策略观点 - 牛市进入第二阶段，从“科技牛”向“财富牛”过渡，当前是做多顺周期的最佳窗口 [1][6] - 提出五个做多顺周期的理由：顺周期是“时间的朋友”（股价落后于基本面改善）[6]；“十五五”规划潜在要求GDP实际增长4.1%以上 [7]；跨境资本回流将反哺内需 [8]；公募新规推动持仓从TMT向顺周期“再平衡” [9]；增量资金流入放缓，市场进入博弈深水区 [10] - 配置建议沿“有新高”思路：有色金属（金/银/铜）、新消费（零食/宠物/美护/旅游出行）、高端制造（新能源/化工/医疗器械/工程机械/国产算力链）[10] A股盈利状况 - A股剔除金融25Q3累计收入同比增速0.35%（25Q2为-0.57%），累计利润同比增速1.64%（25Q2为0.62%）[2][13] - 创业板和科创板25Q3累计利润同比增速分别为17.11%和-5.03%（25Q2为9.20%和-26.25%）[2][13] - 预计26年A股剔除金融利润同比增速11%，市场将从估值驱动转向盈利驱动，进入牛市第二阶段 [14] - 25Q3制造/TMT/金融利润同比增速改善明显，可选消费利润增速持平，必需消费利润增速转负 [18] 行业资本开支与现金流 - TMT行业25Q3购建资产支付现金同比增速2.5%（25Q2为4.8%），自由现金流同比减少928亿元，CAPEX扩张侵蚀现金流 [15] - 通信设备/半导体行业CAPEX扩张且自由现金流改善，处于供需共振高景气阶段 [15] - 材料与制造业CAPEX保持收缩，自由现金流明显改善，三季度同比分别改善1100亿元和1732亿元 [16] - 新能源（光伏/风电/电网设备）、化工（塑料/橡胶/玻纤/化学纤维）、装备制造（航海/航空装备/工程机械）等细分行业CAPEX收缩修复现金流 [16] 宏观数据 - 10月制造业PMI回落0.8个百分点至49%，生产指数回落2.2个百分点，受关税威胁和假期因素扰动 [4][23] - 10月制造业PMI原材料购进价格回落0.7个百分点至52.5%，出厂价格指数回落至47.5%，预计PPI下跌接近尾声 [4][24] - 非制造业PMI总体平稳，服务业PMI回升0.1个百分点至50.2%，建筑业PMI回落0.2个百分点至49.1% [24] - 5000亿元新型政策性金融工具资金已全部投放，支持项目总投资约7万亿元，重点投向数字经济、人工智能、消费基础设施等领域 [25] 债券市场 - 25年9月债券托管量环比少增，中债登和上清所托管量合计175.5万亿元，较8月增0.9万亿元（环比减0.6万亿元）[27] - 商业银行9月增持利率债5654亿元（8月增持12979亿元），广义基金增持利率债504亿元（8月增持1207亿元）[29] - 25年9月银行间杠杆率小幅升至107.2% [30] - 9月商业银行增持7211亿元国债，与7284亿元的国债净融资额接近 [31] 计算机行业 - 2025年前三季度计算机行业总营收8329.43亿元，同比增长10.50%；归母净利润102.91亿元，同比增长47.77%；扣非归母净利润29.35亿元，同比增长535.39% [19] - 整体法下毛利率20.73%（同比-2.26pct），中位数毛利率47.34%（同比+7.45pct）；三费合计费用率19.64%（同比-2.08pct）[20] - 应收账款占营收比例37.75%（同比-4.02pct），经营活动现金流量净额-341.36亿元，同比收窄22.72% [21] - 大市值公司营收增速18.45%，扣非归母净利润同比+20.69%至78.94亿元；智驾板块业绩亮眼，AI应用板块营收稳健增长 [21] 重点公司业绩 - **华大九天**：25年前三季度营收8.05亿元（同比+8.2%），归母净利润906万元（同比-84.5%）；Q3单季营收3.03亿元（同比+1.2%），研发费用率69.2% [46][47] - **九洲药业**：25年前三季度营收41.60亿元（同比+4.92%），归母净利润7.48亿元（同比+18.51%）；毛利率37.55%（同比+2.8pcts），CDMO业务毛利率约40% [50] - **新乳业**：25Q1-3营收84.34亿元（同比+3.49%），归母净利润6.23亿元（同比+31.48%）；毛利率29.47%（同比+0.4pct），净利率7.39%（同比+1.6pcts）[53] - **伊利股份**：25Q1-3营收905.64亿元（同比+1.71%），归母净利润104.26亿元（同比-4.07%）；Q3液体乳营收同比-8.83%，奶粉及奶制品营收同比+12.65% [61][62] - **格力电器**：25Q1-3营收1371.8亿元（同比-6.5%），归母净利润214.6亿元（同比-2.3%）；Q3营收同比-15.1%，宣布中期分红55.9亿元 [83][84] - **海尔智家**：25Q1-3营收2340.5亿元（同比+10.0%），归母净利润173.7亿元（同比+14.7%）；内销Q3同比+10.8%，卡萨帝品牌Q1-Q3增长18% [86][87] - **华宝新能**：25Q1-Q3营收29.42亿元（同比+37.95%），归母净利润1.43亿元（同比-10.62%）；欧洲市场同比增长132.30%，家庭应急绿电解决方案营收突破2亿元 [90][91]

宏观经济与政策环境 - 海外经济维持韧性，美国8月标普PMI显著好于预期，美联储主席释放9月降息信号 [1] - 美国总统罢免美联储理事对央行独立性构成挑战，中美瑞典经贸会谈宣布延长关税缓和期，美国已对贸易伙伴执行更高转口关税 [1] - 国内7月经济放缓，消费、投资、地产同步降温，下半年出口面临压力，政策有望加码以应对内需偏弱 [1] - 市场风险偏好改善，融资资金净流入规模明显扩大，新发偏股基金规模回升，ETF由净赎回转为净申购 [11] - 资金需求端压力减小，重要股东净减持规模小幅下降，IPO及再融资规模均有下降 [11] 市场资金流向与趋势 - 主力资金净流入行业前五为半导体、锂电池、新能源汽车、稀土磁材、有色金属 [1] - 主力资金净流入概念板块前五为国产芯片、国企改革、华为产业链、人工智能、央企改革 [1] - 主力净流入个股前十包括北方稀土、中芯国际、赣锋锂业等 [1] - 市场涨跌分布显示下跌家数4112家，上涨家数1239家，涨停56家，跌停9家 [8] - 短期大盘趋势偏弱，但增量资金入场明显 [7] - 展望2025年10月，增量资金或继续净流入，融资资金、私募基金、产业/主题ETF等有望保持活跃 [11] 科技与半导体行业 - 华为全联接大会披露昇腾AI芯片规划，预计2026年Q1推出昇腾950PR，Q4推出昇腾950DT，2027、2028年Q4分别推出昇腾960、970 [3] - 华为推出灵衢2.0互联协议支撑万卡超节点架构，并开发Atlas 960 SuperCluster等新品，国产算力加速迭代 [3] - A股芯片板块表现强势，中芯国际等龙头股股价创历史新高，外资机构密集调研中国芯片企业 [5] - 外资持续加仓中国资产，看好中国“硬科技”产业，唯捷创芯迎来41家外资机构调研，纳芯微等多股获20家外资调研 [5] - 科技风格表现较好，科创50和创业板指领涨 [11] 资源与周期板块 - 投资社交平台上资源周期品种讨论热度提升，相关细分板块走势向好，多只资源主题基金净值创下新高 [5] - 美联储降息周期来临，流动性宽松对有色金属板块形成利好，国内PPI指数拐点将至，资源品有望成为行情核心上涨品种 [5] - 港股上半年业绩中，原材料行业维持高景气，预计下半年原材料板块将继续保持高景气且预期上修 [3] 港股市场表现 - 港股25H1业绩筑底企稳实现正增长，净利润率及ROE维持阶段高位，经营效率稳健 [3] - 分行业看，科技、医药与原材料高景气支撑业绩，非银行业与部分消费行业业绩向好，但能源、公用事业、地产产业链与多数消费行业仍有压力 [3] - 预计25H2港股业绩增速迎来拐点，医疗保健与科技板块预期上修，能源、必选消费等板块有望迎来业绩反转 [3] 市场指数与技术分析 - 上证指数处于9月横盘震荡区间，若不跌破3750点则仍有上攻机会 [11] - 创业板指数出现A字型下杀走势，已严格“破位”，若继续下行将引发个股抛售 [11]

