子等 [8][41][43] - 渠道端，零食量贩、兴趣电商、会员超市、即时零售等因更贴近消费者需求，增速显著优于其他渠道 [8][41]

公司品牌活动 - 公司于10月20日在香港米其林三星餐厅8½ Otto E Mezzo Bombana举办“主厨大师课”活动，将意大利料理与中国白酒文化融合 [1] - 活动通过主菜“蓝龙虾”与特定酒品“紫气东来”等搭配，展示白酒与西式料理在味觉结构上的契合可能 [1] - 主厨Umberto Bombana强调理解白酒的风味逻辑是实现餐酒平衡的关键，使菜与酒形成独特的风味叙事 [1] 公司产品核心价值 - 公司产品的独特性根基在于明代古窖池的微生物生态、国家级非遗酿造技艺的传承以及“风味轮”体系对酒体风味的精准表达 [1] - 该体系赋予产品作为“活态文化遗产”的价值，使其成为能够跨越菜系边界、与全球美食对话的液体艺术品 [1] 公司国际化战略 - 公司从东京到纽约，从巴黎到香港，持续推动中国白酒融入全球高端餐饮语境 [1] - 此次活动被视为品牌国际化表达的突破，是中国饮食文化走向世界的重要里程碑 [1]

公司业绩与战略调整 - 公司第三季度业绩出现下滑 [1] - 公司认为当前处于行业深度调整期，主动进行战略调整 [1] - 公司调整措施着眼于长期发展，包括去化渠道库存和提振经销商信心 [1] 行业前景与定位 - 高端白酒行业被公司视为能够穿越周期的行业 [1] - 公司对行业长远前景保持积极看法 [1]

行业整体表现 - 1-9月全国规模以上工业企业利润总额53732.0亿元，同比增长3.2% [3] - 1-9月酒、饮料和精制茶制造业利润总额2465.3亿元，同比增长14.4%，显著高于工业整体水平，但营业收入11847.4亿元，同比下降0.3% [3] - 2025年10月中旬全国白酒环比价格总指数为99.93，下跌0.07%，其中名酒价格指数下跌0.19%至99.81，地方酒价格指数上涨0.12%至100.12 [3] 区域产业规划与规模 - 山西省文水县年产优质清香型白酒15万吨，年产值20亿元，是牛栏山、杜康、红星等品牌的核心基酒供应地 [3] - 江苏省规划到2030年酒产业规上企业营业收入突破1000亿元，以2024年755.96亿元为基期，年均复合增长率需保持在4.5%左右 [4] 白酒企业三季度业绩 - 贵州茅台营业总收入1309.04亿元，同比增长6.36%，净利润646.27亿元，同比增长6.25% [5] - 多数白酒企业营收与净利润同比下滑，五粮液营收609.45亿元同比下降10.26%，洋河股份营收180.90亿元同比下降34.26%，净利润39.75亿元同比下降53.66% [5] - 酒鬼酒净利润为-0.10亿元，同比下降117.36%，金种子酒净利润为-1.00亿元 [5] 啤酒及其他酒类企业三季度业绩 - 青岛啤酒营业总收入293.67亿元，同比增长1.41%，净利润52.74亿元，同比增长5.70% [5] - 燕京啤酒净利润17.70亿元，同比增长37.45%，ST西发净利润1.45亿元，同比增长503.98% [5] - 葡萄酒企业普遍业绩下滑，威龙股份净利润-0.12亿元，同比下降367.48% [6] - 黄酒企业会稽山营收12.12亿元，同比增长14.12% [6] 行业分析与判断 - 酒类行业已全面进入深度调整期，绝大多数酒企业绩增幅显著收窄或大幅下滑，渠道库存高企和终端动销乏力是行业共性困境 [6] - 行业正处于艰难筑底阶段，短期现金流与库存去化能力比营收增长更为关键，长期复苏有待宏观经济回暖带来的消费信心修复 [6] 重点企业动态 - 陈华接任中国贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司及贵州茅台酒股份有限公司董事长 [7] - 五粮液战略单品29°五粮液·一见倾心在上市60天内销售额突破1亿元 [7] - 青岛啤酒终止收购山东即墨黄酒厂有限公司100%股权 [8] 行业人士财富 - 2025年胡润百富榜上有11位酒企相关民营企业家上榜，总财富达2030亿元 [7]

