报告行业投资评级 - 行业评级为“看好” [1] 报告的核心观点 - 基本面持续改善，继续推荐商业航天、两机等板块 [1] - 国际地缘局势升级或引发市场对军工行业关注及提升估值，军工行业业绩与订单预计呈现持续改善趋势 [3] - 建议维持军工行业高配，同时判断主题性板块行情也将持续，重点关注商业航天，两机产业（燃气轮机与商发）和可控核聚变产业 [3] - 军工行业“十五五”将进入到新一轮提质增量的上升周期 [3] - 2026年上半年军工行业基本面有望持续改善，订单端及业绩端将逐步修复，交付和确收节奏预期恢复至常态 [3] - 中长期建议持续保持军工行业高关注度 [3] 市场回顾 - 上周申万国防军工指数上涨4.77%，中证军工龙头指数上涨3.56%，跑赢主要市场指数（上证综指涨1.98%，沪深300涨1.08%，创业板指涨1.05%）[1][4] - 国防军工板块4.77%的涨幅在31个申万一级行业涨跌幅中排名第9位 [1][4] - 中证民参军指数平均涨幅为6.63%，在构建的军工集团指数中排名靠前 [1][4][10] - 上周涨幅前五个股：菲利华（40.02%）、图南股份（19.06%）、航天动力（18.86%）、钢研高纳（18.55%）、鸿远电子（18.5%）[1][4][11] - 上周跌幅前五个股：高德红外（-7.6%）、安达维尔（-6.32%）、北摩高科（-5.92%）、航发控制（-5.4%）、广东宏大（-4.66%）[1][4][12] 行业基本面与前景 - “十五五”规划建议提出如期实现建军一百年奋斗目标，高质量推进国防和军队现代化 [3] - 进入“十五五”期间，新型装备持续上量，装备建设节奏整体有望延续十四五“提质补量”趋势 [3] - 火箭回收试验计划有序推进，商业航天板块维持高景气，蓝箭航天计划2026年第二季度再次开展朱雀三号火箭回收试验 [3] - 关注军工行业内需增长带动基本面向上相关投资机会，与技术外延催化的新兴领域主题投资 [3] - 内需方向包括：智能化/信息化、无人装备与反无系统、两机产业（军发-商发-燃机三重逻辑共振）、消耗类武器 [3] - 外延方向包括：军贸、商业航天、大飞机、低空经济、可控核聚变、深海科技 [3] 板块估值 - 当前申万军工板块PE-TTM为102.36，位于2014年1月至今估值分位78.36%，位于2019年1月至今估值分位99.65% [12] - 细分板块中估值略有分化，航天及航空装备板块PE估值处于2020年以来相对上游位置 [12] 重点关注标的 - 内需方向：中航沈飞、菲利华、芯动联科、紫光国微、航发动力、华秦科技、七一二、北方导航、国科军工、智明达、成都华微 [3] - 外延方向：睿创微纳、国睿科技、臻镭科技、航天电子、国博电子、海格通信、上海瀚讯、中科星图、西部超导、金天钛业、联创光电 [3]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 报告核心观点 - 保险板块：看好权益“慢牛”市场环境下保险公司净利润的弹性，认为近期股价表现一般可能是阶段性催化告一段落，但基于PPI上行、权益市场格局不变及银行存款再配置等逻辑，继续看好保险股[5][8][9] - 证券板块：认为A股整体交易活跃度仍然较高，杠杆资金参与度维持较好，投行业务在低基数效应下修复延续，预计26年行业整体投行业务收入有望实现较快增长[6][7][8] 根据相关目录分别总结 1. 证券行业数据 - **经纪业务**：2026年2月A股日均股基成交额为2.83万亿元，同比+34.00%，环比-22.47%，报告认为同比大幅增加显示当前A股整体交易活跃度仍然较高[6][12] - **两融业务**：2026年2月末A股两融余额为2.67万亿元，同比+40.50%，环比-1.78%，报告认为杠杆资金参与度维持较好，风险偏好总体韧性仍在[6][13] - **资管业务**：2026年2月新发行公募基金份额178.47亿份，同比-79.86%，环比-88.92%，其中新发股票+混合型基金份额62.83亿份，同比-87.77%，环比-93.91%，报告认为下降系交易日较少、1月高基数及春节季节性等多因素所致[7][13] - **投行业务**：2026年2月IPO募集资金60.76亿元，同比+4642.56%，环比-32.89%；再融资募集资金342.82亿元，同比+439.99%，环比-73.63%，报告认为同比大幅增长主要系25年低基数效应，环比下降与春节假期有关，预计26年行业投行业务收入有望实现较快增长[7][13] - **自营业务**：2026年2月，上证指数+1.09%，深证综指+2.98%，创业板指-1.08%，中证全债+0.17%[13] 2. 重点公司公告 - **浙商证券**：公司总裁变更，钱文海先生辞去总裁职务，程景东先生被聘任为新任总裁[20] - **方正证券**：股东中国信达的集中竞价减持计划实施期限届满，期间未减持公司股份[21] 保险板块核心数据与观点 - 截至2月26日，超50只保险资管产品今年以来年化回报率突破100%，体现险企在结构性行情中的优异投研能力[5] - 2025年末保险行业资金运用中，股票运用总体余额为3.73万亿元，同比+53.8%，占比9.7%，同比+2.4个百分点，增幅在所有大类资产中最为显著[5] - 保险资金长期股票投资试点已累计批复2220亿元，随着险企私募基金产品逐渐建仓，预计将带动保险资金权益配置继续提升[5] - 推荐标的包括中国人寿、中国平安、中国财险，建议关注中国人民保险集团（H股）[9] 证券板块核心观点与推荐 - 三大交易所推出一揽子再融资政策或将推动投行业务修复与项目储备兑现窗口前移[9] - 美联储降息周期下券商国际业务盈利性预计向好[9] - 建议关注中信证券、华泰证券、广发证券和兴业证券[9]

