投资评级 - 报告对江丰电子的投资评级为“增持”，维持原评级 [1][3] 核心观点 - 江丰电子2024年前三季度营业收入为26.25亿元，同比增长41.77%，归母净利润为2.87亿元，同比增长48.51% [1] - 第三季度公司营业收入同比增长52.48%至9.98亿元，归母净利润同比增长213.13%至1.26亿元 [1] - 公司超高纯靶材和精密零部件业务加速放量，预计2024-2026年EPS分别为1.39元、1.78元、2.43元，对应PE分别为53.6倍、41.9倍、30.6倍 [2] 财务表现 - 2024年前三季度毛利率为29.96%，同比提升0.76pct，Q3单季度毛利率为28.26%，同比减少2.18pct，环比减少1.86pct [2] - 2024年前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为2.97%/6.40%/6.29%/0.92%，同比分别-0.18pct/-2.36pct/+0.03pct/+2.43pct [2] - 2024年前三季度营业总收入为26.25亿元，同比增长41.77%，营业总成本为22.88亿元，同比增长40.25% [6] 业务布局 - 公司靶材业务已成为中芯国际、台积电、SK海力士、京东方等国内外知名厂商的高纯溅射靶材供应商 [2] - 公司募投项目“年产5.2万个超大规模集成电路用超高纯金属溅射靶材项目”和“年产1.8万个超大规模集成电路用超高纯金属溅射靶材项目”正在积极建设中 [2] - 2023年设立韩国子公司，计划在韩国新建半导体靶材生产工厂，提升国际竞争力和供应链稳定性 [2] - 控股子公司宁波江丰同芯已搭建完成国内首条具备世界先进水平的第三代半导体功率器件模组核心材料制造生产线 [2] - 控股子公司晶丰新驰全面布局碳化硅外延领域，碳化硅外延片产品已获得多家客户认可 [2] 估值与预测 - 预计2024-2026年EPS分别为1.39元、1.78元、2.43元，对应PE分别为53.6倍、41.9倍、30.6倍 [2] - 预计2024-2026年营业收入分别为34.16亿元、44.27亿元、56.33亿元，同比增长31.3%、29.6%、27.3% [8] - 预计2024-2026年归母净利润分别为3.68亿元、4.71亿元、6.45亿元，同比增长44.1%、28.0%、36.9% [8]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级[4][8][100] 报告核心观点 - 江丰电子是高纯金属溅射靶材领先企业，掌握核心技术，在先进制程领域已实现规模化量产，研发创新持续保持技术领先性，护城河不断拓宽，在国内外市场建立良好口碑，成为诸多国际大厂供应商，且推进设备和产线国产化，靶材业务稳健，未来高纯溅射靶材业务有望持续增长[4] - 三大业务持续增长，2024H1业绩高增。靶材市场规模增长，公司积极推进扩产计划，多个生产基地进展顺利。2024H1公司营业收入和归母净利润同比增长，第二季度单季度超高纯靶材和精密零部件创历史新高[4] - 零部件打造第二成长曲线，三代半材料进展顺利。2023年半导体精密零部件业务销售收入同比增长，2024年相关项目开工。公司在第三代半导体材料领域取得进展，相关产品获市场认可[4] 溅射靶材国内领先，新业务拓展顺利 国产溅射靶材龙头之一，供货国内外知名客户 - 中国半导体靶材龙头，产品全面覆盖先进制程、成熟制程和特色工艺领域，是高新技术企业和国产集成电路材料的核心企业，主营业务为高纯溅射靶材的研发、生产和销售，产品包括各种高纯溅射靶材，在半导体领域具备国际竞争力，拥有全球化的技术支持、销售与服务体系，销售网络覆盖多地，客户包括国内外知名半导体、平板显示及太阳能电池制造企业[17][18] 深耕靶材多年，核心团队经验丰富，股权架构稳定 - 核心团队由多名海外归国博士组成，引进多名专家，掌握前沿技术和市场信息，拥有完整自主知识产权，累计申请多项专利。公司承担国家战略发展项目，取得多项荣誉，股权架构稳定，高管具备深厚技术背景，重视技术及研发工作[27][28][31] 营收增势稳健，开拓新增量领域 - 2019 - 2023年营业收入保持增长，增速受益于研发投入、市场拓展、国产替代等。近三年营收呈增长态势，2023年因扩产等项目成本增加业绩波动，未来业绩有望受益于业务布局完善。主业高纯溅射靶材营收稳定，半导体精密零部件业务增速较快，公司持续加大研发投入，夯实领先技术优势[36][37][41] 溅射靶材不可或缺，国产替代空间大增速快 高纯金属溅射靶材是集成电路用核心材料之一 - 是集成电路金属化工艺中制备薄膜的关键材料，应用在前道晶圆制造、后道封装的金属化工艺中，对纯度等有严格要求，随着技术发展面临更高技术要求[44] 2032年纯金属溅射靶材全球市场或达26.3亿美元，国内增速快 - 2023年全球溅射靶材市场规模或达258亿美元，2017 - 2023年CAGR或达12.25%；2023年全球纯金属溅射靶材市场规模或达21.9亿美元，预计2032年达26.3亿美元，2023 - 2032年CAGR或达2.1%。中国靶材市场规模年复合增长率或将保持较高水平，半导体溅射靶材市场增速或将超过行业平均增速[52][55][57] 高性能靶材全球竞争金字塔分布，国内国产替代空间巨大 - 全球高性能溅射靶材产业链各环节企业数量呈金字塔型分布，国外企业垄断高端市场，中国溅射靶材市场份额呈现外资垄断格局，国内厂商面临激烈竞争，但江丰电子等公司掌握相关技术并进入供应链环节，国产替代空间巨大[61][63][65][67] 靶材业务稳健增长，零部件业务或带来新增量 领先地位持续稳固，护城河不断拓宽 - 公司掌握超高纯金属溅射靶材核心技术，形成完整业务流程，在先进制程领域实现规模化量产，持续加大研发投入和装备扩充，构建供应链体系，拓宽产业链护城河，重视产品质量，建立良好口碑，成为诸多国际大厂供应商，推进设备和产线国产化，研发创新保持技术领先性，靶材业务稳健，未来高纯溅射靶材业务有望持续增长[68][70][71][74][75] 三大业务持续增长，24H1业绩高增 - 2023年三大业务齐头并进，营收稳定增长。