报告行业投资评级 * 报告未在提供内容中明确给出对食品饮料行业的整体投资评级（如“推荐”、“中性”或“回避”）[1][4][73] 报告的核心观点 * 行业整体处于温和复苏阶段，但更多呈现结构性亮点，而非全面普涨[4][6] * 白酒行业处于筑底阶段，其中高端白酒表现相对更优，次高端预计全年仍将面临需求较弱和持续去库存的压力[4][6] * 大众品板块，饮料与餐饮供应链的复苏节奏可能略有波动，但全年向好趋势不变，上游成本压力正逐渐向下游传导[4][6] * 新消费趋势涌现，主要包括大健康食品（配方精简、功能强化、食药同源）、魔芋零食的持续创新（口味与形态）以及酒类渠道变革（新型散酒铺与即时零售）[4][6][16][21][25] * 3月份食品饮料行业指数虽然下跌**5.1%**，但相对于Wind全A指数获得了**+3.3%** 的超额收益，在31个申万一级行业中排名第9位，较上月（第23名）显著提升，主要得益于部分板块（如啤酒、调味品）具备较好的提价能力、低估值和高股息率，在市场交易通胀主题时展现出韧性[4][70][71][73] 根据相关目录分别进行总结 一、本月专题：从“春糖”看复苏节奏与新消费趋势 * **整体复苏节奏**：食品饮料行业温和复苏，呈现结构性特点[4][6] * **白酒**：行业筑底，高端相对更优，茅台飞天批价在春糖期间稳定在**1500~1600元**区间；次高端预计全年需求较弱并持续去库存[4][6] * **大众品**：节后出行人数同比增速放缓可能使复苏节奏波动，但全年趋势向好；啤酒与调味品因有较好的提价传导机制及部分个股股息率较高，具备防御属性[4][6] * **新消费趋势**：[4][6][10][16][21][25] * **大健康食品**：成为主线，具体表现为：1) **配方精简**：减糖、减添加剂向更多品类延伸，例如达利园、可比克、三只松鼠的相关产品[6]；2) **功能强化**：电解质、低GI、高膳食纤维、益生菌等功能性产品增多，例如李子园“电解质+系列”、劲仔“周鲜鲜低GI豆干”、均瑶健康益生菌饮料等[10]；3) **食药同源**：2025年行业加速增长，2026年有望景气加速，产品以冲泡粉、饮料等形式渗透休闲场景，例如南方黑芝麻、承德露露、甘源食品、青岛食品的相关新品[16] * **魔芋零食**：持续创新，口味上拓宽多元菜系风味（如烧椒皮蛋味、贵州红酸汤味），形态上推出“素耳尖”、“素鲍鱼”、“素虾仁”、“串串王”等新形态[21] * **酒类渠道变革**：1) **新型散酒铺**（如斑马侠）以时尚化门店、全品类矩阵、即买即饮和亲民定价切入年轻消费群体，快速扩张[25]；2) **即时零售**依托高效履约匹配即饮场景高速增长，据美团2026年大会计划，未来三年将打造**5个破十亿级**的连锁品牌[4][25] 二、数据跟踪：3月部分原材料价格快速上涨 * **白酒批价跟踪（截至3月25日）**：[4][29] * 贵州茅台飞天整箱/散瓶批价为**1645/1550元**，较上月底下降**55/100元**，较去年同期下降**505/565元** * 五粮液八代普五批价为**845元**，较上月底下降**5元**，较去年同期下降**105元** * 泸州老窖国窖1573批价为**845元**，较上月底下降**5元**，较去年同期下降**15元** * 山西汾酒青花20批价为**355元**，与上月底持平，较去年同期下降**8元** * 洋河股份M6+批价为**570元**，较上月底下降**10元**，但较去年同期上涨**20元** * **包材成本**：截至3月25日，部分包材价格同比上涨明显，其中PET瓶片价格同比上涨**41.7%**，纸箱价格同比上涨**8.2%**，包膜价格同比上涨**21.6%**，铝材价格同比上涨**15.5%**；玻璃价格同比下降**16.1%**[4][38] * **原材料成本**：截至3月25日，部分原材料价格同比上涨，其中棕榈油价格同比上涨**5.8%**，鹌鹑蛋价格同比大幅上涨**32.4%**，大豆价格同比上涨**10.7%**，葵花籽价格同比上涨**1.3%**，2026年2月大麦进口价格同比上涨**3.4%**；白糖、面粉、猪肉价格同比分别下降**13.3%**、**1.9%**、**23.8%**[4][38][48] * **乳制品成本**：3月12日国内生鲜乳价格**3.02元/公斤**，同比下降**1.9%**；3月13日GDT拍卖全脂奶粉中标价**3709美元/吨**，同比下降**8.5%**，环比下降**4.0%**[4][62] 三、行情回顾：3月食品饮料指数收益排序明显提升 * 截至2026年3月26日，食品饮料行业单月下跌**5.1%**，但相对于Wind全A指数获得**+3.3%** 的超额收益，在31个申万一级行业中排名第9位，较上月排名（第23名）显著上升[4][70][71] * 子板块表现：10个子板块中，仅肉制品上涨**0.3%**；啤酒、乳品、调味发酵品跌幅较窄，分别为**-0.7%**、**-2.2%**、**-2.4%**[4][70][72] 四、投资建议 * 3月行业超额收益主要源于市场交易通胀主题，部分板块（啤酒、调味品等）因提价能力、低估值和高股息率而具备韧性[73] * 展望4月，随着市场重心转向“以我为主”及业绩密集披露期临近，建议关注绩优板块与个股[4][73] * **大众品板块**：关注万辰集团、鸣鸣很忙、锅圈、西麦食品、五谷磨房、东鹏饮料、农夫山泉、安井食品、颐海国际、天味食品、海天味业、蒙牛乳业、新乳业、青岛啤酒等[4][73] * **白酒板块**：关注贵州茅台、山西汾酒[4][73]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 公司2026年第一季度（春节旺季）动销表现稳健，对比2024年同期有较好增长，且营销动作积极，节奏领先行业 [1] - 公司注重量价关系维护，八代五粮液（普五）价盘坚挺，淡季或继续采取挺价措施以维持高端品牌定位 [2] - 