核心观点 - 报告认为10月转债市场将呈现震荡格局，建议采取攻守兼备的策略，在市场高低切换中寻找机会 [1][3] - 高价偏股型转债估值仍具相对优势，但需警惕回调风险，市场风格可能因风险偏好变化而切换 [3] - 具体配置上偏好中证500成份、大盘成长型标的，题材关注科技内部轮动及顺周期防御板块 [3] 9月转债市场复盘 市场整体表现 - 9月股票市场震荡上涨2%，而转债市场仅小幅跟涨0.6%，呈现滞涨态势 [3][5] - 万得全A收于6300.6点，中证转债收于479.0点，市场先抑后扬、高位横盘 [3][5] - 转债ETF规模高位净流出，环比缩水6.2%至700亿元，日均净流出2.3亿元 [3][8] - 转债成交额环比缩量两成至805.5亿元，股票成交额回落21%至2.35万亿元但仍处高位 [14] 估值与价格表现 - 9月转债平价高位回落1.9%至103.1元，处近一年上15分位数高位 [17] - 百元平价溢价率高位回落至28.6%，环比下降2个百分点 [19] - 价格和估值均处近一年85%高位，高估值对转债表现形成压制 [3] 行业与风格表现 - 各行业转债涨跌各半，电子行业转债领涨6.5%，汽车行业转债上涨6.4% [3][22] - 非银金融行业转债下跌4.0%，银行和计算机行业转债分别下跌2.1% [3][22] - 高价转债环比领涨3.3%，低价转债逆势下跌0.4%，高价风格延续占优 [31] - 中小盘转债表现强势，小盘转债年内累计上涨22.2%，9月上涨1.3% [32] - 中低评级转债普涨近2%，仅高评级转债收跌2.1%，AA-及以下评级年内领涨25.0% [37] 10月转债市场与策略展望 市场展望 - 尽管转债市场绝对估值已处历史高位，但高价偏股型转债估值水平仍有相对优势 [40] - 高平价转债溢价率中枢在7%-8%，处历史中位数水平，隐波差中枢约-25% [40][42] - 相较于2023年初权益牛市高点时的-10%极值水平，高平价转债仍存在博弈空间 [42] - 资金集中大科技板块，向传统消费、金融板块扩散效应不强，板块内部高低切明显 [43] 策略配置建议 - 风格上偏好正股为中证500指数成份、大盘成长型标的，偏股、平衡型中高平价转债为主 [49] - 轮动博弈角度，选择半导体、算力、软件、游戏板块标的逢低布局 [49] - 适度防守角度，关注风偏扰动下资金可能回流的传统能源、新能源、化工、金属行业 [49] - 10月推荐转债组合包括恒逸转债、大中转债、宏发转债等10只个券 [49] 场景推演 - 若风险偏好延续，保持轮动思维追求补涨机会，关注大科技内部滞涨细分赛道及有政策催化行业 [46] - 若风险偏好受扰，资金可能回流至顺周期板块+宽基相关，关注军工、有色、工程机械等行业 [46] 量化策略表现 策略绩效对比 - 9月低价增强策略收益1.8%，改良双低策略收益1.3%，高价高弹性策略收益-0.5%，同期基准0.4% [53] - 今年以来三类策略累计收益分别为14.7%、26.2%、45.8%，超额收益率-0.7%、10.8%、30.5% [53] - 高价高弹性策略夏普比率3.81，显著高于基准的2.58，但最大回撤-10.64%也大于基准的-6.19% [66] 策略持仓情况 - 低价增强策略当前持仓重银转债、兴业转债等20只个券，侧重银行、农林牧渔、医药生物等行业 [57][58] - 改良双低策略持仓常银转债、温氏转债等10只个券，双低值在131.9-150.9之间 [63][64] - 高价高弹性策略持仓水羊转债、明电转02等10只个券，转股溢价率在1.9%-17.1%之间 [69][70] 一级市场跟踪 - 10月转债市场无公告发行、无新增上市安排 [71] - 9月发行应流转债和金25转债，发行规模分别为15亿元和20亿元 [72] - 近期茂莱光学、联瑞新材、普联软件等公司转债发行进度较快，已通过上市委审核或交易所受理 [73]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 报告涵盖宏观数据、商品投资、财经新闻、股票市场等多领域信息，反映经济现状与趋势，为投资决策提供参考，如美联储降息影响市场预期，国内出台扩大服务消费政策等[1][2][14] 各目录总结 宏观数据速览 - 2025年6月GDP当季同比5.2%，较上期降0.2个百分点，去年同期4.7% [1] - 8月制造业PMI 49.4%，较上期升0.1个百分点，去年同期49.1%；非制造业PMI商务活动50.3%，较上期升0.2个百分点，去年同期50.3% [1] - 8月社会融资规模增量当月值未公布，上期25668亿元，去年同期30323亿元 [1] - 8月M0同比11.7%，较上期降0.1个百分点，去年同期12.2%；M1同比6.0%，较上期升0.4个百分点，去年同期 -3.0%；M2同比8.8%，与上期持平，去年同期6.3% [1] - 8月金融机构人民币贷款当月新增5900亿元，上期 -500亿元，去年同期9000亿元 [1] - 8月CPI当月同比 -0.4%，上期0.0%，去年同期0.6%；PPI当月同比 -2.9%，较上期升0.7个百分点，去年同期 -1.8% [1] - 8月固定资产投资（不含农户）累计同比0.5%，较上期降1.1个百分点，去年同期3.4%；社会消费品零售总额累计同比4.64%，较上期降0.16个百分点，去年同期3.4% [1] - 8月出口总值当月同比4.4%，较上期降2.8个百分点，去年同期8.6%；进口总值当月同比1.3%，较上期降2.8个百分点，去年同期0.03% [1] 商品投资参考 综合 - 我国将选50个左右消费新业态新模式新场景试点城市，出台系列政策，推动AI应用，增强消费资金供给，消费月开展超25000场文旅活动，发超3.3亿元补贴 [2] - 香港采取五方面措施建国际黄金交易市场，拓展黄金仓储，目标三年超2000吨，建香港黄金中央清算系统并邀上金所参与 [2] - 美联储降息25基点至4.00%-4.25%，年内首次，时隔9个月重启，FOMC声明后美利率期货预期10月降息超90% [3] - 香港金管局降息25基点至4.50% [4] 金属 - 国际贵金属期货普跌，宽松政策或削弱美元吸引力支撑贵金属市场，伦敦基本金属多数下跌，宽松预期使美元指数至年内低点支撑基本金属 [5] - 资源周期品种受关注，多细分板块走势向好，资源主题基金涨势明显，业内看好有色金属与顺周期投资 [5] - 2025年初至9月16日，钴价从16.9万元/吨涨至27.25万元/吨，涨幅61.25% [5] - 近三周碳酸锂期货持仓与资金流向变，9月16日国内电池级碳酸锂基准价71683元/吨，较上周跌3.07%，环比跌11.94%，同比跌8.33% [6] - 9月16日，铅库存225350吨创逾5个月新低，镍库存228468吨创逾4年零2个月新高，铜库存149775吨创逾1个月新低，锡库存持稳逾3个月高位，锌库存持稳逾2年零3个月低位，铝与铝合金库存持稳逾4年零6个月低位 [6] 煤焦钢矿 - 印度钢铁秘书称美关税对钢铁行业直接影响不大，欧洲碳税影响出口，新增产能用高炉路线令人担忧 [8] 能源化工 - 国际油价小跌，原油市场多空交织，库存与地缘支撑，美联储政策与供需前景限制涨幅 [9] - 2025世界储能大会发布新型储能技术路线图，2027年装机超1.8亿千瓦，2030年超2.4亿千瓦，2035年超3亿千瓦 [9] - 中国石化资阳页岩气田两口井测试产量超百万立方米，一口日产140.7万立方米，开发寒武系页岩气 [9] - 美能源信息署称墨西哥湾沿岸柴油库存上周升至2024年1月以来最高 [9] - EIA报告显示上周美原油出口增253.2万桶/日至527.7万桶/日，产量减1.3万桶至1348.2万桶/日，战略石油储备增50.4万桶至4.057亿桶，增幅0.12%，原油库存减928.5万桶 [10] - 乌克兰天然气储备能满足冬季80%-90%需求 [10] 农产品 - 生猪产能调控座谈会强调能繁母猪产能控制，调控明年出栏供给 [11] - 加拿大统计局预计2025年小麦产量3660万吨，较2024年增1.9% [12] 财经新闻汇编 公开市场 - 9月17日央行开展4185亿元7天期逆回购，利率1.40%，当日3040亿元逆回购到期，净投放1145亿元 [13] - 9月17日财政部、央行进行2025年中央国库现金管理商业银行定期存款招投标，中标1500亿元，利率1.78% [13] 要闻资讯 - 美联储降息25基点，FOMC声明就业下行风险升，经济增长放缓，通胀上升，点阵图显示多人对后续降息预期不同，市场预期10月降息超90% [14] - 我国将选50个左右消费新业态试点城市，出台政策，推动AI应用，增强消费资金供给，消费月开展活动发补贴 [15] - 今年前8个月全国一般公共预算收入14.82万亿元，同比增0.3%，税收收入12.11万亿元，同比增0.02%，支出17.93万亿元，同比增3.1% [16] - 