市场增长与竞争格局 - 2025年以来新能源重卡市场持续火爆，月销量突破一万辆已成为常态 [1] - 行业竞争格局两极分化加剧，头部企业市场份额持续提升，挤压其他企业生存空间 [1] - 新能源重卡新势力在2025年1-9月合计市场份额接近4%，相比2023年同期的0.4%增长了10倍 [3][4] - 2025年前三季度中国重卡市场新能源渗透率达到24.21%，而2023年和2024年分别仅为5.58%和13.61% [6] 新势力角色与技术引领 - 以DeepWay深向为代表的重卡新势力通过全正向研发设计、一体化电驱桥、分布式驱动等技术引领产业进阶 [1] - 新势力企业集中在2020年至2022年期间诞生，与中国新能源汽车市场快速发展阶段相吻合 [3] - DeepWay深向作为行业首家采用正向设计理念的企业，首创一体化电驱桥、底部换电、分布式驱动等独特技术 [7] - 新势力的"鲇鱼效应"加速了新能源重卡产业整体技术能级提升，促进行业向系统化、平台化、智能化方向演进 [9] 技术转型与行业变革 - 新能源重卡发展从单一政策驱动转变为政策+市场双轮驱动，市场认可度不断提升 [6] - 行业从"油改电"过渡产品转向"电动化正向研发"，大幅拓展了应用场景 [6][7] - 正向设计的新能源重卡在设计和结构上具备更好的经济性与智能化水平 [7] - 技术创新解锁了新能源重卡更多应用场景，从倒短运输向中途运输及快递快运场景拓展 [7] 核心技术创新竞争 - 核心技术自研成为新能源重卡竞争的"制高点"与技术分水岭 [12][13] - DeepWay深向率先实现正向设计重卡产品的大批量应用和三电自研，提升车辆续航、经济性、安全性和智能化优势 [12] - 零一汽车凭借系统综合效率高达94%的集成式电驱桥"矩石2.0"实现能效突破 [12] - 传统车桥制造商和国际传动巨头纷纷推出核心"三电"技术，加速行业技术竞争 [12] 智能化发展趋势 - 纯电动牵引车成为新势力进入赛道的主要切入点，为未来智能驾驶和无人驾驶做准备 [16] - DeepWay深向是重卡行业首家全系标配组合辅助驾驶的企业，开发了"有人驾驶+无人驾驶"编队组合系统 [16][17] - 零一汽车已累计交付近700辆新能源卡车，其中包括7辆无人重卡 [17] - 智能驾驶通过降低运营成本和提高安全性能为客户创造价值，未来将更关注智驾功能带来的经济性与运营收益 [17]

投资评级与估值 - 海通国际维持对公司"优于大市"评级 [1] - 目标价上调至12.5港元，较前次目标价12.3港元上调2% [1] - 估值基础为2026年市销率28倍，前次为26倍 [1] 战略合作与产品进展 - 公司与ZF Group合作开发面向中国市场的SAE Level 3智能驾驶系统 [1] - ZF负责提供ProAI平台、系统架构设计、硬件平台、整车集成与安全验证 [1] - 公司负责提供Journey 6P芯片及完整软件算法栈，该芯片算力超过1,000 TOPS [1] - 合作系统已获得中国主流整车厂定点，预计2026年实现量产 [1] 合作意义与行业地位 - ZF是全球领先的底盘与执行系统供应商，在转向、制动、悬架等关键域有深厚积累 [2] - 此次合作将传统底盘控制优势与智能决策域融合，提升系统执行一致性与安全冗余能力 [2] - 该合作验证了公司在系统级应用中的算法适配与执行协同能力 [2] - 公司成为首家同时获得Bosch与ZF两大全球Tier-1核心项目的中国智能驾驶芯片厂商 [2] - 合作强化了公司L3产品商业化确定性并拓宽全球市场空间 [2] 财务预测 - 海通国际预测公司2025财年营收为34.77亿元人民币，同比增长67.5% [2] - 预测2026财年营收为59.07亿元人民币，同比增长61.8% [2] - 预测2027财年营收为88.90亿元人民币，同比增长57.9% [2]

