政治事件与市场反应 - 日本首相高市早苗向自民党干部传达了将在23日解散众议院、提前举行大选的意向 [1] - 受提前大选消息刺激，日经225指数周二大涨逾3%，创下历史新高 [1] - 投资者押注高市早苗将利用大选胜利推进其高达1350亿美元的刺激计划，推动风险资产受追捧 [5] 债券市场动态 - 日本国债全线下挫，10年期国债收益率攀升至1999年2月以来的最高水平 [1] - 20年期国债收益率创下历史新高 [1] - 30年期国债收益率一度上涨12个基点至3.52%，20年期收益率升至3.135%的历史新高，10年期收益率攀升至2.135%创26年新高 [5] - 债券市场抛售反映了投资者对未来财政纪律的忧虑，日本债务占GDP的比例已超过200% [8] 外汇市场表现 - 日元兑美元汇率一度跌至158.91，创下自2024年7月以来的最低水平 [1] - 周二日元兑美元汇率一度下跌0.5%至158.91，跌破了2024年7月以来的低点 [9] - 日元成为G10货币中表现最差的货币，部分市场观察人士预测日元兑美元可能在2026年底前跌至160或更低 [9] 政策前景与市场解读 - 若高市早苗在提前大选中获得更强有力授权，将进一步巩固其扩张性财政立场和对宽松货币政策的偏好 [4] - 这一前景提振了股市，但也加剧了债券和日元的抛售压力 [4] - 财政担忧加上日本央行加息步伐缓慢，使得日元在2024年年初极易受到进一步疲软的冲击 [8] - 有分析认为，由于通胀高于利率，日本的净债务实际上正在下降 [8] 政府干预风险 - 日本财务大臣片山皋月与美国财政部长贝森特会面后表示对日元单边走弱的担忧，并得到美方认同 [12] - 片山皋月此前表示，如果需要，她拥有干预市场的“自由裁量权” [12] - 日本财务省上一次干预汇市是在2024年7月12日，当时日元兑美元触及159.45 [12] - 市场分析认为存在干预的可能性，重点在于关注汇率波动是否过度单边化和迅速 [12]

文章核心观点 - 美国前财政部长耶伦警告，美国“财政主导”风险加剧，即财政政策主导宏观经济，迫使货币政策服务于降低政府偿债成本的目标，这可能侵蚀美联储独立性，引发资本外逃、货币承压和长期利率飙升，最终威胁美元地位，使美国经济面临沦为“香蕉共和国”的风险 [1] 财政主导的定义与特征 - 财政主导指财政政策突破边界主导宏观经济调控，使货币政策沦为服务财政目标的工具，对西方经济体是市场被计划主导的危险信号 [1] - 最典型特征是政府庞大的债务压力迫使央行放弃维持物价稳定等核心职责，转而将降低政府偿债成本作为首要目标 [3] - 形成路径依赖，政府倾向于通过扩大支出、减税等刺激手段，缺乏收敛机制，导致赤字与债务不断累积 [5] 美国财政与债务现状 - 美国国会预算办公室预计，2026年联邦赤字将达1.9万亿美元，总债务占GDP比重升至100%，未来十年更将攀升至118% [3] - 美国债务占GDP比重已突破关键阈值且呈上升趋势，形成“以债养债”的恶性循环，债务可持续性下降 [5] - 2025年12月数据显示，美联储资产负债表规模为6,640,618百万美元，联邦基金利率为3.75% [9] 财政主导对货币政策与通胀的影响 - 为配合财政扩张，央行被迫维持长期低利率甚至通过量化宽松直接购买政府债券，丧失对货币供应和利率的自主调控权 [3] - 央行通过“印钞”弥补财政缺口会增加货币供应量，长期可能引发通胀反弹甚至失控 [7] - 当央行放弃抑制通胀核心职责时，通胀预期升温，破坏经济稳定 IMF预测2026年全球通胀维持在4.2%高位，美国因财政刺激滞后效应、关税传导及货币政策独立性受损等因素，通胀反弹风险更突出 [8] 财政主导的成因与政治驱动 - 财政主导本质上是政治诉求对经济逻辑的替代，在选举周期等政治驱动下，政府优先考虑短期经济表现和民意支持率，推行扩张性财政政策而忽视长期风险 [9] - 案例显示，政治人物曾直接干预美联储货币政策，要求维持低利率以服务政府债务管理需求，这种干预打破了专业分工和客观规律 [9] - 民众的高福利预期进一步束缚政府财政整顿空间，形成“民意-政治-政策”的闭环，难以进行理性调整 [9] 财政主导对金融稳定与美元地位的威胁 - 经济运行易陷入“债务扩张-货币宽松-通胀反弹-政策收紧”的剧烈波动，高债务水平削弱市场对政府信用的信心，导致国债收益率波动加剧，影响整个金融市场定价体系 [10] - 美国国债作为全球“安全资产”的信用根基可能被侵蚀，债务续滚压力与利率上移的矛盾可能引发全球金融市场避险情绪，导致资产价格剧烈波动，风险可能传导至信贷、股票等多个领域 [10] - 这是耶伦警示美国可能沦为“香蕉共和国”的核心依据，即过度依赖债务融资和政治干预可能使美国丧失经济自主稳定运行的能力和美元定价能力 [1][10] 全球财政趋势对比 - 从全球趋势看，部分主要经济体陷入财政扩张困境，发达经济体2026年财政赤字占GDP比重预计升至4.9%，新兴市场更是高达5.9% [5]

2026财年预算与财政目标 - 日本内阁批准了总额达122.3万亿日元的2026财年初始预算案，为该国史上最大规模财政计划 [1] - 日本政府预计在2026财年实现自1998年以来首次国家基本财政收支盈余，预计盈余规模达1.34万亿日元 [1] - 实现基本财政盈余是日本政府二十多年来的目标，为扩张性财政政策提供了支撑 [1] - 日本政府已逐步淡化基本财政收支作为核心指标的地位，转而更侧重降低债务与GDP之比，并将其置于多年期框架下评估 [4] 国债发行与市场管理 - 为应对国债收益率攀升，新财年预算将超长期国债发行量削减至17.4万亿日元，较上年减少近五分之一，创十七年来最低水平 [5] - 新财年国债总发行规模定为180.7万亿日元，较本财年包含补充预算在内的总额下降近5% [5] - 财务省保持10年期基准国债发行量稳定，同时将2年期和5年期国债发行量合计增加2.4万亿日元 [5] - 财务省宣布将从下一财年起，每年6月左右举行市场参与者听证会，以灵活调整发行计划 [5] 债务与融资结构 - 新财年新国债发行量控制在29.6万亿日元，较本财年仅微增1万亿日元，且首次将新债发行规模保持在30万亿日元以下 [6] - 债务依赖度（新债发行占预算比重）降至24.2%，创1998年以来最低水平 [6] - 预算总额占名义GDP比重已连续三年维持稳定 [7] - 预计税收收入将增长7.6%，达到创纪录的83.7万亿日元，为新增支出提供资金来源 [7] 财政支出与成本压力 - 债务偿还成本预计将跃升10.8%至31.3万亿日元，假设利率为3.0%，这将是二十九年来的最高水平 [7] - 社会保障与国防等刚性支出持续增加 [7] 市场背景与风险 - 基准10年期国债收益率一度升至2.1%，创27年新高，部分反映了市场对政府扩张性财政政策加剧债务可持续性风险的担忧 [1][5] - 日本政府债务规模已超过其经济总量的两倍，对借贷成本上升尤为敏感 [5] - 财政盈余目标的达成可能受后续财政安排影响，若推出额外补充预算，状态或将出现变数 [4]

文章核心观点 - 全球债务正持续高速增长 其增速已系统性超过经济产出 这引发了市场对债务可持续性、金融稳定以及国家长期发展根基的严重关切[2][4] - 债务高增长由全球金融环境宽松、美元走软及主要央行采取更宽松政策立场所推动[2][4] - 高债务水平导致巨额利息支出 挤压政府在教育、医疗、基建等关键领域的投入 形成“借新债还旧债”的恶性循环[4] - 债务水平的剧烈波动可能引发金融市场动荡 投资者担忧会触发“担忧→抛售→收益率上升→债务恶化→更担忧”的恶性循环 成为金融危机的潜在导火索[4] - 全球债务链条中 新兴市场是最脆弱的一环 