报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][11] 报告的核心观点 - 2025年一季度友邦保险新业务价值同比增长，“量价齐升”推动新业务价值同比增13%（固定汇率），各市场表现良好，代理及伙伴分销渠道新业务价值增长，16亿美元股份回购计划将在三个月内完成，未来新业务价值有望持续释放 [4][5][8][11] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本106.95亿股，总市值6213.55亿港币，一年最低/最高股价为48.6/74.6港币，近3月换手率42.9% [1] 股价相对走势 - 1个月相对收益3.5%、绝对收益 -0.9%；3个月相对收益 -2.3%、绝对收益7.1%；1年相对收益 -21.2%、绝对收益3.3% [3] 事件 - 2025年一季度，友邦保险新业务价值15.0亿美元，同比+13%（固定汇率）/+12.8%（实质汇率）；新业务价值率57.5%，同比+3.3pct；年化新保费26.2亿美元，同比+6.9%；总加权保费收入126.8亿美元，同比+13.0%；新业务合约服务边际同比+16%（固定汇率） [4] 点评 - “量价齐升”推动新业务价值增长，年化新保费由代理及伙伴分销渠道推动，新业务价值率得益于产品结构优化但部分被经济假设变动抵消 [5] 分市场表现 - 中国内地市场一季度新业务价值同比增长8%（固定汇率，可比口径），新业务价值率超50%，代理渠道活跃，新代理人数增长，新业务地区代理新业务价值增长超20%（固定汇率），3 - 4月在四地开展业务 [6] - 中国香港市场一季度新业务价值同比增长16%（固定汇率），受益于本地及MCV业务均衡增长，代理和银保渠道表现卓越 [6] - 东南亚市场，泰国市场新业务价值快速增长，新加坡市场卓越增长，马来西亚市场录得较高新业务价值 [7] 分销渠道表现 - 代理及伙伴分销渠道新业务价值分别同比+21%/+2%（固定汇率），代理渠道活跃代理和新入职代理人数增长，产能提升，伙伴分销渠道多元化，内地以外银保渠道增长21%（固定汇率） [7] 股份回购计划 - 公司2月完成120亿美元股份回购计划，4月14日展开新一轮16亿美元股份回购计划，预期三个月内完成 [8] 盈利预测与评级 - 维持公司2025 - 2027年归母净利润预测81/88/98亿美元，目前股价对应2025 - 2027年PEV为1.13/1.05/0.98，维持“买入”评级 [11] 财务报表与盈利预测 - 利润表展示2023 - 2027E保险收益、保险服务开支等多项指标预测 [13] - 资产负债表展示2023 - 2027E无形资产、投资等多项指标预测 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2025年Q1公司业绩符合预期，盈利能力继续提升、新店型进展好于预期，后续三个季度同店销售增速有望改善，运营效率持续提升，红利属性突出 [2][3][5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月30日公司公告一季报，营收29.81亿美元/+0.8%，系统销售额同比+2%，核心经营利润4.05亿美元/剔除汇率影响+8%，经调整净利2.92亿美元/+2%（剔除汇率影响+3%） [2] 点评 - 盈利能力提升，Q1整体餐厅利润率18.6%/+1.0pct，得益于毛利率提升、物业租金及其他运营成本占比下降；新店型进展好，肯悦咖啡突破1000家，必胜客WOW单店资本开支降至标准店一半，KPRO轻食门店初步反馈良好 [3] - 肯德基：同店降幅环比收窄1pct、订单均价环比稳定，Q1系统销额+3%，SSSG持平，单量+4%、客单40元/-4%，餐厅利润率19.8%/+0.5pct，门店新增/净增397/295家，加盟净增122家、占比41% [3] - 必胜客：同店降幅环比收窄4pct、单量提升明显，利润率继续改善，Q1系统销额+3%，SSSG持平，单量+17%、客单78元/-14%，餐厅利润率14.4%/+1.9pct，门店新增/净增125/45家，加盟净增15家、占比33% [4] 盈利预测、估值与评级 - 短期季节性因素影响Q1系统销售额及收入增速，后续三个季度同店销售增速有望改善，运营效率持续提升，预计25E - 27E归母净利9.4/10.0/10.5亿美元，同比+3.2%/6.6%/5.0%，PE 17.2/16.2/15.4X，25E - 26E股东回报合计30亿美元、对应年均含回购股息率约9% [5] 