核心观点 - 公司在第114届全国糖酒商品交易会上，通过创新的“无界展台”设计、经典产品与文化的深度展示，以及瞄准未来消费趋势的新产品发布，全面呈现了其“守得住经典、玩得转当下、看得见未来”的品牌战略，展现了传统与现代交融、坚守与创新并进的发展路径 [2][13][17] 玩得转当下：“无界展台”营造全员沉浸式体验 - 公司以“全开放形态”为核心设计语言打造“无界展台”，将视觉引流、文化传递与商业洽谈深度融合，使展台成为品牌与观众深度对话的互动场域 [4][5] - “水天共酿”装置区通过观众触发水波震动带来互动体验，巧妙诠释品牌哲学；29°五粮液·一见倾心展区以清新浪漫设计吸引年轻群体，现场白酒鸡尾酒品鉴获得“颜值高、味道好”的评价 [6] - 展台联合环球集团、丽彩集团等产业板块，展示精美酒具、礼盒及红茶等产品，并设置“五粮液序曲”弹奏互动，展现多元产业协同 [6] - “载礼承香”产业链互动区运用手势感应技术，让观众在互动屏上拆解第八代五粮液的“瓶、标、盒、箱、盖、袋”，生动呈现以酒业为核心向配套产业延伸的布局 [6] - 通过“工艺场景屏—产品展陈—文化纹理墙”的节奏感排布，引导观众实现从“工艺认知”到“产品认同”再到“文化共鸣”的递进式体验 [7] 守得住经典：一部“可以品读的立体史诗” - 展区入口以“西汉玉珩”为灵感设计，寓意以酒为媒礼献宾朋；整体以古代最高等级建筑形制“庑殿顶”为冠，象征公司在行业中的引领地位与传统匠心 [9] - “八代传香”互动区域陈列第一代到第八代产品，观众靠近时灯光亮起并联动播放“一代中国人，一代五粮液”历史影像，沉浸式感受品牌厚重历史 [10] - “匠心工艺”展区以动态灯箱呈现十二生肖产品墙，消费者可触屏查看每款生肖酒故事，实现传统文化当代转译 [10] - “五重致臻”区域以基柱形态呈现“得名早、窖池老、工艺优、品质佳、口碑好”五大特点，下方摆放八大元明古酒坊微缩造型，诉说代代相传的匠心坚守 [10] 看得见未来：双IP赋能三大黄金赛道 - 公司携FIFA2026世界杯官方联名产品亮相，通过双IP强强联合，将运动活力、国际潮流与白酒文化融合，以国际化语言讲述中国品牌故事，展现面向未来的战略前瞻性 [13][14] - “进化密码”区域通过触控透明屏、风味轮互动、微生物展示等趣味方式，集中呈现勾调技艺、风味轮、微生物三大板块，解密品牌进化密码，完成白酒科普 [15] - 旗下仙林生态酒业专为餐饮渠道打造三款战略单品：火星时代美加墨世界杯官方联名果味小酒（21度、5种风味）、火爆精酿小酒美加墨世界杯官方联名款（42度）及龙虎露酒美加墨世界杯官方联名款（35度） [15] - 三款产品精准卡位光瓶酒、新酒饮、养生酒三大黄金赛道，分别对应年轻化、利口化、健康化的消费新需求，并坚持“先餐饮、后流通”的长期培育策略，聚焦核心餐饮终端培育消费习惯 [15] 闯得开新局：看公司的“朋友圈”与“新蓝图” - 在“和美共聚”区域，和美中国文创酒、29°五粮液·一见倾心、生肖酒系列、世界杯联名产品及露酒果酒等产品依次环绕，全面展现公司稳健而丰富的产品体系 [17] - 公司在2026中免集团全球合作伙伴大会上，凭借产品创新、国际布局及风尚表达方面的成就，斩获核心主奖“全球风尚奖”，与苹果、古驰等国际品牌同台，印证其全球影响力 [18] - 29°五粮液·一见倾心以低度数、轻口感的创新契合年轻消费者“轻饮酒、悦生活”趋势；世界杯联名产品借力全球顶级体育IP，实现文化破圈与市场声量双重提升 [18] - 公司不断拓展“朋友圈”，与环球集团、丽彩集团等产业板块协同，与世界杯顶级IP跨界联动，与中免集团等全球渠道商战略携手，构建包容并蓄的和美生态圈 [20] - 面向未来，公司以酒业主业为根基、多元产业为支撑，通过产品创新与场景拓展释放消费潜力；以双IP赋能，卡位三大黄金赛道，剑指十亿级战略大单品；以年轻化、国际化、时尚化表达推动中国白酒走向世界 [20]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [2] 报告的核心观点 - 2026年不仅是白酒周期筑底，更是新时代的开启 [3][8] - 白酒板块左侧单边下行在2025年结束，2026年进入筑底分化期 [7][9] - 传统业态冷静与新业态火热并存，背后是消费代际切换、需求转变的映射 [2][8] 春糖观感：参展总量下降，内部冰火并存 - 产业参展热度整体下降，参会酒企及参展人数进一步下降，头部酒企茅五缺席酒店展，中小品牌成主力 [2][12] - 企业普遍缩减糖酒会期间费用投入，转向更精准的招商与消费者互动，糖酒会传统招商功能持续减弱 [2][12] - 渠道商普遍持谨慎观望态度，代理新品意愿偏低 [2][14] - 新零售、新酒饮热度明显提升，美团歪马论坛场内外爆满，露酒热度空前，春糖首设养生酒专区 [2][15] - 美团歪马2025年交易规模已破60亿元，前置仓超2000家覆盖200城 [15] - 2025年酒类即时零售规模破500亿元，预计2027年冲击千亿 [15] - 2020-2024年露酒行业利润增长近200%，2025年市场规模有望达到650亿元 [15] - 红标劲酒2025年上半年销售额同比增超50%，单品规模逼近50亿元，全年有望破100亿 [16] 酒企端：脱虚向实要效率，重视C端与转型 - 行业共识从“渠道为中心”转向“消费者为中心”，渠道商地位弱化，直链消费者成为核心命题 [7][19] - 茅台以DTC转型引领行业，通过i茅台重构商业模式，形成断代式领先 [7][19] - 2026年酒企普遍务实降速，多家酒企表示会缩减不必要开支，费用投放侧重C端，重心回归大单品 [7][22] - 供给端回款出货普遍慢于去年同期，只有茅五明显快于去年同期 [25] - 茅台提前执行4月配额回款40%+，较2025年快5个百分点；五粮液普五回款40%-60%，发货进度较2025年和2024年均有增长 [25][26] - 泸州老窖回款小于30%显著慢于去年同期，洋河回款30%左右明显偏慢 [25] 渠道端：预期最差时点已过，现金流/库存/批价边际改善 - 经销商现金流边际改善，信心逐步提升，普遍认为最差时点已过 [7][28] - 头部酒企主动降库：茅台基本零库存，五粮液库存降至1个月以内，高度国窖库存降至2个月左右 [7][29] - 中小酒企从2024年至今被动降库；区域性酒企进货销售基本动态平衡，库存稳定可控 [7][29] - 节后高端茅五批价坚挺：飞天整箱批价稳定在1600元以上，普五批价维持在800元左右，好于前期预期 [7][32] - 五粮液公司计划4-7月收缩渠道费用并减少发货，目标淡季挺价 [32] - 次高端龙头品牌价盘稳定：水晶剑批价稳定在380元，汾酒青20批价在355-360元小幅波动 [32] 消费端：更理性、更多元 - 白酒消费更加理性化，消费者选购产品更加注重性价比，春节各价格带核心大单品以价换量后动销表现亮眼 [7][43] - 酒饮需求呈现多元化特征，消费场景从传统商务宴请向亲友小聚、居家独酌等悦己化、休闲化新兴场景转移 [7][43] - 年轻客群对低度化、健康化产品偏好提升 [7][43] - i茅台带来需求扩容，新增/潜在用户占比29.60%，主要通过i茅台获取，年轻化明显，90后占比最高 [44] 行业反馈：动销降幅收窄，区域仍有分化 - 结合多地渠道反馈，动销同比降幅收窄至10%左右 [7] - 行业2026年迎来筑底分化期，需求上商务团购受经济影响仍然最弱，大众场景稳定 [7] - 全国性流通型名酒（茅台、五粮液、郎酒）以价换量成功，激发大众需求向下卷份额 [7][40] - 次高端300-600元价格带受损最重，多数品牌已降级至300元以内 [7][40] - 地产酒库存高企持续累库且调整缓慢，自身通过产品结构下沉挖掘乡镇市场增量 [7][40] - 区域分化明显：四川表现较好，3月同比已有小幅增长；山东/河南/湖南同比下滑但降幅收窄；江苏/安徽节后仍偏淡，同比双位数下滑 [48] 