研报观点与目标价 - 海通国际给予地平线机器人2026年28倍市销率，对应目标价12.5港元，较前次目标价12.3港元上调2% [1] - 维持对公司“优于大市”的评级 [1] 重要合作动态 - 地平线机器人与全球领先的汽车供应商ZF Group共同开发面向中国市场的SAE Level 3智能驾驶系统 [1] - ZF负责提供ProAI平台、系统级架构设计、硬件平台、整车集成与安全验证 [1] - 地平线负责提供算力超过1,000 TOPS的Journey 6P芯片及完整软件算法栈 [1] - 该合作系统已获得中国主流整车厂定点，预计2026年实现量产 [1] 合作意义与行业影响 - 合作将ZF在底盘控制（转向、制动、悬架）的传统优势与智能决策域融合，提升智能驾驶系统的执行一致性与安全冗余能力 [2] - 该架构是高端智驾系统从算法落地到车辆量产的关键环节，验证了地平线在系统级应用中的算法适配与执行协同能力 [2] - 此次合作使地平线成为首家同时获得Bosch与ZF两大全球顶级Tier-1供应商核心项目的中国智能驾驶芯片厂商 [2] - 合作强化了公司L3级别产品商业化的确定性，并拓宽了其全球市场空间 [2] 财务业绩预测 - 海通国际预测公司2025至2027财年营收分别为34.77亿人民币、59.07亿人民币、88.90亿人民币 [2] - 对应各财年营收同比增长率分别为67.5%、61.8%、57.9% [2]

股价表现 - 公司股价一度下跌超过5%，截至发稿时下跌4.05%，报85.3港元 [1] - 成交额为7.64亿港元 [1] 公司AI技术进展 - 2025年小鹏AI科技日定于11月5日下午3时在广州举行 [1] - 公司董事长何小鹏以“涌现”描述今年科技日发布内容，并认为AI下一个“决定性的突破”将在物理世界 [1] - 公司在物理AI领域涌现了多个惊喜能力，预计将全面展示在人工智能、智能驾驶、Robotaxi等领域的最新研发成果 [1] 潜在战略合作 - 据蓝鲸科技报道，高德地图可能入局Robotaxi业务，并与某车企进行深度合作 [1] - 从多渠道信息获悉，该深度合作的车企预计为公司 [1]

