行业需求趋势 - 行业需求景气度有所提升 随着行业淡旺季的转换 [1] 公司经营状况 - 公司经营情况逐渐向好 [1] - 第三季度芯卓自产晶圆成本对毛利的影响环比第二季度有所改善 [1] - 预计随着芯卓产能利用率的提升 自产晶圆成本对整体毛利率的负面影响将逐步减弱 [1] 产品发展前景 - 预计公司多款重要模组产品会迎来快速增长 [1]

财务业绩 - 第三季度营业收入10.65亿元，环比增长12.36% [2] - 第三季度归属于上市公司股东的净亏损2,333.64万元，亏损环比收窄76.84% [2] - 截至2025年前三季度末存货约30.16亿元，主要为支持产线爬坡和产品交付的基础材料备货 [4] 业务运营与产线进展 - 芯卓自产晶圆成本对毛利的影响在第三季度环比第二季度有所改善 [2] - L-PAMiD模组产品已在多家品牌客户导入并交付，但处于交付初期，全年收入占比较小 [4][5] - 公司适当增加原材料储备以保障两条产线产出快速爬坡和重要模组产品交付放量 [4] 市场前景与战略 - 2024年全球射频前端模组市场规模约为265.40亿美元，未来有望继续增长 [3][5] - 公司面临5G技术核心射频前端芯片及模组生产的国产替代迫切需求 [3][5] - 公司计划把握AI、机器人、智能驾驶等多元化智能终端市场的新技术机会 [5] 扩产逻辑与竞争优势 - 射频芯片制造产线扩建是前募项目的必要补充和完善，旨在满足客户定制化和高端化模组产品需求 [3] - 公司通过自有产线深耕技术工艺研发，发挥快速产品迭代优势，推出更定制化及模组化的新产品 [3][5] - 自有产线资源平台能力是公司的核心壁垒，有助于构建核心竞争力并对标国际头部企业 [5]

公司财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收27.69亿元，同比下降17.77% [1][2] - 2025年前三季度归属上市公司股东净利润为-1.71亿元，同比下降140.13% [1][2] - 2025年前三季度公司整体毛利率为26.68%，同比下降13.84个百分点，净利率为-6.20%，同比下降18.82个百分点 [2] - 2025年第三季度单季实现营业收入10.65亿元，环比增长12.36% [2] - 2025年第三季度单季归属于上市公司股东的净利润为-0.23亿元，净利润亏损环比大幅收窄76.84% [2] 业绩驱动因素 - 营收及利润下降主要受到芯卓折旧、市场竞争及产品结构变化等因素影响 [2] - 随着芯卓产能利用率的提升，自产晶圆成本对整体毛利率的负面影响预计将逐步减弱 [2] - 公司6英寸和12英寸两条产线均保持大规模交付状态，产能利用率相较于上半年呈现较为明显的提升 [3] - 关键技术平台实现从产品验证完成到稳定产出的转化，产品良率和产线良率双双达到行业内较高水平 [3] 产品与技术进展 - 公司滤波器产线产品品类已实现全面布局，具备双工器/四工器、单芯片多频段滤波器等分立器件的规模量产能力 [2] - 集成自产滤波器的DiFEM、L-DiFEM、GPS模组等产品成功导入多家品牌客户并持续放量 [2] - 基于芯卓项目的深化，公司在特色工艺、材料、技术、差异化等方面持续拓展，实现从分散的“点状规划”向整合的“面状布局”迈进 [2] - 通过自建芯卓产线，公司参与关键产品的芯片设计、工艺制造和封装测试一体化环节，将产品设计与工艺研发深度结合 [3] 行业趋势与公司定位 - 射频前端芯片正逐渐走向集成模组化，以满足移动智能终端小型化、轻薄化、功能多样化的需求 [3] - 通信协议升级推动射频前端器件复杂性提升，模组化趋势使得手机在保持轻薄外观的基础上优化多任务处理流畅度 [3] - 面对全球政治环境不确定性，采用全国产方案有利于降低外部风险，确保产业稳定发展 [3] - 公司产品类型覆盖分立器件到射频模组，产品应用领域从智能手机向通信基站、汽车电子、蓝牙耳机等领域拓展 [3] - 公司是国内较早布局自主射频前端全品类产品能力的厂商，射频前端产品布局完整 [4]

