CPI分析 - 6月CPI同比由降转涨0.1% 为连续下降4个月后首次转正 主要受工业消费品价格回升影响 其中工业消费品价格同比降幅收窄至0.5% 对CPI下拉影响减少0.18个百分点 [1][2] - 能源价格降幅收窄1.0个百分点 对CPI下拉影响减少0.08个百分点 金饰品和铂金饰品价格同比分别上涨39.2%和15.9% 合计推动CPI上涨0.21个百分点 [2] - 促消费政策效应显现 文娱耐用消费品 家用纺织品和家用器具价格同比分别上涨2.0% 2.0%和1.0% 汽车价格降幅收窄 燃油车和新能源车同比降幅分别为3.4%和2.5% 为近28个月和26个月最小 [2] PPI分析 - 6月PPI环比下降0.4% 降幅与上月持平 同比下降3.6% 降幅扩大0.3个百分点 主要受原材料制造业价格季节性下行影响 黑色金属冶炼和非金属矿物制品业价格分别下降1.8%和1.4% 合计影响PPI环比下降0.18个百分点 [1][4] - 绿电增加带动能源价格下降 电力热力生产和供应业价格下降0.9% 煤炭加工和开采洗选业价格分别下降5.5%和3.4% [4] - 出口导向型行业价格承压 计算机通信设备 电气机械和纺织业价格分别下降0.4% 0.2%和0.2% 主因全球贸易放缓及关税政策影响 [4][5] 政策空间与行业影响 - 上半年CPI累计同比-0.1% 显示消费需求不足 为下半年货币政策降息和财政政策加力促消费提供空间 [1][3] - 工业品价格降幅扩大反映部分行业产能过剩 近期多个行业召开座谈会推动去产能 可能引发新一轮供给侧改革 [5] - 国际油价回升背景下PPI跌幅扩大 主因国内煤炭 钢材 水泥等能源和工业品供给充足且需求偏弱 [5]

货币政策与财政政策 - 泰国副财长敦促央行进一步放松货币政策以刺激经济 [1] - 财政政策将全力支持经济刺激措施 [1] - 政府准备超过400亿泰铢资金用于应对美国关税影响 [1]

CPI情况 - 2025年6月CPI同比上升0.1%，上月为下降0.1%，1 - 6月累计同比下降0.1%[1] - 6月蔬菜价格同比降幅由上月-8.3%收窄至-0.4%，牛肉价格转为上涨2.7%，猪肉价格同比由正转负，鸡蛋价格下跌加剧，食品价格同比降幅收窄[5] - 6月能源价格同比降幅比上月收窄1个百分点，文娱耐用消费品、家用纺织品和家用器具价格同比分别上涨2.0%、2.0%和1.0%，汽车等交通工具价格同比降幅收窄0.6个百分点，服务价格同比增速保持0.5%[5] - 预计7月CPI同比可能重返负值区间，大概率在-0.2%左右[7] PPI情况 - 2025年6月PPI同比下降3.6%，上月为下降3.3%，1 - 6月累计同比下降2.8%[1] - 6月PPI环比下跌0.4%，跌幅与上月持平，同比跌幅较上月扩大0.3个百分点，翘尾因素较上月回升0.2个百分点[8] - 6月钢铁行业价格环比下降1.8%，非金属矿物制品业价格下降1.4%，计算机通信和其他电子设备制造业价格环比下降0.4%，电气机械和器材制造业价格下降0.2%，纺织业价格下降0.2%，煤炭开采业价格环比下跌3.4%，煤炭加工价格下跌5.5%[9] - 6月生产资料PPI环比下跌0.6%，同比下跌4.4%；生活资料价格环比下跌0.1%，同比跌幅持平上月于-1.4%[10] - 预计7月PPI环比延续下跌，但跌幅有望小幅收敛，同比跌幅仍将在-3.6%左右[2][12] 综合分析 - 上半年物价水平稳中偏弱，消费需求不足是主因，为下半年货币、财政政策加力提供政策空间[2][3] - 上半年PPI降幅扩大，除国际原油价格传导外，主要受房地产市场调整及居民消费偏弱影响，工业品需求不足[7][10]