尽管白酒行业可能仍处于筑底调整期，但公司积极推进市场营销改革，通过产品矩阵优化和年轻化、国际化等策略扩大消费群体，有望延续高质量经营 [3] 经营与市场表现 - **旺季动销稳健**：2026年春节期间五粮液实际动销表现亮眼，同比增长较为明显，重点市场如河南、江苏、四川动销同比有所增长 [1] - **产品结构互补**：1618、39度五粮液在宴席与家庭消费场景表现较好，与普五形成互补格局，是公司增长重要支撑 [1] - **营销改革深化**：公司持续深化市场化、数字化、年轻化、低度化、国际化策略，并针对39度五粮液采用专班化运作，其有效终端数量和终端开瓶率增长明显 [1][3] - **价格管控严格**：八代五粮液批价波动幅度较小，公司目标终端成交价维持在850-900元区间，并通过数字化手段精准调控供货节奏 [2] - **拓展新消费群体**：通过“一见倾心”等新产品挖掘女性与年轻消费群体，并借助专营公司、体育赛事营销等活动扩大消费基础 [3] 财务预测与估值 - **盈利预测**：维持2025-2027年归母净利润预测为262.20亿元、263.57亿元、278.12亿元，对应每股收益（EPS）为6.75元、6.79元、7.17元 [3] - **估值水平**：当前股价对应2025-2027年预测市盈率（P/E）分别为15倍、15倍、14倍 [3] - **财务数据**： - 预计2025年营业收入为762.52亿元（同比下降14.49%），2026年微增0.22%至764.20亿元，2027年增长4.31%至797.17亿元 [5] - 预计2025年归母净利润为262.20亿元（同比下降17.69%），2026年微增0.52%至263.57亿元，2027年增长5.52%至278.12亿元 [5] - 预计毛利率维持在75%以上，2025-2027年预测分别为75.3%、75.4%、76.0% [13] - 预计净资产收益率（ROE）有所回落，2025-2027年预测分别为19.11%、18.25%、18.17% [5][13] 市场与交易数据 - **股价与市值**：当前股价为101.28元，总股本38.82亿股，总市值约为3931.29亿元 [6] - **近期表现**：近1个月绝对收益为-2.50%，近3个月为-7.74%，近1年为-20.27%；同期相对沪深300指数的收益分别为2.77%、-3.88%、-34.51% [9] - **历史股价区间**：一年内股价最低/最高分别为100.04元/130.68元 [6]

报告行业投资评级 - 报告覆盖的A股必需消费板块股票均获得“优于大市”评级，包括贵州茅台、五粮液、海天味业、伊利股份、泸州老窖、东鹏饮料、双汇发展、洋河股份、青岛啤酒、古井贡酒、燕京啤酒、安琪酵母、今世缘、重庆啤酒、安井食品、迎驾贡酒、珠江啤酒、盐津铺子、水井坊、新乳业、金龙鱼、舍得酒业、口子窖等 [1] 报告核心观点 - 2026年3月，中国必选消费品价格呈现分化：白酒批发价格跌多涨少，而除婴幼儿配方奶粉外的大众消费品折扣力度普遍加大 [1] - 白酒行业：次高端及以上价格带产品批发价普遍承压，监测的38款白酒产品中，本月18款下跌、13款上涨、7款持平 [3] - 大众消费品行业：液态奶、调味品、方便食品、啤酒、软饮料的终端折扣率较2月末均有所扩大，竞争加剧；唯独婴幼儿配方奶粉的折扣率收窄，价格相对坚挺 [5][6][19][20] 白酒行业价格分析总结 - **价格带整体表现**：监测的38款白酒产品中，本月价格下跌（18款）多于上涨（13款）[3] - **超高端（1500元以上）**：监测的3款产品本月全部下跌，环比波动区间为-10%至-3%，同比波动区间为-25%至-15% [3] - **高端（700-1500元）**：监测的5款产品中4款下跌，环比波动区间为-8%至-2%，同比波动区间为-20%至-10% [4] - **次高端（500-700元）**：监测的4款产品涨跌各半，环比波动区间为-5%至+3%，同比全部下跌，区间为-16%至-8% [4] - **中端（300-500元）**：监测的12款产品中5涨5跌，环比波动区间为-4%至+4%，同比仅1款上涨，11款下跌 [4] - **低端（300元以下）**：监测的14款产品中6涨4跌，环比波动区间为-5%至+5%，同比3涨11跌 [4] - **具体产品价格变动**： - 飞天53度散瓶、整瓶、茅台精品本月批价分别下跌60元、40元、10元 [8][11] - 第八代普五52度本月批价持平，国窖1573 52度下跌25元，青花郎20 53度上涨5元 [8][11] - 交杯52度批价大幅下跌150元，1618 52度下跌25元 [8][12] - 梦之蓝M6+ 52度、青花30复兴版批价均下跌5元，内参52度上涨10元 [8][14] - 水晶剑52度、国缘四开42度批价均下跌5元 [8][16] - 天之蓝52度、臻酿八号52度批价分别下跌5元和20元 [8][18] 大众消费品折扣分析总结 - **液态奶**：代表产品折扣率平均值由2月末的66.1%降至本周的64.5%，中位值持平于65.1%，折扣加大 [5][19][22] - **调味品**：折扣率平均值由2月末的86.2%大幅降至本周的74.9%，中位值由87.4%降至80.2%，促销力度显著增强 [5][19][22] - **方便食品**：折扣率平均值由2月末的92.6%降至本周的87.3%，中位值由94.0%降至86.5% [5][19][22] - **啤酒**：折扣率平均值由2月末的81.6%微降至本周的79.4%，中位值由84.1%降至82.3% [5][19][22] - **软饮料**：折扣率平均值由2月末的85.4%降至本周的79.1%，中位值由85.1%降至82.1% [5][19][22] - **婴幼儿配方奶粉**：与上述趋势相反，折扣率平均值由2月末的88.4%上升至本周的93.3%，中位值由93.0%上升至96.8%，显示折扣收窄，价格更为坚挺 [6][20][22] - **高折扣代表产品**：部分产品折扣力度极大，如珠江纯生啤酒当期折扣率低至39.8%，康师傅包装饮用水当期折扣率为46.7% [21]