超高纯溅射靶材增速稳定，积极扩产有望提升盈利能力；半导体精密零部件快速成长；第三代半导体产品进展顺利。2024年上半年业绩亮眼，公司积极推进扩产计划，多个生产基地进展顺利，未来有望持续受益[82][83][85][86] 零部件业务是第二成长曲线，第三代半导体材料进展顺利 - 半导体精密零部件进展顺利，2023年销售收入同比增长，2024年相关项目开工。公司在第三代半导体材料领域取得进展，相关产品获市场认可，随着精密半导体零部件业务与第三代半导体业务顺利开展，公司业绩有望持续受益[88][90][91]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予江丰电子“买入”评级[4][10] 报告的核心观点 - 江丰电子主营半导体材料中的溅射靶材业务，近年来积极拓展半导体零部件业务，1H24营收中靶材占比66%、零部件占比24%，2019 - 2023年4年营收复合增速达33%，归母净利润复合增速达41%，9M24公司毛利率为30%，盈利能力稳定，且中国大陆营收占比不断提升[2] - 溅射靶材市场规模全球前二，2023年全球溅射靶材市场规模约12.5亿美元（折合人民币约90亿元），江丰电子2023年靶材业务营收16.7亿元，对应全球市占率约为18.6%，在铜锰靶材领域实现突破，有望拉动溅射靶材业务毛利率提升[3] - 半导体零部件市场在自主可控要求下爆发成长，江丰电子核心零部件产品快速放量，2022、2023年公司零部件业务营收分别为3.6、5.7亿元，同比增长95%、59%，1H24零部件营收占比达24%，对公司营收增长贡献逐步加强[4] - 预计公司2024 - 2026年营收分别为33.0、40.9、50.1亿元，对应增速分别为26.8%、24.0%、22.6%，归母净利润分别为3.64、4.84、6.44亿元，对应同比增速分别为42.3%、33.0%、33.2%，对应2024 - 2026年动态PE分别为57、43、32倍，采用PE估值并给予公司2024年70.5倍PE，对应空间24.5%[4][10] 根据相关目录分别进行总结 1. 溅射靶材起家，半导体零部件形成第二成长曲线 1.1主营靶材及半导体零部件，国内营收占比逐年提升 - 公司营收以靶材业务为主，零部件占比快速提升，2023年靶材业务营收16.7亿元，同比增长3.8%，营收占比64%，半导体零部件业务营收5.7亿元，同比增长59.1%，营收占比22%，1H24公司营收中靶材占比66%，半导体零部件占比24%，较2021年提升12pcts，且中国大陆营收占比逐年提升，1H24达到58%，较2019年提升30pcts[18] 1.2近4年净利润年均增4成，毛利率稳定30% - 江丰电子2023年实现营收26.0亿元，2019 - 2023年4年复合增速达33%，2023年实现归母净利润2.55亿元，2019 - 2023年4年复合增速达41%，9M24净利润同比增速近50%，2022年以来公司毛利率稳定在30%左右，盈利能力整体稳定，归母净利润率约10%[21] 2. 零部件：显著受益自主可控趋势，江丰快速拓展品类 2.1国内零部件市场规模25年预将增长，竞争格局相对分散 - 全球半导体零部件市场规模当前约335 - 350亿美元（折合人民币约2400亿元），2022年全球半导体零部件市场（包含晶圆厂直接更换）为3861亿元，其中中国大陆市场2022年为1141亿元，竞争格局以美日企业为主但相对分散，新进入者有提升市占率机会，中国大陆半导体设备市场具备广阔空间，刻蚀、薄膜沉积价值量占比最高，且中国大陆晶圆厂扩产2025年有望同比增长[28][30][32] 2.2江丰电子突破核心机械类零部件，产品品类加速拓展 - 半导体设备零部件中机械类价值量最大，江丰电子半导体零部件业务最初以金属类零部件起家，当前在非金属类零部件亦有大量布局，在核心零部件如Shower head、硅电极等实现突破并快速放量，研发项目重点向零部件业务倾斜，拓展产品品类及高端化布局[35][38][40][41] 3. 靶材：市场空间稳步扩张，江丰具备高技术壁垒 3.1靶材市场规模2025年预将增长，中国大陆增速更优 - 全球半导体材料市场2023年约667亿美元，24年预计增长7%，前道市场占比超6成，中国台湾及中国大陆市场规模合计占比近半，增速优于全球市场整体，溅射靶材全球市场规模测算2024年近100亿元，江丰电子2023年靶材业务营收16.7亿元，对应全球市占率约为18.6%[43][44][45] 3.2江丰电子具备超高纯靶材核心技术，广泛服务全球客户 - 江丰电子覆盖铝、钛、钽、铜全领域超高纯金属溅射靶材，具备靶材生产五大核心技术，保障了公司的溅射靶材业务全球市场份额和盈利能力，同时迁移赋能半导体零部件业务的快速放量，前五大客户营收占比34%相对分散，业绩稳定性强[47][48][49] 4. 盈利预测与估值 - 预计2024 - 2026年公司营收分别为33.0、40.9、50.1亿元，对应增速分别为26.8%、24.0%、22.6%，整体毛利率分别为30.6%、31.1%、31.6%，通过对靶材业务和半导体零部件业务的量价拆分预测得出2024 - 2026年归母净利润分别为3.64、4.84、6.44亿元，对应同比增速分别为42.3%、33.0%、33.2%，根据可比公司PE估值给予江丰电子2024年动态PE 70.5倍，对应目标市值256.5亿元，对应目标价96.65元，上涨空间24.5%，首次覆盖给予“买入”评级[51][52][53][56]

