行业与公司 * 行业涉及美元汇率走势、美国经济政策、全球资金配置及美债市场[1][2][3] * 公司未明确提及 核心观点与论据 **美元走势影响因素** * 上半年美元走弱主因：美国经济增速下修幅度（IMF预测从2 7%下修至1 8%）大于全球（3 3%下修至2 8%）[1][2] * 特朗普关税政策冲击（2025年预计收入2,500亿美元）及美联储降息预期（通胀数据不及预期）削弱美元支撑[1][4][9] * 下半年关税冲击或减弱（美日、美欧贸易协定出台） 美国GDP二季度环比增长超2%显示经济韧性[5] **美联储政策双向风险** * 降息紧迫性来自政治压力 但通胀水平（CPI结构性商品压力）不支持快速降息[6][7] * 货币政策不确定性源于特朗普干预美联储独立性及经济状况变化[7] **财政与债务影响** * 高赤字率（超8%）及净利息支出占GDP比重上升（CBO预测未来5-10年上升）倾向于弱美元[7][8] * "大而美法案"新增赤字3 4万亿美元 但关税收入（未来十年2 5万亿美元）部分缓解财政压力[9][17] **全球资金配置与美元地位** * 海外持有美债比例前四个月上升1 1个百分点 未现信用担忧导致的减持[3][10] * 美元储备地位稳固（占比远超欧元） 稳定币发展维护加密货币领域美元话语权[14][15] * 上半年美股跑赢欧股/A股/港股 但"美国例外论"反转导致股票减持、债券扩张[11][12][14] **其他关键数据与趋势** * 欧元过去25年持续跑赢美元指数 上半年涨幅显著[12][13] * 美银7月调查显示看空美元、看涨欧元/黄金交易拥挤 下半年或现阶段性反弹[16][18] * 短期财政问题可控（特朗普政府赤字平衡措施） 长期债务压力仍存[17][18] 可能被忽略的内容 * 欧洲财政觉醒及欧元主动升值加速全球资金再配置[12] * 通胀滞后效应可能阻碍降息 影响美元走势[6][17] * 市场对去美元化交易主题的过度反应或在下半年修正[16]

特朗普干预美联储与货币政策转向 - 美国总统特朗普以"美联储总部翻修超预算"为由公开施压美联储主席鲍威尔要求降息 [3] - 特朗普2024年连任后持续推行"弱美元"政策包括加征关税和公开批评美联储加息 [5] - 美国联邦政府债务规模2025年突破36万亿美元占GDP比例超120% [9] - 2025年7月美元指数跌至97.20较年初贬值近11%摩根士丹利等投行认为美元进入结构性贬值通道 [11] 15万亿资金回流中国 - 2025年上半年境外资金通过股票债券等渠道净流入中国市场达1.2万亿美元折合人民币超8.5万亿元 [13] - 包含其他形式投资总规模接近15万亿元人民币 [12][13] - 中国2025年上半年GDP同比增长5.5%高技术产业如电子商务人工智能新能源投资增长迅猛 [15] - 境外机构持有境内人民币债券规模超6400亿美元人民币兑美元汇率上半年升值1.9% [17] 人民币升值压力下的中国选择 - 2025年7月24日人民币兑美元中间价调至7.1385创2024年11月以来新高 [19] - 人民币在跨境收支中比重达53%首次超过美元 [20] - 中国与欧洲央行日本央行建立货币互换机制增强全球金融市场稳定性 [21] - 中国外汇储备2025年上半年达33174亿美元较2024年末增加1151亿美元 [22]

美元政策表态 - 美国总统特朗普明确表示永远不会主张弱美元政策 [1]