行业投资评级 - 推荐（维持）[4] 报告核心观点 - 白酒板块正在筑底，2026年是行业中考年，上半场关注库存去化和渠道利润修复，率先调整的企业有望在2026年下半年边际改善，下半场竞争将向消费者培育演进[2][8] - 大众品板块关注成本传导，其中餐饮链在2026年第一季度明显改善，乳制品微增，饮料和零食量贩景气延续[2][8] 一、2026年春糖总体反馈 - 行业仍在探底，春糖参会企业与人员皆少于往年，茅台集团、老窖等企业取消酒店展，五粮液、汾酒取消经销商大会，行业重心由渠道流量争夺转向C端用户运营与复购培育[8][9] - 白酒板块动销分化加剧，批价企稳，经销商情绪谨慎但平和，头部酒企如茅台动销积极信号渐显，五粮液有望跟进[8][9] - 多数酒企批价已深度回调，下行空间有限，预计2026年为价格企稳年[8][9] - 主要酒企开启主动或被动去库存，经销商库存逐步进入正常区间，部分企业非经销渠道包袱仍待清理但不再提升[8][9] - 大众品板块中，餐饮链重点企业2026年第一季度经营改善，短期成本端已锁价；乳制品蒙牛、伊利2026年第一季度发货个位数增长；饮料景气延续，东鹏、农夫等龙头增长稳健；零食量贩2026年第一季度同店出现改善[8][11][12] 二、白酒板块细分观察 - **动销**：淡季需求较春节期间环比走弱，茅台、五粮液动销相对领先，茅台i茅台渠道放量明显，五粮液2026年春节动销较2024年有双位数增长，国窖高度双位数下滑、低度保持稳定，汾酒青20压力加大、玻汾动销顺畅，次高端及地产酒整体承压[10] - **批价**：节后主流品牌价格未持续下行，茅台、五粮液批价企稳回升，其他品牌价格保持稳定，后续预计批价将保持稳定，强势品牌不排除上行可能[10] - **经销商状态**：茅台经销商相对积极，其他名酒品牌经销商态度中性偏审慎，中小品牌经销商压力较大，多数酒企不再强制压货，经销商现金流得到明显改善[10] - **价格带与场景**：高端与大众价格带表现较优，次高端持续承压，商务消费需求逐步恢复正常但总量削减，大众消费占比持续提升，名酒继续推进低度产品亮相以培育年轻群体[10] 三、上市公司调研反馈 - **五粮液**：认为行业2026年有望筑底、2027年边际好转、2028年逐步恢复，调整周期约需2年，公司2026年春节动销较2024年实现双位数以上增长，普五第二季度淡季目标适度减量以带动批价回升，低度产品如29度产品上市以来累计动销超2亿元，其中35岁以下消费者占75%、女性消费者购买占比达40%[13] - **泸州老窖**：高度国窖开瓶数双位数以上下滑、低度国窖开瓶个位数增长，2026年将加大低度国窖推广力度并优化渠道利润结构[13] - **山西汾酒**：实际表现优于悲观预期，判断2026年为行业触底年份，青花30为核心战略单品，42°低度化是增量关键，2026年文创产品计划推出126个，预计贡献50-80亿元销售额，青30将降价至700元左右以对标五粮液[14][23] - **古井贡酒**：认为行业处于L型筑底阶段，消费回归理性，行业将从“价增”转向“量胜”，公司打造“年份原浆+口粮酒+保健酒”布局，口粮酒短期冲击10亿体量[15] - **舍得酒业**：2025年品味舍得下滑幅度大幅收窄、舍之道增速高于2024年，2026年舍之道、T68、藏品10年预计继续贡献增量，品味舍得百荣市场价格已较2025年低点回升20元[16] - **天味食品**：2026年收入/利润目标双位数增长，春节期间动销亮眼，第一季度不辣汤首次出现补货，成本端油脂锁价至3月底，包材合同延至6月，上半年成本波动可控，未来3年内每年目标至少打造1个5亿量级的创新大单品[16][17] - **新乳业**：2025年低温鲜、低温酸均取得双位数增长，特色酸奶同比增长超30%，活润系列2025年增长超40%，有望较快达到10亿阶段性目标，2026年1-2月动销反馈积极[17] - **千禾味业**：2026年第一季度经营稳健，1-2月环比明显改善，3月动销平稳，库存1.5个月，产品战略核心布局10-20元主流价格带，2026年目标网点由80万拓展到100万[18] 四、渠道跟踪反馈 - **白酒产业专家**：2026年为行业周期中考年，上半场核心考核清库存能力、下半场转向C端消费者培育体系竞争，预计下半年部分企业有望进入顺周期[19] - **江苏白酒大商**：淡季下滑10%-15%，差于往年，茅台回款46%、发货40%+，飞天动销同比增长6%，库存基本无，淡季批价预计稳在1550-1650元区间；五粮液回款45%、发货40%，普五库存20天；老窖整体动销下滑10%+；汾酒库存3.5月；洋河库存超2个月；今世缘库存超4个月[20] - **四川白酒大商**：行业整体还在磨底阶段，3月自身白酒出货量预计同比增长3%-5%，茅台、五粮液批价回升，五粮液自身出货同比增长36%-37%（较2024年增10%），国窖下滑30%-40%，判断行业触底仍需等到2027年但茅五已逐步显现拐点迹象[21] - **河南茅台大商**：节后主流品牌价格未继续下行，行业价格下跌风险缓解，经销商体系向“服务商”转型，代售/联盟商模式取代传统分销，茅台第一季度发货40%进度领先，第二季度预计发货20%，批价有望维持在1600元左右[22] - **湖南白酒、大众品大商**：行业仍在寻底，整体需求恢复至禁酒令前7-8成，茅台回款40%，普飞库存半月；五粮液回款40%-50%；老窖库存高达2-4个月；汾酒回款25%-30%，青20库存达2.5月以上；饮料中东鹏增长20%出头、农夫实现双位数增长（水高个位数增长，加上大包装水后10%+增长）；乳制品蒙牛发货高个位数增长、伊利3%-4%[24] - **硬折扣加盟商**：现有加盟门店1-2月增长16%、3月下滑，其中1年以上新店增长20%+、3年以上老店增长10%+，省钱超市月销售额约50万元，毛利率22%、净利率8%，平均回本周期为2年[25] 五、投资建议 - **顺周期餐饮链改善（调味品、啤酒）**：关注海天味业A+H、颐海国际、燕京啤酒、青岛啤酒A+H、华润啤酒[26] - **乳制品行业**：推荐伊利股份、蒙牛乳业，关注上游牧场优然牧业[26] - **饮料龙头**：继续推荐农夫山泉，关注华润饮料[26] - **白酒板块**：重回底部买点，首推贵州茅台，推荐五粮液、山西汾酒[26] 六、行业规模与指数表现 - 行业股票家数142只，占总数的2.7%，总市值4452.0（十亿元），占4.1%，流通市值4242.1（十亿元），占4.3%[4] - 行业指数近1个月绝对表现-7.6%，近6个月-7.2%，近12个月1.1%；近1个月相对表现-3.4%，近6个月-6.0%，近12个月-14.3%[6]