主要财务指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|10,978|11,303|11,622|12,068|12,495| |营业收入增长率|14.72%|2.96%|2.82%|3.83%|3.54%| |归母净利润(百万元)|827|911|940|1,001|1,051| |归母净利润增长率|87.10%|10.16%|3.16%|6.56%|4.96%| |摊薄每股收益(元)|1.99|2.34|2.51|2.84|3.04| |每股经营性现金流净额|3.62|3.74|4.70|4.80|5.05| |ROE(归属母公司)(摊薄)|12.91%|15.90%|18.24%|21.59%|21.56%| |P/E|53.25|20.93|17.23|16.17|15.41| |P/B|163.93|192.11|204.50|213.80|199.47| [10] 附录：三张报表预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表对2022A - 2027E各财务指标进行预测，包括主营业务收入、成本、利润、资产、负债等，还给出比率分析、每股指标、增长率、资产管理能力、偿债能力等指标数据 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 产业链价格走低使公司盈利阶段性承压，但随着生产成本降低和产业链价格企稳回升，公司有望在硅料企业中率先扭亏为盈 [4] - 公司颗粒硅产品竞争优势逐步显现，布局的硅烷气、钙钛矿、电子级多晶硅等技术有望贡献新成长空间 [4] 公司经营情况 - 2024 年公司实现营业收入 150.98 亿元，同比 -55.20%，归母净利润 -47.50 亿元，同比 -289.25%，2024 年度 EBITDA -14 亿元 [1] - 2024 年公司颗粒硅产量/出货量 26.92/28.19 万吨，同比增长 32%/45%，市占率突破 25%；平均对外不含税销售价格约为 34.2 元/kg，多晶硅销售营业收入 86.73 亿元，同比减少 50.25% [2] - 2024 年公司颗粒硅现金制造成本（含研发）为 33.52 元/kg，较 2023Q4 下降 10%，2025Q1 进一步降至 27.07 元/kg，保持行业领先，2025Q1 光伏材料业务分部 EBITDA 约 5.5 亿人民币转正 [2] 碳排放情况 - 2025 年 1 月 6 日国家商务部拟对出口光伏组件产品提出碳足迹要求；公司包头生产基地 2025 年 2 月获认证，颗粒硅产品碳足迹降至 14.441 kg CO2 e/kg，较 2024 年 8 月乐山基地下降 42%，刷新行业最低纪录 [3] 研发与新兴业务情况 - 2024 年公司研发投入 11.02 亿元，研发费用率约 7.3% [4] - 硅烷气方面，2024 年电子级硅烷气年产能达 60 万吨（全球第一），外售部分国内市占率约 25% [4] - 钙钛矿方面，预计 2025 年底叠层组件效率将提升至 27% [4] - 电子级多晶硅方面，子公司鑫华半导体新增 1 万吨产能投产，国内市占率超 50% [4] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年实现归母净利润 -4.05/8.42/19.80 亿元（转亏/下调 69%/新增） [4] 财务数据 利润表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（百万元）|33700|15098|15339|17054|19723| |毛利（百万元）|11692|-2510|1068|2818|4478| |净利润（百万元）|3327|-5648|-482|1001|2354| |归属本公司所有者净利（百万元）|2510|-4750|-405|842|1980| |稀释每股收益（元）|0.09|-0.18|-0.01|0.03|0.07| [10] 现金流量表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|-3848|-3304|5816|6256|7757| |投资活动现金流（百万元）|-10914|-6036|-5013|-5013|-5013| |融资活动现金流（百万元）|14965|7689|1003|1003|1003| |净现金流（百万元）|203|-1651|1805|2246|3747| [10] 