面临资本外流、货币贬值与美元债偿付压力[4] - 2026年全球经济将面临更复杂的债务扩张挑战 各国将采取差异化应对策略 这会影响全球经济格局并重塑各国政策选择[2] 征稿背景与目的 - 《清华金融评论》编辑部就“全球债务持续高增长”主题展开征稿活动[2][4] - 征稿旨在探讨当债务膨胀速度系统性快于经济产出时 各国如何在稳增长、防风险与保民生之间寻求再平衡[4] - 活动邀请监管部门、金融机构和产业界权威人士深入研判 为巩固和增强全球债务回升向好态势、推动全球经济实现质的有效提升和量的合理增长贡献智慧[4] - 该刊物定位为政策制定者提供智囊服务 为经营决策者提供咨询服务 为教学研究者搭建交流平台 为广大投资者提供投资建议[5] 具体征稿方向 - 债务扩张的多重影响与应对措施[8] - 全球债务对比：以美国、欧盟、中国为例[8] - 全球债务浪潮：回溯、成因及启示[8] - 全球债务高增后 美联储的“下一步”[8] - 债务市场加压：“回购危机”是否会重演[8] - 财政政策与货币政策协同作用债市新特征[8] - 公共债务的功能、前景与风险防范[8] - 债务“滚雪球”效应：支出挤压与效率困境[8] - 债务持续增高下 新兴市场的发展机遇[8] - 政府加杠杆的深层逻辑与破局方向[8] - 新兴市场债务危机与全球金融治理的完善[8] - 财政与债务平衡的破解之道：以美国、欧盟、中国为例[8] - 货币、财政政策协调下的债务与通缩风险[8] 稿件要求 - 稿件须为原创首发 未在任何平台发表[8] - 字数建议在4000至6000字之间（含图表）[9] - 知网查重率不超过8%[9] - 投稿需使用Word文档格式 并附作者简介、联系方式及学术简历[11] - 投稿截止时间为2025年1月10日 投稿邮箱为thfrc@pbcsf.tsinghua.edu.cn[11]

华尔街对金价的普遍展望 - 华尔街普遍看好明年金价走势，目标区间在每盎司4800美元至5000美元 [1] 汇丰银行的具体观点与驱动因素 - 汇丰银行预计黄金的上涨动能有望持续至2026年，目标价为每盎司5000美元 [1] - 推动金价上涨的核心动力包括各国央行的强劲购金、美国持续的财政担忧以及进一步货币宽松的预期 [1] - 美国财政赤字问题是推动黄金需求的重要因素，投资者视黄金为对冲债务可持续性风险和美元潜在走弱的工具 [1] - 央行购金需求预计将保持高位，尤其是新兴市场央行的持续买入构成关键支撑 [1] 潜在的市场阻力 - 如果美联储降息次数少于市场预期，黄金的上涨轨迹可能面临阻力 [1]

日本央行货币政策分歧 - 日本央行前副行长若田部昌澄警告央行应避免过早加息和过度收紧货币政策，凸显政府与央行在加息问题上的矛盾[2] - 若田部昌澄主张加息的先决条件是先通过财政政策和增长战略提高中性利率，其观点体现了“高市经济学”更侧重于强化经济供应面[4] - 日本央行则避免以“中性利率”估值作为主要沟通工具，其加息决策将取决于观察此前加息对银行贷款、企业融资条件及经济活动的影响[4] - 若田部昌澄对通胀持温和看法，认为随着能源和食品成本涨势趋缓，日本通胀可能放缓甚至跌破2%，若持稳于2%附近则明年无需过分担忧生活成本上涨[4] - 日本央行11月更新的通胀预测显示，预计2025、2026、2027财年核心CPI分别为2.7%、1.8%和2.0%[4] 政府财政政策与刺激方案 - 高市早苗政府强调需要通过积极的财政政策来增强经济能力，而非过度紧缩，其财政刺激路径旨在通过改善企业利润、提高薪资和家庭收入来最终增加税收[5] - 日本内阁在11月底批准了一项规模为18.3万亿日元的追加预算以支持经济刺激方案，其中11.7万亿日元将通过发行新债券来弥补[5] - 计入此次新债后，本财年日本政府总发债额将达到40.3万亿日元，与上一财年的42.1万亿日元规模维持在同等水平[5] - 