报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 越秀地产作为广州市国有上市开发商融资渠道通畅，2025年4月10日获6.5亿港元定期贷款或补充流动性；2024年营收同比正增但核心净利润受减值影响大幅下降；土储规模充足且集中于一二线城市；融资成本持续优化、渠道拓宽；预测2025 - 2027年营收增长，维持“推荐”评级 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 事件点评 - 2025年4月10日越秀地产与两家银行签订合计6.5亿港元定期贷款融资，体现融资渠道通畅，贷款或投入经营发展补充流动性 [1] 营收与利润情况 - 2024年实现营业收入864.0亿元，同比增长7.7%；毛利率为10.5%，较2023年下降4.8个百分点；核心净利润15.9亿元，同比下降54.4%，因计提物业减值和长期资产减值损失；截至2024年底已售未结金额1700.5亿元，同比降14.7%仍可支撑业绩 [1] 土储情况 - 截至2024年底新增24幅土地，总建筑面积约271万平方米，土储面积1971万平方米分布25个城市，大湾区、华东、中西部、北方地区占比分别为36.5%、22.4%、28.8%、12.3%；2024年销售面积392万平米，同比降12%，销售金额1154亿元，同比降19%；2025年预计销售目标1205亿元，完成将实现5%增长 [2] 融资情况 - 2024年底加权平均借贷利率3.49%，同比降33个基点；境内发行25亿元公司债券、18亿元定向债务融资工具，境外发行23.9亿元点心债，含16.9亿元绿色点心债，债务结构和资金成本持续优化，融资渠道多元 [3] 投资建议 - 预测2025 - 2027年营收分别达874.04亿元/914.25亿元/970.38亿元，同比增长1.2%/4.6%/6.1%；2025 - 2027年PE倍数为12X/9X/7X；维持“推荐”评级 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|86,401|87,404|91,425|97,038| |增长率（%）|7.7|1.2|4.6|6.1| |归属母公司股东净利润（百万元）|1,040|1,445|1,884|2,441| |增长率（%）|-67.3|38.9|30.4|29.5| |每股收益（元）|0.26|0.36|0.47|0.61| |PE|17|12|9|7| |PB|0.3|0.3|0.3|0.3| [4] 公司财务报表数据预测汇总 - 涵盖资产负债表、现金流量表、利润表等多表数据及主要财务比率，如成长能力、盈利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等不同指标在2024A - 2027E的预测情况 [6]

报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/旅游及消闲设施，6个月评级为买入（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 看好酒店龙头集中度提升，华住具备龙头规模优势和较强的运营管理效率，根据24年业绩，小幅调整25 - 26年、新增27年盈利预测，预计25 - 27年经调整净利润为44.9/51.3/59.4亿元（25 - 26年前值为46/49亿元），对应PE分别为17/15/13X，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 24Q4营收60亿元、同比增长7.8%（超出此前同比增长1% - 5%的指引），经调整净利润3.2亿元、同比下滑37.9%，利润主要受DH业务确认减值亏损4.2亿元、外汇亏损及预扣税增加拖累 [1] - 2024年营收239亿元、同比增长9.2%，经调整净利润37.2亿元、同比增长5.8%，整体经营利润率21.8%、同比提升0.3pct [1] - 华住中国分部24Q4收入同比增长9.2%（超出此前同比增长1% - 5%的指引）、2024年同比增长9.1%，24Q4经营利润率为25.3%、同比提升6.6pct，2024年为29.5%、同比提升1.4pct [1] - DH分部24Q4收入同比增长2.9%、2024年同比增长9.6%，24Q4经营利润率为 - 25.2%（23Q4为 - 5.3%），2024年经营利润率为 - 8.3%（2023年为 - 4.2%） [1] 经营数据 - 华住中国24Q4 RevPAR为222元、同比下滑3.1%（24Q3为同比下滑8.1%），其中ADR为277元、同比下滑2.5%，OCC为80.0%、同比下滑0.5pct；2024年RevPAR为235元、同比下滑3.0%，其中ADR为289元、同比下滑3.2%，OCC为81.2%、同比提升0.2pct [2] - DH 24Q4 RevPAR为81欧元、同比增长11.0%（24Q3为同比增长3.7%），其中ADR为115欧元、同比持平，OCC为70.5%、同比增长6.7pct；2024年RevPAR为76元、同比增长5.9%，其中ADR为114元、同比增长1.5%，OCC为66.1%、同比增长2.7pct [2] 开店情况 - 2024年集团新开店2442家（超过此前2400家新开店目标），净开店1753家，2024年末集团酒店共11147家，其中华住中国11025家（新开2430家、关闭668家）、DH 122家，截至2024年末，集团共有3013家待开业酒店（华住中国2988家，DH 25家） [3] 指引情况 - 25Q1预计收入同比增长0% - 4%，其中华住中国收入同比增长3% - 7%，预期管理加盟及特许经营收入同比增长18% - 22% [4] - 2025全年预计收入同比增长2% - 6%，其中华住中国收入同比增长5% - 9%，预期管理加盟及特许经营收入同比增长17% - 21% [4] - 预计2025年开设约2300家，关闭约600家，净开约1700家 [4] 股东回报情况 - 2024年股东回报达7.7亿美元，包括已宣派5亿美元现金股息及已回购2.7亿美元股份，占三年股东回报计划的1/3以上 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025Q1安踏体育旗下品牌流水表现稳健，FILA延续改善趋势，其他品牌高速增长，拟收购户外品牌狼爪加速国际化进程，长期看好公司品牌影响力扩大及折率改善，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至2025年4月11日，安踏体育近1个月、3个月、12个月相对恒生指数表现分别为-14.3%、7.4%、-1.3%，恒生指数同期表现为-12.1%、9.7%、22.3% [3] - 截至2025年4月11日，安踏体育当前价格为83.85港元，周价格区间为65.55 - 107.50港元，总市值235,384.82百万港元，流通市值235,384.82百万港元，总股本280,721.31万股，流通股本280,721.31万股，日均成交额1,303.14百万港元，换手率0.55% [3] 运营情况 - 2025年4月10日安踏体育发布2025Q1运营情况，安踏品牌流水同比高单位数正增长，FILA品牌流水同比高单位数正增长，其他品牌流水同比65% - 70%正增长 [5] 收购事项 - 4月10日集团宣布附属公司拟以2.9亿美元现金（另加净营运资金等调整项）收购德国公司Callaway Germany Holdco GmbH的100%股权，目标公司旗下有户外品牌狼爪，集团预计2025年第二季末或第三季初完成收购 [7] 盈利预测 - 暂不考虑拟收购事项影响，预计公司2025 - 2027年实现收入788.5/878.5/970.2亿元，同比+11.3%/+11.4%/+10.4%；归母净利润134.5/154.9/172.5亿元，同比-13.8%/+15.2%/+11.3%；对应当前收盘价，PE估值为16/14/13X [7]

报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/纺织及服饰，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 公司作为体育品牌龙头企业，旗下品牌矩阵丰满，充分受益运动户外红利，维持盈利预测和“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司营运表现和收购公告 - 25Q1安踏品牌零售金额同比高单增长、FILA品牌零售金额同比高单增长、其他品牌（迪桑特、可隆、MAIA）零售金额同比65 - 70%增长 [1] - 公司拟以2.9亿现金美元作为基础对价收购Jack Wolfskin（狼爪），交易预计在25年第二季末或第三季初完成 [1] 拟收购狼爪完善品牌矩阵 - 狼爪是全球领先的户外运动品牌之一，成立于1981年，总部位于德国，市场聚焦于欧洲和中国，产品应用场景广泛，技术先进可持续 [2] - 本次收购符合公司“单聚焦、多品牌、全球化”策略，完善品牌矩阵，延伸户外产品线，提供多样产品解决方案 [2] - 公司将受惠于狼爪的材料科技和设计团队经验，提升竞争力，整合狼爪是全球化策略重要步伐 [3] - 收购完成后双方有望在供应链、产品研发、零售营运等方面实现协同效应 [3] 盈利预测 - 预计公司25 - 27年营收为786亿人民币、883亿人民币、1011亿人民币，归母净利润为135亿人民币、157亿人民币、179亿人民币 [4] - 因股本变动EPS调整为4.82元、5.60元、6.39元（原值为4.78元、5.54元、6.12元），PE分别为17/15/13X [4] 基本数据 - 港股总股本2,807.21百万股，港股总市值235,384.82百万港元，每股净资产23.61港元，资产负债率40.74%，一年内最高/最低为107.50/65.55港元 [5]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [10] 报告的核心观点 - 看好生育政策发布下驱动乳制品产品发展，公司升级愿景与使命后进入2.0时代，致力于打造覆盖全生命周期营养产品布局，扩大消费人群且打造生态体系 [10] 各部分总结 基本数据 - 当前股价为6.18港元，总市值为560.4亿港元，总股本为9067.3百万股，流通股本为9067.3百万股，52周价格区间为3.39 - 7.38港元，日均成交额为136.1百万港元 [1] 业绩表现 - 2024年公司收入/归母净利润分别为207.49/35.70亿元，分别同比+6.23%/+5.31%，业绩稳健增长，但政府补贴减少致利润增长略不及预期 [6] - 2024年毛利率/归母净利率分别为66.34%/17.61%，分别同比+1.51/+0.77pcts，婴幼儿产品结构优化叠加原材料成本下降，毛利率同比提升 [6] - 2024年销售营销/行政开支率分别为34.61%/8.10%，分别同比+0.26/-0.92pcts，销售费用率增长主要系宣传费用及线上销售平台开支增长所致 [6] 产品结构 - 2024年婴幼儿配方奶粉/其他乳制品/营养补充品收入分别为190.62/15.14/1.73亿元，同比+6.63%/+6.35%/-25.37% [7] - 2024年婴幼儿配方奶粉/其他乳制品/营养补充品毛利率分别为71.28%/5.17%/57.26%，同比+1.86/-3.18/-0.22pcts [7] - 婴幼儿配方奶粉全球销量连续四年排名第一，经典星飞帆系列收入58亿元，占整体28%；星飞帆卓睿系列收入占整体32%，持续推动产品结构升级 [7] - 功能营养事业聚焦乳蛋白产品与中老年人群，提前布局高端营养品市场；儿青事业专注乳蛋白与植物蛋白的双蛋白健康饮食，2024年收入同增50%，预计奶酪产品持续发力；星妈优选事业聚焦深度定制营养产品业务，2024年自营品占比达35%，持续推动生态发展 [7] 渠道与区域布局 - 公司通过2800余名线下客户覆盖77000个零售销售点，线下销售占比达77.1%；2024年举办超92万场线下活动，妈妈的爱活动转化率达28%；线上会员超8000万名，平台访问量超6.1亿 [8] - 2024年下半年加拿大工厂已投产，产品在加拿大多数主渠道已上架销售，后续立足于加拿大辐射北美市场，同时同步推进印尼、菲律宾、越南等国家业务 [8][9] - 2025年3月16日，公司发布12亿元生育补贴计划，4月初起在全国范围内符合条件可获得不少于1500元的生育补贴，补贴预计以产品形式发放，力求在一年内完成，且不影响最后经营成果 [9] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年收入为220.20/231.98/243.00亿元，EPS分别为0.43/0.46/0.50元，当前股价对应PE分别为14/13/12倍 [10] 财务预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|20,749|22,020|23,198|24,300| |增长率（%）|6.2%|6.1%|5.3%|4.8%| |归母净利润（百万元）|3570|3874|4211|4518| |增长率（%）|5.3%|8.5%|8.7%|7.3%| |摊薄每股收益（元）|0.39|0.43|0.46|0.50| |ROE（%）|13.8%|13.8%|14.0%|13.9%|[12] 资产负债表、利润表、现金流量表及关键财务与估值指标 详细数据见文档[13]

报告公司投资评级 - 值得期待 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司主营业务保持高速增长，线下医疗机构贡献业绩弹性，医生和患者粘性是核心竞争力，“自建 + 并购”扩张具备中长期成长能力，积极布局AI变革值得期待 [1][2][3][4] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为37.90亿元、46.92亿元、57.26亿元，归母净利润分别为4.21亿元、5.26亿元、6.47亿元，EPS（摊薄）分别为1.76元、2.19元、2.69元，对应PE估值分别为16.42倍、13.16倍、10.70倍 