资产负债表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |非流动资产（百万元）|48077|48729|49779|50712|51543| |流动资产（百万元）|34691|26145|27408|30532|35997| |非流动负债（百万元）|12312|10150|10591|11032|11473| |流动负债（百万元）|22139|22431|24543|27660|32337| |母公司拥有人应占权益（百万元）|42587|37177|36974|37395|38385| |非控股权益（百万元）|5731|5116|5078|5157|5344| [11] 主要指标 盈利能力（%） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|35|-17|7|17|23| |归母净利润率|7|-31|-3|5|10| |ROE|6|-12|-1|2|5| |ROIC|6|-8|0|3|5| |ROA|3|-6|-1|1|2| [12] 偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|42|44|46|48|50| |货币资金/流动负债合计|0.57|0.17|0.12|0.10|0.11| |流动比率|1.57|1.17|1.12|1.10|1.11| |速动比率|1.26|0.93|0.83|0.77|0.71| [12] 费用率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|0.74|1.92|1.82|1.82|1.82| |管理费用率|6.75|12.28|12.28|12.28|12.28| |研发费用率|1.24|4.10|4.55|4.29|3.88| |所得税率|22.66|8.80|8.80|8.80|8.80| [13] 每股指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |稀释每股收益（元）|0.09|-0.18|-0.01|0.03|0.07| |每股经营现金（元）|-0.14|-0.12|0.20|0.22|0.27| |每股净资产（元）|1.58|1.38|1.30|1.31|1.35| |每股销售收入（元）|1.25|0.56|0.54|0.60|0.69| [13] 估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE|8|-|-|25|11| |PB|0.46|0.53|0.57|0.56|0.54| |EV/EBITDA|4.85|-24.13|9.44|6.60|5.17| [13]

报告公司投资评级 - 维持评级 [3] 报告的核心观点 无 根据相关目录分别进行总结 公司信息 - 股票代码为1773，H股收盘价3.94港币，恒生指数22119.41，总股本21.06亿股，实际流通股21.06亿股，流通H股市值83亿港币 [5] 财务预测表 资产负债表 - 2024A-2027E流动资产从22.19亿元增至59.12亿元，现金从13.49亿元增至52.8亿元，存货从79.75亿元减至66.28亿元 [9] - 非流动资产维持6.04亿元，固定资产从101.94亿元增至125.41亿元，无形资产从46.57亿元减至42.86亿元 [9] - 资产总计分别为5700万元、7900万元、8400万元、7700万元，流动负债从38.59亿元减至34.69亿元，非流动负债从77.21亿元减至73.5亿元 [9] - 负债合计从24.73亿元增至51.94亿元，少数股东权益分别为0、-300万元、-600万元、-300万元，归属母公司股东权益从24.73亿元增至51.91亿元 [9] 现金流量表 - 2024A-2027E经营活动现金流分别为8.27亿元、15.71亿元、13.18亿元、12.06亿元，净利润从5.76亿元增至10.99亿元 [9] - 投资活动现金流分别为-3.44亿元、4100万元、4600万元，筹资活动现金流分别为-5.6亿元、-9500万元、-9500万元、-9500万元 [9] - 现金净增加额分别为-8300万元、15.11亿元、12.63亿元、11.57亿元 [9] 利润表 - 2024A-2027E营业收入从33.21亿元增至52.56亿元，营业成本从22.02亿元增至34.43亿元，归属母公司净利润从5.76亿元增至10.99亿元 [10] - 