涉及的行业与公司 * 金龙汽车集团及其客车制造业务 [1] * 汽车行业 特别是客车制造及出口、新能源客车、智能驾驶领域 [4][9][28] 核心财务表现与目标 * 2025年第三季度营收78万元 同比增长159.25% 每股收益0.34元 同比增长209.09% [2] * 2025年1至3季度总营收163.29亿元 同比增长13.4% 归母净利润2.47亿元 同比增长223.71% 扣非归母净利润8,378万元 同比增长159.25% [3] * 累计销售客车34,862台 同比增长5.86% [2][3] * 2025年业绩目标包括扣非后净利润转正、毛利提升两个百分点及ROE超过6% 截至三季度均已实现 预计全年业绩将超出预期 [2][7] 毛利率提升原因与预期 * 第三季度毛利率环比提升近两个百分点 原因包括降本增效措施、集采比例大幅提高及高价值订单比例增加 [2][5] * 出口业务占比提升至60%以上 高于往年约50%的水平 出口业务毛利率高于国内市场 对整体毛利率提升有积极作用 [2][5] * 预计第四季度营收和利润将继续增长 但毛利率提升幅度尚不确定 同比和环比增长趋势预计将保持 [2][6] 集采策略与成本控制 * 集采落实比例已达30%以上 目标三年内（2027年底前）实现90%的集采比例 [2][19] * 集采已对第二、三季度毛利率贡献0.5-1个百分点 部分已通过返利实现 [2][10] * 返利机制源于与供应商谈判新一年零部件价格产生的差价 部分因谈判时间较晚会集中在年底体现 [11][12] * 集采模式通过整合采购量 通常能在去年基础上使采购价格再下降5%~10% [13] 出口业务表现与展望 * 2025年出口增长显著 尤其在亚洲、中东、东南亚和东北亚地区 以色列为最大出口目的地国 [4][14] * 欧洲市场表现突出 截至第三季度已销售1,000多台客车 并获得瑞典80台新能源客车订单 [4][14] * 南美市场签下智利450台新能源客车订单 [4][14] * 增长驱动因素包括日本客车厂商出口减少、东南亚国家油改电项目需求增加、韩国因氢燃料成本高转向采购纯电动客车等 [4][14] * 预计海外市场每年增长10%-15% 明年亚洲、中东、东南亚和东北亚地区将继续保持稳定增长 欧洲和非洲市场潜力巨大 [4][15][27] 国内市场与产品策略 * 预计2025年全年国内销量同比可能下降5%-10% 明年若有新补贴政策 销量至少持平或略好 [4][27] * 公司目标提升大中型客车绝对销量 同时保持轻型客车增长 更关注整体销量增长而非单纯追求产品结构 [16] * 在座位客车市场 正通过推出新微信B系座位客车和基于新ET平台的车型 追赶市场份额领先的竞争对手 [29] 技术布局与未来发展 * 在智能驾驶领域布局较早 与百度合作推出的阿波龙智能驾驶客车已迭代至第四代 智能驾驶产品年销售额约8,000万元 占比小 [4][9] * 曾与京东合作无人物流车 交付60-70台车辆 但未续约 正关注其未来采购计划 [9] * 未来发展方向包括提升整车附加值 优化电动车百公里电耗 以及推进车辆智能化（智能辅助驾驶、智能座舱、自适应悬架等） [28][30][31] 公司治理与结构调整 * 致力于整合旗下三家客车子公司 已收回其中两家少数股权 仅苏州金龙35%股权由当地国企持有 目前生产经营协同无问题 [17][21] * 正在建设四个中心（采购中心、销售中心、技术中心、售后中心）以优化管理架构 [17][20] * 控股股东明确表示积极推进股权激励 将尽快制定方案 [24] * 将加强海外市场投入 特别是在欧洲等区域的售后服务人员配置 [4][25] 其他重要信息 * 第三季度非经常性损益主要来自政府补贴（稳岗补贴、基建补贴、技改补贴等） 另有部分理财收入和坏账转回 理财收入较往年大幅下降 [8] * 公司未来两三年的净利率目标是5% 但承认产品结构中中大客占比相对较低可能影响目标实现 [15] * 第二大股东福建省投资集团因资金需求曾计划减持股份 但因市场价格未达预期而未进行 [18]

公司业务与客户 - 公司的高速铜缆业务持续配合下游企业推动研发生产 [2] - 公司的机器人线缆直接客户主要为线束厂商 线束厂商再配套给机器人厂商终端使用 [2] 产品应用领域 - 公司机器人线缆可应用于关节机器人 协作机器人 直角坐标机器人等领域 [2] - 产品应用于具身智能机器人的动力 通信和视觉信号传输等领域 [2] 行业发展趋势 - AI服务器 智能驾驶 机器人等新兴产业的迅速发展 对高速通信传输有较大需求 [2]

