国债期货市场走势分析 - 4月初以来国债期货呈现"长强短弱"态势，短债4月中旬后跌幅明显，长债维持震荡格局 [1] - 短债回吐了贸易战以来的全部涨幅，目前短端收益率较为合适，之前的上涨透支了政策空间 [1] - 长债表现强于短债，因市场对经济预期偏低，年内再次降息的预期仍在 [1] 短债市场表现原因 - 短债跌幅较大因市场对降息预期不充分，且资金面保持中性导致看法不乐观 [1] - 短端国债收益率和资金利率利差处于历史低点，对配置型机构票息不够 [2] - 存款利率下调后"存款搬家"压力上升，大行通过提价发行存单维持负债端稳定 [2] 长债市场表现原因 - 关税政策反复叠加房地产数据走低，"抢出口"透支企业经营预期，经济担忧未解除 [1] - 基本面利多较为确定，4月经济数据普遍走低，长端品种对基本面更敏感 [2] - 若A股市场震荡调整，长端债市可能因此走强 [4] 未来市场关注点 - 6月债市表现主要看经济表现、资金面变化及中美贸易谈判进展 [3] - 需关注基本面变化尤其是外需变化，外需压力将逐渐传导至内需端 [4] - 需关注央行何时重启二级市场国债买卖操作，若落地将导致收益率曲线"牛陡" [4] - 需关注半年末节点资金面紧张程度及央行应对措施 [3] 全球市场动态 - 境外投资者4月底持有境内债券托管量达29781.5亿元，较3月底增加672.32亿元 [4] - 全球贸易环境变化使海外资金日益青睐中国资产，资产分散化配置步伐将加快 [4] - 美欧经贸谈判未取得进展，全球市场风险偏好未完全恢复 [4]

报告行业投资评级 - 宏观金融：股指防守观望，国债震荡上行 [1][5] - 黑色建材：螺纹钢暂时观望，铁矿石震荡偏弱，双焦震荡运行 [1][7] - 有色金属：铜区间谨慎交易，铝建议观望，镍建议观望或逢高做空，锡区间交易，黄金待价格充分回调后逢低建仓，白银区间交易 [1][11] - 能源化工：PVC震荡偏弱，纯碱01合约空头思路，烧碱震荡偏弱，橡胶震荡偏弱，尿素震荡运行，甲醇震荡运行，塑料震荡运行 [1][20] - 棉纺产业链：棉花棉纱震荡反弹，苹果震荡运行，PTA区间震荡 [1][34] - 农业畜牧：生猪逢高偏空，鸡蛋逢高偏空，玉米区间【2300，2360】操作，豆粕短期区间【2860，3000】操作、长期逢低做多，油脂逢高沽空 [1][38] 报告的核心观点 - 各行业期货品种受宏观经济、政策、供需等多因素影响，呈现不同走势和投资机会，投资者需根据各品种特点和市场变化制定投资策略 各行业目录总结 宏观金融 - 股指因国内市场轮动快、主线驱动力弱、量能不足，或震荡偏弱运行，建议防守观望 [5] - 国债因市场局部供需“失衡”，特定机构交易行为影响放大，预计震荡上行 [5] 黑色建材 - 螺纹钢因表需回落、产量回升、需求季节性走弱、成本中枢下移，预计价格震荡偏弱运行 [7] - 铁矿石受出口热度下降和煤炭阴跌影响，盘面弱势运行，预计震荡偏弱 [7] - 双焦市场短期供需矛盾仍存，焦煤价格或延续承压运行，焦炭面临供需双向承压格局，需关注终端需求和钢厂利润情况 [8][9] 有色金属 - 铜受宏观扰动、矿端干扰、成本压力和供应短缺影响，预计高位震荡，建议区间谨慎交易 [11] - 铝因几内亚矿山问题、产能变化、需求走弱和库存去化，建议观望 [13] - 镍因贸易缓和、现货成交受限、供应过剩和需求平淡，预计震荡运行，建议观望或逢高做空 [14] - 锡因供应恢复、需求受关税影响和库存变化，预计价格波动加大，建议区间交易 [16] - 黄金和白银受美国经济数据、关税政策、通胀预期和央行购金需求影响，预计偏强震荡，建议待价格回调后逢低建仓 [18] 能源化工 - PVC因需求低迷、产能过剩、库存高位和关税影响，预计震荡偏弱，关注5000一线压力 [20][21] - 烧碱因供应充足、需求增量有限和关税影响，预计震荡偏弱，关注2550一线压力 [22][24] - 橡胶因基本面压力仍存、产区上量慢、库存和需求变化，预计震荡偏弱，关注15300一线压力 [25][26] - 尿素因供应高位、需求不足和库存累积，预计偏弱震荡，关注1800支撑表现 [28] - 甲醇因供应宽裕、需求观望和库存变化，预计宽幅震荡，参考区间2200 - 2380 [29] - 塑料因供应下降、需求较弱和库存松动，预计宽幅震荡，参考区间6950 - 7350 [30][31] - 纯碱因供给回升、下游需求不足和现货悲观，预计震荡偏弱，维持01合约空头推荐 [32][33] 棉纺产业链 - 棉花因全球供需宽松、下游消费疲弱和中美贸易谈判进展，预计震荡反弹 [34] - 苹果因库内交易不温不火、市场走货尚可和低库存，预计震荡运行 [34] - PTA因成本端原油下行、下游聚酯产销下滑和装置重启，价格短期承压，关注地缘政治影响，建议4650 - 4900区间操作 [35][36] 农业畜牧 - 生猪因供应增加且后移、需求增量有限和消费淡季，预计短期低位震荡，待反弹压力位逢高空 [38] - 鸡蛋因端午利好但供应压力大、天气不利存储，预计走势承压，07谨慎追空，08、09逢高做空，10关注逢低多机会 [39] - 玉米因基层粮源减少、供需边际收紧和替代品补充，预计07高位震荡，区间下沿逢低做多，关注7 - 9正套 [40][41] - 豆粕因美豆播种、南美丰产、国内到港增加和成本支撑，预计短期区间震荡，6月中上旬后逢回调做多 [42][43] - 油脂因基本面多空矛盾不突出，短期震荡，中长期6月到港增加拖累下跌、三季度或止跌反弹，建议09合约区间震荡、逢高谨慎做空，关注豆棕/菜棕09合约价差做扩策略 [44][49]

沪银主力价格走势 - 5月27日沪银主力暂报8231元/克 跌幅达047% [1] - 当日开盘价8279元/克 最高触及8314元/克 最低下探8200元/克 [1] 地缘政治与贸易动态 - 俄军单日发射367架无人机及导弹创冲突纪录 致至少12人死亡 乌克兰呼吁美国介入 [2] - 欧盟敦促美国在贸易磋中展现尊重 强调愿以建设性态度推动互利协议 [2] - 美国将对欧盟商品加征50%关税的最后期限延长至7月9日 此前威胁涉及苹果三星等企业进口产品25%关税 [2] - 美国财政部长证实中美计划重启面对面贸易会谈 特朗普时期主权财富基金计划已暂停 [2] 白银市场机构观点 - 中美贸易谈判进展或提振工业制造业及光伏新能源需求 但美国经济下行和高库存可能抑制工业需求 [3] - 白银价格跟随黄金波动 前高附近阻力有所巩固 [3]

报告行业投资评级 宏观金融 - 股指：防守观望 [1][5] - 国债：震荡上行 [1][5] 黑色建材 - 螺纹钢：暂时观望 [1][7] - 铁矿石：震荡偏弱 [1][7] - 双焦：震荡运行 [1][9] 有色金属 - 铜：区间谨慎交易 [1][12] - 铝：建议观望 [1][13] - 镍：建议观望或逢高做空 [1][15] - 锡：区间交易 [1][17] - 黄金：待价格充分回调后，逢低建仓 [1][19] - 白银：区间交易 [1][19] 能源化工 - PVC：震荡偏弱 [1][21] - 纯碱：观望 [1][33] - 烧碱：震荡偏弱 [1][23] - 橡胶：震荡偏弱 [1][25] - 尿素：震荡运行 [1][28] - 甲醇：震荡运行 [1][29] - 塑料：震荡运行 [1][31] 棉纺产业链 - 棉花棉纱：震荡反弹 [1][35] - 苹果：震荡运行 [1][35] - PTA：区间震荡 [1][36] 农业畜牧 - 生猪：震荡偏弱 [1][39] - 鸡蛋：逢高偏空 [1][40] - 玉米：区间【2300，2360】操作 [1][41] - 豆粕：短期区间【2860，3000】操作，长期逢低做多 [1][43] - 油脂：逢高沽空 [1][48] 报告的核心观点 - 各期货品种受宏观、基本面、供需等多种因素影响，走势分化，投资者需根据不同品种特点及相关因素变化制定投资策略 [5][7][12] 各行业总结 宏观金融 - 股指方面，国内外消息多空交织，国内市场轮动快、主线驱动力弱、量能不足，或震荡偏弱运行，建议防守观望 [5] - 国债方面，周一资金面均衡宽松，市场情绪逐步修复，此前债市偏空影响因素达阶段性高峰后开始修复下行，虽投资者情绪谨慎，但也限制市场调整深度，后续或震荡上行 [5][6] 黑色建材 - 螺纹钢方面，周一价格震荡偏弱，基本面供需矛盾将显现，低估值下预计价格震荡偏弱运行 [7] - 铁矿石方面，周一盘面震荡偏弱，受宏观和煤炭影响，供给端发运和库存有变化，高炉检修增多，后续铁水产量或降，近期 09 合约震荡，建议观望 [7][8] - 双焦方面，焦煤市场短期供需矛盾仍存，价格或承压；焦炭市场面临供需双向承压格局，后续均需关注成材终端需求和相关利润修复情况 [9][11] 有色金属 - 铜方面，宏观扰动减弱但中美仍在博弈，矿端干扰持续，供应短缺压力难改，消费 5 月环比减弱但好于同期，库存微幅累库，升水走弱但低位库存支撑，节前或维持震荡格局，建议区间谨慎交易 [12] - 铝方面，几内亚矿山问题推动氧化铝价格上涨，其产能和库存有变化，电解铝产能增加，需求下游开工率或走弱，库存去化，建议观望 [14] - 镍方面，贸易紧张缓和，镍矿底部坚挺，精炼镍过剩，镍铁价格有支撑但过剩格局或扩大，不锈钢排产增加，硫酸镍成本推涨价格，预计偏弱震荡运行，建议观望或逢高做空 [15][16] - 锡方面，4 月国内精锡产量增加，消费端半导体有望复苏，库存减少，矿端复产预期强，关税影响下游消费，预计价格波动加大，建议区间交易 [17] - 黄金和白银方面，穆迪下调美国主权信用评级等因素使价格反弹，美国关税政策引发担忧，市场预期美联储 9 月降息，央行购金需求和避险情绪支撑价格，预计延续偏强震荡，建议待回调后逢低建仓 [19] 能源化工 - PVC 方面，价格震荡偏弱，基本面需求低迷、产能过剩、库存高企，虽关税短期缓和但实质影响仍存，关注关税进展和宏观消息 [21][22] - 烧碱方面，价格震荡偏弱，6 月装置检修，库存中性，需求受关税和季节性影响，6 月或供需双弱，中期高空为主，关注多方面情况 [25] - 橡胶方面，价格震荡偏弱，基本面压力仍存，短期胶水上量慢但后期供应上量预期强，下游需求疲软，关注 15300 一线压力 [26] - 尿素方面，价格偏弱震荡，供应维持高位，农业需求待跟进，工业需求支撑弱，产销转弱，关注相关情况，操作上逢高短空 [28] - 甲醇方面，价格宽幅震荡，供应充裕，成本利润有变化，下游需求有分化，库存有增减，关注多方面因素 [30] - 塑料方面，价格宽幅震荡，供应端检修损失增加，下游需求弱，库存压力缓解但市场预期仍弱，关注下游需求等情况 [32] - 纯碱方面，价格震荡偏弱，现货挺价但盘面检修量不足，供给预计下降，下游不乐观，短期观望，关注盘面探低和正套机会 [33][34] 棉纺产业链 - 棉花方面，全球棉花供需宽松，下游消费疲弱，但中美贸易谈判有进展，预期价格震荡反弹 [35] - 苹果方面，库内交易不温不火，价格调整后在低库存下预计维持高位区间震荡运行 [35][36] - PTA 方面，价格区间震荡，受成本端油价下跌和下游聚酯产销下滑影响，装置重启后供需转弱预期下价格短期承压，关注地缘政治影响 [36][37] 农业畜牧 - 生猪方面，短期低位震荡，5 月中下旬出栏节奏变化，需求端节日有备货需求但消费淡季，中长期供应增加且后移，猪价上方承压，待反弹压力位逢高空 [39][40] - 鸡蛋方面，短期端午提振但供应充足叠加天气因素，蛋价走势承压，中期供应增势难逆转，长期四季度供应或缓解，不同合约有不同操作建议，关注多方面因素 [40] - 玉米方面，短期基层粮源减少价格有支撑，中长期供需边际收紧但替代品补充限制上方空间，07 合约高位震荡，区间下沿逢低做多，关注 7 - 9 正套及多方面情况 [41] - 豆粕方面，短期美豆播种顺利叠加南美丰产压制价格，但底部有支撑，国内供需转松，09 合约短期区间操作，6 月中上旬后逢回调做多，关注美豆种植天气 [43] - 油脂方面，短期整体走势震荡，各油脂多空因素交织，中长期 6 月到港增加拖累价格下跌，三季度或止跌反弹，建议逢高谨慎做空，关注豆棕/菜棕 09 合约价差做扩策略 [45][48]

中美贸易谈判与关税影响 - 特朗普加征关税的主要目的是减少美国贸易逆差（2024年商品贸易逆差约1.2万亿美元）和促进制造业回流（制造业增加值占GDP比重9.9%，就业占比8.08%）[3] - 美国经济下行压力（4月密歇根大学消费者信心指数降至52.2）和债券市场波动（2025年美债到期8.25万亿美元）可能加速谈判进程[3][4] - 关税谈判可能出现反复，建议采取"以我为主"的应对策略，扩大内需掌握主动权[1][15] 中国经济待提升领域 - 出口增速受抢出口效应透支，外需周期性回落导致持续性不足[6] - 地产成交走弱（4月30城商品房成交同比-21%至-10%），二手房价增速放缓[7][8] - PPI持续下行，主要受地产链收缩（拖累占比29%-33%）和新质生产力过度扩张（拖累占比34%-27%）影响[9] - 消费修复呈现"量好于价"特征（五一旅游人次+36%但人均支出-10%）[10] - 失业率与失业保险基金支出出现背离，可能反映实际就业形势不佳[13] 政策建议方向 - 建议采取"三个超常规"政策：节奏早出手、力度保底线、手段直接补贴（如消费券、工资调整）[19][20][21] - 重点扶持教育、医疗、科研等技术服务行业以促进高校毕业生就业[14] - 地产政策建议加大收储和城改力度，一线城市放开限购[21] - 消费政策建议扩容以旧换新、发放服务消费券和中低收入补贴[12][21] - 建议发展服务消费（餐饮、旅游等）以吸纳就业和提高居民收入[12]

4月经济数据表现 - 社零同比增5.1%，低于3月的5.9%但高于去年的3.5%，家电等受益行业占比提升至14.4%[1] - 固投同比增3.5%，制造业投资8.2%，基建投资9.6%，房地产投资 -11.3%[2] 经济走势与政策 - 4月经济受贸易争端影响部分指标环比下滑但幅度可控，后续扰动预计减轻，但美国30%关税仍有压力[2] - 5月至7月经济走势决定下半年政策是否再度加力，短时货币与财政政策进一步加码可能性下降[3] REITs市场情况 - 截止5月23日，中证REITs指数+1.19%，中证REITs全收益+1.20%，强于上证指数等[4] - 近一周9个板块平均涨跌幅7个为正2个为负，交通基础设施板块涨幅2.62%最大，市政设施板块跌幅最大[9] - 单只产品64只中45支上涨，招商高速公路REIT涨幅11.54%最大，华夏合肥高新REIT跌幅3.63%最大[9] - 近一周市场流动性上升，日均成交额6.31亿元，较上周上行23.04%，日均换手率0.86%较上周均值0.69%上行[9]

指数情况 - 截至2025年5月25日，本周ECI供给指数为50.23%，较上周回落0.01个百分点；需求指数为49.92%，较上周回升0.01个百分点[1] - 5月前四周ECI供给指数为50.24%，较4月回落0.11个百分点；需求指数为49.92%，较4月持平[1] - 截至2025年5月25日，本周ELI指数为 - 0.90%，较上周回升0.06个百分点[1][11] 经济各领域表现 - 工业生产环比小幅放缓，主要行业开工率多数回落，部分库存环比下降[15] - 5月1 - 