个股反馈：经营加速触底，茅五动销亮眼 - **贵州茅台**：飞天动销亮眼，节后批价坚挺，渠道回款进度约41%-42%，同比加快5-8个百分点，渠道基本零库存 [47][50] - **五粮液**：春节普五份额明显提升，动销较2024年有双位数增长，回款进度约55%，渠道库存不足1个月 [47][50] - **泸州老窖**：高度国窖坚定挺价，批价830-840元，库存2个月左右；低度国窖2025年规模超百亿 [47][51] - **山西汾酒**：渠道表现稳健，库存2-3个月，回款进度35%，计划加强老白汾、文创酒、竹叶青推广 [47][51] - **洋河股份**：回款进度约30%，库存2-3个月，第七代海之蓝推广成效良好 [47][52] - **今世缘**：动销好于行业平均水平，四开、对开动销下滑约10%，淡雅、K3/K5表现突出 [47][53] - **古井贡酒**：2026年销售目标低个位数增长，回款进度约46%，库存4个月，省外表现好于省内 [47][53] - **舍得酒业**：品味舍得动销同比下滑幅度收窄至个位数，库存2-3个月 [54] - **水井坊**：春节期间动销同比下滑幅度收窄至10%左右，库存3个月左右 [55] 投资建议 - 首先推荐i茅台大幅拓圈、经营确定性好且股息率高的贵州茅台 [7][9][56] - 其次推荐动销超预期、报表加速出清的五粮液 [7][9][56] - 建议关注大众需求坚挺率先去库、后续需求恢复弹性较大的古井贡酒 [7][9][56] - 关注山西汾酒、泸州老窖的出清节奏 [7][9][56] - 此外关注黄酒会稽山推新望成催化、模式创新品种珍酒李渡等 [7][9][56]

行业投资评级 - 行业评级为看好（维持） [6] 报告核心观点 - 白酒行业底部特征明显，预计2026年下半年将迎来边际改善 [1] - 行业呈现新发展趋势，包括C端化、高质价比、低度化、年轻化、女性消费及即时零售等 [1][2][3] - 投资建议在当前底部区间继续首推贵州茅台，并关注其他具备不同增长逻辑的酒企 [4] 行业现状与趋势总结 - **行业周期与业绩展望**：酒企已准备好面临调整期，考虑到政策影响从2025年5月开始，酒企业绩层面从2025年第三季度开始调整进入低基数，随着消费逐步修复，预计2026年下半年酒企业绩或迎来边际变化 [1] - **酒企量价战略分化**：今年以来茅台/五粮液采取以价换量策略（例如i茅台上线500ml飞天后动销实现明显增长，五粮液春节期间批价稳定在780元左右同时动销表现积极），而部分酒企如国窖高度1573则坚持控货挺价以维护品牌力（当前批价稳定在860元左右），报告认为不同选择均基于自身实际情况 [1] - **市场结构分化**：预计2026年一线名酒与区域品牌将实现两极增长，中间品牌仍有压力（与商务消费关联紧密），50-300元价位带仍扩容明显（受益于大众消费） [1] 行业新趋势与渠道变化总结 - **C端化与渠道深化**：渠道方面，酒企注重提升直营/电商占比，并深耕聚焦市场，消费者方面，茅台引领行业全面拥抱C端，积极开拓新增客群 [2] - **高质价比产品涌现**：洋河（海之蓝升级版）、珍酒（大珍）等已于2025年推出高性价比产品，2026年春糖期间，泸州老窖推出窖系列窖3、窖5新品，华致酒行推出覆盖清香、浓香、兼香、酱香四大主流香型的新品 [2] - **低度化趋势显著**：消费者对“轻负担”饮酒体验的需求推动低度白酒爆发，2025年低度酒市场规模将突破740亿元，年复合增长率高达25%，多家头部企业已推出低度酒新品 [2] - **即时零售渠道高速增长**：白酒市场即时零售的规模从2020年到2022年同比增长554%，预计2025年市场规模将突破1000亿元，茅台、泸州老窖、汾酒、洋河、西凤等头部酒企已全面入驻即时零售平台 [2] - **年轻消费群体崛起**：中国18-30岁的潜在酒饮人群达4.9亿，贡献超4000亿元市场规模，新酒饮在其消费选择中占比超过70%，饮酒动机从“悦人”向“悦己”转变 [3] - **女性消费市场扩容**：随着“她经济”崛起，女性白酒消费市场快速扩容，独居女性人口增加催生了单人饮用场景，健康意识提升让低度酒、养生酒成为新宠 [3] 具体投资建议总结 - 当前白酒板块仍处底部区间，继续首推贵州茅台 [4] - 同时关注：①春节动销积极的五粮液；②β属性强的泸州老窖/珍酒李渡等；③强α属性的山西汾酒/古井贡酒/今世缘等 [4]

关键要点总结 一、 行业与公司概览 * 涉及的行业包括：消费（白酒、家电、轻工、新消费、食品饮料）、医药（GLP-1药物）、生猪养殖[1][2][11] * 涉及的公司众多，包括但不限于： * **白酒**：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、古井贡酒、迎驾贡酒、金徽酒[1][3][8][9][10] * **家电**：美的集团、格力电器、TCL电子、海信视像、科沃斯、石头科技[1][4] * **轻工/新消费**：顾家家居、志邦家居、泡泡玛特、古茗、老铺黄金、毛戈平、恒林股份、永艺股份、洁雅股份、诺邦股份[1][5][6][7][8] * **食品饮料**：安井食品、颐海国际、海天味业、中炬高新、天味食品、宝立食品、日辰股份、新乳业、西麦食品、东鹏饮料、香飘飘、均瑶健康、万辰集团、锅圈[1][10][11] * **医药**：礼来、诺和诺德[1][11][12] * **生猪养殖**：牧原股份、温氏股份、天康生物、德康农牧、巨星农牧、神农集团[2][13][15] 二、 消费板块核心观点与论据 整体复苏与结构性分化 * 消费板块复苏路径明确，服务消费（出行、餐饮、运动服饰）表现强劲，预计行业压力从二季度起减轻，板块情绪于2026年Q2全面回暖[1][3] * 市场存在结构性分化，投资应聚焦服务消费和龙头企业，上半年关注龙头韧性，下半年再关注二三线弹性[4] * 尽管市场情绪悲观，但服务消费（如酒店、餐饮、运动服饰）表现突出，高端白酒动销理想，家电头部企业展现韧性[3] 白酒行业 * 行业需求向头部品牌集中趋势明显且不可逆[1][8] * 2026年春季糖酒会反馈符合预期，春节期间茅台和五粮液量价表现超预期，节后价格体系稳定，政商务需求恢复至五到七成[1][8] * 茅台市场化改革关键步伐，渠道反馈积极，普通飞天茅台打款进度约40%，较2025年同期高出约10个百分点，价格稳定在2600元左右[9] * 五粮液采取低价放量策略，2026年元春期间动销对比2024年同期有双位数以上增长，终端价格守住980元[9] * 泸州老窖高度国窖1573采取缩量保价策略，春节期间动销有明显下滑[9] * 预计一季度白酒板块整体收入同比承压，但降幅收窄，头部酒企表现将优于行业[10] 家电行业 * 龙头集中效应显著，美的、格力一季度空调国内外总出货量显著优于二三线梯队[1][4] * 格力自2025年10月启动“京鸿”双品牌线上运营后，整体市占率回升明显，“鲸鸿”品牌贡献了约4-5个百分点的市占率[4] * 补贴政策更倾向于线下渠道，使头部品牌更为受益[4] * 龙头集中趋势同样出现在扫地机器人、小家电和黑电等品类[4] 轻工与新消费 * **两轮车**：受“油改电”进程加速和2026年产品端较大变化催化，行业可能已见底[5][6] * **个护美妆**：部分股价经历大幅下跌的公司已逐渐接近底部，建议可以开始买入[5][6] * **地产链**：实际情况好于市场预期，顾家家居、志邦家居等有产品创新的公司2026年可能更受益[5][6] * **外销出口链**：考虑地缘政治因素，无纺布相关企业（洁雅股份、诺邦股份）值得关注；具备区域比较优势的产能（恒林股份、永艺股份）将占优[5][6] * **泡泡玛特**：2026年为调整年，给出20%左右的增长指引，短期股价剧烈反应可能创造投资机会，下一个值得期待的IP是“新人”（PINO JELLY）[6] * **古茗**：扩张模式相对克制，品牌势能稳步提升，股价调整提供再次布局机会[6][7] * **老铺黄金**：一季度表现靓丽，验证了强定价权和客户消费力[6] * **毛戈平**：属于被重点错杀的标的，经营策略稳健，后续可加大跟踪[8] 食品饮料（大众品） * 一季度行业整体呈现改善态势，并有望在二季度低基数下延续，餐饮产业链表现更佳[10] * **投资策略聚焦两个方向**： 1. 