央行支持金融机构发债与证券，推动零售类贷款资产证券化，截至7月末汽车金融公司等发金融债券215亿元，信贷资产支持证券484亿元 [16] - 金融机构申报服务消费与养老再贷款近600亿元，涉及主体近4000家，贷款5700多亿元 [16] - “十四五”以来央企资产总额从不到70万亿增至超90万亿，利润总额从1.9万亿增至2.6万亿，年均增速7.3%、8.3%，新兴产业投资8.6万亿，年均超20%，“十四五”增加值与利润总额预计增40%、50% [17] - 香港商讨在港推离岸国债期货，扩充互换通利率衍生品种类，推动场外衍生工具发展，适时推跨境人民币回购业务 [17] - 今年浮息债券发行2730.70亿元，较2024年同期增127%，6月以来近2000亿元，6月起商业银行发9只浮息债，规模389亿元 [17] - 商务部将选50个左右消费新业态试点城市，增加供给，创新场景，提升消费活力 [18] - 8月末上海本外币贷款余额12.8万亿元，同比增7.1%，人民币贷款余额12.22万亿元，同比增7.3%，外币贷款余额815亿美元，同比增3.5%，8月人民币贷款增47亿元，同比少增839亿元，住户部门贷款增175亿元，企事业单位贷款减149亿元，非银金融机构贷款减36亿元，外币贷款增14亿美元，同比多增15亿美元 [19] - 我国房地产市场止跌回稳，保交楼完成，房价降幅收窄，房企化债，新建商品房待售面积降，8月末约7.6亿平方米，较年初降约3000万平方米 [20] - 四川蓝光发展新增25项失信记录，上海世茂股份新增诉讼仲裁金额16.56亿元，上海城投董事长变动，“22电建Y1”等债券将全额赎回 [20] - 惠誉确认无锡交通产业集团“BBB+”评级，展望稳定；穆迪维持微博Baa2评级，上调软银至Ba2；标普上调淡水河谷至“BBB”，展望稳定 [20] 债市综述 - 银行间主要利率债收益率下行，超长券更佳，国债期货收盘全线涨，30年期主力合约涨0.31%，10年期涨0.13%，银行“二永债”收益率下行约2bp [21] - 缴税影响下银行间资金面收紧，存款类机构隔夜回购加权利率升至1.48%附近 [22] - 交易所债券市场“延长KY05”等涨，“河北2202”等跌，万得地产债30指数跌0.01%，高收益城投债指数持平 [22] - 中证转债指数涨0.57%，报479.44点，成交809.92亿元，万得可转债等权指数涨0.73%，报234.07点，利扬转债等涨幅居前，洛凯转债等跌幅居前 [22] - 9月17日货币市场利率全线上行，银存间质押式回购加权平均利率1天期至1月期均上行，银存间同业拆借加权平均利率1天期至14天期上行 [23] - Shibor短端品种集体上行，隔夜至1个月期均上行 [23] - 农发行1.074年、3年、10年期金融债中标收益率1.4722%、1.7833%、1.9324%，全场倍数2.29、3.46、3.48，边际倍数1.63、1.09、1.89；财政部28天、91天、20年期国债加权中标收益率1.1295%、1.2514%、2.1616%，全场倍数3.49、3.27、5.71，边际倍数1.23、5.19、2.16 [24] - 银行间回购定盘利率全线上涨，FR001至FR014均涨 [24] - 银银间回购定盘利率全线上涨，FDR001至FDR014均涨 [25] - 欧债收益率集体下跌，英、法、德、意、西10年期国债收益率均跌 [25] - 美债收益率集体上涨，2年至30年期美债收益率均涨 [25] 汇市速递 - 在岸人民币对美元16:30收盘报7.1056，较上日涨107基点，中间价报7.1013，较上日调升14基点 [26] - 纽约尾盘美元指数涨0.40%报97.03，非美货币多数下跌，离岸人民币对美元涨18基点报7.1023 [26] 研报精粹 - 截至9月12日，公募中长债基41%产品持有7天以上免赎回费，37%产品持有30天以上免赎回费，赎回费率影响大，场外公募债基或底仓化，债券ETF有望承接波段操作需求 [27] - 央行9月5日、15日开展买断式逆回购，25日将开展MLF操作，维持流动性充裕，后续资金面受税期、跨季等因素影响，价格或有波动 [27][28] - 上周转债市场修复，小盘反弹强于大盘，估值分化，高平价券估值上行，隐含波动率抬升，风格轮动，一级市场供给稳定，关注事件驱动机会 [28] 今日提示 - 9月18日222只债券上市 [29] - 9月18日177只债券发行 [29] - 9月18日150只债券缴款 [29] - 9月18日236只债券还本付息 [29] 股票市场要闻 - A股震荡上行，汽配板块涨停潮，炒股软件等概念大涨，锂电池产业链反弹，农业等消费题材普跌，沪指涨0.37%报3876.34点，深成指涨1.16%，创业板指涨1.95%，成交额2.4万亿元 [30] - 香港恒生指数涨1.78%报26908.39点，恒生科技指数涨4.22%，恒生中国企业指数涨2.24%，科网股爆发，百度涨超15%，阿里巴巴涨逾5%，港股买盘或来自境外投资者，南向资金净买入94.4亿港元，阿里巴巴、美团分别获净买入50.51亿港元、21亿港元 [30][31]

核心观点 - 资源周期品种近期受到市场关注 多个细分板块走势向好 资源主题基金表现突出并创净值新高 行业看好顺周期投资机会 [1] 市场表现 - 投资社交平台上资源周期相关帖子数量增多 [1] - 多个资源周期类细分板块近期走势向好 [1] - 多只资源主题基金今年以来涨势明显 近期纷纷创下净值新高 [1] 行业驱动因素 - 美联储降息周期来临 市场逐步开启降息交易 [1] - 流动性宽松对有色金属板块形成利好 [1] - 中国PPI指数拐点将至 资源品有望成为新一轮行情核心上涨品种 [1]

行业趋势 - 资源周期品种在投资社交平台上的讨论热度显著上升 [1] - 多个资源周期类细分板块近期走势向好 [1] - 资源主题基金今年以来涨势明显并在近期创下净值新高 [1] 市场驱动因素 - 美联储降息周期来临推动市场逐步开启降息交易 [1] - 流动性宽松环境对有色金属板块形成利好 [1] - 中国PPI指数拐点将至使资源品有望成为新一轮行情核心上涨品种 [1] 投资机会 - 看好顺周期投资机会 [1]

资源板块投资热度上升 - 投资社交平台上资源周期品种讨论增多 多个资源周期类细分板块近期走势向好 [1] - 资源主题基金今年以来涨势明显 多只产品近期创下净值新高 [1] 资源主题基金表现 - 多只黄金股ETF今年以来涨超70% 包括永赢中证沪深港黄金产业股票ETF 华夏中证沪深港黄金产业股票ETF 工银中证沪深港黄金产业股票ETF [2] - 商品型黄金ETF今年以来均涨超30% 包括博时黄金ETF 嘉实上海金ETF 国泰黄金ETF [2] - 重仓海外黄金ETF的QDII产品今年以来均涨超30% 包括易方达黄金主题A人民币 汇添富黄金及贵金属A 中信保诚全球商品主题A [2] - 白银投资品种热度提升 国投瑞银白银期货(LOF)今年以来涨幅超32% 兴业银锡个股涨超135% [2] - 主动权益资源主题基金业绩突出 路博迈资源精选股票发起A回报率超50% 万家周期驱动股票发起式A回报率超42% 华宝资源优选混合A回报率超35% [3] 基金经理布局方向 - 除黄金白银外 铜铝等工业金属及煤炭钢铁等传统中游资源品成为重仓方向 [3] - 路博迈资源精选前十大重仓股包括紫金矿业 陕西煤业 恒立液压 晋控煤业 北方铜业 北方稀土 中煤能源 金诚信 巨子生物 金力永磁 [3] - 万家周期驱动前十大重仓股包括赤峰黄金 兴业银锡 中远海能 盛达资源 招商轮船 紫金矿业 中国有色矿业 洛阳钼业 招商南油 安源煤业 [3] 宏观利好因素 - 美联储降息周期来临 流动性宽松对有色金属板块形成利好 [1][4] - 国内PPI指数拐点将至 资源品有望成为新一轮行情核心上涨品种 [1] - 美国经济若保持平稳复苏 顺周期领域有望向好发展 若经济承压则交易聚焦货币属性相关资源品 [4] 金属品种投资逻辑 - 贵金属在降息周期前半段表现更优 工业金属投资窗口在后半段打开 [4] - 铜被视为新一轮商品牛市中需求逻辑最好的品种 铝因国内电解铝成本优势企业盈利强劲 [5] - 白银短期或强于黄金 流动性宽松往往带来金银比大幅下降推动银价上行 [6] - 小金属中重点看好钨 稀土和锡 钨因供给收缩供需矛盾突出 稀土因行业整合供给格局良好 锡受益于AI和电子设备普及 [6] 政策影响 - 国内"反内卷"政策深度推进 对工业产业链上游和中游厂商产生积极影响 [5] - "反内卷"政策将提升国内生产要素价格 改善传统行业业绩带动收入增加 推动消费和企业投资 [5] - 国内实体回报率提升将吸引海外资本回流扩大内需 当前是实施"反内卷"措施好时机 [5]

