文章核心观点 - 基金经理杨光基于对传统资产定价理论的深刻反思，提出了一种超越传统的资产配置新思路，其核心是从单纯追求绝对收益转向系统性、主动地提升投资组合的风险调整后收益[3][4] - 新思路认为资产价格不仅由其自身预期收益和风险决定，更由其在组合中的角色以及与其他资产间的动态非线性关系共同塑造，关键在于识别并配置能带来“超额性价比”的资产或策略[1][4][11] - 新的资产配置框架旨在构建一个能在不同市场环境下稳健增值的“自适应系统”，投资管理从一门依赖精准预测的技术，进化成一门侧重系统化风险管理和过程控制的科学[4][16][17][34] 对传统资产配置理论的反思 - 传统理论如资本资产定价模型（CAPM）建立在市场有效、投资者理性等严格假设上，难以解释“动量效应”、“价值效应”等市场异象，在金融危机中暴露出对尾部风险管理的乏力[4] - 传统模型依赖的历史相关性是动态且不稳定的，固定的配置框架在危机时刻失效风险极高，且市场真实波动充满跳跃和肥尾，传统理论严重低估极端风险[12] - 现金流折现模型（DCF）对专注于研发的科技前沿企业适用性有限，且非常规货币政策使无风险利率锚定作用减弱，进一步削弱其解释力[13] - “美林时钟”模型因宏观环境结构性巨变而基本失效，其依赖的经济与通胀自然轮动受到央行干预、流动性主导等因素扭曲[14] - 美债等传统“安全资产”的避险属性遭遇质疑，因政府债务杠杆率攀升和结构性通胀压力使其保值功能大打折扣[14] 新的资产配置方法论 - 方法论核心是构建“自适应系统”，通过动态风险预算优化风险效率、多维阿尔法挖掘收益增强、非线性对冲管理极端下行风险[16] - 配置颗粒度从宏观“资产类别”细化到微观“风险因子”（如增长、通胀、利率、信用利差、动量、价值等），使风险分散更纯粹高效[16] - 在长城睿达多元稳健FOF产品中采用“CPPI+风险预算模型”的两阶段策略，先通过CPPI技术提高风险资产夏普比，再构建风险平价组合，该策略基于风险决策，无需预测收益，具有鲁棒性[17][23] - 投资流程分为投前、投中、投后三阶段并进行模块化切割，每个模块目标、规则、工具明确，标准可量化验证，流程闭环可追溯迭代，减少主观干预[19][20] 新宏观范式下的资产定价框架 - 新框架是三维一体的，核心围绕“科技进步、新质生产力、人群共识”[18] - 非线性科技进步使定价逻辑从“盈利现值”转向“期权价值”，研发强度、专利质量与技术迭代速度成为更核心的估值指标[18] - 新质生产力体现为高科技、高效能、高质量，资产定价需评估提升全要素生产率、占据全球价值链高端的能力[18] - 叙事经济学下，共识的凝聚与消散成为资产价格短期波动的重要驱动力，共识本身成为一种稀缺资源[18] 长城睿达多元稳健FOF产品特色 - 产品定位为“升级版的理财替代”，通过多元配置A股、美股、黄金、债券四类低相关性资产来提升收益率并对冲风险，目标是获得对冲非系统性风险后的资产Beta收益[22] - 统计显示，2005年至2025年8月31日期间，四类资产全部下跌的月份仅4次（概率1.61%），全部上涨的月份40次（概率16.13%），多资产分散能大幅降低月度亏损概率[22] - 单一投资A股或债券，月度收益率为负的概率超过35%，A股+债券组合将此概率降至9.68%，加入黄金后进一步降至4.44%[22] - 产品底层基金更关注ETF，因其定位鲜明、风格不漂移、费率低、交易便利，利于低波策略和尾部风险控制[25] 对大类资产的中长期观点 - A股市场正经历估值体系重构，资金从传统周期行业流向“新质生产力”领域（如高端制造、新能源、人工智能、生物医药），定价核心在于技术自主可控、产业链链主地位及全球竞争力，“国产替代”、“专精特新”共识提供估值支撑[27] - 美股科技巨头成为全球科技进步的“价值锚”，估值包含其作为未来基础设施的“平台价值”期权，定义和引领新质生产力的能力是其享有全球配置的关键[28] - 黄金的金融属性被重新定义，全球央行增持及对冲地缘政治与金融体系尾部风险的需求，使其成为“超主权”终极避险资产，价格驱动因素更复杂多元[28]