高市早苗政府将其财政支出描述为“策略性财政支出”，以回应市场对财政纪律的担忧[7] 市场影响与机构观点 - 牛津经济研究院首席经济学家长井滋人指出，日本的财政政策将持续宽松，需警惕由此引发的债务可持续性风险[6] - 长井滋人预计，11月底批准的追加预算对日本GDP的提振可能仅在0.4%左右，甚至低于预期，受制于经济供应能力和家庭谨慎消费态度[6] - 伴随加息预期升温及对财政状况的担忧，日本国债收益率持续走高，长井滋人预计10年期日本国债收益率将在2026年底升至2.1%，2027年底升至2.3%，高于此前预期的1.8%[6] - 长井滋人分析，若日本政府在2026-2027财年后将赤字维持在GDP的2.5%，到2030年左右债务与GDP之比将从目前的215%升至230%[6] - 日本财务省预计，日本10年期国债收益率到2028年将升至2.5%，债务利息支出将从去年的7.9万亿日元增加到2028年的16.1万亿日元[7] - 长井滋人警告需警惕无节制的财政扩张可能导致国债收益率持续上扬叠加日元进一步贬值，从而引发金融市场混乱[7]

经济增长与展望 - 预计柬埔寨2025年经济增长率将放缓至4.8%，低于2024年的6% [1] - 多重内外冲击对经济活动造成显著压力，包括房地产行业疲软、柬泰边境争端及美国关税上调 [1] 主要经济压力来源 - 房地产市场低迷持续抑制国内需求与建筑行业活力 [1] - 柬泰边境紧张局势扰乱了双边贸易往来，并对劳动力市场与旅游业造成连锁冲击 [1] - 美国自2025年8月1日起对柬埔寨所有进口商品加征19%关税，加剧了外部环境不确定性 [1] 经济韧性表现 - 国际储备状况健康，能够支付约7.5个月的进口需求 [2] - 公共债务水平较低，约占国内生产总值（GDP）的26%，债务可持续性良好 [2] - 2025年平均通胀率维持在2.7%的温和水平，未对经济造成显著拖累 [2] - 2025年上半年外国直接投资（FDI）流入量达23亿美元，同比增长28.4%，有效抵消了部分外部失衡的负面影响 [2] 政策建议与改革方向 - 需通过改善营商环境、扶持非正规企业发展、简化正规化流程等举措释放经济增长潜力 [2] - 强调营造公平竞争市场环境，进而创造更高质量的就业机会 [2] - 保障返乡人员等弱势家庭的基本生活需求仍需重点关注 [2]

加强灾害韧性与应对 - 强调采取综合、包容、以人为本、全面的减灾方法至关重要 需要加强灾害韧性和应对能力 包括协调行动减少地震、极端高温、洪涝、干旱、野火及荒漠化等灾害的频率和负面影响 [5] - 欢迎采用基于自然的解决方案和基于生态系统的方法 在提供生态系统服务的同时 最大限度降低风险并增强应对特定灾害的韧性 [5] 低收入国家债务可持续性 - 重申致力于以有效、全面和系统的方式支持中、低收入国家应对债务脆弱性问题 核准了《二十国集团关于债务可持续性的部长级宣言》 [6] - 承诺以可预测、及时、有序和协调的方式 进一步加强《缓债倡议后续债务处理共同框架》实施 [6] - 敦促国际社会支持推行强有力改革议程、债务可持续但面临流动性挑战的脆弱国家 鼓励国际货币基金组织和世界银行继续就可行的支持方案开展工作 [6] 能源转型与融资 - 认识到非洲等发展中国家在全球能源格局中面临不平等挑战 非洲仍有超过6亿人缺乏电力供应 [7] - 支持共同推动到2030年全球可再生能源装机容量增至三倍 全球年均能源效率提升速率增至两倍 [8] - 支持在符合各国国情的情况下 到2030年其他零排放与低排放技术的落实工作 包括碳减排和移除技术 [8] - 重申支持发展中国家向低碳排放转型的重要性 将努力为其提供低成本融资 包括通过优惠贷款、混合融资机制、降低风险工具及技术支持 [8] 关键矿产资源 - 欢迎《二十国集团关键矿产框架》作为自愿、非约束性的蓝图 