制造业PMI数据 - 中国6月制造业PMI逆势回升0.2个百分点至49.7%，连续第二个月反弹 [1][2] - 非制造业PMI同步上升0.2个百分点至50.5%，政策"组合拳"托底显效 [2] - 新出口订单指数较上月上升0.2个百分点，连续2个月上升，但仍处于47.7%的收缩区间 [2] 财政政策与专项债 - 上半年各地发行新增专项债规模约21607亿元，较2024年上半年的14935亿元增长44.7% [2] - 6月专项债券发行规模创年内新高，快速输血"两重两新"项目 [2] - 下半年财政政策将保持积极有为，特别国债和专项债加速落地以对冲关税冲击 [1][3][5] 出口与全球经济展望 - 汇丰预计2025年全球货物和服务贸易出口量增速可能下滑至同比1.8%，全球经济增速或放缓至2.5% [2] - 在尚不明朗的关税前景下，亚洲地区的出口及投资将双双承压 [2] - "抢出口"效应延续，但出口仍面临不确定性，需政策对冲 [1][2][5] 价格指数与经济增速 - PPI自2022年10月以来连续第32个月录得负增长 [2] - 5月CPI同比下降0.1%，同比增速已连续四个月负增长 [2] - 上半年实际GDP增速可能在5.2%左右，全年实现5%增长目标问题不大 [4][5] 政策展望与7月政治局会议 - 7月底政治局会议将是重要的政策调整窗口，可能推出增量政策 [1][3][5] - 财政政策将积极发力，特别国债使用进度加快，专项债进一步放量支持地方实体经济和化债 [3][5] - 货币政策三季度降准降息窗口仍在，可能加强货币宽松应对外部冲击 [6] 结构性工具与重点领域支持 - 结构性工具侧重支持科技创新、提振消费及"两重""两新"等重点领域 [6] - 未来可能通过PSL、政府引导基金等政策性金融工具组合拳定向提供资金支持 [6] - 房地产市场将通过城市更新、土地收储等存量政策维持供需平衡 [6]

财政政策与通胀 - 巴西财政部副部长指出财政政策对当前通胀水平和市场预期产生显著影响 [1] - 央行需深入分析不同经济主体受财政政策影响的具体传导机制 [1]

全球长期债券市场动态 - 日本可能增加债券发行量的担忧情绪波及全球长期债券市场 美国10年期国债收益率上升4个基点至4.42% 有望创下自4月以来持续时间最长的上升周期 [1] - 美国30年期国债收益率正朝着5%的方向回升 同期限日本国债收益率接近纪录高位 同期限德国国债收益率触及3月以来的最高水平 [1] - 日本长期债券价格容易突然下跌 过去此类波动曾波及美国和欧洲市场 [2] 日本债券市场情况 - 日本超长期债券延续近期跌势 30年期债券收益率逼近历史最高水平 已超过3% 距离5月份创下的峰值仅一步之遥 [4] - 日本政客们可能在7月20日参议院选举前承诺增加财政支出 选举结果可能取决于选民对自民党现金补贴或反对党减税计划的倾向 [4] - 大型人寿保险公司如日本明治安田生命保险公司正在回避日本超长期政府债券 计划在未来一到两年内避免积极投资此类证券 [4] 美国债券市场情况 - 美国债券受到特朗普贸易关税 美国财政政策以及美联储利率前景等一系列风险因素的影响 [2] - 预计会扩大赤字的预算立法使得债券供应问题再度成为关注焦点 本周启动三年期 十年期国债和三十年期国债拍卖周期 [5] - 美国国债表现不佳 强劲的经济数据削弱了美联储进一步降息的可能性 互换市场现在暗示美联储今年将进一步降息两次 每次25个基点 而7月初市场预期降息三次 [5] 全球债券市场供需变化 - 全球长期债券市场正遭受冲击 传统买家纷纷退出市场 债券供应却在增加 利率风险较大 吸引的投资者规模较小 流动性较低 价格波动加剧 [4] - 英国和日本的债券市场尤为脆弱 促使两国债务管理部门削减了长期债券的发行量 上周英国国债因对财政前景的担忧遭到抛售 [4]