资源板块投资热度提升 - 投资社交平台对资源周期品种讨论增多 反映市场关注度上升 [1] - 资源周期类细分板块近期走势向好 多只资源主题基金今年以来涨势明显 [1] - 资源品有望成为新一轮行情核心上涨品种 顺周期投资受看好 [1] 贵金属基金表现突出 - 多只黄金股ETF今年以来涨超70% 包括永赢中证沪深港黄金产业股票ETF等 [2] - 商品型黄金ETF如博时黄金ETF等今年以来均涨超30% [2] - 重仓海外黄金ETF的QDII产品如易方达黄金主题A人民币等涨超30% [2] 白银及个股涨幅显著 - 国投瑞银白银期货（LOF）今年以来涨幅超32% [2] - 兴业银锡今年以来涨超135% 表明白银相关标的强势 [2] 主动权益基金业绩亮眼 - 路博迈资源精选股票发起A今年以来回报率超50% 单位净值达1.3819元创历史新高 [2] - 万家周期驱动股票发起式A回报率超42% 华宝资源优选混合A回报率超35% 均创净值新高 [2] 基金经理重仓方向 - 除黄金白银外 铜铝等工业金属及煤炭钢铁等传统中游资源品受青睐 [3] - 路博迈资源精选重仓紫金矿业、陕西煤业等资源类个股 [3] - 万家周期驱动重仓赤峰黄金、兴业银锡等贵金属及矿业标的 [3] 美联储降息周期利好资源股 - 美联储降息周期来临 流动性宽松对有色金属板块形成利好 [1][3] - 降息后若美国经济平稳复苏 顺周期领域有望向好发展 [3] - 若经济承压持续 市场交易将聚焦货币属性相关资源品 [3] 有色板块受益节奏分化 - 降息周期前半段贵金属表现更优 后半段工业金属投资窗口打开 [3] - 地缘局势为战略金属带来新定价逻辑 之前被低估未来或成投资机会 [3] 反内卷政策推动供需格局变化 - 反内卷政策深度推进 对工业产业链上游和中游厂商产生积极影响 [4] - 有色板块供需格局发生深刻变化 行业产能出清节奏有望加速 [4] - 政策提升国内生产要素价格 改善传统行业业绩并带动消费投资 [4] 工业金属投资逻辑 - 铜铝作为全球定价品种 长期需求稳健增长 [5] - 铜被视为新一轮商品牛市需求逻辑最好品种 铝因成本优势企业盈利强劲 [5] - 铜铝供给侧明年表现硬约束 交易逻辑将过渡到需求复苏及价格弹性 [5] 贵金属及白银配置价值 - 美联储降息推动金价上涨 黄金受实际利率定价体系影响 [5] - 全球央行增持黄金体现其作为货币锚的角色 [5] - 白银短期或强于黄金 流动性宽松带来金银比下降推动银价上行 [5] 小金属投资机会 - 重点看好钨、稀土和锡 钨因地缘政治和供给收缩供需矛盾突出 [6] - 稀土因行业整合和国家安全管控供给格局良好 [6] - 锡受益于人工智能和电子设备普及 [6]

纪要涉及的行业或公司 - 行业：半导体、光伏、锂电池、医疗研发外包 CRO、煤炭、国防军工（如造船业）、银行业、金融板块（非银金融和银行）、机器人、AI、TMT、医药、新能源、创新药[1][2][5][6][7][12][14] - 公司：未提及具体上市公司名称 核心观点和论据 方法论框架 - 主线轮动和切换基于两种方法论：自上而下（宏观经济场景划分）和自下而上（板块属性及财务数据）[2] - 自上而下：经济上行周期利好大盘成长和大盘价值 经济下行周期初期大盘价值具防守属性 盈利下行周期尾声小盘成长或主题成长表现较好[1][2][4] - 自下而上：关注ROE加速上行行业的成长机会（如半导体、光伏、锂电池、煤炭） ROE走平阶段视为价值阶段[1][2][4][5] 历史主线行情经验 - A股领涨板块多为景气上行行业：2019-2021年半导体、光伏、锂电池、CRO 2022-2023年煤炭行业（ROE持续向上） 2006-2007年造船业 2003-2008年银行业（财务数据向好）[1][2][5] - 主线行情需行业处于景气上升阶段 若财务数据未改善但短期行情变化则多为主题性行情[1][5] 历史风格切换案例 - 2000年：科技股（1999年5月-2000年3月）切换至材料股（水泥、钢铁） 与美国互联网泡沫破裂时间一致[1][6] - 2007年：可选消费品（纺织服装、家电、汽车）切换至资源品（煤炭、石油、有色金属） 受印花税上调（530事件）及经济过热影响[1][6][9] - 