行业投资评级 - 维持行业“看好”评级 [6] 报告核心观点 - AI for Science（AI4S）是“人工智能+”行动的核心方向和新质生产力发展的关键乘法因子，具备政策高度加持、技术渗透和标的登陆资本市场的确定性 [6] - AI4S通过“微观-介观-宏观”的技术链闭环，实现研发提效与成本节约，其投资回报率有定量支撑，下游长周期行业需求强烈 [6] - AI4S产业链按技术环节可清晰划分，商业模式与估值体系逐渐清晰，国产替代与技术创新驱动本土企业崛起 [6] - AI4S的定义远超AI制药和新材料设计，已覆盖全基础科学与未来产业，是支撑所有未来产业的通用技术底座，产业延展性远超预期 [7] 根据目录总结 1. 自上而下：AI4S，基础科学的乘法 - AI4S在《国务院关于深入实施“人工智能+”行动的意见》（国发〔2025〕11号）中排在第一位，即“人工智能+”科学技术，是国家自上而下重视的关键方向 [14][18] - AI4S不仅是狭义上帮助化学、高分子、新能源、医药、医疗等领域的结构生成，更是广义上加速理论物理、天体物理、计算数学、气象学、地球科学、语文、历史、中医、哲学等全基础学科研发的加速器 [5][19][21] - AI4S可应用于国际博弈的焦点领域，如半导体、人工智能、量子技术、医药生物、新能源与先进材料、航天与国防等，帮助相关研发 [5][26] 2. 自下而上：AI4S的技术链与ROI - 狭义AI4S的技术链可细分为从微观到宏观的六层：量子力学层（微观）、统计力学层（微观）、经典力学+统计力学层（介观）、介观动力学+统计力学层（介观）、热力学+统计力学层（宏观）、连续介质力学层（宏观工程） [23][29] - 报告通过两种通俗比喻帮助投资者理解AI4S：1）类比股票投资从基本面研究到组合收益的决策流程；2）类比深度神经网络图像识别从像素到语义输出的过程 [7][39][43] - AI4S能显著提升研发投资回报率并节约成本：典型AI4S研发模式可将传统36-48个月的研发周期缩短至12-18个月，提速2-3倍；湿实验次数可从1000-5000次减少至100-200次，减少90%以上；综合成本节约率可达79.60% [54][55][57][58] 3. 产业链：技术切分，商业模式明朗 - 报告主张按技术环节而非商业模式划分AI4S产业链，以更好地研究渗透率、国际对标和底层技术估值 [5][59] - 产业链分为上游、中游、下游：上游聚焦算力/数据库/底层工具；中游核心是跨尺度计算/结构生成平台/真实世界交互/实验室机器人；下游覆盖狭义（材料/医药等）与广义（如高能物理/地质等）应用场景 [8][66][70][72] - 中游的实验机器人环节至关重要，它连接虚拟计算与真实世界，形成“计算预测-实验验证-数据回流-模型迭代”的闭环 [71] - AI4S产业成熟后，可能诞生不依赖当前通用算力（如英伟达GPU、CUDA、Transformer架构）的专属算力，其形态可能是专用AI4S算力或一体机 [74][79] 4. AI4S一二级参与者 - 二级市场TMT代表公司包括：晶泰控股（AI4S干湿闭环平台）、中控技术（工业过程智能仿真）、润达医疗（AI医疗大模型）、华大九天（AI驱动EDA）、海光信息（AI4S算力芯片）、索辰科技（物理AI工业仿真）、中科曙光（超算算力）等 [5][84][87][89][91][94][95][96] - 二级市场应用代表公司包括：英矽智能、宁德时代、康众医疗、志特新材、药明康德、道氏技术等，其中晶科能源、钧达股份、天奈科技、厦门钨业等具备拓展潜力 [5] - 一级市场部分代表公司包括：思朗科技、深势科技、芯培森（道氏技术）、深度原理、全芯智造、分子之心等 [5]

行业投资评级 - 交通运输行业评级为“增持”（维持）[7] - 水路运输子行业评级为“增持”（维持）[7] 核心观点 - 地缘政治风险升级导致霍尔木兹海峡、曼德海峡及红海航线安全风险急剧攀升，航线运力被迫重新部署，航运保险费用大幅上涨，战争风险溢价持续释放，预计将推动油运、集运、干散货各板块运价大幅跳涨[1] - 若冲突持续时间较长，对全球供应链的扰动越大，运价涨幅或将持续[5] - 油运市场的高景气行情因制裁导致的合规运力紧缺而得到强化，集运市场则因预期反转（从担忧运距缩短转为航线扰动）有望迎来运价大幅反弹，干散货市场将同步跟涨[5] 油运板块分析 - 伊朗宣布关闭霍尔木兹海峡，全球能源供应链中断风险急剧上升，可能推升国际油价并因订船需求激增造成短期供需错配，导致运价大幅上涨[2] - 霍尔木兹海峡是全球能源供应的关键战略通道，2025年通过该海峡运往全球的石油量（原油及凝析油）占全球石油海运总量的31%[2] - 