公开市场操作 - 5月23日央行开展1425亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 投标量与中标量均为1425亿元 当日1065亿元逆回购到期 单日净投放360亿元 当周全口径净投放1.2万亿元 [1] - 本周央行公开市场将有9460亿元逆回购到期 其中周一至周五分别到期1350亿元、3570亿元、1570亿元、1545亿元、1425亿元 [1] 资金面 - 税期走款导致存款类机构隔夜和七天质押式回购利率上行 隔夜利率上行近9个bp 七天利率上行2个bp MLF大幅超量续做可能替代买断式逆回购操作 减少流动性助力 [3] - 美国隔夜融资担保利率为4.26% [4] 同业存单 - 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交利率1.7% 较上日上行超1个bp [6] 银行间主要利率债收益率 - 国债收益率涨跌不一 1年期持平 2年期下行0.25bp 3年期持平 5年期下行0.75bp 7年期下行0.10bp 10年期上行0.40bp 超长债持平 [9] - 国开债收益率1年期上行0.25bp 2年期上行0.25bp 3年期上行0.50bp 5年期下行0.25bp 7年期下行0.50bp 10年期下行0.40bp 超长债上行0.50bp [9] - 口行债收益率1年期至7年期多数持平 仅7年期下行0.50bp 10年期下行0.25bp [9] - 农发债收益率1年期上行1.00bp 2年期上行1.00bp 3年期上行0.50bp 5年期下行0.50bp 7年期下行0.50bp 10年期下行0.35bp [9] - 地方债收益率5年期上行0.50bp 其他期限无变化 [9] 国债期货 - 30年期主力合约涨0.04% 10年期主力合约涨0.04% 5年期主力合约涨0.07% 2年期主力合约涨0.04% [12] 要闻资讯 - 1-4月服务零售额同比增长5.1% 增速比商品零售额快0.4个百分点 [14] - 4月中国品牌乘用车销售157.1万辆 环比下降3.5% 同比增长23.5% 占乘用车销售总量70.7% 占有率同比提升7.1个百分点 1-4月累计销售594万辆 同比增长27.4% [14] 全球宏观 - 美国总统特朗普敦促欧盟削减关税 否则将面临更多关税 [16] - 日本首相要求撤除关税 与特朗普讨论外交及安保问题 [17] 债券大事 - 碧桂园超70%持有人加入境外债务重组支持协议 [19] - 农发行5月26日将招标增发不超过180亿元三期金融债 [19] - 国开行5月26日将招标增发不超过105亿元两期金融债 [19] - 大众金融拟发行年内首期债券通熊猫债 发行金额上限25亿元 [19] - 山西榆次农村商业银行主体评级下调 宁波博汇化工科技被列入评级观察 欣捷投资隐含评级下调 武汉当代科技投资展期 [19] 城投非标资产风险 - 南昌江油城市投资发展有限公司债权资产项目存在非标资产风险提示 [20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中长期债牛或仍有预期，但短期因中美关税谈判取得阶段性成果、降息降准利好出尽，市场避险情绪大幅降温，债市震荡走弱 [2] - 近期短端期债大幅弱于长端，市场分化明显，短期恐无优质波段机会，需警惕短期利差修正下的长端补跌风险 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价108.555，涨幅0.01%，成交量19256，较前值增加12458 [2] - TF主力收盘价105.720，涨幅0.01%，成交量14041，较前值增加4789 [2] - TS主力收盘价102.252，涨幅0%，成交量8944，较前值增加4013 [2] - TL主力收盘价118.990，跌幅0.12%，成交量15508，较前值减少5858 [2] 期货价差 - TL2509 - 2506价差0.53，较前值增加0.09；T06 - TL06价差 - 10.44，较前值增加0.18 [2] - T2509 - 2506价差0.26，较前值减少0.01；TF06 - T06价差 - 2.84，较前值增加0.01 [2] - TF2509 - 2506价差0.26，较前值减少0.03；TS06 - T06价差 - 6.30，较前值增加0 [2] - TS2509 - 2506价差0.11，较前值减少0；TS06 - TF06价差 - 3.47，较前值减少0.01 [2] 期货持仓头寸（手） - T主力持仓量51568，较前值减少5054；T前20名多头190442，较前值增加3722；T前20名空头189349，较前值增加3799；T前20名净空仓0，较前值增加0 [2] - TF主力持仓量43445，较前值减少6486；TF前20名多头128587，较前值减少2015；TF前20名空头141320，较前值减少3253；TF前20名净空仓12733，较前值减少1238 [2] - TS主力持仓量22016，较前值减少3050；TS前20名多头89595，较前值增加1996；TS前20名空头107641，较前值增加1311；TS前20名净空仓18046，较前值减少685 [2] - TL主力持仓量33033，较前值减少3764；TL前20名多头100540，较前值减少328；TL前20名空头104759，较前值增加652；TL前20名净空仓4219，较前值增加980 [2] 前二CTD（净价） - 220010.IB(6y）价格107.496，较前值减少0.0199；250007.IB(6y）价格99.0955，较前值减少0.2800 [2] - 240020.IB(4y)价格100.9051，较前值增加0.0207；220027.IB(4y)价格105.433，较前值增加0.0535 [2] - 250006.IB(1.7y)价格100.207，较前值增加0.0005；240010.IB(1.9y)价格100.7168，较前值不变 [2] - 200012.IB(18y)价格136.0516，较前值减少0.1172；210005.IB(18y)价格135.2955，较前值减少0.0029 [2] 国债活跃券（%） - 1y收益率1.4425，较前值不变；3y收益率1.4940，较前值减少0.45bp [2] - 5y收益率1.5340，较前值减少0.40bp；7y收益率1.6125，较前值减少0.25bp [2] - 10y收益率1.6740，较前值增加0.80bp [2] 短期利率（%） - 银质押隔夜利率1.4972，较前值增加9.72bp；Shibor隔夜利率1.4650，较前值减少4.40bp [2] - 银质押7天利率1.5583，较前值减少4.17bp；Shibor7天利率1.5230，较前值减少2.60bp [2] - 银质押14天利率1.6600，较前值不变；Shibor14天利率1.6560，较前值增加0.90bp [2] LPR利率（%） - 1y利率3.10，较前值不变；5y利率3.6，较前值不变 [2] 公开市场操作 - 发行规模1545亿，到期规模645亿，利率1.5%，期限7天，另有900亿相关操作 [2] 行业消息 - 央行行长潘功胜要求实施适度宽松货币政策，满足实体经济有效融资需求，支持重点领域，强化政策执行和传导 [2] - 我国最新一期LPR出炉，1年期降至3%，5年期以上降至3.5%，均下降10个基点，国有六大行及部分股份行下调人民币存款利率 [2] 观点总结 - 周四国债现券收益率短强长弱，1 - 7Y下行0.5bp左右，10Y、30Y收益率上行1bp左右；国债期货短强长弱，TS、TF、T主力合约小幅上涨，TL主力合约小幅下跌 [2] - 央行净投放，DR007加权利率回升至1.56%附近 [2] - 国内4月经济数据表现平稳，金融数据分化，价格数据方面核心通胀改善但工业价格数据仍偏弱，出口超预期回升，财政货币政策预期持续加码 [2] - 海外美4月PMI小幅回落，非农增长、PPI、社零数据均不及预期、CPI超预期降温，市场预期美联储降息或推迟至7月 [2]

行业观点 - 存款挂牌利率下移为债券等资产端利率下行腾挪空间 中长期存款利率降幅更大 为中长期利率下行腾挪更大空间 [1] - 存款利率下行带动货币市场工具等"类现金"利率下行 引导银行负债成本下降 货币市场利率补降至关重要 [1] - 补降存款和货币市场利率可带动实际利率下行 为金融机构腾挪息差空间 汇率约束缓解后货币市场及短端利率补降可能延续 [1] 债市趋势 - 短端利率回落 期限利差重新走扩 中长期债券利率随之下行 收益率曲线牛市变陡 [1] - 建议投资者积极配置中国债券 包括适度延长久期博弈更高资本利得 [1] 产品动态 - 十年国债ETF（511260）成立于2017年8月4日 为全市场唯一十年国债ETF 当前规模超34亿元 [1] - 该ETF场内成交活跃 流动性较好 今年以来份额增长超30% [1]

30年国债ETF市场表现 - 30年国债ETF(511090)上涨0 03% 最新价报123 38元 [1] - 盘中换手率9 93% 成交额17 79亿元 近1月日均成交80 63亿元 [1] - 最新规模178 75亿元 创近1月新高 [1] - 最新份额1 45亿份 创近1月新高 [1] - 最新资金净流入1 64亿元 近5个交易日合计净流入4 56亿元 日均净流入9113 73万元 [1] 货币政策动态 - 1年期LPR下调10bp至3 0% 5年期以上LPR下调10bp至3 5% [1] - 六大国有银行同步下调存款利率 活期利率降5bp至0 05% 二年及以下定期降15bp 三年和五年定期降25bp [1] - 华福证券认为本轮货币政策宽松基本落地 下一次宽松窗口或需等待三季度 [2] 债券市场展望 - 资金利率中枢下行但债市利率震荡上行 4月经济表现弱于3月 基本面仍利好债市 [2] - 若存款利率下调持续引导资金宽松 10年期国债收益率或下探1 6% [2] - 若资金面收紧 长债利率可能在6月转为偏弱震荡 上行风险取决于风险偏好变化或消费数据超预期 [2] 30年国债ETF产品特性 - 跟踪中债-30年期国债指数 成分券为待偿期25-30年的记账式国债（不含特别国债） [2] - 交易门槛低（最小单位100份约1万元） 支持T+0回转交易 做市商流动性充裕 [3] - 兼具配置价值（平衡组合久期）和交易价值（对冲权益仓位） [3]