市场表现 - 10月31日市场三大指数震荡下跌，科技板块回调，消费板块全线走强 [1] - 食品饮料ETF（159843）当日收盘上涨1.08%，其成份股中古井贡酒涨幅超过6%，盐津铺子、广州酒家、舍得酒业涨幅居前，泸州老窖、山西汾酒跟涨 [1] 行业基本面与周期分析 - 白酒产业景气度处于"供给出清"的磨底阶段，随着三季报发布，行业有望加速出清 [1] - 基于2013-2015年调整阶段的复盘，当前周期与历史具有较强相似性，买点有望加速确认 [1] - 行业估值复苏路径分为两个阶段：第一阶段结合双节动销看需求环比修复，估值随需求改善而修复，对政策预期和流动性改善更敏感，由股息率定价 [1] 估值展望 - 估值修复第二阶段需待行业供需关系改善，价格及业绩等景气指标兑现，市场对白酒资产"长久期信仰"回归 [2] - 在第二阶段，贵州茅台以DCF法估值的条件将具备，行业市盈率（PE）中枢有望达到30倍，时间上预计最早或发生在2026年四季度 [2] - 国证食品指数当前市盈率（PE-TTM）近21倍，低于近5年超过90%的时间，该指数的股息率约3.5% [2] 指数与成份股 - 食品饮料ETF（159843）追踪国证食品指数，其前十大成份股包括五粮液、贵州茅台、伊利股份、泸州老窖、山西汾酒、海天味业、东鹏饮料、洋河股份、今世缘、双汇发展 [2]

公司三季度及前三季度财务表现 - 公司第三季度营业收入81.74亿元，同比下滑52.66% [1] - 公司第三季度归母净利润20.19亿元，同比下降65.62% [1] - 公司前三季度营业收入609.45亿元，同比下降10.26% [1] - 公司前三季度归母净利润215.11亿元，同比下降13.72% [1] - 第三季度业绩下滑幅度创下公司上市以来同期最大跌幅 [1] 业绩下滑原因分析 - 业绩大幅下滑主要系白酒行业处于深度调整期及有效需求恢复不及预期等因素综合影响 [1] - 公司为应对市场变化加大投入也对业绩产生影响 [1] - 白酒行业整体承压，9月份白酒产量30.6万千升，同比下降15.0% [1] - 1月至9月白酒累计产量265.5万千升，同比下降9.9% [1] 公司资产状况与现金流 - 公司应收款项融资较上年末减少82.91%，占总资产比重下降8.55个百分点 [2] - 公司货币资金较上年末增加6.99%，占总资产比重上升7.6个百分点 [2] - 公司主动调整释压、聚焦核心价值，不以追求短期业绩向渠道盲目压货 [2] 公司分红政策 - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利25.78元（含税） [2] - 合计拟派发现金红利100.07亿元（含税） [2] - 上市以来公司累计现金分红24次，累计分红金额1164.39亿元，平均分红率45.71% [2] - 近三年公司累计分红（含回购）551.07亿元 [2] 白酒行业现状与展望 - 白酒行业已进入全面深度调整的"深水区"和"寒冰期" [2] - 行业短期不乐观，但长期不悲观 [2] - 伴随宏观经济回升、政策环境稳定、产业支持政策加码及年轻化消费潜力释放，行业将加速出清并步入修复期 [2]

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收609.45亿元，同比下降10.26% [1] - 2025年前三季度公司实现归母净利润215.11亿元，同比下降13.72% [1] - 2025年第三季度公司实现营收81.74亿元，同比下降52.66% [1] - 2025年第三季度公司实现归母净利润20.19亿元，同比下降65.62% [1] 盈利能力分析 - 2025年前三季度公司毛利率为74.93%，同比下降2.13个百分点 [2] - 2025年前三季度公司净利率为35.3%，同比下降1.41个百分点 [2] - 2025年第三季度公司毛利率为62.64%，同比下降13.53个百分点 [2] - 2025年第三季度公司净利率为24.7%，同比下降9.31个百分点 [2] 费用管理 - 2025年前三季度公司期间费用率为11.84%，同比下降0.46个百分点 [2] - 2025年第三季度公司期间费用率为14.15%，同比下降0.25个百分点 [2] - 2025年第三季度销售费用率为15.09%，同比上升1.06个百分点 [2] 现金流与股东回报 - 2025年第三季度公司合同负债为92.68亿元，同比增长31.05% [1] - 公司拟派发2025年中期现金分红100亿元，拟10派25.78元 [2] 行业环境与公司策略 - 白酒行业处于深度调整期，有效需求恢复不及预期 [1] - 公司主动调减部分渠道2025年合同计划量，主动控货以降低渠道库存 [1] - 第八代五粮液市场价格在探底后于中秋节后企稳回升 [3] - 公司推出29度五粮液战略新品，持续丰富产品体系 [3] 未来展望 - 预计公司2025-2027年营收分别为781.37亿元、835.40亿元、920.87亿元 [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为270.22亿元、281.18亿元、303.52亿元 [3] - 预计公司2025-2027年市盈率分别为17.02倍、16.35倍、15.15倍 [3]

