报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 血糖业务增长40%表现亮眼，海外拓展成效凸显收入增长超30%，随着公司丰富产品矩阵、强化品牌影响力及拓展海外市场，业务有望稳健发展 [2] - 公司投入加码提升技术实力和品牌影响力，虽短期费用率上升，但远期盈利能力有望增强 [2] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为86.82、100.07、115.20亿元，同比增速分别为14.7%、15.3%、15.1%，实现归母净利润为21.11、24.94、29.30亿元，同比分别增长16.9%、18.2%、17.5%，对应2025年4月25日股价PE分别为16、13、11倍，维持“买入”投资评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业收入75.66亿元（yoy - 5.09%），归母净利润18.06亿元（yoy - 24.63%），扣非归母净利润13.93亿元（yoy - 24.12%），经营活动产生的现金流量净额18.16亿元（yoy - 14.61%）；2025Q1实现营业收入24.36亿元（yoy + 9.17%），归母净利润6.25亿元（yoy - 5.26%） [1] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为86.82、100.07、115.20亿元，增长率分别为14.7%、15.3%、15.1%；归属母公司净利润分别为21.11、24.94、29.30亿元，增长率分别为16.9%、18.2%、17.5% [2][3] - 2024年销售毛利率为50.14%（yoy - 1.35pp），销售净利率为23.85%（yoy - 5.96pp）；2024年管理费用率为5.66%（yoy + 0.50pp），销售费用率为17.99%（yoy + 4.34pp），研发费用率为7.23%（yoy + 0.90pp） [2] 市场与业务 - 分市场看，2024年国内营业收入65.74亿元（yoy - 8.58%），国外市场实现收入9.49亿元（yoy + 30.42%） [2] - 分业务线看，2024年血糖管理及POCT解决方案业务营收10.30亿元（yoy + 40.20%），其中CGM实现翻倍以上增长；急救品类收入2.39亿元（yoy + 34.05%）；家用健康检测解决方案和呼吸治疗解决方案收入分别为25.97亿元（yoy - 3.29%）、15.64亿元（yoy - 0.41%）；临床器械及康复业务板块收入20.93亿元（yoy + 0.24%） [2] 资产负债表 - 2023 - 2027年应收账款分别为448、715、820、917、1024百万元；预付账款分别为42、42、52、60、66百万元；存货分别为1,412、1,440、1,579、1,676、1,846百万元等 [4] 利润表 - 2023 - 2027年销售费用分别为1,088、1,361、1,376、1,566、1,786百万元；管理费用分别为411、428、451、520、599百万元；研发费用分别为504、547、590、680、783百万元等 [4] 现金流量表 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为2,127、1,816、2,381、2,794、3,283百万元；投资活动现金流分别为1,735、 - 25、 - 184、 - 189、 - 125百万元；筹资活动现金流分别为 - 1,465、 - 2,399、 - 1,003、 - 1,108、 - 1,302百万元 [4] 研究团队简介 - 唐爱金为医药首席分析师，有药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾就职于多家机构 [5] - 贺鑫为医药分析师、医疗健康研究组长，有5年医药行业研究经验，2024年加入信达证券 [5] - 曹佳琳为医药分析师，有2年医药生物行业研究经历，2023年加入信达证券 [5] - 章钟涛为医药分析师，有1年医药生物行业研究经历，2023年加入信达证券 [5] - 赵丹为医药分析师，有2年创新药行业研究经历，2024年加入信达证券 [5]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 血糖业务增长40%表现亮眼，海外拓展成效凸显收入增长超30%，随着公司丰富产品矩阵、强化品牌影响力及拓展海外市场，业务有望稳健发展 [2] - 公司投入加码提升技术实力和品牌影响力，虽短期费用率上升，但远期盈利能力有望增强 [2] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为86.82、100.07、115.20亿元，同比增速分别为14.7%、15.3%、15.1%，实现归母净利润为21.11、24.94、29.30亿元，同比分别增长16.9%、18.2%、17.5%，对应2025年4月25日股价PE分别为16、13、11倍，维持“买入”投资评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业收入75.66亿元（yoy - 5.09%），归母净利润18.06亿元（yoy - 24.63%），扣非归母净利润13.93亿元（yoy - 24.12%），经营活动产生的现金流量净额18.16亿元（yoy - 14.61%）；2025Q1实现营业收入24.36亿元（yoy + 9.17%），归母净利润6.25元（yoy - 5.26%） [1] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为86.82、100.07、115.20亿元，增长率分别为14.7%、15.3%、15.1%；归属母公司净利润分别为21.11、24.94、29.30亿元，增长率分别为16.9%、18.2%、17.5%；毛利率分别为49.6%、49.7%、49.8%；净资产收益率ROE分别为15.4%、16.4%、17.4%；EPS（摊薄）分别为2.11、2.49、2.92元；市盈率P/E分别为15.77、13.35、11.36倍；市净率P/B分别为2.43、2.20、1.97倍 [3] 市场与业务 - 分市场看，2024年国内营业收入65.74亿元（yoy - 8.58%），国外市场实现收入9.49亿元（yoy + 30.42%） [2] - 分业务线看，2024年血糖管理及POCT解决方案业务营收10.30亿元（yoy + 40.20%），其中CGM实现翻倍以上增长；急救品类收入2.39亿元（yoy + 34.05%）；家用健康检测解决方案和呼吸治疗解决方案收入分别为25.97亿元（yoy - 3.29%）、15.64亿元（yoy - 0.41%）；临床器械及康复业务板块收入20.93亿元（yoy + 0.24%） [2] 费用率 - 2024年公司销售毛利率为50.14%（yoy - 1.35pp），销售净利率为23.85%（yoy - 5.96pp）；管理费用率为5.66%（yoy + 0.50pp），销售费用率为17.99%（yoy + 4.34pp），研发费用率为7.23%（yoy + 0.90pp） [2] 研究团队 - 唐爱金为医药首席分析师，有浙江大学硕士学位，有药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾在广证恒生和方正证券负责医药团队卖方业务超9年 [5] - 贺鑫为医药分析师、医疗健康研究组长，有北京大学汇丰商学院硕士学位和上海交通大学工学学士学位，有5年医药行业研究经验，2024年加入信达证券，覆盖医疗服务等细分领域 [5] - 曹佳琳为医药分析师，有中山大学岭南学院数量经济学硕士学位，有2年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，负责医疗器械设备等领域研究 [5] - 章钟涛为医药分析师，有暨南大学国际投融资硕士学位，有1年医药生物行业研究经历，CPA（专业阶段），曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，覆盖中药等领域 [5] - 赵丹为医药分析师，有北京大学生物医学工程硕士学位，有2年创新药行业研究经历，2024年加入信达证券，主要覆盖创新药 [5]

