行业与公司 * 纪要涉及的行业为贵金属行业，特别是白银和黄金市场，并关联光伏产业和有色金属板块 [1][2][3][4][17] * 提及的白银板块上市公司包括星月银溪和盛达资源 [3][22] * 提及的黄金板块上市公司包括紫金国际、灵宝和潼关 [19][20][23] 核心观点与论据：白银市场 * 2025年白银市场出现挤仓，背景复杂，包括光伏需求增加、国内光伏组件产量提升、海外电池片需求爆发等多重因素叠加 [2][4][5] * 光伏产业显著增加白银需求，中国光伏组件和电池片大量使用银浆，导致国内白银行存从2022年的6,000-7,000吨降至2,000多吨 [2][7] * 全球白银行存分布不均，伦敦库存因印度需求和美国关税政策降至25,000吨左右，大量库存转移至纽约COMEX，但部分为ETF持有的死库存，实际流通量有限 [2][6][8][9] * 伦敦地区白银流通库存紧张，仅剩约4,000吨，较去年年底的9,000吨显著减少，原因包括全球显性库存集中在纽约、美国加税担忧导致库存外流，以及国内光伏需求超预期增长 [2][12][13] * 美国地质调查局拟将白银列入关键矿产名单，可能加征关税，虽大概率不会实施，但引发市场关注，影响交易行为 [2][14] * 白银价格未来走势受光伏产业用银需求、美国关税政策不确定性、技术革新降低单位用银量等因素共同影响 [10][15] 核心观点与论据：有色金属板块 * 有色金属板块估值处于历史底部区域，市盈率维持在10至12倍左右，资金吸纳能力强，预计随着催化因素出现，将继续保持上涨趋势 [2][17] * 2026年有色金属板块市盈率重回市场底部，许多上市公司估值在10倍至12倍之间，板块依然值得关注 [18] 核心观点与论据：黄金板块 * 2025年黄金全年均价大概率接近800美元，现价已达到900至970美元，一度超过1,000美元 [19] * 基于2026年金价900美元的保守假设，大部分黄金公司估值在15倍以下，其中紫金国际约为20倍，港股中的灵宝和潼关不到10倍，标的从市值资源量比和市值产量比角度看被低估 [19][20] * 黄金股行业滚动市盈率通常在25倍以上，当前行业平均市盈率约为15倍，表明没有泡沫，未来空间巨大，利润增长可预期达到30%以上 [21] 其他重要内容 * 白银板块上市公司标的较少，星月银溪未来几年白银产量预计从2025年的300吨增长到2029年的1,000吨以上，盛达资源白银产量预计从2024年的140吨增长到2027年的280吨 [3][22] * 灵宝公司与泰坦公司达成1,000万美元认购协议，获得泰坦9.9%的股权，并享有Dynasty项目独家谈判权及优先购买权，对其未来成长空间及国际化切入非常重要 [23] * 光伏技术进步使单位瓦数所需白银量从2020年的20多毫克下降到目前的7至8毫克，预计新技术将进一步降低对白银需求，缓解供应紧张局面 [15][16]

