房价数据表现 - 北京7月房价环比下跌1.1% 同比下跌2.9% 1-7月平均同比下跌2.2% [1][3] - 上海7月房价环比下跌0.9% 同比下跌2.2% 1-7月平均同比下跌1.4% [1][3] - 深圳7月房价环比下跌0.9% 同比下跌2.7% 1-7月平均同比下跌2.8% [1][3] - 70个大中城市房价普遍呈现环比微降态势 同比降幅集中在5%-10%区间 [1] 资本市场反应 - 万得全A指数在房价数据发布当日大涨1.44% 实现技术性反包 [4] - 市场表现与微观个体预期形成显著背离 [4][38] 通缩成因分析 - 物价萎靡根本原因并非房价回落 而是房地产行业过度扩张挤压其他行业利润 [6] - 债务性通缩机制形成对整体物价水平的压制 [6] - 核心矛盾在于供给侧结构性问题而非需求不足 [7] 房地产行业结构性问题 - 土地要素与其他生产要素出现结构性冲突 [10] - 租房供给弹性显著低于其他要素供给弹性 [10][12] - 房租收入比持续上升反映要素比率异常 [14][16] - 北京房租收入比处于高位缓降状态 但压力依然显著 [16] 政策调控框架 - 供给侧管理侧重解决结构性问题 通过优化要素配置提高供给体系质量 [9][17] - 需求侧管理侧重总量调节 通过财政货币政策进行短期调控 [9] - 二者需相互配合协调推进 [19] - 稳健货币政策持续14年压制CPI增速 为供给侧改革争取时间 [27][29] 货币政策转向 - 2024年底中央经济工作会议将货币政策调整为适度宽松 [34] - 2025年一季度央行提出"促进物价合理回升"政策目标 [35] - M1和M2增速出现回升态势 [37] - 货币宽松实质体现为M2增速提高而非简单降准降息 [37] 行业转折点 - 2025年中央城市工作会议对地产行业定性发生根本转变 [35] - 租房市场供给曲线恢复弹性 解除货币政策约束 [35] - 地产行业堵点拆除促使利润向企业端流动 [37] - 货币宽松环境为股市上涨创造基础条件 [37][38] 市场有效性验证 - 真金白银交易最终输出正确市场定价 [39] - 不下注交易者的观点缺乏市场影响力 [40] - 微观个体认知与宏观结果存在系统性差异 [38][39]

中外股市跑赢GDP概率对比 - 美国股市2000年以来跑赢名义GDP的概率超过60%[4] - 中国股市同期跑赢概率仅为32%，平均持续6个季度[4] - 中国股市季均同比涨幅达7%（剔除2006-2007年异常值）[4] 跑赢阶段的经济特征 - 跑赢时期名义GDP增速平均较前4季度改善1.5个百分点[24] - 实际GDP增速改善更突出（中国+0.5%，美国+0.6%）[24] - 日本和欧洲跑赢阶段名义增长贡献更大[24] 股价上涨驱动因素 - 欧美日股市跑赢阶段盈利贡献占比超60%[36] - 中国主要依赖估值贡献（2024Q3-2025Q2估值贡献18.4%）[32] - 美国科技股在跑赢阶段表现突出（2023Q2-2025Q1信息技术板块涨52.33%）[45] 历史情景分类框架 - "量升价降"阶段跑赢概率最大（实际GDP↑+平减指数↓）[7] - 类滞胀阶段（实际GDP↓+平减指数↑）跑赢难度最大[7] - 中国1999年案例显示通胀疲软期后行情可持续[8] 当前中国市场路径 - 路径一：实际GDP回升+低位通胀的科技慢牛路线（类似90年代美国）[10] - 路径二：量价齐升的周期复苏路线（需政策大发力）[10] - 2025年上半年已现"量增价降"苗头（经济增速企稳+通胀偏弱）[10] 行业表现特征 - 中国跑赢阶段金融（非银金融411.2%）和科技（计算机51.3%）领涨[45] - 日本保险（113%）和银行（95.5%）在2023-2024年表现最佳[45] - 美国电信服务（66.95%）和金融（54.96%）近期涨幅居前[45]