公司产品进展 - L-PAMiD模组产品已在25年前三季度末导入多家品牌客户并交付，实现收入贡献[1] - 由于处于交付初期阶段，预计该产品全年收入占比较小[1] - L-PAMiD产品性能与滤波器工艺密切相关[1] 公司技术能力与市场机遇 - 公司滤波器工艺能力持续提升，并已交付多类高质量产品[1] - 基于技术能力的提升，未来将力争把握更多市场机遇[1]

投资评级 - 报告对卓胜微的投资评级为“推荐”，且为“维持” [1] 核心观点 - 公司短期业绩承压，2025年前三季度营收27.69亿元，同比下降17.77%，归属母公司股东净利润为亏损1.71亿元，同比下降140.13% [4][9] - 业绩下滑主要受芯卓项目折旧、市场竞争及产品结构变化影响，2025年第三季度营收10.65亿元，环比增长12.36%，净亏损0.23亿元，亏损环比大幅收窄76.84% [9] - 随着芯卓产能利用率提升，自产晶圆成本对毛利率的负面影响将逐步减弱，公司滤波器产线已实现全面布局并具备规模量产能力，集成自产滤波器的模组产品成功导入多家品牌客户并持续放量 [9] - 公司6英寸和12英寸产线均保持大规模交付，产能利用率较上半年有明显提升，产品良率和产线良率达到行业较高水平 [9] - 基于最新财报，报告下调公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为-1.29亿元、5.06亿元、7.74亿元，对应2026年及2027年市盈率分别为78.5倍和51.3倍 [10] 财务表现与预测 - **营收与利润**：2024年营收44.87亿元，预计2025年降至38.14亿元，2026年及2027年将恢复增长至45.77亿元和54.00亿元 [7]；净利润从2024年的4.02亿元预计转为2025年亏损1.29亿元，随后在2026年及2027年恢复盈利至5.06亿元和7.74亿元 [7][11] - **盈利能力**：毛利率从2024年的39.5%预计降至2025年的28.0%，随后在2026年及2027年恢复至40.0% [7][12]；净利率从2024年的9.0%预计降至2025年的-3.4%，随后提升至2026年的11.1%和2027年的14.3% [7][12] - **每股指标与估值**：每股收益从2024年的0.75元预计降至2025年的-0.24元，随后在2026年及2027年升至0.95元和1.45元 [7][11]；市盈率2025年为负值，2026年及2027年分别为78.5倍和51.3倍 [7][12] 业务进展与行业趋势 - 行业呈现集成化、模组化趋势，通信协议升级推动射频前端器件复杂性提升，为满足终端设备小型化、轻薄化需求，射频前端芯片走向集成模组化 [9] - 公司产品类型覆盖从分立器件到射频模组，应用领域从智能手机向通信基站、汽车电子、蓝牙耳机等领域拓展 [10] - 通过自建芯卓产线，公司实现了关键产品的芯片设计、工艺制造和封装测试一体化，形成自主生产工艺，满足差异化需求并打造长期稳定自主可控的供给能力 [10]

核心观点 - 报告覆盖多个行业及公司，重点关注化工、非银金融、电子等板块的周期性拐点、政策催化及业绩改善趋势 [6][32][36] - 多家公司展现出强劲的业绩表现或明确的环比改善信号，特别是产品结构升级、成本控制及新业务放量带来的增长动力 [11][21][26][41] - 科技与高端制造领域是投资主线，涉及AI算力、半导体国产化、高端数控机床等，受到产业政策和全球资本开支增长的驱动 [36][37][45] 基础化工行业 - 化工板块2025年前三季度营收同比增长2.6%，归母净利润同比增长9.4%，盈利略改善 [6] - 子板块业绩分化显著，农药、氟化工、胶粘剂及胶带、钾肥利润增速分别为201%、124.6%、91.7%、62.2%，而有机硅、纯碱、锦纶、钛白粉利润降幅较大，分别为-73.0%、-68.7%、-52.3%、-46.3% [6] - 投资建议关注供给侧改革弹性较大的有机硅、膜材料等板块，以及具有相对优势的煤化工、氟化工、农药龙头 [8] - 消费新趋势和科技内循环驱动下，可关注健康添加剂、代糖等食品添加剂龙头，以及光刻胶、高端工程塑料等化工新材料国产替代机会 [9] 重点公司分析 青岛啤酒 - 