基金产品概况 - 基金简称恒生前海恒祥纯债，基金主代码013202，运作方式为契约型开放式，合同生效日为2021年8月11日，报告期末份额总额942,930,659.40份 [3] - 投资目标为在控制风险并保持流动性的前提下实现资产稳健增值，采取自上而下久期配置与自下而上个券精选相结合的策略 [3] - 业绩比较基准为中证全债指数收益率，A类份额期末净值1.0735元，C类份额1.0982元 [3][15] 财务表现 - 2025年Q2恒生前海恒祥纯债A净值增长率0.90%，低于业绩基准1.95%；C类净值增长0.88% [5] - 过去六个月A类累计收益1.08%，C类1.04%，均跑输基准（1.14%） [5] - 债券持仓占总资产99.79%，其中政策性金融债占比78.90%，未持有股票或资产支持证券 [15] 宏观经济与市场分析 - Q2实际GDP增速预计5.2%，社零因促销政策表现亮眼（4月5.1%、5月6.4%），但地产与PPI疲弱（二手房价格环比连续3个月-1%，PPI破-3%） [8] - 货币政策方面，央行可能在三季度重启国债买卖以应对8-9月政府债发行高峰，银行计息负债成本已从1.95%降至1.69% [11][13] - 外需呈现结构性下行，美国财政力度减弱叠加欧洲降息，贸易战影响被放大 [10] 投资策略 - 利率债方面，6月央行通过1.4万亿买断式回购缓解流动性压力，NCD利率从1.7%降至1.55%，银行负债成本下行形成支撑 [13][14] - 信用债Q2表现优于利率债，利差压缩空间被理财规模扩张（创历史新高）推动，后续关注3-5年中期品种 [14] - 产业政策提及产能有序退出，但制造业投资增速已开始下滑，PPI趋势性回升需等待投资见底 [12]

美国通胀数据与关税影响 - 6月CPI年增率从5月的2.4%升至2.7%，核心消费品价格环比上涨0.6%，创2022年以来最大月度涨幅 [1][2] - 家居用品上涨1%，家纺类商品涨幅达4.2%，家电上涨1.9%，服装价格上涨0.4%，男士衬衫和毛衣单月涨幅超4% [2] - 6月PPI环比零增长，5月修正为上涨0.3%，部分与关税相关商品仍显示价格上涨迹象 [2] 美联储政策与市场预期 - 美联储可能将CPI数据视为对审慎立场的支持，商品通胀回升反映关税压力，服务领域通缩持续 [2] - 美国银行预计6月PCE物价指数达2.8%，7月或升至3%，可能降低9月降息可能性 [3] - PIMCO认为债券市场将关税通胀视为"阶段性调整"，预期数月内消化完毕 [3] 债券市场反应与利率走向 - 10年期美债收益率在15个基点窄幅波动，当前约4.45%，30年期接近5% [3][4] - 债券市场信号显示今年通胀升高但不会失控，通胀上升或为"一次性冲击" [3] - 若经济放缓且美联储降息，持债者可能获两位数回报 [3] 企业行为与价格传导 - 企业在关税生效前提前囤货，市场观察库存消化后是否继续推高物价 [3] - 部分关税成本可能被供应商和企业消化，未完全转嫁给消费者 [3] - 预期价格继续上涨但幅度低于最初预期 [3]

债券市场运行情况 - 今年以来债券市场运行平稳 2025年上半年发行各类债券44 3万亿元同比增长16% 债券净融资8 8万亿元占社会融资规模增量的38 6% [1] - 债券ETF快速发展 目前规模突破4000亿元 占全市场ETF规模的10% 其中富国中债7-10年政策性金融债ETF和海富通中证短融ETF规模均超500亿元 博时可转债ETF等13只产品规模超百亿元 [1] - 近一年债券型ETF累计获近2000亿元资金净流入 39只债券型ETF最新规模达4311 82亿元 [1] 债券ETF优势 - 债券ETF支持场内交易 转融通及质押回购等交易方式 具有交易灵活 效率高 可带杠杆 信息透明度高等特点 [2] 三季度债券市场展望 - 三季度债券市场做多胜率将提升 利多因素包括资金利率下行 央行或恢复国债买卖操作呵护流动性 抢出口效应弱化及降息概率提升 [2] - 7月信用债供需关系偏正面 理财规模增长叠加信用债ETF需求强劲 对信用债需求形成支撑 信用利差有望维持低位 [2] 配置建议 - 建议关注部分化债重点地区的城投债 国有地产债等配置机会 [1] - 中短端信用债可继续关注3-5年期票息较高个券 长期限信用债可关注流动性较好品种调整后的机会 [2] - 首批科创债ETF上市后预计带来增量配置需求 或短期推升信用债需求 [2]