经济前景与通胀压力 - 市场普遍认为经济已摆脱关税拖累衰退的忧虑，转为关注软着陆，但此观点过于乐观，忽略了高额关税对小型企业和通胀的负面影响[1] - 关税及美元疲弱推升通胀上行压力，而潜在需求放缓可能缓解通胀，多重因素冲击通胀前景[1] - 预计关税效应将在下半年推高通胀，成为主导市场的力量，尽管服务业通胀有所放缓[1] 劳动力市场与衰退风险 - 劳动力市场对经济衰退的缓冲能力较疫情后任何时期更弱，失业者人均职位空缺数远低于2021至2022年[1] - 当前经济数据和财政支出提振作用使经济衰退可能性较低[1] 财政政策与通胀资产配置 - 美国财政案和关税政策对经济增长产生拉锯作用，但均推高通胀风险[2] - 抗通胀资产如美国国债通胀保值债券（TIPS）当前估值相对便宜，若通胀恶化将受益[2] 美联储政策预期 - 美联储6月预测显示政策制定者预计今年降息50基点，但通胀压力可能限制降息至一次25基点[2] - 不排除美联储停止降息的可能性，因2021至2022年通胀飙升的教训[2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年5月债券托管规模较快增长，国债新增近万亿，同业存单、信用债供给回落；银行、资管户是配置主力，外资、券商减持；后续地方债供给提速，资管户需求较好，银行配债规模或边际下降，保险维持中低配债力度 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 25年5月债券托管规模情况 - 债券托管余额同比增速15.1%，新增托管规模2.3万亿元，较季节性多增9402亿元 [4][5] 分券种情况 - 国债、地方债、金融债、存单和政金债是新增净融资主要品种，国债较季节性多增5472亿元 [9] - 4 - 5月国债与地方债供给错位，5月国债供给更多，新增政府债规模接近1.4万亿 [12][14] - 同业存单净供给2694亿元较4月回落，公司信用债供给回落至890亿元 [18] 分机构情况 - 银行、资管户是配债主力，银行、非法人产品托管量增加1.8万亿元、8333亿元，券商自营、境外机构减持 [20][21] - 银行配债资金充裕，增持1.8万亿元，实际买入规模1.6万亿元，吸纳93%政府债供给 [25] - 保险配债力度放缓，增持586亿元，主要增配信用债 [27] - 非法人产品延续较强配债力度，增持8333亿元，主要增持同业存单 [29] - 基金二级净买入提升，5月净买入债券5077亿元，主要增持信用债、同业存单，期限以3Y以内短端品种为主 [38] - 外资减持933亿元，主要减持同业存单；券商减持1576亿元，利率债、信用债、同业存单均减持 [41] 展望情况 - 地方债发行进度慢于往年，后续供给或加快，截至6月19日，6月地方专项债净融资3474亿元 [43] - 银行负债压力缓解，能维持一定配债力度，但6月在二级市场已净卖出债券1.7万亿元，可能临近季末卖债兑现收益 [49] - 保险预计维持中等偏弱配债力度，可能关注超长债等仍有利差的品种 [55] - 资管户有望保持较强配债力度，存款降息或带来持续资金流入，缓冲6月季末回表压力 [56]

