市场宏观环境与核心驱动 - 过去一周全球资本市场由头条新闻驱动，资产价格剧烈波动，市场情绪在恐慌与反弹间反复横跳，验证了宏观环境的脆弱性与不可预测性 [2][3][4] - 多重宏观冲击叠加构成市场核心特征，包括地缘政治威胁、货币政策转向及债券市场动荡等一系列混乱催化剂 [4][8] - 市场最终呈现极度分化局面，股市动荡下跌、波动率飙升、美元重挫，而贵金属全线爆发创下新高，尽管美国宏观数据出现自去年8月以来最好的两周连涨，但市场未获喘息 [5] 主要事件与政策动态 - 行情引爆点始于特朗普针对格陵兰岛的言论及关税威胁，引发了自疫情以来最同步的市场抛售之一 [4] - 日本债券市场崩盘引发全球最大债券市场动荡，被称为“特拉斯时刻” [4] - 特朗普随后安抚市场（“TACO”模式）使情绪出现逆转，但未完全修复遭受重创的投资组合 [4] - 日本首相高市早苗的“宽松”政策和疲软债券拍卖触发债市崩盘，随后日本央行“鹰派按兵不动”被收益率曲线控制讨论软化，外汇交易台因日元干预传闻而活跃 [9][10] - 美联储降息预期本周大幅降温，市场定价的降息幅度已远低于两次25个基点的预期 [11][26] 各类资产表现分化 - **股市**：纳斯达克勉强守住小幅涨幅，其他主要指数收跌，标普500指数自2025年6月以来首次连续两周下跌 [13] 罗素2000指数今年首次跑输标普500，结束了创纪录的14天连涨 [15] 科技巨头本周录得涨幅，从周三低点强劲反弹，Mag7股票收涨，而标普493成分股下跌 [16][17] 但苹果公司连续第8周下跌，为2022年5月以来最长连跌纪录 [18] - **汇市**：美元遭遇重创，美元指数跌至8月以来最弱水平，单日跌幅为8月以来最大，单周跌幅为7月以来最大 [19] 日元在干预传闻后飙升，录得2025年5月以来最大单周涨幅 [20] - **贵金属**：黄金连续5日上涨，连续三周上涨，逼近5000美元 [21] 白银突破100美元，触及103美元峰值，过去9周上涨8周 [23] - **能源**：原油价格因地缘政治紧张局势大幅上涨 [24] 天然气表现最为突出，周内从低点到高点暴涨超85% [25] - **债市**：美债收益率涨跌互现，长端跑赢，中段落后 [26] 投资组合与对冲策略困境 - 股票与债券相关性再次破裂，迫使投资者重新审视传统的风险对冲策略是否依然有效 [7] - 周二主要资产类别（股票、债券、信贷、加密货币和新兴市场资产）全线暴跌，自2020年以来，此类同步下跌情况已发生21次，超过了此前15年的总和 [28] - “股债双杀”使传统的60/40投资组合再次失效，遭遇了自去年10月以来的最大单日亏损 [29] - 观点认为债券失去了作为股票对冲工具的可靠性，投资者面临资产集中度过高和股债相关性失效的挑战，急需寻找替代性多元化解决方案 [30] - 另一种观点认为对冲并非特别有效，押注美国经济韧性和“TACO”效应的投资者在过去一年中往往能获得更好回报 [30] - 自疫情以来，市场反应同步性加剧由结构性变化推动：债券对冲功能减弱、拥挤交易放大波动、全球财政压力限制政策缓冲，投资者需应对更频繁的波动 [31] 市场情绪与未来考验 - 美银最新基金经理调查显示，近一半受访者缺乏应对股市大幅下跌的保护措施，比例为2018年以来最高 [34] - 随着市场反弹，针对科技股的对冲活动在财报季前夕明显增加 [34] - 接受小额、计划内的对冲成本，以避免在市场同步暴跌时被迫进行灾难性抛售，被认为是当前环境下更理性的选择 [36] - 随着下周财报季高潮来临，科技巨头将陆续发布业绩，市场面临新考验：盈利数据能否稳住大局，还是日元走强和宏观不确定性将继续主导风险资产定价 [37]

