核心观点 - 报告认为“十五五”开局之年，盈利企稳的积极因素正在增加，市场处于由政策和流动性驱动的牛市阶段，牛市中期需关注监管政策调节节奏，风格上小盘成长仍是趋势但中途会有波动，行业配置建议金融打底仓、科技为主线、主题多轮动 [3][4] 一、盈利企稳的积极因素正在增加 - **经济内生修复动力偏弱，政策托底仍有空间**：2025年Q3经济增速下降到4.8%，11月工业增加值、投资、消费增速均放缓，10月出口当月同比转负，社融和信贷规模大部分时间弱于季节性，2025年7月新增人民币贷款出现负增长，11月同比少增1900亿元，政策腾挪空间较大，必要时有触发托底政策的可能性 [11][12] - **PPI修复的持续性**：2025年11月PPI同比降幅扩大至-2.2%，但环比保持上涨，“三黑一色”重点行业中一半行业价格环比已由负转正，有色金属（以铜为代表）或成为PPI边际改善的稳定支撑项，“反内卷”政策定位提升至国家战略层面，有助于推动供需平衡，周期制造库存周期触底回升 [18][22][23] - **房地产企稳的可能性**：2025年4月后房地产市场再次降温，投资、销售、房价数据下滑，政策框架从“稳市场”转向适应“新模式”，下行趋势难反转，但部分数据（如新开工、部分城市二手房销售）可能有小改善或磨底 [28][29] - **出口韧性的稳定性**：2025年1-11月出口金额累计同比增长5.4%，结构优化，高端制造（如船舶、新三样、电子元件）出口竞争力强，同时面向东盟和新兴市场的出口份额显著提升，有效对冲了欧美份额回落及关税影响，海外通胀中枢上移对出口仍有正向支撑 [42][44][46] - **消费复苏的新亮点**：2025年5月后社零增速回落，围绕新中枢波动，城镇居民人均可支配收入增速处于历史低位，2026年政策核心是扩内需战略地位提升，服务消费可能成为新增量，短期补贴政策（以旧换新、消费贷款贴息等）仍有望发力 [56][57] 二、影响流动性牛市高度的核心因素：政策和股市资金 - **大牛市的核心驱动力**：小牛市看盈利，大牛市（涨幅超过150%）盈利反而不是最重要的，宏观流动性（利率）也不构成牛市级别的核心影响因素，牛市高度与GDP、ROE改善幅度关系较弱 [62][65][68] - **政策改变股市供需格局**：历史上股权融资规模低于上市公司分红后，牛市级别都较大（如1996-1997、2006-2007、2014-2015年），2024年股权融资规模大幅低于分红，随后2年内有出现较大牛市的可能，2025年股权融资规模有所恢复但速度较慢，而截至2025年12月年度分红金额（21488亿元）和已回购金额（4879亿元）均创历史新高 [71][72][75][78] - **“资产荒”逻辑驱动资金入市**：当前10年期国债利率约1.8%，处于历史低位，过去2年下降幅度比2014年更大，资产荒环境比2014年更严重，保险资金已对市场产生影响，后续居民资金可能加强，2020年疫情以来居民存款快速增加，截至2025年9月比疫情前增加了一倍，过去十年增加了两倍多，2024年9月股市熊转牛后，赚钱效应逐渐企稳，居民资金加速流入条件逐步形成 [83][86][90][93] 三、牛市中期需要关注的是监管政策调节的节奏 - **牛市各阶段特征**：牛市初期指数短暂快速上涨后持续震荡，结构性牛市特征明显；牛市中期指数持续大幅上涨，居民资金密集流入；牛市后期指数上涨放慢，板块分化再次出现 [94] - **换手率预示短期波动**：每一轮牛市都会有多次数值接近的换手率高点，换手率较高后市场容易出现震荡或休整，但只能指向短期波动加大，不能证明随后的波动级别，且之前牛市至少有两个换手率高点 [100][103] - **牛市主升浪风格多变**：牛市主升浪前期和后期领涨风格往往有较大变化，例如2006-2007年前期大盘强后期小盘强，2014-2015年前期小盘强后期大盘强，原因是资金充沛且不同资金流入速度有差异，2025年4-8月小盘风格占优（可能为主升浪前期），9月后风格相对均衡大盘略占优，牛市主升浪后期可能会有一段时间明显的大盘风格占优 [106][110] - **牛市结束的诱因**：参考1996-1997年、2014-2015年牛市，牛市结束均来自监管政策的调节（如IPO快速放量、对某类渠道资金的监管），当前政策环境对股市依然以呵护为主 [4] 四、风格判断：小盘成长仍是趋势，但中途会有波动 - **牛市中期风格波动**：牛市中期大小盘风格往往会剧烈波动，前半段和后半段风格大多不同 [4] - **长期趋势与短期扰动**：长期趋势有利于小盘，但牛市中期可能出现季度级别的大波动，主要受居民增量资金和成长价值风格的扰动 [4] - **成长的业绩比较优势**：成长风格相对于价值风格大概率仍有业绩比较优势，截至2025年Q3，归母净利润累计同比最高的是TMT和中游制造，ROE改善幅度最大的是中游制造、TMT和金融地产 [4][73] 五、行业配置：金融打底仓，科技是主线，主题多轮动 - **底仓与稳定器**：非银金融的弹性逐步增加，红利也有一定配置价值，银行PB下降速度远快于ROE后会出现估值修复，非银金融也可能有不错的估值修复空间 [4][78][79] - **科技主线**：科技是牛市主线，牛市中期建议做波段，牛市后期大概率有第二波上涨，AI行情有望进一步扩散，参考2013-2015年，TMT板块在牛市中期波动大，但后期业绩兑现强的细分领域（如15年上半年的网络游戏、互联网金融）有突出表现 [4][84][87][88] - **主题活跃**：军工和资源品板块，在主题和业绩共振的牛市中不会缺席，建议波段参与 [4] - **基本面反转（重点关注ROE改善弹性）**：电力设备、部分周期、新消费值得关注，电力设备PB抬升，ROE触底上行，周期板块中有色金属ROE分位最高，消费板块ROE中枢下台阶，需演绎局部ROE有弹性的方向 [4][94][95][96][98][99]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对多个行业板块进行分析并给出投资建议，股指预计延续偏强走势，建议投资者择机布局多头仓位；债期受资产荒和弱经济利好，但需关注央行利率风险和日本央行利率决策；有色金属、贵金属等多数品种受宏观情绪等因素影响呈现不同走势，操作上需根据各品种特点选择策略，如短线偏多、低多、关注期权买方策略等，同时要警惕风险 [1]。 各行业板块总结 宏观金融 - 股指进一步放量上涨，预计延续偏强走势，2026年有望在2025年基础上继续上行，建议投资者择机布局多头仓位 [1] - 资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，需关注日本央行利率决策 [1] 有色金属 - 铜价因矿端供应扰动升温及宏观情绪好转进一步走高 [1] - 铝价有望维持偏强运行，氧化铝价格预计震荡运行，锌价上行但需谨慎看待上方空间 [1] - 镍价短期或偏强运行，操作上短线偏多为主，关注期权买方策略；不锈钢期货短期偏强震荡，建议短线低多为主 [1] - 锡价震荡走强，后续走势受市场情绪影响，需警惕资金撤出行为 [1] 贵金属 - 地缘政治风险和国际秩序不确定性提升，避险需求提振贵金属价格走强，短期预计维持偏强运行格局 [1] 工业硅与多晶硅 - 西北增产、西南减产，多晶硅、有机硅12月排产下降，产能中长期有去化预期 [1] - 四季度多晶硅终端装机边际提升，大厂挺价意愿强、交货意愿低，短线投机情绪高 [1] 碳酸锂 - 新能源车传统旺季，储能需求旺盛，供给端复产增加，短期加速上涨 [1] 钢铁 - 螺纹钢、热卷期现正套头寸可滚动止盈，不建议追空 [1] - 铁矿石近月受限产压制，远月有向上机会 [1] - 钢铁行业弱现实与强预期交织，价格承压但供应或受能耗双控与反内卷扰动 [1] 玻璃与纯碱 - 玻璃供需有支撑，估值偏低，价格短期偏强 [1] - 纯碱跟随玻璃为主，或承压震荡 [1] 焦煤与焦炭 - 现货第四轮提降开启，盘面跌至提降位置后反弹，后续关注是否打出新低，盘面可能继续宽幅震荡 [1] 农产品 - 棕榈油12月数据预计利空，后续有望反转，短期警惕宏观情绪带来的反弹 [1] - 豆油基本面较强，建议多配，考虑多Y空P价差，等待1月USDA报告 [1] - 菜油仍有下跌空间，短期警惕宏观情绪带来的反弹 [1] - 棉市短期有支撑、无驱动，关注明年相关政策、面积意向、天气和旺季需求等情况 [1] - 白糖全球过剩、国内新作供应放量，关注资金面变化情况 [1] - 玉米现货短期坚挺，盘面回调有限，后期维持震荡偏强 [1] - 豆粕M05预期相对偏弱，M03 - M05短期仍偏正套，需谨慎操作 [1] - 纸浆短期缺乏明确方向，05合约预计在5400 - 5700元/吨区间震荡 [1] - 原木期货价格下跌空间有限，预计在760 - 790元/m³区间震荡 [1] 能源化工 - 燃料油短期供需矛盾不突出跟随原油，沥青利润较高 [1] - 顺丁橡胶持仓下滑涨幅放缓，加工利润逐步修复，维持高开工、高库存运行，现货成交转弱 [1] - PX市场上涨，PTA维持高开工，短纤价格跟随成本波动 [1] - 乙二醇受供应端消息刺激反弹，聚酯下游开工率维持在90%以上 [1] - 苯乙烯市场处于弱平衡状态，短期上行动力需关注海外市场带动 [1] - 尿素出口情绪稍缓，内需不足但有反内卷及成本端支撑 [1] - 原油有上涨风险，部分化工品供应增加、需求走弱，市场预期偏弱 [1] - PVC未来预期偏乐观，但当前供应压力攀升，需求减弱，西北地区有望实行差别电价倒逼产能出清 [1] - 液氯价格上升，成本支撑减弱，部分化工品库存压力偏大 [1] - LPG进口气成本端支撑偏强，地缘冲突升级抬升风险溢价，国内PDH维持高开工、深度亏损运行 [1]

文章核心观点 - 2026年信托行业预计将出现“温和的分流”，普通投资者转向其他资管渠道，信托公司则需依靠专业服务能力深耕高净值客户市场 [1][6] - 投资者行为正从依赖理财顾问推荐转向自主研究决策，对产品筛选标准变得极为严苛 [2][8] - 信托行业正加速向体现制度优势的本源业务转型，专业能力与合规是未来发展的关键，但转型面临监管不统一和历史信任赤字等挑战 [3][4][9][10] - 构建健康、可持续的信托关系的关键在于提升透明度与知情权，建立更完善的信息披露和沟通机制 [5][11] - 信托的定位正从“大众理财产品”转向为高净值客户提供财富传承等综合性金融解决方案 [12] 投资者行为变化 - 投资者心态从听信理财经理的“没问题”转变为自主深入研究和质疑，投资决策过程更为审慎 [1] - 主流客户转向独立研究并依据市场口碑选择产品，理财顾问的作用变得有限，客户对负面舆情采取“一票否决”的严苛标准 [2][8] - 投资者使用新闻资讯软件和AI助手（如DeepSeek、豆包、腾讯元宝）进行交叉验证，筛选流程包括先选头部信托公司，再聚焦政信类项目，并尝试分析项目财务报表 [2][8] - 典型投资者案例显示，其投资标准包括：只购买信托公司拳头产品、看重产品下跌后的修复能力、要求投资经理是自己了解且信赖的、产品买入后一个月需实现正收益 [1][7] 行业转型与战略方向 - 2025年信托行业普遍经历资产荒压力，且这种情况在2026年可能不会缓解 [3][9] - 立足本源业务成为2025年行业共识性发力方向，转型聚焦于最能体现信托制度优势的领域，如家族信托、保险金信托等 [3][9] - 产业系信托公司（如昆仑信托）正坚定聚焦特定产业链，例如在能源、新能源及绿色金融领域深耕 [3][9] - 行业发展的关键词是专业与合规，未来竞争护城河在于能为高净值客户解决复杂的法律、税务、传承等综合性问题的专业能力 [3][9] - 有观点认为，信托公司应致力于通过多元资产配置构建获取稳健市场收益（β）的能力，而非执着于在单一资产上博取难以持续的主动管理收益（α） [3][9] - 2026年，AI和大数据在风控、投研、客户服务中的应用将从可选项变为必选项 [5][11] - 业务结构将加速分化，头部公司聚焦产业金融、绿色信托等特色赛道，中小机构则将承压转型 [5][11] 行业面临的挑战 - 转型面临区域监管政策不统一的障碍，对于某些非净值化业务，存在竞争公平性问题 [4][10] - 行业存在历史信任赤字，产品净值一旦波动，投资者容易怀疑公司存在违规操作，这使信托公司新业务拓展如履薄冰 [4][10] - 当前信托关系被描述为“有些畸形，充满了互相防备”，与理想的“委托人放心托付、受托人尽责履职、受益人权益保障”状态存在差距 [5][11] 未来展望与关键诉求 - 构建可持续信托关系的关键是保障投资者的“知情权”，投资者普遍呼吁关键信息必须披露，包括净值波动原因和底层资产详情 [5][11] - 对2026年的核心期许是建立一套更透明、更前置的信息披露和沟通机制，将复杂操作易懂化并事前充分揭示潜在风险，而非单纯推出高收益爆款产品 [5][11] - 信托正在撕掉“大众理财产品”的旧标签，锚定为有财富传承等综合性金融需求的高净值客户提供解决方案的新定位，其制度优势在此领域依然无可替代 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 