公司业绩表现 - 2024年度实现营业收入22.57亿元，同比增长22.18%，归母净利润3.76亿元，同比增长14.32%，扣非净利润3.41亿元，同比增长16.91% [2] - 2024年Q4营业收入6.52亿元，同比增长22.05%，但归母净利润0.99亿元，同比下降13.91%，扣非净利润0.93亿元，同比下降10.4% [2] - 2025年Q1营业收入5.04亿元，同比下降13.99%，归母净利润0.53亿元，同比下降42.21%，扣非净利润0.46亿元，同比下降45.14% [2] 产品与渠道策略 - 2024年综合果仁及豆果收入同比增长39.80%，青豌豆增长12.56%，瓜子仁增长10.48%，蚕豆增长19.72%，其他业务下降3.84% [3] - 升级风味豆类、风味坚果和风味小吃三大品类，推出绿檀翡翠豆、龙井绿豆沙腰果等新品 [3] - 经销模式收入19.27亿元，同比增长22.58%，电商收入2.39亿元，同比增长10.75%，其他渠道收入0.81亿元，同比增长65.45% [3] - 海外出口以东南亚越南为第一站，导入中高端豆类产品，零食量贩渠道延续较快增长趋势 [3] 利润率与费用分析 - 2024年毛利率35.46%，同比下降0.78pct，归母净利率16.67%，同比下降1.14pct [4] - 2024年销售费用率12.67%，同比上升1.18pct，管理费用率3.75%，同比下降0.03pct，研发费用率1.42%，同比上升0.17pct [4] - 2025年Q1毛利率34.32%，同比下降1.07pct，归母净利率10.47%，同比下降5.11pct，销售费用率17.34%，同比上升4.24pct [4] - 利润率下滑主因包括棕榈油等原材料价格上涨、海外市场及品牌投入费用增加、24Q4所得税基数差异 [4] 未来增长策略 - 2025年拓展印尼、马来等东南亚市场，推进产品本土化设计，预计5月完成产品设计确认并投放 [5] - 商超转直营策略聚焦大KA战略合作，保留部分BC超经销合作模式 [5] - 电商渠道加强与天猫、京东等平台深度合作，新品上架带来确定性增长 [5] - 成本端关注棕榈油价格下行进行锁价，战略性储备青豌豆，优化原料成本 [5] - 费用端通过线上直播等方式转化销售额回收费用，全年利润率有望前低后高 [5] 盈利预测与评级 - 调整2025年营业收入预测至26.77亿元，同比增长18.61%，归母净利润预测至4.02亿元，同比增长6.86% [6] - 2026年营业收入预测31.02亿元，同比增长15.86%，归母净利润预测4.96亿元，同比增长23.34% [6] - 2027年营收预测35.83亿元，同比增长15.52%，归母净利润预测5.91亿元，同比增长19.12% [6] - 对应2025-2027年EPS分别为4.31/5.32/6.34元，PE分别为17/14/12倍，维持"买入"评级 [6]

文章核心观点 阳光电源2024年年报显示业绩整体增长，海外市场成重要利润引擎，储能系统发货大增，但三费显著增长、人均利润下滑，应收账款增加且存在回款风险，美国关税政策变动预计对其影响有限 [1][2][3] 经营业绩 - 2024年公司实现营业收入778.57亿元，同比增长7.76%；营业成本545.45亿元，同比增长3.67%；归属于上市公司股东的净利润110.36亿元，同比增长16.92%，但营收和净利润增幅较2023年均明显下滑，海外地区营收增幅由2023年的75.05%下滑至2024年的8.76% [4] - 2024年整体毛利率为29.94%，同比增长2.76%，受益于品牌溢价、产品创新、规模效应等 [5] 业务板块 光伏板块 - 2024年营收479.04亿元，占比约六成，其中光伏逆变器等电力电子转换设备营收约290亿元，占比37.41%，毛利率30.90% [6] - 2024年全年光伏逆变器全球发货量147GW，同比增长13.08% [6] 储能系统 - 2024年营收约250亿元，占比32.06%，毛利率36.69% [7] - 2024年全球发货28GWh，相较2023年的10.5GWh同比大增166% [7] - 2024年毛利较2023年增加25亿元，接近92亿元，在全部毛利中占比从2023年的30%升至接近40%，光伏逆变器毛利减少约15亿元 [8] - 2024年前三季度储能出货国内占比约40%，海外市场主要分布在美洲和欧洲地区，储能市场结构从点状变为全球遍地开花，欧洲、中东、亚太等地区招标量和装机量大幅提升 [9] 新能源投资开发 - 2024年实现营收210亿元，毛利约41亿元 [12] 市场情况 - 公司整体营收的46.62%来自海外市场，该市场毛利率高达40.29%，显著高于中国内地市场20.91%的毛利率，贡献了公司约63%的毛利 [10] - 固德威因境外较高毛利率的逆变器及电池销售收入下降，总体销售毛利大幅减少，去年预计亏损逾6300万元 [11] 人员与费用 - 2018 - 2024年六年间员工数量增长550%，达到17305人，是上市逆变器企业中唯一员工人数过万的企业，头部逆变器企业增员幅度均低于阳光电源 [14][15] - 