市场表现 - 沪深两市全天成交额1 73万亿 较上个交易日放量1380亿 [1] - 沪指涨0 45% 深成指涨0 64% 创业板指涨0 66% [1] - PEEK材料 军工 人形机器人 光刻机等板块涨幅居前 [1] - 中药 西藏 创新药 旅游等板块跌幅居前 [1] 商业航天产业 - 我国GW星座发射频率显著提升 从01-05组星一到两个月发射间隔缩短到05-07组星3-5天发射间隔 [2] - 千帆星座发射招标已启动 海南商发1号和2号发射工位开启常态化发射工作 [2] - 大型民营液体火箭将陆续首飞 可重复使用实验稳步开展 民营火箭企业开始IPO辅导 [2] 房地产行业 - 房地产行业中长期止跌回稳基础正在构建 但全面达成仍需时间 [3] - 政策发力方向可能包括稳定房价预期 激活购房需求 优化收储发力去库存 关注城市更新资金来源 [3] - 更看好一线城市为代表的核心城市复苏节奏 推荐具备好信用 好城市 好产品逻辑的三好地产开发商 [3] 美国经济 - 美国对等关税第二阶段政策蓝图和实际利率水平逐渐清晰 对微观实体经济价格传导刚开始显现 [4] - 特朗普对外加征关税对本土居民消费传导有影响 但关税对物价传导影响未完全体现 [4] - 考虑到关税框架梯队化 会持续 加之《大漂亮法案》对内减税后对需求的潜在刺激 美国再通胀风险仍在 [4]

市场表现 - 市场震荡走高 三大指数小幅上涨 沪指涨0.45% 深成指涨0.64% 创业板指涨0.66% [1] - 沪深两市全天成交额1.73万亿 较上个交易日放量1380亿 [1] - 板块表现分化 PEEK材料、军工、人形机器人、光刻机等板块涨幅居前 中药、西藏、创新药、旅游等板块跌幅居前 [1] 商业航天产业 - 我国商业航天产业进入快速发展期 GW星座发射频率显著提升 从01-05组星一到两个月发射间隔缩短到05-07组星3-5天发射间隔 [1] - 组网速度明显加快 表明卫星互联网开始进入快速组网期 [1] - 千帆星座发射招标已启动 海南商发1号和2号发射工位开启常态化发射工作 [1] - 大型民营液体火箭将陆续首飞 可重复使用实验稳步开展 民营火箭企业开始IPO辅导 [1] 房地产行业 - 房地产行业中长期"止跌回稳"基础正在构建 但全面达成仍需时间 [2] - 政策发力方向包括稳定房价预期 激活购房需求 优化收储去库存 关注城市更新资金来源 [2] - 更看好一线城市为代表的核心城市复苏节奏 推荐具备"好信用、好城市、好产品"逻辑的"三好"地产开发商 [2] - 同时推荐分红与业绩稳健的头部物管公司 以及受益于香港资产重估逻辑的香港本地地产股 [2] 美国再通胀风险 - 美国"再通胀"风险仍在 "对等关税"第二阶段政策蓝图和实际利率水平逐渐清晰 [2] - 关税政策对微观实体经济价格传导刚开始显现 对居民"衣食住行用"五维度消费价格有影响 [2] - 因前期"抢进口"累库、夏季折扣等因素 关税对物价传导影响尚未完全体现 [2] - 考虑到关税框架"梯队化、会持续"特点 加上《大漂亮法案》对内减税后对需求潜在刺激 资源品值得继续关注 [2]

宏观经济与PPI展望 - 上半年GDP同比增长5.3%，2季度增速5.2%略低于1季度的5.4%[18] - 上半年工业增加值增长6.4%，制造业增加值增长7%[18] - 净出口拉动GDP增长1.7个百分点，出口同比增长5.9%[20] - 预计3、4季度PPI同比下降2.7%和1.8%，较2季度3.2%的跌幅收窄[3] 反内卷政策影响 - 7月南华工业品价格指数上涨4.9%，PMI原材料价格指数上升3.1个百分点至51.5%[35] - 汽车、光伏、水泥、钢铁、有色等行业开始实施反内卷政策[3] - 价格法修正草案明确低价倾销认定标准，新增大数据杀熟等条款[46] 债券市场变化 - 8月1日起新发行国债、地方债、金融债利息收入恢复征收增值税[67] - 自营机构持有上述债券增值税税率从0%升至6%，资管产品升至3%[70] - 预计10年期国债新老券利差将提升6-11BP[7] 行业策略建议 - 反内卷主战场在中游材料&制造，关注焦炭、普钢、光伏设备等[8] - 上游商品受益于逆全球化趋势，建议配置黄金、资源等硬通货[8] - 保险行业头部集中预期强化，券商受益于流动性宽松和政策支持[9] 海外政策动态 - 美国对铜征收50%关税，作为关键矿产战略的一部分[58] - 日本执政联盟失去参议院多数席位，引发政策不确定性[64] - 中欧就关税、稀土许可和投资展开对话，企业面临出口与投资权衡[66]