公募REITs具备“高分红+抗通胀+资产增长”特征，以强制分红的“债底”与资产增值的“股翼”，提供稀缺的收益增强与风险对冲工具，是破解当前“资产荒”的理想“固收+”工具[1][39] 根据相关目录分别进行总结 REITs是什么 - 公募REITs是公开募集不动产投资信托基金，通过发行收益凭证汇集资金，以“公募基金+资产支持证券”结构持有不动产资产并公开交易，实现不动产证券化[2][17] - 采用“公募基金 - 资产支持专项计划 - 项目公司 - 底层资产”多层结构，实现风险隔离、税收中性与公募化发行，对底层资产要求严格，有强制高分红政策和杠杆限制[18][22] - 2021年6月我国公募REITs市场诞生，截至2025年12月底上市79只产品，总市值2185亿元，2025年新发行20单、扩募5单，募资473.35亿元，资产类型多元化[23][24] - 监管构建全链条政策体系，发展分为试点启动期、制度完善期、常态化与扩容期[27][30][31] - 投资者包括战略、网下和公众投资者，发行类似注册制新股IPO发行，不同机构持有比例差异显著，一般法人占比59.09%居首[34][37] 为何关注公募REITs - 是破解“资产荒”的“固收+”工具，收益潜力优于纯债，波动控制优于纯权益，2024年初至2025年末中证REITs全收益指数累计涨幅18.82%[4][40] - 有双重收益来源，稳定现金分派凸显“债性”，法规要求90%以上可供分配金额分红；资产价值增长赋予“股性”潜力[5][42][46] - 有巨大扩容潜力和创新空间，基础设施存量资产多，资产类型不断拓展，扩募机制常态化，增量资金入市可期[46][47] REITs与债券的核心差异对比 - 法律关系上，REITs投资者是股东，债券投资者是债权人[49] - 收益来源上，REITs投资回报由经营分红驱动，债券回报核心是约定票息收入[51] - 风险特征上，REITs面临经营与市场风险，债券主要受利率和信用风险影响[52] - 报表视角上，REITs侧重资产运营现金流可持续性，债券关注发行人偿债能力与信用安全边际[55] 中国公募REITs的资产类型“图谱” - 底层资产分产权类和特许经营权类，产权类权益属性突出，特许经营权类固收特征强，试点项目聚焦重点区域和行业，有明确准入条件[56][57][58] - 市场头部主导、尾部供给不足，交通、消费和园区基础设施市值占比59.56%，生态环保等类别市值占比不足4%[61] - 各类底层资产关注要点不同，交通重政策与区位，消费强周期与运营，园区看产业与生态，仓储物流靠区位与租约，能源系于政策与技术，保障房平衡政策与民生[63][64][67] 投资策略 - 自2021年10月以来，中证REITs全收益指数走势“波动上行—回调震荡—结构分化”，表现介于股债之间[68] - 消费、保障房及仓储物流资产投资价值较高，交通与能源提供稳健收益，园区与生态环保表现分化[68][69] - 可采取“哑铃型”配置策略与“高股息率”战术增强，关注底层资产运营质量、估值安全性和管理人能力，长期持有核心资产，波段操作周期型品种[69]

平安人寿增持农业银行股份事件 - 平安人寿于2025年12月30日增持9558.2万股农业银行H股，耗资约5.53亿港元，持股比例从19.79%增至20.1% [1] - 2025年内，平安人寿多次增持农行H股，持股比例从2月突破5%（触发举牌）逐步提升至8月的14.08%，最终达到年末的20.1% [1] - 截至2025年12月30日，平安人寿持有约61.8亿股农业银行H股，持仓市值超过300亿港元 [2] 平安人寿对农业银行的跨市场持股 - 在增持H股的同时，平安人寿也增持了农业银行A股，于2025年三季度新进农行A股前十大股东名单 [2] - 截至2025年9月末，平安人寿持有农业银行49.13亿股A股股份，持股比例约为1.4% [2] 农业银行的市场表现与基本面 - 2025年，农业银行A股和H股股价涨幅同步领跑板块，其中H股年内涨幅超过30%，位列港股上市银行榜首，A股年内涨幅高达43% [2] - 农业银行H股股息率为4.86% [2] - 2025年前三季度，农业银行实现营业收入5508.76亿元，同比增长1.97%；实现归母净利润2208.59亿元，同比增长3.03% [2] - 2025年，农业银行现金分红金额达1264.84亿元，在A股市场中仅次于工商银行和建设银行 [3] 保险资金的投资逻辑与行业趋势 - 除农业银行外，中国平安还多次增持邮储银行、招商银行等银行股，以及中国太保、中国人寿等保险股，且均为H股标的 [3] - 2025年保险资金举牌规模创下近十年新高，且高度集中于H股 [3] - 核心逻辑在于，在长期利率下行和资产荒的背景下，保险资金需要匹配长期负债、提供稳定现金流的资产，H股银行高股息、低估值的特点对险资极具吸引力 [3] - 分析指出，在资产荒持续、政策鼓励长钱入市的背景下，险资配置权益资产的比例仍有提升空间，银行、公用事业等低估值高股息板块将持续受益 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 短期股指放量上涨或延续偏强走势，中长期2026年股指有望在2025年基础上继续上行，建议投资者择机布局多头仓位；资产荒和弱经济利好债期，但短期需关注日本央行利率决策；各品种价格走势受宏观情绪、产业面、政策等因素影响，不同品种有不同的运行态势和投资建议 [1] 根据相关目录分别总结 宏观金融 - 短期股指放量上涨或延续偏强走势，中长期2026年有望在2025年基础上上行，宏观政策发力、通胀回升、资本市场改革、中央汇金支撑等因素助力，建议投资者择机布局多头仓位 [1] - 资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，需关注日本央行利率决策 [1] 有色金属 - 铜价因产业面偏弱但宏观情绪向好、美铜溢价存在而进一步走高，短期谨防调整风险，预计上行趋势不变 [1] - 铝价因国内电解铝累库、产业驱动有限，但宏观情绪向好、铝锭供应趋紧预期提前发酵，有望维持偏强运行 [1] - 氧化铝供应端释放空间大，产业面偏弱施压价格，但价格处于成本线附近，预计震荡运行 [1] - 锌基本面好转，成本中枢上移，利空因素基本兑现，市场情绪反复，锌价震荡 [1] - 镍价因宏观情绪转暖、印尼相关事件提振市场对银矿供给担忧、全球镍库存累库速度放缓而大幅上涨，持仓量增加，短期或偏强运行，需关注印尼政策进展和宏观情绪 [1] - 不锈钢期货因原料镍铁价格反弹、社会库存小幅去化、钢厂1月排产增加，短期偏强震荡，建议短线低多，企业等待逢高卖套机会 [1] - 锡价因有色锡业分会倡议施压，但刚果金局势紧张，供应仍有发酵可能，短期回调后下方空间不大，建议关注支撑位附近低多机会 [1] - 贵金属因地缘政治风险和国际秩序不确定性提升，避险需求提振价格走强，短期预计维持偏强运行格局，但白银VIX仍较高，或仍有波动 [1] - 铂钯近期升水和溢价缩窄，短期预计宽幅波动，中长期铂可逢低做多或以【多铂空钯】套利策略为主 [1] 工业硅 - 西北增产、西南减产，多晶硅、有机硅12月排产下降 [1] - 产能收储平台公司成立，产能中长期有去化预期，四季度多晶硅终端装机边际提升，大厂挺价意愿强、交货意愿低，短线投机情绪高 [1] 碳酸锂 新能源车传统旺季、储能需求旺盛、供给端复产增加，短期加速上涨，价格震荡 [1] 黑色金属 - 螺纹钢期现正套头寸可滚动止盈，期现基差和生产利润不高，价格估值不高，不建议追空 [1] - 铁矿石近月受限产压制，但商品情绪较好，远月有向上机会，现实需求走弱、供给偏高、库存累积，价格承压，预期能耗双控与反内卷或对供应有扰动 [1] - 玻璃供需有支撑，估值偏低，价格短期偏强 [1] - 纯碱跟随玻璃，供需尚可，估值偏低，向下空间有限，或承压震荡 [1] - 焦煤现货第四轮提降开启，盘面跌至提降位置后反弹，关注提降到落地期间盘面是否创新低，预计继续宽幅震荡 [1] - 焦炭逻辑同焦煤 [1] 农产品 - 棕榈油MPOB 12月数据预计利空，后续有望在季节性减产、B50政策、美国生柴等题材下反转，若油脂受地缘事件影响高开可考虑做空 [1] - 豆油短期跟随其他油脂走势，建议观望，等待1月USDA报告 [1] - 菜油因贸易商接货及澳籽进口受阻消息反弹，但难改后续边际转宽松基本面，建议反弹做空 [1] - 棉花国内新作丰产预期强，但收购价支撑成本，下游开机低位但纱厂库存不高有刚性补库需求，市场短期“有支撑、无驱动”，关注明年一季度中央一号文件、植棉面积意向、种植期天气、旺季需求等情况 [1] - 白糖全球过剩、国内新作供应放量，空头共识一致，盘面下跌有成本支撑，短期基本面缺乏持续驱动，关注资金面变化 [1] - 