2024年三费支出同比显著增长，销售费用同比增超30%达到37.61亿元，管理费用同比增超37%达到12.01亿元，管理费用增长因公司规模扩大，人力成本上涨 [16] - 2024年人均利润下滑，是近年首次在归母净利润增长情况下出现下滑 [17] 应收账款 - 截至2024年末，期末应收账款为276亿元，较期初增加66亿元，增幅为30.99%，远超营收增幅，电站投资开发和储能业务项目金额大、回款周期长致应收账款增加，公司制定信用管理制度防范风险 [12] 关税政策 - 美国关税政策变动频繁，公司海外产能所在地印度和泰国“对等关税”税率分别为36%和26%，但逆变器成本占光伏系统成本比例极低，关税成本大概率可传导至终端，预计对需求和盈利影响有限 [22]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 2024年山推股份业绩亮眼，海外市场拓展顺利成长空间广阔，受益于海外市场拓展、新产品开发和子公司业绩超额完成，未来主机业务可期 [1][2][3] 各部分总结 事件 - 4月23日山推股份发布2024年年报，2024年营收142.19亿元同比+25.1%，归母净利润11.02亿元同比+40.7%，扣非归母净利润9.87亿元同比+40.5%，销售毛利率20.1%同比+1.6pct；2024Q4营收43.82亿元同比+14.3%环比+31.7%，归母净利润4.28亿元同比+52.5%环比+67.4%，扣非归母净利润3.25亿元同比+36.7%环比+28.9% [1] 点评 - 2024年工程机械行业整体稳中有进，公司业绩高增长受益于海外市场拓展成效显著、新产品开发周期缩短、全资子公司业绩超额完成 [2] 分产品情况 - 2024年工程机械主机产品收入97.63亿元同比增长26.6%，毛利率23.1%同比+0.6pct；工程机械配件及其他收入31.45亿元同比增长30.2%，毛利率11.5%同比略有提升 [3] 分地区情况 - 2024年国外片区收入74.11亿元同比增长26.1%，占总收入57.4%，毛利率27.4%同比+0.5pct；国内片区收入54.97亿元同比增长29.4%，毛利率10.8%同比+0.5pct [3] 盈利预测、估值与评级 - 维持25 - 26年归母净利润预测，新增27年预测，预计25 - 27年归母净利润分别为12.2/14.6/17.5亿元，维持“买入”评级 [3] 公司盈利预测与估值简表 - 展示了2023 - 2027E的营业收入、增长率、归母净利润、增长率、EPS、ROE、P/E、P/B等指标 [5] 财务报表与盈利预测 - 包含2023 - 2027E的利润表、现金流量表、资产负债表数据 [10][11] 主要指标 - 展示了2023 - 2027E的盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标等数据 [12][13]

销量目标 - 公司设定2025年所有新产品月销量至少过万的目标 包括深蓝S09等车型 [1] - 海外市场销量目标占比全年20% 高管绩效5%与海外销量挂钩 [1] - 若海外20%销量未达成 即使不负责海外业务的高管绩效也会受影响 [1] 技术路线 - 2025年底将实现全固态电池功能样车首发 [1] - 2026年完成固态电池装车验证 [1] - 2027年推进全固态电池逐步量产 [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [8] 报告的核心观点 - 2024年年报显示公司全年营收32.51亿元同比增长21.38%，归母净利润5.83亿元同比增长29.89%，高于2023年业绩目标，2025年业绩目标7.3亿元较2024年同比增长约25%；2025年一季报显示Q1营收7.89亿元同比增长27.91%，归母净利润1.43亿元同比增长38.50% [4] - 资源与公共事业、建筑与基建板块贡献主要收入来源，地理空间信息板块增速亮眼，资源与公共事业板块是成长驱动来源，建筑与基建板块是压舱石业务，地理空间信息板块正成为新增长引擎 [5] - 2024年公司综合毛利率高达58.13%（25Q1为58.34%），净利润率达到17.94%（25Q1为18.66%），综合毛利率连续四年稳步提升，净利润率连续六年实现增长 [6] - 公司国内业务好于预期，海外业务仍有较大增长空间，2024年国内业务收入23.13亿元同比增长18.07%，海外业务收入9.38亿元同比增长30.39%，海外毛利率高达77.60%，出口地区主要是亚太和欧洲，出口产品品类不断拓宽 [7] - 调整公司2025 - 