通过霍尔木兹海峡的石油出口量中，沙特阿拉伯、伊拉克、阿联酋、科威特、卡塔尔、伊朗占比分别为39%、24%、16%、10%、5%、3%[2] - 年初至2月28日，VLCC中东至中国航线运价均值同比上涨183%[5] - 美国及欧盟持续加大对油轮制裁，导致合规市场运力极度紧缺，截至2026年2月底，全球约16%的油轮船舶为制裁船，较2024年同期的6%大幅增加，合规运力不足是推动油轮运价持续走高的内因[5] 集运板块分析 - 中东局势升级加剧了红海、曼德海峡、霍尔木兹海峡的通行风险，船公司已陆续宣布暂停中东及红海航线，改道好望角，这将导致航程拉长、船舶周转效率下降，同时战争险保费大幅上涨[3] - 受航线扰动与风险溢价推动，预计中东、印巴、欧洲航线运价将率先反弹，集运板块迎来预期反转（此前市场因船公司恢复红海通行而担忧运距缩短、供给过剩导致运价承压）[3] 干散货板块分析 - 干散货贸易线路受中东市场直接影响较小，但受航线扰动、运力再分配、市场避险情绪传导，叠加中国节后复工带来的铁矿石、煤炭等货盘需求逐步回暖，干散货运价有望同步上涨[4] 相关公司列举 - 报告提及的相关公司包括：中远海能（A/H股）、招商轮船、中远海控、海丰国际、太平洋航运[1] - 报告附录提供了全球航运可比公司的详细估值表，涵盖油运、集装箱运输、干散货运输等多个子板块的数十家公司[10] 关键数据与图表要点 - 2025年全球石油海运主要通道占比：马六甲海峡32%、霍尔木兹海峡31%、好望角15%、曼德海峡6%、丹麦海峡6%、苏伊士运河5%、土耳其海峡4%、巴拿马运河1%[11] - 2025年全球海运原油出口国占比：沙特阿拉伯16%、美国9%、俄罗斯9%、伊拉克8%、阿联酋7%、伊朗4%、委内瑞拉2%[17] - 2025年全球海运原油进口国占比：中国27%、欧洲23%、印度13%、韩国7%、美国6%、日本6%[19] - 2026年2月全球油轮运力构成：合规船76%、制裁船16%、影子船队8%[21] - 不同船型制裁运力占比（2026年2月）：VLCC 33%、Suezmax 16%、Aframax 16%、LR2 15%、LR1 11%、MR 7%[23]

行业投资评级 - 报告重申推荐电新和煤炭板块 [1] 核心观点 - 霍尔木兹海峡关闭事件将通过供应中断、航线绕行成本增加和市场预期放大三种路径影响能源供给及价格，并提升全球对能源安全与自主的紧迫性认知，从而加速能源转型 [1] - 短期来看，发电对LNG进口依赖度高的国家将增加煤炭采购以应急，并快速部署光储系统，推升煤化工用煤需求 [1] - 中长期需要走向风光储+核电、绿氢制甲醇的自主可控解决方案 [1] 对能源供给与价格的影响 - 事件直接影响：途径霍尔木兹海峡的原油、天然气供应面临中断风险；航线绕行将增加运输时间和成本；市场预期将放大价格波动幅度 [1] - 对亚洲LNG进口的影响：中东四国（未指明具体国家）年出口液化天然气（LNG）1310亿立方米，其中印度、日本、韩国、中国台湾地区进口量合计占45% [4] - 上述四个地区天然气消费中进口LNG占比分别为54%、98%、100%、98%，对中东LNG的依赖度在11%至31%之间 [4] - 若中东LNG供应受限，上述四个地区合计有1088亿度天然气发电量需要替代，考虑到可快速上量的电源为煤电，推算需额外采购约3300万吨标煤，相当于全球煤炭年贸易量的3%，可能推高全球煤价 [4] 对储能需求的影响 - 能源保供诉求下，冲突将拉动受影响地区储能需求，参考俄乌冲突后欧洲储能装机从2021年的4.2吉瓦时增长至2022年的10.4吉瓦时和2023年的19.1吉瓦时，同比增速达147.6%和83.7% [2] - 供给受阻抬升能源价格将刺激其他区域储能需求，据Wood Mackenzie数据，2025年全球储能新增装机容量达104吉瓦（其中中东占3%），同比增长43% [2] - 预计到2030年，全球储能新增装机容量有望超过1500吉瓦时 [2] 对国内商用车电动化的影响 - LNG的供应安全溢价正在侵蚀其价格优势，可能促使重卡新增和替换需求跨过LNG、加速电动化 [3] - 2025年中国LNG重卡销量为19.87万辆，保有量约100万辆 [3] - 假设单车年LNG用量为4万立方米，测算重卡领域LNG年消耗量约400亿立方米 [3] - 若其中10%、20%、30%因地缘不确定性被提前电动化，对应新增电动重卡需求或达10万、20万、30万辆，相当于2025年电动重卡销量（23.11万辆）的43%、87%、130% [3] 对煤化工及绿色转型的影响 - 过往冲突事件曾导致我国甲醇港口价格大幅上涨300元至2700元/吨以上 [5] - 2025年我国自中东地区进口甲醇约980万吨，占国内甲醇贸易量的30-35% [5] - 短期甲醇缺口将导致产业链提价，煤化工生产增加从而拉动煤炭需求 [5] - 长期有望推动产业链向绿电-绿氢-绿色氢基燃料转型 [5] 重点推荐公司及观点 - 报告重点推荐了电新和煤炭板块的多个公司，包括宁德时代A/H、阳光电源、亿纬锂能、天赐材料、华明装备、特变电工、伊顿、福斯特、Enphase Energy、中国神华H [1][7] - 提供了各公司的投资评级、目标价及最新收盘价等关键数据 [7][34] - 附有对部分重点公司的近期业绩和业务展望的简要观点 [35][36][37]