全球资本流动格局 - 美元指数持续走弱推动全球资本流动重构，贝莱德调查显示超过20%客户考虑降低对美国市场及美元资产的风险敞口 [1] - 高盛指出美元弱势下全球投资者寻求多元化配置，A股和港股为受惠市场之一 [1] - 花旗预计MSCI亚洲（不包括日本）指数至2026年中有约7%回报，看好中国及韩国市场 [1] 亚太市场表现与机遇 - 亚太股市表现优于全球同行，IMF预测亚太市场至少将在2029年前持续领跑全球经济增速 [3] - 日本股市因美日贸易协定创历史新高，企业治理改革推动分红政策稳定，现金回购表现不俗 [1][8] - 港股呈现价值裂变，腾讯云、阿里达摩院等通过AI业务打开第二增长曲线，推动恒生科技上涨 [8] 亚太精选ETF与指数构建 - 亚太精选ETF（159687）规模年初至今翻倍，跟踪富时亚太低碳精选指数，2023年、2024年、2025年连续实现正收益 [2][6] - 富时亚太低碳精选指数包括212只成分股，地域分布上日本占42%、中国大陆18%、中国台湾13%、澳大利亚11% [6] - 指数构建"亚太优质红利资产+半导体龙头"双主线，包含丰田汽车、腾讯控股、台积电、三星等 [6] 半导体行业趋势 - 亚太地区占全球半导体产业链57.6%市场份额，全球前15家半导体公司中有4家来自亚太 [9] - 2025年7月全球半导体销售额同比增18.7%，亚太地区增18.3%，技术革命催生算力需求 [9] - 东京电子、联发科等细分龙头受益于技术代际跃迁，半导体上行周期与弱美元环境叠加或带来戴维斯双击 [9] 跨市场配置需求 - 沪深300与全球市场相关性系数低于0.4，海外配置为境内投资者分散风险的重要工具 [8] - 国内居民全球化配置初级阶段，QDII产品仅占公募基金总规模2%，低于美国15% [9] - 亚太精选ETF已开通场外联接通道（A类021189、C类021190），提供低成本布局路径 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金短期关税风险落地金价调整，长期因美元弱势、多国货币政策宽松、央行购金等因素有支撑，呈高位调整态势 [1][2] - 白银看多，经济需求支撑，宽财政刺激工业需求，实物需求走高，长期向上趋势不变，短期受黄金调整情绪影响 [1] - 铜反弹承压，美元指数反弹，国内铜社会库存逆季节性去化超预期，短期建议前期多单部分止盈，中长期看好 [1][6][7] - 锌反弹承压，供应宽松限制上方空间，需求淡季累库，短期多单谨慎持有，中长期供增需弱，把握逢高空机会 [1][9][10] - 铅反弹承压，原生铅冶炼企业检修、再生铅企业亏损惜售，但铅锭社会库存高位 [1] - 锡反弹承压，缅甸佤邦锡矿区复产缓慢，国内锡市场供需双弱，终端消费淡季，库存累积 [1] - 铝反弹承压，海外几内亚铝土矿消息扰动，国内铝锭、铝棒垒库，铝加工行业开工率淡季走弱 [1][11][12] - 镍反弹承压，海外镍矿价格平稳，下游不锈钢减产放缓，终端消费淡季压力仍存，镍不锈钢垒库 [1][13] - 工业硅谨慎看多，市场受政策引导，西南开工率回升，大厂暂无复产计划，需求平稳，技术面多头趋势 [1] - 多晶硅谨慎看多，“销售价格不低于成本”支撑盘面，基本面变化不大，落后产能标准出台，市场情绪高涨，技术面偏强 [1] - 碳酸锂看多，基本面变化不大，资金对利多消息敏感，江西锂矿扰动发酵，技术面偏强，低多参与 [1][15] 各品种总结 金银 - 行情回顾：部分关税达成金银调整，中期弱美元、降息发债、央行购金等强逻辑支撑黄金长期走势 [2] - 基本逻辑：美国数据走弱、欧洲央行不降息、鲍威尔受施压，美联储降息可能超预期，债务增发难改善，关税和地区冲突不明朗，投机需求拖累迎拐点、央行购金继续，黄金长牛，但短期冲破前高需风险因素集中爆发 [3] - 策略推荐：黄金770 - 775附近有支撑，长期看多；白银9250支撑强，多头思路对待 [4] 铜 - 行情回顾：沪铜隔夜低开震荡，测试7万9关口支撑 [6] - 产业逻辑：铜精矿紧张，冶炼厂新投产超预期，电解铜产量增长，国内社会库存逆季节性去化，下游开工回升，终端绿色铜需求维持韧性 [6] - 策略推荐：特朗普释放缓和信号，美元指数反弹，建议前期铜多单部分止盈，中长期看涨，沪铜关注区间【78500，80500】，伦铜关注【9700，10000】美元/吨 [7] 锌 - 行情回顾：沪锌隔夜低开走弱，冲高回落 [9] - 产业逻辑：锌精矿供应宽松，新增冶炼产能释放，加工费上涨，冶炼厂开工积极性提升；需求端镀锌需求信心提振，但高温和消费淡季，企业开工疲软，下游畏高观望 [9] - 策略推荐：锌供应宽松限制上方空间，需求淡季累库，前期多单逢高止盈，新投机等待回调介入，中长期供增需减，逢高布空，沪锌关注区间【22600，23200】，伦锌关注【2750，2950】美元/吨 [10] 铝 - 行情回顾：铝价反弹承压，氧化铝反弹回落 [11] - 产业逻辑：电解铝运行产能增加，成本上升，库存增加，铝棒库存减少，铝加工下游开工率下降；氧化铝方面，几内亚铝土矿扰动，部分企业检修停产，现货货源不太充裕，库存小幅累库，供需结构维持宽松预期 [12] - 策略推荐：沪铝短期反弹抛空，关注铝锭库存变动，主力运行区间【20200 - 21000】；氧化铝反弹承压 [12] 镍 - 行情回顾：镍价反弹承压，不锈钢反弹回落 [13] - 产业逻辑：海外环境不确定，俄镍或面临高关税，下游对高价矿接货意愿有限，菲律宾镍矿价格或走弱，国内镍供需偏弱改善有限，库存累积；不锈钢减产力度减弱，淡季库存压力再现，终端消费淡季影响仍存 [13] - 策略推荐：镍不锈钢反弹抛空，注意库存变化，镍主力运行区间【122000 - 125000】 [13] 碳酸锂 - 行情回顾：主力合约LC2509大幅增仓，盘中一度触及涨停 [14] - 产业逻辑：现货市场锂盐厂散单出货积极，期现商收货积极，基差走弱，基本面未明显改善，总库存连增7周创新高，终端新能源汽车市场增速下滑，储能市场有增量但材料厂开工和产量放缓，供应端扰动多，盘面提前计价供需矛盾缓和，贴水结构，仓单增量有限 [15] - 策略推荐：逢低做多，关注区间【75000 - 80000】 [15]

人民币汇率走势 - 7月24日人民币兑美元汇率中间价调升29个基点至7.1385，较月初累计调升149个基点，达到2024年11月6日以来最高水平 [1] - 7月以来人民币汇率呈现稳中趋升走势，不受美元指数波动和美联储降息预期变化影响 [1][7] - 中国经济基本面持续向好为人民币汇率提供支撑，多数机构预测人民币将温和走强 [7] 美元走势分析 - 美元指数7月23日跌至97.20，较年初累计贬值近11% [3] - 美国经济数据超预期但未能扭转"弱美元"预期强化趋势 [3] - 美联储独立性受挑战导致美元信誉裂痕，中长期美元地位可能进一步削弱 [5] 美联储政策动向 - 美国6月就业和零售数据保持韧性，通胀温和回升，市场对美联储降息预期大幅降温 [3] - 关税政策成为掣肘美联储降息主要因素之一，钢铁和铝价大幅上涨推高通胀 [3] - 美联储6月报告强调通胀压力仍存，关税影响尚未完全显现 [3][4] 人民币国际化机遇 - 美元信用削弱背景下，人民币资产成为全球投资者分散风险重要选择 [10] - 上半年外资净增持境内股票和基金101亿美元，5-6月增持规模进一步扩大 [10] - 建议推动人民币计价大宗商品进口，鼓励出口贸易人民币结算 [11] - 中国技术进步和产品竞争力提升为人民币升值提供长期经济基础 [8]