高股息且基本面预期改善的标的（餐饮产业链为主）：如安井食品、颐海国际、贵州茅台、五粮液、天味食品[11] 2. 产业链基本面趋势强劲的标的：开店方向（万辰集团、锅圈）、大健康领域（新乳业、西麦食品）、具备涨价预期的调味品（海天味业、中炬高新）[1][11] * **细分赛道表现**： * **速冻食品**：龙头安井食品领先优势明显，行业集中度加速提升，净利率因高毛利产品占比提升而改善[10][11] * **调味品**：餐饮端基础调味品需求改善显著；C端辅料调味品（天味食品）在低基数下弹性高；B端供应商（宝立食品、日辰股份）维持稳健增长[10][11] * **饮料**：东鹏饮料延续高景气增长，香飘飘、均瑶健康展现独立增长逻辑[10][11] * **乳制品**：需求处于寻底过程，低温产品表现相对较好，新乳业净利率改善趋势明显[10][11] 三、 医药（GLP-1）核心观点与论据 * 礼来口服GLP-1小分子药物预计将于4月10日获得FDA批准[1][11] * **核心优势**： 1. **疗效与安全性**：在与口服司美格鲁肽的头对头临床三期研究中，在降低糖化血红蛋白和改善体重等主要终点上均表现出优效性[12] 2. **用药便利性**：无需依赖SNAC促吸收剂，因此不需考虑药物相互作用，也无需空腹使用[12] 3. **可及性与成本**：口服剂型摆脱注射笔物理限制，无需冷链，存储方便，提升了依从性并降低了医疗负担[12] * **供应链与市场机遇**： * 供应链复杂，化合物合成路径长达28步，需求量巨大，单个API需求量预计达百吨以上，中间体需求量达千吨以上级别[12] * 礼来为上市进行前所未有的供应链备货，截至2025年12月31日，上市库存预计达15亿美元，远高于2024年同期的5.5亿美元[12] * 市场峰值体量和放量速度预计将非常可观，可能超越新冠口服药[13] * 核心受益企业是那些具备手性合成、连续流化工技术和大规模GMP生产能力，并已进入礼来供应链体系的公司[13] 四、 生猪养殖核心观点与论据 * 当前时点被认为是左侧布局机会，核心逻辑在于行业产能即将迎来加速去化[2][13] * **近期股价回撤原因**：市场对整体流动性的担忧，以及南阳地区的一则新闻加剧了市场恐慌情绪，但对龙头公司后续经营影响微乎其微[13] * **行业加速去化的信号**（过去五年未有）： 1. **猪价新低**：猪价跌至过去十多年历史新低，且尚未见底；样本企业出栏均重仍处于过去五年最高位，意味着未来两到三个月将持续消化库存；育肥端头均亏损已达400元，进入深度亏损区间[13] 2. **仔猪价格反季节性下跌**：2026年春节后出现过去五年唯一一次反季节性加速下跌，本周成交价已低于250元，完全跌破成本线，外销仔猪业务已无盈利空间[16] 3. **养殖成本边际抬升**：春节后饲料价格（特别是玉米）持续上涨，预计从第二季度开始，随着低价原料库存消耗完毕，养殖成本将受到影响[16] * **投资建议**：关注成本管控优秀、具备竞争优势的上市公司，如牧原股份、温氏股份、天康生物，以及德康农牧、巨星农牧、神农集团等[15]

行业与公司 * 本次电话会议纪要主要涉及**食品饮料行业**，具体包括白酒、啤酒、调味品、黄酒、软饮料（电解质水、果汁、碳酸饮料等）、零食、乳制品等多个细分板块[1][2][3][4][8][10][12][13] * 会议核心是基于**2026年成都春季糖酒会**的观察，反馈行业动态、趋势与投资机会[2] 核心观点与论据 **白酒行业** * **市场阶段**：行业处于**筑底阶段的后半段**，市场对筑底共识提升但对复苏斜率存分歧[1][4] 总量调整尚未到达向上拐点，动销企稳尚需确认，库存和报表端仍在持续出清，预计周期出清仍需**数个季度**[1][7] * **渠道变革**：传统分销体系效率下降，行业向**渠道扁平化**发展，更加注重C端建设和数字化追踪[4] **即时零售**渠道关注度显著提高，2025年酒类即时零售市场规模已突破**500亿元**，成为继传统经销和电商平台后的**第三大渠道**[1][4] 五粮液、汾酒等酒企已在布局美团、京东即时零售、抖音直播及闪电仓[1][4] * **产品创新**：呈现**低度化、年轻化和养生化**趋势[4] 五粮液重点推广29度“一件清新”，泸州老窖将38度低度国窖作为战略单品[1][4] 古井集团推出威士忌产品以链接年轻消费群体[4] 养生酒赛道关注度较高，劲酒2025年营收达**137亿元**，核心的劲养生酒增速突破**20%**，新增量主要来自18-30岁的年轻用户和女性用户[4] * **企业分化**：头部名酒企业（如茅台、五粮液、洋河）因已具备全国性高知名度，不再将糖酒会作为主要招商平台，转向C端运营和提升费效比[5] 众多中小酒企在行业承压背景下仍需借助糖酒会进行流量宣发以吸引渠道代理商[5][6] * **基本面与趋势**：春节后白酒动销表现平淡，品牌间分化明显[7] 预计**品牌集中度将持续提升**，利好头部企业[7] 营销将向C端化聚焦，渠道变革向即时零售等新兴渠道倾斜[7] 低度化、年轻化和国际化将为品牌力强的企业带来结构性增量[7] **软饮料行业** * **发展趋势**：**健康化与科技化**趋势显著，低GI、无糖、高膳食纤维及药食同源等概念产品受到高度关注[3] * **电解质水**：品类持续增长，2025年市场规模接近**200亿元**[1][10] 东鹏特饮“补水啦”体量从2024年第一季度的**一个多亿**增长至2025年第三季度的**13个多亿**[10] 李子园、名人、恒大冰泉等企业跨界布局该赛道[10] * **果汁**：呈现明显的**消费升级**趋势[10] 传统低浓度果汁承压，2025年康师傅果汁业务下滑**15%**，统一下滑超过**7%**[10] 相比之下，100%纯果汁热度上升，2025年农夫山泉该品类业务上涨超过**26%**[1][10] 供给端表现为工艺升级（从NFC向HPP、发酵型发展）和产品内容创新（向小众水果及复合果汁拓展）[10] * **碳酸饮料**：作为传统大品类，过去几年的年复合增长率约为**6%以上**，多家企业仍在进行品类创新（如九日趣推出果汁加气泡水，君乐宝推出益生菌汽水），预计有望维持稳健增长[10] * **竞争格局**：行业竞争激烈，费用投入普遍处于较高水平[11] 2026年**PET包装成本出现明显上涨**[1][11] 在成本上涨和竞争加剧的双重压力下，预计市场集中度将进一步提高，呈现**强者恒强**的格局[1][11] **调味品行业** * **行业趋势**：**细分化与复合化**趋势明显，各个细分方向均涌现出新品类[3] 复合调味品仍处于明显放量阶段[9] * **行业拐点**：受益于餐饮复苏，自2025年第四季度以来餐饮端需求持续复苏[9] 2026年1-2月社零餐饮数据显示同比和环比增速均有明显提升，达到**2025年5月以来的最高水平**[9] 预计在2026年二、三季度低基数背景下，餐饮修复趋势将延续，带动调味品销量改善，**行业拐点或将较快到来**[1][9] **啤酒行业** * **渠道与产品**：头部品牌的大单品受到经销商高度关注，**流通和即时零售渠道的增长表现优于餐饮渠道**[8] 产品创新速度加快，口味上除了茶啤，本土草本植物、中式谷物、果味及咖啡甜品等跨界风味SKU明显增多，并结合了精酿、低醇等概念[8] 燕京啤酒发布了新品A10并官宣新代言人，市场关注度较高[8][9] **黄酒行业** * **发展趋势**：主要聚焦**年轻化和健康化**赛道[9] 会稽山发布了新品“爽酒香槟”系列，古越龙山则布局露酒赛道，推出了草本1号、2号及黄金酒等产品[9] 