毛利率维持在33.69%-34.50%，销售净利率从17.34%增至20.92%，ROE从23.29%降至21.17%，ROIC从13.72%增至15.78% [10] - 资产负债率从75.74%降至58.61%，净负债比率从28.47%降至-62.17%，流动比率从0.48增至1.38，速动比率从0.47增至1.37 [10] - 总资产周转率从0.34增至0.43，应收账款周转率从185.47降至127.81，应付账款周转率从42.47增至42.91 [10] - 每股收益从0.28元增至0.52元，每股经营现金流从0.39元降至0.57元，每股净资产从1.17元增至2.45元 [10] - P/E从15.74降至7.58，P/B从3.70降至1.60，EV/EBITDA从11.93降至2.65 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为27.2/28.0/30.8亿元 同比增速分别为62.6%/3.0%/9.8% 当前股价对应PE分别为5.8/5.6/5.1倍 鉴于公司2024年业绩已消化部分项目减值 2025年轻装上阵且风资源若能改善 业绩有弹性 假设分红率维持50% 汇率取1人民币 = 1.1港元 则当前股价对应2025 - 2027股息率分别为8.61%/8.87%/9.74% 配置价值凸显 维持“买入”评级[7] 市场表现 - 2025年4月30日收盘价4.15港元 一年内最高/最低为4.40/2.97港元 总市值17453.63百万港元 流通市值7631.87百万港元 资产负债率66.77% [3] 事件 - 公司发布2025Q1一季报 实现营收69.11亿元 同比下滑9.96亿元或12.60% 实现归母净利润9.54亿元 同比增长1.22亿元或14.71% [7] - 发布一季度经营数据 2025Q1上网电量44.43亿千瓦时 同比增加4.21亿千瓦时或10.45% 其中风电上网电量43.65亿千瓦时 同比增加9.55% 光伏上网电量0.78亿千瓦时 同比增加105.58% 平均上网电价0.43元/千瓦时 不含税 与去年持平 市场化交易电量占比44.71% 同比增加9.04pct 输气量及售气量分别1.63亿立方米和16.84亿立方米 同比分别下降33.13%和15.23% 售气量下滑3.025亿立方米 其中批发/零售/CNG/LNG气量同比分别 - 7.42%/-17.67%/-33.57%/-30.71% [7] 上网电量与电价情况 - 上网电量上升主因风资源改善带动利用小时数提升 2023年底、2024年底风电控股装机分别为6293.75MW和6587.35MW 近似作为2024/2025一季度风电装机量 在风电装机同比增长4.66%情况下 一季度风电上网电量增长9.55% [7] - 平均电价同比持平 存量风电资产年内电价风险敞口相对可控 市场化交易电量比例提升9.04pct 公司平均上网电价同比持平 考虑河北电力市场交易机制 年内河北风电电价已由年度长协交易锚定 虽有浮动可能 但浮动比例相对可控 2025年风电业绩或主要受风资源驱动 期待风资源继续恢复 [7] 营收下滑原因 - 营收下滑主因输售气量下滑所致 参考2024Q4 2025Q1输售气量下滑或主要受气温偏暖影响 以2024年天然气销售收入/售气量近似测算公司2024年平均售气价格约2.91元/立方米 售气量下滑约3.0亿立方米对应影响约8.8亿元营收规模 是收入下滑主要原因 2025Q1气量下滑或仍延续2024Q4原因 即暖冬导致下游气量需求不振 [7] 业绩贡献因素 - 财务费用下降、其他收益增长、投资收益小幅提升对一季度业绩有贡献 一季度财务费用下降约0.43亿元 其他收益同比增加约0.72亿元 主要来自政府储备气补贴约0.69亿元及增值税返还增加 投资收益同比增加0.26亿元 或因参股风电企业风资源好转及业绩增长所致 [7] 盈利预测与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|20,282|21,372|24,426|27,053|30,143| |同比增长率（%）|9.3%|5.4%|14.3%|10.8%|11.4%| |归母净利润（百万元）|2,207|1,672|2,720|2,801|3,077| |同比增长率（%）|-3.8%|-24.2%|62.6%|3.0%|9.8%| |每股收益（元/股）|0.52|0.40|0.65|0.67|0.73| |ROE（%）|10.1%|7.7%|11.8%|11.5%|11.8%| |市盈率（P/E）|/|/|5.8|5.6|5.1| [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 