港股市场表现与支撑因素 - 2025年上半年港股市场表现强劲，年初在AI技术突破与科技重估下领跑全球，4月初对等关税风波后指数反弹，呈现结构性牛市格局 [2] - 恒生指数成分股仅85只，前五大公司市值占比34.3%，金融、可选消费、科技合计市值占比76.5%，高集中度导致高波动 [5] - 4月初以来在岸、离岸人民币兑美元分别升值1.2%、1.5%，与港股反弹同步，港股与离岸人民币汇率相关性极高 [8] 流动性支持与资金动向 - 香港金管局单月投放1294亿港元流动性，规模为近十年次高，推动1个月期、3个月期Hibor分别下行3.4、2.7个百分点 [12] - 前5个月港股IPO募资773.6亿港元，同比猛增720%，接近去年全年水平（878.1亿港元） [12] - 南向资金2025年累计净买入14.5万亿港元，为去年同期2.9倍，港股通持仓占比达19%，外资中介占比42% [17] 行业配置与资金偏好 - 南向资金静态持仓以金融板块为核心，动态配置转向信息技术、通讯服务等多元化行业 [21] - 外资偏好金融、可选消费、信息技术板块，与港股市值结构相似 [21] - 港资过去三个月增配金融、信息技术、能源，减配工业、医疗、消费 [21] 港股展望与驱动逻辑 - 人民币实际购买力被低估，1美元购买力相当于3.4元人民币，制造业能力支撑汇率升值 [29] - 港股兼具南向资金护盘确定性和外资再配置潜力，龙头公司代表人民币核心资产 [32] - 银行板块因低波动、高股息特性受险资青睐，享有股息免税优惠 [33] 潜在催化因素 - 美联储降息将带动香港融资成本下降，利好地产和科技成长板块 [36] - 板块轮动持续，医药、传媒等基本面改善行业已获资金追捧，估值偏低板块存在接力机会 [39] - 长期期待人民币资产"第三轮重估"，港股"国家风险溢价"有望收敛 [40]

人民币汇率指数表现 - 7月18日当周CFETS人民币汇率指数报96.14，按周涨0.54 [1] - BIS货币篮子人民币汇率指数报101.8，按周涨0.64 [1] - SDR货币篮子人民币汇率指数报90.9，按周涨0.38 [1] 外汇市场动态 - 美元指数反弹0.6%，连续第二周上涨 [6] - 日元对美元累计收跌0.96%，英镑跌0.61%，欧元跌0.55% [6] - 在岸人民币对美元收盘报7.1766，全周累计下跌56点 [6] - 人民币对美元中间价报7.1498，全周累计调降23点 [6] - 离岸人民币兑美元收报7.1813元，全周累跌93点 [6] 分析师观点 - 美元指数反弹趋势延续但升幅温和，近四周仍录得下跌 [6] - 人民币中间价持续调升，央行或在引导人民币温和升值 [6] - 中美谈判进展良好，美国释放关税温和信号 [6] - 上半年中国经济呈现较强韧性和活力 [6] - 联博基金预计人民币后期温和升值概率较大 [8] 美元走势分析 - 美国经济相较于非美经济体的优势减弱 [8] - 全球"去美元化"趋势持续发酵 [8] - 美国财政赤字率走高，预计后续进一步上行 [8] - 美联储今年或有两至三次降息空间，利差缩窄将导致美元下行 [8] 国际宏观经济 - 美国6月PPI年率录得2.3%，为2024年9月以来新低 [10] - 美国6月CPI同比涨幅从2.4%升至2.7% [10] - 英国失业率升至4.7%，达到4年来最高水平 [11] 国内政策与经济数据 - 超豪华小汽车消费税征收范围调整为90万元及以上 [12] - 6月末M2余额330.29万亿元，同比增长8.3% [13] - 上半年货物贸易进出口21.79万亿元，同比增长2.9% [13] - 上半年GDP同比增长5.3%，社会消费品零售总额增长5.0% [13]