旨在确保关键矿产资源成为繁荣和可持续发展的引擎 [9] - 关键矿产应成为增值和全方位发展的催化剂 而不是仅作为原材料用于出口 [9] - 努力保证关键矿产供应链更好应对地缘政治紧张、不符合世贸组织规则的单边贸易措施、大流行病或自然灾害的干扰 使更多生产国可以参与并从价值链中受益 [9] 包容性经济增长与工业化 - 重申确保所有人享有平等机会、获取经济资源和基本服务以实现共同繁荣的重要性 [10] - 包容、可持续的产业政策能够在增强经济韧性、支持强劲增长、创造高质量就业方面发挥关键作用 [10] - 认识到就业是经济增长的核心目标 高质量就业和体面工作必须成为可持续工业化的核心 [10] - 将加强多边主义 促进全球经济稳定、公平竞争和可预测性 推动对包容与可持续生产部门、技术投资 通过技术创新促进产业创新 [10] 粮食安全 - 重申致力于通过符合世贸组织规则的开放和非歧视性贸易政策 确保粮食系统韧性且可持续 保障粮食安全 [11] - 注意到通过能源和水资源管理、减少食物浪费、支持可持续技术创新和方法、减少粮食损失和浪费、提高健康饮食可及性和可负担性的国际和区域贸易安排等 可以增强农业和粮食系统的现代化及韧性 [11] 人工智能与数据治理 - 为充分发挥人工智能的潜力 公平分享其惠益并降低风险 将努力促进国际合作并进一步讨论人工智能 认识到有必要吸纳发达国家和发展中国家的声音 [12] - 认识到联合国及其他现有论坛机制在促进国际人工智能合作、推动可持续发展方面发挥的作用 欢迎发起"人工智能造福非洲"倡议 [12] 非洲伙伴关系 - 重申对促进非洲经济增长、贸易、就业和繁荣的有力支持 认识到《二十国集团非洲契约》及其他拓展非洲伙伴关系倡议的重要性 [13] - 认识到《二十国集团支持非洲和最不发达国家工业化倡议》 重申致力于帮助发展中国家特别是非洲国家 更好地融入全球产业链、价值链和供应链 加快工业化和现代化进程 [13] 全球经济与金融合作 - 尽管面临持续挑战 全球经济在2025年上半年展现出韧性 结构性改革对于实现强劲经济增长、创造更多高质量就业岗位至关重要 [15] - 重申致力于建设一个强有力、以份额为基础且资源充足的国际货币基金组织 使其成为全球金融安全网的核心 [15] - 认识到重新调整国际货币基金组织份额占比的重要性 以更好反映成员在世界经济中的相对地位 同时保护最贫困成员的份额 [15] - 强调需要加强发展中国家在多边开发银行及其他国际经济和金融机构决策中的代表性和话语权 [15] - 二十国集团财长和央行行长已启动"2025－2030年二十国集团财金渠道非洲合作框架" 以支持非洲大陆及其成员国实现经济、金融及相关目标 [15] 全球治理与多边合作 - 重申致力于加强以联合国为核心的多边主义 改革联合国安理会 使其更具代表性、包容性、有效性 [16] - 呼吁扩大联合国安理会组成 提高代表性不足和未被代表区域和集团的代表性 如非洲、亚太、拉美及加勒比地区 [16] - 强调加强多边合作 应对世界经济风险挑战 认识到世界贸易组织对促进贸易的重要性 以及其开展有意义、必要和全面改革的必要性 [16] 气候变化与可持续发展 - 重申实现《联合国气候变化框架公约》目标的承诺 加强《巴黎协定》全面有效实施 [17] - 重申《巴黎协定》温控目标 即将全球平均气温较工业化前水平升幅控制在2摄氏度之内 并努力将其限制在1.5摄氏度之内 [17] - 迅速、全面、有效落实《昆明－蒙特利尔全球生物多样性框架》 [17] - 认识到打造赋能、开放、公平、非歧视和可持续数字经济的重要性 [17] - 对腐败采取零容忍态度 重申共同承诺并致力于在全球预防和打击腐败及相关非法资金流动的行动中率先垂范 [17]

