黄金市场分析 - 美国贸易政策缺乏稳定性及美伊关系紧张对金银价格形成支撑[2] - 特朗普对全球10%新关税已生效并计划提高至15% 同时考虑对6个行业加征新一轮关税 其逆全球化政策持续 美元信用缺失这一黄金牛市核心驱动因素未变 金价存在进一步走高机会[2] - 美联储短期维持利率不变的前景将限制金价上涨空间 金价隔夜维持相对高位震荡调整[2] - 技术面显示 隔夜黄金价格再度走高收阳线 行情处于此前震荡形态上方运行 多头略占优势 日内关注下方5140一线支撑[2] 原油市场分析 - 中东产油国正加大原油出口量 2月前24天沙特原油发货量平均约730万桶/日 若维持将是2023年4月以来最高水平 较1月高出40多万桶/日 伊拉克、科威特和阿联酋合计出口量较1月增加近60万桶/日 在供给过剩背景下对油价形成压力[3] - 油价近期仍受地缘摩擦影响 若美伊达成共识将挤压风险溢价 油价恐逐步回落 若谈判破裂则油价存在进一步上行风险 若中东局势小范围升级 美国对伊朗采取有限打击 伊朗进行有限报复 则油价存在短暂脉冲可能性[3] - 技术面显示 近期行情自高位回落收阴线 需警惕进一步下行风险 但行情仍处于20日均线上方 多头略占优势 日内关注下方64.54美元一线支撑[3] 美元指数分析 - 近期美联储官员释放信息整体中性偏鹰派 大部分官员认为美国经济数据坚挺 通胀距离中性水平还有距离 对后市降息态度谨慎 市场预期美联储6月份降息可能性不大[4] - 市场聚焦美国关税问题 特朗普后续大概率继续围绕关税行动 意味着全球去美元化将继续 美元中长期贬值是大概率事件 美元指数短期维持震荡可能性较大 中长期存在进一步下行风险[4] - 技术面显示 上一个交易日行情自高位回落收阴线 行情反弹在62日均线附近遇阻 若无法有效上破 后续美元再度下行风险较大 短期关注上方98一线压力[4] 日经225指数分析 - 技术面显示 上一个交易日行情大幅走高收阳线 行情较为强势 20日均线和62日均线延续上行 暗示多头较为强势 短期关注下方58000一线支撑[5] 铜市场分析 - 技术面显示 隔夜行情上行收阳线 短期行情偏强 近期行情震荡上行并有效站上20日均线和62日均线 暗示后续行情走高机会较大 短期行情维持5.51-6.06美元区间震荡调整机会较大 中长期关注该区间突破情况[6] 市场速览与事件 - 美国贸易代表表示 美国将对15%的关税发布公告[7] - 乌克兰总统表示 乌美俄之间的新三方会谈将在三月初举行[7] - 消息人士称 欧佩克+将在3月1日的会议上考虑将4月份石油日产量上调13.7万桶[7] - 2月26日21:30将公布美国至2月21日当周初请失业金人数[8] - 2月26日23:00美联储理事鲍曼将作证词陈述[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债预计后市仍有一定压力，需保持谨慎[6][7] - 股指预计波动中枢将逐步上移，多单可继续持有[9][10] - 贵金属预计市场波动将显著放大，暂且保持观望[13][14] - 螺纹、热卷投资者可关注低位做多机会，轻仓参与[15][16] - 铁矿石投资者可关注低位做多机会，轻仓参与[17][18][19] - 焦煤焦炭投资者可关注低位买入机会，轻仓参与[20] - 铁合金回落后或可考虑关注低位区间多头机会[22] - 原油主力合约暂时观望[24][25] - 燃料油主力合约暂时观望[26][27] - 聚烯烃关注做多机会[28][29] - 合成橡胶预计偏强震荡[30][31] - 天然橡胶预计延续偏强震荡[32][34] - PVC预计盘面偏强震荡[35][37] - 尿素预计震荡偏强[39][40] - PX预计短期震荡偏强运行，考虑逢低参与[41] - PTA预计短期震荡运行，节后考虑区间操作[42][43] - 乙二醇预计维持震荡筑底格局，谨慎操作[44] - 短纤短期仍交易成本端逻辑，关注成本等情况[45][46] - 瓶片预计跟随成本端震荡运行[47] - 纯碱近期预计短时受会议带动，但仍需谨慎对待[48] - 玻璃预计短期可能小幅震荡偏强，但持续性一般[50] - 烧碱短期北方地区价格有触底反弹迹象，中长期缺乏上涨动力[51][52] - 纸浆需关注下游工厂复工等情况[53] - 碳酸锂下方支撑强，但短期内波动或加大[54][55] - 铜短期内预计维持高位宽幅震荡[56][57] - 铝预计暂承压震荡[58][59][60] - 锌预计运行重心有望环比上移[61][62] - 铅节后预计价格有所上修，但反弹空间有限[63][64][65] - 锡短期内大宗商品价格波动或加剧，注意控制风险[66] - 镍后续关注印尼相关政策及宏观事件扰动[67][68] - 豆粕可关注低位成本支撑区间多头机会；豆油价格脱离低位成本区间后观望为宜[69][70] - 棕榈油或可考虑偏多思路[71][72] - 菜油菜油或可考虑偏多思路[73][74][75] - 棉花预计中长期偏强运行[76][77][78] - 白糖建议观望[80][81][82] - 苹果预计中长期价格偏强运行[83][84] - 生猪等待逢高沽空机会[85][86][87] - 鸡蛋考虑远月空单持有[88] - 玉米&淀粉耐心等待节后供应压力释放，淀粉或跟随玉米行情[89][90] - 原木后续关注外盘报价等情况[91] 根据相关目录分别进行总结 国债 - 上一交易日国债期货收盘全线下跌，30年期主力合约跌0.47%报112.700元，10年期主力合约跌0.13%报108.480元，5年期主力合约跌0.10%报106.065元，2年期主力合约跌0.06%报102.458元[5] - 2月25日央行开展4095亿元7天期逆回购操作，当日4000亿元逆回购到期，单日净投放95亿元[5] - 预计货币政策将保持宽松，国债收益率处相对低位，中国经济平稳复苏，核心通胀回升，内需政策有发力空间，但后市仍有压力[6] 股指 - 上一交易日股指期货涨跌不一，沪深300股指期货主力合约涨0.91%，上证50股指期货主力涨0.61%，中证500股指期货主力合约涨1.74%，中证1000股指期货主力合约涨1.45%[8][9] - 2026年春节假期全国民航累计运输旅客2205万人次，比2025年春运同期增长7.7%[9] - 国内经济平稳但复苏动能不强，企业盈利增速低，但资产估值有修复空间，经济有韧性，政策环境偏暖，市场情绪提升，预计波动中枢上移[9] 贵金属 - 