纪要涉及的行业和公司 行业：有色金属、银行、煤炭、电信服务、金融、信息技术、保健、地产、稳定币、能源变革（可控核聚变、固态电池）、AI、自驾车、机器人、创新药、新消费、国防军工、自主可控（半导体、航空航天、工业软件、生物技术）、光伏、新能源车、钢铁、水泥、生猪、锂电 纪要提到的核心观点和论据 国内市场 - **宏观政策与供需平衡**：国内宏观政策积极应对低物价问题，推动供需再平衡，核心政策要点是反内卷，通过政策组合实现供给出清和需求释放，改善市场预期和宏观基本面，影响分子端定价[1][2] - **股债再平衡**：国债收益率下行空间收窄，股票型 ETF 成为居民资产配置重要载体，持续净流入形成正循环，推动 A 股呈现震荡牛市趋势[1][4] - **市场趋势与布局节点**：下半年市场呈慢牛格局，中枢上移，9 月前后是重要布局节点，届时中美关税落地、国内增量政策补足、海外降息窗口开启，宏观政策集中发力[1][5] - **上半年市场表现**：上半年港股在全球权益资产中表现强势，受益于弱美元环境和东升西落预期；A 股市场风格下沉，微盘股表现突出[1][6] - **消费亮点**：下半年国内消费关注服务相关消费、新型消费以及育儿补贴[20] - **产业发展方向**：反内卷措施覆盖传统和新兴行业，对传统行业压力显著；10 月新规划将明确未来五年产业发展方向，包括 AI、高端装备、人形机器人和量子计算[21] - **A股行情支撑因素**：基于国内宏观经济压力和政策增量节奏，财政存量支出提速、专项债发行和新型政策性金融工具为 A 股行情提供支撑[22][23] - **市场支撑因素**：弱美元使中国资产性价比提升，国内资产荒改善流动性，国家队托底市场，促使居民存款流入股市，股票型 ETF 成重要载体[25][26] - **行情预期与风格**：7 月市场整固，9 月行情更值得期待；风格不会明显切换，反内卷行业大盘占优，成长题材小盘活跃[27][28] - **慢牛行情支撑因素**：弱美元、中国资产性价比提升、国内资产荒改善流动性、国家队稳预期措施推动市场呈震荡慢牛格局[29] - **投资方向**：建议关注红利缩圈、中性策略、行业轮动、政策博弈四个方向[31] - **行业看法**：稳定币短期看好，能源变革关注可控核聚变和固态电池，AI 看算力，自驾车和机器人跟踪应用落地，创新药全年看好，新消费等待估值调整，国防军工业绩受多因素催化，自主可控需事件催化[33] - **反内卷行情**：反内卷行情由政策催化，关注光伏、新能源车等行业，产能出清后盈利中枢改善[32][34] - **股债再平衡趋势**：供需再平衡使市场预期 PPI 探底回升，信用端改善，国债性价比降低，股票型 ETF 正循环支撑股债再平衡[35] 美国市场 - **特朗普政府政策**：经济政策重心从开源、节流、化债转向减税和要求降息，以保持经济稳定和降低美债成本压力，关税政策仍是重要手段[1][8] - **美元走势**：美元呈相对偏弱态势，主要因国内部门承接美债和希望加大降息力度，预计后续延续贬值[9][14] - **经济形势**：美国经济面临失业率压力、赤字率上限、通胀阶段性回升等问题，经济延续下行态势[11] - **美股和美债表现**：美股高位滞涨，性价比不高，建议左侧布局降息交易；美债在 4.5%以上性价比高，可逐步布局[12][13] - **宏观形势与资产配置**：美国经济继续走弱，库存周期进入去库阶段，关税冲击有实质效应；美股关注业绩下行风险，美债收益率降息后回落，美元指数延续贬值[14] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2025 年上半年 ETF 资金是重要增量，4 月股票型 ETF 净流入显著增加，热门主题 ETF 活跃度高，保险和杠杆资金有增量，私募仓位回升，但三季度经济压力大，企业盈利总体区间波动[24] - 美元指数前期降至 