行业表现 - 板材行业上半年需求持续承压 [2] 业务发展 - 定制家具业务实现稳健增长 [2] - 裕丰汉唐业务风险控制措施有效 [2] 财务表现 - 公司整体盈利能力提升 [2] - 费用率出现小幅增长 [2]

投资评级 - 报告未明确给出具体投资评级 但基于盈利预测和估值指标显示积极前景 [2][5][7] 核心观点 - 公司盈利能力持续提升 中期高分红表现亮眼 上半年归母净利润同比增长9.7%至2.7亿元 股息率达2.68% [5] - 装饰材料业务受行业需求疲软影响收入下滑9.1% 但通过门店升级和产品导入提升盈利能力 [6] - 定制家具业务稳健增长4.46% 家装渠道销量大幅增长46.5% [6] - 毛利率提升0.80个百分点至18.27% 净利率提升1.07个百分点至7.43% [7] - 预计2025-2026年归母净利润分别增长22.4%和14.0% 对应PE估值12.1X和10.6X [7] 财务表现 - 上半年营收36.34亿元同比下滑7.0% 但净利润实现逆势增长 [5] - 单Q2营收23.63亿元同比下滑2.6% 归母净利润1.67亿元同比增长7.2% [5] - 经营性现金流净流入1.07亿元 同比少流入1.71亿元 [7] - 当前市盈率14.83倍 总市值87亿元 [4] 业务板块分析 - 装饰材料收入29.85亿元 其中板材收入17.93亿元同比下滑16.5% 品牌使用费收入1.85亿元同比下滑15.6% [6] - 其他装饰材料收入10.07亿元同比增长9.9% 主要受益于产品结构优化 [6] - 定制家具收入6.21亿元 全屋定制收入3.09亿元同比增长3% [6] - 青岛裕丰汉唐收入0.53亿元同比减少60.45% 经营策略转向控规模降风险 [6] 盈利预测 - 预计2025年营收97.14亿元同比增长5.7% 2026年102.59亿元同比增长5.6% [7] - 预计2025年归母净利润7.16亿元同比增长22.4% 2026年8.17亿元同比增长14.0% [7] - 对应每股收益2025年0.86元 2026年0.98元 [7][8] - 预测毛利率稳定在17.8%-17.9% 净利率提升至8.0%以上 [12] 估值指标 - 当前市盈率14.82倍 预计2025年降至12.11倍 2026年进一步降至10.62倍 [8] - 市净率从当前2.84倍预计降至2026年2.14倍 [8] - EV/EBITDA从当前8.06倍预计降至2026年4.36倍 [8]

核心观点 - 东吴证券给予兔宝宝增持评级 评级理由包括公司发布2025年中报 装饰板材业务承压但推进渠道下沉 毛利率改善 期间费用率提高 经营性现金流下滑但保持高分红 [2] 财务表现 - 公司发布2025年中报 [2] - 毛利率同比有所改善 [2] - 期间费用率有所提高 [2] - 经营性现金流有所下滑 [2] - 继续保持高分红 [2] 业务运营 - 装饰板材业务有所承压 [2] - 继续推进渠道下沉 [2]

投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 装饰板材收入承压但盈利能力同比改善 装饰材料业务收入同比下降9.05% 其中板材产品收入同比下降16.45% 板材品牌使用费同比下降15.64% 但通过强化成本管控 销售毛利率达18.27% 同比提升0.8个百分点[8] - 定制家居业务保持小幅增长 全屋定制收入同比增长4.46%至6.21亿元 工程定制业务主动控制规模 裕丰汉唐收入同比下降60.45%至0.53亿元[8] - 渠道建设持续推进 装饰材料业务完成乡镇店招商847家 期末乡镇店达2481家 较年初增加超300家 同时加强家具厂渠道合作粘性[8] - 维持高分红政策 2025年中期拟每10股派现2.8元 分红率约86%[8] - 盈利预测保持乐观 预计2025-2027年归母净利润分别为7.54亿元、8.77亿元和9.58亿元 对应PE为11.6X、9.98X和9.15X[8] 财务表现 - 2025年上半年营收36.34亿元 同比下降7.01% 归母净利润2.68亿元 同比增长9.71%[8] - 第二季度营收23.63亿元 同比下降2.55% 归母净利润1.67亿元 同比增长7.15%[8] - 