2025年前三季度实现营业收入293.67亿元（同比+1.41%），归母净利润52.74亿元（+5.70%），Q3营收88.76亿元（-0.17%），净利润13.70亿元（+1.62%）[11] - 产品结构持续升级，Q3中高端及以上销量94.3万千升（+6.80%），成本红利驱动Q3毛利率提升1.44个百分点至43.56% [12][13] - 公司估值处于近5年2.31%分位数，预计2025-2027年归母净利润分别为46.53/50.01/54.61亿元，增速分别为7.09%/7.47%/9.20% [14] 浙江鼎力 - 2025年前三季度营收66.75亿元（同比+8.82%），归母净利润15.95亿元（+9.18%），但Q3营收增速放缓至2.83%，净利润同比减少14.72% [16][17] - 高空作业平台行业出口承压，1-9月累计出口8.07万台，同比下滑13.7%，公司海外收入占比达77.82% [19] - 公司积极应对贸易摩擦，调整全球产能布局，预计2025-2027年归母净利润分别为20.68/24.71/28.72亿元 [19] 开立医疗 - 2025年前三季度营收14.59亿元（同比+4.37%），但归母净利润3351.11万元（-69.25%），Q3单季度营收同比大幅提升28.41% [21][22] - 新产品线迅速放量，外科业务收入同比增长80%，血管内超声（IVUS）业务收入同比增长270% [22] - 公司推出员工持股计划，考核目标要求2025-2028年净利润增长率分别不低于30%、70%、150%和260% [24] 卓胜微 - 2025年前三季度营收27.69亿元（同比-17.77%），归母净利润-1.71亿元（-140.13%），但Q3营收环比增长12.36%，亏损环比收窄76.84% [26][27] - 业绩改善主要得益于高端射频模组产品份额提升及产能利用率爬坡，2025年上半年射频前端模组营收占比已达44.35% [28][29] - 公司预计2025年仍将亏损，但2026、2027年归母净利润有望达到3.07亿元和7.05亿元 [30] 荣昌生物 - 2025年前三季度收入17.20亿元（同比+42.27%），归母净利润-5.51亿元（亏损同比收窄48.60%），Q3单季度亏损环比收窄48.25% [41] - 核心产品泰它西普销售高增长，新适应症重症肌无力（MG）获批后快速放量；维迪西妥单抗（RC48）一线尿路上皮癌（UC）III期数据优异 [42] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为23.89/31.74/41.27亿元，2027年有望实现盈利 [43] 科德数控 - 2025年前三季度营收4.00亿元（同比+5.01%），归母净利润0.64亿元（-11.53%），Q3业绩下滑主要因销售收入减少及股份支付费用增加 [45][46] - 公司获得政府补助资金合计5682.6万元，占2024年归母净利润的34.92%，并积极研发轴向磁通电机等新兴领域技术 [46][47] - 作为高端五轴数控机床龙头，公司与航天、航空领域头部企业合作深入，募投产能逐步释放 [47][48] 山推股份 - 2025年前三季度营收104.88亿元（同比+2.36%），归母净利润8.38亿元（+15.67%），Q3净利润增速达33.44%，显著高于收入增速 [49] - 挖掘机业务成为新增长引擎，2025年1-9月行业销量同比增长18.1%；矿卡业务2024年收入达2.75亿元，同比增长79.35% [50][51] - 公司背靠山东重工集团，协同效应明显，预计2025-2027年归母净利润分别为13.43/16.14/19.23亿元 [51] 非银金融行业 - 上市券商2025年前三季度归母净利润同比增长62%，其中三季度单季增长58%，受益于市场回暖推动经纪、两融与自营业务改善 [32] - 金融街论坛明确进一步深化投融资改革，公募业绩比较基准指引征求意见，旨在强化基准的表征和约束作用 [33] - 上市险企2025年前三季度归母净利润同比增幅达33.5%，主要系投资端收益提振，负债端NBV高增，预定利率研究值进一步下调至1.90% [34] 电子行业 - 