2026年归母净利润预测值至7.56、10.00亿元（前值7.59、9.90亿元），新增2027年归母净利润预测值13.07亿元，对应EPS分别为1.38、1.82、2.38元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为30.68X/23.20X/17.74X，维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告公司为华测导航，代码300627，报告日期2025年4月27日，收盘价42.21元，近12个月最高/最低46.65/26.46元，总股本549百万股，流通股本453百万股，流通股比例82.53%，总市值232亿元，流通市值191亿元 [1] 业绩回顾 - 2024年年报营收32.51亿元同比增长21.38%，归母净利润5.83亿元同比增长29.89%，高于2023年业绩目标，2025年业绩目标7.3亿元较2024年同比增长约25%；2025年一季报Q1营收7.89亿元同比增长27.91%，归母净利润1.43亿元同比增长38.50% [4] 收入结构 - 2024年资源与公共事业收入14.25亿元（占比43.84%，增速+26.41%）、建筑与基建10.53亿元（占比32.38%，增速+8.97%）、地理空间信息5.89亿元（占比18.10%，增速+38.44%）、机器人与自动驾驶1.85亿元（占比5.68%，增速+15.53%） [5] 盈利能力 - 2024年公司综合毛利率58.13%（25Q1为58.34%），其中建筑与基建68.41%、资源与公共事业54.71%、地理空间信息53.10%、机器人与自动驾驶41.95%；2024年净利润率17.94%（25Q1为18.66%） [6] 业务情况 - 2024年国内业务收入23.13亿元同比增长18.07%，海外业务收入9.38亿元同比增长30.39%，海外毛利率77.60%，出口地区主要是亚太和欧洲，出口产品品类不断拓宽 [7] 投资建议 - 调整2025 - 2026年归母净利润预测值至7.56、10.00亿元（前值7.59、9.90亿元），新增2027年归母净利润预测值13.07亿元，对应EPS分别为1.38、1.82、2.38元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为30.68X/23.20X/17.74X，维持“买入”评级 [9] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3251|4340|5724|7478| |收入同比（%）|21.4|33.5|31.9|30.6| |归属母公司净利润（百万元）|583|756|1000|1307| |净利润同比（%）|29.9|29.6|32.2|30.8| |毛利率（%）|58.1|56.5|55.2|53.3| |ROE（%）|16.6|18.3|20.4|22.4| |每股收益（元）|1.07|1.38|1.82|2.38| |P/E|39.10|30.68|23.20|17.74| |P/B|6.53|5.62|4.73|3.97| |EV/EBITDA|31.54|21.76|18.05|15.93| [11] 财务报表与盈利预测 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及预测，如2024 - 2027年营业收入分别为3251、4340、5724、7478百万元等 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为20.25、23.32、26.90亿元，同比+12%、+15%、+15%，现价对应PE为16、14、12倍 [5] 业绩简述 - 2024年全年公司实现收入75.66亿元，同比-5%；归母净利润18.06亿元，同比-25%；扣非归母净利润13.93亿元，同比-24% [2] - 24Q4公司实现收入15.38亿元，同比+18%；归母净利润2.74亿元，同比+34%；扣非归母净利润1.19亿元，同比-28% [2] - 25Q1公司实现收入24.36亿元，同比+9%；归母净利润6.25亿元，同比-5%；扣非归母净利润5.13亿元，同比-7% [2] 经营分析 - 收入端受高基数影响回落，血糖管理及急救业务表现亮眼 [3] - 2024年呼吸治疗解决方案板块收入25.97亿元，同比-22.42%，制氧机等产品因高基数下降，家用呼吸机等同比增长 [3] - 