报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告研究的具体公司南网能源在2025年积极推动业务转型升级，明确业务转型方向与重点举措，核心板块有望稳定增长，整体经营业绩预期向好 [24][33] 根据相关目录分别进行总结 调研基本情况 - 调研对象为南网能源，所属行业为专业服务，接待时间为2025年7月25日，上市公司接待人员为董事会工作部程国辉、任嫣然 [17] 详细调研机构 - 接待对象类型为证券公司，机构相关人员为刘荣辉，接待对象为西部证券 [20] 主要内容资料 - **业务转型升级**：年初发布战略规划2025年度重点执行计划，业务结构与类型转变，围绕转型开展工作，包括优化业务布局、成立数字服务公司、推动组织架构优化调整 [24] - **生物质电厂情况**：2024年12月申请阳山和昌菱两家生物质项目公司破产，法院已受理；藤县和赤水项目正常启机运营，藤县项目一季度盈利，赤水项目经营状况向好，后续将根据实际情况推进工作 [27] - **分布式光伏项目分布**：运营项目主要集中在南方电网五省区域，装机容量占比约70%，主要针对工商业用户，涉及多个行业，服务过众多大型企业 [28] - **建筑节能项目**：业务模式为提供既有建筑综合节能服务和新建建筑一站式综合节能服务，商业模式分既有建筑和新建建筑两种，收入来源有能源托管、节能效益分成、按供能收费三种 [30] - **建筑节能业务毛利率及规划**：2024年毛利率下降受个别项目节电量减少、改造成本增加影响；未来聚焦重点方向与行业领域，深耕重点区域，推动业务发展并向涉碳业务延伸 [31][32] - **全年经营预期**：2025年度整体经营业绩预期向好，核心板块工业节能和建筑节能业务预计稳定增长，生物质业务影响降低，业务转型举措支撑业务结构转变和经营水平提升 [33] - **补贴风险**：应收可再生能源补贴的拨付速度、比例存在不确定性，可能有前期已确认补贴收入被核减风险，公司将关注动态、配合核查并依规披露 [34]

业务转型与战略规划 - 公司发布战略规划2025年度重点执行计划，推动业务结构由"投资持有"为主向"投资持有+高端服务"并重转变，业务类型由"综合能源"为主向"综合能源+节能降碳"并重拓展 [2] - 实施节能业务倍增计划、服务倍增计划及节能业务"珠峰行动"，持续做大做强节能降碳业务，同时拓展多能协同+高端服务能力 [2] - 成立数字服务公司，聚焦综合能源数字化运检维护服务和数字源荷聚合运营服务，支撑业务结构转型 [2] - 推动组织架构优化调整，围绕全业务链条实施调整，提高管理效率和资源利用效率 [2] 生物质业务情况 - 阳山和昌菱两家生物质项目公司已申请破产，法院已受理 [3] - 藤县和赤水项目正常运营，其中藤县项目2025年一季度已实现盈利，赤水项目经营状况持续改善 [3] 分布式光伏业务 - 分布式光伏项目70%装机容量集中在南方电网五省区域 [4] - 主要服务工商业用户，涉及汽车制造、家电、烟草、造船等多个行业，客户包括东风日产、广汽本田、美的等大型企业 [4] 建筑节能业务 - 建筑节能服务包括既有建筑综合节能服务和新建建筑一站式综合节能服务 [5] - 收入来源包括能源托管节能收益、项目节能效益分成、按供冷热量收费三种模式 [5] - 2024年毛利率下降主要因个别项目节电量减少和改造成本增加 [5] - 未来将聚焦公共机构节能降碳改造等重点方向，深耕优势区域，推动业务规模化高端化发展 [5] 经营业绩与展望 - 2025年一季度主营收入6.93亿元，同比上升20.35%；归母净利润9134.39万元，同比上升1.65% [8] - 预计2025年整体经营业绩向好，核心板块工业节能和建筑节能业务保持稳定增长，生物质业务影响大幅降低 [7] - 通过"珠峰行动"等计划推动业务结构转型，拓展多元化布局提升经营水平 [7] 机构预测与市场数据 - 多家机构给出2025年净利润预测，范围在4.61-5.73亿元 [9] - 90天内有3家机构给出买入评级，目标均价4.94元 [8] - 近3个月融资净流出1077.83万，融券净流入101.26万 [11]