行业与公司 * 行业涉及A股市场、房地产、光伏、钢铁、玻纤、能源金属、创新药、半导体、AI应用、新消费、人形机器人、非银金融、有色金属、军工等[1][11][12] * 公司未明确提及 核心观点与论据 宏观经济与政策 * 政治局会议对经济形势持乐观态度，未提及外部冲击加大，也未推出强刺激政策[1][3] * 财政政策更积极，货币政策适度宽松，但未明确降准降息[1][4] * 房地产政策侧重城市更新，强调落实存量政策[1][3] * 内需政策重心转向扩大商品消费和培育服务消费增长点，高质量推进水利、农田和城市地下管网等重大工程建设[1][5] * 政策淡化价格补贴，转向直接发放现金补贴（如育儿补贴），总预算约900亿元[7][8] 市场展望与投资建议 * 短期市场或高位震荡，建议维持偏高仓位[1][10] * 赛道投资复兴是关键，新赛道是胜负手，关注创新药、半导体、AI应用、新消费、人形机器人等[1][11] * 中报季看好非银、有色金属（特别是小金属）、军工和钢铁板块[11] * 反内卷任务已明确，市场将围绕上游环节演绎，关注光伏硅料、钢铁、玻纤、能源金属等[1][12] 行业动态与风险 * 下游行业面临民企市场化效果、需求侧政策配合、上游涨价冲击成本等疑虑，短期表现或不如预期[2][13][14] * 反内卷将反复演绎，需观察政策动向和期货价格波动[15][16] * 供给侧改革对上游资源品影响显著，如光伏硅料价格上涨最快[12] 其他重要内容 * 育儿补贴是新中国成立以来首次大范围普惠式直接现金补贴，8月下旬开始申领[7] * 价格战长期会扭曲价格观念，政策转向现金补贴和控制产能[8] * 下半年GDP增速面临压力，但政策组合拳（反内卷、生育补贴等）和再通胀效果是关键[9]

利率走廊与市场测试 - 10年期国债收益率在2024年12月至2025年7月期间形成以DR001的250日均线（1.58%）为下轨、DR007的250日均线（1.74%）为上轨的"利率走廊"[7] - 10年期利率在3月和7月两次测试上轨阻力位（1.74%），均未有效突破[9] - 6月测试下轨支撑位（1.58%），5-6月期间与DR001年线利差均值为1.73bps[9] 市场心态变化 - 7月"反内卷"政策推动10年期利率上行6.30bps至1.71%，但市场心态从"逢调买入"转向"逢低止盈"[1][13] - 5年期IRS Repo报价7月1日至8月1日上行7.78bps至1.57%，显示对冲需求增加[15] - 30年期国债期货CTD券基差从6月均值-3760元扩大至7月0.4027元，反映止盈压力[15] 关键数据变动 - 7月1日至8月1日期间，30年期利率上行9.74bps，DR007下行12.15bps，DR001下行5.34bps[6] - 10年期利率与DR007年线最大偏差仅0.71bps（7月29日），显示走廊约束有效[7] 风险提示 - 特朗普关税政策和美联储降息路径不确定性可能影响美债收益率[18] - "反内卷"政策可能演变为"供给侧改革2.0"，推动PPI回升和货币政策转向[16] - 宽松政策效果迟滞可能导致人民币资产回报率低于预期[18]

核心观点 - 利率筑顶回落，10Y国债利率收于1.7059%，较上周下行2.7BP，修复至7月22日水平，10Y-1Y利差收窄1.64BP至33.3BP [3][7] - 利率调整反映三条定价线索变化：外部风险溢价提升、"反内卷"与"再通胀"预期回调、债市数据交易调整 [3][15][20][26] - 利率修复空间有限，难以突破前低，预计维持10bp左右振幅且底部逐步抬升 [2][29] 利率市场表现 - 本周10Y国债利率波动剧烈，周内一度突破1.75%（接近4月3日高点1.752%），最终收于1.7059% [7][8] - 资金面边际宽松，DR001与DR007分别下行7.3BP和0.7BP至1.37%和1.53% [7] - 国债期货主力合约普遍上涨，TL、T、TF、TS分别上涨1.09元、0.25元、0.15元、0.04元，持仓量下降7.95%-14.58% [30] 三条定价线索分析 外部风险溢价 - 中美关税不确定性增加，美方对等关税24%部分展期待定，但大幅提升可能性低（东盟三国转口关税案例40%） [15][16] - 美联储降息预期反复，9月降息概率从60.3%降至38.4%后回升至77.7%，海外定价切换至滞胀逻辑 [17][23] "反内卷"与再通胀预期 - 政治局会议弱化"反内卷"行政化表述，发改委强调避免非理性涨价，微观层面钢厂抵制上游提价 [20][21] - 南华工业品指数周跌3.75%至3680.1，但仍较6月低点高8.7%，风险偏好未显著回落 [22][29] 经济数据交易 - 7月PMI转弱：制造业PMI回落0.4pct至49.3%，新订单指数下降0.8pct，内外需同步走弱 [26][27] - 金融数据显示Q4以来存贷款趋势性修复，经济大幅转弱可能性低，需进一步确认数据 [29] 国债期货技术面 - TL主力合约进入119.1元黄金分割压力位博弈区间，支撑位118.0-117.55元，压力位119.7元 [31] - T主力合约站上108.4元关键点位，5日均线上穿10日均线显示短线动能较强 [32] - 投机度显示三十债活跃度最高（115.32%），但各品种投机度较上周下降1.14-6.43pct [30][37]