血糖管理及POCT解决方案业务板块收入10.30亿元，同比+40.2%，CGM实现翻倍以上增长 [3] - 家用健康检测解决方案业务收入15.64亿元，同比-0.41%，电子血压计双位数增长，红外测温仪等因高基数回落 [3] - 临床器械及康复业务板块收入20.93亿元，同比+0.24%，针灸针等产品增长良好，感染控制产品因高基数下降 [3] - 急救业务收入2.39亿元，同比+34.05%，自主研发的AED产品获证并升级 [3] 海外市场拓展 - 2024年公司外销收入9.49亿元，同比+30.42% [4] - 2025年1月公司拟认购Inogen股票并签战略合作协议，将在多方面合作，有望推动海外市场拓展 [4] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|7,972|7,566|8,652|9,912|11,383| |营业收入增长率|12.25%|-5.09%|14.35%|14.56%|14.84%| |归母净利润(百万元)|2,396|1,806|2,025|2,332|2,690| |归母净利润增长率|50.21%|-24.63%|12.13%|15.17%|15.34%| |摊薄每股收益(元)|2.390|1.801|2.020|2.326|2.683| |每股经营性现金流净额|2.12|1.81|1.98|2.42|2.82| |ROE(归属母公司)(摊薄)|20.37%|14.40%|14.83%|15.57%|16.33%| |P/E|14.47|20.26|16.44|14.28|12.38| |P/B|2.95|2.92|2.44|2.22|2.02|[10] 三张报表预测摘要 损益表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |主营业务收入|7,102|7,972|7,566|8,652|9,912|11,383| |增长率|/|12.3%|-5.1%|14.4%|14.6%|14.8%| |主营业务成本|-3,684|-3,867|-3,772|-4,200|-4,772|-5,433| |%销售收入|51.9%|48.5%|49.9%|48.6%|48.1%|47.7%| |毛利|3,418|4,105|3,794|4,451|5,140|5,950| |%销售收入|48.1%|51.5%|50.1%|51.5%|51.9%|52.3%| |营业税金及附加|-70|-81|-74|-87|-99|-114| |%销售收入|1.0%|1.0%|1.0%|1.0%|1.0%|1.0%| |销售费用|-1,031|-1,098|-1,361|-1,428|-1,635|-1,878| |%销售收入|14.5%|13.8%|18.0%|16.5%|16.5%|16.5%| |管理费用|-420|-411|-428|-450|-496|-546| |%销售收入|5.9%|5.2%|5.7%|5.2%|5.0%|4.8%| |研发费用|-496|-504|-547|-562|-644|-740| |%销售收入|7.0%|6.3%|7.2%|6.5%|6.5%|6.5%| |息税前利润（EBIT）|1,400|2,010|1,383|1,925|2,266|2,672| |%销售收入|19.7%|25.2%|18.3%|22.3%|22.9%|23.5%| |财务费用|96|157|236|143|162|189| |%销售收入|-1.4%|-2.0%|-3.1%|-1.6%|-1.6%|-1.7%| |资产减值损失|-117|-83|-68|-22|-28|-35| |公允价值变动收益|2|-4|0|0|0|0| |投资收益|129|143|23|150|150|150| |%税前利润|7.0%|5.0%|1.2%|6.4%|5.6%|4.8%| |营业利润|1,842|2,893|1,932|2,326|2,693|3,118| |营业利润率|25.9%|36.3%|25.5%|26.9%|27.2%|27.4%| |营业外收支|1|-45|1|5|5|5| |税前利润|1,842|2,849|1,933|2,331|2,698|3,123| |利润率|25.9%|35.7%|25.5%|26.9%|27.2%|27.4%| |所得税|-270|-472|-129|-326|-378|-437| |所得税率|14.6%|16.6%|6.7%|14.0%|14.0%|14.0%| |净利润|1,573|2,376|1,804|2,005|2,320|2,686| |少数股东损益|-22|-19|-1|-20|-12|-4| |归属于母公司的净利润|1,595|2,396|1,806|2,025|2,332|2,690| |净利率|22.5%|30.1%|23.9%|23.4%|23.5%|23.6%|[11] 