白酒行业四轮周期历史复盘 - **第一轮周期 (1998-2007)**：下跌期（1998-2003）后迎来上涨期（2004-2007）。期间白酒指数在下跌期最大跌幅为-48%，在上涨期最大涨幅达1369%。贵州茅台在上涨期股价最大涨幅为2915%，估值（PE）从16倍升至102倍[4]。 - **第二轮周期 (2008-2012)**：经历下跌（2008-2009）与上涨（2010-2012）阶段。下跌期白酒指数最大跌幅-67%，估值最大跌幅-82%。上涨期白酒指数涨幅219%，但主要公司估值出现下降，例如五粮液估值从121倍降至46倍[4]。 - **第三轮周期 (2012-2021)**：包含下跌阶段（2012-2015）和长期上涨阶段（2016-2021）。下跌阶段白酒指数跌幅-44%，估值跌幅-61%。随后的上涨期涨幅巨大，贵州茅台股价上涨1363%，五粮液上涨1427%，白酒指数上涨896%[4]。 - **第四轮周期 (2022至今)**：行业处于下跌期。截至2026年3月17日，贵州茅台股价自高点下跌-35%，估值（PE）从73倍降至约20倍；五粮液股价下跌-49%，估值（PE）从69倍降至约14倍；洋河股份估值（PE）从54倍降至约26.7倍[4]。 主要酒企历史估值与股价位置分析 - **贵州茅台**：历史四轮周期中，除2012年极端情况外，其估值底部平均在15-16倍PE，股价在下跌行情中平均最大跌幅超过30%。当前估值接近20倍PE，距离历史最低估值尚有距离，但股价跌幅已触及历史下跌期的平均最大跌幅[5]。未来若无重大“黑天鹅”事件或业绩问题，其股价和估值进一步下跌空间有限[5]。 - **五粮液**：历史估值底部平均在10-27倍PE，股价在下跌行情中平均最大跌幅在33%至63%之间。当前估值约14倍PE，处于历史最低平均PE区间，股价也处于历史最大平均跌幅范围[6]。未来若无重大“黑天鹅”事件或业绩问题，其股价和估值进一步下跌空间有限[7]。 - **洋河股份**：由于上市较晚，数据样本有限。历史估值最低PE为16倍，股价在下跌行情中最大跌幅为-63%。以TTM业绩计算，当前估值PE约32.7倍。公司正通过“硬着陆”方式主动消化渠道库存，随着库存回归正常水平（2-2.5个月）及新品铺货，业绩有望缓慢回升，当前估值下降幅度已与历史持平，股价下降幅度超过历史最低值[8]。内部改革完成、新品铺货及基本面出现积极信号，未来若无系统性“黑天鹅”，其估值和股价下跌幅度有限[8]。 高端白酒零售价对行业周期的指示作用 - **核心观点**：高端白酒核心产品的市场零售价变动对判断行业周期拐点具有前瞻性指导作用。“飞天茅台”零售价变动反映高端白酒价格走势，而五粮液“普五”的零售价变动则是其他酒企价格的风向标，其价格不稳会挤压次高端价格带，引发行业降价趋势[10]。 - **历史相关性**：在行业景气周期开启前，高端白酒零售价均会上涨；而在每轮下跌周期开启前，高端白酒零售价会出现松动。例如，“飞天茅台”零售价持续下跌并跌破3000元、2000元整数关口，以及“普五”零售价跌破1000元，都是行业下跌周期开启的重要预警信号[12][13]。 白酒行业去库存周期分析 - **库存的杠杆效应**：白酒渠道库存相当于行业杠杆，存在于酒企之外，难以精确监测。在景气周期，渠道囤货惜售会助推价格上涨；在下跌周期，经销商抛货则加剧价格崩溃，导致酒企业绩和股价过度反映周期变化[14][15]。 - **去库存周期时长**：消费品的去库存通常至少经历6个季度左右。以上一轮周期（2012-2015）为例，贵州茅台去库存周期约7个季度，五粮液约9个季度，洋河股份因全国化扩张用了约5个季度[30]。 - **当前主要酒企去库存进展**： - **贵州茅台**：在2022、2023年有明显向渠道压货行为，估算较市场可接受销量多压约15000吨。主动去库存始于2025年第二季度，参考历史周期，其渠道库存最快有望在2026年三季报后回归正常水平[35]。 - **五粮液**：在2022、2023年向渠道压货情况更为严重，估算压货量约22000吨，接近市场容限的80%。主动去库存始于2024年第三季度，线性外推其库存去化最快可能要到2026年三季报之后或2027年一季报后[40][41]。 - **洋河股份**：最早于2023年第四季度开始主动去库存，已持续约8个季度。估算2021-2023年累计向渠道多压货约80000吨，通过2024-2026年的消化，预计整个去库存周期约12个季度，有望在2026年底将库存降至合理水平[49]。 - **综合判断**：上述三家酒企的去库存进程最快也要到2026年第三季度完成，在2027年第一季度左右有望看到主要成果。投资者需持续关注后续财报数据以判断去化过程[50]。 未来白酒行业投资逻辑演变 - **宏观与微观背景变化**：经济转型背景下，难以再现过去依靠房地产、基建投资拉动的强刺激政策，消费对GDP的拉动作用将增强。同时，酒企借助数字技术加强对渠道库存的监测和控制，并推进以市场和消费者为中心的渠道改革，旨在增强对市场的掌控力[52]。 - **投资逻辑转变**：行业将从过去高波动的成长股逻辑，转向成熟企业的价值投资逻辑。高端白酒企业凭借独特的酿造工艺、强大品牌护城河、存货不过期、先款后货、轻资产及高自由现金流等优秀商业模式，能够长期维持较高的净资产收益率（ROE）[53]。 - **核心投资框架**：未来投资高端白酒企业的底层逻辑是“长期高ROE + 高分红”。在行业低估时积累股份并长期持有，在享受高股息的同时，依靠企业业绩长期向上趋势推动股价上涨。投资者需摒弃对短期股价暴涨的期待，通过分红再投入，使长期投资收益无限接近“ROE + 股息率”的水平[53]。例如，截至2025年第三季度，贵州茅台的ROE为26.37%，叠加股息率后总回报潜力约30.04%[54]。