文章核心观点 - 资产配置中的再平衡策略是投资领域的免费午餐，能够在不增加风险的情况下提升组合收益 [25][26] - 市场波动会创造再平衡机会，波动越大，再平衡策略带来的收益提升效果越显著 [60][61] 资产配置策略 - 介绍了三种经典股债资产配置策略：格雷厄姆和巴菲特的估值配置策略、固定股债比例的目标风险策略、根据年龄分配股债比例的目标生命周期策略 [4][5][6] - 所有资产配置策略都面临股票和债券涨跌不同步导致初始比例变化的问题，需要通过再平衡进行调整 [7][8] 再平衡策略原理与案例 - 再平衡策略通过定期调整资产比例，可以在资产价格波动中获取额外收益，即使资产长期不涨不跌也能实现盈利 [23][24] - 香农举例说明：初始投入500元股票和500元现金，股票先腰斩再翻倍后，通过再平衡总资产从1000元增至1125元，收益12.5% [20][21][22][24] 再平衡策略类型 - 定期再平衡：按固定时间间隔重新调整比例，简单易操作 [27] - 偏离度再平衡：当资产比例偏离初始设定达到一定程度时触发再平衡 [28][29] - 估值再平衡：参考估值而非价格进行比例调整，估值低的品种配置比例高些 [30][31][32][33] - 波动风险再平衡：按资产波动率分配比例，如桥水基金的全天候风险平价策略 [34][35] 实际应用案例 - 基于成长/价值风格轮动的再平衡：在A股市场同时配置成长风格和价值风格的低估品种，通过再平衡可实现1+1>2的效果 [39][41][43] - 股票/债券资产间再平衡：如月薪宝组合40%股票+60%债券，市场大跌时股票比例低于40%可卖出债券加仓股票，市场大涨时则反向操作 [49][51][53][54][55] - 2024年2月市场大跌至5点几星时出现再平衡机会，2025年三季度大涨后也执行了再平衡操作 [52][55]

A股市场行情性质判断 - 市场上涨核心驱动力在于过去三年调整后权益资产风险收益比显著提升，同时债券市场无风险收益率降至2%以下，迫使资金转向风险资产[3] - 当前市场并非全面过热，而是存在局部泡沫，尤其以算力为代表的科技板块短期涨幅巨大，部分个股估值快速攀升[3] - 资产管理人普遍期待“慢牛”行情，但历史经验表明中国市场往往呈现“快牛”特征，希望本次牛市持续时间能更长[4] 市场风格分化与展望 - 成长板块表现强劲，投资逻辑在于部分科技企业“赚国外的钱”，避免了国内激烈内卷，具备更强盈利可持续性[4] - 价值风格并未过时，价值因子包括低PE、低PB、高股息率、良好自由现金流和稳健盈利增长，历史表明其终将回归[4] - 市场存在“极致分化”现象，例如通信行业中仅光模块个股大幅上涨，其余细分领域表现平平[5] 多资产配置策略与实践 - 通过衍生品工具如雪球、气囊、配对等操作有助于降低组合波动，另类资产更多通过ETF临时参与，扮演配角角色[7] - 桥水“全天候策略”本土化实践通过风险平价方法控制波动获取稳定收益，计划将策略拓展至海外市场[8] - 战略资产配置核心是风险预算，在低利率时代单一资产难满足收益要求，多元化配置成为必然选择[8] 具体配置方法与工具 - 提出三种主流配置思路：基于阿尔法的逻辑如私募多策略、全球资产配置侧重大类资产轮动、中性策略提供低相关收益来源[9] - 股票、债券、商品（黄金）、中性策略、不锁汇跨境投资是少有的两两相关性低于0.2的资产类别，组合可实现最高夏普比[10] - 推荐偏债混合策略作为长期投资基础配置，通常配置约30%风险资产（股票多头占15%-20%），预期年化收益6%-7%[10] 投资组合构建技巧 - 股票配置倡导“哑铃型”或“三角型”：一端国企红利低波，一端全市场量化选股或指增，另一端深度价值或逆向策略[10] - 可转债工具可实现“下行有保护、上行有空间”目标，例如2024年7-9月市场系统性下跌时，个券价格跌至面值60%-70%，持有到期可获得大个位数至小双位数年化回报[10]