亚太市场股债双杀局面 - 2024年1月20日早盘，亚太市场出现“股债双杀”局面，债券收益率曲线趋于陡峭，亚洲10年期和30年期国债收益率上升3个基点[1] - 日本40年期国债收益率首次达到4%，澳大利亚和新西兰的债券价格均有所下降[1] - 亚太股市全线杀跌，日经指数一度大跌近1%，韩国KOSPI指数一度大跌超1.3%，澳大利亚股指一度跌超0.7%，A股和港股情绪也受到波及[1] 日本债券市场突变 - 日本长期国债遭到抛售，10年期日本国债收益率一度上升至2.330%，为1999年2月以来的最高水平[3] - 日本40年期国债收益率上升至4%，是该债券自2007年首次发行以来的最高水平，也是日本主权债券30多年来首次达到这一水平[3] - 债券收益率攀升反映市场担忧削减食品销售税的计划可能给公共财政带来压力，加速了日本国债的抛售行为[3] 全球债券市场普遍承压 - 全球债券价格普遍下跌，亚洲10年期和30年期收益率上升3个基点，澳大利亚和新西兰的债券价格均有所下降[3] - 野村证券分析师表示，在政策不确定性背景下，长期主权收益率曲线显得较为脆弱[3] - 中国国债期货或因避险情绪影响，反而有所上升[3] 权益市场遭遇显著冲击 - 受债券市场影响，权益市场遭遇显著冲击，A股创业板指一度跌超2%，深证成指跌超1%[4] - 海南自贸区、卫星互联网、光通信、可控核聚变等方向领跌，A50出现直线跳水行情，香港恒生科技指数跌超1%[4] - 日本、韩国、澳大利亚等主要股市全线杀跌，美股期指亦是全线杀跌[4] 市场利空因素：日本政局 - 日本首相高市早苗宣布将于1月23日解散众议院举行选举，目标是执政党赢得过半数议席[6] - 自高市上台后，日本国债开始一轮杀跌，主因是其政策取向[6] - 花旗集团日本市场主管表示，若10年期国债收益率等关键利率开始超过通胀率，日本机构可能考虑将海外投资转移回国内固定收益资产，这可能给全球其他地方的资产带来压力[6] 市场利空因素：格陵兰岛局势 - 美国、丹麦均增兵格陵兰岛，格陵兰岛自治政府总理表示不会因美国最近的声明（包括关税威胁）而改变立场[6] - 随着拟议的美国对格陵兰岛征收关税日期临近，贸易局势日益紧张，影响市场对美国资产的需求，加速了全球债券价格下跌并波及权益市场[7] - 德意志银行分析认为，围绕格陵兰岛不断升级的紧张局势可能会削弱美元地位，给跨大西洋金融关系带来压力，欧洲投资者持有约8万亿美元的美国债券和股票[7]

亚太市场股债表现 - 1月20日早盘，亚太市场出现“股债双杀”局面，债券收益率曲线趋于陡峭，亚洲10年期和30年期收益率上升3个基点 [1][6] - 日本40年期国债收益率首次达到4%，为2007年首次发行以来的最高水平，也是日本主权债券30多年来首次达到这一水平 [2][7] - 日本10年期国债收益率一度上升至2.330%，为1999年2月以来的最高水平 [2][7] - 澳大利亚和新西兰的债券价格均有所下降 [1][2][6][7] 亚太股市表现 - 亚太股市全线杀跌，日经指数一度大跌近1%，可能迎来“四连杀” [1][6] - 韩国KOSPI指数一度大跌超1.3%，澳大利亚股指一度跌超0.7% [1][6] - A股和港股情绪受到波及，纷纷走低 [1][6] - A股创业板指一度跌超2%，深证成指跌超1% [3][8] - A50出现直线跳水行情，香港恒生科技指数跌超1% [3][8] - 美股期指全线杀跌 [3][8] 市场利空因素：日本政局与政策 - 日本首相高市早苗宣布将于1月23日解散众议院举行选举，执政联盟框架发生变化 [4][9] - 自高市上台后，日本国债开始一轮杀跌，主因是其政策取向 [4][9] - 市场担忧削减食品销售税的计划可能给公共财政带来压力，加速了日本国债的抛售 [2][7] - 花旗集团日本市场主管表示，若10年期国债收益率等关键利率开始超过通胀率，日本机构可能考虑将海外投资转移回国内固定收益资产，这可能给全球其他资产带来压力 [4][9] 市场利空因素：格陵兰岛局势 - 美国、丹麦增兵格陵兰岛，格陵兰岛自治政府总理表示不会因美国关税威胁而改变立场，贸易局势日益紧张 [4][9] - 分析认为，紧张局势将影响市场对美国资产的需求，加速了全球债券价格下跌并波及权益市场 [4][9] - 德意志银行表示，围绕格陵兰岛的紧张局势可能会削弱美元地位，给跨大西洋金融关系带来压力 [5][10] - 德意志银行指出，欧洲投资者持有约8万亿美元的美国债券和股票，美国依赖他国通过巨额外部赤字来支付账单 [5][10] - 对西方联盟的威胁可能促使资本回流，欧洲的潜在回应若涉及资本市场，将资本武器化可能对市场造成最具破坏性的影响 [5][10] 其他市场动态 - 野村证券分析师表示，在政策不确定性背景下，长期主权收益率曲线显得较为脆弱 [2][7] - 中国国债期货或受避险情绪影响，反而有所上升 [2][7] - A股市场中，海南自贸区、卫星互联网、光通信、可控核聚变等方向领跌 [3][8]

股票市场表现 - 11月27日早盘万科A（000002）和万科企业（02202 HK）股价均一度下跌超过8% [2] - 截至发稿时万科A股和H股跌幅收窄至超过7% [2] 债券市场表现 - 多只万科债券因大幅下跌触发盘中临时停牌包括"22万科02"、"21万科02"、"21万科06"、"22万科04"、"23万科01"、"21万科04" [3][5] - "22万科04"和"21万科02"债券价格下跌超过41% [3] - "21万科06"和"21万科04"债券价格下跌超过36% [3] - "23万科01"债券价格下跌超过32% [3] - "22万科02"债券价格下跌超过28% [3] 公司重大事件 - 万科将于12月10日召开"22万科MTN004"中期票据的债权人会议讨论展期事项 [3] - 万科与第一大股东深圳市地铁集团有限公司签署框架协议在2025年1月1日至2026年6月30日期间可从深铁获取最高220亿元贷款后续可提取22.9亿元 [4]

市场表现 - 万科债券"22万科02"价格大跌超30% 触发单日第二次临时停牌 [1] - 万科A股价格下跌近2.5% 再创新低 [1] - 万科港股价格下跌超5.5% [1] 股东支持协议 - 万科与深铁集团签署框架协议 约定2025年以来至股东会召开日可提供不超过220亿元贷款 [1] - 2025年初至11月2日 深铁集团已提供纯信用贷款203.73亿元 其中已提取197.1亿元 [1] - 剩余可新增的有担保贷款本金为22.9亿元 该协议已于11月20日经临时股东大会确认 [1] 公司财务状况 - 2025年第三季度公司营业收入为560.7亿元 同比下降27.3% [2] - 2025年第三季度归母净利润亏损160.7亿元 单季度亏损超过上半年 [2] - 2025年前三季度公司营业收入为1613.88亿元 同比下滑26.61% [2] - 2025年前三季度归母净利润亏损280.16亿元 同比继续扩大 [2] - 前三季度各类减值准备合计约94亿元 使归母净利润减少约83亿元 [2] 流动性压力 - 2025年最后两个月有三笔境内债到期 待偿本金总额为73亿元 [1] - 2026年一季度有一笔境内债需兑付 本金余额为11亿元 [1] - 2025年初至今深铁集团已累计向万科提供借款超300亿元 [2] - 除股东借款外 万科前三季度新增融资和再融资为265亿元 [2]

