泡泡玛特全球热度分析 - 泡泡玛特旗下玩偶LABUBU走红，市值一度突破3600亿港元，引发全球消费市场抢购潮 [1] - 泡泡玛特被类比为Z世代的"塑料茅台"，其成功代表中国潮玩IP的首次大规模出海 [1] 泡泡玛特成功原因 - 长期品牌建设与IP运营积累，如Molly、LABUBU等特色鲜明的IP持续吸引Z世代消费者 [4] - 盲盒产业爆发契合Z世代对情绪价值的需求，消费者愿为自我表达和"小确幸"买单 [4] - 采用快闪店、直播联名款、达人种草等新兴零售方式抢占注意力 [4] 潮玩行业本土化与全球化 - 泡泡玛特实现潮玩行业的本土化再创造，将小众圈子文化转化为大众化产品 [8] - 国内原创IP具备跨文化审美共鸣能力，如《西游记》、葫芦娃等经典角色可借鉴 [9] - 通过原创IP实现全球溢价，推动中国品牌向产业链高附加值端跃升 [9] IP运营与传播策略 - IP设计具有强烈视觉张力，符合Z世代喜好，能跨语种传播 [10] - 短视频和社交网络加速潮玩IP全球化，如LABUBU在泰国、印尼等地受追捧 [12][14][11] - 线下本土化布局（如海外门店）结合国际化IP设计，兼顾区域偏好 [12] 与传统IP的差异化路径 - 传统IP依赖长期内容孵化（如迪士尼动画），泡泡玛特从具象化产品（盲盒）切入，通过稀缺性和社交媒体快速建立共鸣 [13] - 全渠道运营（线上+线下）强化粉丝归属感，商业模式更适配短平快的数字消费环境 [13] 多IP矩阵的核心竞争力 - 潮玩行业需多IP矩阵运营，单一爆款难以支撑长期发展，需满足多样化个性表达需求 [15] - 盲盒研究显示消费者审美差异显著，持续运营新IP可提升复购率和品牌黏性 [15] - 泡泡玛特本质是潮玩平台，其买手店模式和平台价值具备长期经营潜力 [16]

公司发展历程 - 泡泡玛特2012年获得麦刚200万元天使投资，当时估值1000万元[3][6] - 2015年推出Molly IP成为关键转折点，验证了盲盒模式的市场接受度[8][29] - 2024年底中国大陆门店达401家，机器人商店超2300台，2025年6月全球门店超500家覆盖30多国[10] - 2025年股价累计上涨191%，市值突破3600亿港元超越格力、伊利等传统企业[3] 创始人特质 - 王宁25岁创业时展现出异于同龄人的沉稳和老派作风，注重产品设计和店铺升级[19] - 保持巡店习惯和"尊重时间、尊重经营"的理念，生活方式未因财富变化而改变[24] - 具备团结资源的能力，高管团队多由不同时期的同学组成[24] - 被投资人评价为"马拉松型选手"，兼具潮流审美与踏实作风[19][21] 商业模式演进 - 核心定位为"有很强零售基因的IP公司"，产品形式从盲盒扩展到毛绒玩具、乐园、饰品等[11][16] - LABUBU等IP推动全球扩张，欧美门店出现排队数小时抢购现象[3][10] - 国际化战略成效显著，海外业务成为重要业绩亮点[31][34] - 选择港交所上市为国际化布局铺路，便于吸引国际人才和资本运作[34] 投资逻辑 - 麦刚投资决策基于对创始人特质的认可而非单纯商业模式分析[37] - 早期通过PPT设计风格和产品热情判断团队潜力[18][19] - 坚持长期持有策略，上市时明确2000亿元市值以下不退出[4][36] - 将公司目标定为1000亿美元市值，认为行业天花板和核心竞争力支持该预期[13] 关键里程碑 - 2012年8月10日完成首笔200万元融资[6] - 2015年春节确定Molly IP方向成为"灵光一现的时刻"[29] - 疫情期间加速国际化布局形成转折点[31] - 2025年LABUBU IP推动市值突破3600亿港元[3]