行业投资评级 - 报告对轻工制造行业给予“增持”评级，并维持该评级 [3] 核心观点 - 报告认为，2026年作为体育大年（冬奥会、世界杯、亚运会等）将带动运动户外产品销售，看好具备明确奥运权益的龙头公司 [5] - 情绪消费方兴未艾，潮玩及泛IP衍生赛道通过持续产品迭代满足多样化需求，看好具备可复制孵化IP能力和全球化网络的公司 [5] - AI应用对消费品的赋能升级是重要方向，2026年AI智能眼镜新品密集发布将带来催化，3D打印是未来AI消费领域的核心方向 [6] - 纺织制造领域，优衣库海外市场表现超预期，关注其核心供应商，同时建议关注份额具有持续提升能力的细分龙头 [6] - 造纸行业在全行业利润下滑背景下，太阳纸业盈利能力逆势提升，展现经营韧性，主要得益于新项目产能带动和成本控制 [5] 行业市场表现 - 报告期内（2026/2/23-2026/2/27），轻工制造指数上涨1.24%，在28个申万行业中排名第16；纺织服装指数上涨1.47%，排名第15 [5][10] - 轻工制造细分板块中，文娱用品涨幅最大（3.02%），其次为造纸（2.27%）、家居用品（1.17%），包装印刷微涨0.06% [5][10] - 纺织服装细分板块中，服装家纺上涨2.01%，纺织制造上涨1.85%，饰品下跌0.53% [5][10] 造纸行业 - 太阳纸业2025年度业绩快报显示：实现营业收入391.84亿元，同比下降3.79%；归母净利润32.58亿元，同比增长5.05%；营业利润38.38亿元，同比增长6.25% [5] - 2025年全国造纸和纸制品业实现利润总额443.0亿元，同比下降13.6%，太阳纸业在全行业利润下滑背景下逆势增长 [5] - 报告期内造纸原材料价格：阔叶浆均价4596元/吨，周环比+1.45%；针叶浆均价5296元/吨，周环比+0.55%；箱板纸均价3542元/吨，周环比+0.39% [41] - 报告期内造纸开工率：箱板纸开工率37.5%，周环比大幅提升12个百分点；生活用纸开工率47.9%，周环比+7.22个百分点 [51] - 报告建议关注：木浆采购占成本较高的中顺洁柔；文化纸林浆纸一体化优势持续扩大的太阳纸业；细分赛道景气度较高的仙鹤股份；白卡纸品种的博汇纸业、五洲特纸；箱板纸品种的山鹰国际、玖龙纸业、理文造纸等 [5] 品牌服饰与运动户外 - 2026年米兰冬奥会有助于提升运动品牌曝光度和终端需求 [5] - 李宁作为2025-2028年中国奥委会官方合作伙伴，为中国体育代表团提供装备，并首次实现奥运同款产品与消费者“零时差”同步上市 [5] - 安踏集团赞助策略转向多队与国际化：安踏品牌为10支中国国家运动队提供装备，并成为希腊奥委会战略合作伙伴；Fila品牌为6个国家/地区的12支代表队提供装备 [5] - 报告建议关注：安踏体育、李宁、361度、波司登；家纺龙头水星家纺、罗莱家纺；主业底部向上、利润弹性可期的海澜之家 [5] 潮玩及IP衍生 - 泡泡玛特已具备可复制孵化IP能力和平台价值，全球化网络将推动IP多元化 [5][6] - 布鲁可2025年第四季度新品数量与质量环比进一步提升 [6] - 报告建议关注：泡泡玛特、布鲁可、晨光股份、创源股份、实丰文化、广博股份、华立科技 [5][6] 新兴消费与出海 - AI智能眼镜：2025年阿里夸克AI眼镜S1成功首秀，2026年AI智能眼镜新品密集发布，催化充分，建议关注康耐特光学、博士眼镜 [6] - 3D打印是未来AI消费领域的核心方向 [6] - 个护品牌出海：重点关注乐舒适，公司已在非洲树立高竞争壁垒，并开启南美新市场，长期成长可期 [6] 纺织制造 - 优衣库2026财年第一季度业绩超预期，海外市场同比增长20.3%，关注其核心供应商晶苑国际、申洲国际 [6] - 建议关注份额具有持续提升能力的细分龙头：晶苑国际、华利集团、南山智尚、恒辉安防、兴业科技、台华新材、新澳股份、申洲国际、健盛集团 [6] 家居行业 - 软体板块：推荐估值低位的软体龙头喜临门、顾家家居，关注敏华控股、慕思股份 [6] - 定制板块：推荐索菲亚、欧派家居、志邦家居 [6] - 智能家居赛道：建议关注公牛集团、好太太、瑞尔特 [6] - 行业数据：2025年1-12月，家具制造业营业收入6125.1亿元，同比-10.7%；利润总额328.1亿元，同比-12.1% [63] - 2025年12月，家具类社零额同比-2.2% [63] 宠物用品 - 建议关注源飞宠物，其代工业务拐点已至，OBM业务处于成长期 [6] - 代工业务：海外先发优势突出，已布局东南亚产能，有望承接订单转移 [6] - 国内OBM业务：狗狗零食品牌“匹卡噗”已跑通，产品市场反响显著 [6] 原材料价格跟踪 - 化工原料：截至2026年2月28日，MDI（PM200）国内现货价14300元/吨，周环比+2.51%；TDI国内现货价15000元/吨，周环比+2.39%；软泡聚醚（华东）8225元/吨，周环比-0.54% [19] - 