特朗普首月行动 - 截至2月19日签署上百项行政令等，行政改革政策最多，其次是外交、贸易与关税等[4] - 行政改革动作大，截至2月18日约2万联邦员工被裁或停工休假[4] - 外交上积极推进结束俄乌和巴以冲突，对欧态度偏向极右翼[5] 立场转变 - 行政裁员等立场坚定，移民和贸易立场转变[6] - 关税方面，竞选时称对全球加10%、对中国加60%，现对加墨25%关税暂停，对中国生效10%[6] - 移民政策让步，从驱逐所有非法移民变为驱逐有犯罪记录者，截至2月3日逮捕8758人、驱逐5693人[6] 后续关注 - 关税政策或4月初转折，301调查针对性关税或落地[7][9] - 2月13日提出“对等关税”，4月2日前发布审查结果[9] - TikTok“不卖就禁”延期75天，4月4日前或成谈判热点[9]

浙江民企受关注原因 - 时隔6年总书记再开民企座谈会，释放鼓励创新、支持民营经济信号，参会浙企至少6席，行业科技含量更高[11] - “杭州六小龙”受市场关注，群核科技2月14日已递交上市申请，杭州孕育“六小龙”得益于政府支持、产业基础和营商环境[12] 现有浙江民企指数情况 - 现有杭州湾区、杭州地区、中证浙江民企指数，风格偏大盘、周期和成长，成分股数量分别为100家、231家、559家[4][18] - 杭州湾区指数民企约占60%，分布在杭、沪、甬，行业集中在电子、医药、计算机[19] - 杭州地区指数民企占58%，99%企业在杭州，行业集中在电子、计算机、医药[26] - 中证浙江民企指数民企占94%，城市多在杭、甬、绍，行业集中在机械、电新、医药、汽车[31] 浙江民企概念股票池与指数 - 筛选27个浙企构建概念股票池，行业集中在计算机、传媒、电子、汽车等方向[5] - 编制浙江民企主题指数，纳入与浙杭相关且受益于AI等主题股票，2025年以来相对万得全A超额收益显著[6][45] 风险提示 - 政策落地进程不及预期，影响产业发展、企业盈利和股价[52] - 海外形势变化超预期，冲击国内金融市场[52]

中国科技企业估值现状 - 截至2月14日，国内上市公司总数与美国持平，狭义科技类公司数量占比22%，较2024年5月提升1%，略高于美国的17%；泛科技公司总数占比38%，略低于美国的42%；泛科技和狭义科技公司总市值占比分别为34%、22%，较2024年5月有所提升，但远低于美国的49%、38%[11] - 截至2月14日，美国全部类别的市值TOP50公司的PB、PS中位数和其近10年分位数高于中国，中国泛科技类和狭义科技类TOP50公司的PE略高于美股，狭义科技相对泛科技类的PE差距更大，头部科技板块PE绝对估值水平较2024年5月有所提升[11] 中国科技企业估值横向对比 - 截至2月14日，军工、计算机、传媒的大部分细分科技行业PE高于同期其他国家，医药半数细分行业和通信细分行业PE低于其他国家；美国大部分科技类行业PB较高，中国仅多元电信服务、媒体两个细分行业PB高于其他所有国家，部分行业PB低于日本股市[12][14] - 截至2月14日，国内科技行业估值整体水平高于日本和德国，与英国略持平，低于美国；ROE整体水平美国和日本最强，日本PB不及美国，存在低估情况，德国整体PB - ROE匹配程度较弱[16] “科特估”成效与发展 - 2024年以来监管政策和配套体系落地，资本市场“1 + N”体系完善，引领市场风格向成长轮换；2025年初DeepSeek引发AI板块关注，其应用场景拓宽，科技下游行业取得突破，“科特估”体系在政策技术共振下成效明显[1][25] - 2024年6 - 7月科创指数相对上证指数超额收益提升，“924”行情中科创指数涨幅跑赢大盘，2025年春节后科技板块引领行业，“科特估”得到市场验证；与2024年初相比，科技板块上市公司数量、市值和行业估值水平明显提升，“硬科技”板块更明显[4][27] “科特估”未来方向 - 未来资本市场将坚守“两个重塑”，一是重塑投资理念，引导科技板块投资风格由“主题投资”转向“价值投资”；二是重塑估值体系，为高科技企业赋予更多价值，如25年开年对云计算和IDC板块估值重估[2][28] 风险提示 - 年报业绩公布不及预期，美国对华政策影响市场情绪，科技产业应用发展速度不及预期[3][29]