核心观点 - 泡泡玛特海外扩张动能强劲，IP运营能力持续得到验证，上调2025 - 27年收入/利润预测，上调目标价至300.0港元，维持买入评级 [1] 泡泡玛特相关 海外市场表现 - 2025年2季度以来，海外市场在核心IP新品带动下延续1季度爆发式增长，明星效应与社交媒体传播推动公司IP产品热度上升，海外市场持续高速增长 [1] - Labubu 3.0上市带动产品在海外消费者中破圈，在北美、东南亚等市场展现强劲增长势头 [2] 提价情况 - 2025年4月中旬起，公司对北美市场产品进行12 - 27%的提价，产品销售热度不减，验证消费者低价格敏感度和公司高议价能力 [2] 预测调整 - 上调2025 - 27年线下店效预测以及线上增速，上调2025 - 27年营业收入预测31 - 40% [2] - 上调2025 - 27年毛利率预测1.8 - 2.2个百分点 [2] - 上调2025 - 27年归母净利润预测58% - 70%至人民币74.5 - 129.7亿元，对应未来三年复合增速61% [2] 全球主要指数表现 指数涨跌幅 - 恒指收盘价24,475，升1.14%，年初至今升18.62%；国指收盘价8,859，升1.13%，年初至今升21.53%等 [3] 商品及外汇价格 - 布兰特收盘价67.23，三个月跌7.94%，年初至今跌9.86%；期金收盘价3,317.40，三个月升9.71%，年初至今升26.18%等 [3] 利率及其他指标 - HIBOR为4.58，三个月和六个月基点变动均为0；美国10年债息yield 4.28，变动 - 0.64，变动率 - 6.54 [3] 经济数据公布情况 美国经济数据 - 6月23日制造业采购经理人指数（6月份）市场预期52.00；6月23日现货住宅销售（百万）（5月份）市场预期4.00等 [4] 中国经济数据 - 6月29日制造业采购经理人指数（6月份）上次数据49.50 [4] 交银国际研究报告情况 深度报告 - 涵盖2025下半年多个行业展望，如新能源、互联网及教育、科技、汽车、医药等行业 [4] 每日报告 - 涉及泡泡玛特、互联网行业、信也科技等公司和行业的研究 [4] 恒生指数成份股情况 - 包含美的、中通快递、长和实业等多只成份股的收盘价、市值、5天股价升跌%、年初至今升跌%等信息 [5] 国企指数成份股情况 - 包含中通快递、吉利汽车、腾讯控股等多只成份股的收盘价、市值、5天股价升跌%、年初至今升跌%等信息 [6]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 随着人口结构演变，新世代用户对 IP 付费意愿增强，卡牌作为重要 IP 衍生品形态，兼具社交、收藏与投资属性，建议关注卡游、姚记科技、浙数文化、奥飞娱乐、上海电影、华立科技等[4] - 卡游历经奥特曼、小马宝莉、哪吒及其他 IP 时期发展，壁垒在于先发优势下对渠道力、产品力和 IP 运营力的全面掌握，未来可关注爆款产品、渠道拓展和海外市场拓展情况[6] - 卡牌是中国大玩具市场最具发展潜力的方向，产业链涵盖 IP 授权、制造、发行、推广及二级市场等环节，中国卡牌市场文化发掘加速，预计 2029 年市场规模达 446 亿元[6] 根据相关目录分别进行总结 三段历程，卡游是怎样炼成的？ - 奥特曼时期：2018 年卡游获奥特曼 IP 授权，推出系列产品，2019 年推出《英雄对决》TCG 卡牌实现商业化飞跃，奥特曼卡成为社交货币[12][19] - 小马宝莉时期：2020 年卡游签约《小马宝莉》IP，2022 年趁电影上线推出相关卡牌，通过“直播拆卡”打开线上渠道，拓宽女性及成年用户圈层[26] - 哪吒及其他 IP 时期：2025 年《哪吒 2》上映后，卡游迅速响应推出相关卡牌，强调玩法并设计稀有卡，产能远超集卡社，展现供应链和 IP 虹吸能力[32][34] - 卡游的壁垒：早期在印刷制造领域打下根基，采用前沿技术与材料，形成规模效应；构建覆盖广泛的经销商网络，拓展多种销售渠道[42][53] 卡牌仍是中国大玩具市场最具发展潜力的方向 - 产业链环节：上游为 IP 授权与卡牌制造，中游是渠道发行与市场推广，下游是用户与二级市场[75][76][77] - 