香港交易所 2025 年一季度业绩创新高，收入及其他收益 69 亿港元，同比+32%，归母净利润 41 亿港元，同比+37%，主要因投资气氛好转、内地投资者参与离岸市场带动港股现货市场成交额增长 [7] - 政策红利期叠加周期底部，看好香港交易所α与β同步优化，维持此前盈利预测，预计 2025 - 2027 年股东应占溢利分别为 149.34 亿、156.73 亿、165.73 亿港元，对应增速分别为 14%、5%、6%，当前股价对应 PE 估值分别为 28.9x、27.6x、26.1x [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价 340.80 港元，一年最低/最高价 218.40/397.80 港元，市净率 8.32 倍，港股流通市值 432,078.81 百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产 40.98 港元，资产负债率 86.19%，总股本 1,267.84 百万股，流通股本 1,267.84 百万股 [6] 各业务板块表现 - 现货分部：2025 年一季度收入 33 亿港元，同比+75%，收入占比 48%，现货市场日均交易额同比+153%至 2250 亿港元，沪深港通北向及南向每日平均成交额分别为 1911 亿元和 1099 亿港元，分别+44%和+255%，债券通北向通日均交易额 463 亿元，同比+2%，联交所 IPO 发行 17 家，同比增加 5 家，总融资额 19 亿港元，同比+290% [7] - 衍生产品市场：2025 年一季度股本证券及金融衍生品分部收入 17 亿港元，同比+9%，衍生产品平均每日成交合约张数创历史新高，达 187 万张，同比+24%，联交所牛熊证及权证等日均交易额基本持平，交易总数同比+68%，期交所衍生品合约和联交所期权合约平均每日成交张数分别同比+5%和 50%，新上市权证、牛熊证数量分别同比+24%、+48% [7] - 商品分部：2025 年一季度收入 7 亿港元，同比+11%，2024 年 LME 收费交易的日均成交总额同比+6% [7] - 数据及连接分部：2025 年一季度收入 5 亿港元，同比+4%，主要因客户使用量增加导致网络及设备托管服务费分别增加 10%及 8% [7] - 公司项目：2025 年一季度公司项目收入 5 亿港元，同比 - 1%，公司内部投资收益 3.8 亿港元，同比+3%，年化投资净回报 5.47%，同比 - 0.69pct，主要因外部投资组合投资收益下滑 [7] 主要核心假设 - 交易市场指标：联交所平均每日成交金额 2023 - 2027E 分别为 105.0、131.8、175.0、183.8、192.9 十亿港元，增速分别为 - 16%、26%、33%、5%、5%等 [14] - 上市数据：主板新上市公司数目 2023 - 2027E 均为 68 家，创业板新上市公司数目 2024 - 2027E 分别为 3、3、4、4 家等 [14] 港交所可比公司估值 - 与纳斯达克、洲际交易所、伦敦交易所、芝加哥商品交易所相比，港交所 2025 年 PE 为 28.9 倍，PB 为 7.9 倍，ROE 为 23.5%，股息率为 2.7% [15] 香港交易所三大财务预测表 - 资产负债表：2024A - 2027E 资产总计分别为 381,629、399,288、417,159、438,042 百万港元等 [16] - 利润表：2024A - 2027E 营业收入分别为 22,374、25,538、27,058、28,833 百万港元等 [16] - 主要财务指标：2024A - 2027E 每股收益分别为 10.29、11.78、12.36、13.07 港元等 [16]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 李宁发布2025年一季度运营数据，销售延续稳健复苏，整体需求符合预期，渠道结构优化效果渐显 [7] - 分品类看，鞋类收入持续增长，跑步流水增长强劲，篮球和运动生活仍在调整，户外品类增长亮眼 [7] - 分渠道看，一季度门店仍在优化调整，全年渠道规划不变 [7] - 运营层面，一季度折扣同比改善，库存保持健康 [7] - 展望2025年，公司将加大品牌建设及产品创新，提升中长期竞争力，维持全年业绩指引 [7] - 