业绩与财务表现 - 2025年第三季度营收同比增长14%，但归母净利润同比下降37%，出现增收不增利现象[18] - 增收不增利主要受国内市场竞争加剧、客户降价和返点压力以及关税冲击影响[3][18][51] - 公司计划通过拓展境内外业务扩大规模、推行精益生产降本增效等措施改善盈利能力[3][18][22][64][95][106] 智能悬架业务 - 智能悬架业务是核心增长点，前三季度收入约9.5亿元人民币，同比增长约52%[40][43][90] - 四季度是传统旺季，空气弹簧排产滚动预测超20万台套，预计收入将显著提升并带动利润改善[11][40][44][53][81] - 公司具备完整智能悬架产品矩阵，并获得尊界S800、理想MEGA等多个国内高端车型项目定点，并于去年取得首个欧洲项目定点[12][31][67][109] 传感器与ADAS业务 - 传感器业务覆盖压力、光学、速度/位置、加速度等多种类型，客户覆盖国内主要整车企业并获全球业务定点[56] - ADAS业务产品包括前视8MP摄像头、77GHz毫米波雷达和4D毫米波雷达，已规模化出货并获得更多客户订单[25][50][57] - 在TPMS、车用传感器和ADAS产品中已陆续导入国产芯片进入量产，占比超过10%[10] - ADAS业务目前仍处于亏损状态，公司争取在2027年实现盈亏平衡[23][98] 机器人领域布局 - 公司正通过投资孵化形式与成熟经验创业团队合作拓展机器人领域业务，相关团队成员已从10月起逐步组建[19][35][42][46][60][70][76][77][78][85][94][102][103][104] - 业务初期将聚焦于与公司资源能力协同的传感器产品，后续具体进展需关注公司公告[2][3][4][6][7][8][19][34][35][42][46][56][60][70][76][77][78][85][94][102][103][104] 产能与海外扩张 - 智能悬架产能分布在合肥、宁国和匈牙利，未来三年将根据新项目定点情况补充关键资源并扩大产能[37] - 匈牙利工厂今年前三季度产值约2亿元人民币，明年将有更多传感器和智能悬架海外项目在该工厂量产，预计产值将明显提升[7] - TPMS业务海外产能位于德国，市场份额和新增订单稳定提升，公司预计今年TPMS发射器产量达7600万支，做到全球第一[7][54][101] 客户合作与市场拓展 - 公司与蔚来、理想签订了战略合作协议，在TPMS、智能悬架、传感器等产品上建立深度合作，并在新产品研发定义及供应链管理方面进行共创[1] - 公司也是尊界、智界、比亚迪等品牌的供应商，其腾势N8L车型的空气悬架由保隆供应[8][25][49] - 空气悬架渗透率持续提升，已看到更多20万级别车型配置空气悬架，公司预计未来两年国内渗透率将超过15%[24][45] 研发与技术创新 - 研发费用主要投向智能悬架和智能传感器等主线增长业务，截至2025年6月30日，公司及子公司在全球共拥有有效授权专利743项[36] - 与威孚高科合资研发的全主动悬架电液泵相较于传统空悬价值量更高，功能更丰富，预计明年下半年逐步形成收入[59][104] - 传感器产品涉及的芯片均为外采，公司在产品软硬件开发、质量保证、成本控制等方面建立核心竞争力[41][50][96][99][105] 市值管理与沟通 - 公司重视市值管理，近年来稳定分红，并于今年实施了1亿元人民币的股份回购[10][42][71][88][89] - 致力于打造信息披露、E互动、业绩说明会、投资人现场调研接待等多渠道沟通体系，加强与投资者交流以传递公司价值[10][35][42][73][87][88][89] - 高管减持系个人资金需求，并非不看好公司，公司致力于提升业绩和布局未来以创造长期价值[40][71][82][89][113]

公司与供应商关系 - 英伟达是公司核心供应商之一 [1] - 公司在智能驾驶业务上针对英伟达不同芯片开发不同解决方案 [1]

事件概述 - 公司发布10月产销快报，集团10月批发销量为27.8万辆，同比+11.0%，环比+4.6% [2] - 1-10月累计批发237.4万辆，同比+10.1% [2] - 自主品牌10月批发销量为23.7万辆，同比+11.3%，环比+4.9% [2] - 1-10月累计批发201.7万辆，同比+12.2% [2] 自主品牌与新能源销量表现 - 10月公司新能源汽车批发销量为11.9万辆，同比+36.1%，环比+15.0% [3] - 1-10月新能源汽车累计批发86.9万辆，同比+60.6% [3] - 分品牌看，10月深蓝销量3.7万辆，同比+28.1%，环比+9.4%，1-10月累计26.9万辆，同比+56.9% [2][3] - 10月阿维塔销量13,506辆，同比+34.3%，环比+22.5%，1-10月累计10.4万辆，同比+118.9% [2][3] 新能源转型与产品规划 - 集团2025年销量目标为300万辆，新能源销量目标为100万辆 [3] - 后续公司将推出深蓝L06、启源A06、启源B216等全新产品以加速电动化转型 [3] - 深蓝L06预售价区间为13.99-16.19万元，计划于四季度内上市，定位15万级纯电市场 [4] - 深蓝汽车2025全球年销目标为50万台（国内40万台，海外10万台） [4] - 阿维塔2026年将有基于SDA 2.0架构的SUV和MPV投放市场 [4] 集团战略与新业务发展 - 2025年7月中国长安汽车集团有限公司成立，整合了117家分子公司 [5] - 新集团战略定位为打造具有全球竞争力、拥有自主核心技术的世界一流汽车集团 [5] - 公司计划2028年量产下线人形机器人，2030年推出航线飞行汽车产品并商业化运作 [5] - 公司与京东集团签署战略合作协议，推进全渠道营销和售后服务 [5] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为1,896亿元、2,095亿元、2,335亿元 [6][7] - 预计2025-2027年归属母公司股东净利润分别为63.1亿元、81.6亿元、109.4亿元 [6][7] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.64元、0.82元、1.10元 [6][7] - 对应2025年11月3日收盘价12.42元，2025-2027年PE分别为19倍、15倍、11倍 [6][7]