海外市场借鉴：美国卡牌市场金融化、投资化，日本卡牌市场以动漫文化为核心，集换式卡牌成日本玩具最大品类[80][83][85] - 中国市场情况：泛娱乐产品行业规模增长，泛娱乐玩具是最大细分品类，泛娱乐文具增长最快，集换式卡牌行业规模预计 2029 年达 446 亿元，国内市场交投活跃[87][91][94] - 内生增长逻辑：家庭结构变化使儿童消费占比提升，卡牌兼具娱乐与教育属性，受家长青睐，未来需关注代际消费迭代[107][109][112] 分歧中，卡游未来几个核心关注点 - 基于 IP 矩阵的下一个爆款产品：卡游通过构建多元化 IP 矩阵强化消费者连接，积极探索中国美术风格，小马宝莉 TCG 有望延续 IP 热度，爆款产品打造的持续性是关注点[122][127][137] - 强渠道能力还能够拓展什么：中国泛娱乐文具行业处于早期发展阶段，市场规模增长迅速，卡游可利用渠道能力拓展该领域[138] - 拓展海外市场的可能性：卡游已与国际玩具和游戏巨头合作，产品在海外有一定认知度，自有 IP 在海外取得成绩，出海战略有较大发展空间[6] 再分析卡游招股书 - 公司简介：集换式卡牌业务的先行者，发展为全产业集团化公司[6] - 管理团队：创始人李奇斌产业经验丰富[6] - 财务分析：产品高弹性下有波动，2022 - 2024 年来自五大 IP 主题产品的收入贡献大[128] 卡牌行业相关标的梳理 - 姚记科技：全链路前瞻布局卡牌新赛道[4] - 浙数文化：通过投资布局卡牌业务[4] - 奥飞娱乐：国产 IP 资源丰富，布局逐步深入[4] - 上海电影：卡牌产品布局拓展 IP 边界[4] - 华立科技：国内游艺行业龙头，加快 IP 部署[4]

行业趋势 - 上影节显示行业焦点从电影转向IP开发，头部及中小影视公司均将IP运营作为战略重点 [1] - 万达电影提出"超级娱乐空间"战略，通过影院升级、潮玩联动、衍生品开发等提升非票收入 [3] - 爱奇艺布局线下实景乐园，扬州1万平方米科技互动乐园将于2024年Q4开放，开封乐园计划2025年上半年开园 [4] 公司动态 - 万达电影计划孵化新品牌"时光里"，整合策展、文创、潮玩（52TOYS）等业态，打造沉浸式IP体验空间 [3] - 光线传媒董事长王长田强调需提高衍生品收入占比，《哪吒2》衍生品销售或达千亿元规模 [1][6] - 壹同制作《唐探1900》同步开发20万平方米影视城，春节7天吸引10万游客，创收数千万元 [9] IP运营逻辑 - 影视公司转向IP主因：票房增长停滞、衍生市场空间大（迪士尼授权收入占比69.7%）、反哺内容创作 [5] - 国内IP收入占比低（芒果超媒18.5%最高，多数企业1%-9.9%），对比迪士尼620亿美元年授权额差距显著 [5][6] - 优质IP需具备情感渗透力（如《哪吒2》衍生销售超100亿元）、世界观延展性及时代特征 [6][7] IP开发标准 - 衍生品开发需符号化特质（如泡泡玛特LABUBU），实景娱乐需IP集群或宏大世界观（如迪士尼乐园） [8] - 国内IP开发流程滞后好莱坞，后者从立项即规划衍生品并融入剧情，国内多在上映前数月启动 [8] - 行业短板包括缺乏长远规划、跨媒体叙事能力弱、知识产权保护不足，部分公司已探索前置开发（如唐探影视城） [8][9] 数据对比 - 《哪吒》系列IP衍生收入从2019年1.2亿元跃升至2024年超100亿元，授权品牌从6个增至20个 [6] - 2023-2024年国内年上映影片超500部，仅少数适合IP化运营，需工业化全周期规划 [7]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：潮流玩具、音乐、演唱会、美拍、游戏、互联网传媒 - **公司**：泡泡玛特、网易云音乐、布鲁可、大麦娱乐、美图公司、心动公司、腾讯、巨人网络、卡游、阿里影业 纪要提到的核心观点和论据 潮流玩具行业 - **泡泡玛特**：海外市场表现强劲，尤其在北美，头部 IP 