股东信息 - 信息披露义务人为上海智鼎博能和上海智兴博辉，实际控制人均为张辉阳[16][41] - 上海智鼎博能出资额10000万元，东阳澜清出资比例79%[12] - 上海智兴博辉出资额2010.07万元，宁波绿河鼎辉出资比例99%[14] 减持情况 - 2024.11.12 - 报告签署日已减持117.39万股，占总股本0.44%[19] - 计划2024.11.12 - 2025.2.11减持不超300万股，不超总股本1.13%[19] - 本次权益变动后合计持股降至5%以下[2] 股本数据 - 公司目前总股本2.65338583亿股，扣除回购后为2.64318383亿股[23] 未来展望 - 信息披露义务人未来12个月内不拟增持[42] 其他 - 本次权益变动不会导致公司控制权变化[26] - 本次权益变动不涉及侵害权益问题，无需批准[42]

减持情况 - 海邦创投计划2024年11月12日至2025年2月11日减持不超17,717股，占比0.01%[1] - 已减持17,717股，占比0.01%[1] - 减持均价82.92元/股[2] 股份情况 - 减持前持股17,717股，占比0.01%，减持后为0股[3] - 无限售条件股份减持前17,717股，占比0.01%，减持后为0股[3] 影响说明 - 减持符合规定，不会致控制权变更及重大影响[4]