北美四大云厂商（谷歌、微软、Meta、亚马逊）2025年第三季度资本开支合计1133亿美元，同比增长75%，资源高度集中于AI基础设施 [36][37] - 高通宣布将推出AI200与AI250两款AI加速芯片，计划于2026和2027年上市，进军由英伟达主导的高端AI数据中心芯片市场 [38] - 投资建议关注AI算力、AIOT、半导体设备、关键零部件和存储涨价等结构性机会，存储芯片涨价幅度超预期 [36][40] A股市场表现 - 上交易日上证指数上涨0.55%收于3976点，短线技术指标呈现矛盾，或延续震荡态势 [54] - 市场板块表现分化，影视院线、游戏、光伏设备等板块涨幅居前，而电池、小金属等板块调整居前 [55][56][59] - 市场资金面数据显示，融资余额为24688亿元，7天逆回购利率1.4%，10年期中债到期收益率1.7944% [61]

投资评级 - 投资评级为“买入”，且为维持评级 [1] 核心观点 - 公司业绩呈现逐季改善趋势，产能利用率提升明显 [1] - 尽管短期业绩承压，但环比已有边际向好趋势，随着产能利用率继续爬坡，有望逐步回归盈利水平，维持“买入”评级 [7] 业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入27.69亿元，同比下降17.77% [7] - 2025年前三季度实现归母净利润-1.71亿元，同比下降140.13% [7] - 2025年第三季度单季实现营业收入10.65亿元，同比下降1.62%，但环比增长12.36% [7] - 2025年第三季度单季实现归母净利润-0.23亿元，同比下降132.84%，但环比大幅改善76.84% [7] - 2025年前三季度综合毛利率为26.68%，同比下降13.84个百分点 [7] - 2025年第三季度单季综合毛利率为23.37%，同比下降13.77个百分点，环比下降3.58个百分点 [7] 业务亮点与前景 - 从一季度至三季度，公司整体营收与净利润均呈现上行趋势 [7] - 2025年上半年公司射频前端模组营收份额已达44.35% [7] - 集成自产滤波器的DiFEM、L-DiFEM、GPS、WIFI模组等产品成功导入多家品牌客户并持续放量 [7] - WiFi7模组出货量已超越WiFi6 [7] - L-PAMiD模组产品已在多家品牌客户导入并交付 [7] - 四季度业绩有望环比继续改善 [7] 产能与成本 - 随着产能利用率提升，第三季度晶圆成本影响环比第二季度有所改善 [7] - 截至2025上半年，芯卓6英寸滤波器产线产品品类已实现全面布局 [7] - 12英寸射频芯片生产线当前基本达成5000片/月的产能规模 [7] - 截至2025年三季度末，6英寸产能利用率提升明显 [7] - 预计后续自产晶圆成本对整体毛利率的负面影响将逐步减弱 [7] 财务预测与估值 - 预计公司2025、2026、2027年营收分别为40.15亿元、49.74亿元、57.84亿元 [7] - 预计公司2025、2026、2027年归母净利润分别为-1.50亿元、3.07亿元、7.05亿元 [7] - 当前市值对应2026、2027年市盈率PE为130倍、57倍 [7] - 预计2026年营收同比增长23.88%，2027年同比增长16.28% [8] - 预计2026年归母净利润同比增速为304.14%，2027年为129.75% [8] - 预计毛利率将从2025年的27.16%提升至2026年的30.38%和2027年的32.39% [8]

投资评级与目标价 - 报告对公司的投资评级为“买入” [1][4][6] - 目标价为90.20元人民币 [4][6] 核心观点总结 - 受益于手机市场需求景气度回升以及LDiFEM、L-PAMiD等高端模组出货量增加，公司3Q25营收实现环比稳健增长 [1][2] - 随着芯卓产线产能利用率提升至较高水平，产线折旧对毛利率的负面影响已逐渐减弱，预计毛利率将开始逐步修复 [1][2][3] - 公司通过自建产线实现差异化产品布局，为原有产品及发射端产品带来差异化竞争优势，进一步打开射频芯片市场成长空间 [1][3] - 由于市场竞争激烈且产线折旧影响大于此前预期，报告下调了公司2025-2027年的营收、毛利率及净利润预测 [4][11] 3Q25业绩回顾 - 3Q25实现营收10.65亿元，同比下降1.62%，环比增长12.36% [1][2] - 3Q25归母净利润为-0.23亿元，同比增亏0.94亿元，但环比减亏0.77亿元 [1] - 3Q25毛利率为23.37%，同比下降13.77个百分点，环比下降3.58个百分点，主要受产线折旧、市场竞争及产品结构影响 [1][2] - 3Q25费用率为27.79%，同比下降0.92个百分点，环比下降1.85个百分点，显示公司费用管控措施显效 [2] - 截至三季度末，公司存货为30.16亿元，存货周转天数为368天，整体保持健康水平 [2] 4Q25及未来展望 - 预计4Q25经营业绩有望进一步实现环比增长，主要得益于L-PAMiD、WiFi 7模组等产品进一步放量 [3] - 分立器件/接收端产品方面，第二代技术平台已开始量产，第三代技术工艺研发持续推进，将提升产品竞争优势 [3] - 发射端产品方面，L-PAMiD模组已在多家品牌客户导入并交付，WiFi 7模组在手机端已实现规模化量产并稳定出货 [3] - 公司积极开发新制式无线连接产品，蓝牙前端模组已完成客户端验证，车规级超宽带UWB芯片等产品已进入规模量产交付 [3] 财务预测调整 - 下调2025-2027年营业收入预测至40.20亿元、47.95亿元、56.50亿元，较前值分别下调7%、4%、4% [4][11] - 下调2025-2027年毛利率预测至27.0%、30.8%、36.4%，较原值分别下调3.16、5.01、3.99个百分点 [4][11] - 下调2025-2027年归母净利润预测至-1.29亿元、1.77亿元、6.66亿元，较前值分别下调347%、64%、33% [4][11] - 估值方面，给予公司12倍2025年市销率，维持“买入”评级 [4]

宏观与策略展望 - 2025年宏观基本面呈现峰回路转态势，期待2026年呈现柳暗花明景象 [2] - 2025年美国经济呈现双速格局，AI相关投资急速扩张，传统经济增长略低于趋势 [2] - 2026年A股盈利周期有望于上半年步入复苏通道，修复弹性取决于地产周期与企业出海 [3] - 中证800相对发达市场及其他新兴市场的前向PE TTM较历史高点仍有提升空间，中国资产具备相对吸引力 [3] - 2026年市场风格进入再均衡，关注政策周期、技术周期、地产周期、产能周期、库存周期、能源周期、资本市场改革七大投资线索 [3] - 2026年境外中资股估值持平微升，盈利增速改善是主要驱动力，行业风格从极致成长转向均衡 [4] - 全球呈现风险资产与避险资产同涨格局，应对思路是放弃精准择时，拥抱分散投资，构建全天候策略 [5] - 2026年债市保持低利率+高波动+下有底、上有顶特征，十年国债上限预计在2.0-2.1%，下限在1.6-1.7% [6] - 2026年转债表现有望好于纯债但不及股，呈现弱夏普特征，建议以平衡型中大盘转债为底仓 [7] 保险与证券行业 - 2026年保险行业在低利率之下或将全面转向分红险，分红险今年销售情况好于预期 [8] - 个险渠道有望回新单保费正增长，银保渠道高增长势头或将持续，分红型重疾险有望提振保障型产品销售 [8] - 资产端挑战存在，利率低位徘徊对保险现金投资收益率带来持续压力，权益投资高基数带来压力 [8] - 资本市场底层逻辑变革，低利率环境下权益资产配置吸引力显著提升，券商业务具备业绩成长潜力和价值回归空间 [9] - 券商板块A、H估值处于中低位，港股估值更优且流通盘更小，如中信H、国泰海通H、广发H等 [9] 汽车与零部件 - 新泉股份Q3营收39.54亿元(同比+14.91%)，归母净利2.00亿元(同比-27.10%)，毛利率短期承压 [10] - 继峰股份Q3营收56.08亿元(同比-4.94%)，归母净利9724.50万元(同比+116.62%)，毛利率创近五年最高 [11] - 上汽集团Q3营业总收入1694.03亿元(同比+16.19%)，归母净利20.83亿元(同比+644.88%)，毛利率环比继续回升 [16] - 上声电子Q3营收7.68亿元(同比+1.67%)，归母净利5012.50万元(同比-35.79%)，产能利用率爬升驱动毛利率环比修复 [44] 科技与半导体 - 国博电子Q3营收4.98亿元(同比-2.54%)，归母净利4574.92万元(同比-26.04%)，军品有望逐步复苏，民品加快向手机终端拓展 [12] - 长飞光纤Q3营收38.91亿元(同比+16.27%)，归母净利1.74亿元(同比-10.89%)，AI数通需求驱动营收增长 [14] - 卓胜微Q3营收10.65亿元(同比-1.62%)，归母净利-0.23亿元，毛利率23.37%，预计随着芯卓产品上量，毛利率有望逐步修复 [15] - 华润微Q3营收28.51亿元(同比+5.14%)，毛利率27.88%(环比+1.94pct)，稼动率接近满产，Q4需求有望环比向好 [21] - 中科飞测Q3营收5.00亿元(同比+43.30%)，归母净利365.59万元(同比-77.33%)，明暗场、光学关键尺寸设备进展顺利 [25] - 拓荆科技Q3营收22.66亿元(同比+124.15%)，归母净利4.62亿元(同比+225.07%)，先进制程设备确收带动业绩高增 [41] - 北方华创Q3营收111.60亿元(同比+39.19%)，归母净利19.22亿元(同比+14.60%)，刻蚀、薄膜、热处理、湿法设备收入高增 [50] 电力设备与新能源 - 金博股份9M25营收6.18亿元(同比+40.34%)，归母净利-2.76亿元，锂电与交通业务贡献收入增长 [17] - 明阳智能Q3营收91.61亿元(同比+8.53%)，归母净利1.56亿元(同比+5.39%)，风机盈利改善，海风交付增加驱动结构优化 [19] - 阿特斯Q3营收102.18亿元(同比-16.38%)，归母净利2.58亿元(同比-63.96%)，储能出货超出指引区间且明年需求展望积极 [32] - 德业股份Q3收入33.11亿元(同比+1.3%)，归母净利8.25亿元(同比-17.8%)，确收推迟等影响利润释放 [57] 机械与制造 - 冰轮环境Q3营收17.17亿元(同比+6.88%)，归母净利1.62亿元(同比+13.54%)，期待IDC业务进展 [13] - 中国中车Q3营收641.07亿元(同比+2.50%)，归母净利27.19亿元(同比-10.70%)，海内外铁路市场共振景气 [18] - 三一重工Q3营业总收入213.24亿元(同比+10.48%)，归母净利19.19亿元(同比+48.18%)，经营效率提升，继续期待海外市场 [20] - 南方泵业Q3营收13.57亿元(同比-1.66%)，归母净利1.15亿元(同比+31.39%)，液冷和新能源等新兴场景或打开空间 [27] - 巨星科技Q3营收41.29亿元(同比-5.80%)，归母净利8.82亿元(同比+18.96%)，短期海外需求波动，期待终端回暖 [59] 消费与服务业 - 奥瑞金Q3收入66.19亿元(同比+81.28%)，归母净利1.73亿元(同比-18.6%)，行业格局优化有望带动盈利能力提升 [22] - 锦江酒店Q3营收37.15亿元(同比-4.7%)，归母净利3.75亿元(同比+45.5%)，RP降幅边际收窄，运营效率优化 [24] - 广州酒家Q3营收22.93亿元(同比+4.7%)，归母净利4.10亿元(同比+5.3%)，食品业务旺季增长稳健 [30] - 豫园股份Q3收入92.9亿元(同比+8.9%)，归母净利-5.5亿元，物业开发业务对利润端有所拖累 [56] 公用事业与环保 - 国投电力Q3营收148.76亿元(同比-13.98%)，归母净利27.23亿元(同比-3.94%)，火电盈利增长抵消部分来水偏枯影响 [23] - 甘肃能源Q3营收25.94亿元(同比+1.33%)，归母净利7.57亿元(同比+11.34%)，传统能源经营优势带动业绩同比增长 [26] - 华能水电Q3营收76.82亿元(同比+1.92%)，归母净利29.30亿元(同比-4.12%)，来水偏丰有望助力全年利润同比增长 [35] - 桂冠电力Q3营收31.81亿元(同比+26.05%)，归母净利12.32亿元(同比+69.49%)，持续看好公司广西水电经济价值 [37] - 建投能源Q3营收53.69亿元(同比-4.6%)，归母净利6.86亿元(同比+430%)，盈利大增与分红回购凸显长期价值 [48] - 首创环保Q3营收47.22亿元(同比-0.22%)，归母净利5.05亿元(同比-78.37%)，看好水务项目调价驱动盈利增长 [49] TMT与传媒 - 紫光股份Q3营业收入298.97亿元(同比+43%)，归母净利润3.63亿元(同比-38%)，新华三业绩高增，超节点应用提速 [33] - 昆仑万维Q3营收20.72亿元(同比+56.16%)，归母净利1.90亿元(同比+180.13%)，短剧收入同比高增，净利润环比扭亏 [36] - 奇安信Q3营业收入10.96亿元(同比+18.22%)，归母净利润1.53亿元，实现上市以来Q3单季度归母净利润首次转正 [40] - 姚记科技Q3营收6.70亿元(同比-23.95%)，归母净利1.34亿元(同比-3.98%)，营销业务收缩致业绩承压 [43] 交通运输与物流 - 中谷物流Q3归母净利3.4亿元(同比-3.7%)，扣非归母净利3.1亿元(同比+65.4%)，外贸租金高位驱动盈利高增 [38] - 中远海控Q3归母净利95.3亿元(同比-55.1%)，集装箱海运量/国际航线单箱运价环比+1.5%/+15.7% [60] 房地产与家居 - 建发股份Q3营收1836.63亿元(同比+0.30%)，归母净利3.08亿元(同比-64.18%)，家居业务影响净利，供应链稳步增长 [45] - 大悦城Q3营收54.16亿元(同比+23.24%)，归母净亏损6.42亿元，从开发向商业的战略迁移 [51] - 志邦家居Q3收入11.74亿元(同比-19.7%)，归母净利润0.35亿元(同比-70.1%)，海外业务积极开拓贡献增长亮点 [54] 其他行业 - 盛剑科技Q3营收2.55亿元(同比-22.89%)，归母净利-1148.67万元，业绩短期承压，看好国产替代空间 [29] - 蓝天燃气Q3营收7.92亿元(同比-18%)，归母净利5751万元(同比-48%)，盈利承压但高分红有望支撑估值 [31] - 宇通重工Q3营收7.31亿元(同比-28.65%)，归母净利6848.94万元(同比+44.23%)，有望扩大新能源装备市场优势 [47] - 宏川智慧Q3营收2.85亿元(同比-18.75%)，归母净利-2592.99万元，石化仓储行业景气较弱拖累盈利 [48] - 曼恩斯特Q3营收3.87亿元(同比-43.11%)，归母净利-1195.32万元，关注新业务订单进展 [53]

宏观与市场环境 - 外部环境持续改善，中美贸易谈判取得显著进展，双方就关税、出口管制等关键议题达成"基本共识"，中美元首在韩国釜山举行会晤[1] - 美联储10月议息会议如期降息25基点，并宣布将于12月暂停缩表，宽松信号进一步确认[1] - 中国内地政策保持连续性和稳定性，中共四中全会正式审议通过"十五五"规划，明确了未来五年经济社会发展方向[1] - 港元利率中枢高位下行趋势明确，南向资金持续加速流入港股，截至10月30日，年内南向资金净流入已突破1.2万亿港元，创历年同期之最，前9个月已有7个月净流入超1000亿港元，10月以来南向资金仍净流入超800亿港元[2] - 11月港股需重点关注三大变量：美联储降息节奏（鲍威尔最新表态表明12月降息"远未成定局"）、中美关系进展及框架协议的具体落地细节、中国内地稳增长政策进展[2] 行业配置与金股推荐 - 行业配置聚焦"科技成长+防御稳健"，兼顾进攻与防守[3] - 十一月研选金股包括：富途控股（FUTU US）、置富产业信托（778 HK）、豪威集团（603501 CH）、阿里巴巴（BABA US/9988 HK）、禾赛（2525 HK）、先声药业（2096 HK）、名创优品（9896 HK）、阳光电源（300274 CH）[3] 科技行业（人工智能/算力） - 科技叙事驱动下，海内外算力投入持续增长，预计中国内地投资者对港股AI等优质标的的配置需求依然旺盛[2] - 英伟达在GTC大会宣布与诺基亚合作ARC项目，旨在6G时代打造软件定义的可编程计算机/无线通信系统，同时发布NVQLink系统连接GPU和量子计算系统[5] - 英伟达管理层预测Blackwell/Rubin在2025-26年或共出货2000万片（已出货600万片），贡献5000亿美元订单收入[6] - 