棉花：截至2026年2月28日，中国棉花价格指数328为16088元/吨，周环比+3.38%，同比+11.03% [25] - 化纤：截至2026年2月27日，粘胶短纤价格12800元/吨，周环比+1.59%；涤纶短纤价格6700元/吨，周环比+1.98%；锦纶长丝价格13750元/吨，周环比+3% [27] - 羊毛：截至2026年2月26日，澳洲羊毛价格1224美分/公斤，周环比+1.58%，同比大幅上升60% [27] 行业重点数据 - 房地产：2026年2月22日至28日，三十大中城市商品房成交套数7882套，同比大幅下降59.2%，但周环比上升480.8% [35][36] - 房地产累计：2026年1月1日至2月28日，三十大中城市商品房成交套数9.81万套，同比下降20.9% [37] - 地产月度：2025年1-12月，商品房销售面积8.81亿平方米，累计同比-8.7%；房屋新开工面积5.88亿平方米，累计同比-20.4%；房屋竣工面积4.28亿平方米，累计同比-20.2% [52][55] - 纺服出口：2025年12月，服装及衣着附件出口额134.1亿美元，同比-10.2%；纺织纱线、织物及制品出口额125.8亿美元，同比-4.2% [74] - 纺服行业：2025年1-12月，纺织业营业收入22322.6亿元，同比-6.9%；纺织服装、服饰业营业收入11119.9亿元，同比-12.4% [71]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出对公用事业、环保、天然气等行业的整体投资评级，但针对不同细分板块给出了具体的“投资分析意见”和公司推荐，涵盖了“推荐”、“建议关注”等表述 [1][12] 报告的核心观点 - 电力行业：中国发电供给充裕，电力总量充足、结构多元，保供底盘坚实，其中煤电作为“压舱石”可7×24小时稳定支撑算力中心等高耗能数字基础设施，算力发展用电无忧 [1][4][9] - 天然气行业：2025年全球主要地区天然气价格同比上涨，但短期地缘政治冲突（如中东局势）可能推动气价高波动，中长期仍看好全球LNG产能加速释放带动整体气价中枢回落，利好下游城市燃气公司降本 [1][13][17][35] - 环保行业：云南省出台绿氢补贴政策（最高13元/公斤），有望提升氢氨醇项目经济性，加速产业发展 [1] 根据相关目录分别进行总结 1. 电力：算力高速发展区域电力受益更强 - 截至2025年底，全国发电装机容量达389,134万千瓦，同比增长16.1%，其中火电装机占比40%，太阳能和风电装机容量分别同比增长35.4%和22.9% [1][4] - 2025年1-12月，全国规上工业发电量97,159亿千瓦时，同比增长2.2%，其中火电以40%的装机占比贡献了65%的发电量 [1][4] - “东数西算”工程算力枢纽省份用电量增速较高，例如2025年贵州、浙江、河北的用电量同比增速分别为7.7%、7.2%、7.1% [6] - 2025年全国煤电利用小时数为4,346小时，出力平稳，与机组实际可出力的7,000小时以上相比仍有较大提升空间，能稳定支撑算力需求 [1][9] - 投资分析意见聚焦于算力高速发展区域的火电公司（如大唐发电、申能股份等）、资本开支下降阶段的水电公司（如长江电力、国投电力等）、成长空间打开的核电公司（如中国核电、中国广核），以及绿电运营商和零碳园区服务商 [1][12] 2. 燃气：需求季节性走弱 关注地缘政治对供给侧影响 - 截至2026年2月27日当周，全球主要天然气市场价格涨跌互现：美国Henry Hub现货价格周环比下跌5.24%至2.99美元/百万英热，荷兰TTF现货价格周环比上涨3.23%至32.00欧元/兆瓦时，东北亚LNG现货价格周环比下跌1.89%至10.40美元/百万英热 [13][14] - 天气转暖导致供暖需求回落，美国天然气产量接近历史前高，欧洲库存提取速度放缓，供需趋于宽松 [13][16] - 地缘政治是核心扰动因素，中东地区冲突导致伊朗宣布封锁霍尔木兹海峡，可能影响全球LNG供给（特别是卡塔尔出口），短期气价波动可能放大 [13][22][30] - 2025年全年，美国Henry Hub现货均价同比大幅上涨59.7%至3.51美元/百万英热，欧洲和亚洲价格也有小幅上涨 [1][35] - 2025年中国LNG综合进口价格同比下降10%，12月旺季一度跌破10美元/百万英热，主要受益于挂钩油价的中长协价格下降 [1][35] - 投资建议关注两条主线：一是受益于气价中枢回落和宏观经济恢复的港股城燃企业（如昆仑能源、新奥能源等）；二是受益于成本回落和销量提升的天然气产业链一体化贸易商（如新奥股份、九丰能源等） [36] 3. 一周行情回顾 - 本期（2026年2月23日至2月27日），公用事业板块、电力板块、电力设备板块、环保板块、燃气板块均跑赢沪深300指数 [38] 4. 