资产负债表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |货币资金|4,838|7,215|6,619|7,280|8,488|9,859| |应收款项|724|550|852|779|885|1,008| |存货|1,509|1,412|1,440|1,481|1,665|1,877| |其他流动资产|2,802|208|348|146|152|159| |流动资产|9,873|9,385|9,259|9,686|11,190|12,903| |%总资产|65.4%|58.8%|59.2%|59.9%|62.9%|65.8%| |长期投资|1,131|2,587|2,567|2,582|2,598|2,615| |固定资产|2,123|2,085|1,961|2,013|2,067|2,123| |%总资产|14.1%|13.1%|12.5%|12.4%|11.6%|10.8%| |无形资产|1,678|1,690|1,678|1,717|1,757|1,800| |非流动资产|5,222|6,582|6,387|6,492|6,600|6,713| |%总资产|34.6%|41.2%|40.8%|40.1%|37.1%|34.2%| |资产总计|15,095|15,967|15,646|16,178|17,790|19,616| |短期借款|574|526|23|23|23|23| |应付款项|1,633|1,645|1,794|1,514|1,720|1,959| |其他流动负债|979|702|875|826|919|1,027| |流动负债|3,186|2,873|2,693|2,364|2,662|3,008| |长期贷款|1,509|684|0|0|0|0| |其他长期负债|333|495|299|67|63|60| |负债|5,029|4,052|2,992|2,430|2,725|3,068| |普通股股东权益|9,860|11,764|12,535|13,649|14,979|16,465| |其中：股本|1,002|1,002|1,002|1,002|1,002|1,002| |未分配利润|6,614|8,412|9,015|10,138|11,467|12,954| |少数股东权益|206|152|119|99|87|83| |负债股东权益合计|15,095|15,967|15,646|16,178|17,790|19,616|[11] 现金流量表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |净利润|1,573|2,376|1,804|2,005|2,320|2,686| |少数股东损益|-22|-19|-1|-20|-12|-4| |非现金支出|377|346|356|262|296|333| |非经营收益|-385|-447|-210|-164|-164|-164| |营运资金变动|740|-148|-134|-115|-26|-30| |经营活动现金净流|2,305|2,127|1,816|1,988|2,426|2,824| |资本开支|-178|-101|-124|-315|-345|-380| |投资|-349|1,747|96|-16|-16|-16| |其他|109|89|2|150|150|150| |投资活动现金净流|-418|1,735|-25|-181|-211|-246| |股权募资|291|103|8|0|0|0| |债权募资|506|-913|-1,207|-229|0|0| |其他|-442|-654|-1,199|-912|-1,003|-1,204| |筹资活动现金净流|355|-1,465|-2,399|-1,141|-1,003|-1,204| |现金净流量|2,378|2,421|-592|667|1,211|1,374|[11] 比率分析 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |每股指标|/|/|/|/|/|/| |每股收益|1.591|2.390|1.801|2.020|2.326|2.683| |每股净资产|9.836|11.734|12.504|13.616|14.942|16.425| |每股经营现金净流|2.299|2.122|1.812|1.984|2.420|2.817| |每股股利回报率|0.300|0.600|0.800|0.900|1.000|1.200| |净资产收益率|16.18%|20.37%|14.40%|14.83%|15.57%|16.33%| |总资产收益率|10.57%|15.00%|11.54%|12.51%|13.11%|13.71%| |投入资本收益率|9.80%|12.56%|1