国债期货及利率债市场表现 - 5月20日国债期货多数微幅下滑 但10年期主力合约微涨0 03% [1] - 银行间主要利率债收益率整体上行 幅度多在1个bp左右 [1] - 央行公开市场逆回购加力净投放 短期资金面情绪向好 机构对后续资金面预期稳定 [1] 存款利率及LPR调降影响 - 大行新一轮存款利率和5月LPR均调降 早盘10年国债收益率曾下行至1 65% 随后震荡上行 [1] - 债市可能已提前抢跑该消息 部分机构在落地后选择止盈 [1] - 股市上涨对债市形成一定压制 [1] 短期债市展望 - 资金面均衡偏宽松及存款利率调降等措施仍能支撑债市 收益率有望震荡下行 [1] - 需关注央行买债情况 若重启买债可能推动收益率向1 6%突破 [1] 政金债券ETF表现 - 政金债券ETF（511520）近期成交活跃 连续3日成交金额破百亿 昨日成交超140亿 [1] - 目前总规模超460亿 为全市场规模最大的债券ETF 久期7 5年左右 流动性好 [1] - 适合客户场内一键加久期 可作为债券市场波段交易和配置工具 [1] 相关产品 - 政金债券ETF（511520） 富国中债7-10年政策性金融债ETF联接（A类018266 C类018267 E类019596 F类022102） [2]

债市行情 - 国债期货收盘多数下跌，30年期主力合约跌0.03%报119.260，10年期主力合约涨0.03%报108.840，5年期主力合约跌0.04%报105.955，2年期主力合约跌0.03%报102.358 [2] - 银行间主要利率债收益率多数上行，10年期国开债"25国开05"收益率上行1.5BP至1.735%，10年期国债"25附息国债04"收益率上行0.75BP至1.6625%，30年期国债"23附息国债23"收益率上行1.25BP至1.9025% [2] - 中证转债指数收盘上涨0.26%，报430.52点，成交金额579.04亿元，雪榕转债、利扬转债、金诚转债涨幅居前，分别涨20.00%、8.99%、5.31% [2] 海外债市 - 美债收益率冲高回落，2年期美债收益率跌2.5BPs报3.97%，10年期美债收益率跌2.77BPs报4.449%，30年期美债收益率跌3.27BPs报4.904% [3] - 日债收益率全线走高，30年期日债收益率日内一度升至3.1%，刷新1999年首次发行以来新高，日本20年期国债收益率跃升至2.555%，刷新2000年10月以来新高 [3] - 欧元区市场方面，10年期法债收益率跌0.4BP报3.256%，10年期德债收益率跌0.2BP报2.585%，10年期意债收益率涨0.1BP报3.595% [3] 一级市场 - 国开行5年、10年期金融债中标收益率分别为1.5195%、1.6495%，全场倍数分别为3.49、2.55，边际倍数分别为1.23、1.25 [4] - 黑龙江省10年期地方债"25黑龙江09"和"25黑龙江10"中标利率均为1.73%，全场倍数分别为23.59和23.38 [4] 资金面 - 央行单日净投放1770亿元，开展3570亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40% [5] - LPR迎来年内首降，1年和5年期以上品种均下调10个基点 [5] - Shibor短端品种集体下行，隔夜品种下行2.8BPs报1.509%，7天期下行0.6BP报1.556%，1个月期下行0.7BP报1.617%，创2022年10月以来新低 [6] 机构观点 - 华泰固收认为10年国债短期波动幅度较窄，建议继续持有3、5年城投债、二永债，超长端利率债做波段 [7] - 兴证固收指出久期策略仍然占优，30年期国债仍是"核心资产"，但风险收益比较2024年明显下降 [7] - 中信固收预计本轮LPR降息落地后贷款利率将进一步下行，5月政府债供给节奏加快，MLF可能维持小幅净投放 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 