公司及行业动态 - 政策动态：国家能源局提出“十五五”期间电能占终端能源消费比重每年提高约1个百分点，非化石能源消费比重目标提升至25% [42]；财政部、国家税务总局宣布自2026年4月1日起取消光伏等产品增值税出口退税 [47]；国家能源局公布首批新型电力系统建设能力提升试点名单 [48] - 行业数据：2025年底全国电源重点项目投资同比增长10.3%，电网重点项目投资同比增长7.1% [48]；全国已有84个绿电直连项目完成审批，对应新能源总装机规模约3,259万千瓦 [49] - 公司公告：涉及军信股份申请H股上市、嘉泽新能股票交易异常波动及股东减持、九丰能源股东持股比例变动、青达环保2025年归母净利润同比增长94.62%、川投能源控股股东变更、长江电力就2025年度利润分配征求意见等 [50][51] 5. 重点公司估值表 - 报告列出了公用事业（涵盖火电、新能源、核电、水电、天然气等子板块）以及环保与电力设备板块的重点公司估值表，包括股票代码、简称、评级、收盘价、2025-2027年预测每股收益（EPS）、市盈率（PE）和市净率（PB）等数据 [53][54][56]

报告行业投资评级 * 该报告为美联储理事会金融与经济讨论系列（FEDS）的工作论文，旨在激发讨论和评论，其分析与结论为作者观点，不代表美联储官方立场，因此未提供明确的行业投资评级 [2] 报告核心观点 * 在ISDA标准化初始保证金模型框架下，加密货币应被设立为独立的**风险类别**，并进一步细分为**锚定**和**浮动**两大类，而非归入现有的商品等风险类别 [4] * 将加密货币风险因素置于现有商品风险类别中，会**显著低估**其风险权重，采用独立的加密货币风险类别并针对两类加密货币分别校准压力期，能更准确地反映其风险特征 [17][28][36] * 加密货币风险类别与传统六大风险类别（利率、外汇、股票、信用合格、信用不合格、商品）之间的**交叉风险类别相关性非常低**，这进一步支持了将其设为独立风险类别的必要性 [51][53][62][63] * 为计算初始保证金，建议在SIMM中创建一个新的**加密产品类别**，以识别套期保值收益 [8] 根据相关目录分别进行总结 I. 引言 * 为应对2008-09年金融危机中未清算场外衍生品的系统性风险，全球实施了未清算保证金规则，ISDA为此开发了标准化初始保证金模型作为行业解决方案 [6] * SIMM模型最初设计时加密资产市值仅突破10亿美元，如今加密市场总市值已达到**4万亿美元**，但该模型至今仍缺乏计算对加密敏感金融资产初始保证金的能力 [6] * 随着加密市场成熟，对纳入加密货币风险的ISDA SIMM模型需求增长，该模型负责在未清算市场中收集和发布超过**90%** 的所有初始保证金，总额在2023年和2024年均稳定在约**4310亿美元** [7] * 当前SIMM将风险因素分为六个类别，计算加密货币初始保证金需增加一个新的加密特定风险类别，并选取具有代表性的加密货币进行校准，前十二大加密货币占据近**90%** 的总市值 [7][8][9] II. 数据 * 研究选取了十二种主要加密货币作为校准工具，其中六种为浮动型，六种为锚定型，样本基于高市值和交易量以确保广泛性和代表性 [11] * 浮动加密货币市场总市值远超锚定加密货币，市场高度集中，比特币占总市值的**58.5%**，以太坊占**12%** [9][12] * 选择彭博银河加密货币指数作为代表性加密指数，因其推出时间早、每月再平衡及严格的合格规则，能更好地反映广泛的加密货币市场 [13] III. 在SIMM中为加密货币桶分配潜在风险类别 * 尽管美国商品期货交易委员会将许多重要加密货币归类为商品，但研究表明将其风险归入SIMM现有的商品风险类别是不明智的，因其风险特征与传统商品风险因素非常不同 [17] * 比较商品指数与加密货币的压力期发现，无论是锚定还是浮动加密货币，其压力最大的季度与商品指数均不相似，表明两者风险特征不同 [18] * 浮动与锚定加密货币在压力最大的季度存在明显不同的聚类分布，支持根据锚定性质区分两类加密货币的假设 [22] * 将加密货币桶置于商品风险类别中时，浮动加密货币桶的德尔塔风险权重为**58**，锚定加密货币桶为**1** [28] * 若将加密货币设为独立风险类别，并采用“贪婪”算法分别确定两类加密货币的压力期进行校准，浮动加密货币桶的德尔塔风险权重升至**132**，锚定加密货币桶升至**2**，这表明置于商品类别中会显著低估风险 [36] IV. 相关性 * ISDA SIMM采用将肯德尔相关系数转换为皮尔逊相关系数的方法来估计相关性，因其在准确性和对异常值的稳健性方面表现最优 [38][41][43][44] * 在加密货币风险类别内部，浮动加密货币桶的桶内相关性显著较高（**73%**），而锚定加密货币桶的桶内相关性非常低（**14%** 或 **20%**） [45][47][48] * 浮动和锚定加密货币桶之间的桶间相关性略微为负且非常接近零，建议将其设置为**零** [50] * 加密货币风险类别（以USDT或BGCI为代表）与传统六大风险类别之间的交叉风险类别相关性参数非常低，最高仅为**13%**，多数在个位数百分比 [51][53][62][63] V. 结论 * 加密市场的迅猛发展使得在SIMM模型中引入新的加密产品类别和加密货币风险类别变得必要 [68] * 由于显著不同的压力期特征、被严重低估的德尔塔风险权重以及与传统的风险类别极低的交叉相关性，有必要将加密货币风险因素分离到一个独立的风险类别中 [68] * 所提出的校准方法具有易于计算、对异常值和缺失数据稳健、并与ISDA SIMM现有方法一致的优点 [68] * 鉴于锚定和浮动加密货币具有实质性不同的压力周期特征，应基于单独的校准周期针对每个桶分别校准其德尔塔风险权重 [68] * 为计算跨风险类别相关性，可以使用一对代表性的加密货币指数来为每组风险类别配对校准单个相关性参数 [68]