市场范式转换 - 市场主导逻辑将从"除了债券皆可买"转向"除了美元皆可买"的新范式 [1] - 这一转变的核心逻辑在于美国名义GDP增长即将见顶 [9] 主要资产表现与趋势 - 今年以来黄金表现最佳，涨幅高达38%，远超全球股市的25%和比特币的23% [4] - 美元和石油成为最大输家，年初至今分别下跌10%和13% [5] - 随着名义增长见顶，债券市场长达数年的熊市可能在2025年迎来终结 [13] - 小盘股相对于大盘股的滚动回报率已接近100年来的低点，暗示修复空间巨大 [14] 投资策略建议 - 建议做多国际市场，拥抱非美资产 [16] - 黄金作为对冲无政府状态和美元贬值风险的工具，战略价值凸显 [16] - 建议通过配置中国科技股来对冲和平衡在美国AI泡沫中的风险敞口 [16] - 长期被冷落的对利率敏感的资产，如小盘股和价值股，将迎来利好 [13] AI行业风险 - 为AI泡沫提供资金的资本支出急剧膨胀，超大规模数据中心的资本支出占现金流比例从2023年的35%飙升至72% [18] - 科技行业信贷利差已接近1997年以来最窄水平，表明信贷投资者未对AI行业烧钱风险感到担忧 [20] 政策、盈利与政治框架分析 - 市场认为美联储降息是"先发制人"，推动了信贷利差收窄和利率敏感型股票上涨 [24] - 疲软的劳动力市场被强劲的"K型"财富效应抵消，过去6个月月均新增就业仅6.4万，为2020年来最弱 [25] - 美国家庭股权财富在2024年增加9万亿美元，2025年上半年增加3万亿美元，第三季度再度增加3万亿美元 [26] - 民粹主义抬头，高通胀、高失业率（青年失业率从23年4月的4.8%升至9.4%）和巨大贫富差距构成社会风险 [26]

产品策略与配置 - 产品采用风险平价策略框架 主要配置固定收益类资产 并择机配置不超过20%的权益类资产及黄金策略资产[1] - 黄金投资通过黄金ETF间接挂钩黄金现货合约价格[1] - 去年末利率债配置比例超过90% 重仓利率债[2] - 去年9月末A股行业ETF配置比例超过8%[2] 收益表现 - 成立以来年化收益率达8.18%[1] - 近3个月年化收益率11.98%[1] - 近6个月年化收益率5.78%[1] - 今年上半年年化收益率3.56%[2] - 产品净值在四个时期出现明显攀升：去年10月8日前、去年12月12日前、今年2月21日前以及近期[2] 同类产品比较 - "鸿益（金盈）"系列7只产品今年上半年平均净值增长率0.66% 年化后仅1.32%[3] - 该系列中有两只产品今年上半年收益为负[3] - 该产品在784只同类产品中总分排名第89分 打败99.62%的同类产品[3] - 收益表现得分100分排名第1 风险控制80分排名第757 风险调整收益12分排名第578 综合费率73分排名第659[3] 市场环境与表现关联 - 去年9月末配置A股行业ETF后赶上股市行情启动 出现第一轮净值攀升[2] - 去年底重仓利率债受益债市走牛 出现第二轮净值攀升[2] - 今年3月份-7月份收益表现归于平淡[2] 参考产品表现 - 光大银行"阳光金增利乐享日开1号(180天最低持有)A"成立以来年化收益率从3月6日的5%降至近期的3.51%[3] - 由于同类产品收益率普遍下行 该产品收益得分与半年前基本持平[3]