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对整个“食品饮料行业”的单一投资评级，但通过对白酒和大众品板块分别给出核心推荐公司及投资建议，隐含了积极的板块展望 [3] 报告核心观点 * 核心观点：食品饮料行业正处于磨底阶段，期待后续改善 [1] * 白酒行业历经四年调整，2026年有望迎来新一轮发展周期，下半年预计边际改善 [3][12][13] * 大众品行业部分子赛道在2025年已率先企稳，2026年行业吨价有望温和上涨，看好新品、新渠道带来的个股机会 [3] 根据相关目录分别总结 一、白酒：行业逐步出清，期待下半年边际改善 * **行业趋势判断**：盛初集团董事长王朝成判断，白酒行业2026年上半年仍有压力，下半年预计边际改善 [3][12][13] * 压力原因：2025年上半年高基数、春节茅台效应被高估、宏观经济相关产业（如地产、医药）未现拐点 [13] * 改善基础：2025年第三季度酒企普遍收入下滑形成低基数、消费场景冰点或已触底、优势品牌挤压效应显现 [13] * **酒业收缩新趋势**： * 高端、次高端市场呈现“以价换量”的“赢家通吃”趋势，酒厂需能接受价格倒挂 [3][13] * 各酒企聚焦核心产品与市场，降本增效 [3][13] * 渠道向C化（消费者直连）、厂商一体化发展，团购是关键 [3][13] * 基于短视频的新品牌传播成为新趋势 [3][13] * **春糖会现场反馈**： * 酒店展相对冷清，逛展人流同比去年有明显下降，反映行业深度调整 [3][14] * 白酒产品呈现健康化、低度化、年轻化趋势，露酒和养生酒参展品牌增多 [3][14] * 啤酒参展品类中，茶啤产品减少，果味和区域特产啤酒增多，1L装产品底价从过去的5-6元有所提升 [3][15] * **渠道与终端调研反馈**： * **春节动销分化**：高端白酒动销较好，次高端及中低端承压 [3][16][18][19][20] * 高端白酒中，普飞（飞天茅台）、普五（五粮液）春节动销相对更好 [3][20] * 中档及次高端中，泸州老窖特曲60动销较好 [3][20] * **批价与库存**： * 节后淡季茅台散瓶/整箱成交价约1560/1650元/瓶，较春节期间最高价下滑约100元/瓶；普五成交价820-850元/瓶，国窖1573成交价870-920元/瓶，两者价格保持相对稳定 [3][21] * 高端白酒整体货龄较新，中档及次高端白酒货龄偏长 [3][21] * **消费场景**：政商务消费有待恢复，家庭和婚喜宴场景表现较好 [3][16][18] * **投资建议**：核心推荐泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒 [3] 二、调味品：节后动销较好，马太效应明显 * **酱油**： * 铺货方面，海天味业和千禾味业在KA（大型连锁超市）渠道较为强势，海天功能性酱油铺货增加 [3][24] * 货龄显示头部集中，海天货龄2-3个月最短，千禾3-4个月，动销同比去年改善 [3][24] * **榨菜**： * 铺货上乌江和吉香居区域领先，乌江市占率回升 [3][25] * 整体货龄稍长，约3-6个月 [3][25] * **火锅底料**： * 节后动销较好，好人家（天味食品）区域表现较优 [3][25] * 货龄正常（3-4个月），终端搭赠力度加强，好人家厚火锅铺货增加、动销良好 [3][25] * **其他复调**：中式复调品类较多，动销改善，好人家和海底捞占据陈列优势 [3][25] * **投资建议**：核心推荐安井食品、天味食品、燕京啤酒、东鹏饮料、安琪酵母、新乳业、立高食品、盐津铺子、千禾味业、锅圈、万辰集团 [3] 三、重点公司估值与财务分析 * 报告列出了21家重点公司的估值与财务预测数据，包括贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒等白酒企业，以及安井食品、天味食品、千禾味业等大众品企业 [4] * 表格提供了各公司的最新收盘价、评级、合理价值、2025及2026年每股收益（EPS）预测、市盈率（PE）预测等关键指标 [4] * 例如：贵州茅台2026年预测EPS为76.45元，对应PE为18.41倍；五粮液2026年预测EPS为6.09元，对应PE为16.64倍 [4]

核心观点 - 食品饮料行业在2026年一季度呈现改善趋势，二季度在低基数下有望延续，复苏改善在途，底部价值凸显 [3][5] - 投资建议围绕三条主线：寻找“基本面底部+高股息+成本不受地缘冲突扰动”的品种、具备涨价预期的品种以及业绩趋势强劲的标的 [5][22] 行业总览 - 2026年一季度在春节错期和超长假期的背景下，报表端整体延续改善态势，与出行相关的餐饮链基本面表现相对领先 [5][8] - 产业逻辑强的方向，如新业态、燕麦、能量饮料、无糖茶、低温奶等，在一季度前瞻中依然延续高景气，主要集中在“开店”和“大健康”两个方向 [5][8] 白酒板块 - 2026年春节期间白酒市场结构性分化，贵州茅台和五粮液动销表现突出，渠道去库存进展明显 [5][9] - 预计2026年一季度白酒板块整体收入同比仍承压，但降幅较前期有所收窄，头部酒企表现有望优于行业，二三线酒企压力仍在 [5][9] - 贵州茅台2025年净利润预测为896.77亿至914.02亿元，同比增长4.0%至6.0%；2026年一季度净利润预测为265.79亿至271.16亿元，同比变化-1.0%至1.0% [10] - 五粮液2025年净利润预测为245.27亿至251.64亿元，同比下降23.0%至21.0%；2026年一季度净利润预测为129.28亿至132.26亿元，同比下降13.0%至11.0% [10] 