上一交易日黄金主力合约收盘价1,151.06，涨幅0.05%；白银主力合约收盘价23,029，涨幅3.14%[11] - 特朗普国情咨文称美国经济形势良好，股市创新高[11] - “逆全球化”和“去美元化”利好黄金，各国央行购金支撑金价，但目前缺乏基本面驱动，波动将放大[12][13] 螺纹、热卷 - 上一交易日螺纹钢、热轧卷板期货明显反弹，唐山普碳方坯最新报价2910元/吨，上海螺纹钢现货价格3070 - 3210元/吨，上海热卷报价3200 - 3220元/吨[15] - 成材价格由产业供需主导，需求端房地产下行，市场处淡季；供应端产能过剩，库存增量低，价格缺乏利多驱动但估值低[15] 铁矿石 - 上一交易日铁矿石期货小幅反弹，PB粉港口现货报价740元/吨，超特粉现货价格635元/吨[17] - 全国铁水日产量维持在230万吨左右，铁矿石需求低，2025年进口量同比增长1.8%，国产原矿产量低于2024年同期，港口库存处近五年同期最高水平[17][18] 焦煤焦炭 - 上一交易日焦煤焦炭期货大幅回升[20] - 焦煤供应端逐步回升，需求端春节期间下游消耗库存，后期关注煤矿复产及焦化需求；焦炭供应平稳，需求偏弱，价格有压力[20] 铁合金 - 上一交易日锰硅主力合约收涨0.28%至5752元/吨；硅铁主力合约收涨0.33%至5496元/吨[21] - 加蓬产地锰矿发运量回升，澳矿供应恢复，港口锰矿库存420万吨（-16万吨），报价低位企稳，库存偏低[21] - 铁合金成本低位窄幅波动，产量为近5年同期偏低水平，供应宽松推动库存累升，总体过剩压力延续[21][22] 原油 - 上一交易日INE原油高开低走，因伊朗称做好与美国达成协议准备[23] - 特朗普考虑对伊朗军事打击，宣布对全球商品加征进口关税[23] - 伊朗释出善意缓和地缘政治风险，美国开采委内瑞拉原油对价格有压力，布油价格在70美元有支撑[24] 燃料油 - 上一交易日燃料油震荡上行，收于均线组上方[26] - 2026年1月富查伊拉船用燃料油销量总计约63万吨，较去年12月增长6.1%，较去年1月增长1.1%，高硫与低硫船用燃料油销量均走高[26] - 俄乌冲突未结束利多燃料油价格，成本端原油回调将带动其价格回调[26] 聚烯烃 - 上一交易日杭州PP市场报盘部分走高，余姚市场LLDPE价格上涨20 - 50元/吨，下游未完全启动，多试探性高报[28] - 春节后下游工厂开工，市场需求量将大幅增加，供应端供应商将积极出货[28] 合成橡胶 - 上一交易日合成橡胶主力收涨0.42%，山东主流价格上调至13400元/吨，基差持稳[30] - 节后在原料高位托底和需求边际修复驱动下或偏强震荡，关注元宵节后轮胎企业库存去化速率[30] 天然橡胶 - 上一交易日天胶主力合约收涨2.10%，20号胶主力收涨2.34%，上海现货价格上调至16300元/吨附近，基差持稳[32] - 节中外盘胶价和原油上涨，预计延续偏强震荡，关注库存拐点和产区动态[32] - 供应端全球供应缩量，需求端节前开工率较2025年同期提升，库存方面中国天然橡胶社会库存129.6万吨，青岛地区天胶总库存60.68万吨[32][33] PVC - 上一交易日PVC主力合约收涨0.65%，现货价格上调20元/吨，基差基本持稳[35] - 节后政策预期和基建启动或带动需求回暖，关注出口退税变化，盘面或偏强震荡[35] - 供应端产能释放且检修计划减少，需求端受春节和房地产影响，成本端电石和氯乙烯支撑有限[35] 尿素 - 上一交易日尿素主力合约收跌0.92% ，山东临沂下调10元/吨，基差基本持稳[38] - 节前市场高位震荡，企业收单良好，日产创新高，但农业需求延后、工业需求萎缩，国际受印度招标提振但出口配额未明[39] - 节后气头及山西装置复产，元宵后农需和工需回暖，价格或震荡上行[39] PX - 上一交易日PX2605主力合约下跌，跌幅0.4%，PXN价差调整至310美元/吨左右，短流程利润略降，PX - MX价差在150美元/吨附近[41] - 假期装置无明显变化，国内PX负荷提升至92%，亚洲PX负荷维持在84.8%，成本端原油上涨提供支撑[41] - 短期PXN价差和利润压缩，开工略升，聚酯及纺织终端复工预期下，PX有望去库，节后或补涨[41] PTA - 上一交易日PTA2605主力合约下跌，跌幅0.67%[42] - 2月部分装置检修，节后开工负荷预估提升至78%附近，预计码头到货增加，2月累库60 - 65万吨左右[42] - 春节期间聚酯装置变动频繁，预计元宵节后重启，短期加工费上升空间有限，供需驱动一般，成本端支撑增强[42][43] 乙二醇 - 上一交易日乙二醇主力合约上涨，涨幅0.38%[44] - 装置整体变化不大，3月份进口预计环比下降，华东部分主港地区MEG港口库存约98.2万吨附近，环比增加4.7万吨[44] - 下游聚酯开工下降，终端织机工厂基本放假，预计元宵节附近重启，乙二醇仍累库，上方有压力[44] 短纤 - 上一交易日短纤2604主力合约下跌，跌幅0.97%[45] - 短纤装置负荷在77.7%附近，环比下滑7.6%，江浙终端全面放假，下游加弹、织造、印染负荷降至低点[45] - 春节工厂放假使供应收缩，终端备货减少，织机负荷至低点，但库存低位有底部支撑，短期交易成本端逻辑[45][46] 瓶片 - 上一交易日瓶片2605主力合约下跌，跌幅0.54%，瓶片加工费调整至600元/吨附近[47] - 瓶片工厂负荷在68.6%，一季度聚酯瓶片工厂检修计划新增影响量约200万吨附近，下游软饮料消费回升，出口维持增长态势[47] - 近期瓶片集中减停产，供应缩量，出口增速提高，现货偏紧，主要逻辑在成本端，预计跟随成本端震荡运行[47] 纯碱 - 上一交易日主力2605收盘于1191元/吨，涨幅2.58%[48] - 节前一周国内纯碱产量79.23万吨，环比增加2.32%，同比增加10%，库存窄幅累库，下游玻璃厂商节前补库完成，节后按需采购[48] - 基本面宽松，近期预计受会议带动，但缺乏实质支撑需谨慎对待[48] 玻璃 - 上一交易日主力2605收盘于1064元/吨，涨幅1.53%[50] - 节前一周在产生产线减少2条至209条，厂内库存小增，国内浮法玻璃均价环比上涨3.11元/吨，涨幅0.27%，涨幅收窄[50] - 市场基调宽松，产能持续去化，利润空间压缩，短期可能受能源系及投机性货源释放带动，小幅震荡偏强但持续性一般[50] 烧碱 - 上一交易日主力2605收盘于2167元 / 吨，涨幅0.46%[51] - 