2014年底：金融板块（非银金融和银行）大涨后切换回科技成长板块 受央行降息及经济预期变化驱动[1][6][9] 2025年市场风格切换 - 2025年1-2月：成长股（机器人、AI）主导[1][7] - 2025年3-6月：金融股（银行）表现较好[1][7] - 2025年7月起：大盘价值股（防守属性）突出 标志主线转向价值类股票[1][7][8] 当前市场驱动因素 - 盈利周期及其预期变化是主线切换主因（如经济周期变化或预期变化）[3][9][10] - 事件性催化剂加速切换：降息、印花税调整、政策变化等[3][9] - 当前处于盈利下行周期尾声（阶段一） 逻辑偏向红利或主题投资 非顺周期投资[3][10][11] 当前市场环境判断 - 盈利下行周期尾声（阶段一） 类似2014年下半年至2015年及2019年1月至2020年3月[10][11] - 小盘股表现优异且收益率高 过去三年平均ROE越低当前收益率越高 类似2000年和2015年行情[11] - 增量资金持续入场 两融余额超2015年历史最高点[3][11][13] - 短期内系统性风格切换可能性低 偏成长或科技风格主线不变 PPI转正前四季度保持偏成长、偏科技方向[3][12] 投资策略与关注指标 - 关注行业财务数据（如ROE）及产业周期判断景气上行阶段[1][2][4][5] - 关注小盘股估值：市盈率相对估值处于2010年以来40%分位数 市净率相对估值约60%分位数[13] - 关注PPI是否转正（影响市场风格）及产业逻辑（如AI、新能源、创新药）[12][13][14] 其他重要内容 - 国防军工（如造船业）在06-07年因财务数据向好成为主线行情[5] - 银行业在2003-2007年间因成长属性成为主线板块[4][5] - 主题性行情需与系统性切换区分 需综合宏观环境及行业发展判断[1][5]

市场表现 - 沪指报收3812.51点，上涨1.24%，深成指报收12590.56点，上涨3.89%，创业板指报收2958.18点，上涨6.55%，沪深两市全天成交额达2.3万亿元，超4800只个股上涨 [1] - 全市场13110只公募基金中，超94%年内获得正收益，397只年内收益率突破50%，超12%基金收益突破30% [1] - 主动权益类基金平均收益21.61%，超97%斩获正收益，1077只收益超30%，占比23.51%，293只收益在50%以上，占比6.40% [1][2] 领先基金产品 - 汇添富香港优势精选A和永赢科技智选A以160%以上收益率领先，前者盈利166.28%，后者收益161.37% [2] - 永赢科技智选A前十大重仓股包括新易盛、中际旭创、天孚通信等科技板块股票，部分股票年初至今涨幅最高达605% [4][7] - 主动权益类基金中12只"翻倍基"年内回报超过100%，主要集中在医药、科技、北交所三大赛道 [4] 医药主题基金 - 涨幅前十的主动权益类基金中，重仓创新药的主题基金占据六席，包括中银港股通医药A、长城医药产业精选A等产品 [5] - 诺安精选价值基金经理认为创新药产业正走向高景气阶段，大量国产创新药将在未来两年集中进入商业化阶段 [5] 落后基金表现 - 122只主动权益类基金年内亏损，跌幅最深达16.1%，首尾业绩相差177.47个百分点 [5] - 业绩跌幅前十的主动权益基金平均亏损11.16%，多数重仓信息技术、制造业等板块，7只产品年内亏损幅度超过10% [6] - 东方阿尔法招阳A重仓军工装备板块，中信建投智享生活A近三年亏损47.37%，单位净值0.6459元 [6] 行业驱动因素 - 宏观经济稳步复苏与企业盈利修复提升市场风险偏好，为权益资产提供基本面支撑 [3] - 人工智能、新能源、医药创新等产业趋势明确且政策支持力度大，为基金管理人提供丰富投资主线 [3] - 优质标的估值处于合理区间，为基金布局创造较好条件 [3] 后市展望 - 鑫元基金认为未来三到五年中国权益市场在政策支持、流动性改善、产业升级等因素下具备系统性投资机会 [7] - 万家基金基金经理叶勇看好顺周期风格投资，预计下半年PPI将出现大幅拐点，2026年有望转正，行情至少可持续一年 [7][8] - 工业有色和小金属为第一方阵，化工、钢铁、煤炭等中游顺周期龙头为第二方阵，通用机械、食品饮料等为第三方阵 [8]