期间费用率有所上升 销售/管理/研发/财务费用率分别同比增加0.18、0.06、0和0.12个百分点[8] - 经营性现金流净额1.07亿元 较上年同期2.78亿元有所下降 主要因收现比同比下降[8] - 预测2025年营收95.32亿元 同比增长3.74% 归母净利润7.54亿元 同比增长28.90%[1] 业务板块分析 - 装饰材料业务收入29.85亿元 同比下降9.05% 但毛利率提升0.85个百分点[8] - 定制家居业务毛利率同比下降1.19个百分点[8] - 其他装饰材料占比提高拉动整体毛利率提升[8] 估值指标 - 当前股价10.53元 对应2025年预测PE 11.6倍[1] - 市净率2.84倍 流通市值77.51亿元 总市值87.37亿元[5] - 每股净资产3.70元 资产负债率44.23%[6]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][5][26] 核心财务表现 - 2025H1营收36.3亿元（同比-7.01%），归母净利润2.68亿元（同比+9.71%），扣非净利润2.38亿元（同比+1.35%）[1][8] - Q2单季营收23.63亿元（同比-2.55%），归母净利润1.67亿元（同比+7.15%），扣非净利润1.51亿元（同比-2.05%）[1][8] - 裕丰汉唐H1收入同比-60.5%，净利润同比-12.4%拖累业绩[1][8] - 中期分红10派2.8元（含税），分红率86.7%[1][26] 业务结构分析 - 装饰材料业务收入29.9亿元（同比-9.05%），其中板材/品牌使用费/其他收入分别为17.9/1.9/10.1亿元（同比-16.45%/-15.64%/+9.87%）[2][12] - 定制家居业务收入6.2亿元（同比+4.46%），全屋定制收入3.1亿元（同比+3.0%）逆势增长[2][12] - 工程业务占比持续下降，渠道优化升级为"定制+"门店并导入高附加值产品[2][12] 盈利能力与现金流 - 综合毛利率18.3%（同比-0.8pp），期间费用率7.3%（同比+0.35pp）[3][17] - H1经营性现金流净额1.1亿元（同比-61.4%），Q2单季9.43亿元（同比-18.7%）[3][17] - 应收项目合计7.3亿元（同比-31.6%）[3][17] 盈利预测 - 下调2025-2027年EPS至0.87/1.01/1.15元（原0.96/1.04/1.14元），对应PE 11.9/10.3/9.1x[26] - 预计2025年营收88.67亿元（同比-3.5%），净利润7.28亿元（同比+24.4%）[4][26] - ROE预测23.3%/26.3%/29.9%（2025-2027年）[4][26] 投资逻辑 - 渠道下沉与小B渠道持续发力，市占率提升空间显著[26] - 多品类板材及辅料产品提升客单值，优化产品结构增强盈利能力[26] - 高分红策略凸显长期投资价值[1][26]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收36.3亿元，同比下降7.01%，归母净利润2.68亿元，同比增长9.71%，扣非归母净利润2.38亿元，同比增长1.35% [1] - 第二季度单季营收23.63亿元，同比下降2.55%，归母净利润1.67亿元，同比增长7.15%，扣非归母净利润1.51亿元，同比下降2.05% [1] - 公司拟实施中期分红方案每10股派发现金2.8元（含税），每股收益（EPS）为0.33元/股 [1] 业务分部表现 - 装饰材料业务营收29.9亿元，同比下降9.05%，其中板材收入17.9亿元（同比下降16.45%），板材品牌使用费收入1.9亿元（同比下降15.64%），其他装饰材料收入10.1亿元（同比增长9.87%） [2] - 定制家居业务营收6.2亿元，同比增长4.46%，其中全屋定制收入3.1亿元（同比增长3.0%），裕丰汉唐收入0.53亿元（同比下降60.5%） [2] - 裕丰汉唐上半年收入同比下降60.5%，净利润同比下降12.4%，对公司整体盈利形成拖累 [1][2] 运营与财务结构 - 2025年上半年综合毛利率18.3%，同比下降0.8个百分点，期间费用率7.3%，同比上升0.35个百分点 [3] - 经营性现金流净额1.1亿元，同比下降61.4%，收现比0.96，付现比0.94 [3] - 应收票据及账款、应收款项融资、其他应收款和合同资产合计7.3亿元，同比下降31.6% [3] 战略与业务调整 - 公司优化多渠道运营，升级传统板材门店为“定制+”门店，完善产品结构，导入高附加值板材及辅料产品以提升客单值和盈利能力 [2] - 定制家居业务中全屋定制保持逆势增长，同时继续控制工程业务规模，工程业务占比进一步下降 [2]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][5][26] 核心财务表现 - 2025H1营收36.3亿元（同比-7.01%），归母净利润2.68亿元（同比+9.71%），扣非净利润2.38亿元（同比+1.35%）[1][8] - Q2单季营收23.63亿元（同比-2.55%），归母净利润1.67亿元（同比+7.15%），扣非净利润1.51亿元（同比-2.05%）[1][8] - 中期分红10派2.8元（含税），分红率达86.7% [1][26] 分业务表现 - 装饰材料业务收入29.9亿元（同比-9.05%），其中板材/品牌使用费/其他材料收入分别为17.9/1.9/10.1亿元（同比-16.45%/-15.64%/+9.87%）[2][12] - 定制家居业务收入6.2亿元（同比+4.46%），全屋定制收入3.1亿元（同比+3.0%），裕丰汉唐收入0.53亿元（同比-60.5%）[2][12] 盈利能力与现金流 - 综合毛利率18.3%（同比-0.8pp），期间费用率7.3%（同比+0.35pp）[17] - 经营性现金流净额1.1亿元（同比-61.4%），Q2单季现金流净额9.43亿元（同比-18.7%）[17] - 应收项目合计7.3亿元（同比-31.6%）[17] 战略举措 - 升级传统板材门店为"定制+"门店，导入高附加值板材及辅料产品 [2][12] - 控制工程业务规模，工程占比持续下降 [2][12] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS为0.87/1.01/1.15元/股，对应PE为11.9/10.3/9.1x [26] - 2025E营收88.67亿元（同比-3.5%），净利润7.28亿元（同比+24.4%）[4][28]

投资评级 - 维持增持评级 [1][5] 核心观点 - 2025年上半年实现营收36.3亿元，同比下降7.0%，归母净利润2.7亿元，同比增长9.7% [5] - 单二季度营收23.6亿元，同比下降2.5%，归母净利润1.7亿元，同比增长7.1% [5] - 上半年毛利率18.3%，净利率7.4%，分别同比提升0.8和1.1个百分点 [5] - 经营活动现金净流量上半年1.1亿元，二季度9.4亿元，现金流状况良好 [5] 业务表现 装饰材料业务 - 上半年收入29.85亿元，同比下降9.05% [5] - 板材收入17.93亿元，同比下降16.45% [5] - 品牌使用费收入1.85亿元，同比下降15.64%（剔除易装口径调整后下降12.44%） [5] - 其他装饰材料收入10.07亿元，同比增长9.87% [5] - 渠道布局加强，乡镇店数量达2481家 [5] - 推广ENF0级产品和"彩臻板"新产品 [5] 定制家居业务 - 上半年营收6.21亿元，同比增长4.46% [5] - 兔宝宝全屋定制营收3.1亿元，同比增长3% [5] - 裕丰汉唐营收0.53亿元，同比减少60.5% [5] - 截至6月末定制家居专卖店共1808家 [5] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.06、8.32、9.23亿元 [5] - 对应PE分别为12、10、9倍 [5] - 2025E营业总收入86.02亿元，同比下降6.4% [4] - 2026E营业总收入89.83亿元，同比增长4.4% [4] - 2027E营业总收入95.58亿元，同比增长6.4% [4] - 2025E毛利率19.6%，2026E20.3%，2027E20.3% [4] - 2025E ROE22.7%，2026E25.7%，2027E27.7% [4] 市场数据 - 当前股价10.53元 [1] - 一年内最高价13.26元，最低价8.94元 [1] - 市净率2.8倍 [1] - 股息率5.70% [1] - 流通A股市值77.51亿元 [1]