节前一周中国20万吨及以上烧碱样本企业产量86.2万吨左右，环比减少0.23%，同比增加5.4%，厂库库存环比减少6.05%，同比减少6.38%[51] - 供需呈紧平衡，北方地区价格有触底反弹迹象，但海外过剩预期，新投产能3月释放，中长期缺乏上涨动力[51][52] 纸浆 - 上一交易日主力2605收盘于5348元/吨，涨幅0.49%[53] - 节前一周中国纸浆主流港口样本库存量219.5万吨，环比增加0.6%，同比减少4.65%，国内周度产量55.67万吨，环比增加0.23%，同比增加9.7%[53] - 节后下游刚需补库，外盘成本托底，但港口库存需消化，市场信心需下游订单验证，关注下游复工及库存消化等情况[53] 碳酸锂 - 前一交易日碳酸锂主力合约涨3.4%至166480元/吨[54] - 海外地缘政治风险加大，避险情绪推高价格，市场对美联储降息押注概率增大，国内江西复产时间不确定，矿端紧平衡，产量下滑，消费端需求改善，库存去化[54][55] - 阶段性供需错配支撑价格，外部冲突使锂资源受关注，下方支撑强，但短期内波动或加大[55] 铜 - 上一交易日沪铜主力合约收于103040元/吨，涨幅0.58%[56] - 美国关税政策变动，市场对中东冲突担忧，关注我国“两会”；基本面铜精矿供应紧俏，冶炼产量高，下游消费压力大，节后需求复苏慢，社库累增或至3月中旬[56] - 短期内铜价或维持高位宽幅震荡[56][57] 铝 - 上一交易日沪铝主力合约收于23980元/吨，涨幅1.18%；氧化铝主力合约收于2874元/吨，涨幅0.77%[58] - 氧化铝成本支撑不坚挺，供需过剩；国内电解铝产量同比增长但增速放缓，节前下游补库谨慎，库存累增，春节铸锭产出和运输受限使短期库存维持累增[58][59] - 对氧化铝偏空看待，铝价受宏观政策预期提振，但高库存和经济复苏不确定限制上行空间，暂承压震荡[59][60] 锌 - 上一交易日沪锌主力合约收于24675元/吨，涨幅0.14%[61] - 进口矿加工费下跌，国产矿加工费低位，2月精炼锌产量季节性下降，库存未明显累增，需求端春节淡季效应显著，加工企业计划2月底、3月初复产[61] - 加工端开工率和库存影响价格，但节后企业复产、补库需求释放，叠加矿端供应偏紧，价格运行重心有望上移[61] 铅 - 上一交易日沪铅主力合约收于16790元/吨，涨幅0.27%[63] - 假期部分企业检修使原生铅产量下滑，再生铅企业复产集中在3月，终端消费疲软，蓄电池企业2月底复工，较往年延长，部分企业新电池成品压力大[63][64] - 铅蓄电池企业复工早于再生铅企业，形成供需错配，节后铅价或上修，但反弹空间有限[64][65] 锡 - 上一交易日沪锡主力合约涨5.77%报432990元/吨[66] - 海外地缘冲突加剧资金避险情绪，市场对美国后续降息预期增加，刚果金军事冲突影响矿

行业投资评级 - 投资评级：看好（上调） [6] 报告核心观点 - 短期金价有望延续震荡偏强走势，但上行空间预计将受到制约，突破前期高点的可能性较低 [8] - 推动金价上行的核心多方逻辑——逆全球化浪潮对美元信用体系构成的冲击——并未发生根本性逆转 [8] - 金价趋势性突破仍需等待美联储政策路径的进一步明晰 [9] 行业事件与金价表现 - 美国最高法院以6比3裁决特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》征收的大规模关税违法，随后特朗普依据《1974年贸易法》第122条款，对来自所有国家和地区的商品加征关税，税率从10%提高至15% [3] - 此次关税政策的反复是美国国内政治制衡机制在政治周期关键节点上的阶段性反映，但关税作为特朗普政府施政体系中的重要政策工具，其战略地位难以被轻易削弱或放弃 [3] - 春节期间黄金价格突破此前震荡区间，截至2月24日，伦敦现货黄金价格收于5132美元/盎司，盘中最高触及5250美元/盎司，收盘价较春节前上涨2.74% [4] 近期金价驱动因素 - 美国关税政策的反复引发市场不确定性加剧，增强了对全球贸易前景的担忧，推动黄金避险需求升温 [7] - 再度升温的地缘政治风险成为重要催化因素，白宫方面频频释放可能对伊朗采取军事打击的信号，引发市场对中东局势进一步升级的担忧，促使避险资金重新流入贵金属市场 [7][8] 制约金价上行的因素 - 本次关税路径的反复对市场情绪的实际冲击相对有限，前期金价涨幅已较为充分地计入相关事件影响，进一步上行动能不足 [9] - 美联储降息路径尚不明朗，年中前或处政策空窗期，对金价形成一定压制 [9] - 2026年1月美国CPI同比增速2.4%、核心CPI同比增速2.5%，通胀回落进程仍处于“最后一公里”，粘性特征逐步显现 [9] - 2月18日公布的FOMC会议纪要显示，美联储政策取向整体偏鹰，多数与会者对进一步降息持谨慎态度 [9] - 报告判断，鲍威尔任内最后一次降息已落地，新一轮降息操作或需等待继任者沃什于年中上任后推进，6月至7月是启动降息概率较高的关键窗口 [9] - 中美关系出现缓和信号，地缘不确定性届时或有所降温 [9] - 白宫官员确认特朗普拟于3月31日至4月2日访华，外交部表示双方正就相关事宜保持沟通，中美关系的边际改善有望阶段性抑制黄金的避险需求 [9]

纪要涉及的主题 * 宏观经济学研究：探讨全球人口老龄化对通货膨胀和实际利率的长期影响 [1][3][5][8] * 对比分析：以日本老龄化时期的通缩现象作为案例，分析其特殊性及未来全球情况的差异 [6] 核心观点与论据 **1 老龄化是长期通胀力量** * 核心逻辑：劳动人口产出大于消费，是通缩力量；而老龄人口消费大于产出，是通胀力量 [1][3] * 主要结论：未来全球逐步迈向深度老龄化，老龄化将逐步抬升通胀 [1][3] **2 少子化与老龄化共同影响通胀，但主导力量将切换** * 核心逻辑：小孩与老人类似，存在消费需求但无产出能力，同样是通胀力量 [5] * 动态变化：老龄化过程中儿童占比下降和老人占比上行对通胀的影响一负一正，2028年后全球范围内老龄化对抚养比的影响开始大于少子化，同样指向通胀压力加大 [5] **3 老龄化将与AI技术发展形成通胀共振** * 技术规律：AI对全球物价的影响可能整体呈现先通胀、后通缩的技术规律 [5] * 共振效应：老龄化叠加AI前期的资本投入阶段，可能进一步形成通胀共振 [5] **4 日本老龄化阶段通缩的特殊性及未来全球情境不同** * 日本通缩原因：主要受益于全球化（日本制造业外迁适逢中国加入WTO和东欧劳动力进入全球市场的劳动力人口红利），在海外再造一个“日本” [6] * 未来变化：逆全球化态势下，老龄化对通胀的正向影响将进一步凸显 [7] **5 老龄化将带动实际利率上行** * 作用机制：“预期寿命提升”和“出生率下降”两个“老龄化”因子对实际利率作用不同，前者加大储蓄需求对实际利率是负向影响，后者消耗储蓄需求是正向影响 [8] * 阶段转换：过去浅度老龄化阶段，“预期寿命提升”的负向影响更大；未来深度老龄化阶段，“预期寿命提升”受制于人体寿命物理极限作用可能减弱，出生率持续下降的正向影响加大，使得综合影响由负转正 [8] 其他重要内容 * 风险提示：AI技术进展对全要素生产率的改善超预期；地缘政治波动改变人口结构 [9]