文章核心观点 - 多家知名酒企在“双十一”前集体发布公告，旨在通过打击非授权电商销售来维护产品价格体系和渠道生态稳定 [1] - 此次行动反映了酒企与电商平台之间对渠道话语权的激烈争夺，博弈焦点从单纯的打假防伪转向对渠道秩序和定价权的主动掌控 [5] - 行业趋势正从对抗转向共生，酒企积极拥抱即时零售等新型电商模式，探索线上线下一体化的渠道重构 [9][10] 酒企集体行动的特点与变化 - 行动时间提前且态度更强硬，从往年促销后被动打假转为促销前主动布防 [2] - 行动内容升级，从聚焦打假防伪转向核心关注规范渠道和稳定价格，例如五粮液首次直接公布46家非授权店铺名单 [2][3] - 具体价格冲击明显，例如53度500ml飞天茅台在拼多多百亿补贴后价格为1640元/瓶，低于线下成交价约1900元/瓶；52度500ml第八代五粮液在美团平台售799元/瓶，低于线下价格约100元 [3] 行动背后的原因与影响 - 非授权渠道的“百亿补贴”和低价倾销行为冲击名酒价格体系，并可能掺杂高仿产品损害品牌 [4] - 线下经销商因线上低价而“无利可图”，加速传统烟酒店出局，破坏酒厂构建的经销网络 [4] - 消费下行时期定价权向渠道和消费者转移，即时零售加速了这种话语权的流失 [7] 渠道博弈的历史与现状 - 当前情况与2012年白酒低谷期相似，当时酒企也曾声讨电商平台以维护价格体系 [5][6] - 与2012年警戒攻击状态不同，当前酒企诉求更明确，希望通过授权体系将电商生态纳入可控范围，并收集用户数据用于精准分析 [6] - 电商平台依赖低价引流，即时零售平台如淘宝闪购、京东秒送通过补贴和快速配送加剧竞争 [6][7] 酒企的主动策略与行业未来方向 - 头部酒企积极与即时零售平台合作，例如茅台酱香酒入驻淘宝闪购，美团闪购联合十大白酒品牌推出全链路保真体系 [8] - 合作模式深化，从单纯卖货转向价值共创，例如沱牌在美团闪购推出定制扫码活动助推开瓶动销 [9] - 行业未来将走向“共建-共享-共生”的关系形态，“线上线下一体化”的渠道重构成为存量竞争的关键 [9][10]

公司2025年第三季度财务表现 - 前三季度实现营业收入609.45亿元，同比下降10.26% [1] - 前三季度归母净利润为215.11亿元，同比下降13.72% [1] - 第三季度营业收入为81.74亿元，同比下降52.66% [1] - 第三季度归母净利润为20.19亿元，同比下降65.62% [1] - 第三季度扣非归母净利润为20.15亿元，同比下降65.81% [1] - 前三季度毛利率为74.93%，较上年同期下降2.13个百分点 [1] - 前三季度净利率为36.45%，较上年同期下降1.75个百分点 [1] 业绩下滑原因与行业背景 - 业绩下滑主要系白酒行业处于深度调整期及有效需求恢复不及预期 [1] - 报告期营业收入下降及公司为应对市场变化加大投入亦为影响因素 [1] - 前三季度营收与净利润增速分别为自2015年及2016年以来首次负增长 [1] - 除贵州茅台第三季度业绩微增外，其他上市酒企业绩均出现下滑或亏损 [2] - 五粮液第三季度业绩下滑幅度远超山西汾酒和泸州老窖 [2] 公司分红与产品信息 - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利25.78元（含税） [2] - 共计拟派发现金红利100.07亿元（含税） [2] - 公司主要产品为"五粮液酒"，是浓香型白酒典型代表 [1] - 公司产品还包括五粮春、五粮醇、五粮特头曲、绵柔尖庄等五粮浓香酒产品 [1]

市场整体表现 - 2023年10月31日早盘三大指数集体下跌沪指报3961.62点下跌0.63% [1] - 白酒板块午盘报2277.52点收盘微涨1.03%表现优于大盘 [1] - 板块内19只白酒股出现上涨 [1] 主要白酒上市公司股价表现 - 贵州茅台收盘价为1432.28元/股上涨0.39% [1] - 五粮液收盘价为118.88元/股上涨0.35% [1] - 山西汾酒收盘价为194.50元/股上涨3.45% [1] - 泸州老窖收盘价为135.05元/股上涨3.98%涨幅居前 [1] - 洋河股份收盘价为70.48元/股下跌0.48% [1] 行业基本面与机构观点 - 太平洋证券指出产业景气度处于磨底阶段当前为供给出清的底部调整阶段 [1] - 当周SW白酒指数下跌1.12% [1] - 预计三季报存在一定压力但有望加速行业出清 [1]