市场对英镑的悲观预期 - 交易员疯狂押注英镑兑美元下跌，用于投机或对冲英镑下跌的看跌期权交易量达到看涨期权的四倍以上[1] - 市场担忧财政大臣里夫斯的增税措施可能给疲软的英国经济增长雪上加霜[1] - 许多投资者认为如果税收和支出计划令经济前景黯淡，或未能取悦对政府过度借贷和执行力感到紧张的投资者，英镑可能遭遇进一步打击[1] 做空英镑的交易活动与工具 - 投资者通过远期外汇合约做空英镑兑欧元以及英镑兑美元，英镑兑欧元本月已跌至两年多来的低点[2] - 在预算案发布日到期的英镑看跌期权比看涨期权贵得多，表明交易员认为税收计划更可能引发英镑走弱[2] - 看跌期权相对于看涨期权的价格“偏度”处于自今年1月以来的最显著水平[2] 影响英镑的基本面因素 - 近期英国经济增长不及预期加上通胀回落，促使交易员加大了对降息的押注，这削弱了货币的吸引力[1] - 一些投资者希望当局出台能主动压低通胀的措施，如降低能源账单的增值税，这可能为英国央行更迅速降息扫清障碍，从而给英镑带来压力[2] - 英国面临“死气沉沉的经济”、高企的政府支出，以及在承诺不提高所得税和增值税的情况下增收选项极其有限的问题[3] 预算案可能的结果与市场观点 - 分析师指出，如果里夫斯能创造足够的财政空间，消除明年进一步增税的担忧，并发布增长的好消息，英镑可能会迎来反弹[2] - 此次预算案可能成为英镑的一个“泄压阀”，是今年英镑面临的最重大的二元事件[2] - 如果市场没有看到足够的财政整顿和信誉迹象，英镑可能遭到抛售，并伴随长期英国国债的下跌，形成股债双杀的联动效应[3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周权益延续风格切换，科技类品种受年底止盈压力和海外调整传导持续调整，近期“闪电”冲击放大市场波动，出现“股债双杀”，12月股债共振双涨可能性不大 [1][2][6] 报告内容总结 权益市场调整因素 - 年底止盈压力，临近年底浮盈较多的绝对收益年金、保险资金进行获利了结和风格再平衡 [1][9] - 海外调整传导，10月底以来美股对AI叙事疲劳，英伟达财报公布前AI板块估值过高担忧增加，海外科技板块连续调整，英伟达业绩超预期但市场不买账 [1][9] 市场波动放大因素 - 美联储突然放鹰，政府开门后就业数据好于预期，市场对美联储12月降息预期悲观，美股压力映射到A股形成利空 [2][11] - 高波环境下遭遇股指期货“末日期权日”，在敏感时期担忧易兑现，8、9、10月“末日期权日”担忧均兑现 [3][13] 债市偏弱原因 - 央行买债交易结束后债市持续偏弱震荡、成交缩量，长债和超长债成交笔数从9、10月日均5500笔以上降至11月4400多笔，11月央行买入短端斜率比10月弱 [4][17] - 保险是长债主要买入方，券商是主要卖出方，临近年底保险预热开门红，券商年底考核前做大敞口单边交易风险收益比不大，险资分红险增加削弱长久期资产投资力量，银行投资行为谨慎 [4][19] 债市久期情况 - 上周久期微涨后微跌，本周基金久期再回落，基本抹平10月末至11月上旬增幅，利率债基贡献主要降幅，短端和信用债基偏稳，截至周五中长债基久期降至3.41年，为年内28%分位数水平 [5][21] 债市其他情况 - 债市多空窄幅波动，无明显赚钱效应，市场对交易性券种耐心降低 [5][23] - 商品市场走弱反映基本面压力，玻璃等中国商品连续下挫，但债市缺乏权益风险偏好变化带来的增量资金 [5][23] - 6月以来“固收+”产品和策略放量，权益和债券对冲有效性降低，但不必过度担忧 [5][24]