5月19日央行公开市场继续净投放，资金面收敛态势缓解，债市明显回暖，转债市场主要指数集体收涨，各期限美债收益率及主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化 [1] 根据相关目录分别进行总结 债市要闻 国内要闻 - 4月全国规模以上工业增加值同比增长6.1%，社会消费品零售总额同比增长5.1%，1 - 4月全国固定资产投资（不含农户）同比增长4.0%，经济运行总体平稳 [3] - 4月70大中城市中有22城新建商品住宅价格环比上涨，3月为24城，各线城市商品住宅销售价格环比持平或略降，同比降幅持续收窄 [4] - 4月外资净增持境内债券109亿美元，4月下旬投资境内股票转为净买入，境内外汇供求基本平衡，跨境资金总体净流入 [5] - 上清所对2025年4月1日（含）之后特定境外机构投资者全额免除一次性账户维护费（500元/个） [6] - 财政部决定开展国债做市支持操作，操作方向为随卖，操作额为5.4亿元 [6] 国际要闻 - 5月19日美联储多位高官暗示9月前可能不降息，需观望政策演变及对经济的影响 [7] 大宗商品 - 5月19日WTI 6月原油期货跌幅0.56%，报62.14美元/桶；布伦特7月原油期货收涨0.20%，报65.54美元/桶；NYMEX天然气价格收跌6.46%至3.110美元/盎司 [8] 资金面 公开市场操作 - 5月19日央行开展1350亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日有430亿元逆回购到期，单日净投放资金920亿元 [10] 资金利率 - 5月19日资金面收敛态势缓解，DR001下行9.39bp至1.537%，DR007下行3.60bp至1.601%，多种资金利率有不同变动 [11][12] 债市动态 利率债 - 现券收益率走势：受4月宏观经济数据略低于预期等因素提振，债市回暖，10年期国债活跃券250004收益率下行2.40bp至1.6550%，10年期国开债活跃券250205收益率下行2.50bp至1.7200%，各期限国债和国开债收益率有不同变动 [14][15] - 债券招标情况：多只债券进行招标，如25农发贴现04（增发）等，各有不同发行规模、中标收益率、全场倍数和边际倍数 [16] 信用债 - 二级市场成交异动：5月19日2只产业债成交价格偏离幅度超10%，“H1融创01”跌超26%，“H1碧地03”涨超148% [16] - 信用债事件：涉及富力地产、碧桂园等多家公司的债券相关事件，如延长协议期限、被公开谴责、利息展期等 [17][18] 可转债 - 权益及转债指数：5月19日A股三大股指中上证指数收平，深证成指、创业板指分别收跌0.08%、0.33%；转债市场主要指数集体收涨，中证转债、上证转债、深证转债分别收涨0.14%、0.11%、0.16%，成交额559.80亿元 [18] - 转债跟踪：5月19日光力转债、申昊转债预计触发转股价格下修条件，严牌转债可能满足提前赎回条件 [23] 海外债市 - 美债市场：5月19日各期限美债收益率走势分化，2年期美债收益率下行1bp至3.97%，10年期美债收益率上行3bp至4.46%，2/10年期美债收益率利差扩大4bp至49bp，5/30年期美收益率利差扩大2bp至85bp，美国10年期通胀保值国债（TIPS）损益平衡通胀率扩大2bp至2.36% [21][22][24] - 欧债市场：5月19日主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化，德国、意大利下行1bp，法国、西班牙不变，英国上行2bp [25][26] - 中资美元债每日价格变动：截至5月19日收盘，雅居乐集团等多只中资美元债有不同日变动幅度 [28]

截至2025年5月20日 09:50，公司债ETF(511030)上涨0.03%，最新价报105.72元。拉长时间看，截至2025年5月19日，公司债ETF近半年累计上涨1.09%。 截至2025年5月20日 09:50，国债ETF5至10年(511020)上涨0.10%，最新价报117.3元。拉长时间看，截至2025年5月19日，国债ETF5至10年近半年累计上涨 3.13%。 流动性方面，国债ETF5至10年盘中换手0.17%，成交260.38万元。拉长时间看，截至5月19日，国债ETF5至10年近1周日均成交4.22亿元。 规模方面，公司债ETF最新规模达140.66亿元，创近1年新高。 份额方面，公司债ETF最新份额达1.33亿份，创近1月新高。 从资金净流入方面来看，公司债ETF近4天获得连续资金净流入，最高单日获得2.63亿元净流入，合计"吸金"3.90亿元，日均净流入达9747.78万元。 消息面上，2025年5月20日，中国建设银行、招商银行等国有大行及股份制银行宣布下调人民币存款利率，其中一年期定期存款利率首次跌破1%的整数关 口，降至0.95%，活期存款利率同步下调至0.05%。这一调整标 ...