桥水在华业务表现 - 桥水在华对冲基金人气极高 富有的投资者需通过主要私人银行注入数十亿元资金才能获得购买资格 [2] - 多家银行要求客户至少持有1000万元（约140万美元）资产才能购买桥水产品 且可购金额仅占银行资产一小部分甚至无法购买 [2] - 2024年桥水在华基金回报率突破35% 管理资产规模去年增长约40%突破550亿元 [2] 产品策略与业绩 - 桥水采用"全天候增强策略" 结合创始人瑞・达利欧的风险平价策略与主动管理 [2] - 2024年前七个月在岸基金回报率达18% 自2021年成立以来年化回报率接近20% 最大回撤仅6.6% [10] - 主要投资中国本土资产 在股票、债券和大宗商品市场多元化布局 2023年黄金上涨带来助力 [10] 市场竞争地位 - 在岸管理资产规模突破600亿元 与中国最大量化对冲基金相当（如浙江九章资产） [10] - 竞争对手德劭集团和双西格玛管理规模仅50-100亿元 不足桥水零头 先锋集团已退出中国市场 [6] - 截至2024年7月31日 管理规模超100亿元的对冲基金平均回报率达18% 本土公司纷纷推出"全天候"主题基金 [11] 品牌与分销渠道 - 瑞・达利欧几十年频繁访华并看好中国投资潜力 使桥水在中国具有高品牌认可度 [7] - 产品通过招商银行、平安银行、中信银行及中信证券分销 成为吸引高净值客户的重要工具 [11] - 2024年某月新基金计划募资25亿元 招商银行获得15亿元销售额度 其余由三家机构瓜分 [11] 客户需求案例 - 中信银行客户需存入500万元才能获得购买200万元桥水基金的资格 部分客户转走存款表达不满 [3] - 招商银行部分客户即便提升资产至1亿元 最多也只能申购200万元桥水基金 额度较以往大幅降低 [11] - 投资者认为桥水基金"回撤低、收益稳" 能同时规避亏损风险和投资机会缺失 [12]

低利率环境背景与影响 - 六大国有银行于5月下旬集体下调存款利率 一年期定期存款利率首次跌破1%至0.95% 三年期定存利率跌破1.5% [5] - 低利率环境成为新常态 无风险利率中枢整体走低 存款、理财产品和纯债基金回报率持续下行 [5] - 银行存款、货币基金、银行理财等传统稳健型产品收益率可能在较长时间内维持低位 [6] 固收+产品策略与配置 - 固收+产品以高等级信用债和利率债为底仓（占比≥80%） 辅以权益和可转债增厚收益 实现风险收益平衡 [6] - 低波固收+产品最大回撤控制在2%以内 适合1-3年闲置资金 可作为存款替代选择 [8] - 产品线涵盖低波、中低波、中波、高波等不同风险梯度 多款产品获中长期五星基金评级 [5] 大类资产配置方法 - 采用多元分散原则 构建股票、债券、商品等多品类组合 利用资产低相关性降低波动 [9] - 风险平价策略通过衡量资产波动率和相关性优化配置权重 使各资产风险贡献相等 提升风险收益比 [9][10] - 动态平衡策略定期评估和调整资产组合 根据市场变化适时调整配置比例 [10] 债券市场投资观点 - 债券市场呈现低利率和波动加大特征 需在安全边际与收益弹性间寻找平衡 [11] - 中短端资产确定性较高且套息价值明显 长端资产调整后比较优势逐步体现但短期存在走陡压力 [17] - 信用债市场违约风险持续下降 中高等级信用债收益率上行带来中期配置机会 [10] 权益市场展望与策略 - 上证指数站上3800点 成交额突破3万亿元 增量资金呈现流入状态 [12] - 短期市场情绪积极但需关注政策成效 中期盈利可能向上支撑市场走强 [12][13] - 采用泛红利资产与科技成长的哑铃型配置 降低组合波动并提升中长期收益 [6] 产品管理与业绩表现 - 鹏华稳健添利定位低波固收+ 权益仓位上限10% 成立以来最大回撤约1% 今年最大回撤0.81% [15] - 鹏华信用增利定位中波固收+ 权益仓位上限20% 转债部位采用量化模型 25年以来把握市场回暖机会获取弹性收益 [15] - 纯债产品鹏华丰恒和鹏华丰享近3年及5年业绩位居市场前列 规模超百亿 [14]