光伏ETF市场表现 - 光伏ETF（159857）在连续三日上涨后于10月17日回调，半日成交额达1.65亿元，在同标的ETF中居深市第一 [1] - 该ETF换手率为6.87%，溢折率为0.19%，盘中出现溢价交易，当日获净申购1700万份 [1][2] - 成分股中仅南网能源上涨，科士达、阳光电源、固德威、阿特斯等个股跌幅靠前 [1] 政策与行业动态 - 市场消息称相关主管部门或将出台文件以加强光伏产能调控，文件内容涉及对全产业链现有产能开工率进行限制，并严禁新增产能 [2] - 国家发改委下发征求意见稿，首次在机制上将可再生能源电力消费和非电消费比重目标并列 [3] - 南华期货分析当前市场已反应9月份平台未落地的现状，但传言10月中旬光伏收储平台将落地，市场呈现“供给增量、需求平稳”特征 [2] 投资关注点 - 华泰证券建议关注风电产业链标的和光伏产业链标的 [3] - 光伏ETF紧密跟踪中证光伏产业指数，该指数选取不超过50家最具代表性的光伏产业链公司作为样本股 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 工业硅基本面暂无改善，维持供强需弱的过剩格局，预计短期维持区间整理，运行区间8300 - 9000元/吨；多晶硅价格在政策利好预期及基本面弱势的博弈中高位区间震荡 [3] 根据相关目录分别进行总结 产业链价格回顾 - 工业硅期货主力合约收盘价8685元/吨，较9月30日上涨0.52%；多晶硅期货主力合约收盘价48965元/吨，较9月30日下跌4.66% [12] - 多种工业硅、多晶硅、硅片、电池片、组件、有机硅、硅铝合金等产品价格在统计期内大部分持平，部分有小幅度变动 [12] 开炉增加，供给持续增量 - 10月10日当周，硅企开炉数环比增加3台，合计796台总炉数中313台开炉，主要因新疆开炉增加11台，虽四川、云南等地开炉有减少 [43] - 新疆产量37210吨，环比增加3600吨，开工率从69.36%提升至76.79%，厂库增加2200吨 [43] 光伏产业运行平稳，关注终端需求 - 上周多晶硅产量31000吨，环比减少100吨；截至10月9日，库存24万吨，增加1.4万吨；9月与8月产量基本持平，预计10月有小幅增量 [74] - 假期期间硅片市场清淡，成交少；截至10月9日，硅片库存16.78GW [3][83] - 电池片价格平稳，组件装机不及预期，价格承压 [87][91] 供给收紧，有机硅价格探涨 - 9月中国DMC开工率71.25%，环比下降4.38个百分点，产量21.02万吨，环比减少1.29万吨；某单体厂检修或使开工下滑 [108] - 截至10月10日，DMC平均价11050元/吨环比持平，107胶平均价11500元/吨环比上涨3.14%，硅油平均价12850元/吨环比持平 [114] 铝合金开工回升 - 10月9日当周，原生铝合金开工率58%，环比下降0.4个百分点；再生铝合金开工率58.9%，环比提升2.3个百分点 [122] - 截至10月10日，ADC12均价21100元/吨，环比上涨0.96%；A356均价21450元/吨，环比上涨1.42% [125] 库存维持高位 - 截至10月9日，工业硅社会库存54.5万吨，环比增加0.2万吨；新疆、云南、四川三地厂库合计16.79万吨，环比增加0.54万吨 [139] - 截至10月10日，交易所注册仓单50281手，折现货25.14万吨 [139]

公司股价及交易表现 - 10月15日公司股价上涨5.12%至14.57元/股，成交额达11.39亿元，换手率为2.44%，总市值为482.22亿元 [1] 公司基本信息 - 公司全称为晶澳太阳能科技股份有限公司，成立于2000年10月20日，于2010年8月10日上市 [1] - 公司主营业务为硅片、太阳能电池片及太阳能电池组件的研发、生产和销售，以及太阳能光伏电站的开发、建设、运营 [1] - 主营业务收入构成为光伏组件占比91.10%，其他业务占比5.85%，光伏电站运营占比3.05% [1] 基金持仓情况 - 嘉实基金旗下嘉实中证光伏产业指数发起式A（014604）二季度增持公司股票5.46万股，持有股数达66.02万股，占基金净值比例2.2%，为公司第九大重仓股 [2] - 该基金于10月15日因公司股价上涨实现浮盈约46.87万元 [2] - 该基金成立于2022年1月25日，最新规模为6332.8万元，今年以来收益率为23.84%，近一年收益率为19.05%，成立以来累计亏损31.38% [2] 基金经理信息 - 嘉实中证光伏产业指数发起式A（014604）的基金经理为李直，其累计任职时间为7年296天，现任基金资产总规模为183.61亿元 [3] - 该基金经理任职期间最佳基金回报率为82.96%，最差基金回报率为-50.62% [3]