18日乘用车市场零售同比回升12.0%，环比增长18.0%，新能源车零售同比回升32.0%，环比回升15.0%[21] - 基建投资石油沥青装置开工率环比回落3.60个百分点，全国水泥发运率环比回升2.21个百分点；房地产销售景气度偏低，30大中城市商品房成交面积环比回落1.98%[25] - 出口海运价格指数回暖，上海/中国出口集装箱运价指数分别环比回升106.73点和2.52点；韩国5月前20日出口总额同比增速录得 - 2.40%，较4月回升2.90个百分点[31] - 5月食品价格回落，猪肉平均批发价环比回落0.08元/公斤，28种重点监测蔬菜平均批发价环比回落0.05元/公斤[37] 金融与政策 - 本周央行货币净投放4600亿元，7天shibor利率从1.5620%回落至1.5520%，10年期国债收益率从1.6883%回升至1.7127%[40] - 本周多部门出台多项政策，涉及科技服务业、小微企业融资、老年人社会参与、企业境外上市资金管理等方面[46]

中美电话会谈 - 5月22日中美官员举行通话 这是5月初日内瓦经贸会谈后首次后续接触 [3] - 通话显示日内瓦会谈建立的沟通机制正在延续并发挥作用 [5] - 双方围绕中美关系及其他重要问题交换意见 同意保持沟通渠道畅通 [10] 关税风暴影响 - 4月初美国宣布对全球贸易伙伴征收"对等关税" 引发强烈反弹 [5] - 美国制造业企业大批取消订单 进口量大幅下滑 出口全面萎缩 [8] - 美国主要港口出口量显著下滑 部分企业因关税陷入库存短缺 [8] - 特朗普计划从6月1日起对欧盟产品加征50%关税 [16] 中国经济表现 - 面对外部压力中国经济展现强劲韧性 [8] - 中国凭借完整产业链布局 强大政策执行力和内需市场潜力顶住压力 [24] 欧盟应对挑战 - 欧盟内部在对美政策上存在明显分歧 德国法国趋向强硬但中东欧国家顾虑较多 [20] - 欧盟经济结构对美国依赖仍在 高科技 能源 军工等领域存在技术依赖 [21] - 欧盟经济更依赖出口拉动 缺乏中国式的战略韧性和快速协调能力 [22][24]

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：通信服务、可选消费、必需消费、能源、金融、医疗保健、工业、信息技术、材料、房地产、公用事业 - **公司**：腾讯、网易、阿里巴巴、拼多多、吉利、新东方、美高梅中国、富途、华泰证券、百济神州、康方生物、立讯精密、友邦保险、建设银行、招商银行、平安保险、中信证券、比亚迪、宝钢、中国铝业、璞泰来、云南能投、美团、京东、携程、百胜中国、中升控股、满帮集团、金蝶国际、贝壳 纪要提到的核心观点和论据 1. **市场走势与前景** - **MXCN走势**：自2024年11月以来，MXCN走势与前三次美国选举周期的回报模式一致，4月初受美国关税冲击后，MXCN已回升至3月底水平，预计短期内MXCN将在70 - 80区间波动，第二次上涨可能在90天谈判接近尾声时得到确认 [5]。 - **CSI300与MXCN对比**：自美国选举日以来，CSI300表现逊于MXCN，原因是CSI300对旧“龙头”行业（金融、工业、必需消费）的敞口较大，而MXCN对新“龙头”行业（通信服务、可选消费和医疗保健中的“新质生产力”）的行业敞口达60% [19]。 - **市场前景**：若谈判及时达成有利结果，包括中国市场开放和结构改革，以及中美贸易逆差收窄，预计到2025年第三季度末，中国股市将有上行趋势 [22]。 2. **行业评级调整** - **通信服务**：因网易业绩表现，且其相对于自由现金流的估值不高，将通信服务行业评级从“中性”上调至“增持” [43]。 - **信息技术**：鉴于估值因素以及中国可能购买更多美国科技产品以缩小与美国的贸易逆差，将信息技术行业评级从“增持”下调至“中性” [43]。 - **其他行业**：维持对可选消费、医疗保健和材料行业的“增持”评级，维持对能源和公用事业行业的“减持”评级，认为部分金融、工业和材料类股因改革潜力存在上行期权价值 [5]。 3. **盈利预测与风险** - **MXCN盈利**：MXCN 2024年共识盈利预测在年报季表现良好，仅从2024年底的17%下调至目前的16%，预计2025年MXCN共识盈利预测存在上行风险，因人工智能应用增加有助于提升每股收益增长，特别是对权重较大的互联网公司 [29]。 - **CSI300盈利**：CSI300 2024年盈利预测大幅下调，从2024年底的7%降至目前的0%，预计2025年CSI300每股收益同比存在下行风险，因其对产能过剩和/或库存下行周期的行业权重较高，如食品饮料、新能源汽车、家电和可再生能源 [30]。 - **中小盘指数盈利**：2025年A股中小盘指数（CSI500和CSI1000）的共识每股收益增长预测存在下调风险 [35]。 4. **海外业务与风险** - **海外业务增长**：中国上市公司海外业务持续增长，2024年MXCN/CSI300指数加权收入中约15%/17%来自海外，直接美国销售额分别为2.1%/2.9%，不包括免税项目的直接美国销售额为0.9%/1.5%，若计入通过第三国转运至美国最终消费的部分，这些数字会更高 [65]。 - **美国销售损失影响**：假设指数层面18%的海外销售来自美国，且美国销售的盈利能力是平均水平的3倍，若美国销售额减少50%，从一阶影响来看，将导致MXCN/CSI300 2024年销售额分别削减1.3%/1.5%，每股收益分别削减3%/3.7% [73]。 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **市场季节性**：市场目前担忧夏季月份的季节性疲软，以及2025年第一季度业绩与中期业绩之间的空白，但上周末日内瓦谈判前的市场定位并未预料到中美会谈的意外转折 [21]。 2. **指数目标**：考虑到中国潜在改革的期权价值、每股收益增长以及央行对境内外股票的支持等因素，维持指数目标不变，给出了MXCN和CSI300的2025年指数目标及相关盈利预测和估值数据 [39]。 3. **选股建议**：更新了2025年第二季度的选股名单，包括通信服务领域的腾讯和网易，可选消费领域的阿里巴巴、吉利、美高梅中国、拼多多和新东方，金融领域的友邦保险、富途和华泰证券 - H，信息技术领域的立讯精密，以及医疗保健领域的康方生物和百济神州等 [5]。

2025 年 05 月 22 日 铜：避险情绪升温，限制价格上涨 季先飞 投资咨询从业资格号：Z0012691 jixianfei015111@gtjas.com 微观方面，据媒体报道，在美国盐湖城，堆积了数周之久的废铜终于开始清空，这主要得益于中美贸易 谈判取得进展。（SMM） 国 泰 君 安 期 货 研 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 【基本面跟踪】 铜基本面数据 | | | 昨日收盘价 | 日涨幅 | 昨日夜盘收盘价 | 夜盘涨幅 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 沪铜主力合约 | 78,100 | 0.72% | 77770 | -0.42% | | | 伦铜3M电子盘 | 9,487 | -0.71% | - | - | | | | 昨日成交 | 较前日变动 | 昨日持仓 | 较前日变动 | | 期 货 | 沪铜主力合约 | 71,129 | 4,432 | 163,320 | -2,768 | | | 伦铜3M电子盘 | 13,682 | 811 | 285,000 | -4,845 | | | | 昨日期货库存 | 较前日变动 | 注销 ...