公司持续深耕运动赛道，品牌资产独特，产品研发与爆款打造能力强，渠道优化提升效率，看好未来发展，维持盈利预测 [7] 财务数据及盈利预测 营业收入 - 2023 - 2027年分别为276亿元、287亿元、288亿元、301亿元、312亿元，同比增长率分别为7%、4%、0%、4%、4% [3] 归母净利润 - 2023 - 2027年分别为31.9亿元、30.1亿元、24.8亿元、26.4亿元、27.8亿元，同比增长率分别为 - 22%、 - 5%、 - 18%、7%、5% [3] 每股收益 - 2023 - 2027年分别为1.23元/股、1.17元/股、0.96元/股、1.02元/股、1.08元/股 [3] 毛利率 - 2023 - 2027年分别为48.4%、49.4%、49.4%、49.6%、49.6% [3] 市盈率 - 2023 - 2027年分别为11、12、14、13、13 [3] 市场数据 - 2025年4月29日收盘价14.62港币，恒生中国企业指数8067.94，52周最高/最低为24.60/12.56港币，H股市值377.90亿港币，流通H股2584.80百万股 [4] 公司运营情况 销售情况 - 25Q1李宁品牌（不含童装）全渠道流水同比低单位数增长，童装高单位数增长，批发渠道低单位数增长，电商增长10% - 20%低段，直营低单位数下降 [7] 品类表现 - 25Q1鞋类约高单位数增长，服装预计略微下降，跑步品类流水增长超20%，篮球和运动生活约双位数下降，户外品类增长亮眼 [7] 渠道调整 - 一季度末李宁牌（不含YOUNG）门店6088个，净减少29个，直营1291家减少6家，批发4797个减少23家；李宁YOUNG销售点1453个，净减少15个 [7] 运营指标 - 一季度末库销比约5个月，新品占比80%以上，折扣同比改善低单位数 [7] 未来展望 - 2025年加大品牌营销，强化产品研发投入，预计研发及营销费用率上升，维持全年业绩指引，预计收入持平，净利润率为高单位数 [7]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 全新管理团队带领公司收入端和成本端共同改善，2018 年战略转型以来首次扭亏为盈 [1] - 加速海外布局，重点布局亚洲、中东和欧洲 [2] - 新增支付金融（PayFi）业务线，扩大业务规模并增强收入稳定性 [3] - 预计 2025 - 2027 年，OSL 集团归母净利润分别为 0.6 亿港元、0.82 亿港元、6.81 亿港元，同比增速分别为 7.59%、36.72%、728.29%；EPS 分别为 0.10/0.13/1.09 港元，用 P/S 估值方法对公司定价，给予 2025 年 P/S 为 10x 的估值，对应 2025 年目标价为 11.98 港元 [4] 根据相关目录分别进行总结 管理团队与业绩 - 2024 年 8 月新任 CEO 崔崧加入公司，2024 年 11 月黄冠文先生被任命为 CFO，新团队带来显著改变，公司大量引入科技领域人才，在深圳搭建研发中心团队，提升运营效率和改善成本 [1] - 2024 年，公司 IFRS 准则下收入同比增加 78.6%至 3.75 亿港元，持续经营业务的净利润从去年亏损 2.50 亿港元变为盈利 5480 万港元，为 2018 年战略转型进入数字资产领域以来首次扭亏为盈 [1] - 成本管控方面，各项费用总额同比下降 9.1%，其中员工成本为唯一同比增加的费用，但人均成本从上年的 263 万港元下降到 103 万港元 [1] 海外布局 - 2025 年 1 月，OSL 宣布成功完成收购 CoinBest，2025 年 2 月将其更名为 OSL Japan，业务聚焦场外交易 OTC 服务，并推出适合日本市场的零售产品 [2] - 2025 年 4 月，公司宣布完成意大利目标公司收购，该公司主要从事虚拟货币及数字投资组合服务，同时公司在立陶宛的收购在进行中 [2] - 2025 年，公司目标在新的司法管辖区获得 2 - 4 张牌照，重点布局亚洲、中东和欧洲 [2] 业务拓展 - 2024 年 12 月，公司宣布与行业伙伴合作投资最高达 3000 万美元，加速 PayFi 生态圈在全球的发展，PayFi 可弥合传统金融与 Web3 生态之间的差距，实现高效跨境支付和资产交付 [3] 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年，OSL 集团归母净利润分别为 0.6 亿港元、0.82 亿港元、6.81 亿港元，同比增速分别为 7.59%、36.72%、728.29%；EPS 