2025年全球及A股市场表现 - 2025年初A股市场受益于人工智能突破及新兴产业政策支持快速回暖 AI大模型和人形机器人板块表现活跃[1] - 市场随后遇冷 投资风格转向防御 投资者获利回吐 之后新消费和创新药板块热度攀升并反哺线下消费[1] - 2025年前7个月韩国综合指数上涨35.63% 黄金上涨34.05% 恒生指数上涨25.51% 恒生科技上涨22.89% 德国DAX上涨21.86%[2] - 英国富时100指数上涨11.79% 创业板指上涨10.56% 纳斯达克指数上涨9.42% 标普500上涨8.18%[2] - 中证A500上涨6.30% 沪深300上涨5.50% 印度NIFTY50上涨6.20% 日经225上涨1.90%[2] FOF产品发展及优势 - 美国FOF市场规模达3.4万亿美元 产品数量1317只 已成为主流投资方式之一[4][5] - FOF通过投资多只不同类型基金实现资产多元化配置 显著降低非系统风险[6] - FOF专业团队筛选基金 投资者无需自行研究上万只基金产品 节省时间精力[7] - 美国FOF发展受益于1985年产品首发 1994年目标日期FOF推出 1996年法规限制取消及养老金入市[5] 中国FOF市场发展 - 证监会2014年首次定义FOF 2016年发布业务指引 后续出台基金经理任职和估值等细则[9] - 2017年首批公募FOF发行 市场从无到有快速发展 进入成熟收获期[9][12] - 华安盈瑞稳健优选规模从2023年底24亿元增长至2025半年报78亿元[12] - 华安盈瑞A自2023年5月19日成立以来收益率5.59% 超越业绩基准5.19%和偏债混合型FOF基金指数3.32%[12] 华安基金FOF产品策略 - 华安盈瑞采用多资产策略 配置A股 纯债 短债 美股 黄金 豆粕 十年长债和二级债8大类资产[14] - 产品增加海外权益和商品资产 分散风险并补充收益来源[15] - 华安FOF团队由陆靖昶带领8名成员 采用系统化资产管理模式和多资产+风险平价框架[17][18] - 2024年二季报显示维持美股和商品配置 通过多元资产提升夏普比例[18] 基金经理业绩表现 - 华安稳健养老目标一年持有混合发起式FOF A类2020-2025上半年收益率分别为9.89% 3.60% -5.69% -0.14% 4.53% 1.51%[19] - 华安养老目标2040三年持有混合发起式FOF A类2021-2025上半年收益率分别为-5.26% 14.25% -8.31% 2.91% 2.78%[19] - 华安慧萃组合精选3个月持有混合FOF 2021-2025上半年收益率分别为-0.91% 16.80% -11.45% 14.06% 4.94% 7.16%[20] - 华安盈瑞稳健优选6个月持有混合FOF A类2023-2025上半年收益率分别为-0.74% 5.03% 1.29%[22][24]

达里奥的投资生涯与策略演变 - 达里奥于2025年8月出售桥水基金剩余股份并退出董事会，完成退休过渡[3][4] - 作为全球最大对冲基金创始人，其全天候投资策略以跨资产风险均衡配置为核心[5][26][29] - 早期投资受挫：1966年入市后遭遇美股漂亮50泡沫破裂，10年熊市导致转向大宗商品[13][14][16] - 70年代重仓黄金获利，但80年代黄金泡沫破裂（850→251美元/盎司，跌幅70%）叠加美股低估反弹（标普500市盈率<8倍），公司濒临倒闭[21][22][24][25] 全天候策略的核心原理 - 分散配置股票、债券、黄金、房地产等资产，按风险贡献度分配权重[29][30][31] - 采用"风险平价"原则，类似低波动指数但覆盖更广资产类别[32][35] - 资产间低相关性是关键，纳入A股、港股、美股及多币种债券可增强效果[41][42][43][44] - 私募版本表现优于公募ETF（如ALLW），因可投资产类别更丰富[45][46][47] 策略实际表现与优化空间 - 中国版全天候ETF策略9年累计上涨60%，年化5.3%，最大回撤9%[50][51][52] - 