英伟达2027/28财年收入预测上调至2950/3271亿美元，预测毛利率维持在75%左右，摊薄后EPS上调至6.85/7.52美元，目标价上调到240美元，对应35倍2027财年市盈率[6] - 卓胜微3Q25营收10.7亿元，同比下降1.6%但环比上升12%，归母净利润为-0.23亿元，同比转亏但环比亏损显著收窄（2Q25亏损1.01亿元）[7] - 卓胜微L-PAMiD产品量产交付，海外射频前端市场出现重大整合，维持中性评级，目标价微调至人民币76元[8] 新能源汽车行业 - 赛力斯9M25营收1105亿元，同比+3.7%，归母净利润同比+31.6%；3Q25单季营收481亿元，环比+11.3%、同比+15.8%，单季毛利率29.9%（较2Q25提升0.4个百分点）[9] - 赛力斯预计4Q25将在"问界高端矩阵+M8纯电交付爬坡+M7改款放量"强周期驱动下进一步强化量价齐升态势，预计月交付约在5-6万辆[9] - 赛力斯预计将于2025年11月5日在香港联交所主板挂牌上市，成为首家"A+H"两地上市的豪华新能源车企，维持目标价180.5元人民币，对应2026年市盈率22倍[10] 医药行业 - 荣昌生物3Q25收入同比增长33%至6.2亿元，泰它西普销售收入3.8亿元（同/环比增长41%/13%），维迪西妥销售收入2.4亿元（同/环比增长21%/3.5%），毛利率提升2.5个百分点，SG&A费用率下降9.6个百分点，研发费用大幅下降30%[11] - 荣昌生物3Q25净亏损1.0亿元，延续逐季递减趋势，期末现金储备共14.5亿元，拥有约35亿元的可用授信额度，管理层有信心实现全年产品销售收入30%以上的增长目标[11] - 荣昌生物2026年可重点关注泰它西普MG适应症和维迪西妥UC适应症的注册临床开发、RC28（DME获批、wAMD申报上市）及PD-1/VEGF双抗等管线进展，目标价上调至112港元[12] - 医药行业第十一批集采拟中选结果公布，科伦药业、中国生物制药、石药集团和翰森制药分别有12/11/6/1个品种拟中选[18] - 医药板块推荐关注创新药（三生制药、德琪医药、先声药业、和黄医药、传奇生物）和CXO（药明合联）等细分方向[18] 消费行业 - 百威亚太3季度收入同比下滑8.8%至15.6亿美元，经调整归母净利润2.0亿美元，总销量同比下降8.6%，主要受到中国内地市场即饮渠道偏软的拖累[13] - 百威亚太原亚太西部地区收入同比下降12.0%（销量/均价分别下降9.9%/2.4%），亚太东部地区收入同比增长3.9%（销量下跌0.6%/均价增长4.5%）[13] - 百威亚太目前接近6%的股息率对股价形成一定支撑，维持买入评级和目标价[14] 新能源与电力行业 - 爱旭股份3Q25收入31.5亿元，环比下降27%，亏损2.9亿元，环比转亏，但期末合同负债/存货环比大增37%/40%，反映即将交付的在手订单强劲[15] - 爱旭股份9月完成定增募资35亿元，3Q25末资产负债率环比大幅下降8.1个百分点至77.6%，资金压力大幅缓解，看好ABC电池技术优势，目标价上调至18.80元，评级由中性上调至买入[15] - 龙源电力前三季度净利润同比下跌19.8%至46.1亿元，但前三季度回收补贴金额达92.5亿元，同比增加58亿元，优于公司原预期[16] - 龙源电力前三季度总新增装机容量2.27GW（风/光新增1.13GW/1.17GW），维持全年新增5GW目标，国家三部委对新能源增值税退税政策进行调整，公司已启动内部测算与项目调整工作[16] 全球市场数据摘要 - 恒指收盘25,907点，单日跌1.43%，年初至今升25.79%；国指收盘9,169点，单日跌1.91%，年初至今升25.77%[4] - 纳指收盘23,725点，单日升0.61%，年初至今升22.86%；标普500收盘6,840点，单日升0.26%，年初至今升16.30%[4] - 布兰特原油收盘64.99美元，单日跌9.41%，年初至今跌12.86%；期金收盘3,982.20美元，单日升20.92%，年初至今升51.46%[4] - 恒生指数50天平均线26,326.83点，200天平均线24,670.67点，14天强弱指数46.87[4]