啤酒及非白酒板块 - 一季度为啤酒消费淡季，现饮渠道未见明确改善，非现饮渠道如即时零售增长较好，整体销量预计平稳，吨价结构平稳，净利率预计略有改善 [12] - 重庆啤酒2025年净利润为12.31亿元，同比增长10.4%；2026年一季度净利润预测为4.77亿至4.87亿元，同比增长1.0%至3.0% [13] - 百润股份2025年净利润预测为6.94亿至7.08亿元，同比下降3.5%至1.5%；2026年一季度净利润预测为2.07亿至2.10亿元，同比增长14.0%至16.0% [13] 速冻食品板块 - 行业需求持续修复，价格战趋缓，龙头公司α显现，集中度有望加速提升，净利率延续改善趋势 [5][13] - 安井食品2025年净利润预测为13.85亿至14.15亿元，同比下降6.7%至4.7%；2026年一季度净利润预测为5.09亿至5.17亿元，同比增长29.0%至31.0% [14] 饮料板块 - 饮料行业延续分化态势，能量饮料及电解质等高景气赛道持续扩容，行业竞争加剧 [5][14] - 东鹏饮料2025年净利润预测为44.58亿至45.24亿元，同比增长34.0%至36.0%；2026年一季度净利润预测为12.15亿至12.35亿元，同比增长24.0%至26.0% [15] 乳制品板块 - 乳制品需求寻底，低温趋势明显，毛销差提升，净利有弹性，一季度在液奶春节动销回暖带动下趋势向好 [5][15] - 妙可蓝多2025年净利润预测为1.24亿至1.26亿元，同比增长9.0%至11.0%；2026年一季度净利润预测为0.84亿至0.86亿元，同比增长2.0%至4.0% [16] - 新乳业2025年净利润为7.31亿元，同比增长36.0%；2026年一季度净利润预测为1.59亿至1.61亿元，同比增长19.0%至21.0% [16] 休闲食品板块 - 行业整体处于调整阶段，但结构性机会凸显，新品类新口味及新兴渠道成为增长新驱动力，龙头企业业绩更具韧性 [17] - 洽洽食品2025年净利润预测为3.02亿至3.19亿元，同比下降64.5%至62.5%；2026年一季度净利润预测为1.46亿至1.48亿元，同比增长89.0%至91.0% [18] - 盐津铺子2025年净利润预测为7.68亿至7.81亿元，同比增长20.0%至22.0%；2026年一季度净利润预测为2.01亿至2.05亿元，同比增长13.0%至15.0% [18] 调味品板块 - 板块提价预期渐强，核心逻辑在于需求修复与成本传导共振，行业上游大豆期货上涨形成成本压力，下游需求稳步修复，行业格局一超多强，提价逻辑顺畅 [5][19] - 天味食品2025年净利润为5.70亿元，同比下降8.8%；2026年一季度净利润预测为0.96亿至0.98亿元，同比增长29.0%至31.0% [20] 大健康板块 - 营养保健下游市场监管趋严，长期有利于行业健康发展，品牌龙头市场份额有望提升；中游厂商逐步打造精准营养商业模式 [21] 具体投资建议 - **农产品涨价链**：上游添加剂最直接受益，关注晨光生物；调味品存在潜在提价预期，关注海天味业和中炬高新 [4][22] - **高股息且不受外部环境影响品种**： - **白酒**：档期预期重回低位，重点关注贵州茅台和金徽酒，关注五粮液、泸州老窖、迎驾贡酒 [4][22] - **啤酒**：当前预期低，具备旺季日历效应，有望随餐饮修复，吨价回升，重点关注青岛啤酒、燕京啤酒，关注重庆啤酒 [4][22] - **乳制品**：上游原奶预期上行，需求企稳，头部公司风险出清，关注伊利股份、蒙牛乳业、优然牧业 [4][22][23] - **基本面强劲的标的**： - **餐饮链**：持续关注安井食品、颐海国际、天味食品 [4][23] - **大健康**：关注西麦食品和新乳业 [4][23] - **开店方向**：关注万辰集团和锅圈 [4][23]

行业投资评级 - 维持行业“推荐”评级 [4][35] 核心观点 - 2026年作为“十五五”开局之年，春节超长假期带动国内需求稳步扩大，1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，增速比去年12月加快1.9个百分点 [4][27][34] - 当前消费板块估值已处于历史较低位置，充分反映了市场较低预期，后续伴随更多促消费政策落地，板块有望迎来估值修复 [4][35] - 建议关注成长性较好、估值较低的板块龙头 [4][35] 市场行情表现 - 2026年03月09日-03月20日，申万食品饮料指数涨跌幅为+0.09%，在申万一级31个行业中排名第6位 [4][13] - 同期上证指数涨跌幅为-4.05%，沪深300涨跌幅为-2.00% [4][13] - 子板块表现分化：肉制品（+2.11%）、白酒（+1.12%）、调味品（+0.03%）涨幅居前；熟食（-11.76%）、预加工食品（-8.47%）、烘焙食品（-6.46%）跌幅居前 [4][13] - 个股方面，*ST春天（+11.74%）、三全股份（+6.39%）、来伊份（+5.28%）涨幅居前；紫燕食品（-22.65%）跌幅居前 [13] 白酒行业观点 - 白酒行业仍处于库存去化的深度调整期，行业集中度提升，调整仍需持续一段时间 [4][36] - 估值的修复预计先于基本面的修复 [4][36] - 中长期建议关注两类公司：一是稳健的高端白酒贵州茅台、五粮液、泸州老窖；二是具备韧性的区域龙头山西汾酒、古井贡酒 [4][36] - 金徽酒2025年实现营业收入29.18亿元，同比下滑3.4%；归母净利润3.54亿元，同比下滑8.7%，在复杂市场环境中展现了发展韧性 [4][33][36] 大众品行业观点 - 建议关注三个方向：一是受益于出行超预期的餐饮供应链；二是渠道红利和品类红利共振的零食；三是原奶周期和肉牛周期有望迎来共振的乳品板块 [5][37] - 关注个股包括：安井食品、盐津铺子、西麦食品、海天味业、燕京啤酒、伊利股份、新乳业 [5][37] - 万辰集团2025年实现营业收入514.59亿元，同比增长59.17%；扣非后归母净利润12.77亿元，同比增长395.03% [4][32][37] - 