公司股价与交易表现 - 招商南油股价连续两个交易日涨停，晋级2连板 [1] - 该股于今日9时41分封涨停，成交额达8.44亿元，换手率为4.36% [1] 行业动态与市场驱动因素 - 近期航运板块表现活跃，油轮运输相关运价出现显著上涨 [1] - 租用超大型油轮将中东原油运到中国的价格较年初大幅上升 [1] - 在逆全球化背景下，能源贸易格局持续演变 [1] - 供应链的资产稀缺性和金融属性受到市场关注 [1] - 相关企业的运价和估值表现引发市场讨论 [1]

航运市场行情与指数表现 - 2026年2月25日，航运板块持续走强，交通运输ETF（159666）当日上涨1.74%，其持仓股中远海能、招商轮船、招商南油股价涨停 [1] - 波罗的海干散货指数（BDI）于2月24日升至2129点，创下年内新高 [1] - 超大型油轮（VLCC）中东至中国航线日租金已突破17万美元，该价格较年初水平翻涨了3倍 [1] 运价上涨的驱动因素 - 本轮运价大幅上行，除受地缘政治因素推动外，还受到全球原油供应格局变化以及韩国航运企业大举订船、锁定运力等多重因素共振影响 [1] - 在逆全球化背景下，能源贸易格局持续演变，供应链资产的稀缺性和金融属性日益凸显 [1] - 船东运价和估值表现屡屡跳脱于传统供需驱动框架之外，这可能是2025至2026年油轮周期的显著特征 [1] 行业周期与盈利前景 - 油轮市场在淡季的单日TD3C航线等价期租租金（TCE）已突破15万美元 [1] - 地缘政治等因素的催化共振，预计将推动相关航运公司在2026年的利润创出周期高点 [1] 相关金融产品 - 交通运输ETF（159666）及其联接基金（019405/019404）是全市场唯一跟踪中证全指运输指数的ETF基金 [1] - 该指数涵盖了A股市场的物流、铁路公路、航运港口、机场等多个运输子行业，能够反映A股运输行业上市公司的整体表现 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前宏观数据平稳但复苏动能待加强 货币政策预计保持宽松 各行业走势分化 投资者需根据不同行业特点和市场情况谨慎决策并合理控制风险 各行业总结 国债 - 上一交易日国债期货收盘全线上涨 30 年期主力合约涨 0.20%报 112.960 元 10 年期主力合约涨 0.02%报 108.500 元 5 年期主力合约涨 0.07%报 106.175 元 2 年期主力合约涨 0.02%报 102.450 元 [5] - 2 月 24 日央行开展 5260 亿元 7 天期逆回购操作 当日 14524 亿元逆回购到期 单日净回笼 9264 亿元 [5] - 2 月 LPR 连续第九个月持稳 1 年期 LPR 报 3% 5 年期以上品种报 3.5% [6] - 国常会研究推进银发经济和养老服务发展 预计后市仍有一定压力 需保持谨慎 [6] 股指 - 上一交易日股指期货涨跌不一 沪深 300 股指期货（IF）主力合约 0.94% 上证 50 股指期货（IH）主力 0.24% 中证 500 股指期货（IC）主力合约 0.91% 中证 1000 股指期货（IM）主力合约 0.70% [8] - 春节假日 9 天 全国国内出游 5.96 亿人次 国内出游总花费 8034.83 亿元 均创历史新高 [8] - 国内经济平稳但复苏动能不强 企业盈利增速低位 但资产估值有修复空间 政策环境偏暖 预计波动中枢将逐步上移 多单可继续持有 [8] 贵金属 - 上一交易日 黄金主力合约收盘价 1,150.5 涨幅 3.64% 白银主力合约收盘价 22,327 涨幅 12.87% [10] - “逆全球化”和“去美元化”利好黄金配置和避险价值 各国央行购金支撑黄金走势 但前期大幅上涨后缺乏基本面驱动 预计市场波动放大 保持观望 [10] 螺纹、热卷 - 上一交易日 螺纹钢、热轧卷板期货小幅下跌 唐山普碳方坯最新报价 2900 元/吨 上海螺纹钢现货价格在 3070 - 3210 元/吨 上海热卷报价 3210 - 3230 元/吨 [11] - 成材价格由产业供需逻辑主导 螺纹钢需求同比下降 处于需求淡季 产能过剩 库存增量低 价格缺乏利多驱动但估值低位 热卷走势与螺纹钢一致 短期内或延续弱势格局 投资者可关注低位做多机会 [11] 铁矿石 - 上一交易日 铁矿石期货明显回落 PB 粉港口现货报价在 740 元/吨 超特粉现货价格 635 元/吨 [13] - 全国铁水日产量维持在 230 万吨左右 铁矿石需求低位 2025 年进口量同比增长 1.8% 国产原矿产量低于 2024 年同期 港口库存处于近五年同期最高水平 市场供需格局偏弱 短期可能延续回调 投资者可关注低位做多机会 [13] 焦煤焦炭 - 上一交易日 焦煤焦炭期货大幅回调 焦煤供应端逐步回升 需求端春节期间下游焦化企业消耗原料库存 市场交易停滞 焦炭供应平稳 需求偏弱 对焦炭价格构成压力 [15] - 从技术面看 焦炭焦煤期货中期可能延续震荡格局 投资者可关注低位买入机会 [15] 铁合金 - 上一交易日 锰硅主力合约收跌 0.66%至 5738 元/吨 硅铁主力合约收跌 0.11%至 5470 元/吨 [17] - 2 月 6 日当周 加蓬产地锰矿发运量回升 澳矿供应恢复 港口锰矿库存 420 万吨 报价低位企稳 库存水平偏低 铁合金成本低位窄幅波动 [17] - 26 年以来铁合金产量维持低位 需求偏弱 总体过剩压力延续 成本低位下行空间受限 短期供应或缩减 回落后可关注低位区间多头机会 [17] 原油 - 上一交易日 INE 原油大幅上涨 收复前两个交易日失地 [18] - 美国对伊朗威胁加码 地缘政治风险推升原油价格 