玉米基层售粮进度偏快，港口和下游库存偏低，中下游补库需求下，现货短期坚挺，盘面回调有限，后期震荡偏强 [1] - 大豆关注1月USDA报告调整及巴西收割卖压，M05预期偏弱，一季度进口大豆货权集中支撑MO3，MO3 - MO5短期偏正套，需谨慎操作 [1] - 纸浆受“强供给”和“弱需求”逻辑拉扯，05合约预计在5400 - 5700元/吨区间震荡 [1] - 原木现货价格触底反弹，期货价格下跌空间有限，1月外盘报价略跌，期现市场缺乏上涨驱动，预计在760 - 790元/m³区间震荡 [1] 能源化工 - 原油受OPEC + 暂停增产至2026年底、俄乌和平协议不确定性、美国制裁委内瑞拉原油出口等因素影响 [1] - 燃料油短期供需矛盾不突出跟随原油，十四五赶工需求大概率证伪，供给马瑞原油不缺，沥青利润较高 [1] - 沪胶原料成本支撑强，期现价差处于低位，中游库存或走向累库趋势，价格震荡 [1] - BR橡胶盘面持仓下滑、涨幅放缓，BD/BR挂牌价重心上移，顺丁加工利润修复，维持高开工、高库存运行，现货成交转弱，订单需求一般 [1] - PX市场经历上涨，基本面有支撑，2026年市场预计趋紧，国内PTA维持高开工，受益于内需稳定及对印度出口恢复，汽油价差高位对芳烃有支撑 [1] - 乙二醇因装置停车消息刺激反弹，聚酯下游开工率维持高位，需求超预期 [1] - 苯乙烯市场整体持稳，供应商与买家博弈，市场处于弱平衡，短期上行动力需关注海外市场带动 [1] - 水蒸汽出口情绪稍缓、内需不足，有反内卷及成本端支撑 [1] - 某产品地缘冲突加剧原油有上涨风险，检修减少开工负荷高位、供应增加，下游需求开工走弱，2026年投产偏多供求过剩加剧，市场预期偏弱 [1] - 丙烯检修少、开工负荷高、供应压力大，下游改善不及预期，丙烯单体高位、原油价格上涨成本支撑强，地缘冲突加剧原油有上涨风险 [1] - PVC 2026年全球投产少未来预期乐观，当前检修少、新产能放量、供应压力攀升，需求减弱、订单不佳 [1] - 某产品河北大厂送货结束，山东库存压力偏大，开工负荷高、检修少、供给压力大，非铝需求进入季节性淡季，液氯价格上升成本支撑减弱 [1] - PG 1月CP超预期上涨，进口气成本支撑强，美委、中东地缘冲突升级，EIA周度C3库存累库、海外需求阶段性放缓，国内PDH维持高开工、深度亏损运行，民用燃烧刚需，海外烯烃调油需求尚可，石脑油重新征税 [1]

文章核心观点 - 2026年将有约50万亿元中长期定期存款到期 在利率持续下行的背景下 储户资金面临续存或转投的选择 但并未出现存款大规模流出的现象 银行负债端竞争正从“价格战”转向“价值战” [1][2][5][7] 储户行为与资金流向 - 风险偏好保守的储户倾向于将到期存款续存 主要看重定期存款安全稳定的优势 例如有储户将10万元3年期存款（利率3% 到期利息9000元）续存 [1][2] - 部分追求更高收益的储户开始将资金转向银行理财、基金、保险等产品 作为存款替代 但通常会先进行小额配置以观察实际收益 [1][4] - 据券商测算 预计90%的到期定期存款将继续留在银行存款体系内（续作或转为活期） 另外10%可能分流至理财产品等 [5] - 2026年1年期以上定期存款到期体量预计为50万亿元 其中国有大行到期规模最大 为30万亿元至40万亿元 具体看 1年期、2年期、3年期和5年期居民定期存款到期规模将分别为39.2万亿元、20.7万亿元、9.6万亿元和1.3万亿元 [5] 银行应对策略与行业动态 - 银行通过提供差异化产品方案来应对客户需求 例如向保守客户宣传结构性存款 在保本基础上提供收益弹性 [1][3] - 银行正多措并举稳定负债端 目前尚未出现客户大规模转向购买理财产品的情形 且大额存单仍受客户抢购 [3] - 不同类型银行面临的存款流失情况呈现结构性分化 国有大行凭借品牌信誉更多面临存款活期化而非流失 中小银行定期存款流失率较高 但考虑到其资产投放面临瓶颈 高息存款流失反而减轻了其资产配置压力和潜在风险 [6] - 银行的存款竞争策略转向三方面破局：产品创新（如靠档计息、定期转让）、场景深耕（围绕养老、教育等构建闭环）、精准运营（建立基于客户综合贡献度的差异化定价体系） [7] - 行业竞争格局正经历深刻变化 存款竞争已从“价格战”转向“价值战” 需以客户需求为核心 实现产品、服务与场景的深度融合 [7] 对金融市场的影响 - 股市整体可能受益于存款资金的再配置 “固收+”理财产品、分红险等可能是资金主要载体 这些产品有一定的含权量 有助于为股市提供新增资金 但其含权量偏低且偏重绝对回报 [5]