分别为 0.10/0.13/1.09 港元 [4] - 用 P/S 估值方法对公司定价，给予 2025 年 P/S 为 10x 的估值，对应 2025 年目标价为 11.98 港元 [4] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万港元）|375|750|1,511|2,355| |(+/-) (%)|79%|100%|101%|56%| |归母净利润（百万港元）|56|60|82|681| |(+/-) (%)|-|8%|37%|728%| |每股收益(港元)|0.09|0.10|0.13|1.09| |P/S|18|9|5|3|[10] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现了 2024 - 2027E 年公司各项财务指标的预测值，包括流动资产、现金、数字资产、营业收入、归母净利润等 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 中国财险2025年一季度净利润113亿元，同比增长92.7%，受承保端与投资端双重利好带动；归母净资产2702亿元，较年初增长4.7% [7] - 产险综合成本率显著改善，Q1总保费收入达1804亿元，同比增长3.7%，综合成本率94.5%，同比下降3.4pct，预计2025年全年综合成本率将同比显著改善 [7] - 投资收益显著提升，适度增配优质权益类资产，受益于Q1资本市场回暖，Q1总投资收益74.6亿元，同比增长56.4%，未年化总投资收益率为1.2%，同比提升0.4pct [7] - 上调公司盈利预测，预计2025 - 2027年公司归母净利润为432/456/492亿元（前值为352/379/419亿元），当前市值对应2025E PB 1.0x [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|478826|519570|559103|599129|638945| |同比（%）|7.02%|8.51%|7.61%|7.16%|6.65%| |归母净利润（百万元）|24585|32173|43174|45647|49165| |同比（%）|-15.70%|30.86%|34.19%|5.73%|7.71%| |BVPS - 最新摊薄（元/股）|10.40|11.60|13.42|15.35|17.41| |P/B（现价&最新摊薄）|1.24|1.11|0.96|0.84|0.74|[1] 市场数据 - 收盘价13.88港元，一年最低/最高价8.96/15.20港元，市净率1.11倍，港股流通市值88876.90百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产11.60元，资产负债率66.51%，总股本22242.77百万股，流通股本6899.29百万股 [6] 产险业务 - Q1产险总保费收入1804亿元，同比增长3.7%，其中车险、非车险分别同比增长3.5%、3.8%，非车险中意健险增速较快，同比增长6.5%，农险和责任险同比下滑，分别同比下降4.1%、1.3% [7] - 综合成本率94.5%，同比下降3.4pct，主要由于公司持续优化费用投入，加之大灾损失同比减少 [7] 投资业务 - 适度增配具有长期价值的优质权益类资产，受益于Q1资本市场回暖，配置结构的优化放大了市场上涨的正向效应 [7] - Q1总投资收益74.6亿元，同比增长56.4%，未年化总投资收益率为1.2%，同比提升0.4pct [7] 主要险种保费收入规模及占比变动 |险种|2024Q1保费收入（百万元）|2025Q1保费收入（百万元）|同比增速|2024Q1占比|2025Q1占比|变动（pct）| |----|----|----|----|----|----|----| |机动车辆险|69240|71696|3.5%|39.8%|39.7%|-0.1| |意外伤害及健康险|56813|60528|6.5%|32.7%|33.5%|0.9| |农险|19964|19155|-4.1%|11.5%|10.6%|-0.9| |责任险|11603|11456|-1.3%|6.7%|6.3%|-0.3| |企业财产险|6142|6215|1.2%|3.5%|3.4%|-0.1| |其他险种|10215|11371|11.3%|5.9%|6.3%|0.4| |全险种|173977|180421|3.7%|100.0%|100.0%|-|[9] 上市保险公司估值及盈利预测 报告列出中国平安、中国人寿、新华保险、中国太保、中国人保等公司的价格、EV、P/EV、VNBX、EPS、P/E、BVPS、P/B等指标在2023 - 2026E的情况 [13] 中国财险财务预测表 报告给出中国财险2024 - 2027E的每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿付能力充足率等指标，以及利润表、资产负债表相关数据 [14]