股东减持 - 智鼎博能和智兴博辉计划减持不超300万股，不超总股本1.13%[5] - 2024年11月12日，智鼎博能减持873,900股，占比0.33%[6] - 2024年11月12日，智兴博辉减持300,000股，占比0.11%[6] 权益变动后持股 - 智鼎博能持股7,466,741股，占比2.81%[2] - 智兴博辉持股2,723,093股，占比1.03%[2] - 二者合计持股10,189,834股，占比3.84%[2] - 张辉阳及其一致行动人合计持股13,266,888股，占比4.999984%[3] 权益变动前持股 - 智鼎博能持股8,340,641股，占比3.143395%[5] - 智兴博辉持股3,023,093股，占比1.139334%[5] - 张辉阳及其一致行动人合计持股14,440,788股，占比5.442400%[7]

股份变动 - 公司拟回购注销5名激励对象1.46万股限制性股票[2] - 回购后股份总数由265,338,583股变为265,321,483股[3] - 本次变动1.71万股含2023年度股东大会0.25万股及本次1.46万股[3] 资本变更 - 回购后公司注册资本由265,338,583元变为265,321,483元[3] 债权人权益 - 债权人自公告日起45日内可要求公司清偿债务或提供担保[3]

会议时间 - 2024年10月24日发出2024年第二次临时股东会通知[3] - 现场会议于2024年11月8日召开[3] - 交易系统网络投票时间为2024年11月8日多个时段[3] - 互联网投票系统投票时间为2024年11月8日9:15至15:00[3] 参会情况 - 现场9名股东及代理人代表86,899,700股，占比32.88%[5] - 网络475名股东代表16,009,447股，占比6.06%[5] - 合计484名代表102,909,147股，占比38.93%[5] 会议相关 - 召集人为董事会，主持人是董事钱红兵[7] - 审议8项议案，关联股东对议案8回避表决[8][9] - 法律意见书于2024年11月8日出具[10]

股东参会情况 - 出席股东会股东及代表股份102,909,147股，占比38.9338%[5] - 现场投票股东9人，代表股份86,899,700股，占比32.8769%[5] - 网络投票股东475人，代表股份16,009,447股，占比6.0569％[5] - 中小股东出席代表股份16,096,773股，占比6.0899%[5] 议案表决情况 - 《关于部分募集资金投资项目增加实施地点及调整内部投资结构的议案》同意102,783,404股，占比99.8778%[7] - 《关于第二期股权激励计划回购注销部分限制性股票的议案》同意102,843,304股，占比99.9360%[9] - 《关于修改公司章程的议案》同意101,921,030股，占比99.0398%[10] - 《关于修改公司〈股东会议事规则〉的议案》同意101,879,648股，占比98.9996%[11] - 《关于修改公司〈董事会议事规则〉的议案》同意101,928,548股，占比99.0471%[13] - 《关于修改公司〈监事会议事规则〉的议案》同意101,946,330股，占比99.0644%[14] - 《关于公司未来三年股东分红回报规划（2024 - 2026）的议案》同意102,839,204股，占比99.9320%[16] - 《关于公司未来三年股东分红回报规划（2024 - 2026）》中小股东同意16,026,830股，占比99.5655%[16] - 《关于增加2024年度日常关联交易预计的议案》同意15,973,530股，占比99.2344%[17] - 《关于增加2024年度日常关联交易预计的议案》中小股东同意15,973,530股，占比99.2344%[17] - 《关于公司未来三年股东分红回报规划（2024 - 2026）的议案》反对47,818股，占比0.0465%[16] - 《关于公司未来三年股东分红回报规划（2024 - 2026）》中小股东反对47,818股，占比0.2971%[16] - 《关于增加2024年度日常关联交易预计的议案》反对68,318股，占比0.4244%[17] - 《关于增加2024年度日常关联交易预计的议案》中小股东反对68,318股，占比0.4244%[17] - 《关于公司未来三年股东分红回报规划（2024 - 2026）的议案》弃权22,125股，占比0.0215%[16] - 《关于增加2024年度日常关联交易预计的议案》弃权54,925股，占比0.3412%[17]

会议信息 - 2024年第二次临时股东会于11月8日召开，现场14:50开始[2] - 股权登记日为2024年10月30日[3] 投票信息 - 采用现场与网络投票结合，重复投票以首次为准[3] - 深交所交易系统和互联网投票时间[16][17] - 网络投票代码350666，简称为江丰投票[15] 议案信息 - 审议8项议案，普通、特别决议通过要求不同[6][7] - 议案包括部分募集资金投资项目增加实施地点[18] 登记信息 - 登记时间为2024年11月1日[9] - 登记地点在浙江省余姚市[10] 其他信息 - 会议联系人及电话、邮箱[10] - 可授权委托他人出席并投票[18]