各品牌在展台上强化了对C端消费者的体验和品类宣传[9] * **企业举措**：古越龙山正进行内部激励机制的改革创新，成立了西南市场分公司并试点推行承包制[9] 会稽山自2025年起持续推动产品升级，其1,743及高端兰亭系列在升级后实现了**倍数级增长**[9] 公司2026年的策略核心是聚焦兰亭爽酒和1,743系列三大核心单品[9] **零食行业** * **渠道发展**：**量贩渠道保持较高景气度**，已成为常态化的销售渠道，而同店销售自年初以来保持稳定增长[12] 即时零售和社区零售等新渠道的关注度有所增加[12] * **品类与产品**：**魔芋类产品**因符合健康化趋势而成为热门明星产品[1][12] SKU的更新速度正在加快，迭代比例维持在**10%至15%**的水平[1][12] 产品形态上的新品类较少，创新主要体现在**口味的细分化**上[12] 零食品牌厂商对流通渠道保持高度重视，盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等品牌均在展会上投入资源[12] **食品饮料行业整体** * **春糖会特点**：2026年春季糖酒会整体表现相较往年**偏弱**[2] 食品领域的**人气与活跃度明显高于酒水**，尤其体现在与科技、健康概念结合的新品类上[2] **即时零售等新渠道**的崛起带来显著变化[2] * **IP联名趋势**：本届糖酒会首次推出“IP+食饮”授权对接会，众多传统食品企业已开始落地IP联名产品（如大白兔奶糖推出毛绒挂件盲盒），显示出内容资产正成为上游核心供应链的一部分[3] * **投资逻辑**： * **白酒**：投资首选具备价格弹性的标的（如贵州茅台、五粮液、泸州老窖），同时关注市场逐步出清后有望带来业绩弹性的标的（如迎驾贡酒、古井贡酒等）[13] * **调味品**：聚焦产品力和渠道力强、具备提价预期和高分红属性的龙头，以及量价齐升的餐饮供应链龙头（如海天味业、安井食品等）[13] * **啤酒**：关注具备全国化能力、推行大单品战略且分红意愿强的龙头，以及高成长的区域龙头（如青岛啤酒、燕京啤酒等）[13] * **乳制品**：随着行业周期见底，建议布局龙头乳企（如蒙牛乳业、伊利股份）[13] * **饮料、零食**：投资逻辑聚焦龙头企业（如东鹏饮料、农夫山泉、盐津铺子等）[13] 其他重要内容 * **中式养生水**：赛道容量相对较小但关注度较高，厂商主要针对小众市场进行成长性布局，新产品多为药食同源（如乌黑芝麻饮、百合绿豆饮）[10] * **大众品板块**：呈现分化加剧态势，其中调味品、啤酒和饮料板块表现出较强韧性[13]

**涉及的公司与行业** * **公司**：五粮液 (Wuliangye Yibin，股票代码 000858.SZ) [1] * **行业**：高端白酒 (Spirits) [1] --- **公司核心观点与战略** * **2026年定位为过渡年**：公司将保持务实理性，2026年将是过渡年，公司将保持灵活，专注于支持批发价回升、清理渠道库存，并通过2026年的四个季度控制发货节奏 [1] * **2027年轻装上阵**：利用强劲的零售势头/份额增长来消化渠道库存，为2027年的轻装上阵做准备 [1] * **强劲的春节零售表现**：2026年春节零售/动销表现强劲，较2024年春节实现双位数增长，且增幅高于2025年春节（2025年春节处于发货控制之下）[1] * **数字化助力精准管控**：数字化有助于评估经销商能力和真实周转/零售节奏，使公司在配额分配、发货控制和减量方面更加精准和科学 [2] * **淡季稳价措施**：公司计划在4月至7月（淡季）通过科学的量控/配额分配来支持普五的批发价格，为下一个旺季做准备 [2] * **直销措施见效**：直销措施已见成效，新零售/电商表现强劲，同时加强了对专卖店的直营管理 [2] * **宴席市场表现出色**：春节期间的宴席市场表现出色，在部分市场（如广东）显著从酱香型白酒手中夺取了市场份额 [2] * **稳定的股东回报承诺**：公司致力于提供稳定的股东回报，鉴于强劲的现金流和约人民币1200亿元的净现金（在覆盖的白酒公司中位居前列），将考虑从2027年起延续股东回报计划 [1] --- **财务数据与估值** * **当前股价与目标价**：截至2026年3月26日收盘价为人民币101.28元，12个月目标价为人民币133.00元，潜在上涨空间为31.3% [7] * **估值方法**：买入评级，12个月目标价基于20倍的2027年预期市盈率，并以7.8%的股本成本贴现至2026年底 [3] * **关键财务预测**： * **营收**：预计2025年、2026年、2027年分别为人民币712.21亿元、693.76亿元、769.99亿元 [7] * **每股收益**：预计2025年、2026年、2027年分别为人民币6.24元、6.27元、7.15元 [7] * **市盈率**：基于2027年预期每股收益的市盈率为14.2倍 [7] * **股息率**：预计2025年、2026年、2027年均为5.3% [7] * **净现金**：约人民币1200亿元 [1] * **市值与交易量**：市值约为人民币3931亿元，3个月平均日交易额约为人民币23亿元 [7] --- **风险提示** * **消费税税率可能上调** [3] * **来自茅台香型品牌的潜在威胁** [3] * **高端白酒市场竞争加剧** [3] --- **其他重要信息** * **并购可能性评估**：公司的并购评级为3，代表成为收购目标的可能性较低（0%-15%），因此未纳入目标价考量 [7][13] * **研究覆盖范围**：该评级相对于其覆盖范围内的其他公司，包括贵州茅台、泸州老窖、洋河股份等多家酒类及消费品公司 [15] * **投行业务关系**：高盛在过往12个月内与五粮液存在投资银行业务关系，并预计在未来3个月内寻求获得相关报酬 [16]

春糖反馈暨食品饮料最新观点：关键要点总结 一、涉及行业与公司 * **行业**：白酒行业、乳制品行业、餐饮供应链行业、啤酒行业、饮料行业、零食量贩渠道、复合调味品行业 * **公司**：贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖、古井贡酒、郎酒、燕京啤酒、青岛啤酒、华润啤酒、农夫山泉、怡宝、伊利股份、蒙牛乳业、优然牧业、现代牧业、海天味业、颐海国际、天味食品、千禾味业、新乳业 二、白酒行业核心观点与论据 **整体发展阶段与市场特征** * 行业处于**筑底期**，2026年定调为**价格企稳年**[1][2] * 行业重心已从流量争夺转向**C端运营、用户运营和复购培育**[2] * 多数酒企已开启主动或被动的**去库存**，经销商库存逐步进入正常区间[2] * 未来竞争将从渠道端转向C端，消费者培育体系完善的企业将抢占先机[2] * 当前白酒行业的整体批价水平已回落至**2019年**的水平[3] * 筑底进程呈现**自上而下**的特点，茅台已率先企稳[9] **动销、价格与渠道心态** * 整体动销环比春节走弱，进入正常淡季，但与2025年淡季相比差距不大[3] * 价格已基本企稳，需求走弱但批价未进一步下行[3] * 经销商心态普遍平和，对动销偏弱已有预期并接受[3] * **茅台**和**五粮液**的动销表现领先[3] * 飞天茅台春节期间实现了**双位数以上**的增长[2] * 茅台批价稳定在**1,600元**左右[1][3] * 五粮液2026年春节动销较2024年春节有**双位数**增长[3][4] * 五粮液批价在**780元**左右[3] * 其他品牌表现分化： * 国窖1573高度产品开瓶数有**双位数以上**的下滑，低度产品有个位数增长[4] * 汾酒青花20动销压力加大，但玻汾动销顺畅，整体表现优于行业[3][5] * 郎酒因价格调整到位，表现优于行业[3] * 