中国减持美国国债 - 9月份小幅减持约5亿美元美国国债，持仓降至约7005亿美元 [1] - 2022至2024三年间累计减持规模超过2800亿美元，今年以来整体减持总量已逼近3000亿美元 [1] - 减持行为是一场持续多年的战略调整，关乎自身金融安全及对美元信用的重新评估 [1] 美国债务状况 - 美国联邦债务总额已突破38万亿美元，离40万亿只差一步之遥 [1] - 2025财年联邦政府支付的净利息支出接近1万亿美元，年化口径在1万亿至1.1万亿美元区间，成为继社保、医保之后的第三大开支项目 [1] - 过去10年美国新增债务速度明显加快，1万亿新增债务往往只需要几个月时间 [4] 减持美债的深层逻辑 - 美国债务规模已进入高风险区间，投资者承担的是美国政治和财政路径的长期不确定性 [4] - 利息支出快速膨胀，2025财年净利息接近1万亿美元比四年前几乎翻倍，债务的自我增殖正在加速 [5] - 美国对外加征关税、对内减税增支的政策组合，预计未来十年将额外推高4万多亿美元赤字，使外部投资者更警惕 [6] 美国国内政治与美联储的冲突 - 特朗普公开批评美联储主席鲍威尔，并威胁换人，冲破了总统尊重美联储独立性的惯例 [8] - 特朗普要求美联储尽快大幅降息，以刺激经济，而鲍威尔坚持不急于大幅降息，双方立场冲突 [10][12] - 政治力量过度干预美联储可能推高未来通胀和长期利率，削弱美国经济增长潜力 [11] 美联储独立性及全球影响 - 美联储的相对独立性被视为美元信用的重要支柱，但正被不断消耗 [15] - 市场担心美元流动性被政治化使用，一些国家开始讨论降低对美联储美元流动性工具的依赖 [15] - 美元霸权的制度信用和治理优势发生微妙变化，促使其他国家更愿意分散风险 [15]

政府债券的种类和期限结构 - 政府债券主要分为赤字债务和自偿性债务 [2] - 中国国债以中期为主，短期相对偏少，作为金融市场流动性来源的功能发挥尚不充分 [2] - 中国国债在非金融部门尤其是居民部门财富构成中的作用有待挖掘，面向个人投资者发行的规模相对较小 [2] - 美国居民财产性收入中国债利息占比较高，对比之下中国财政的再分配功能有待提升 [2] 债务增长率分化趋势 - 当前中国非金融部门债务规模增长相对较少，政府债务规模增长较为迅速 [3] - 居民部门和企业等实体经济部门的债务增长率均呈下降趋势，尤其是居民部门更加明显，表明其预期不振 [3] - 2020年以后中国政府债务增长加速，未来仍可能保持较快上升态势 [3] 债券购买者结构与宏观影响 - 国债发行的宏观影响取决于购买者身份：非金融部门购买仅涉及资金转移，央行购买产生倍数创造货币效果，商业银行购买体现为等额创造货币，境外机构购买意味着引进外资 [4] - 中国商业银行是国债主要持有者，这种结构具有较强的"通胀效应" [4] - 美国国债持有者中海外投资者和货币当局占比较多，且共同基金、个人投资者也持有较大份额，高息部分多流向居民构成其稳定收入来源 [4][6] - 日本央行是其国债主要持有者，保险机构、养老基金和海外机构也是重要持有者 [6] 居民收入与国债市场功能 - 中国居民资金在低息与高息存款间流动，随着商业银行息差收窄，国债市场需承担增加居民稳定财产性收入的责任 [10] 债务可持续性分析框架 - 判断债务可持续性需从微观和宏观入手：微观层面用"债务/息税前利润"衡量，宏观层面用"债务/可付息收入流"衡量 [11] - 若当年利息支出大于当年新增储蓄或新增GDP，债务可持续性会受到影响 [11] 中央银行角色与国债管理 - 货币政策目标明确流动性管理成为中心任务之一，有力推动了国债市场发展，货币政策传导机制更加多样化 [12] - 中央银行角色变化体现在将资产价格稳定纳入视野，更加注重金融领域管理 [12] - 货币政策正转向以调控流动性为中心，中央银行角色从"最后贷款人"转向"最后贷款人+最后做市商" [13] - 银行间报价模式转变为从金融市场实时获取数据，中央银行日益深入参与国债管理 [13]