但美国开采委内瑞拉原油对价格有一定压力 布油价格站上 70 美元后仍有望维持强势 投资者可关注做多机会 [18] 燃料油 - 上一交易日燃料油冲高回落 收于均线组上方 韩国国内船用燃料油需求强劲 出口兴趣减弱 东南亚地区燃料油供应相对充裕 [20] - 俄罗斯与乌克兰冲突未结束 伊朗与美国处于高压状态 成本端原油上行带动燃料油价格上行 投资者可关注做多机会 [21] 聚烯烃 - 上一个交易日杭州 PP 市场报盘部分走高 余姚市场 LLDPE 价格上涨 30 - 60 元/吨 节后下游工厂陆续开工 市场需求量将大幅增加 供应商将积极出货 投资者可关注做多机会 [23] 合成橡胶 - 上一交易日 合成橡胶主力收涨 3.74% 山东主流价格上调至 13300 元/吨 基差持稳 [25] - 节后在原料高位托底以及需求边际修复驱动下或表现震荡偏强 关键在于丁二烯成本传导和轮胎复工分化 预计元宵节后物流与基建项目复工进度影响行情 若轮胎厂复工加速等 行情有望再次走强 [25] 天然橡胶 - 上一交易日 天胶主力合约收涨 3.90% 20 号胶主力收涨 3.96% 上海现货价格上调至 16000 元/吨附近 基差持稳 [28] - 节中外盘胶价上涨叠加原油走高 预计橡胶类品质表现延续偏强震荡 后续关注库存拐点以及产区动态 供应端全球供应缩量支撑成本 需求端开工率较 2025 年同期显著提升 库存端中国天然橡胶社会库存 129.6 万吨 [28] PVC - 上一交易日 PVC 主力合约收涨 0.59% 现货价格持稳 基差略收窄 [30] - 节后政策预期以及基建启动或带动需求回暖 盘面或偏强震荡 供应端产能释放且检修计划减少 产量创新高 需求端受春节和房地产低迷影响 成本端电石价格震荡偏弱 行业整体仍承压 需关注出口退税取消等影响 [30] 尿素 - 上一交易日 尿素主力合约收涨 1.42% 山东临沂上调 20 元/吨 基差基本持稳 [34] - 节前尿素市场高位震荡 企业收单良好 日产创新高 但农业需求延后 工业需求萎缩 企业库存低 国际受印度招标提振 出口配额未明 节后气头及山西装置复产或致日产维持高位 元宵后农需与工需回暖 价格或震荡上行 需警惕相关风险 [34] 对二甲苯 PX - 上一交易日 PX2605 主力合约上涨 涨幅 3.17% PXN 价差调整至 310 美元/吨左右 短流程利润略降 PX - MX 价差在 150 美元/吨附近 [36] - 假期装置无明显变化 国内 PX 负荷提升至 92% 亚洲 PX 负荷维持在 84.8% 成本端受中东地缘影响 外盘原油价格大幅上涨提供支撑 节后聚酯及纺织终端复工预期下 叠加春季集中检修逻辑 PX 有望进入去库通道 短期或震荡偏强运行 可逢低参与 [36] PTA - 上一交易日 PTA2605 主力合约上涨 涨幅 2.88% 2 月部分装置检修 节后开工负荷预估提升至 78%附近 预计节后码头到货增加 库存累库 2 月累库在 60 - 65 万吨附近 [37] - 春节期间聚酯装置变动频繁 预计元宵节后陆续重启 短期 PTA 加工费上升至往年平均水平 继续上行空间有限 供需驱动一般 成本端支撑增强 短期或震荡运行 节后考虑区间操作 [37] 乙二醇 - 上一交易日 乙二醇主力合约上涨 涨幅 1.03% 装置整体变化不大 3 月份进口预计环比下降 华东部分主港地区 MEG 港口库存约 98.2 万吨 环比增加 4.7 万吨 2 月份发货量较低 下游聚酯开工下降至 77.7% 终端织机工厂基本全面放假 [38] - 乙二醇仍维持累库 终端织机负荷降至冰点 预计后市港口库存增加 短期上方仍存压力 或维持震荡筑底格局 谨慎操作 [38] 短纤 - 上一交易日 短纤 2604 主力合约上涨 涨幅 2.51% 节中成本端价格上涨 节后短纤或有补涨行情 装置负荷在 77.7%附近 环比下滑 7.6% 江浙终端全面放假 下游加弹、织造、印染负荷分别降至 5%、0%、0% 对节后原料备货有所追加 [39] - 受春节工厂放假影响 短纤供应收缩 终端工厂备货减少 织机负荷将至低点 但短纤库存低位或存底部支撑 短期仍交易成本端逻辑 [39] 瓶片 - 上一交易日 瓶片 2605 主力合约上涨 涨幅 2.22% 瓶片加工费调整至 600 元/吨附近 瓶片工厂负荷在 68.6% 一季度聚酯瓶片工厂检修计划出炉 实际新增影响量约 200 万吨附近 下游软饮料消费逐渐回升 出口维持增长态势 [40] - 近期瓶片集中减停产 供应存缩量预期 出口增速提高 现货短期仍维持偏紧 主要逻辑在成本端 预计后市跟随成本端震荡运行 [41] 纯碱 - 上一个交易日 主力 2605 收盘于 1169 元/吨 涨幅 0.60% 节前最后一周国内纯碱产量 79.23 万吨 环比增加 2.32% 同比增加 10% 库存窄幅累库 厂家总库存 158.8 万吨 环比增加 0.44% 同比减少 15.48% [42] - 节前下游玻璃厂商补库完成 预计节后按需采购 浮法日熔量下降 光伏日熔量持平 基本面淡稳延续 盘面在成本区间震荡 未来可能受能源系情绪带动 但缺乏实质支撑仍需谨慎 [42] 玻璃 - 上一个交易日 主力 2605 收盘于 1050 元/吨 跌幅 0.57% 节前最后一周在产产线减少 2 条至 209 条 厂内库存小增 库存 5535.2 万重量箱 环比增加 4.31% 同比减少 12.28% 节前国内浮法玻璃均价上涨 涨幅收窄 [43] - 春节后产线点火冷修预期均存 关注产线变化和下游复工情况 部分依赖出口订单支撑开工好于去年 但节后高库存仍将承压 市场基调宽松 未来可能受能源系及投机性货源释放节奏带动 有概率小幅震荡偏强但持续性一般 [44] 烧碱 - 上一个交易日 主力 2603 收盘于 1970 元/吨 跌幅 1.99% 节前最后一周中国 20 万吨及以上烧碱样本企业产量 86.2 万吨 环比减少 0.23% 同比增加 5.4% 厂库库存 44.29 万吨 环比减少 6.05% 同比减少 6.38% [45] - 节前部分下游完成备货 春节期间大型下游企业开工变化不大 部分小型下游企业减产或临时停车 节后需求恢复尚需时间 整体需求偏弱 但氯碱综合利润情况使市场存在挺价意愿 未来氧化铝有新产能投放预期 需谨慎对待 注意移仓换月风险 [45] 纸浆 - 上一个交易日 主力 2605 收盘于 5340 元/吨 涨幅 2.06% 节前最后一周中国纸浆主流港口样本库存量 219.5 万吨 环比增加 0.6% 同比减少 4.65% 基差节前持续走弱 [46] - 国内供应小幅增量 节前最后一周周度产量 55.67 万吨 环比增加 0.23% 同比增加 9.7% 前期价格承压 假期结束后下游存在刚需补库需求 外盘成本高位对价格底部有托底作用 节后港口库存需时间消化 市场信心恢复需下游真实订单验证 需关注下游工厂复工节奏等 [47] 碳酸锂 - 前一交易日碳酸锂主力合约涨 10.56%至 164120 元/吨 海外地缘政治风险加大 避险情绪推高外盘贵金属以及有色价格 市场对美联储降息押注概率增大 宏观情绪好转 [48] - 国内江西复产时间不确定 矿端或处于紧平衡 碳酸锂周度产量下滑 消费端节前下游备库需求好 储能板块表现突出 社会库存逐步去化 目前库存脱离绝对高位 阶段性供需错配支撑价格 但短期内波动或加大 [48] 铜 - 上一交易日 沪铜主力合约收于 101860 元/吨 涨幅 0.25% 宏观方面美国关税政策及对伊朗态度引发市场担忧 避险情绪升温 [49] - 基本面铜精矿供应紧俏 现货加工费承压 硫酸价格上涨弥补部分冶炼亏损 电解铜产量高企 下游加工企业假期延长 高铜价抑制采购意愿 消费端压力大 节后需求复苏或偏缓慢 社库累增周期或延续至 3 月中旬 短期内铜价或维持高位宽幅震荡 [50] 铝 - 上一交易日 沪铝主力合约收于 23550 元/吨 跌幅 0.55% 氧化铝主力合约收于 2837 元/吨 跌幅 0.39% 氧化铝成本支撑不坚挺 供需过剩格局未改变 国内电解铝建成产能接近合规天花板 产量同比增长但增速放缓 [52] - 节前下游加工企业受高价抑制 补库谨慎 假期安排早 铝水转化率下降 铸锭量增长 节前电解铝社会库存累增幅度快于往年 短期内社库维持累增 对氧化铝偏空看待 铝价受宏观政策预期提振 但高库存压力和经济复苏节奏不确定性限制上行空间 暂承压震荡 [52] 锌 - 上一交易日 沪锌主力合约收于 24490 元/吨 跌幅 0.67% 进口矿加工费下跌 国产矿加工费低位运行 冶炼利润倒挂导致中小型炼企减、停产数量增加 2 月精炼锌产量呈季节性下降 节前精炼锌社会库存未见明显累增 [54] - 需求端春节淡季效应显著 镀锌、压铸锌合金及氧化锌企业多计划于 2 月底、3 月初复产 加工端开工率走低、精炼锌库存累增将压制锌价 但元宵节后加工企业全面复产、补库需求集中释放 叠加矿端供应偏紧 锌价运行重心有望环比上移 [55] 铅 - 上一交易日 沪铅主力合约收于 16745 元/吨 涨幅 0.12% 受假期部分企业检修影响 原生铅产量阶段性下滑 再生铅企业冶炼亏损 生产积极性不高 原料采购不畅 环保约束 节后规模性复产集中在 3 月 [57] - 终端消费疲软 今年蓄电池企业多集中在 2 月底复工 较往年延长 部分企业新电池成品压力大 铅蓄电池企业复工时间较再生铅企业偏早 形成阶段性供需错配 节后铅价或有所上修 但因节前累库压力及宏观不确定性 预计反弹空间有限 [57] 锡 - 上一交易日沪锡主力合约涨 2.02%报 394510 元/吨 海外地缘冲突风险加剧推升资金避险情绪 外盘贵金属有色价格反弹 美国经济数据出炉 市场对后续降息预期大幅增加 [59] - 基本面刚果金军事冲突持续 矿端稳定生产担忧仍在 佤邦炸药审批完成 预计后续产出增加 国内加工费修复

行业投资评级 - 报告对金属、非金属与采矿行业维持“看好”评级 [8] 核心观点总结 - **整体观点**：假期金属价格走强，看好节后配置机遇 [1][3] - **贵金属**：美国司法冲突催生避险升级，3月贸易扰动或助力金价继续走强，黄金站稳5000美元/盎司，重视第二波重估配置机遇 [3] - **工业金属**：铜铝节后易涨难跌，中长期经济底部与逆全球化促进供需结构优化，弹性可期 [1][4][5] - **能源及小金属**：2026年是碳酸锂权益拐点之年，节后或将开启第二轮行情；战略金属（稀土、钨）迎价值重估；供给集中度高的钴、镍价格受海外政策支撑 [6] 分板块详细总结 贵金属 - **黄金**：避险、去美元化及降息交易延续推升金价，报告维持美国经济衰退及继续降息路径判断 [3] - **白银**：宏观宽松与通胀共振是白银最好窗口，宏观窗口与微观交易结构或致白银加速上涨格局延续，白银股弹性值得重视 [3] - **投资思路与建议**：选股思路应从PE/当期产量估值转向远期储量估值，建议关注招金矿业、赤峰黄金、山东黄金、山金国际、盛达资源等标的 [3] 工业金属（铜、铝） - **短期观点**：美国降息及铜关税态度是短期价格主导因素，在二者未根本转变前维持趋势看涨判断，节后国内“金三银四”旺季、中美会谈、联储主席换届等构成催化 [1][5] - **中期观点**：美联储降息引领全球趋势宽松，促进铜铝周期上行 [1][5] - **长期观点**：逆全球化加剧各国资源争夺，铜铝价格中枢趋势上行 [1][5] - **基本面数据**：节假日期间LME 3月期铜上涨0.25%至12964美元/吨，LME 3月期铝上涨0.39%至3102.5美元/吨；同期海外铜库存周环比+3.80%、年同比+128.2%，铝库存周环比-0.83%、年同比-13.69% [4][21][22] - **权益端观点**：铜铝板块低估值适逢上半年商品涨价，险资等资金增配概率大，节后行情值得重视。商品长期中枢稳中有升，权益价值终将重估 [5] - **投资建议**： - **铜**：关注【优选资源量增】标的如洛钼、紫金、金诚信、藏格、宏达股份等；【关注冶炼补涨】标的如江铜、铜陵有色等 [5] - **铝**：关注【弹性与高股息双线并举】标的如中孚实业、云铝、神火、天山、宏桥、宏创控股及成长华通线缆等 [5] 能源金属与小金属 - **锂**：节后权益或将开启第二轮行情，3月排产高企将重新带动板块情绪，价格有望再度上行。节前电池级碳酸锂均价上涨7.4%至145元/公斤 [6][21][26] - **战略金属（稀土、钨）**： - **稀土**：国家持续强化对资源及冶炼掌控，战略价值凸显，板块公司业绩同比改善明显。氧化镨钕价格周涨12.2%至850元/公斤 [6][27] - **钨**：本轮上涨更多来自供给逻辑，供给强势下价格向下传导力度加大，钨价长牛可期 [6] - **钴、镍**： - **钴**：节假日期间MB钴价维持上行，电钴库存拐点已现，钴价长牛可期。节前金属钴均价上涨2.6%至428元/公斤 [6][21] - **镍**：印尼政府控制配额，行业迎来反转，长期价格中枢上行可期。