选举情况 - 2月23日德国将举行议会选举，预计联盟党获215席（占比34%）成第一大党，德国选择党获156席创历史最好成绩，社民党和绿党席位数降至119席、96席[3][10] - 联盟党或联合社民党及绿党组阁，党首默茨有望出任总理，新政府组阁或需数周甚至数月[3][11] 面临挑战 - 内政上，德国经济增长模式受能源上涨、贸易壁垒、汽车产业转型慢等挑战，疫后复苏不及其他发达国家[4][25] - 欧盟层面，法德领导核心作用削弱，德国新政府领导力成欧盟一体化前景关键变量[26] - 外交上，俄乌冲突持续，特朗普上台后德国面临关税和增加国防支出压力加大[4][27] 政策走向 - 内政上，预计2025年德国推动财政扩张，放松“债务刹车”讨论但规模有限，收紧移民政策[5][44][45] - 经济政策上，放松监管，转向务实产业政策，吸引新兴市场投资[45] - 外交上，推动欧盟一体化，支持与中国经济合作，加大对乌克兰支持[5][46] 资产影响 - 年初以来，欧洲股票领涨，债券收益率回升，欧元升值，截至2月17日，Stoxx 50指数累涨9.5%，德国DAX指数累涨14.5%，标普500同期仅涨4%[56] - 大选后，宽财政和放松监管或提振德国经济，但特朗普关税政策或拖累经济，若美国加征关税，欧元区增长将累计下滑1.3 - 1.4pp，德国2025年GDP增速或降0 - 0.4pp[57] - 欧元或有提振，但美欧货币政策差异和特朗普关税限制其升值空间，大选或推高欧洲债券收益率[58][59]

黄金价格现状 - 2025年开年以来黄金价格累计涨幅超10%，现货与COMEX主力合约双双突破2900美元/盎司创历史新高[2] 核心驱动因素 - 2022年前黄金价格主要受商品和金融属性驱动，实际利率解释度最高；2022年后货币和避险属性重要性显著提升[19] - 货币属性方面，美国财政政策削弱美元信用，多国央行增加黄金购买量，2024年全球央行净购金量达1180吨[5] - 商品属性方面，2021年后黄金与CRB商品价格指数走势分化，抗通胀属性弱化[11] - 避险属性方面，2020年以来系列事件推升黄金避险需求致价格大幅上涨[14] 供需格局演变 - 近年来黄金供给量持续略大于需求量，供给端总量及结构稳定，需求端总量波动大、结构变化大[20][26][27] - 疫情后央行购金总量从年均500吨左右跳升至年均1000吨以上，推动黄金价格上涨[27] 2025年开年飙升推力 - 央行购金持续发力，中国央行1月末较去年12月末增持16万盎司[31] - 特朗普加征关税（加拿大和墨西哥25%，中国10%）提升不确定性，推升避险需求并加剧供需紧张[33] - 交易层面期现溢价一度增长至70美元/盎司，跨市场套利需求增加[35] 未来走势预测 - 短期（1 - 3个月）交易层面因素主导，提升价格波动性[36][37] - 中期（2025年全年）价格维持在2600 - 3200美元/盎司区间震荡[38] - 长期（3 - 10年）各国央行购金、提升黄金储备占比或推动金价走强，中国外汇储备中黄金占比仅6%，提升空间大[39] 风险提示 - 美国经济或通胀变化致美联储超预期加息或美元流动性紧缩，可能压制金价[44] - 地缘局势缓和或特朗普政策转向，黄金避险需求可能回落[45]

国际收支格局 - 2024年第四季度及全年我国国际收支延续“经常账户顺差、非储备金融账户逆差”格局，四季度经常账户顺差1807亿美元，非储备性质金融账户逆差2111亿美元，储备资产增加304亿美元；全年经常账户顺差4220亿美元，非储备性质金融账户逆差5038亿美元，储备资产增加623亿美元[2] 经常账户情况 - 2024年第四季度货物贸易顺差2496亿美元为单季最高，全年7679亿美元为年度最高；服务贸易逆差逐季缩小，主要因境外个人来华旅行快速增长[10] 资本与金融账户情况 - 长期资本方面，2024年第四季度直接投资项逆差120亿美元，全年对外直接投资1728亿美元维持高位，外商直接投资45亿美元较上年低382亿美元，长期资本持续净流出[13][14] - 短期资本方面，2024年第四季度剔除FDI的非储备性质金融账户逆差1991亿美元，全年逆差3354亿美元，短期资本流出逐季增加[17] 2025年开局情况 - 2025年1月银行代客结售汇余额 -392亿美元，经常项目结售汇余额 -209亿美元，资本与金融项目结售汇余额 -184亿美元，显示资本流出压力大[20] 政策情况 - 年初央行通过增加香港离岸央票发行规模、暂停常规购买国债、上调跨境融资宏观审慎调节参数等稳定汇率预期[23] 政策建议 - 短期加强跨境资本流动宏观审慎管理，完善预期引导机制稳定资本信心[25] - 中期加大财政政策力度，拉动国内需求，提升通胀水平和资产实际回报率[26]