万辰集团报告期内新增门店4,720家，减少门店602家，期末门店数量达18,314家，积极推进全国化布局 [4][32][37] 主要价格与成本变动 - **白酒批价**：飞天茅台（散瓶）批价在1545元/瓶至1580元/瓶之间波动，截至3月20日为1560元/瓶；普五（八代）和国窖1573批价均从850元/瓶下跌5元至845元/瓶 [21] - **主要成本**： - 生鲜乳价格3.02元/公斤，同比下降1.90% [24] - 大麦进口均价259.69美元/吨，同比提升3.44% [24] - 白糖经销价5433.33元/吨，同比下滑13.48% [25] - 大豆价格4394.00元/吨，同比提升7.52% [25] - 瓦楞纸出厂价3530元/吨，同比提升6.65% [25] - 聚酯瓶片现货价8305元/吨，同比提升36.82% [25] 行业要闻摘要 - **宏观消费数据**：2月消费者信心指数比上月上升1个百分点，连续2个月回升；1-2月居民消费价格同比上涨0.8%，呈现温和回升态势 [27][34] - **线上酒水消费趋势**： - 快手2025年酒水GMV突破120亿元，300元以下白酒份额占比达43%，18-30岁年轻人群消费增长最快 [27][28] - 京东2025年酒类年轻用户（18-25岁）增长35%以上，女性用户增长15%以上，低度白酒增长100% [29][30] - **公司动态**： - 南方乳业北交所IPO过会，拟募集资金5.5亿元 [30][31] - 蜜雪冰城部分旗舰店试点推出冷冻慕斯蛋糕，定价10.9元-12元 [31] - 伊利伊刻活泉推出“樱花玉露现泡茶”限定新品 [31] - 涪陵榨菜已与多家知名连锁餐饮店合作开发系列调味菜产品 [31] - 东鹏饮料推进产品矩阵优化，布局无糖、低糖等健康化新品 [31] - **政策法规**：国务院食安办将加快制修订预制菜、冷链运输等食品安全相关标准 [32] 重点关注公司盈利预测 - 报告列出了12家重点公司的股价、EPS及PE预测，具体数据参见原文表格 [6][38] - 其中，贵州茅台、海天味业、燕京啤酒获得“增持”评级 [6][38]

行业投资评级 - 维持食品饮料行业“推荐”评级 [4][35] 报告核心观点 - 2026年作为“十五五”开局之年，春节超长假期带动国内需求稳步扩大，1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，增速比去年12月加快1.9个百分点 [4][27][34] - 2月份消费者信心指数比上月上升1个百分点，连续2个月回升 [4][27] - 1-2月份居民消费价格同比上涨0.8%，呈现温和回升态势 [4][27] - 当前消费板块估值已处于历史较低位置，充分反映市场较低预期，后续伴随更多促消费政策落地，板块有望迎来估值修复 [4][35] - 建议关注成长性较好、估值较低的板块龙头 [4][35] 市场行情总结 - 2026年03月09日-03月20日，申万食品饮料指数涨跌幅为+0.09%，在申万一级31个行业中排名第6位 [4][13] - 同期上证指数涨跌幅为-4.05%，沪深300涨跌幅为-2.00% [4][13] - 子行业表现分化：肉制品（+2.11%）和白酒（+1.12%）领涨；熟食（-11.76%）、预加工食品（-8.47%）和烘焙食品（-6.46%）跌幅居前 [4][13][34] - 个股方面，*ST春天（+11.74%）、三全股份（+6.39%）、来伊份（+5.28%）涨幅居前；紫燕食品（-22.65%）跌幅居前 [13] 白酒子行业观点 - 白酒行业仍处于库存去化的深度调整期，行业集中度提升，调整仍需持续一段时间 [4][36] - 估值的修复预计先于基本面的修复 [4][36] - 中长期建议关注两类标的：一是稳健的高端白酒贵州茅台、五粮液、泸州老窖；二是具备韧性的区域龙头山西汾酒、古井贡酒 [4][36] - 金徽酒2025年实现营业收入29.18亿元，同比下滑3.4%；归母净利润3.54亿元，同比下滑8.7% [4][33] 大众品子行业观点 - 建议关注三个方向：一是受益于出行超预期的餐饮供应链；二是渠道红利和品类红利共振的零食；三是原奶周期和肉牛周期有望迎来共振的乳品板块 [5][37] - 关注个股包括：安井食品、盐津铺子、西麦食品、海天味业、燕京啤酒、伊利股份、新乳业 [5][37] - 万辰集团2025年实现营业收入514.59亿元，同比增长59.17%；扣非后归母净利润12.77亿元，同比增长395.03% [4][32] - 万辰集团报告期内新增门店4,720家，减少602家，期末门店数量达18,314家 [4][32] 主要价格与成本数据 - **白酒批价**：截至2026年03月20日，飞天茅台（散瓶）批价为1560元/瓶，（原装）批价为1635元/瓶；普五（八代）和国窖1573批价均为845元/瓶，较期初均下跌5元/瓶 [21] - **主要成本**： - 生鲜乳价格：3.02元/公斤，同比下降1.90% [24] - 大麦进口均价：259.69美元/吨，同比提升3.44% [24] - 白糖经销价：5433.33元/吨，同比下滑13.48% [25] - 大豆价格：4394.00元/吨，同比提升7.52% [25] - 瓦楞纸出厂价：3530元/吨，同比提升6.65% [25] - 聚酯瓶片现货价：8305元/吨，同比提升36.82% [25] 行业要闻摘要 - **消费趋势**：快手2025年酒水GMV突破120亿元，300元以下白酒份额占比达43%，18-30岁年轻人群消费增长最快 [27][28] - **渠道变革**：京东数据显示，2025年线上通路在白酒消费中占比已近20%，传统烟酒店整体减少30% [30] - **企业动态**： - 南方乳业北交所IPO过会，拟募集资金5.5亿元 [30] - 蜜雪冰城部分旗舰店试点推出冷冻慕斯蛋糕，定价10.9-12元 [31] - 伊利伊刻活泉推出0糖0卡“樱花玉露现泡茶”新品 [31] - 