董承非持仓变动 - 睿郡资产董承非管理的私募产品在2025年二季度新进扬杰科技255.33万股，期末参考市值1.33亿元，占流通股比例0.47% [1][2][3] - 新进兔宝宝606.80万股，期末参考市值0.59亿元，位列第九大流通股东 [1][2][7] - 减持芯朋微42万股（睿郡有孚1号减持22万股/睿郡有孚3号减持20万股），总持股降至241.58万股，期末持有市值1.35亿元 [1][2][10] 扬杰科技业务与财务表现 - 公司主营功率半导体硅片、芯片及器件，产品应用于汽车电子、人工智能、清洁能源等领域 [4] - 2025年上半年营业总收入34.55亿元，同比增长20.58%；归母净利润6.01亿元，同比增长41.55%；经营活动现金流净额7.57亿元，同比增长43.43% [5] - 股价从4月低点37.59元/股震荡攀升至58元/股，年初至今涨幅约34% [5] 兔宝宝业务与财务表现 - 公司为国内高端环保家具板材龙头企业，拥有装饰材料与定制家居两大业务，装饰材料门店达4673家（含3000家可提供"板材定制+"服务门店） [9] - 2025年上半年营业收入36.34亿元，同比下降7.01%；归母净利润2.68亿元，同比上升9.71% [9] - 年初至今股价下跌约8.8% [9] 芯朋微业务与财务表现 - 公司专注于功率集成电路设计，2025年上半年营业收入6.36亿元，同比增长40.32%；归母净利润0.90亿元，同比增长106.02% [11] - 年初至今股价上涨约47% [11] 其他机构持仓动态 - 扬杰科技二季度获香港中央结算有限公司增持198.83万股，国泰智能汽车基金减持45.78万股 [4] - 兔宝宝二季度获富兰克林国海中小盘股票基金新进618.66万股，香港中央结算有限公司新进635.63万股 [7][8] - 芯朋微二季度获香港中央结算有限公司增持31.17万股，国家集成电路产业投资基金减持131.31万股 [11]

董承非持仓变动 - 睿郡资产董承非管理的私募产品在2025年二季度新进功率半导体企业扬杰科技255.33万股 期末参考市值1.33亿元 占流通股比例0.47% [1][2][3] - 新进装饰板材龙头兔宝宝606.80万股 期末参考市值0.59亿元 位列第九大流通股东 [1][2][8] - 减持芯朋微42万股 其中睿郡有孚1号减持22万股至130.73万股 睿郡有孚3号减持20万股至110.85万股 合计持股降至241.58万股 期末持有市值1.35亿元 [1][2][13] 扬杰科技业务与财务表现 - 公司致力于功率半导体硅片、芯片及器件设计、制造、封装测试等中高端领域 产品应用于汽车电子、人工智能、清洁能源、5G通讯等领域 [4] - 2025年上半年实现营业总收入34.55亿元 同比增长20.58% 归母净利润6.01亿元 同比增长41.55% 经营活动现金流量净额7.57亿元 同比增长43.43% [5] - 公司拟每10股派现4.2元（含税） 股价从4月低点37.59元/股震荡攀升至58元/股附近 年初至今涨幅约34% [5][6] 兔宝宝业务与财务表现 - 公司是国内高端环保家具板材产销规模最大的企业之一 拥有装饰材料和定制家居两大业务 装饰材料门店共计4673家 其中3000家可提供"板材定制＋"服务 [9] - 2025年上半年实现营业收入36.34亿元 同比下降7.01% 归母净利润2.68亿元 同比上升9.71% 拟每10股派发现金红利2.8元（含税） [10] - 年初至今股价下跌约8.8% 知名基金经理赵晓东管理的国富中小盘股票基金新进该股618.66万股 期末参考市值0.61亿元 [8][11] 芯朋微业务与财务表现 - 公司为功率集成电路设计高科技企业 2025年上半年实现营业收入6.36亿元 同比增长40.32% 归母净利润0.90亿元 同比增长106.02% [14] - 年初至今股价上涨约47% 国家集成电路产业投资基金股份有限公司同期减持131.31万股至111.44万股 [14]