其他次高端及地产酒品牌动销普遍承压[3] **各公司具体策略与展望** * **五粮液**： * 春节执行了**市场化定价**以促进放量，效果显著，千元价格带市占率提升[4] * 计划在二季度淡季**适度减量**，推动批价回升至**800元以上**，零售价回升至**850元以上**[1][4] * 将2026年定位为筑底年，预计2027年边际好转，2028年逐步恢复[4] * 是当前关注度最高、分歧最大且具有潜在投资机会的公司[9] * **泸州老窖**： * 春节期间以**挺价**为主[4] * 2026年将**进一步强化低度产品**销售，加大低度化推广力度[4] * **山西汾酒**： * 春节动销略降，回款进度与2025年基本持平[5] * 产品结构呈下行趋势，中低档产品表现更佳[5] * 2026年策略：省内市场稳健；省外通过新质生产力渠道和文化体验中心触达人群；推出较多**文创产品**（如玻汾文创定价**100多元**）以提供更大利润空间[5] * 根本投资逻辑未变，核心在于与消费者的链接及动销端强劲表现[6] * 正处于调整前夕，若经营出现变化迹象，股价反弹空间和速度可能很快[7] * **古井贡酒**： * 判断自身仍处于**L型筑底阶段**，消费回归理性[8] * 策略是在**100元至200元**价格带深耕以提升份额[8] * 增量依靠：大众光瓶酒“古井贡酒·播贡”（计划冲击**10亿元**规模）；打造保健酒和露酒新品类[8] * 预计2026年下半年经营有望改善[8] **投资策略与关键节点** * 白酒板块在3月、4月可能仍受一季报预期不明晰及全年盈利预测可能调整的压制[2] * **4月底**财报压力释放后，预期好转，推荐顺序或将前调[1][2] * 当前筑底过程已完成**80%至90%**，即将进入改善阶段[9] * **2026年5月18日**之后，动销端大概率重返增长；二、三季度的报表端也有望逐步重返增长[9] * 建议布局**5月份低基数下的动销反馈**以及后续二季报披露等催化剂[9][10] * 重点推荐标的及逻辑： * **首推茅台**：已率先触底，表现将持续好于行业[1][9][10] * **关注五粮液**：关键催化剂是**价格的企稳回升**[1][9][10] * **关注山西汾酒**：催化剂在于经营策略从进攻转向防守，带来渠道体系良性和估值修复[1][7][10] 三、大众消费品行业核心观点与论据 **乳制品行业** * **需求端**：触底改善，2026年一二月份，伊利和蒙牛的常温液奶动销环比明显改善[13] * 预计蒙牛Q1发货量实现**高个位数**增长，伊利预计增长**3-4%**[13] * 预计2026年伊利、蒙牛收入增速较2025年有所提升[13] * **成本端**：奶价处于**企稳向上**节奏[13] * 奶价温和上涨直接拉动上游牧场企业（如优然牧业、现代牧业）盈利[13] * 散奶与合约奶的价差正在收窄，减弱了小企业利用低价散奶发起价格战的优势，缓解行业竞争，利好伊利、蒙牛份额回归[1][13] * **投资机会**：龙头业绩有望明显修复，建议重点关注[20] **餐饮供应链行业** * **核心逻辑**：受益于**餐饮需求改善**，行业具备**Beta机会**[1][11] * **需求端**：2026年1-2月社零餐饮数据同比增长**4.8%**，为2025年5月以来最高增速[11] * 海天味业1-2月动销增速达**双位数以上**[1][11] * 颐海国际第三方业务同期也有**双位数以上**增长[1][11] * **成本与竞争**：尽管原材料价格上涨，但由于需求改善，行业竞争趋缓，企业价格传导能力增强[11] * **推荐方向**：调味品领域的颐海国际（受益于B端增长及海底捞创始人回归的积极变化）[20] **啤酒行业** * 2026年Q1整体表现平稳，量价无显著波动，尚未完全感受到餐饮渠道改善的正面传导[10] * 布局策略应侧重**具备Alpha属性**的公司[1][10] * **燕京啤酒**依靠**U8产品**驱动实现**个位数**增长，表现相对突出[1][10] **饮料行业** * 市场反馈符合预期，但表现分化[10] * **农夫山泉**的核心产品东方树叶和包装水在各渠道均维持**良性增长**[1][10][20] * **怡宝**被视为潜在的困境反转型公司，已启动系统性改革，改革效果值得关注[10][11] **其他细分领域与公司** * **零食量贩渠道**：2026年Q1同店销售有所改善，重点门店实现**个位数**增长，得益于B端年货节销售良好及2025年同期低基数[14] * **天味食品**： * 2026年目标：收入和利润**双位数**增长[16] * 增长策略：“内生增长（大单品）+外延并购”双轮驱动[16] * 业务亮点：**小龙虾调味料**业务增长较快，2026年销量有望受益于原材料价格较低的有利条件[16] * **千禾味业**： * 2026年一二月份经营状况环比明显改善，渠道库存仅**一个月**[17] * 渠道策略：积极拥抱新渠道（如与永辉合作定制产品），计划将可控网点从2025年的**80万个**拓展至2026年的**100万个以上**[17] * 产品策略：将核心产品价格带从竞争下探的**9.9元**重新拉回至**10元到20元**的主流价格带[17] * 基于渠道扩张、价格带提升及2025年上半年低基数，预计2026年上半年业绩反弹确定性较高[1][17] * **新乳业**： * 2026年核心策略是**提升利润率**，以低温业务为抓手带动增长[18] * 目前低温与常温业务收入占比各半，低温业务毛利率和净利率显著更高，其占比提升将改善公司整体结构[19] * 主要看点：经营利润率提升（来自产品结构优化和费效比提升）及加大分红力度[19] 四、其他重要但可能被忽略的内容 * **茅台长周期量增规划**：“十四五”期间可控销售成品酒量年化增长率约**7.5%**，“十五五”期间预计仅为**1%**，这为批价坚实底部提供支撑[2] * **开瓶率数据意义**：开瓶数据优于动销数据，而动销数据又优于报表数据（以泸州老窖为例）[4] * **汾酒费用策略**：继续实行“一地一策”的精准化投入，整体费用率预计有节约空间[5] * **餐饮需求改善驱动因素**：2025年的不利因素（如禁酒令、外卖大战）在2026年预计减弱；2026年净闭店数量预期将少于去年[11] * **乳制品成本结构特殊性**：原奶成本占总成本**50%以上**，其价格波动影响更为直接[13] * **天味食品成本控制**：已对2026年上半年成本占比较高且涨幅较大的油脂、包材等原材料进行了锁价，上半年成本相对可控[16]

行业与公司 * 纪要主要涉及白酒、零食饮料、乳制品、餐饮供应链（调味品、冷冻品）等行业[1] * 具体公司包括贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、迎驾贡酒、洋河股份、今世缘、东鹏特饮、立高食品、天味食品、伊利股份、蒙牛乳业、新乳业、海天味业、千禾味业、颐海国际、安井食品等[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21] 白酒行业核心趋势与市场共识 * 行业处于底部修复期，市场信心仍在修复，经销商多持观望态度[1][2] * 预计2026年行业表现不差于2025年，产业周期可能在2027-2028年逐步走出[1][3] * 消费场景结构变化：政务消费趋势性收缩，商务消费与宏观经济关联度高，大众消费成为亮点[3] * 消费价格带下移：100-300元大众价位带表现良好，众多酒企顺应趋势进行布局[1][3] * 酒企量价策略分化：茅台和五粮液采取以价换量策略，价格同比略降但销量实现增长，茅台春节期间销量达双位数增长；国窖等选择控货挺价，批价维持850元以上，但销量出现双位数下滑[1][3] * C端化趋势明显：渠道端直营占比提升，深度协销深化；所有酒企都在加速落地“全面拥抱C端”战略[3][4] * 