从外部需求来看，6月出口同比增长5.8%，好于前值4.8%，充分体现了5月中旬中美贸易摩擦缓和带来 的积极影响，"抢出口"逻辑支撑出口韧性。短期看，8月上旬美国针对多国"对等关税"豁免期即将结 束，且加工贸易等前瞻指标继续向上，暗示出口韧性犹在，预计7月"抢出口"保持加速释放，出口同比 数据可能并不弱。中期看，8月中旬之后关税政策仍有较大不确定性，"抢出口"退坡效应或在豁免期后 有所显现，下半年出口整体或面临放缓的风险。因此，债券市场或聚焦国内政策应对，三季度"宽信 用"情绪的扰动或有加大。 从国内通胀来看，6月CPI同比小幅反弹并转正，环比略好于季节性，但PPI仍明显偏弱，继续受国内原 材料与能源价格拖累。6月PPI同比增长-3.6%，工业领域物价下跌压力未见缓解，价格仍在筑底周期。7 月初中央财经委员会第六次会议强调"推动落后产能有序退出"，"反内卷"政策若有效抑制无序竞争、推 动行业出清并促使价格回升，则将对通胀形成支撑，进而对债市构成冲击。 从金融数据来看，在企业和居民信贷需求回暖和政府债券融资维持高位的带动下，6月金融数据在总量 和结构层面均呈现出一定改善特征。6月社融新增4.20万亿元，同比多增0 ...

日本债券市场动态 - 日本首席贸易谈判代表赤泽亮正表示正在密切关注债券市场进展 [1] - 官方拒绝就日本国债收益率走势发表评论 [1]

人民币汇率政策 - 中国人民银行明确表示不寻求通过汇率贬值获取国际竞争优势，将继续坚持市场在汇率形成中的决定性作用，保持汇率弹性并强化预期引导，防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定 [1][3] - 近期人民币对美元汇率双向浮动，稳定运行在7.2元下方，展现出较强韧性 [2] - 美元指数由年初的109上方跌至目前的97附近，跌幅达11%，10年期美债收益率一度攀升至4.8%上方，创2023年12月以来高点，目前回落至4.4%左右 [2] 国内经济与金融市场 - 一季度GDP同比增长5.4%，中国经济延续高质量发展态势，国内基本面持续向好为人民币汇率稳定提供坚实基础 [3] - 国际收支基本平衡，金融市场稳定运行，对外开放稳步推进，人民币资产保持吸引力，跨境资本双向有序流动 [3] - 外汇市场建设取得长足进步，市场参与者更加成熟，交易行为更加理性，市场韧性显著增强 [3] 债券市场与中小银行投资政策 - 债券投资占银行总资产的25%，银行持有的政府债券占全部政府债券比重为70%，持有的公司信用类债券占全部公司信用类债券比重约为20% [4] - 2025年上半年中国债券市场发行各类债券44.3万亿元，同比增长16%，债券净融资8.8万亿元，占社会融资规模增量的38.6% [5] - 上半年政府债券发行13.3万亿元，公司信用类债券发行7.3万亿元，金融债券发行6万亿元，民营企业债券发行3500多亿元，绿色、科技相关债券发行超1万亿元 [5] - 公司信用类债券平均发行利率2.08%，较去年同期下降32个基点，实体经济融资成本进一步降低 [5] - 中小银行债券投资需保持合理"度"，关注利率和信用风险，人民银行将加强市场监测和风险管理工具建设 [4][5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - “大而美”法案大幅提升美国债务上限，但美债风险有限，中短期国际资本买盘和潜在降息预期将对冲新增举债流动性冲击，降低美债“黑天鹅”风险，中长期大规模持续举债或削弱美国债务效率，但眼下市场风险已明显缓释 [7] - “大而美”法案签署或利好A股科技板块和债券市场，该法案延续减税政策、推动制造业回流等，或提升经济表现，近期美股整体表现强劲，对A股而言，法案通过对科技板块和债券市场构成相对利好 [7] - 美越达成贸易协议，显著提升转口贸易成本，该协议或成东南亚国家范本，若其他国家签订类似协议，将增加当地转口贸易成本，对中国转口企业构成更大成本压力 [8] - 当前市场处于震荡区间，未形成主升突破，下半年有四条配置主线，分别为稳健类（银行、公用事业和交通运输）、安全类（国防军工、核电设备等）、大科技类（恒生科技板块等）、新消费类（港股新消费板块等） [8] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 - 市场表现：上周市场主要指数大多上涨，创业板50涨幅较大，周度涨跌幅为2.65%；大类行业中房地产指数和电信服务指数表现较好，周度涨跌幅分别为6.29%和2.27%，可选消费指数和日常消费指数表现较弱，周度涨跌幅分别为0.23%和0.91%；30个申万一级行业中有26个行业上涨，涨幅较大的行业有房地产、钢铁和非银金融，分别上涨6.12%、4.41%和3.96%，跌幅较大的行业有煤炭、银行和汽车，分别下跌1.08%、1.00%和0.41% [11][17][19] - 交易热度：上周万得全A日均成交额为14961.55亿元（前值为14414.07亿元），处于历史偏高位置（三年历史分位数86.90%水平） [21] - 估值跟踪：截至2025/7/11，万得全A估值（PE_TTM）为20.22，较上周值上升0.25，处于历史分位数（近5年）的79.40%；分行业来看，30个申万一级行业中有26个行业估值（PE_TTM）出现修复 [27] 市场观察 - “大而美”法案与美越谈判对市场影响：“大而美”法案提升美国债务上限但美债风险有限，签署或利好A股科技板块和债券市场；美越达成贸易协议提升转口贸易成本，或成东南亚国家范本，增加中国转口企业成本压力 [7][8] - 投资建议：当前市场未形成主升突破，下半年有四条配置主线，分别为稳健类、安全类、大科技类和新消费类 [8] 经济日历 - 关注全球经济数据，但文档未给出具体经济日历内容 [29]

公募基金二季报披露 - 首批2025年公募基金二季报陆续发布 绩优基金经理投资策略和下半年行情判断成为关注焦点 [1] - 长城医药产业精选上半年累计净值增长率达75.18% 成为权益类基金业绩亚军 [2] - 多只中短债基金二季度份额激增 德邦短债总份额增加超30亿份至54.82亿份 增幅125% [4] 创新药行业投资动态 - 长城医药产业精选前三大重仓股为三生制药1.10亿元 信达生物1.04亿元 热景生物1.04亿元 [2] - 诺诚健华获加仓2794.14%至8263.43万元 益方生物-U加仓1751.97%至9499.5万元 热景生物加仓2675.42%至1.04亿元 [2] - 三生制药新晋前十大重仓股 持仓市值1.1亿元 持仓数量512万股 [2] - 基金经理预计三季度创新药发展将围绕管线海外授权和国内销售放量展开 中国创新药研发进度和疗效超过海外药企 [3] 中短债基金市场表现 - 东方红益鑫纯债份额从2.14亿份增至16.05亿份 增幅超6倍 [4] - 东方红短债基金份额从20.61亿份增至39.63亿份 几乎翻倍 [4] - 汇安永福90天持有中短债份额从1.84亿份增至18.2亿份 增幅889.13% [4] - 中短债基金经理预计内部流动性宽松是确定性因素 组合配置将向受益方向靠拢 保持一定杠杆水平 [4] 债券市场展望 - 