收入显著增长，通过小步快跑渠道策略、品牌认知提升和高溢价商品策略取得成功；计划加速全球门店扩张，未来有较大增长空间；与乐高相比，品类多、核心用户为年轻女性、复购率强，通过扩展品类放大 IP 价值；股价上涨因业绩超预期，近期调整是补货打击黄牛及市场误解；2025 年北美市场提价和海外突破、扩品类战略对公司影响重大；模式类似 IP 经纪人，持续放大 IP 热度，Labubu 等核心单品热度扩展，将推出更多商品和 IP 产品 [1][4][7][9][11][12][13] - **布鲁可**：凭借创意积木产品在 6 - 16 岁用户群成功，通过拼搭角色类玩具知识产权壁垒和差异化定位获较高份额；通过爆款 IP 和经销商渠道下沉实现稳固增长，积极储备女性向和高年龄段 IP；近期股价调整因港股入通前涨幅和 7 月解禁，中长期核心价值在于创意积木产品 [1][14][15][16][17] - **卡游**：处于 IPO 进程，用户主要是 00 后 [2] 音乐行业 - **网易云音乐**：以 00 后和 90 后为主要付费用户，订阅付费模式有增长潜力，对标 Spotify 付费率有提升空间；专注音乐本身和社区建设，关闭非音乐入口，评论和动态系统有优势；内容储备扶持独立音乐人形成差异化供给；付费墙比例和客单价有提升空间，毛利率提升可提高利润率；加强自制内容可提高毛利率；估值有望接近腾讯音乐付费用户增长阶段的 25 - 30 倍 [1][18][19] 演唱会行业 - **大麦娱乐**：受益于演唱会市场强劲增长，占据市场主导地位；正扩展其他线下演出品类和票务国际化业务；借鉴 Live Nation 模式，投资内容厂牌和发展 IP 衍生品，实现多元化增长；2023 - 2024 年增速高，2025 年后预计市场仍稳固 [1][21][22][23] 美拍行业 - **美图公司**：通过 AI 技术升级产品，满足用户图片编辑需求，全球市场表现超预期，尤其在东南亚；与阿里巴巴合作拓展 B 端市场，提升 C 端付费率；90 后、00 后用户占比超一半，90%以上为女性用户 [3][24][25] 游戏行业 - **心动公司**：Tap Tap 平台持续增长 [3][6] - **腾讯**：老游戏如和平精英、王者荣耀流水增长 [3][6] - **巨人网络**：通过创新产品如幻影街机吸引新用户，创造新市场机会 [6] 其他重要但可能被忽略的内容 - 欧美电商市场预计未来收入达 600 多亿元，乐高全球市场收入约 700 多亿元，利润 140 亿元 [8] - 演唱会及线下演出可能受消费者热情影响，需观察具体消费数据判断长期趋势 [20] - 互联网传媒领域中，2023 - 2024 年演唱会和美图秀秀行业表现突出 [21]

公司战略与门店布局 - 名创优品推出全新高端门店业态Miniso Space，选址南京德基广场，定位为现有门店矩阵中选品最高端的类型[1] - Miniso Space将聚焦一线及新一线城市，引入专供款、独家款及精品款产品，IP产品占比提升至80%，显著高于普通门店的20%-70%[1][6] - 公司计划在全球每年净增900-1100家门店，目标实现复合收入增长不低于20%，IP销售占比超50%[11] - 创始人叶国富提出IP运营方法论，强调签约独家IP、孵化自有IP及渠道掌控的重要性[5][6] 产品与IP策略 - Miniso Space重点销售自有IP产品如WAKUKU搪胶公仔（售价89元/个），同时引入迪士尼、三丽鸥、哈利波特等知名IP联名款[7] - 公司旗下潮玩品牌TOP TOY加速扩张，IP开发成为未来重点，现有自有IP占比仍较低[6][11] - 泡泡玛特LABUBU系列2024年销售额达30.41亿元（同比+726.6%），刺激公司加码潮玩业务[6] 财务与运营数据 - 2024年一季度营收44.27亿元（同比+18.89%），净利润4.163亿元（同比-28.56%），利润下滑因直营店占比提升及新业务投入[19] - Miniso