核心观点 - 建筑行业2025年中期投资策略评级为"优于大市"，看好建筑板块下半年表现[1] - 资产质量改善与需求回暖有望形成共振，推动行业复苏[1] - 基建投资将再次成为扩内需、稳增长的关键抓手[3] 行业现状分析 - 2025H1全国项目开工合同额达25万亿元，同比+22.5%，但仍显著低于2022-2023年水平[1] - 建筑业新签合同额13.95万亿元，同比-6.5%，龙头企业增速有所修复[35] - 房屋施工面积63.3亿平方米，同比下降9.1%，单位面积施工强度同比下降4.6%[38] - 2025H1狭义基建投资同比+4.6%，广义基建投资同比+8.9%，6月增速明显回落[41] 库存周期分析 - 建筑行业自2021年起进入"被动补库存"阶段，资产周转效率显著下滑[2] - 地方建工企业资产扩张已先于建筑央企见顶回落，行业或已进入"被动补库存"末期[84] - 建筑企业破产重组数量2024年达2400家，2025上半年建筑业生产人数同比减少8.5%[89] 基建投资展望 - 财政政策空间充足，预计将重点支持民生基建与"两重"领域[3] - 超长期特别国债2025年拟发行1.3万亿元，较2024年增加3000亿元[112] - 城市更新年均投资额接近2万亿元，老旧小区改造年均市场规模超2000亿元[117][118] - 水运工程投资持续高景气，平陆运河等重大项目加速推进[122] - 水利投资2025年上半年同比增长15.4%，2014-2024年复合增长率达14.5%[132] 重点投资领域 - 民生基建：关注城市更新、水运工程、水利工程[3] - "两重"基建：关注雅下水电、煤化工、核电工程[3] - 雅鲁藏布江下游水能资源储量达70GW，开发具有重大战略意义[138] - 新疆煤炭资源丰富，煤化工项目投资规模预计达6000-7000亿元[158] 投资建议 - 推荐标的包括亚翔集成、中国铁建、中国交建等11家公司[4] - 重点关注城市更新、农村公路等增量基建领域政策动向[4] - 建议把握"被动补库存"末期左侧布局机会[90]

核心观点 - 近期商品市场剧烈波动源于对投机强度的激烈纠偏，供给侧政策驱动的行情是否终结或仅为"倒车接人"成为关键问题 [3][8] - 波动率空头是当前较确定的策略逻辑，卖出虚值看跌期权更具优势，押注波动率下降及商品系统性中枢上移 [3][8] - 政策层面聚焦供给侧改革（如停止新增过剩产能）与需求侧刺激（如基建投资），但需求工具有限导致再通胀进程缓慢 [3][9] - 历史通缩应对经验显示本轮挑战独特：过剩产能多为先进产能且民企主导，财政空间受限 [9][12] 具体品种分析 锂 - 碳酸锂价格从8200美元/吨反弹至9500美元/吨，仍低于边际现金成本11500美元/吨，全球45%产能（约80万吨/年）无法覆盖现金成本 [4][13] - 国内采矿权核查或导致短期13万吨产能中断，藏格矿业1万吨产能已暂停 [4][14] - 国内库存14-15万吨（约35-40天用量），价格下行空间有限 [13][14] 煤炭 - 产能检查聚焦2024年超产及2025年上半年月产超核定10%，新疆过剩率超10%但整体影响温和 [5][15] - 焦煤09合约交割成本约1100-1150元/吨，短期下方空间有限 [5][15] 生猪 - 头部企业通过削减能繁母猪存栏（目标3900万头）、降低出栏体重（目标120公斤）、控制二次育肥减产 [6][16] - 近月合约承压，远月合约估值上行，形成反套格局 [6][16] 债券市场 - "反内卷"政策推升PPI及上游利润，削弱货币宽松预期，国债收益率高位震荡 [6][17] - 财政发力（如西藏1.2万亿大坝工程）强化债市空头趋势，利率企稳或导致"盘久必跌" [6][17] 其他商品 - 锰硅、硅铁、橡胶、纯碱、玻璃等需求回暖缓慢且投机度过高的品种存在空头机会 [17]