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营业收入30.22亿元，同比增长30.1%；毛利润9.09亿元，同比增长29.9%；归母净利润3.07亿元，同比增长21.6%；经调整归母净利润4.00亿元，同比增长31.4% [1] 业务结构 - 业务类型：2024年医疗健康解决方案营收29.88亿元，同比增长30.6%；销售医疗健康产品营收0.35亿元，同比略降4.2% [1] - 渠道划分：2024年线下医疗机构营收27.40亿元，同比增长34.5%；线上医疗健康平台营收2.82亿元，同比略降1.5% [1] - 区域分布：2024年中国内地营收30.19亿元，同比增长30.0%；新加坡营收31万元，完成海外布局第一站 [1] - 量价关系：2024年门诊人次达541.10万，同比增长25.9%；就诊次均消费金额559元，同比略增3.3% [1] 核心竞争力 - 医生粘性：2024年新增医联体合作单位8家，累计达28家；合作医生40,242人，新增3,018人；线下合作医生6,052人，高级职称医生增加502人，占比47%；自有医生团队近800人，43名实现职称晋升 [1] - 患者粘性：回头率从2023年的65.16%提升至2024年的67.09%，人均年就诊次数从3.58次增至3.90次；2024年会员收入12.69亿元，同比增长32%；会员就诊人次213.1万，同比增长36%；会员消费人数45.95万，同比增长26% [1] 扩张情况 - 2024年新增分院21家，其中自建4家，并购17家，开拓5座国内外城市，总机构数增至79家 [3] - 2025年计划新增15 - 20家分院，对现有城市门店加密并新进2 - 3个城市；Q1已开业4家自建分院，1家试运营，3月与4家医疗机构股东订立股权转让协议 [3] AI布局 - 通过自主研发和合作构建涵盖智能诊断、健康管理、远程医疗等领域的AI医疗生态系统，短期辅助医生，长远实现名医经验数字传承，有望解决医疗资源分布不均问题 [4] 财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|3022|3790|4692|5726| |增长率YoY %|30%|25%|24%|22%| |归属母公司净利润(百万元)|307|421|526|647| |增长率YoY%|22%|37%|25%|23%| |毛利率%|30.1%|30.0%|30.0%|30.0%| |净资产收益率ROE%|12.9%|15.1%|15.8%|16.3%| |EPS(摊薄)(元)|1.26|1.76|2.19|2.69| |市盈率P/E(倍)|25.23|16.42|13.16|10.70|[5]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][2][6] 报告的核心观点 - 2024年公司受需求影响整体收入承压，但受益于奶价下行及费用高效投放经营利润率提升幅度超预期，且对商誉及联营亏损集中减值计提理清报表包袱 [1][6] - 2025年公司战略上优化供应链降本增效、加大渠道下沉，产品上强化高端策略和精准营销，计划收入恢复小幅增长，经营利润率保持平稳 [1][6] - 乳品行业经历2024年需求压力后竞争趋缓，2025年随着上游供给侧出清和政策带动需求提振，整体供需有望显著改善带动企业走出低谷 [1][6] - 预测2025 - 2026年EPS为人民币1.29、1.39元，对应2025年14倍PE [1][6] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本3916百万股，香港股3916百万股，总市值771亿港元，香港股市值771亿港元，每股净资产10.6港元，ROE（TTM）为0.3，资产负债率54.8%，主要股东为中粮集团有限公司，持股比例24.1409% [2] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为4%、14%、19%，相对表现分别为16%、15%、 - 3% [4] 2024年业绩情况 - 实现收入886.7亿元，同比下降10.1%，归母净利润1.05亿元，同比下降97.8%，剔除贝拉米商誉减值及联营亏损影响，归母净利润调整后为44.35亿元，同比 - 7.8%，经营利润72.6亿元，经营利润率同比提升1.9个百分点至8.2% [5] - H2实现收入440.04亿元，同比减少7.4%，归母净利润 - 23.4亿元，同比减少230.9%，经营利润41.4亿元，同比增长0.4% [5] - 计划每股派发股息0.509元，合计派发现金股利19.94亿元，派息比率为45% [5] 各产品收入情况 - 