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 杰瑞股份2024年营收下降但归母净利润增长，Q4业绩稳定，海外市场产品结构改善，盈利能力略有下滑但研发维持高投入，受益于油气行业景气度提升，中长期发展被看好 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年营收133.55亿元，同比下降4.00%；归母净利润26.27亿元，同比增长7.03%；扣非归母净利润24.02亿元，同比增长0.65%；Q4收入53.08亿元，同比上升2.95%，归母净利润10.29亿元，同比上升15.51% [1] - 预计2025 - 2027年营收分别为154.78/177.97/204.00亿元，归母净利润为29.48/34.71/40.17亿元，EPS为2.88/3.39/3.92元/股，对应PE为10.42/8.85/7.65倍 [5] 业绩表现 - 2024年Q1 - Q4营收分别为21.31/28.26/30.90/53.08亿元，同比分别增减 - 6.52%/-10.01%/-7.38%/+2.95% [2] - 油气行业/新能源及再生行业收入分别为128.92/4.63亿元，同比分别增减 - 4.38%/+7.93% [2] 市场情况 - 2024年海外收入60.37亿元，同比减少7.39%，占整体营收比例45.20%，销售产品结构持续改善，毛利率同比提升6.78%，新增订单同比保持65.37%的高速增长 [2] 盈利能力与费用 - 2024年毛利率33.70%，同比增加0.65pcts [3] - 2024年销售/管理/财务费率为4.03%/3.58%/-0.75%，同比分别+0.47/+0.27/-0.68pcts，财务费率减少系本期结转确认的融资收益增加 [3] - 2024年研发费用5.06亿元，同比减少1.07% [3] 行业背景 - 2024年世界经济温和复苏带动全球能源消费稳定增长，化石能源仍为供应主体，国内清洁能源比重后续预计边际提升，天然气是高比例可再生能源系统安全稳定的重要支撑 [4] 公司举措 - 2024年3月为中东子公司增资1.2亿美元用于在迪拜杰贝阿里自由区建设高端油气装备制造基地 [4]

天赐材料调研纪要 - 美国加征关税政策对公司直接影响较小 2024年直接销售至美国的产品收入占总营收比例约1% [1] - 公司在美国推动本土化产能建设 与Honeywell合作组建合资公司 加速电解液及六氟磷酸锂在北美市场的规模化生产 [1] - 2024年LIFSI在电解液中的添加比例约为1.9% 其在快充电池电解液配方中的用量持续提升 [1] - PEEK材料处于产品中试验证阶段 主要应用于电芯结构件改性材料 [1] - 3月份公司发布5V体系电解液 具备高安全性能与稳定性能 正加快客户验证 [1] - 公司开发了硫化锂路线的固态电解质 处于中试阶段 [1] - 已有钠离子电池电解液的解决方案和技术储备 现有产线可实现材料体系的快速切换 [1] - 磷酸铁产品拥有33万吨的前驱体磷酸铁产能 具备显著成本优势 [1] - 磷酸铁三代产品处于客户验证阶段 [1] - 未来几年国内产能投放节奏将放缓 重心转向海外市场 [1] 诺泰生物一季度业绩 - 2025年一季度主营收入5.66亿元 同比上升58.96% [2] - 归母净利润1.53亿元 同比上升130.1% [2] - 扣非净利润1.52亿元 同比上升131.79% [2] - 负债率47.86% 毛利率70.2% [2] - 投资收益64.75万元 财务费用824.52万元 [2] 淡水泉机构背景 - 成立于2007年 是中国领先的私募证券基金管理人之一 [3] - 专注于与中国相关的投资机会 开展国内私募证券投资、海外对冲基金和QFII/机构专户业务 [3] - 客户群体包括全球范围内的政府养老金、主权基金、大学捐赠基金、保险公司等机构客户及高净值个人客户 [3] - 公司总部在北京 在上海、深圳、香港、新加坡和美国设有办公室 [3]