报告核心观点 - 对港股持谨慎乐观态度，下行有底，关注回调后增量资金入场；美股受事件及宏观经济推动走高，短期震荡上行概率提升，中长期回归基本面主导，主要趋势向上 [2][4][6] 港股市场 - 港股处于震荡趋势，超宽松流动性未流向二级市场股票，外部风险上行，部分海外机构或回流美股，市场关注美国对等关税议题，进入数据验证期，市场关注经济和企业盈利，互联网巨头价格战引发盈利担忧，回调后增配红利和寻找低估股票成共识，部分获利资金等待入场 [2] - 本周恒生科技跌2.3%，恒指下跌1.5%，恒生港股通高股息下跌1.0%，医疗保健、原材料业及工业领涨，南向主要流入金融、医疗保健及原材料业，流出资讯科技业 [5] 美股市场 上涨推动因素 - 特朗普签署“大美丽法案”，减税包括2017年个人所得税减税永久化等，减支包括收紧医疗补助等，短期内预计赤字小幅下降，未来十年赤字累计扩张约3.25万亿美元 [2] - 美越贸易协定达成，越南扩大对美市场开放，出口商品征收20%关税，转运商品40%关税，美国出口至越南商品免关税 [3] - 6月非农超预期，新增非农就业人数达14.7万人，就业增长由政府部门推动，服务行业降温，U1 - U6失业率大部分回落，U6失业率回落至7.7% [3] 走势判断 - 短期震荡上行为主，看空叙事暂歇，宏观经济改善，关税政策或缓和，资金重回美国，近一周美国股票ETF净流入近145亿美元，技术和情绪层面积极，标普500均线向上，市场广度上升，个股指标回升，盈利修正幅度斜率陡峭，风险溢价降低 [4][6] - 中长期虽有不确定性，但下半年回归基本面主导，主要趋势向上，关税效应使经济放缓但不至衰退，财政效应支撑GDP，金融环境或维持宽松，通胀温和为降息铺平道路，大美丽法案企业税收条款提振私人投资，预计对未来四年GDP提振约0.6% [6] 黄金市场 - 全球主要黄金ETF有7支增持，主要流入Xtrackers黄金ETC（1.74亿美元）、日本实物黄金ETF（1.06亿美元）、华安易富黄金ETF（0.76亿美元），增持国家集中在英国和日本；2支减持，主要流出SPDR黄金信托（-6.16亿美元）、SPDR Minishares（-0.39亿美元），机构边际小幅减持，散户边际小幅增持 [6] 全球资金流向 - 全球股票、债券ETF净流入加速，全球股票ETF净流入291.8亿美元，边际流入5.81亿美元，全球债券ETF净流入51.83亿美元，边际流出119.73亿美元 [7] - 分国别来看，美国股票ETF净流入最多（144.5亿美元），其次是欧洲，发达市场中日本股票本周净流出（-7.4亿美元），新兴市场中中国股票ETF净流出最多（-34.8亿美元） [7] - 全球股票ETF行业类别中，净流入行业Top3为科技、金融和工业，净流出行业为必选消费 [8] 下周重点关注 - 7月7日，欧元区CPI月环比、CPI同比；7月8日，美国NFIB中小企业乐观指数；7月9日，全球“对等关税”暂停期结束后的关税政策演变；7月9日，日本货币存量M2同比、M3同比；7月10日，美国周度首次申领失业救济人数 [9]

海外经济与市场 - 美国经济减速迹象明显 亚特兰大联储GDPNOW模型预测二季度实际GDP年化增速回落0.3pct至2.6% 地产投资增速下行1.0pct至-6.4% 建筑投资增速下行1.7pct至-5.2% 实际消费增速下行0.2pct至1.6% [2] - 劳动力市场保持强劲 周频首次申领失业金人数回落0.3万至23.3万 6月失业率下行0.1pct至4.1% [2] - 通胀预期上行 5年期盈亏平衡通胀率上行0.1pct至2.4% 财政政策扩张《大而美法案》通过国会表决 [3] 美国资产表现 - 美股上涨1.7% 主要因强于预期的就业报告缓解经济放缓担忧 但纳斯达克指数表现较弱 因降息概率降低 [3] - 美债利率高位震荡 建议配置中短久期美债 以票息策略为主 [4] - 美元短期反弹但中期走势偏弱 因债务可持续性担忧和关税不确定性 [4] - 黄金短期震荡 中期受央行购金支撑 建议寻找低吸机会 [4] 中国经济与政策 - 二季度经济增长预期约5.2% 6月制造业PMI录得49.7 连续两个月回升但仍低于荣枯线 [6] - 内需疲软 房地产投资累计增速下探至-11.2% 30大中城市新房成交下降8.2% 12城二手房成交下降5.7% [6] - 外需修复 美国取消部分对华经贸限制措施 6月美国ISM制造业进口指数回升7.5pct至47.4% [7] - 政策强调"反内卷" 推动落后产能有序退出 光伏、汽车等行业为重点 [7] - 货币宽松延续 6月央行净投放资金6,560亿 其中短期流动性净投放4,359亿 中长期流动性净投放3,180亿 [7] 中国资产表现 - 债市小幅上涨 资金利率回落形成利好 建议标配中短久期信用债 关注10年国债收益率上升至1.7%-1.8%的配置价值 [9] - A股上证指数上涨1.4%创年内新高 银行股成为全年涨幅最大板块 小微盘股平均涨幅达17% [10] - 港股恒生指数下跌1.52% 估值修复至10年64%分位数 建议中高配红利资产 标配恒生科技 [11]