光伏ETF市场表现 - 光伏ETF(159857)盘中一度上涨超过6%，最终上涨1.66%，成交额达3.46亿元，换手率为13.81% [1] - 该ETF近4个交易日中有3日实现资金净流入，合计流入资金1355.84万元，近1年规模增长4.85亿元 [3] - 跟踪指数成分股表现强劲，天合光能上涨9.08%，晶澳科技上涨7.95%，东方日升上涨6.97% [1] 光伏产业链价格与供需 - 2025年第三季度光伏产业链各环节价格显著回升，多晶硅、硅片、电池片、组件价格平均涨幅达35%，光伏玻璃价格环比回升12% [3] - 行业整体库存从二季度末的45天降至28天，供需紧张关系得到缓解 [4] - 多晶硅库存规模从2024年末的40万吨高点持续下降，2025年上半年行业首次呈现“去库”趋势 [4] 行业盈利与技术发展 - 头部企业释放盈利改善信号，隆基绿能表示四季度主营业务将实现扭亏，爱旭股份凭借BC电池技术优势已在二季度实现盈利，年内股价上涨52% [5] - 通威股份、协鑫科技等硅料企业亏损幅度持续收窄，机构预测2025年四季度为行业全面盈利修复关键窗口期 [6] - 行业技术迭代加速，N型技术（TOPCon、HJT等）产能占比快速提升至70%以上，老旧PERC产线关停比例显著攀升 [6] 政策环境与未来展望 - 国家发改委、市场监管总局发布公告强化“反内卷”力度，光伏产业链仍存在涨价动力 [6] - 随着下半年集中式光伏项目密集启动，终端装机需求将逐步释放，有望进一步推动组件价格修复 [4] - 后续光伏组件价格传导取决于终端装机需求及电站收益率要求，政策有望从经济性角度疏导矛盾 [6]

光伏板块市场表现 - 光伏龙头股早盘强势领涨，天合光能、晶澳科技涨幅超过9%，隆基绿能涨幅超过8%，通威股份涨幅超过7% [1] - 中证光伏产业指数截至午间收盘上涨2.6% [1][5] - 光伏ETF易方达（562970）前两个交易日合计获得资金净流入约2500万元 [1] 相关指数对比 - 中证新能源指数同期下跌0.1% [1] - 中证上海环交所碳中和指数同期下跌0.5% [1] - 国证新能源电池指数同期下跌0.7% [1] 光伏产业指数概况 - 中证光伏产业指数由50只产业链上、中、下游具有代表性的公司股票组成 [5] - 该指数聚焦光伏这一代表性较强的未来能源 [5] - 截至午间收盘该指数市净率为2.4倍 [5]

10月14日，A股三大指数集体回升，光伏板块表现活跃。 消息面上，据智通财经，行业媒体报道，近日，中国光伏企业在海外市场的表现十分亮眼，凭借技术实 力与项目经验，接连签下多笔GW级重大订单，覆盖光伏电站总承包、组件生产基地建设及组件采购等 领域，沙特、伊朗、巴基斯坦等中东及南亚市场成为合作焦点。据不完全统计，9月至今，各大企业已 经签署近25GW海外大单。 湘财证券表示，从全年看，今年我国新增光伏装机容量仍有望保持较快增长。同时，随着"反内卷"进程 持续推进，各环节产品价格和企业盈利有望持续企稳回升，叠加海外市场需求保持增长和钙钛矿等新技 术逐步应用，上游光伏加工设备需求亦有望逐渐企稳复苏。 创业板ETF天弘（159977）紧密跟踪创业板指，汇聚新质生产力资产，高成长高弹性特征显著。管理费 率0.15%，托管费率0.05%，处于全市场指数基金费率中的最低一档。 光伏ETF（159857）紧密跟踪中证光伏产业指数，该指数将主营业务涉及光伏产业链上、中、下游的上 市公司股票作为待选样本，选取不超过50家最具代表性公司作为样本股，以反映光伏产业公司的整体表 现。光伏ETF（159857）还配备了场外指数基金（A：0 ...

早盘市场表现 - 光伏概念股早盘大幅上涨，龙头股隆基绿能涨停，TCL中环涨幅超过9%，晶科能源和晶澳科技涨幅超过7% [1] - 受板块行情推动，多只光伏相关ETF价格显著上升，平均涨幅约5% [1] 主要ETF产品表现 - 光伏龙头ETF（516290）现价0.604元，上涨0.030元，涨幅5.23% [2] - 光伏50ETF（516880）现价0.818元，上涨0.039元，涨幅5.01% [2] - 光伏ETF（159857）现价0.821元，上涨0.040元，涨幅5.12% [2] - 光伏ETF（515790）现价0.970元，上涨0.047元，涨幅5.09% [2] - 其他多只光伏主题ETF，如光伏ETF指数基金（159618）和光伏ETF易方达（562970）等，涨幅均在4.67%至4.90%之间 [2] 2024年行业概况 - 2024年光伏产业呈现"冰火两重天"态势，主要环节产能及产量显著增长，但产品单价下降导致总体产业规模收缩 [2] - 全球光伏产业规模为2730.8亿美元，同比下降20.5% [2] - 全球新增光伏装机规模达到451.9GW，同比增长30.8% [2] - 中国新增装机规模为277.6GW，占全球新增装机比重最大 [2] 行业未来展望 - 随着全球能源需求持续增加，光伏制造端成本逐步下降，新技术不断突破，光伏电池及组件转换效率将持续提升 [2] - 行业集中度将不断升高，中国光伏产业高质量发展步伐加快 [2]