业务转型升级 - 年初发布战略规划 2025 年度重点执行计划，业务结构向“投资持有 + 高端服务”并重转变，业务类型向“综合能源 + 节能降碳”并重拓展 [2] - 推动业务优化布局，实施节能业务倍增计划等巩固“基本盘”，拓展高端服务壮大“发展盘” [2][3] - 成立数字服务公司，聚焦数字化运检维护和数字源荷聚合运营服务，支撑业务结构转变 [3] - 推动组织架构优化调整，围绕全业务链条实施，提高管理和资源利用效率 [3] 生物质电厂情况 - 2024 年 12 月申请阳山和昌菱两家生物质项目公司破产，法院已受理，工作有序推进 [3] - 藤县和赤水项目正常启机运营，藤县项目一季度盈利，赤水项目经营状况将改善 [3] 分布式光伏项目 - 运营项目主要集中在南方电网五省区域，装机容量占比约 70% [3] - 主要针对工商业用户，涉及多个行业，服务过东风日产等大型企业 [3] 建筑节能项目 - 业务模式为提供既有建筑综合节能和新建建筑一站式综合节能服务 [5] - 商业模式收入来源包括能源托管、节能效益分成、按供能收取费用 [5] - 2024 年毛利率下降受个别项目节电量减少、改造成本增加影响 [5] - 未来聚焦公共机构等重点方向，关注医院等行业领域，深耕重点区域，拓展涉碳业务 [5] 经营预期 - 2025 年度整体经营业绩预期向好，核心板块业务预计稳定增长 [6] - 生物质业务对业绩影响大幅降低 [6] - 实施相关计划，支撑业务结构转变，拓展多元化业务提升经营水平 [6] 补贴风险 - 应收可再生能源补贴拨付情况存在不确定性，可能存在前期补贴收入被核减风险 [6] - 公司将关注动态，配合核查，按要求披露信息 [6]

业绩预告 - 业绩预告期间为2025年1月1日至2025年6月30日，预计业绩同向上升 [2] - 业绩预告数据由公司财务部门初步测算，未经会计师事务所审计 [2] 业绩变动原因 - 公司聚焦主责主业，把握市场机遇，推进大投资、大财富、大投行三大业务线优化举措 [3] - 强化数字赋能和科技引领，提升资产配置效率，加快业务模式转型升级 [3] - 报告期内归属于上市公司股东的净利润为4.31亿元，较上年同期增长225.90% [3] - 投资业务和财富管理业务收入同比增加是业绩提升的主要原因 [3] 财务数据 - 截至2025年6月30日，公司总资产为986.67亿元，较年初增长10.83% [3] - 在支付2.81亿元现金分红款后，期末归属于上市公司股东的所有者权益为193.24亿元，较年初增长1.07% [3] 其他说明 - 本次业绩预告数据为初步测算结果，可能与半年度报告中披露的数据存在差异 [5] - 具体数据以公司正式披露的2025年半年度报告为准 [5]

业绩预告 - 业绩预告期间为2025年1月1日至2025年6月30日，预计业绩同向上升 [1] - 归属于上市公司股东的净利润预计为478,000万元–553,000万元，上年同期为313,873万元，同比增长52%–76% [1] - 扣除非经常性损益后的净利润预计为476,900万元–551,900万元，上年同期为312,704万元，同比增长53%–76% [1] - 基本每股收益预计为0.43元/股–0.51元/股，上年同期为0.26元/股 [1] 业绩变动原因 - 公司推动业务转型升级，强化功能性定位，服务经济高质量发展 [1] - 自营投资业务收入及经纪业务手续费净收入等主要业务收入相比上年同期有较大幅度增长 [1] 其他说明 - 本次业绩预告相关财务数据未经会计师事务所审计 [1] - 业绩预告为公司初步核算数据，具体财务数据以公司正式披露的2025年半年度报告为准 [2]