2024年液态奶/冰淇淋/奶粉/奶酪/其他产品分别实现收入730.7/51.8/33.2/43.2/27.9亿元，分别同比 - 11.0%/ - 14.1%/ - 12.7%/ - 0.9%/+18.0% [5] - 24H2液态奶/冰淇淋/奶粉/奶酪/其他产品收入分别为368/18/17/22/15亿元，分别同比 - 8.97%/+5.03%/ - 11.65%/+4.96%/+11.67% [5] 行业情况 - 2024年乳制品行业因原奶供给过剩及需求不及预期，供需矛盾凸显，整体市场短期内压力仍存 [5] - 婴配粉行业受人口出生率下滑等因素影响持续承压，但市场逐步企稳，头部企业市场份额占比提升 [5] - 冰淇淋行业面临宏观消费信心不足、市场竞争激烈、行业渠道库存偏高等挑战，但消费者对健康属性关注度提升、需求多元化，线上渠道快速发展，户外旅游等新消费场景为其发展注入新势能 [5] - 2024年妙可蓝多围绕四大核心战略，奶酪市场占有率持续稳居行业第一，领先优势扩大，盈利能力显著提升 [5] 成本与费用情况 - 2024年毛利率39.6%，同比提升2.4pcts（H2 + 3.1pcts），得益于奶价下降带来的成本红利 [5] - 销售及经销费用减少8.3%至230.926亿元，产品和品牌宣传及行销费用减少5.4%至71.148亿元 [5] - 行政费用下降10.8%至42.290亿元，与2023年基本持平 [5] - 其他费用中的教育附加费、城市维护建设税及其他税项为5.121亿元，同比下降4.2% [5] - 业务经营费用总额下降8.7%至278.337亿元 [5] 未来展望 - 2025年公司预计收入有望恢复至小幅增长水平，OPM相对稳定，未来3年OPM将保持年均提升30 - 50bp的提升空间 [5] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|98624|88675|91085|93021|94997| |同比增长|6.5%|-10.1%|2.7%|2.1%|2.1%| |营业利润(百万元)|5517|7640|6798|7329|8009| |同比增长|17.2%|38.5%|-11.0%|7.8%|9.3%| |归母净利润(百万元)|4809|105|5099|5505|6025| |同比增长|-9.3%|-97.8%|4778.8%|8.0%|9.5%| |每股收益(元)|1.22|0.03|1.29|1.39|1.53| |PE|14.9|685.2|14.0|13.0|11.9| |P B|1.7|1.8|1.7|1.6|1.5| [7] 财务预测表 - 包含资产负债表、现金流量表、利润表等多方面财务数据预测，涵盖2023 - 2027年各项目情况 [9] 主要财务比率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入年成长率|6.5%|-10.1%|2.7%|2.1%|2.1%| |营业利润年成长率|17.2%|38.5%|-11.0%|7.8%|9.3%| |净利润年成长率|-9.3%|-97.8%|4778.8%|8.0%|9.5%| |毛利率|37.2%|39.6%|39.6%|39.8%|40.0%| |净利率|4.9%|0.1%|5.6%|5.9%|6.3%| |ROE|10.9%|0.3%|11.4%|11.7%|12.2%| |ROIC|6.5%|1.8%|7.5%|7.8%|8.2%| |资产负债率|56.0%|54.8%|53.5%|52.4%|51.5%| |净负债比率|32.5%|32.6%|31.5%|30.7%|30.0%| |流动比率|1.0|1.0|1.1|1.2|1.3| |速动比率|0.9|0.8|1.0|1.1|1.1| |资产周转率|0.9|0.8|0.8|0.8|0.8| |存货周转率|8.8|9.7|11.0|11.0|11.0| |应收帐款周转率|13.1|14.8|17.1|17.1|17.1| |应付帐款周转率|6.3|5.9|6.3|6.3|6.3| |每股收益(元)|1.22|0.03|1.29|1.39|1.53| |每股经营现金(元)|2.12|2.77|2.27|2.29|2.37| |每股净资产(元)|11.26|10.62|11.31|11.93|12.48| |每股股利(元)|0.49|0.51|0.77|0.98|1.07| |PE|14.9|685.2|14.0|13.0|11.9| |PB|1.7|1.8|1.7|1.6|1.5| |EV/EBITDA|8.2|14.8|7.8|7.6|7.3| [10]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [10] 报告的核心观点 - 