市场情绪与预期博弈 - 市场波动由人性驱动，不同周期的涨跌逻辑虽异但波动结局相似 [1] - 美联储降息50个基点的预期落空，导致债市情绪谨慎，10年期国债利率从1.7675%上行至1.7825% [5] - 股市上演冲高回落行情，上证指数最高触及3899.96点后回落，最低至3801.00点，呈现“股债双杀”格局 [6] 资金面与公开市场操作 - 央行通过逆回购操作净投放资金1950亿元，当日开展4870亿元7天期逆回购，有2920亿元到期 [3] - 资金面由偏紧转为宽松，资金利率上行，DR001位于1.51%附近，DR007位于1.56%附近 [3] - 银行间市场隔夜回购（R001）加权利率为1.58%，成交金额达62045.58亿元，占回购总成交量的86.64% [4] 债券市场表现 - 关键期限国债收益率明显上行，10年期国债活跃券250011收益率收于1.7825%，上行1.95个基点 [7] - 10年期国开债活跃券250215收益率收于1.9230%，上行2.05个基点 [7] - 债市对股市下跌存在分歧，空头认为利于“慢牛”，多头则认为可能预示“牛走熊来” [6]

关税政策调整 - 美国总统特朗普签署行政命令延长"对等关税"暂缓期至8月1日 将对来自日本 韩国等14个国家的进口产品征收25%至40%不等的关税 [1] - 日本 韩国 南非等国回应称关税"令人遗憾""不合理" 表示将继续与美方谈判 日本首相已指示相关阁僚在8月1日前寻求双赢协议 [1] - 特朗普警告收信国领导人 若提高关税作为回应 美国将在原税率基础上再提高同等额度关税 [2] 关税税率详情 - 日本 韩国 马来西亚 突尼斯 哈萨克斯坦将被征收25%关税 [2] - 南非和波黑将被征收30%关税 印度尼西亚32% 塞尔维亚和孟加拉国35% 泰国和柬埔寨36% 老挝和缅甸面临40%关税 [2] - 特朗普表示若相关国家将国内市场向美国开放并消除贸易壁垒 关税税率可能调整 [2] 市场反应 - 美国市场遭遇"股债双杀" 道指跌0.94%至44406.36点 标普500跌0.79%至6229.98点 纳指跌0.91%至20412.52点 [3] - 各期限美债收益率集体上涨 2年期涨1.04个基点至3.890% 10年期涨3.56个基点至4.377% 30年期涨5.59个基点至4.914% [4] - 美元兑日元上涨1.09%至146.130 [1] 行业影响分析 - 日本和韩国去年共向美国出口价值2800亿美元商品 主要涉及汽车 汽车零部件 半导体 药品和机械等行业 [3] - 若关税全面实施 汽车 电子等板块可能受冲击 若达成协议则可能提振相关板块走势 [5] - 提高商品关税将导致美国消费者支付更高价格 [3] 美元走势 - 短期美元反弹得益于新兴市场货币贬值及美债收益率上涨 [6] - 长期若贸易战持续 美国经济承压 美元可能回落 资金或转向欧洲和其他新兴市场 [6] - 黄金价格上涨反映美元信用下降 美元实际利率回升至2009年以来最高位 [6] 政策不确定性 - 特朗普延后关税实施时间旨在制造紧迫压力 为谈判争取更多利益 [3] - 市场担忧贸易摩擦升级影响企业盈利和经济增长 同时可能推高通胀 [5] - 特朗普政府政策不确定性可能对美元信用构成较大影响 [7]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：美债市场、美欧贸易、黄金、A股、白酒、宠物食品、户外运动及代工、生猪、休闲零食、乳制品 - **公司**：舍得酒业、酒鬼酒、泸州老窖、五粮液、山西汾酒、今世缘、古井贡酒、迎驾贡酒、乖宝宠物、佩蒂宠物、中宠股份、露思食品、瑞普生物、瑞派、安踏、特步、361度、深中华、伟星建盛、开润、德康、巨星农牧、神农集团、邦基科技、茅台、安井食品、三只松鼠、卫龙美味、盐津铺子、劲仔食品、蜜雪集团、锅圈、老铺黄金、悠然牧业、现代牧业、伊利股份、蒙牛乳业 纪要提到的核心观点和论据 - **美债市场**：近期美债收益率升至4.5% - 4.6%，上升受日债市场崩盘、美国主权信用评级下调、20年期美债拍卖不佳、减税法案引发债务担忧等因素影响，但当前区间仍具配置性价比[1][2] - **美欧贸易**：美欧关税威胁升温，特朗普拟对欧盟商品加征5%关税，高于此前20%税率，导致美欧股市调整，避险情绪升温，关注6月1日关税落地进展及欧盟反制措施，贸易相关板块和高风险资产受冲击[1][4] - **黄金**：在全球经济不确定性增加和避险情绪升温背景下，黄金在3150美元附近获支撑，呈区间震荡走势，是投资组合重要部分，建议做多，有望冲击前高[1][5][11] - **A股**：4月国内经济数据边际降温，A股预计震荡调整，需警惕小微盘交易拥挤风险，当前沪深300指数期货贴水，小微盘指数交易拥挤度达97%，市场情绪回落，资金止盈[1][6][7][8] - **白酒行业**：最新政策对白酒政务消费有一定影响，但实际需求影响有限，政务消费占比降至5%以内并转化为商务宴请消费，板块估值偏低，茅台提出三轮叠加周期及短中长期战略，推荐舍得酒业等公司[3][23][24][25][26] - **宠物食品行业**：竞争激烈，2023 - 2025年供大于求致流量费用增加，头部品牌收入和利润增长，行业因老龄化和生育率下降持续增长，618活动中部分品牌表现出色，品牌壁垒提升[18][19] - **户外运动及代工行业**：户外运动小众中高端品牌通过线上渠道增速快，线下大店模式发展带来业态更新机遇，中游制造端二季度情况改善，部分竞争力强的企业稳定份额并提高价格竞争力[21] - **生猪板块**：近期生猪价格缓慢下降至14元左右，二、三季度价格预期较好，四季度可能有压力，关注德康等强个股弹性公司，预计量增翻倍且成本领先推动业绩改善[22] - **休闲零食领域**：具备创新品类和大单品优势的企业竞争力强，推荐卫龙美味等公司，还关注蜜雪集团等新消费机会及乳制品板块部分企业[29] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **各类资产表现**：上周各类资产普遍不佳，4月实体经济数据弱，流动性减少致股债双杀，本周国债收益率超1.7%具备介入条件，风险偏好高者可配长债，低者选短端防御性债券[3][9][10] - **美日英长债市场影响**：美日英长债收益率上行，权益市场相对利空，黄金等避险资产受益，建议做多黄金、增配港股，北向资金逢低配置A股，宽基ETF赎回是技术性调整[11] - **港股走势**：在“东稳西落”交易主题下，港股韧性较强，避险资金回流明显，本周累计买入近38亿元，防御板块、高息股票及创新药领域受青睐，配置价值突出[15] - **国内消费与医药**：消费与医药行业作为高低切换方向较好，关注旅游业和创新药领域，注意红利风格6月可能面临止盈压力[16] - **大宗商品**：关注黄金及铜铝，黄金上行由美盘推动，亚盘去杠杆增加冲前高概率，关税预期可能带来铜铝向上脉冲行情[17] - **安井食品**：由渠道驱动转向新品驱动，发力C端，优化单品盈利能力，完善全渠道布局，4 - 5月环比改善，新品推动下全年基本面有望提升[27] - **三只松鼠**：将成为全品类、全渠道、自主品牌零售商，推出新品，布局日用品，开设便利店，提升供应链效率和品牌力[28]