红利国企ETF与市场表现 - 1月5日，红利国企ETF（510720）涨超0.1%，市场关注其低估值防御属性 [1] - 该ETF跟踪上国红利指数（000151），指数筛选具备高分红能力与稳定分红记录的优质企业，覆盖银行、煤炭、交通运输等行业 [1] - 指数采用跨行业分散配置策略以控制风险，反映高股息企业的整体市场表现 [1] 保险资金配置趋势与规模 - 国金证券指出，在资产荒背景下，保险资金持续加仓权益市场，预计2026年将有约6000亿元增量资金入市 [1] - 2019年以来，保险机构对红利股的重视度持续提升，高股息仍是主要投向 [1] - 保险资金权益配置比例长期提升趋势明确 [1] 保险资金行业配置偏好变化 - 当前保险资金重仓行业以银行（占比最高）、公用事业、房地产为主 [1] - 公用事业、交通运输、通信等行业配置优先级显著提高，交通运输和通信板块配置比例持续上升 [1] - 2024年后，保险资金对科技与先进制造敞口增加，投资风格由“红利-稳健”向“红利-稳健+成长”扩展 [1] 保险公司投资策略与ETF分红特征 - 在利率下行和资产荒环境下，保险公司通过增配高股息资产和成长性板块来平衡收益与风险 [1] - 红利国企ETF（510720）可月月评估分红，在上市后的每个月都做到了分红，已连续分红20个月 [1]

行业投资评级 - 维持行业“看好”评级 [3][7][60] 报告核心观点 - 在债券市场利率中枢下行压力下，“资产荒”逻辑有望继续演绎 [3][60] - REITs作为高分红、中低风险的资产，在政策力度加强以及社保金和养老金入市预期下，有望持续提升配置性价比 [3][60] - 板块具备较好的投资机会 [3][60] 政策动态 - 证监会要求各单位高度重视、精心组织，督促REITs市场各主体严格落实监管和风险防控要求，切实做好商业不动产REITs各项工作 [4][12][13] - 证监会明确商业不动产REITs市场化准入安排，着力稳定预期、提升效率，激发市场主体活力 [4][12][13] - 证监会重点支持符合政策导向、具有商业属性的资产发行商业不动产REITs，提高发行上市效率 [4][12][13] - 上交所为促进不动产基金的发展，暂免收取不动产基金上市初费、上市年费和交易经手费 [12][13] 市场整体表现回顾 - 2025年第53周，中证REITs（收盘）指数为778.6，同比下跌4.99%，环比下跌0.67% [3][5][14] - 2024年年初至今，中证REITs（收盘）指数累计上涨2.93%，同期沪深300指数累计上涨34.94%，累计超额收益为-32.01% [5][14] - 2025年第53周，中证REITs全收益指数为1009.84，同比上涨2.24%，环比下跌0.49% [3][5][19] - 2024年年初至今，中证REITs全收益指数累计上涨17.18%，同期沪深300指数累计上涨34.94%，累计超额收益为-17.76% [5][19] 市场交易活跃度 - 2025年第53周，REITs市场交易规模成交量达2.86亿份，同比下降62.32% [3][5][26] - 2025年第53周，REITs市场成交额达12.69亿元，同比下降58.22% [3][5][26] - 2025年第53周，REITs市场区间换手率为1.03%，同比下降3.48个百分点 [3][26] - 近30日，REITs市场交易规模成交总量达33.20亿份，同比下降13.19% [31] - 近30日，REITs市场成交总额达145.00亿元，同比下降9.55% [31] - 近30日，REITs市场平均区间换手率为0.42%，同比下降0.1个百分点 [31][33] 各板块表现 - **保障房REITs**：一周涨跌幅为-0.72%，一月涨跌幅为-0.71% [3][5][36] - **环保REITs**：一周涨跌幅为-0.67%，一月涨跌幅为-2.14% [3][5][36] - **高速公路REITs**：一周涨跌幅为-0.13%，一月涨跌幅为-6.25% [3][5][36] - **产业园区REITs**：一周涨跌幅为-0.06%，一月涨跌幅为-0.26% [3][5][36] - **仓储物流REITs**：一周涨跌幅为-0.86%，一月涨跌幅为-0.36% [3][5][36] - **能源REITs**：一周涨跌幅为-0.67%，一月涨跌幅为-4.30% [3][5][36] - **消费类REITs**：一周涨跌幅为-0.07%，一月涨跌幅为-1.95% [3][5][36] 