Space单店需实现月营业额250-300万元（日均10万元）方可盈利，北京Miniso Land月均GMV达367万元，重庆门店达630万元[11][12] - 上海南京东路Miniso Land月销售额从1000万元（2023年10月）增至1200万元（2024年4-5月）[12] 行业趋势与竞争环境 - 奢侈品商场业绩分化：南京德基2024年销售额245亿元创新高，北京SKP或同比下降17%至220亿元[16] - 奢侈品集团LVMH 2024年总收入同比-2%，开云集团营收同比-12%，推动商场引入多元品牌吸引年轻客群[16] - 潮玩品牌入驻重奢商场成为新趋势，需通过差异化营销与高更新频率维持消费者粘性[14][15] 渠道与品牌升级 - Miniso Space门店设计由打造德基2000万元豪华卫生间的唯想国际操盘，强化"出片"与策展属性[7] - 公司计划在年销售额超100亿元的奢侈品商场开设5家Miniso Space，与香奈儿、爱马仕等品牌毗邻[17] - 通过大店策略优化门店结构，Miniso Land与Miniso Friends店型月GMV分别达1200万元和180-200万元[12]

战略布局 - 公司全球首家MINISO SPACE在南京德基广场开业，标志着全球化进程进入兴趣消费与品质商业共建生态的新阶段 [2] - MINISO SPACE是公司最新战略级门店业态，锚定年营收超百亿购物中心，未来将在国内打造5-10家 [3] - 公司发布超级门店矩阵2.0，构建六级店态体系包括MINISO LAND、MINISO SPACE、MINISO FRIENDS等，持续扩大全球零售版图 [4] IP运营 - 公司创始人提出IP运营四步方法论：签约/孵化IP、开发产品、门店销售跑数据、数据好的IP进行种草推广 [2] - 南京德基MINISO SPACE打造超10个IP特色专区，IP产品占比高达99%，集结迪士尼、哈利·波特等29大超级IP [3] - 开业当日首发玩具总动员、菲力猫、WAKUKU三大核心IP产品，形成行业罕见全明星IP矩阵 [3] 门店设计 - MINISO SPACE由"唯想国际"设计团队操刀，采用"IP场景化+产品限定化+空间沉浸化"三位一体模式 [3] - 采用"展览-体验-零售"叙事型动线，融合高端美学与年轻基因，通过艺术装置和互动体验深化情感共鸣 [4] - 空间设计精准契合年轻人对沉浸体验的需求，诠释"开心哲学"的情感满足与价值认同理念 [4] 门店规划 - MINISO LAND定位最高级店态，聚焦中国核心商圈 [5] - MINISO FRIENDS定位MINI乐园店，未来将在国内开设30-50家 [5] - 城市旗舰店致力于吸引高客流，常规店覆盖日常需求，快闪店将联动顶级IP亮相全球核心商圈 [5]

泡泡玛特的核心商业模式 - 公司以IP为核心打造潮玩生态，从潮流玩具扩展到游戏、电影、衍生品和乐园等多元化业务 [74][75][77] - 早期借鉴乐高的标准化语言体系，后转向迪士尼模式，通过IP孵化形成独特竞争力 [71][72][77] - 从潮流圈扩展到时尚圈，最终定位"快乐"市场，满足陪伴需求，成为国内仅次于迪士尼的IP授权输出商 [89][90][92] 行业门槛与竞争优势 - 软门槛：稀缺艺术家资源是关键，公司通过平台化运作形成类似"唱片公司"的虹吸效应 [36][38][46] - 硬门槛：强调"尊重时间、尊重经营"，零售业务依赖供应链管理、库存控制等细节积累 [52][54][58] - 13年未遇规模相当竞争对手，因行业门槛高于表面信息透明度 [5][33][34] 消费行为洞察 - 潮玩满足"存在感"而非功能需求，类比喷泉与水龙头的消费心理差异 [14][24][26] - "无用"商品更具永恒性，艺术属性可避免功能性产品的自然贬值 [31] - 音乐产业发展历程证明非刚需市场的长期潜力 [30] 全球化与未来战略 - 海外直营门店已达50多家，目标年底扩展至近100家，海外收入占比计划提升至50% [97][99] - 