看好生育政策发布下驱动乳制品产品发展，公司升级愿景与使命后进入2.0时代，致力于打造覆盖全生命周期营养产品布局，扩大消费人群且打造生态体系 [10] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 当前股价为6.18港元，总市值为560.4亿港元，总股本为9,067.3百万股，流通股本为9,067.3百万股，52周价格区间为3.39 - 7.38港元，日均成交额为136.1百万港元 [1] 投资要点 收入利润情况 - 2024年公司收入/归母净利润分别为207.49/35.70亿元，分别同比+6.23%/+5.31%，政府补贴减少致利润增长略不及预期 [6] - 2024年毛利率/归母净利率分别为66.34%/17.61%，分别同比+1.51/+0.77pcts，婴幼儿产品结构优化叠加原材料成本下降，毛利率同比提升 [6] - 2024年销售营销/行政开支率分别为34.61%/8.10%，分别同比+0.26/-0.92pcts，销售费用率增长主要系宣传费用及线上销售平台开支增长所致 [6] 产品结构情况 - 2024年婴幼儿配方奶粉/其他乳制品/营养补充品收入分别为190.62/15.14/1.73亿元，同比+6.63%/+6.35%/-25.37% [7] - 2024年婴幼儿配方奶粉/其他乳制品/营养补充品毛利率分别为71.28%/5.17%/57.26%，同比+1.86/-3.18/-0.22pcts [7] - 婴幼儿配方奶粉全球销量连续四年排名第一，经典星飞帆系列收入58亿元，占整体28%；星飞帆卓睿系列收入占整体32%，持续推动产品结构升级 [7] - 功能营养事业聚焦乳蛋白产品与中老年人群，提前布局高端营养品市场 [7] - 儿青事业专注乳蛋白与植物蛋白的双蛋白健康饮食，2024年收入同增50%，预计奶酪产品持续发力 [7] - 星妈优选事业聚焦深度定制营养产品业务，2024年自营品占比达35%，持续推动生态发展 [7] 渠道与区域布局情况 - 公司通过2800余名线下客户覆盖77000个零售销售点，线下销售占比达77.1% [8] - 2024年举办超92万场线下活动，妈妈的爱活动转化率达28%；线上会员超8000万名，平台访问量超6.1亿 [8] - 2024年下半年加拿大工厂已投产，产品在加拿大多数主渠道已上架销售，后续立足于加拿大辐射北美市场，同时同步推进印尼、菲律宾、越南等国家业务 [8][9] - 2025年3月16日，公司发布12亿元生育补贴计划，4月初起在全国范围内符合条件可获得不少于1500元的生育补贴，补贴预计以产品形式发放，力求在一年内完成，且不影响最后经营成果 [9] 盈利预测情况 - 预计2025 - 2027年收入为220.20/231.98/243.00亿元，EPS分别为0.43/0.46/0.50元，当前股价对应PE分别为14/13/12倍 [10] 财务预测 关键指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|20,749|22,020|23,198|24,300| |增长率（%）|6.2%|6.1%|5.3%|4.8%| |归母净利润（百万元）|3570|3874|4211|4518| |增长率（%）|5.3%|8.5%|8.7%|7.3%| |摊薄每股收益（元）|0.39|0.43|0.46|0.50| |ROE（%）|13.8%|13.8%|14.0%|13.9%|[12] 资产负债表、利润表、现金流量表及关键财务与估值指标预测 包含现金及现金等价物、应收款项、存货净额等资产负债表项目，营业收入、营业成本、销售费用等利润表项目，净利润、资产减值准备、折旧摊销等现金流量表项目，以及每股收益、每股红利、每股净资产等关键财务与估值指标在2024 - 2027年的预测数据 [13]

报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/纺织及服饰，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 公司作为体育品牌龙头企业，旗下品牌矩阵丰满，充分受益运动户外红利，维持盈利预测和“买入”评级 [4] 相关目录总结 25Q1营运表现和收购狼爪公告 - 25Q1安踏品牌和FILA品牌零售金额同比高单增长，其他品牌零售金额同比65 - 70%增长 [1] - 公司拟以2.9亿现金美元为基础对价收购狼爪，交易预计在25年第二季末或第三季初完成 [1] 拟收购狼爪完善品牌矩阵 - 狼爪是全球领先户外运动品牌，成立于1981年，总部在德国，市场聚焦欧洲和中国 [2] - 狼爪针对活跃户外及都市户外客群打造专业户外产品，应用场景广泛，产品功能性出色、质量卓越、创新突出 [2] - 狼爪有先进可持续技术，秉持相关理念，为户外鞋服及装备提供创新永续解决方案 [2] - 本次收购符合公司策略，强化拓展户外运动板块，完善品牌矩阵，延伸户外产品线，提供多样产品解决方案 [2] - 公司将受惠于狼爪材料科技和设计团队经验，提升户外运动领域竞争力 [3] - 狼爪在欧洲市场有强大影响力，整合狼爪是公司全球化策略重要步伐 [3] - 收购完成后双方有望在供应链、产品研发、零售营运等方面实现协同效应 [3] 盈利预测和评级 - 预计公司25 - 27年营收为786亿、883亿、1011亿人民币，归母净利润为135亿、157亿、179亿人民币 [4] - 因股本变动EPS调整为4.82元、5.60元、6.39元，PE分别为17/15/13X [4] 基本数据 - 港股总股本2807.21百万股，总市值235384.82百万港元 [5] - 每股净资产23.61港元，资产负债率40.74% [5] - 一年内最高/最低股价为107.50/65.55港元 [5]

报告公司投资评级 - 值得期待 [1] 报告的核心观点 - 公司主营业务保持高速增长，线下医疗机构贡献业绩弹性，医生和患者粘性是核心竞争力，“自建 + 并购”扩张使其具备中长期成长能力，积极布局 AI 值得期待 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 30.22 亿元，同比增长 30.1%；毛利润 9.09 亿元，同比增长 29.9%；归母净利润 3.07 亿元，同比增长 21.6%；经调整归母净利润 4.00 亿元，同比增长 31.4% [1] 业务结构 - 业务类型上，2024 年医疗健康解决方案营收 29.88 亿元，同比增长 30.6%；销售医疗健康产品营收 0.35 亿元，同比略降 4.2% [1] - 渠道划分上，2024 年线下医疗机构营收 27.40 亿元，同比增长 34.5%；线上医疗健康平台营收 2.82 亿元，同比略降 1.5% [1] - 区域分布上，2024 年中国内地营收 30.19 亿元，同比增长 30.0%；新加坡营收 31 万元，完成海外布局第一站 [1] - 量价关系上，2024 年门诊人次达 541.10 万，同比增长 25.9%；就诊次均消费金额 559 元，同比略增 3.3% [1] 核心竞争力 - 医生粘性方面，2024 年新增医联体合作单位 8 家，累计 28 家；合作医生 40,242 人，新增 3,018 人；线下合作医生 6,052 人，高级职称医生增加 502 人，占比 47%；自有医生团队近 800 人，43 名实现职称晋升 [1] - 患者粘性方面，回头率从 2023 年的 65.16%提升至 2024 年的 67.09%，人均年就诊次数从 3.58 次增至 3.90 次；2024 年会员收入 12.69 亿元，同比增长 32%；会员就诊人次 213.1 万，同比增长 36%；会员消费人数 45.95 万，同比增长 26% [1] 扩张情况 - 2024 年新增分院 21 家，其中自建 4 家，并购 17 家，开拓 5 座国内外城市，总机构数增至 79 家 [3] - 2025 年计划新增 15 - 20 家分院，对现有城市门店加密并新进 2 - 3 个城市；Q1 4 家自建分院开业，1 家试运营，3 月与 4 家医疗机构股东订立股权转让协议 [3] AI 布局 - 公司构建涵盖智能诊断、健康管理、远程医疗等多领域的 AI 医疗生态系统，短期可辅助基层和青年医生，长远可实现名医经验数字传承，有望解决医疗资源分布不均问题 [4] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 37.90 亿元、46.92 亿元、57.26 亿元，归母净利润分别为 4.21 亿元、5.26 亿元、6.47 亿元，EPS（摊薄）分别为 1.76 元、2.19 元、2.69 元，对应 PE 估值分别为 16.42 倍、13.16 倍、10.70 倍 [5][6] 财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|3022|3790|4692|5726| |增长率 YoY %|30%|25%|24%|22%| |归属母公司净利润(百万元)|307|421|526|647| |增长率 YoY%|22%|37%|25%|23%| |毛利率%|30.1%|30.0%|30.0%|30.0%| |净资产收益率 ROE%|12.9%|15.1%|15.8%|16.3%| |EPS(摊薄)(元)|1.26|1.76|2.19|2.69| |市盈率 P/E(倍)|25.23|16.42|13.16|10.70| |EV/EBITDA|13.44|8.61|6.57|4.86| |现金流净增加额(百万元)| - 185|382|496|626| [5][7][8]