个股表现 - 2025年第53周，涨幅靠前的REITs为：华夏金茂商业REIT（涨幅1.44%）、华夏和达高科REIT（涨幅1.08%）、中金山东高速REIT（涨幅0.88%） [52][53][55] - 2025年第53周，跌幅靠前的REITs为：中信建投国家电投新能源REIT（跌幅2.34%）、中金普洛斯REIT（跌幅1.91%）、中金安徽交控REIT（跌幅1.52%） [52][53][55] 一级市场发行跟踪 - 2025年第53周，共有17只REITs基金等待上市，发行市场保持活跃 [6][56] - 具体进展包括：中金厦门火炬产业园封闭式基础设施证券投资基金首发申请已受理；山证晋中公投瑞阳供热封闭式基础设施证券投资基金首发已反馈；中航北京昌保租赁住房封闭式基础设施证券投资基金首发申请已申报 [6][56][57][58]

2025年四季度债市回顾 - 利率债市场走出全年“M”型震荡格局的收尾修复行情，四季度开启震荡修复走势，短端利率修复幅度领先长端，收益率曲线呈现温和牛平走势 [1] - 10年期国债收益率在2025年四季度的波动区间收窄至1.7%至1.85% [1] - 信用债市场呈现“成交升温但利差走阔”的矛盾特征，2025年12月15日至21日信用债成交金额环比增长，但中短期票据、企业债、城投债的信用利差全面走阔 [1] - 同期信用债发行规模环比下降，企业债保持零发行，短期融资券净融资额为负，仅公司债、中期票据的净融资额维持正增长 [2] 2026年债市多空因素分析 - 偏多因素：货币政策适度宽松的基调将构成核心支撑，若美国进一步降息，中国汇率约束减弱，货币市场利率存在补降空间，可能推动债券收益率曲线牛市变陡 [3] - 偏多因素：2026年一季度靠后时段，财政面临政府债净发行高基数压力，货币政策加力的可能性上升，预计全年一至三季度降息幅度将达20BP [3] - 偏空因素：需警惕需求端变化引发的通胀上行压力，预计2026年年中附近PPI同比将转正，对债市形成制约 [4] - 偏空因素：“资产荒”压力缓解将削弱市场配置需求，存款利率、保险预定利率持续下调将降低负债端资金增长的稳定性，叠加股债跷跷板效应，制约债券配置需求 [4] 2026年债市整体展望 - 债市整体将呈现“宽幅震荡、中枢温和抬升”的特征，利率债与信用债将延续结构分化格局 [5] - 多数机构认为10年期国债收益率运行区间将集中于1.6%至2.1%，节奏上呈现“前震荡偏多，后调整承压”的态势 [5] - 中金公司预计10年期国债收益率低点可能降至1.2%至1.5%区间，华西证券则认为常规高点或落在1.85%附近，极端情绪下可能短暂触碰1.90% [5] - 债市交易属性将提升，呈现“低利率+高波动+下有底、上有顶”的特征，一季度前段收益率易下难上，二季度至三季度或逆风调整，四季度重新寻找方向 [6] 2026年利率债投资策略 - 利率债投资需把握波段机会并规避久期风险，建议关注货币政策放松节奏，把握货币市场利率补降带来的交易机会，尤其可关注短端品种的阶段性行情 [6] - 建议延续中短久期配置思路，可在2026年一至三季度的降息窗口主动加配，严格规避超长债的久期风险 [6] - 建议在一季度震荡偏多阶段把握布局机会，二至三季度重点规避通胀与供给压力带来的调整风险 [6] 2026年信用债投资策略 - 信用债布局可聚焦结构性机会，以票息策略为核心，2026年信用债供需环境相对较好，存在“结构性资产荒”机会 [6] - 建议各机构结合资金特性通过信用下沉及拉长久期实现票息收益，逢调整增配的思路可行，择券需盯住利率债变化趋势并关注个券票息价值 [6] - 操作上可优先配置高等级短久期信用债来筑牢安全垫，对于资质较好的中低等级品种可适度下沉，但需严格把控信用风险 [6] - 可关注政策支持领域的信用债机会，配置应聚焦先进制造、绿色低碳、服务消费等相关的产业债及合规城投平台发行的债券 [6] - 2026年科创债扩容将重塑信用债配置主线，同时城投转型产业债的性价比将逐步提升，策略上可采用“短端票息+中长久期择时”的组合，重点布局3年期左右品种 [7]