新趋势加速演进：低度化、年轻化、情绪消费、女性消费及新渠道（电商、即时零售）成为高频关键词[4] * 高质价比被认为是下一轮白酒行业发展的核心[4] * 部分酒厂已开始通过裁员、降薪及末位淘汰来提升经营效率[4] * 次高端酒企经过调整与去库存，在极低基数下，部分一季度业绩能实现正增长，并积极布局中低端产品线[12] 即时零售等新渠道发展 * 即时零售成为新增长极，2025年中国酒类即时零售市场规模已突破500亿元[1][5] * 预计未来几年酒类即时零售市场将以约50%的复合增速持续扩容[1][5] * 目前酒类即时零售在整体酒类市场中的渗透率仅为2%-3%，存在巨大提升空间[1][5] * 全国酒饮即时零售大盘增长56%，美团闪购在该领域增速高达70%[5] * 行业KOL认为当前第三次酒业浪潮以消费者为绝对核心，为即时零售和新酒饮崛起提供背景[5] 重点白酒公司动态 **贵州茅台** * 市场评价高，预期一季度业绩能实现正增长[7] * 代售政策旨在筛选优质经销商，通过i茅台二维码完成终端扫码销售进行月度考核，预计2026年非标产品整体销量不会变差[7] * 渠道对飞天批价有信心，预计公司举措有助于将批价稳定在1，499元中枢附近[1][7] **五粮液** * 经营质量被认为仅次于茅台[8] * 淡季（3月至7月）优化配额，缩减传统经销商发货量，规定期间总发货量不超过全年计划的20%，以此控货挺价，力求批价稳定在800元以上[1][8] * 举措本质是筛选优质经销商，将违规经销商配额划转至平台公司[8][9] * 目前拥有约七八万个有效终端，其中优质终端约两三万个，希望继续扩大优质终端体量并提升单点销售能力[9] * 终端仍有几十元毛利且性价比突出，动销和流速保持良好，库存控制在5%以内[9] **泸州老窖** * 发布“十五五”发展战略，明确将年轻化和低度化作为两大方向，将2026年定义为“数字化应用年”，致力于成为低度化市场领导者[10] * 为推进低度化战略，在不同区域新增38度和45度新品，西南区域销量增长更多由低度酒贡献[10] * 预计低度酒整体体量已超过高度酒，库存约2-3个月[10] * 糖酒会期间推出主打极致性价比的“窖窖”系列，包括“窖三”和“窖五”[10] * 受控货挺价策略影响，国窖高度酒动销出现比较明显的下滑[10] * 预计2026年能通过低度酒和特曲、窖龄等中低档产品的差异化竞争，实现业绩基本稳定[10] **其他区域白酒** * 山西汾酒一季度处于控货挺价、消化库存阶段，在高基数下回款有压力，但内部基本盘稳定[11] * 古井贡酒一季度动销好于预期，基本接近持平[11] * 迎驾贡酒“洞六”、“洞九”（更名“贡六”、“贡九”）动销实现非常明显增长，百元价位带表现优秀；但公司主动去库存，一季度回款在高基数下有表观压力[11] * 洋河内部进行营销组织改革，将26个营销中心精简为14个大战区，下放稳价去库存、费用投放等一线决策权[11] * 今世缘的柔雅、淡雅等百元价位带产品表现较好，而四开及以上产品短期承压[11] * 苏酒企业一季度面临2025年高基数带来的压力[11] 零食饮料行业趋势 * 行业从“跑马圈地”转向“存量博弈”，品类间热度不均，结构分化明显[15] * 经销商选品更趋谨慎，部分产品库存有压力[15] * 具备强产品力、在新渠道布局良好以及拥有健康化、功能化属性的细分赛道表现出较强韧性[15] * 产品端健康化、功能化转型趋势显著：2026年功能性食饮展区面积比上一届扩大约30%[1][15]；低糖和无糖类产品相关展位占比超过40%[15]；低GI概念崛起，高膳食纤维、无糖等具备功能性认证的产品受关注[16]；健康原料为基础的产品占比提升，药食同源概念产品增多[16]；饮料产品配料表更趋健康，无糖产品增多，添加透明质酸钠、胶原蛋白肽、膳食纤维和益生菌的功能性细分饮料需求激增[17] * 渠道方面：量贩渠道仍是核心增长驱动力[1][16]；品牌方加速全渠道布局，推出适应不同渠道和场景的产品规格[16][17] 乳制品市场 * 近期市场特征：产品新鲜度改善，2026年2月中旬已开始销售1月份生产的产品[18]；市场大盘有恢复迹象，从2025年同期低于40提升至40-50区间[18]；部分企业市场动作积极，如蒙牛春节期间积极抢占陈列、加大促销[18] * 预计2026年常温乳制品大盘供需关系将有所改善，全年大盘可能仍有小幅收缩，但收缩幅度将较2025年明显收窄：2025年乳制品大盘下降10个百分点，预计2026年收窄至5个百分点左右[1][19] * 龙头企业有望通过提升市场份额，使其液态奶业务整体收入实现正增长[1][19] 餐饮供应链（调味品、冷冻品） * 2026年春节及节后整体处于稳健恢复状态，一位综合经销商反馈其2026年第一季度增长快于2025年同期[20] * 调味品龙头表现良好：海天味业第一季度增长接近5%，餐饮渠道占比70%，对完成全年“保五争七”目标有信心[20][21]；千禾味业增量主要来自清洁标签对应的高价产品，实现量价双升，对“保五争十”全年目标较有把握[20][21]；颐海国际自2025年下半年对C端产品变相提价后，近期恢复销售人员投放并改变对小B客户的服务方式，促使许多小B客户恢复采购，经销商对完成全年5%以上增长目标充满信心[21] * 冷冻品方面，进入3月后行业进入传统淡季[21] * 潜在积极催化因素：餐饮端若出现拐点性向上，将形成行业beta驱动；若CPI后续顺利向下传导，将对板块估值和业绩带来双重提振[1][21] 其他重要信息 * 2026年春季糖酒会整体氛围理性、收缩，茅台首次取消展台，五粮液等公司大幅缩减展会投入[2] * 新式酒饮和新渠道相关展台与论坛关注度非常高[2] * 行业咨询专家王朝成观点：中国白酒市场仍处于惯性调整中，但预计2026年下半年有望实现边际改善；在收缩性趋势下，高端和次高端市场呈现以价换量、赢家通吃态势；预判C端化、传播方式改革、国际化及新酒饮尝试将持续，但短期内新业务占比仍较低[6][7] * 部分食品饮料公司一季度表现：东鹏特饮出货增速非常快，库存水平偏低[17]；立高食品1-2月餐饮和商超渠道保持良好增长，传统饼房渠道有压力[17]；天味食品第一季度动销良好，预计全年收入和利润能保持双位数增长[17]；零食量贩加盟商2026年第一季度同店销售额实现双位数增长[17] 投资建议 **白酒板块** * 预计2026年一季度表观业绩仍有压力，但看好2026年下半年EPS由负转正带来的情绪回暖[13] * 调整期头部酒企展现强大韧性，能在各价位带提升市场份额，为调整期结束后的红利期夯实基础[13][14] * 继续看好头部酒企，持续推荐贵州茅台[14] **乳制品板块** * 从基本面改善、稳定向上及股息回报角度，推荐伊利股份[19] * 从业绩弹性角度，推荐蒙牛乳业[19] * 从成长性角度，重点推荐新乳业[19] **餐饮供应链板块** * 在动销稳健良好的基础上，行业存在进一步向好潜力[21] * 继续重点推荐颐海国际、海天味业、千禾味业以及安井食品[21]