债市行情 - 5月12 - 16日债市进入阶段性防御，收益率普遍上行，10年国债活跃券（250004）上行至1.68%（+5bp）[1][11] - 利率类曲线普遍上移且弯曲程度提升，信用表现相对占优，同业存单、国债、国开债、信用债收益率有不同变化[16] 影响因素 - 中美关税税率大幅缓和，但美国对华综合税率仍在40%左右，国内出口仍潜在承压[2][15] - 4月PPI同比 -2.7%，新增贷款规模不及预期，1 - 4月累计新增居民贷款创近十年最低[2][21] - 5月15 - 16日资金面边际收敛，非银借贷成本走高，触发市场“疤痕效应”[15] 资金面情况 - 资金面再度回到一季度紧张态势可能性不大，有四个理由支撑[3][22] - 未来一周资金面受发债与税期干扰，若隔夜、7天加权利率维持相应区间波动，或确认5月资金利率系统性下台阶[3] 理财情况 - 5月12 - 16日理财规模环比降771亿元至31.49万亿元，部分理财产品净值回撤[31][32] - 理财负收益率小幅抬升，近1周升1.0pct至1.96%，近3月升0.3pct至1.64%[38] 杠杆率与久期 - 5月12 - 16日非银机构逐步降杠杆，银行间杠杆率先升后降，交易所杠杆率“一波三折”[51][55] - 5月12 - 16日利率型中长债基久期中枢升至4.39年，信用型中长债基升至2.14年[61] 政府债供给 - 5月19 - 23日政府债计划发行规模7645亿元，其中国债5160亿，地方债2485亿[69] - 截至5月16日，置换债发行进度81.2%，新增专项债发行占4.4万亿额度的34%[70]

J证券|CGS 期或受税期及供给扰动,关注交易机会 固收周报(5月12日-5月16日) 核心观点 本周债市回顾:债市震荡为主,收益率曲线分化,长端走陡 ● 本周(5/12-5/16) 债市受中美贸易超预期、降准落地但央行净回笼资金面收紧等影响, 收益率普遍上行,截至 5/16, 30Y、10Y、1Y 国债收益率分别变化 4BP、3BP 收于 1.88%、1.68%、1.45%, 30Y-10Y、10Y-1Y 期限利差分别较上周变化-1BP、 1BP 至 20BP、23BP、收益率曲线分化。本周 10Y 收益率整体上行,背后对应 1)中 美贸易谈判超预期向好,风险偏好回升 2)风险偏好修复下权益市场走强,股债跷跷板、 3) 资金面收紧压制债市情绪等要素变化。 ● 下周债市展望:资金面或受国债集中供给和税期等因素扰动,但大幅收紧概率不高 基本面来看,生产指标仍多数回落、房地产成交同比下跌、物价板块多数继续回落。本 周生产表现分化,多数指标小幅下跌 0.5-1个百分点,但汽车半钢胎开工率恢复至节前 水平，环比回升至 78.33%;商品房销售、土地成交等同比回落 9-31%左右;物价指数 多数继续回落,除猪肉价格环比 ...