公司业绩表现 - 奥飞娱乐2023年实现扣非后净利润5628万元，成功扭亏，但2024年再度亏损，扣非后净利润-2.88亿元，同比暴降610.72% [2] - 2024年第四季度扣非后净利润亏损达3.57亿元，吞噬前三季度全部盈利 [2] - 2024年公司计提减值损失合计4.12亿元，包括商誉减值2.148亿元和长期股权投资减值1.24亿元 [2] - 公司针对Funny flux Co.,LTD计提商誉减值1.93亿元，因超级飞侠玩具收入远不及预期 [3] - 贝肯熊资产组计提商誉减值2204.15万元，因业绩严重下滑，公司决定短期内停止开发相关新内容 [3] 主营业务分析 - 奥飞娱乐2024年主业营收27.153亿元，同比下滑0.86%，较2017年高点36.43亿元缩水近三成 [4] - 2024年主业毛利率42.15%，同比增长4.43%，但仍略低于2017年的42.54% [4] - 玩具销售业务2024年营收10.256亿元，同比下滑12.13%，较2017年19.55亿元腰斩 [5] - 玩具业务毛利率40.08%，同比下降3%，远不及2017年的54.2% [5] - 婴童用品业务2024年营收12.12亿元，同比增长13.03%，成为公司第一大收入来源 [7] - 婴童用品业务毛利率42.1%，同比增长2.95%，超越2017年的38.68% [7] 业务转型与挑战 - 公司启动玩具业务转型升级，目标是实现产品"泛人群"覆盖，并加快拓展潮玩业务 [6] - 婴童用品业务高度依赖美国市场，2024年来自美国的销售收入占比超过40% [7] - 国内收入2024年为12.64亿元，同比下滑7.05%，较2017年22.52亿元下降43.9% [8] - 国内收入占比从2017年的61.83%锐减至2024年的46.56% [8] IP与市场风险 - 公司旗下动漫IP老化严重，如《超级飞侠》为十年前作品，难以吸引年轻消费群体 [5] - 婴童用品业务面临美国关税政策变数，可能导致订单减少和毛利率下滑 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司更换董事长不影响义乌和小商品城作为非美出口枢纽的重要战略地位，未来义乌国贸改革和小商品城业务转型升级将持续推进，维持公司2025 - 27年归母净利润预测为42.3/ 57.1/ 68.3亿元，同比+38%/ 35%/ 19%，对应6月27日收盘价估值为25/ 19/ 16倍，维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 6月27日公司公告，原董事长王栋因组织工作安排辞职，将调任义乌市商务局局长；义乌市委市政府已推荐义乌国有资本运营有限公司董事长陈德占作为董事长候选人[7] - 控股股东商城控股计划在4月9日起12个月内增持5 - 10亿元，至6月27日累计增持10亿元完成计划，其中6月19 - 27日增持约7亿元[7] 市场情况 - 1 - 5月义乌市进出口总额3271.3亿元，同比增长23.7%；出口2893.1亿元，增长23.7%；进口378.2亿元，增长23.9%；来义外商超25万人次，增长18.6%；1 - 5月小商品城成交额1267.5亿元，同比增长12.5%；5月义乌进出口增速相比1 - 4月提速[7] - 公司全球数贸中心玩具、美护市场6月29日至7月6日开启招商，玩具市场涉及惊喜玩具、解压玩具等，护肤及医美市场涉及护肤美容彩妆等；商位预计10月21日开业，租金基准价2000元/平米/年，平台服务费8000元/间/年[7] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|11300|15737|21159|27307|33227| |同比（%）|48.30|39.27|34.45|29.06|21.68| |归母净利润（百万元）|2676|3074|4231|5713|6825| |同比（%）|142.25|14.85|37.64|35.04|19.46| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.49|0.56|0.77|1.04|1.24| |P/E（现价&最新摊薄）|40.12|34.93|25.38|18.79|15.73|[1] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标对2024A - 2027E进行了预测，如2024A流动资产9734百万元，2025E营业总收入21159百万元等[8]

公司战略转型 - 邦基科技计划以发行股份及支付现金方式收购新加坡公司Riverstone Farm Pte Ltd旗下7家国内生猪养殖企业股权 实现从单一饲料生产向饲料加工与养殖一体化转型 [1][12] - 收购标的2024年合计营收6.56亿元 净利润0.87亿元 高于上市公司同期0.5亿元归母净利润 预计对业绩产生显著拉动 [1][12] - 公司上市后连续三年业绩下滑 2022-2024年营收从16.6亿元增至25.4亿元 但归母净利润从1.2亿元降至0.5亿元 存在业务转型升级迫切需求 [11][12] 标的资产质量分析 - 标的资产包质量分化显著：瑞东伟力2024年营收3.11亿元 净利润0.72亿元 净利润率23.15% 2025年前4个月进一步升至34.3% [2][3] - 鑫牧农牧持续亏损 2025年4月末净资产转为-126.93万元 瑞东农牧（利津）成立多年零营收 2023-2024年营业成本稳定在5.9万元 [2][6][7][8] - 标的包含6家养殖企业与1家配套服务企业派斯东 仅北溪农牧和瑞东伟力两家营收过亿元 [3] 行业成本竞争力比较 - 瑞东伟力潜在养殖成本可能低至10元/千克 基于2025年1-4月生猪市场均价15.01元/千克反推 若盈利全部来自主业则成本控制优于行业 [5] - 头部企业养殖成本对比：牧原股份12.2元/公斤 温氏股份12-12.2元/公斤 新希望12.9元/公斤 行业平均净利润率11.56% [4][14] - 标的资产包单位养殖成本尚未披露 成本水平将成收购成功关键因素 行业已进入微利时代 成本差异成为核心竞争力 [13][16] 交易背景与动机 - 卖方Riverstone Farm Pte Ltd近90%股份由基金持有 基金管理人Proterra Asia涉足多领域投资 基金存在退出获利诉求 [10] - 打包出售7家关联公司较单独处置亏损企业更易实现交易 标的资产包含盈利与亏损企业组合 [9][10] - 收购有助于邦基科技实现产能自用 降低新建项目产能利用率不足风险 增强产业链协同与抗风险能力 [12]