行业与公司 * **行业**：白酒、零食量贩、品牌零食、速冻食品、肉制品、调味品、乳制品、饮料 * **公司**：茅台、五粮液、泸州老窖、汾酒、古井贡酒、珍酒李渡、舍得酒业、水井坊、迎驾贡酒、今世缘、洋河、劲酒、椰岛、盐津铺子、卫龙、劲仔、甘源食品、三全食品、双汇发展、万洲国际、海天味业、颐海国际、天味食品、千禾味业、蒙牛、新乳业、伊利、农夫山泉、东鹏饮料、巴马百年、好望水 核心观点与论据 白酒行业整体态势 * **市场筑底共识提升，但观点分化**：从业者（厂家、经销商）普遍认为行业见底至少要到2027年或更晚，而咨询公司、行业专家等第三方更倾向于认为2026年即为筑底之年[3] * **筑底判断依据**：从2026年第二季度开始，动销和报表的基数均较低；政策影响不断缓解，消费场景缓慢修复；行业自2025年三季度开始加速出清，部分企业有望率先改善报表[3] * **行业竞争加剧，呈现极致分化**：竞争从单一要素转向涵盖渠道体系、消费者运营、费用使用效率和组织能力的价值链全链条综合竞争[3] * **价位段格局“两头好，中间差”**：高端酒（茅台、五粮液）企稳增长；大众价位段（100-300元）消费场景坚韧；次高端显著承压，受商务消费未恢复、高端价格下压及消费升级放缓影响[1][3] * **2026年糖酒会市场情绪偏低**：头部酒企（茅台、五粮液、洋河）缺席酒店展，媒体活动减少，多数头部厂家未组织经销商大会，投资者参会数量较2025年有所减少但未断崖式下滑[2] * **企业寻求新增长点**：在“新酒饮”（低度白酒、露酒）和“新渠道”（即时零售、“打酒铺”）方向积极布局[2] 重点白酒公司表现与策略 * **茅台**：春节期间量价表现超预期，目前库存较低（河南约15-20天），2026年回款进度约40%，市场对普飞批价稳定在1,500元以上的预期增强[4]。非标产品代售制引发市场期待，但承接能力待观察[4][5] * **五粮液**：2026年定调“以调整换质量”，未设定正增长目标，旨在巩固份额、稳定价格体系、消化历史包袱[5]。2026年一季度元春动销量1.4万吨（占全年约4万吨的35%），对比2024年同期实现双位数增长，当前渠道库存低于10%[5]。预计2026年上半年报表仍有压力，下半年有望改善[5] * **泸州老窖**：2026年策略为“低度推进全国化，高度挺价”[6]。低度产品占比已超过50%[6]。腊月十五至正月十五期间整体开瓶数同比2025年下滑百分之十几，其中国窖开瓶量下滑6-7%[6]。预计一季度报表可能会有不小调整[6] * **汾酒**：2026年目标是力争业绩持平，有序推进库存消化[7]。利润考核要求2026年不下滑[7]。中低端产品具备增量贡献，衍生产品开发有助于拉高吨价[7]。2026年一季度业绩同比2025年仍面临一定压力[7] * **古井贡酒**：春节期间中低端产品（年份原浆5年和6年）表现相对较好[8]。自2025年三季度以来积极调整，最差时期已过，但2026年一季度报表预计延续调整出清态势[8]。预计2026年第一季度可能出现15%至20%的下滑[9] * **珍酒李渡**：2025年业绩下滑接近50%，为主动出清库存结果[9]。2026年第一季度动销同比略微下滑，但销售回款实现了双位数增长[9]。全年增长预期从个位数上调至有望达到10%左右[9]。“万商联盟”模式已签约3,300多家经销商，回款近10亿元[9] * **迎驾贡酒**：报表调整已基本结束，2026年第一季度报表开始逐步转正，进入正增长通道[9] * **舍得酒业**：反馈2026年整体报表有望企稳，第一季度下滑幅度预计收窄，动销同比有正增长[9] * **今世缘**：中低端产品（国缘淡雅、单开）表现较好，次高端（V系列、四开）承压，预计第一季度继续调整，第二季度起逐季改善[9] 其他食品饮料细分行业趋势 * **零食量贩赛道**：2026年开店节奏预计比2024年和2025年更快，加盟商青睐“省钱超市”业态[1][10]。资本方认为折扣化和渠道调改是零售供应链变革大势，行业终局更可能是区域龙头格局[10]。渠道业态创新，如“省钱超市”增设日化品类，“便利店”店型坪效比传统便利店高出十多个百分点[12][13] * **品牌零食赛道**：产品创新聚焦核心大品类，魔芋、豆制品（健康化替代辣条）及“药食同源”成为创新主轴[1][11]。头部品牌（盐津铺子、卫龙）在渠道和产品创新能力上优势明显[12] * **速冻食品板块**：2026年初呈现B端承压、C端亮眼的分化趋势[12]。C端表现亮眼，是线下渠道中为数不多实现个位数增长的品类，受益于空气炸锅普及和商超冷冻产品铺货面积增加[12] * **肉制品（双汇发展、万洲国际）**：双汇发展2025年第四季度肉制品销量增长2%，预计2026年第一季度销量同比增速有望回到双位数[14]。万洲国际2026年盈利增长有望保持在中单位数水平[14]。两者股息率分别为约5%和6%[14] * **调味品行业**：产品趋势体现健康化（减盐、减糖）和功能化（药食同源）[15][16]。行业看好餐饮渠道未来复苏，龙头公司竞争优势强化[16]。 * **海天味业**：2025年第四季度业绩优于预期，2026年第一季度预计实现高个位数增长，全年高个位数增长目标大概率能完成[1][16]。 * **天味食品**：2026年一季度动销良好，火锅底料同比增长突出，计划未来三年每年至少打造一个5亿量级的创新大单品[17]。 * **千禾味业**：2026年一、二月动销趋势良好，预计二季度后基于较低基数将展现较好弹性[18]。 * **乳制品行业**：2026年春节期间动销正常，行业看好原奶周期[19]。 * **新乳业**：常温奶业务自2025年四季度转正后持续优异，利润率持续提升，大概率将在2026年提前完成7.2%的利润率目标，中期空间看至8-10%[1][19]。预计2026年一季度收入增速可能达到双位数[1][19]。 * **蒙牛**：春节动销正常，原奶周期判断向好，预计股价弹性较大[19]。 * **伊利**：表现稳健，股息率较好[19]。 * **饮料行业**：整体延续健康化和功能化趋势，但品类需求零碎，未出现明确主线[20]。包装水品类出现通过为零售商代工建立品牌信任，再反哺传统渠道拓展的现象（如巴马百年）[20]。康普茶品类有较大品牌（好望水）开始进入[20]。茶饮料新品创新转向饮用方式和消费者交互（如“冻冻茶”）[20]。 * **农夫山泉**：2025年全年收入增长23%，利润增长31%；下半年收入和利润同比增速分别提速至30%和40%[21]。茶饮料业务（东方树叶）下半年收入增长38%[21]。全年利润率创历史新高，下半年净利率同比提升2.2个百分点[21]。预计2026年收入仍能实现双位数增长，水和茶饮料是主要增量来源[1][21]。 * **东鹏饮料**：预计2026年一季度收入和利润增速达到中双位数水平，领先于整个饮料行业[1][22]。增长动力来源于能量饮料深度全国化及新品（如补水啦）快速发展[22]。 其他重要内容 * **投资策略建议（白酒）**：优先推荐两类公司：1）以茅台和五粮液为代表的头部企业，增长路径清晰；2）过去率先出清库存、报表已开始改善的公司，如珍酒李渡和迎驾贡酒[1][10]。建议持续观察具备挤压式提升份额能力的汾酒和泸州老窖[10]。 * **投资标的推荐（其他）**：零食量贩、农夫山泉、东鹏饮料、海天味业、颐海国际、新乳业等在不同细分赛道被提及具备潜力或推荐关注[1][10][18][19][22]。 * **供应链变化（饮料）**：许多饮料代工厂降低了起订量，部分甚至降至500箱/批，显示出供应链随零售商和品牌商变化而调整[20]。 * **渠道变化对品牌商的影响**：零售商有增加白牌供应商占比的趋势，对头部品牌商的品牌塑造和产品引流能力提出更高要求[13]。