节假日期间LME 3月期镍上涨2.6%至17435美元/吨 [6][21][22] - **投资建议**：建议关注稀土（中国稀土、中稀有色、北方稀土）、磁材（金力永磁）、钨（厦门钨业、中钨高新）、锂（天华新能、大中矿业、盛新锂能等）、钴镍（华友钴业、中伟股份、伟明环保）等标的 [6] 市场行情回顾 - **板块表现**：节前一周（截至报告期）金属材料及矿业（长江）上涨2.12%，跑赢上证综指（上涨0.41%）1.71个百分点，在32个长江行业中排名第7位 [13][14] - **子板块表现**：基本有色金属板块上涨1.47%，能源金属板块上涨1.80%，贵金属板块下跌0.84%，稀土磁材板块上涨8.84% [13][14] - **个股表现**：周涨幅居前的有色金属个股包括铜冠铜箔（+31.04%）、东阳光（+30.80%）、翔鹭钨业（+27.83%）等 [19] - **商品价格**：节前一周外盘基本金属以涨为主，贵金属方面，周内Comex黄金上涨1.3%，Comex白银上涨9.4% [21][22]

电话会议纪要关键要点总结 一、 涉及的行业与公司 * 会议主题为节后金属与煤炭行情展望，由长江证券金属煤炭团队组织 [1] * 覆盖的行业板块包括：**贵金属**（黄金、白银）、**工业金属**（铜、铝、锡、镍、钴）、**能源金属**（碳酸锂、镍、钴）、**战略金属**（稀土、钨、钽）、**钢铁**及上游原料（铁矿石）、**煤炭**（动力煤、焦煤） [1][7][13][20][30] * 提及的海外公司包括：纽蒙特（Newmont，黄金矿业公司） [6] * 提及的A股上市公司（包括但不限于）：锡业股份、华锡有色、方大特钢、中润资源、华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、新钢股份、多氟多（推断）、锡业股份（再次提及）、锡业股份（推断）、华阳股份、晋控煤业、潞安环能、兖矿能源、电投能源、中国神华、中煤能源、陕西煤业、平煤股份、淮北矿业、山西焦煤、盘江股份 [23][24][28][34][36] * 提及的港股/海外上市标的包括：中国神华(H)、中煤能源(H)、兖矿能源(H)、力量发展、中国秦发、兖煤澳大利亚、印度煤炭、阿达罗能源、布米资源（推断） [32][33][34] 二、 贵金属（黄金、白银）核心观点与论据 核心观点 * 贵金属（以黄金为代表）正处于“震荡上行”的周期性格局中，未来2-3年大概率维持此形态 [3] * 1月下旬至2月上旬金价在**4600-4700**区间已构筑坚实底部，未来1-2个月将在**4800-5500**间宽幅震荡，等待催化 [3] * 当前是估值从极端谨慎转向中性乐观的增配时机，建议在震荡期底部增配 [5][6] 关键论据与催化剂 * **近期驱动（假期期间）**： * **避险情绪升温**：特朗普与最高法院的司法战及后续基于1974年贸易法第122条征收的**10%** 全球关税（有效期**150天**），导致美元和美债利率走弱，催生避险需求 [1] * **类滞胀担忧**：美国四季度GDP修正值仅为**1.4%**，远低于**3%** 的预期和Q3的**4.4%**；同时核心PCE物价同比上涨**3%**，高于联储**2%** 目标，形成经济下行与通胀高企的组合 [2] * 在上述因素下，黄金价格再度站上**5000-5100**，白银站上**85** [2] * **未来展望与催化剂**： * **贸易冲突线**：特朗普签署的关税**150天**窗口期覆盖整个一季度，3月美国与核心贸易伙伴的拉锯战将短期剧烈影响金价 [4] * **降息路径线**：3月17-18日的联储会议是重要观察点，若释放更明确的年内**两次甚至更多**降息路径，金价有望突破**5500**箱体上沿 [4] * **行业与市场动态**： * 对贵金属行情的认知正从短周期（3年）向中周期（5-10年）切换 [5] * 海外龙头纽蒙特Q4财报超预期，每股收益达**2.52美元**，超出预期的**2.03美元**，同比增长约**60%** [6] * A股龙头公司年报大概率有超预期可能，3-4月年报季是板块较好配置窗口 [6] 三、 工业金属（铜、铝等）核心观点与论据 核心观点 * 节后工业金属（以铜、铝为代表）商品价格大概率呈“易涨难跌”格局 [10] * 板块股票在二季度值得重点关注，建议以加重仓位的形式关注 [11][12] 关键论据与催化剂 * **近期表现**：假期期间铜铝商品价格微涨，源于节前下跌的情绪修复及假期事件影响 [7] * **短期因素（关税扰动）**： * 美国对**2027年**开始进口的铜加征关税预期，导致美国囤积铜库存 [8] * 当前呈现全球铜库存与价格同步上行的态势，关税情绪在**6月30日**最终确定前更多是催化和利好，不会造成重大负向冲击 [8][9] * **中期核心催化（降息）**： * 降息是未来一两年工业金属走势的核心催化因素，大概率延续原路径 [9] * **5月份**联储主席换届后，降息步伐可能比预期更快 [10] * **长期趋势性因素**： * 逆全球化、科技发展货币化、双碳等趋势在过去5年推动商品上行，未来仍将长期维持，利好铜、铝等资源品价格中枢 [10] * **股票端利好因素**： * 商品易涨难跌的格局 [11] * 年初/上半年保险类等中长期资金有流入倾向 [11] * **三、四月份**集中的年报和一季报披露，对商品价格强势的工业金属构成利好 [11] * **其他品种**：锡、镍等品种在相同环境下可能弹性更大 [12] 四、 能源金属（锂、镍、钴）与战略金属核心观点与论据 核心观点 * 春节后二季度是能源金属全年超额收益明显、实际配置较好的时间窗口 [13] * 随着商品价格反弹及下游开工旺季来临，权益端已调整至估值性价比极高的状态，建议重点关注**3月份**以来碳酸锂板块的配置窗口 [13][14] * 中国定价的战略金属（稀土、钨）是金属板块中最有望享受高估值溢价的细分领域，建议继续强配 [17][19] 关键论据 * **碳酸锂**： * **现状**：节前商品价格强势但权益端低迷，已反映负面因素；价格调整后已开启强势反弹 [13] * **展望**：价格刺激下游买货意愿，春节后进入开工旺季，补库意愿与采购情绪将水涨船高 [14] * **基本面**：今年行业供需确定性高。