美国市场表现突出，海外业务净利润率达20%，2023年海外收入预计超10亿元 [99] - 集团化战略围绕IP拓展多元业务，包括乐园等新尝试 [78][96] IP运营方法论 - 碎片化时代需高效建立IP认知，公司通过标准化尺寸、盲盒机制等创新方式 [72][107] - IP生命力依赖持续投入，如《星球大战》的长期商业化运营 [109][110] - 早期通过限量发行和潮流优越感塑造IP价值，后转向大众化市场 [83][87] 品牌文化代差 - 从"enjoy life"到"celebrate life"的品牌理念升级，反映国际视野差异 [118][119][120] - 参与定义潮流玩具行业标准，推动小众爱好成为规模化产业 [7][72]

核心观点 - 泡泡玛特通过重新定义潮玩行业，将小众爱好发展为规模产业，并探索IP商业化的多元路径 [4][5][48] - 公司竞争优势体现在软门槛（艺术家资源虹吸效应）和硬门槛（零售运营体系沉淀）的双重壁垒 [25][32][38] - 商业模式经历三次迭代：从潮流玩具集合店转向IP产业公司，未来定位"快乐经济"生态平台 [42][50][61] - 全球化战略成效显著，海外业务连续三年保持100%增速，2023年海外收入占比将达10%+ [65][66] 商业模式演进 - 初始阶段（2010-2015）：定位年轻潮流集合店，采用"格子店"模式运营200+SKU但效率低下 [42][46] - 战略转型（2015）：砍掉其他品类专注潮玩，实施"减宽加深"策略，当年潮玩品类增速超200% [46] - IP产业化（2017-2020）：建立行业标准体系（盲盒/隐藏款等术语），成功孵化MOLLY等年销百万级IP [48][49] - 生态扩张（2021-）：布局游戏/电影/乐园业务，海外直营门店年底将达100家，净利率保持20% [50][52][66] 竞争壁垒分析 软性门槛 - 签约头部艺术家Kenny Wong等稀缺资源，形成"顶级唱片公司"式创作生态 [26][29][31] - 平台虹吸效应显著：2022年新签约设计师数量同比增长150%，头部IP续约率100% [32] - 建立行业标准定义权，主导百度百科"潮流玩具"词条及搪胶工艺应用规范 [5][31] 硬性门槛 - 供应链管理覆盖200+供应商，产品不良率控制在0.3%以下 [36] - 全球直营门店超500家，单店坪效达3.8万元/㎡/年，库存周转天数45天 [36][38] - 13年积累的零售know-how包括2000+运营SOP，新店盈利周期缩短至3个月 [39] 市场认知突破 - 提出"无用经济学"理论：非功能型商品满足存在感需求，艺术衍生品复购率达58% [8][19][21] - 颠覆传统玩具认知：成人用户占比92%，客单价超400元，年购买频次6.8次 [41][49] - 创造新消费场景：隐藏款抽中概率1/144形成社交货币属性，二手溢价达10倍 [48] 全球化进展 - 海外收入三年CAGR 120%，2023年预计突破10亿元（占总收入12%） [66] - 欧美市场表现突出：美国门店月均销售额达$15万，复购率35% [66] - 本土化策略：产品尺寸适配各国标准（如欧盟CE认证），文化元素替换率30% [65] IP运营方法论 - 采用"高频触达+情感陪伴"模式替代传统故事叙事，用户年均互动次数27次 [70][72] - MOLLY IP商业价值超50亿元，衍生品覆盖8大品类300+SKU [79][80] - 建立IP健康度评估体系，包括用户情感连接指数、周边开发广度等12项指标 [71] 行业趋势洞察 - 发现代际消费差异：Z世代更认可"celebrate life"理念（vs 前代"enjoy life"） [77] - 验证"快乐经济"市场空间：全球情绪消费市场规模预计达$8000亿 [61][62] - 预判中国品牌全球化窗口期：文化产品出海增速是传统消费品3倍 [65][83]