宏观与总量研究 - 2026年1-2月工业企业盈利延续“开门红”，除低基数推动外，也与工业生产加快、价格回升、企业利润率改善有关 [1] - 利润分配结构上，受资源品涨价及全球资本开支上行驱动，向中上游倾斜 [1] - 后续PPI读数回升有望推动企业盈利总体回暖，但短期油价高位运行下，利润或更多向石油、煤炭、化工等供给短缺品类倾斜 [1] - 本周（2026年3月23日至27日）转债市场恢复上涨 [2] - 同期，公募REITs二级市场价格整体延续波动下跌，中证REITs（收盘）和中证REITs全收益指数本周回报率均为-0.83% [3] 银行业 - 青岛银行2025年实现营收146亿元，同比增长8%，归母净利润52亿元，同比增长22%，规模扩张维持较高强度，息差收窄压力缓释 [4] - 无锡银行2025年实现营收48亿元，同比增长2%，归母净利润23亿元，同比增长2.5%，对公业务发挥“压舱石”作用，资产质量优势鲜明 [5] - 兴业银行2025年实现营业收入2127亿元，同比增长0.2%，归母净利润775亿元，同比增长0.3%，营收增速回正，扩表节奏稳中有进 [7] - 邮储银行2025年营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为2%、6.6%、1.1%，累计营收增速呈逐季改善态势 [8] 非银金融业 - 中国财险2025年归母净利润同比增长25.5%，预计26年综合成本率（COR）有望稳中向好 [9] - 新华保险2025年归母净利润362.8亿元，同比增长38.3%，预计26年新业务价值（NBV）在高基数下仍有望正增 [10] - 中国平安2025年归母净利润同比增长6.5%，预计26年NBV有望延续正增态势 [11] - 中国人保2025年归母净利润同比增长8.8%，预计财险板块COR有望保持市场领先水平 [12] - 中国太保2025年归母净利润同比增长19.0%，新业务价值同比大幅增长40.1% [13] 房地产与物业管理 - 建发物业2025年收入38.81亿元，同比增长17.8%，其中物业管理服务收入22.25亿元，同比增长24.9%，股息率约7.7% [14][15] 基础化工与石化 - 鼎龙股份2025年实现营收36.60亿元，同比增长9.66%，归母净利润7.20亿元，同比增长38.32%，2026年第一季度预计归母净利润2.40-2.60亿元，同比增长70.22%-84.41% [16] - 中国石油2025年实现营业总收入28645亿元，同比下降2.5%，归母净利润1573亿元，同比下降4.5% [17] - 中国海油2025年实现营业总收入3982亿元，同比下降5.3%，归母净利润1221亿元，同比下降11.5% [18] 有色金属与公用事业 - 截至2026年3月23日，国内五氧化二钒价格为8.25万元/吨，较2025年年底上涨9%，储能用钒加速放量有望推动钒价触底回升 [19] - 中国广核2025年实现营收756.97亿元，同比下降4.11%，归母净利润97.65亿元，同比下降9.9% [20] - TCL中环2025年归母净利润亏损92.64亿元，但亏损幅度收窄，电池及组件业务出货量同比增长超80% [21] - 华能国际2025年实现营收2292.88亿元，同比下降6.62%，归母净利润144.10亿元，同比增长42.17%，主要受益于燃料成本下行 [22] 建材与机械制造 - 中国化学2025年实现营业收入1895.0亿元，同比增长2.0%，归母净利润64.4亿元，同比增长13.2% [23][24] - 北新建材考虑到需求疲软，略下调2026年归母净利润预测至35.5亿元 [25] - 苏试试验2025年营业收入22.48亿元，同比增长10.97%，归母净利润2.57亿元，同比增长12.22%，其中航空航天、集成电路营收分别同比增长43.20%、23.72% [26] - 中国龙工2025年归母净利润同比增长27.7%，海外营收有望持续增长 [27] - 中集安瑞科2025年归母净利润同比增长3.7%，清洁能源板块订单饱满 [28] - 中国中车2025年营业收入2730.63亿元，同比增长10.79%，归母净利润131.81亿元，同比增长6.40%，年度现金分红占归母净利润比例为50.08% [29] 汽车与电子 - 鉴于行业竞争加剧，对比亚迪2026年及2027年归母净利润预测进行下调，但看好其通过技术驱动、出口及高端化改善盈利前景 [30] - 拓荆科技在SEMICON China 2026展会发布四大系列新品，产品性能优异 [31] 互联网传媒与海外TMT - 美图公司基本面稳健，AI赋能提升产品力，小幅上修2026-2027年经调整归母净利润预测至12.7/15.3亿元 [31][32] - 赤子城科技在“产品复制+国家复制”战略及AI技术赋能下实现收入高速增长，小幅下修2026-2027年归母净利润预测至11.9/13.9亿元 [33] - 心动公司自研游戏《心动小镇》和《火炬之光》表现亮眼，TapTap收入与利润率持续增长 [34] - 汇聚科技2025年营收124.10亿港元，同比增长68.0%，净利润7.84亿港元，同比增长69.0%，主要受AI算力高景气度驱动 [35] - 中国软件国际持续深化AI战略布局，但考虑到核心客户降价压力及研发投入，下调2026-2027年净利润预测 [36] - 中国民航信息网络2025年收入87.66亿元人民币，同比下降0.6%，归母净利润23.42亿元人民币，同比增长12.9% [37] 纺织服装 - 特步国际2025年营业收入141.5亿元人民币，同比增长4%，归母净利润13.7亿元，同比增长10.8%，其中特步主品牌、索康尼收入分别增长2%、31% [38] - 毛戈平2025年实现营业收入50.5亿元，同比增长30.0%，归母净利润12.0亿元，同比增长36.7%，归母净利率为23.8%，同比提升1.2个百分点 [39] - 上美股份2025年实现营业收入91.8亿元，同比增长35.1%，归母净利润11.0亿元，同比增长41.1%，归母净利率同比提升0.5个百分点至12.0% [40][41] 医药与社会服务 - 福瑞医科2025年实现营业收入15.95亿元，同比增长18.26%，归母净利润1.54亿元，同比增长36.02% [42] - 古茗2025年实现营业收入129.1亿元，同比增长46.9%，归母净利润31.1亿元，同比增长110.3%，门店数突破1.3万家，咖啡品类快速放量 [43] - 同程旅行2025年营收193.96亿元，同比增长11.9%，经调整净利润34.03亿元，同比增长22.2%，经调整净利润率17.5%，同比提升1.5个百分点 [44] - 遇见小面2025年实现营业收入16.2亿元，同比增长40.5%，归母净利润1.1亿元，同比增长74.8%，同店收入增速由负转正 [45] - 小菜园2025年实现营业收入53.5亿元，同比增长2.6%，归母净利润7.2亿元，同比增长23.2% [46] 家电与食品饮料 - 涛涛车业为全球电动低速车行业头部企业，调高2025-2026年归母净利润预测至8.25/11.83亿元 [47] - 海天味业2025年实现营收288.73亿元，同比增长7.3%，归母净利润70.4亿元，同比增长10.9% [48] - 涪陵榨菜2025年实现营业收入24.3亿元，同比增长1.9%，归母净利润7.7亿元，同比下降3.9% [49][50] - 青岛啤酒2025年实现营业收入324.7亿元，同比增长1%，归母净利润45.9亿元，同比增长5.6% [51] - 珍酒李渡2025年实现收入36.50亿元，同比下滑48.3%，归母净利润5.38亿元，同比下滑59.3% [52] - 五粮液2026年第一季度旺季动销表现较好，普五价盘坚挺 [52] - 农夫山泉2025年实现营业收入525.53亿元，同比增长22.5%，归母净利润158.68亿元，同比增长30.9% [53] - 颐海国际2025年实现收入66.13亿元，同比增长1.1%，归母净利润8.54亿元，同比增长15.5% [54] - 蒙牛乳业2025年实现营业收入822.45亿元，同比下降7.3%，归母净利润15.45亿元，同比增长1378.7% [55] - 中国飞鹤2025年实现营业收入181.1亿元，同比下降12.7%，归母净利润19.4亿元，同比下降45.7% [56] - 广州酒家2025年实现营业收入53.8亿元，同比增长5%，归母净利润4.9亿元，同比下降1.2% [57] - 卫龙美味2025年实现营业收入72.2亿元，同比增长15.3%，归母净利润14.3亿元，同比增长33.4% [58] - 九毛九2025年实现营业收入52.3亿元，同比下降13.8%，归母净利润0.6亿元，同比增长4.3% [59] 轻工与高端制造 - 美丽田园医疗健康三大业务盈利能力均有所提升，小幅上调2026-2027年归母净利润预测 [60] - 鼎泰高科2025年实现营收21.4亿元，同比增长35.7%，归母净利润4.3亿元，同比增长91.1%，钻针销售量价齐升 [61]