报告核心观点 - 5月长端利率或挑战前低，资金面是债市偏多根基，市场延续关税、基本面、政策三大主线逻辑博弈，投资可保胜率争赔率，短端品种胜率高，同时保留一定久期仓位 [1][2][3][5] 四月债市，行情先快后慢 - 4月债市先快牛后震荡，月初美国对等关税落地致10年国债收益率两交易日下行18bp，后续多空平衡，收益率在1.62 - 1.67%区间波动 [1][11] - 震荡期市场关注关税、政策、基本面变量边际变化，美国关税表态摇摆，国内“国家队”入场和财政发力，4月基本面数据参考有限，债市博弈月末PMI致长端利率下行 [12][15] - 4月利率曲线走平，信用曲线略陡，存单、利率债、信用债收益率多下行，部分机构博弈中长久期信用债机会 [16] 五月，资金面仍是债市偏多的根基 - 5月资金面有季节性转松特征，过往三年5月R001、R007月度降幅明显，税期扰动减弱使中上旬资金利率平稳 [20] - 今年5月需关注央行态度软化使资金利率中枢回归“合理状态”，以及政府债净供给上量至1.53万亿元，不过财政与货币协同下资金利率中枢大幅走高可能性不大 [2][28][31] - 5月资金压力集中在政府债供给，可能出现央行逆回购平抑供需使资金中枢稳定，或加码投放中长期资金使资金中枢下台阶两种情形 [32] 五月债市的三个博弈点 - 关税方面，中美关税博弈进入谈判前拉扯期，部分豁免关税或为增加谈判筹码，中美进口依赖对推进谈判作用有限，日美谈判坎坷使中美谈判或漫长，高额关税是未来挑战 [3][35][37] - 基本面数据关注出口、信贷、PPI，4月数据或“出口表观不弱，内需迟迟难增”利好债市，出口或从“抢出口”到“抢转口”，信贷需求或走弱，PPI同比难反弹 [39][40][42] - 政策方面，4月政治局会议定调财政用好存量工具，央行或提供额外宽松，货币政策有弹性，5月是“宽货币”重要窗口期，可能同步推进大行存款降息带动债市收益率下行 [4][53] 利率策略：保胜率，争赔率 - 5月债市投资难点在品种选择，做三种情景假设：央行降准降息落地，利率曲线先下移后恢复陡峭；“宽货币”部分兑现或未兑现，短端机会确定，曲线斜率修复；供给压力下央行呵护弱，债市低波，信用品种占优 [5][54][55] - 三种情形可能性相近，短端品种胜率高适合作为基础持仓，保留久期仓位，久期品种选活跃券，30年国债博弈价值高于10年，7年国开倒挂10年国开，票息和骑乘价值显著 [6][56]

丁辛醇市场价格走势 - 2024年1月以来丁辛醇市场价格累计降幅超过40% [1] - 截至4月23日山东正丁醇价格6350~6400元/吨较年初下跌9.5%异辛醇均价7466.67元/吨较年初下跌4% [1] - 二季度丁辛醇市场预计延续低位震荡丁醇弱势整理辛醇或先抑后扬 [1][4] 丁醇市场分析 - 一季度丁醇市场受成本与需求双重压制工厂让利出货下游仅维持刚需补货 [2] - 行业开工率波动频繁局部供应变化引发50~100元短期波动但难改下行趋势 [2] - 山东市场丁醇价格从1月初7025元跌至3月底6600元累计跌幅超6% [2] - 二季度丁醇预计在6000~6700元区间波动高开工率与缓慢消化的社会库存维持供应压力 [4] 辛醇市场分析 - 一季度辛醇价格波动幅度较大受下游备货节奏、工厂库存策略及增塑剂行业利润传导驱动 [3] - 1月因增塑剂企业抄底补货价格上行至季度高点后因高价抵触及春节前排库再度回落 [3] - 3月供应充足需求疲软导致价格探底下旬装置停车引发超跌反弹但较1月高位仍跌8.2% [3] - 4月辛醇价格跌破一季度低点买卖双方博弈加剧呈现弱周期特征 [3] - 二季度辛醇或先抑后扬预计7300~780元运行增塑剂开工率提升及装置检修或提供支撑 [4] 中美关税战影响 - PVC手套料出口美国21.53万吨占增塑剂终端产品出口美国总量的47%影响DOTP消费量6.7% [6] - PVC地板制品出口美国147.38万吨占总出口量31.12%影响DOTP消费量12%对应辛醇消费量影响约13.3% [6] - 4月中旬以来辛醇主要下游DOP、DOTP开工率下降3~5个百分点 [6]