报告公司投资评级 - 买入 [2][6] 报告的核心观点 - 维持买入评级和目标价19港元，1季度公司盈利和净资产增速领先同业，受资产负债管理和不同利率选择影响，负债端向浮动收益型产品转型成效明显 [6] 公司基本情况 - 收盘价13.98港元，目标价19.00港元，潜在涨幅+35.9% [1] - 52周高位20.55港元，52周低位10.10港元，市值909,651.13百万港元，日均成交量33.35百万，年初至今变化-4.77%，200天平均价15.08港元 [4] 财务数据 收入与盈利 - 2023 - 2027E收入分别为405,040、528,567、524,008、543,815、561,192百万人民币，同比增长4.2%、30.5%、-0.9%、3.8%、3.2% [5] - 2023 - 2027E净利润分别为51,184、106,935、102,014、106,697、111,687百万人民币，同比增长-23.2%、108.9%、-4.6%、4.6%、4.7% [5] 每股指标 - 2023 - 2027E每股盈利分别为1.81、3.78、3.61、3.77、3.95人民币，同比增长-23.2%、108.9%、-4.6%、4.6%、4.7% [5] - 2023 - 2027E每股内含价值分别为44.60、49.57、54.56、59.87、65.43人民币 [5] 估值指标 - 2023 - 2027E市盈率分别为7.2、3.5、3.6、3.5、3.3倍，P/EV分别为0.3、0.3、0.2、0.2、0.2倍，市账率分别为1.13、0.73、0.65、0.59、0.56倍 [5] 业务分析 盈利增长 - 2025年1季度盈利同比增长39.5%，总投资收益同比下降16.8%，盈利增长主要来自保险服务，1季度保险服务收入同比持平，保险服务费用大幅下降33% [6] 保费增长 - 保费收入同比增长5%，增长主要来自续期保费，贡献保费增速6.5个百分点，长险新单保费同比下降15%，拉低保费增速3.5个百分点，4月首年期交保费承压态势有所改善 [6] 新业务价值 - 新业务价值可比口径同比增长4.8%，增速低于同业，1季度为把握利率高点配置长久期债券，适度扩大规模性短缴产品规模，价值率升幅较小，个险销售人力59.6万人，较年初略降3.1% [6] 投资收益 - 投资资产较年初增长3%，净投资收益同比增长3.7%，总投资收益同比下降16.8%，1季度年化净/总投资收益率2.60%/2.75%，同比分别下降0.22/0.48个百分点 [6] 主要预测及假设 保费服务收入增速 - 2023 - 2027E寿险及健康险保费服务收入增速分别为-3.7%、-3.0%、2.5%、2.0%、2.0% [7] 投资收益率预测 - 2023 - 2027E净投资收益率分别为3.64%、3.25%、3.11%、3.01%、2.93%，总投资收益率分别为2.54%、5.13%、4.27%、4.02%、3.81% [7] 主要预测指标 - 2023 - 2027E新业务价值分别为36,860、33,709、30,564、31,997、33,277百万人民币，同比增速分别为11.9%、-8.5%、-9.3%、4.7%、4.0% [7] - 2023 - 2027E寿险内含价值分别为1,260,567、1,401,146、1,542,275、1,692,339、1,849,420百万人民币，较上年末增速分别为5.6%、11.2%、10.1%、9.7%、9.3% [7] 假设及预测变动 - 2025E新业务价值原预测35,314百万人民币，新预测30,564百万人民币，变动-13.5%；2026E原预测36,879百万人民币，新预测31,997百万人民币，变动-13.2% [8] - 2025E新业务价值率原预测20.6%，新预测19.8%，变动-0.8ppt；2026E原预测20.7%，新预测19.8%，变动-0.9ppt [8] 行业覆盖公司情况 - 交银国际金融行业覆盖公司包括中金公司、中信建投等多家公司，均给予买入评级，各公司有不同收盘价、目标价和潜在涨幅 [11]