供应偏紧，且国内龙头复产预期推迟及海外地缘政治加大供给压力；需求端预计动力电池增长**15%**，储能增长**50%** 甚至以上 [15] * **镍**： * 印尼政府的政策配合强化了行业供需格局改善预期，可能演绎类似去年钴的行情 [16] * 在资源保护主义背景下，供应集中国家的政策扰动会引发价格强势上涨 [16] * 镍的权益端企业盈利弹性远大于商品价格弹性 [16] * **战略金属（钨、稀土）**： * **钨**：去年以来价格涨幅超预期，未来两年供需处于“无解”的紧缺状态，是板块内排序靠前的品种；头部公司有资产注入及资源自给率提升逻辑，盈利上修趋势确定 [17] * **稀土**：钨价上涨为国家稀土配额管控提供了参考系，本轮逻辑真实有望演绎，价格中枢有望抬升并维持高位；在经历长时间低迷后，又到较好配置时点；头部公司有资产整合与矿山注入预期 [17][18] 五、 钢铁与小金属（锡、钽）核心观点与论据 核心观点 * 钢铁板块当前预期低、库存压力小，钢价处于筑底状态，随着供需企稳及上游原料趋弱，利润将有明显弹性，是具备预期差的弹性板块 [20][23] * 小金属中看好供需紧缺的**锡**，以及受AI芯片需求驱动、供给收缩的**钽** [23][24][25] 关键论据 * **钢铁**： * **库存低位**：节前五大钢材品种库存仅**2000万吨**，远低于去年的**3000万吨**及前几年的**5000万吨**，节后库存压力不大 [20] * **需求企稳**：外需乐观（东南亚国家PMI处于**55**左右，发达国家政策宽松）；国内建筑需求（地产前端）在下跌**70%** 后有收敛企稳迹象 [20][21] * **供给压制**：今年减产概率更大，分级管理政策、买单及低价出口管制将压制低端出口 [21] * **原料端趋弱**：铁矿石港口库存达**1.7亿吨**历史高位，价格处于弱势下跌趋势（跌至**95美金**）。预计**3月份**后因主流矿山发运恢复及西芒杜项目增量，矿价下跌更顺畅，从而改善钢铁利润 [22][23] * **小金属-锡**： * **供需紧张**：印尼、缅甸供应减量，叠加半导体、AI需求放量，使上半年供需缺口明显 [24] * **高弹性**：锡铜比已跌至**3.5**（过去极值**4.9**），显示锡的涨跌弹性大 [24] * **未来催化**：2月大企业检修后，叠加3月下游消费电子/半导体开工率提升，供需矛盾可能进一步放大，配合春季涨价预期，弹性可观 [24] * **小金属-钽**： * **需求驱动**：AI芯片因功耗高、易生热，采用钽电容方案（英伟达已采用），导致钽电容供不应求，去年龙头企业涨价**30%-40%** [25] * **需求增长点**：高温合金（用于核聚变、燃气轮机、航天等）对钽的单耗提升，第五、六代合金单耗已达**5%-6%**，夯实中期需求 [26][27] * **供给脆弱**：全球**70%** 钽矿来自非洲，其中**56%** 来自刚果金，矿山管理混乱、基建差。**2024年1月**刚果金科坦矿区事故停产，导致**15%** 的全球供给收缩 [27][28] * **供需错配**：过去4年需求增速约**10%**，当前供给收缩**15%**，涨价弹性可观 [28] 六、 煤炭（动力煤、焦煤）核心观点与论据 核心观点 * 基于资源品普涨行情及外生性冲击，看好煤炭板块底部反转的投资机会 [30] * 板块具备低估值、筹码少的优势，上涨弹性可能超预期 [34] 关键论据 * **近期市场表现**： * **价格**：节前秦港动力煤价快速上涨至接近**720**元/吨，周涨幅**23**元，主要受印尼供给扰动导致进口煤涨价影响 [30] * **库存**：截至正月初六，北方四港库存同比降幅高达**23%**；秦皇岛港库存较节前下降约**9%**，同比降幅高达**30%**，显示供应偏紧 [30] * **进口倒挂**：印尼进口煤到岸价与国内内贸煤价格价差明显收敛甚至倒挂，提升内贸煤采购性价比 [31] * **权益市场**：假期期间，港股煤炭龙头（神华、中煤、兖矿）上涨约**1个点**，弹性标的（如兖煤澳大利亚）最高涨**7个点**；印度、印尼当地煤炭标的涨幅达**3-5个点**，反映全球市场在交易外生供需冲击逻辑 [32][33] * **核心逻辑**： * **外生冲击打开弹性空间**：全球市场供需扰动（如印尼RKA配额下降、美国缺电）为国内煤价带来外生冲击，打开价格弹性想象空间，并已在港口库存、国内外煤价共振上涨中看到实质性变化 [33][34] * **板块比较优势**：开年以来有色、化工等资源品板块涨幅明显，煤炭涨幅相对较少，处于低估值、筹码少的状态 [34] * **子板块观点**： * **动力煤**：节后秦港煤价大概率连续上涨 [35] * **焦煤**：**3-5月**宏观会议密集期可能带来情绪催化；自身供给偏紧，一旦情绪向好弹性可能强势；且会跟随动力煤涨价有一定表现 [36] 七、 其他重要内容 * **配置策略共性**：多个板块（贵金属、工业金属、能源金属、钢铁）强调“仓位重于个股”或“板块整体仓位大于个股”的配置思路 [5][12][16] * **宏观背景共识**：多个分析提及“资源保护主义抬头”、“逆全球化”作为支撑资源品价格的长期趋势 [10][16] * **时间窗口强调**：普遍将**3月份**（年报季、宏观会议期、开工旺季）视为重要的观察点或配置窗口 [4][6][11][14][36]

大家开工开市大吉啊，下午刚回到上海，撕完日历，发现今天正好是俄乌四周年，时间真是过得很快，若干年后回头看，2022年应该算是分水岭式的一 年，一方面，俄乌事件为代表，全球地缘进入了新周期，逆全球化成为一股趋势，贵金属和战略性资源进入了一轮超级大周期；另一方面，22年11月底， ChatGPT横空出世，人类正式进入了AI大时代，相关的投资机会也是层出不穷。 今天A股如期迎来了开门红，赚钱效应还是不错的，5000多只股票的涨幅中位数是+1.2%左右，1100多只股票型ETF的涨幅中位数是+0.8%左右。 市场呈现三个特点，一是成交量比较清淡；二是春节相关的板块都走得不太行；三是和春节期间，海外市场 部分板块 的具体走势，映射得比较充分。 先说第一点，成交量和热度。 今天全A成交是2.22万亿， 下图，是节前五个交易日和今天的单日成交对比 ，节前5天的日均成交在2.1万亿左右，量能的角度看，开年增加的不多，市场 整体比较冷静——这和25年的情况差不多，去年春节后的第一个交易日，成交也是比较寡淡的，随后几天热度才开始起来。 下图，是此前跟踪的，历年的融资盘节前10个交易日变动明细 ，可以看到，左下角，今年春节前的最后 ...