2025年2月LPR报价情况 - 2月20日1年期LPR报3.10%，上月为3.10%；5年期以上报3.60%，上月为3.60%，报价保持不变[1] 报价不变原因 - 年初以来政策利率稳定预示2月LPR报价不变，近期银行边际资金成本上升，报价行下调加点动力不足[2] - 去年三季度末政策出台后楼市回暖、经济景气度上升，2024年四季度GDP同比升至5.4%，较上季度加快0.8个百分点，年初处于政策观察期[2] 未来展望 - 今年央行会继续实施有力度降息引导LPR报价下调，不排除较大幅度引导5年期以上LPR单独下行定向降息[3] - 一季度末前后降息窗口有可能打开[4] 应对措施及影响因素 - 通过引导存款利率适度下行、加快补充银行资本缓解LPR下调带来的银行净息差收窄压力[4] - 2025年美联储降息步伐调整或人民币汇率波动不影响央行实施适度宽松货币政策[4]

美国居民信贷 - 24Q4美国居民信贷违约率升至3.6%，前值3.5% [1][2] - 11.35%信用卡贷款逾期90天以上，为2011年以来最高 [1][2] 美国企业情况 - 大选后美国企业普遍提高资本支出计划 [1][5] 关税与生产率 - 1870 - 1909年美国关税水平与国内工业劳动生产率负相关 [1][6] 政府裁员 - 特朗普与马斯克部门合作缩小联邦政府规模，100个高比例联邦雇员选区中超半数由共和党议员代表 [1][8] 人工智能 - 过去15年训练尖端AI系统计算资源每年增长四倍，变革性AI或推动产出10倍以上增长、工资暴跌 [1][10] 社保问题 - 美国社保局数据库约2100万100岁以上人群，2020年85岁以上仅80000人，占比0.02% [1][12] - CRFB测算社保支出将达应税工资21%，收入仅占12%，现状不可持续 [1][12] 风险提示 - 美联储降息幅度过大引发通胀反弹或失控，维持高利率引发金融系统流动性危机，通胀下行不及预期 [1]

会议概况 - 2月17日民营企业座谈会召开，习近平强调坚持落实民营经济发展方针政策，促进其健康、高质量发展[3][4] 民营经济现状 - 2024年私营规模以上工业增加值同比增长5.3%，高于2022和2023年，但低于2020和2021年[5] - 2024年民间固定资产投资下降0.1%，降幅比2023年收窄0.3个百分点，连续2年下降[5] - 民间固定资产投资所占比重自2015年64.2%高点持续下降，2024年降至50.1%[5] 会议信号 - 对民营经济发展方针政策一脉相承、与时俱进[6] - 民营经济发展保障更坚强，面临新机遇和更大空间[8] 工作重点 - 落实促进民营经济发展政策措施，破除障碍，解决融资和账款拖欠问题[9] 企业发展 - 增强企业内生动力，走高质量发展之路，完善治理结构，诚信守法经营，履行社会责任[10] 投资建议 - 座谈会释放支持民营经济信号，将促进其健康、高质量发展[11] 风险提示 - 地缘政治恶化超预期、美欧经济衰退超预期[13]

会议背景与目的 - 2025年2月17日习近平总书记出席民营企业座谈会，处于“贸易摩擦2.0”、全球AI竞赛激烈、“十四五”收官、宏观经济信心偏弱阶段，目的是给民企吃“定心丸”，在外部压力初期化解冲击[1][2][6][7] 政策回顾与展望 - 历史上有三次高规格稳民营经济支持政策，分别是2005年“非公36条”、2010年“新36条”、2018年“28条”[3][7] - 此次会议可能延展二十届三中全会第五条，规范公平、法制，解决融资难等问题，还应关注《民营经济促进法》和各地民企座谈会[2][7] 参会企业分析 - 2025年与2018年参会企业有较大差别，部分企业未列席，原因包括头部位置更替、与十大重点领域契合、新企业释放积极信号[3][8] - 参会企业涵盖传统与新兴领域，民生+科技组合更均衡，符合大国战略[11] 新质生产力与企业作用 - 新质生产力是推动中国式现代化关键，需提升全要素生产率，突围贸易壁垒可转向“南方国家”出口和提升科技优势[12] - 民营企业在各行业竞争前沿推动技术进步，降低对外依存度，提振企业信心[12] 风险提示 - 中美贸易摩擦或升级，影响科技行业发展[5][14] - 突破民企发展不利条件需时间，《民营经济促进法》出台日期关键[5][14]