行业基本面与前景 - 光伏产业链价格和盈利底部明确 [1] - “反内卷”推进以来参与主体持续扩大且产品价格修复效果显著 [1] - 行业有望通过顶层支持、市场化淘汰和技术迭代结合的方式实现供给侧改善 [1] - 预计后续关于产能、产品质量等相关的政策组合拳将陆续落地以驱动产业链景气度持续修复 [1] 指数及ETF表现 - 截至2025年10月13日14:16，中证光伏产业指数下跌2.17% [1] - 成分股涨跌互现，石英股份领涨5.12%，横店东磁上涨3.88%，上能电气上涨1.30% [1] - 捷佳伟创领跌6.25%，阿特斯下跌5.67%，罗博特科下跌4.95% [1] - 光伏ETF基金下跌1.94%，最新报价0.76元 [1] - 截至2025年10月10日，光伏ETF基金近2周累计上涨1.71% [1] 指数构成与权重 - 中证光伏产业指数从主营业务涉及光伏产业链上中下游的上市公司中选取不超过50只最具代表性的证券作为样本 [1] - 截至2025年9月30日，指数前十大权重股合计占比58.02% [2] - 前十大权重股包括阳光电源、隆基绿能、特变电工、TCL科技、通威股份、正泰电器、晶盛机电、德业股份、TCL中环、捷佳伟创 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观上中美关税有升级风险，全球避险情绪拖累国内工业品市场，但我国经济长期企稳向好，光伏供给侧改革深化 [3] - 供应端新疆开工率升至7成，川滇丰水期产量高，甘肃和内蒙新增产能投放减速，社会库存高位震荡 [3][49] - 需求端多晶硅10月排产环比上行，硅片等需求有变化，传统行业有机硅开工率下滑、铝合金产量小增，10月工业硅期价震荡企稳 [3][49][51] 根据相关目录分别进行总结 2025年9月工业硅行情回顾 - 工业硅期价区间震荡，主力2511合约运行在8215 - 9325元/吨，9月制造业PMI升至49.8，8月工业企业利润同比增20%，9月底全国开炉数升至311台，多晶硅企业减产不及预期，截至9月30日期货主力合约报收8640元/吨，月度涨幅2.98% [8] - 现货市场震荡运行，9月总体开炉数311台，开炉率39.1%，平均生产成本9095.49元/吨，主流牌号价格有涨有跌，预计10月国内各系主流牌号价格震荡向上 [9][10][12] 宏观经济分析 - 9月央行强调货币政策适度宽松，中国9月官方制造业PMI回升至49.8，8月规模以上工业企业利润同比大幅增20.4%，1 - 7月累计同比增0.9%，中国经济长期企稳向好 [14][16] 基本面分析 - 北方产量缓慢回升，川滇地区丰水期产能释放强劲，9月新疆开工率回升至7成，全国工业硅产量环比回升至42.1万吨，预计10月开工率维持在40%左右 [18][19][20] - 8月出口保持平稳增长，1 - 8月累计出口49.1万吨，同比增18%，8月出口7.66万吨，同比增18%，预计10月出口量回升至8万吨左右 [24] - 9月社会库存高位震荡，截止9月30日社会库存升至54.5万吨，广期所仓单库存25.5万吨，预计10月社会库存小幅上行 [29] - 多晶硅减产幅度不及预期，硅企生产利润扭亏为盈，9月多晶硅产量12.5万吨，环比增16.7%，10月预计环比增加0.3万吨，硅片、电池、组件市场有不同表现，光伏老电站回收前景广阔 [32] - 有机硅开工率下滑，DMC现货价格小幅提涨，9月有机硅DMC产量20.88万吨，环比降4.9%，开工率降至72.84%，预计10月DMC价格有小幅提涨空间 [35] - 铝合金产量小幅增长，铝棒加工费企稳回升，1 - 8月铝合金产量1232.4万吨，同比增15.3%，预计10月铝合金产量稳步小幅下降 [36] 行情展望 - 宏观上中美关税有风险，但我国经济长期向好，供应端稳步复苏，需求端进行结构性调整，10月工业硅期价震荡企稳，关注反内卷政策落实情况 [49][51]