增加海外ETF、可转债、REITs等资产可提升收益风险比[55][56] - 2020年疫情导致全球资产普跌，暴露策略在流动性危机中的脆弱性[38][39] 行业格局与策略适用场景 - 桥水基金规模921亿美元，仅为先锋领航（9万亿美元）的1%，显示指数基金更受主流青睐[60] - 策略优势在于抗单一资产泡沫风险，如60年代漂亮50、2000年互联网泡沫等[61][62][63] - 适合作为牛市中后期对冲波动工具，但复杂度限制其规模扩张[60][64][65] 达里奥的早期市场观察 - 70年代美联储放弃金本位触发黄金牛市（37→850美元/盎司，涨幅22倍）[17][18] - 80年代初美股10年熊市后迎历史最长牛市，与商品熊市形成鲜明对比[16][22][23]

宏观与出口分析 - 2025年7月中国出口同比增速7.2%，进口增速4.1%，出口环比增速-1.1%，略低于季节性水平但高于2024年同期 [5] - 对东盟和拉美出口增速显著提升，分别达16.6%和7.7%，对美国出口增速放缓至-21.7% [7] - 机电产品中设备类表现较强，消费电子增速回落，服装、箱包等成品持续回落 [7] - 出口中期韧性值得重视，全球产业备份和产能转移趋势支撑中国设备类资本品出口需求 [8] 建筑工程业分析 - 当前基建需求承压，水泥产量、产能利用率、磨机运转率等指标处于较低位置，螺纹钢价格、挖掘机开工小时数等也处于近年低位 [18] - 水泥价格、产量、产能利用率与基建投资呈正相关，水泥库存与基建投资呈负相关 [19] - 螺纹钢产量与基建投资增速呈正相关，高线价格与地产投资增速呈正相关 [20] - 石油沥青产量与道路投资增速呈正相关，玻璃库存与房建地产投资呈负相关 [21] 半导体行业分析 - 中芯国际25Q2营收22.09亿美元，同比+16.2%，毛利率20.4%，高于指引上限，产能利用率92.5% [29] - 华虹半导体25Q2营收5.66亿美元，同比+18.3%，毛利率10.9%，高于指引上限，产能利用率108.3% [30] - 工业及汽车下游补库需求有望推动BCD Analog下游需求增长，下半年产能利用率有望持续提升 [31] - 国内先进制程工艺持续迭代，AI芯片有望逐步转向国内晶圆代工 [28] 机械与船舶行业 - 南北船重组进入落地阶段，中国船舶预计25H1归母净利润28-31亿元，同比+98.25%至+119.49% [33][34] - 7月全球新接船舶订单612万DWT，同比-39.94%，中国新签订单505万DWT，同比-18.16%，降幅收窄 [35] - 新船价格指数186.65，环比-0.25%，跌幅收窄，BDI指数1921点，同比+14.55% [35] 消费品与零售 - 乐高2024年营收838亿元人民币(同比+13%)，净利润156亿元人民币(同比+5%)，产品总数突破840款 [24] - 布鲁可24年营收22.41亿元，同比+156%，经调整净利润5.85亿元，同比+702%，拥有50余个IP和682个SKU [26] - 统一企业中国25H1营收170.87亿元(同比+10.6%)，归母净利润12.87亿元(同比+33.2%)，茶饮料营收50.67亿元(同比+9.1%) [53][54] - 上美股份预计25H1营收40.9-41.1亿元(同比+16.8%-17.3%)，净利润5.4-5.6亿元(同比+30.9%-35.8%) [73] 金融与资产配置 - 浦发银行25H1营收同比+2.6%，归母净利润同比+10.2%，25Q2不良率1.31%，连续七个季度下降 [47][48] - 7月国内权益资产表现优异，中证1000涨幅4.8%，南华商品指数涨幅3.8%，沪深300涨幅3.54% [78] - 风险平价策略2025年以来收益2.65%，7月收益0.31%，最大回撤0.76%，年化波动1.46% [79]