文章核心观点 特朗普在中美关税问题上态度反复，目的是挽救股市和营造美方优势地位，美股行情与特朗普态度变化相关，目前中美还远没到谈判的时候 [1][3][6] 特朗普态度变化及目的 - 中国外交部澄清中美未磋商关税协议后，特朗普称已与中方通话但拒绝公开细节，目的一是挽救股市，“中美谈判”消息放出后4月26号美股三大指数集体收涨，特斯拉市值一夜增加超5900亿元；二是营造美方优势地位，为失败关税政策开脱 [1] - 当地时间4月25号，特朗普表示除非中国实质性让步，否则不会取消对华加税，此前他曾承认加税过高并表示将降税，其自相矛盾说法引发对特朗普政府对外政策不确定性的担忧 [3] 美股行情与特朗普态度关联 - 本月中旬特朗普对华加税145%后，美股、美元指数大跌，特斯拉等股票损失数百亿美元，特朗普紧急降温，对75国“暂缓加税”并对美国进口电子产品关税豁免 [3] - 4月21号美股开盘大跌，特朗普随即改口称对华税率太高计划降税，市场松口气后美股连续4天上扬，此次特朗普态度变化是趁着美股涨势对华卷土重来 [5] 希腊建议及原因 - 希腊前财长亚斯尼·瓦鲁法基斯支持中国继续在关税问题上对抗美国，认为特朗普关税政策是美国统治阶级维护自身权益的“主动策略”，若加税代价由美国民众承受，特朗普政府会毫不犹豫实行 [5] - 亚斯尼提醒中国切莫误判形势，即便美国社会到“临界点”，特朗普未必妥协，除非美国统治阶级承受足够代价 [6] 美国现状及谈判时机 - 美股是美国经济基本盘和财阀政客敛财主要途径，近期几次大跌后特朗普才有所服软，目前美国零售业受加税严重冲击，特朗普却熟视无睹 [6] - 特朗普痛点在美股和美债，美方还未被真打疼，近日美股回暖让其“重拾信心”，中美还远没到谈判的时候 [6]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 美国对中国商品加征关税至125%，预计将显著拖累中国经济和劳动力市场，即便中国政府加大政策宽松力度，也难以完全抵消关税负面影响，因此下调2025和2026年中国实际GDP增长预测至4.0%和3.5% [1] 根据相关目录分别进行总结 关税情况 - 4月9日特朗普宣布对中国进口商品关税提高至125%，此前中国政府将对美商品报复性关税提高至84% [1][2] - 特朗普宣布90天暂停“对等”关税中特定国家部分 [2] 此前预测及风险 - 此前在美国对中国“对等”关税初始为34%后，已大幅增加政策宽松假设，如将增广财政赤字（AFD）估计从GDP的12.6%提高到13.8%，预计全年社会融资总量（TSF）存量增长从8.0%提高到9.5%，当时维持2025年全年实际GDP增长预测为4.5%，指出关税进一步升级和全球增长放缓是预测的关键下行风险 [3] 关税影响 - 自特朗普就职以来美国有效关税税率从11%升至125%，预计使中国实际GDP水平降低2.6个百分点，2025年预计影响2.2个百分点，此前预测已包含今年0.7个百分点的关税拖累，意味着额外减少1.5个百分点 [4][9] - 预计中国以外地区增长放缓今年将额外拖累中国经济0.2个百分点 [9] 预测修订 - 进一步增加政策宽松假设，包括额外20个基点的政策利率下调（今年总计60个基点，此前为40个基点），将AFD估计提高到GDP的14.5%（此前为13.8%），预计信贷增长加快和房地产政策放松 [10] - 大幅降低2025年的环比增长率，第四季度同比基础上降低1个百分点，2025和2026年全年实际GDP增长预测均降低0.5个百分点，分别降至4.0%和3.5% [10] 其他影响 - 估计中国有1000 - 2000万工人可能受对美出口影响，高关税、对美出口下降和全球经济放缓将给中国经济和劳动力市场带来巨大压力 [11]