股价表现 - 海王生物股价突破半年箱体顶部 9个交易日累计涨幅8 97% 远高于行业的3 36% [1] - 期间参与资金达17 1亿元 交易量664 55万手 呈现明显放量态势 [1] - 区间换手率25 31% 日均换手2 81% 最高单日成交量136 25万手 [2] 财务数据 - 2024年营收维持在303 17亿元 虽受集采政策影响但主动优化低效业务 [4] - 计提商誉减值5 19亿元和信用减值2 93亿元 导致归母净亏损11 93亿元 但较去年同期16 9亿元亏损大幅缩减 [4] - 扣非归母净亏损12 38亿元 同比去年17 4亿元明显改善 [4] 行业机遇 - 医药行业集中度提升 带量采购和两票制政策加速中小流通商出清 [6] - 公司覆盖全国的仓储物流网络和客户黏性有助于扩大市场份额 [6] - 中国小分子抗肿瘤药市场2030年预计突破2000亿元 [6] 业务转型 - 通过SPD解决方案实现从产品供应向服务解决方案转型 [6] - 开展医疗延伸服务如供应链融资 SPD服务 静配中心等提升业务附加值 [6] - 自主研发的NEP018片获临床试验批准 填补国内胃肠道肿瘤靶向治疗空白 [6] 政策支持 - 2025年《政府工作报告》明确提出支持创新药发展 研发成果转化有望提速 [6]

1H24业绩表现 - 1H24营收同比增长2.3% 归母净利润同比下降47% 符合市场预期和盈利预警 [1] - 盈利同比下行主要由于拨备计提增加 [1] 营收驱动因素 - 收购经营类和其他不良资产业务贡献营收增长 其中收购经营类业务收入同比增长11.5% [1] - 收购经营类业务内部收益率同比上行2.7个百分点 较2H23上行4.1个百分点至10.9% [1] - 母公司其他不良资产业务收入同比增加36亿元 [1] 业务收入下滑领域 - 收购重组类业务收入同比下降50% 主要由于规模同比下降40.5% [2] - 收购重组类业务月均年化收益率同比下降0.7个百分点至6.1% [2] - 债转股业务收入同比下降63% 受资产估值下降和联营合营企业业绩不佳影响 [2] 负债成本变化 - 1H24负债成本3.41% 较2H23下降4个基点 [2] - 剔除存款后负债成本较2H23下降12个基点至3.49% [2] - 负债成本下降因提升低成本同业负债和债券融资比重 [2] 资产减值状况 - 1H24资产减值损失同比增长58% [3] - 以摊余成本计量的不良资产减值损失同比增长14% 贷款减值损失同比增长31% [3] - 以摊余成本计量的其他债权投资减值损失同比增长80% 但较2H23已有所下降 [3] 资产质量指标 - 收购重组类不良资产减值比例较2023年末上升5.79个百分点至19.45% [3] - 收购重组类拨备覆盖率较2023年末下降5个百分点至107% 房地产业比重67% [3] - 以摊余成本计量的客户贷款及垫款减值比例较2023年上升1.2个百分点至7% 新增减值主要来自长三角地区 [3] - 南商行不良率较2023年上升52个基点至2.84% [3] - 投资产品减值比例较2023年小幅下行0.2个百分点至5.3% 逾期比例下降3.3个百分点至6.4% [3] 盈利预测调整 - 下调2024E净利润16%至47亿元 下调2025E净利润15%至47亿元 [3] - 当前股价对应0.14倍/0.14倍2024E/2025E市净率 [3] - 下调目标价21%至0.69港元 对应0.15倍/0.15倍2024E/2025E市净率 较当前股价有7.8%上行空间 [3]