德邦短债基金经理认为三季度外需压力可能加大 内需"以旧换新"政策补贴效果或逐步放缓 [5] - 地产周期仍待企稳 基本面对债券市场有利 叠加货币宽松预期 债市在三季度中上旬或处于偏顺风环境 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期资金面关键在于央行投放，投资者可维持久期，把握利率下行机会 [2] - 7月中旬资金面多空因素交织，关键变量取决于央行对买断式逆回购的续作程度，DR007大概率在1.40%-1.50%区间震荡，债市利空因素不多，若资金面有收紧趋势，需先看到大行融出量的进一步下滑 [3] 根据相关目录分别进行总结 本周机构行为点评：资金是否有收紧趋势？ - 本周债券市场利率整体小幅上行，1Y/10Y/30Y国债到期收益率较前一周小幅上行2 - 3bp，30Y表现相对更优，曲线整体向上平移 [2][11] - 资金面中银行融出量趋势性减少，大行资金融出从上周的5.3万亿降至本周的4.65万亿，中小行资金持续净融入0.91万亿，银行系整体资金融出3.74万亿，资金融出下滑主要是当期续作金额减少所致 [2][11] - 大行本周买入国债量达周度高峰，净买入超1000亿元，自6月以来持续买入短债，可能因部分国债到期且买债满足流动性指标，也受央行边际投放收敛、7月大税期等因素影响 [3][11] 收益曲线：国债和国开债收益率普遍上行 - 国债收益率普遍上行，1Y上行3bp，3Y和5Y上行4bp，7Y上行3bp，10Y上行约3bp，15Y和30Y上行2bp，分位点均有上升 [13] - 国开债收益率普遍上行，1Y上行约4bp，3Y上行4bp，5Y上行约6bp，7Y和10Y上行3bp，15Y上行2bp，30Y变动不足1bp，分位点多数上升 [13] 期限利差：国债与国开债息差上升；国债利差短端收窄，国开债中长端收窄 - 国债息差上升，期限利差短端收窄、长端走阔，1Y - DR001息差上升3bp，1Y - DR007息差上升1bp，部分利差分位点有变化 [16] - 国开债息差上升，期限利差短端分化、中长端收窄，1Y - DR001息差上升2bp，1Y - DR007息差变动不足1bp，部分利差分位点有变化 [17] 债市杠杆与资金面 - 杠杆率：2025年7月7日 - 7月11日杠杆率周内持续下降，截至7月11日约为107.3%，较上周五下降0.69pct，较本周一下降0.58pct [20] - 本周质押式回购日均成交额8.2万亿元，较上周上升0.61万亿元，日均隔夜占比89.57%，环比下降0.14pct [26][27] - 资金面：7月7日至7月11日银行系资金融出持续下降，大行与政策行7月11日资金净融出4.65万亿元，股份行与城农商行7月11日净融入0.91万亿元，银行系净融出3.74万亿元；主要资金融入方为基金，货基融出震荡上升；银行单日出钱量持续下降；DR007和R007震荡上升，1YFR007和5YFR007持续上升 [31][32] 中长期债券型基金久期 - 久期中位数降至2.87年（去杠杆）、3.21年（含杠杆），7月11日久期中位数（去杠杆）较上周五下降0.01年，久期中位数（含杠杆）较上周五上升0.04年 [45] - 利率债基久期升至3.93年（含杠杆），较上周五上升0.02年；信用债基久期升至2.98年（含杠杆），较上周五上升0.01年；利率债基久期中位数（去杠杆）为3.55年，较上周五上升0.09年；信用债基久期中位数（去杠杆）为2.73年，较上周五下降0.02年 [48] 类属策略比价 - 中美利差普遍走阔，1Y走阔3bp，2Y走阔7bp，3Y走阔6bp，5Y走阔5bp，7Y走阔3bp，10Y走阔约3bp，30Y走阔2bp，部分分位点上升 [52] - 隐含税率短端走阔、长端收窄，截至7月11日，国开 - 国债利差1Y走阔1bp，3Y变动不足1bp，5Y走阔2bp，7Y和10Y走阔1bp，15Y变动不足1bp，30Y收窄2bp，部分分位点有变化 [53] 债券借贷余额变化 - 7月11日，10Y国债活跃券、10Y国开债活跃券、10Y国开债次活跃券、30Y国债活跃券借贷集中度走势上升，10Y国债次活跃券集中度走势下降，分机构看所有机构均上升 [56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上交所试点公司债券续发行业务，4月主要经济指标增速放缓但经济有韧性，央行净投放资金，信用债一级市场发行升温、成本普遍上行，二级市场交易热度下降、收益率多数下行[3][4][5][6][7] 根据相关目录分别进行总结 市场热点 - 2025年5月22日上交所试点公司债券续发行和资产支持证券扩募业务，优化发行机制提升融资效率，推动资本市场发展[3][9] - 公司债券续发行指存量发行人增量发行并与存量债券合并上市，发行条款和投资者权益保护安排原则上不变，续发债无需新评级[9][10] - 续发行业务丰富发行方式，增强融资灵活性，提升发行效率、减少重复流程，提升存量债券交易活跃度和流动性，推动提升债券定价效率[3][10] 宏观数据 - 4月主要经济指标增速放缓但经济有韧性，工业增加值同比增速6.1%，较上月回落1.6个百分点，装备制造业支撑作用凸显[4][12] - 4月社零增速5.1%，较上月回落0.8个百分点，仍保持消费复苏态势；1 - 4月固定资产投资完成额累计同比增速4.0%，较一季度回落0.2个百分点[4][12] - “两新”政策效果显现，1 - 4月设备工器具购置投资同比增长18.2%，增速比全部投资高14.2个百分点，对全部投资增长贡献率为64.5%，拉动全部投资增长2.6个百分点[12] 货币市场 - 上周央行通过公开市场操作净投放资金9600亿元，开展9460亿元7天逆回购和5000亿元MLF，同期有4860亿元7天逆回购到期[5][14] - 资金价格涨跌互现，隔夜和7天期质押式回购利率分别下行7bp和5bp，其余期限质押式回购利率上行1 - 5bp；3月期Shibor与前一周持平，1年期Shibor较前一周上行1bp，两者利差走扩至4bp[5][14] 信用债一级市场 - 上周信用债发行升温，发行规模2413.11亿元，较前一期增加1081.34亿元，无取消发行情况[6][17] - 分券种各券种发行规模均增加，超短期融资券和中期票据增加幅度较大；分行业基础设施投融资行业发行规模385.05亿元，较前一期增加80.87亿元，产业债发行规模1627亿元，较前一期增加805.36亿元，电力生产与供应和化工行业发行规模靠前[6][18][19] - 净融资方面，基础设施投融资行业融资净流出377.04亿元，产业债融资净流出和净流入行业各占半数，电力生产与供应行业净流出190亿元，化工行业净流入289.20亿元[18] - 发行成本方面，除1年期AAA级债券平均发行利率下行6bp外，其余期限等级债券平均发行利率上行2bp - 44bp[28] 信用债二级市场 - 上周债券二级市场现券交易额84087.21亿元，日均现券交易额较前一期减少3120.34亿元至16817.44亿元，交投活跃度降温[7][31] - 利率债方面，国债与国开债收益率窄幅波动，10年期国债收益率上行4bp至1.72%；信用债收益率全面下行，变动幅度1 - 7bp[7][31][34] - AAA级信用利差全面收窄，幅度1bp - 9bp，评级利差各等级间利差涨跌互现，变动幅度1 - 5bp[39] 附表 - 部分债券出现本息展期、违约等信用风险事件，如武汉当代科技、武汉天盈投资等公司相关债券[43] - 近期监管及市场创新动态包括上交所试点业务、多部门发布支持科技创新债券政策、减免相关交易手续费和发行登记服务费等[44][46][47] - 展示了主要信用债券种月度净融资额数据[49][50][51]