96 左右，近期回升至 98.5 附近是技术性反弹，后续可能回到贬值区间，贬值时大宗商品和非美资产受益，黄金和港股表现突出[15] - 4 月中下旬以来黄金震荡调整，下行空间有限，中长期央行购金提供支撑，战略级别看好[16] - 国内宏观经济面临价格低位、出口回落、消费不足和地产下跌等挑战，货币政策延续宽松，财政政策加码，关注财政存量支出提速、专项债发行和新型政策性工具[18][19] - 短期政策可在反内卷和食物两个方向博弈，结合数据和市场情绪指标捕捉投资机会[38]

报告核心观点 - 对等关税动摇长期美元信用基础，加大短期经济下行压力，9月后联储降息力度或超预期，强化弱美元趋势。美股EPS有下修压力，美债收益率阶段性回升，美元短期回拨但年内仍有贬值压力，黄金短期震荡、中长期战略看好。国内经济面临多重考验，静待增量政策对冲发力。海外弱美元与国内资产荒、国家队托底支撑，A股震荡慢牛，结构行情可期 [3] 海外宏观 政策 - 关注关税、减税、议息等，特朗普2.0政策组合或致三高（失业率、赤字率、CPI）一低（GDP增长） [4] - 关税方面，2025年7月向22个国家发关税信函推进政策，后续关注盟友谈判及IEEPA法庭审理结果，关税与减税有跷跷板效应 [25][28][29] 经济 - 通胀下半年先上后下，关注低基数和需求博弈，后续有失业人数和失业率上升压力，关税对经济冲击有延迟，预计下半年震荡下行 [4] 资产 - 美股EPS有下修压力，等待波动释放，左侧布局降息交易 [4][75] - 美债收益率阶段性回升，把握4.5%之上配置性价比 [4] - 弱美元周期开启，但短期看空情绪极致 [4] - 黄金短期震荡博弈，中长期战略看好 [4] 国内宏观 经济特征 - 整体偏强，总量趋缓，内外对冲，投资平衡 [5] 经济压力 - 出口逐步回落，受高基数、抢出口退潮、关税冲击影响 [128] - 消费后劲不足，618提前和国补管控影响后续消费 [131] - 地产量价齐跌，投资、销售、房价环比跌幅扩大 [135][138] - 物价延续负增，CPI同比转正、环比强于季节性，PPI同比降幅扩大 [139] 潜在支撑 - 货币有降准降息空间，外部联储降息重启，内部实际利率偏高，货币政策或提速宽松 [143][146] - 财政先用足存量后储备增量，估算需6134 - 14656亿财政增量对冲关税影响 [147][148] - 出口关注一带一路和东盟增量，加大开放力度，加快区域一体化 [157][159] - 消费关注下沉和新型消费、服务消费、育儿补贴等 [160] - 产业聚焦反内卷和十五五规划，反内卷推动供需新平衡，产业结构升级 [170][180] A股大势 DDM三因子 - 分子端贡献有限，分母端有望持续改善，关注流动性改善和风险偏好修复 [6] 大势研判 - 慢牛行情可期，三大支撑力拓宽分母端提升空间：弱美元使中国资产性价比显现；资产荒带来流动性利好；稳预期，国家队托底 [6] 节奏 - 预计7月上探后整固，9月前后行情更值得期待 [283] 风格 - 当前反内卷政策下相关行业龙头受益，PPI未转正前小盘机会仍值得关注 [288] 风格行业 红利缩圈 - 资产荒+国九条+机构低配，关注分红预期稳定的银行、家电等行业，年度分红密集区间与年中红利有短期止盈压力 [7] 中性策略 - 量化中性策略市值下沉，超额收益更优，但需关注股指期货信号、交易拥挤度和财报风险 [7] 行业轮动 - 2025H1行业轮动速率显著提升，2025H2把握金融创新、能源变革、产业催化机会，关注稳定币、核聚变、固态电池等主题 [7][320][328] 政策博弈 - 关注反内卷、新型政策性金融工具、十五五规划相关主题催化 [403][404][405]