涪陵榨菜与多家连锁餐饮合作开发调味菜产品 [31] - 东鹏饮料推进产品矩阵优化，布局无糖、低糖等健康化新品 [31] - **政策法规**：国务院食安办将加快制修订预制菜、冷链运输等食品安全相关标准 [32] 重点关注公司盈利预测（部分摘要） - **贵州茅台 (600519.SH)**：2026/03/20股价1445.00元，2026E EPS为80.86元，对应PE为17.9倍，投资评级为“增持” [6][38] - **海天味业 (603288.SH)**：2026/03/20股价37.85元，2026E EPS为1.40元，对应PE为27.0倍，投资评级为“增持” [6][38] - **燕京啤酒 (000729.SZ)**：2026/03/20股价12.78元，2026E EPS为0.66元，对应PE为19.4倍，投资评级为“增持” [6][38] - **山西汾酒 (600809.SH)**：2026/03/20股价153.86元，2026E EPS为10.60元，对应PE为14.5倍，投资评级为“未评级” [6][38] - **伊利股份 (600887.SH)**：2026/03/20股价26.39元，2026E EPS为1.92元，对应PE为13.8倍，投资评级为“未评级” [6][38]

**行业投资评级** - 报告对食品饮料行业维持“推荐”评级 [4] **核心观点** - 2026年作为“十五五”开局之年，春节超长假期带动需求，1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，增速比去年12月加快1.9个百分点，国内需求稳步扩大 [4][27][34] - 《政府工作报告》提出制定实施城乡居民增收计划，促进商品消费扩容升级，有利于增强居民消费能力和意愿 [4][27][35] - 2月份消费者信心指数比上月上升1个百分点，连续2个月回升 [4][27][35] - 1-2月份居民消费价格同比上涨0.8%，涨幅呈现温和回升态势 [4][27][35] - 当前消费板块估值已处于历史较低位置，充分反映市场较低预期，后续伴随更多促消费政策落地，板块有望迎来估值修复 [4][35] - 建议关注成长性较好、估值较低的板块龙头 [4][35] **市场行情表现** - **2026年03月09日-03月20日期间：** - 申万食品饮料指数涨跌幅为+0.09%，在申万一级31个行业中排名第6位 [4][13] - 同期上证指数涨跌幅为-4.05%，沪深300涨跌幅为-2.00% [4][13] - **子行业表现：** - 涨幅居前：肉制品（+2.11%）、白酒（+1.12%）、调味品（+0.03%） [4][13] - 跌幅居前：熟食（-11.76%）、预加工食品（-8.47%）、烘焙食品（-6.46%） [4][13] - **个股表现：** - 涨幅居前：*ST春天（+11.74%）、三全股份（+6.39%）、来伊份（+5.28%） [13] - 跌幅居前：紫燕食品（-22.65%） [13] **白酒行业观点** - 白酒行业仍处于库存去化的深度调整期，行业集中度提升，调整仍需持续一段时间 [4][36] - 估值的修复预计将先于基本面的修复 [4][36] - **中长期建议关注两类公司：** - 稳健的高端白酒：贵州茅台、五粮液、泸州老窖 [4][36] - 具备韧性的区域龙头：山西汾酒、古井贡酒 [4][36] - **公司动态：** 金徽酒2025年实现营业收入29.18亿元，同比下滑3.4%；归母净利润3.54亿元，同比下滑8.7% [4][33] **大众品行业观点** - **建议关注三个方向：** - 受益于出行超预期的餐饮供应链 [4][37] - 渠道红利和品类红利共振的零食 [4][37] - 原奶周期和肉牛周期有望迎来共振的乳品板块 [4][37] - **关注个股：** 安井食品、盐津铺子、西麦食品、海天味业、燕京啤酒、伊利股份、新乳业 [5][37] - **公司动态：** 万辰集团2025年实现营业收入514.59亿元，同比增长59.17%；扣非后归母净利润12.77亿元，同比增长395.03%；报告期内净增门店4,118家，期末门店总数达18,314家 [4][32] **主要价格与成本数据** - **白酒批价（截至2026年03月20日）：** - 飞天茅台（散瓶）：1560元/瓶 [21] - 飞天茅台（原装）：1635元/瓶 [21] - 普五（八代）52度：845元/瓶，较期初下跌5元/瓶 [21] - 国窖1573：845元/瓶，较期初下跌5元/瓶 [21] - **主要成本价格变动：** - **同比下降：** 生鲜乳价格3.02元/公斤，同比降1.90%；白糖经销价5433.33元/吨，同比降13.48% [24][25] - **同比上升：** 大麦进口均价259.69美元/吨，同比升3.44%；大豆价格4394.00元/吨，同比升7.52%；瓦楞纸出厂价3530元/吨，同比升6.65%；聚酯瓶片现货价8305元/吨，同比升36.82% [24][25] **行业要闻摘要** - **消费数据：** 1-2月社零总额同比增长2.8%，消费价格同比上涨0.8%，消费者信心指数连续回升 [27] - **酒水电商趋势：** - 快手2025年酒水GMV突破120亿元，300元以下白酒份额占比达43%，18-30岁年轻人群消费增长最快 [27][28] - 京东2025年酒类年轻用户（18-25岁）增长35%+，女性用户增长15%+，低度白酒增长100% [30] - **公司与产品动态：** - 南方乳业北交所IPO过会，拟募资5.5亿元 [30] - 蜜雪冰城部分旗舰店试点推出冷冻慕斯蛋糕，定价10.9-12元 [31] - 伊利伊刻活泉推出0糖0卡樱花玉露现泡茶新品 [31] - 涪陵榨菜已与多家连锁餐饮合作开发调味菜产品 [31] - 东鹏饮料推进产品矩阵优化，布局无糖、低糖等健康化新品 [31] - **政策法规：** 国务院食安办将加快制修订预制菜、冷链运输等食品安全相关标准 [32]