报告投资评级 * 报告未明确给出对哈尔滨经济技术开发区的投资评级，其核心内容为一份关于该园区零碳转型的现状分析、目标规划与实施路径的白皮书 [2][5] 报告核心观点 * 哈尔滨经济技术开发区作为东北老工业基地转型升级的排头兵，正将零碳转型与产业升级深度融合，致力于打造“国家先进制造业基地承载区、国家科技创新城市示范区”，并为区域绿色转型提供可复制的实践经验 [5] * 园区已具备坚实的零碳转型基础，包括领先的产业集聚度、完善的立体交通网络、丰富的周边资源（能源、产业、科创、生态、政策）以及显著的绿色化发展成效，如成功入选全国首批碳达峰试点园区 [15][17][23][27][42] * 园区制定了系统性的零碳建设目标与实施路径，以“严寒冰雪园区数字达峰”为特色定位，通过八大实施路径和五大主要任务，推动能源、产业、基础设施、资源循环等全方位绿色低碳转型，目标在2030年实现碳达峰 [51][56][111][112] 根据目录总结 概览篇：建设基础 * **园区概况与产业布局**：园区空间布局涵盖五大核心功能板块，实行“多片区协同发展”，实际管辖面积60平方公里，重点发展高端装备制造、绿色食品、新一代信息技术等主导产业，形成了“一核引领、多园协同、全域低碳”的布局体系 [15][29][37] * **产业发展情况**：园区是黑龙江省最大的产业集聚区，工业门类覆盖全省工业体系的85%以上，现有规上工业企业253家，四上企业867家，A股上市企业占全省41%，拥有23个国家级基地和66个国家级和省级研发中心 [28] * **能源与碳排放现状**： * 能源供应结构呈现多元化，其中煤炭占75%，天然气占20%，可再生能源占4% [43] * 2024年园区碳排放总量为125.3万吨CO₂，其中直接排放占比54.8%，间接排放占比39.5% [44] * 2020年以来，全区工业综合能耗及二氧化碳排放量年均下降4.3%，拥有17户国家级绿色工厂和18户省级绿色工厂 [41] * **交通与区位优势**：拥有“立体交通”网络，紧邻哈尔滨太平国际机场（2024年旅客吞吐量2379.8万人次），毗邻哈尔滨站与哈尔滨西站两大铁路枢纽，多条高速公路贯通，地铁1号线及多条公交线路覆盖，交通便利 [16][18] * **周边资源条件**： * **能源资源**：松花江流域提供水资源保障，规划到2030年增量配电网区域风光能源使用比例超40%，新型储能装机规模达50万千瓦时以上 [23] * **产业资源**：周边50公里内形成航空、汽车、绿色食品等完整产业链，与园区内企业形成协同 [24] * **科创资源**：紧邻哈工大等高校，拥有25个国家级平台，研发转化能力突出 [25] * **生态资源**：处于“万顷松江湿地”生态格局节点，周边湿地等构成天然碳汇屏障 [26] * **政策资源**：叠加国家级开发区、新区、自贸区协同先导区等多重政策红利 [27] 政策篇：园区政策与建设目标 * **核心政策支持**：园区零碳建设受到国家及黑龙江省层面多项政策支持，包括《国家碳达峰试点（哈尔滨经济技术开发区）实施方案》（总投资32.33亿元）、《黑龙江省建立健全绿色低碳循环发展经济体系实施方案》、《黑龙江省“十四五”节能减排综合工作实施方案》以及《黑龙江省固定资产投资项目节能审查和碳排放评价实施办法》等 [48][68][82][88] * **政策匹配度**：园区的零碳建设目标与国家零碳园区建设要求（如单位能耗碳排放强度下降20%以上、清洁能源消费占比达90%以上）在多个维度上高度或中度匹配，尤其在产业结构优化、绿色制造等方面匹配度较高 [100][108] * **总体建设目标**：以“严寒冰雪园区数字达峰”为特色定位，目标在2030年实现碳达峰，单位工业增加值综合能耗降至0.29吨标准煤/万元，单位工业增加值二氧化碳排放量降至0.82吨二氧化碳/万元，非化石能源消费比重提高至8% [111][112] * **关键量化指标**：报告设定了2025年及2030年的系列量化目标，包括非化石能源消费比重分别达到4%和8%，整区屋顶光伏覆盖率2030年不低于30%，工业用水重复利用率2030年达到90%等 [50][104][115] 建设篇：重点任务与实施路径 * **八大实施路径**：系统部署了能源清洁高效利用、产业结构绿色高质量发展、基础设施低碳转型、资源循环利用效率提升、减污降碳协同治理、绿色发展科技创新、绿色低碳全民行动、体制机制创新等八大路径 [51][54] * **五大主要任务**： * **能源清洁化**：严控煤炭消费，大力发展风电、光伏等可再生能源，建设新型电力系统，目标2030年屋顶光伏覆盖率超30%，新型储能规模达50万千瓦时以上 [56][57] * **产业高质量发展**：推动装备制造、绿色食品、信息技术等主导产业绿色升级，培育新能源装备等低碳产业集群，目标2025年新增省级以上绿色工厂10家以上，新能源产业集群规模达150亿元 [58][59] * **基础设施绿色化**：构建低碳交通体系，推广新能源车；新建建筑全面执行绿色标准；建设智能电网和碳中和智慧管理平台 [60][61] * **资源循环利用**：构建产业循环链条，完善再生资源回收体系，加强工业固废资源化利用 [62][63] * **减污降碳协同**：强化源头防控，推行清洁生产，实现污染与碳排放协同治理 [64][65] * **科技创新驱动**：将科技创新作为核心驱动力，依托高校和研发平台，围绕可再生能源、储能、CCUS等前沿技术进行研发攻关，并推动成果转化应用 [66][67]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出对行业的整体投资评级，其核心是提出一种由人工智能驱动的“设计即安全”方法论，并论证其对企业在智能威胁时代构建网络韧性的必要性[1][2][66] 报告的核心观点 - 人工智能从根本上改变了网络攻击的本质，使其能够以机器速度移动、隐藏和学习，因此防御必须从设计阶段开始，即采用“设计即安全”原则[1][6][8] - 尽管绝大多数技术领导者认同“设计即安全”至关重要，但只有少数企业能大规模实践，导致愿景与执行之间存在巨大差距[6][14] - 成功融合“设计即安全”与人工智能的企业，不仅能提升安全防御，更能将其转化为驱动创新和业务增长的竞争优势[6][23][66] 根据相关目录分别进行总结 简介 - 人工智能使恶意软件从破坏系统演变为研究系统，能够模仿日常业务活动如扫描发票、克隆凭证，攻击以毫秒级速度演变[4][8] - 91%的安全高管表示，需要一种融合架构、运营和文化的新网络安全方法[7][9] - “设计即安全”要求将安全与隐私实践嵌入产品服务的整个生命周期，而人工智能既是使其变得至关重要的原因，也是实现它的关键工具[11][12] 第一部分：创新和安全成为合作设计者 - 42%的高管将“自身运营不足”列为其组织面临的第二大威胁，仅次于网络犯罪分子[19][20] - 72%采用“设计即安全”的组织报告在治理、风险和合规方面取得显著改进，人工智能驱动的策略引擎可自动化检测异常并触发纠正流程[21] - 69%采用“设计即安全”的组织报告新产品和服务收益得到提升，表明安全与创新可以同步[23] - 领导者估计在人工智能安全和“设计即安全”上的支出合计超过当前网络安全预算的四分之一[23][30] - 拥有成熟“设计即安全”计划的企业，其IT和安全管理职能效率提升11%至25%[23][29] 第二部分：架构和操作保持同步，解锁更快响应 - 三分之二的高管表示其安全、技术和运营团队仍在孤立工作，这阻碍了实时响应能力[38] - 基于“设计即安全”和人工智能构建的下一代安全程序，能将智能融入架构与运营，实现持续对话[40][41] - 采用“设计即安全”并优化成熟度的组织，平均运营效率提升11%至25%，响应能力是核心衡量指标之一[44] - 报告列举了规模化实施“设计即安全”的主要挑战，包括预算不足、缺乏标准化安全编码实践、遗留系统技术债务等[47] 第三部分：人工智能加深生态系统依赖——并提供捍卫它的手段 - 56%的高管难以跨部门和运营生命周期进行协作，40%在过去三年内经历过涉及关键合作伙伴的数据泄露[51] - 53%的组织依赖托管安全服务提供商，但只有40%将相同的严格标准应用于供应商和外部合作伙伴[51] - 91%的高管同意安全已成为以正常运行时间、响应速度和价值链信任度衡量的运营成果，但仅25%的企业监控第三方AI模型的输入和输出[52][55] - 五分之一的企业通过更深度的生态系统整合，实现了26%或更高的性能提升；27%的企业增强了供应链韧性[57] - “设计即安全”的下一个阶段是构建“联邦信任”，将整个生态系统视为一个集体安全界面[58][59] 操作指南 - 报告为领导者提供了具体的行动指南，包括：将安全要求嵌入每个设计和建设阶段；利用人工智能自动化治理与实时响应；桥接架构与运营以实现共享可视性；将合作伙伴整合进统一安全框架；确保高管赞助与问责制挂钩；构建能够进行情境威胁建模和自我防御的AI融合系统[68][70] 研究发现与差距 - 研究揭示了可能阻碍进步的三个关键差距：从业摩擦（工具可用性与整合问题）、感知与表现差距（对自身效率的高估或低估）、疗效差距（安全能力与实际成果之间的不匹配）[62][63] - 为应对这些差距，报告建议：整合工具转向集成AI运营平台、利用AI提升安全运营、简化安全流程以提高效率[65] 研究方法论 - 该研究由IBM商业价值研究院与Phronesis Partners合作，于2025年第三季度对20个行业、18个国家的超过1000名C级高管进行了调查[7][10][76] - 受访者包括200多名首席信息安全官、300名首席技术官/首席信息官/首席数据官，以及500多名首席执行官、首席财务官等其他C级高管或其职能等同人员[77] - 受访组织平均年收入约为237亿美元[79] - 研究构建了基础能力分数、网络安全绩效指标和效率提升指数三个核心指标，并采用统计模型分析“设计即安全”成熟度与人工智能实践之间的关系[84][86][87][88][91]