行业整体表现 - 2025年10月狭义乘用车零售市场规模约为220.0万辆，同比下滑2.6%，环比下滑2.0% [3] - 同期新能源车零售预计可达132万辆，渗透率有望升至60.0% [3] - 10月6家样本新势力车企（不含小米）合计交付232,903辆，同比增长16.7%，环比增长3.8% [3] - 10月车市呈现“银十”销售旺季特征，月初需求旺盛，中下旬在补贴政策调整后回归平稳 [3] 主要车企交付量 - 零跑汽车10月交付70,289辆，同比增长84.1%，环比增长5.4%，在样本新势力中维持首位 [2][4] - 小鹏汽车10月交付42,013辆，同比增长75.7%，环比增长1.0% [2][5] - 蔚来汽车10月交付40,397辆，同比增长92.6%，环比增长16.3%，其中乐道品牌交付17,342辆，萤火虫品牌交付5,912辆 [2][5] - 理想汽车10月交付31,767辆，同比下滑38.2%，环比下滑6.4% [2][6] - 极氪汽车10月交付21,423辆，同比下滑14.5%，环比增长17.3% [2][6] - 小米汽车10月交付量超过40,000辆 [2][12] 重点车型与产品策略 - 零跑汽车C10车型9月交付1.6万辆，占公司当月交付量23.4%，B01车型交付1.3万辆，占比19.0% [4] - 零跑汽车D平台首款车型D19于10月进行技术发布，定位SUV，Lafa5纯电轿车计划于11月7日开启预售 [4] - 小鹏汽车MONA M03车型9月交付1.5万辆，占比35.0%，P7车型交付0.8万辆，占比19.5% [5] - 小鹏X9超级增程版将于11月初亮相，综合续航可达1602km [5] - 理想汽车9月上市的理想i6目前订单已超7万台，定位中大型纯电SUV，售价24.98万元起 [6] - 极氪焕新001于10月11日上市，售价25.98万元起，焕新7X于10月28日上市，售价21.98万元起 [6][7] 基础设施与网络布局 - 截至2025年11月1日，小鹏汽车自营充电站超2,730座，建成约1.5万根充电桩，覆盖超430座城市 [5] - 截至2025年10月31日，理想汽车拥有3,508座超充站，19,417个充电桩 [6] 智能化发展趋势 - 端到端技术正推动智能驾驶能力飞跃，智驾平权成为核心主线，小鹏和华为系车企是主要推动者 [8] - 2025年智驾技术进步有望降低硬件门槛，将智驾应用扩展至20万以内的主流市场 [8] - 智能驾驶正迎来技术、用户接受度和商业模式的三重拐点 [9] 投资观点与建议 - 看好智能化布局领先、产品与品牌周期向上的优质自主车企，推荐吉利汽车、小鹏汽车、理想汽车、比亚迪、小米集团、赛力斯 [9] - 零部件领域中期成长性强化，建议关注新势力产业链及智能电动增量，优质客户排序为华为智选>自主品牌>新势力>合资品牌 [9][10] - 智能化赛道推荐智能驾驶领域的伯特利、地平线机器人、科博达，以及智能座舱的继峰股份 [9] - 新势力产业链推荐华为链的星宇股份、沪光股份，特斯拉链的拓普集团、新泉股份、双环传动，建议关注小米链的无锡振华 [10]