广州车展行业意义 - 作为中国车市年度收官风向标和华南汽车产业集群主场阅兵台，承载年度业绩冲刺与来年产品试水温的双重使命 [2][6] - 2025年1-10月中国新能源汽车销量达1294万辆，市场渗透率为46.7%，车市正向新能源主导加速迈步 [8] - 车展是技术路线和产业生态的集中博弈场，其技术落地性与消费导向性更为鲜明 [8] 车展整体数据与现象 - 本届车展汇聚1085辆展车，其中93辆为全球首发新车，新能源车型占比57.9%，较去年提升11个百分点 [8] - 参展车企数量较去年减少超10家，包括合资品牌、新势力和超豪华品牌，折射车市竞争残酷 [8] - 现象反映中国汽车市场从规模扩张向价值竞争转型的必然阵痛 [4] 参展车企动态（热门） - 华为以鸿蒙智行为核心，联动四大合作品牌占据半个展馆，其智能汽车解决方案体验区吸引众多参观者 [10][12] - 截至2025年10月，华为智驾系统装车量已突破80万辆，成为国内高阶智驾主流选择 [13] - 比亚迪以包馆姿态参展，2025年前三季度在华南省份市占率达35%，展台以用户体验为核心展示多产品线 [13] - 广汽集团打造全品牌矩阵与技术全景展示空间，发布四大核心发展引擎，央视探馆直播1小时观看量突破500万人次 [14][16] - 广汽旗下昊铂A800内饰首发，搭载星源增程技术可实现1300公里综合续航 [16] 参展车企动态（遇冷） - 韩系品牌收缩明显，北京现代彻底缺席，起亚展位面积缩减一半，北京现代2025年前三季度累计终端销量为8.08万辆 [16] - 现代旗下豪华品牌捷尼赛思因前三季度全国销量不足1000辆（华南地区仅127辆）放弃参展 [16] - 小米汽车展台不复去年现象级热度，今年人流分散较为冷清 [18]

核心观点 - 维持小鹏汽车-W(09868)买入评级和134.69港元目标价，公司为造车新势力中盈利路径最清晰的标的之一 [1][3] - 第三季度营收稳健增长，综合毛利率创历史新高，净亏损持续收窄 [1] - 预计第四季度交付量与营收将进一步提升，受益于新平台量产与智驾技术渗透，中期盈利能力有望持续优化 [1][2] 第三季度财务与运营表现 - 25Q3营收203.8亿元人民币，环比增长11.5%，基本符合市场预期 [2] - 汽车销量11.6万辆，环比增长12.4% [2] - 单车平均售价15.6万元，环比下降0.8万元，主要受车型结构影响 [2] - 综合毛利率20.1%，创历史新高，受益于服务及技术收入占比提升与规模效应 [2] - 汽车毛利率13.1%，较2Q25小幅回落，受新平台爬坡及车型结构轻微变化影响 [2] - 研发与销售费用环比增长12.5%，占收入比例环比略增，保持在可控区间 [2] - 25Q3净亏损3.8亿元人民币，non-GAAP净亏损1.5亿元人民币，按季进一步收窄 [2] 第四季度及中期展望 - 预计4Q25营收215亿至230亿元人民币，按中位数计算环比增长约9.2% [2] - 预计4Q25交付量12.5万至13.2万辆，按中位数计算环比增长约10.8% [2] - 公司维持4Q25盈利指引 [2] - 自研图灵芯片在Q3至Q4进一步放量，提升高阶智驾渗透率 [2] - 鲲鹏超级电动体系（一车双能：纯电/增程）预计在25Q4进入量产，对ASP、整车毛利及成本结构改善具边际贡献 [2] - 中期毛利改善更依赖新平台规模化后摊薄成本与智驾功能渗透提升 [2] - 明年计划推出7款增程车型，海外推出3款新车 [2] 投资逻辑与长期成长性 - 随着新车换代、一车双能平台量产及智驾功能普及，销量有望维持高位增长 [3] - 25Q4盈利具备可实现性，2025至2026年ASP与毛利改善弹性将优于同业 [3] - 公司在AI芯片、自主智驾、低空经济、RoboTaxi及人形机器人等方向持续布局，提升估值中枢与长期成长性 [3]

财务业绩 - 第三季度实现营收8亿元 同比增长47.5% 连续六个季度同比增长 [1] - 第三季度净利润达到2.6亿元 创历史新高 并提前一个季度完成全年盈利目标 [1] - 公司将全年盈利指引上调至3.5亿至4.5亿元 [1] - 第三季度盈利刷新纪录 规模效应释放 验证技术护城河与制造效率同步跃升 [2] 业务运营与交付 - 第三季度激光雷达总交付量为44.1万台 其中ADAS产品交付量为38.1万台 同比增长193.1% [1] - 在机器人领域 产品交付量为6.1万台 同比大幅度增长1311.9% [1] - 已连续7个月保持车载主激光雷达装机量第一 8月份市场占有率上升到46% [1] - 已获得前两大ADAS客户2026年全系车型定点合作 并实现100%标配 [1] - ETX+FTX产品组合斩获首个乘用车量产定点 以主雷达加多颗补盲雷达配置实现全域感知覆盖 计划于2026年底或2027年初启动量产 [1] 市场拓展与客户合作 - 在Robotaxi市场获得重大突破 与国内小马智行、哈啰及京东物流等头部企业达成合作 部分车型计划搭载多达8颗激光雷达 [2] - 在海外接连拿下Motional及多家北美、亚洲、欧洲领先自动驾驶企业订单 已连续两年为Motional全电动IONIQ 5 Robotaxi提供核心感知方案 单车搭载4颗激光雷达 [1][2] - 部署规模扩大 后续追加订单有望持续落地 进一步巩固其在全球激光雷达市场的领先地位 [2] 行业趋势与公司战略 - 激光雷达作为核心安全件渗透率持续高速增长 作为感知层必要传感器具备安全冗余属性 [1][3] - 在高阶智驾、机器人双轮驱动下 渗透率有望加速提升 市场空间不断扩容 [3] - 受益于智驾平权发展 芯片化和规模效应下持续降本 激光雷达快速上车 国内主机厂实现份额赶超 [3] - 公司于9月16日正式在香港交易所主板挂牌上市 成为首家实现美股加港股双重主要上市的激光雷达企业 IPO募资约41.6亿港元 [3] - 募资约50%用于研发第四代ASIC芯片及新一代激光雷达产品 35%用于扩建年产200万台规模自动化生产线 其余用于市场拓展和营运需求 [3] - 双重上市助力公司补充充裕资本 支撑全球化研发与产能扩张 强化供应链韧性 [3]

命名规范与市场背景 - 相关主管部门正酝酿出台文件 拟将“半固态电池”统一命名为“固液电池”以规范市场命名防止混淆 [1] - 部分企业为吸引眼球 将量产的半固态电池包装成固态电池进行营销 以此获取资本青睐与消费者认同 [1] - 当前汽车市场竞争激烈 部分企业偷换概念将未来愿景包装为当下现实 规范命名有助于遏制不实宣传和减少市场炒作风险 [4] 固态与半固态电池技术界定 - 半固态电池仍属于液态电池范畴 而固态电池没有任何液体 二者关键区别在于电解质 [2] - 全固态电池定义要求离子传递完全通过固体电解质实现 不含任何液态成分 而半固态电池是固态与液态电解质的混合体 液态电解质占比通常在5%至10% [2] - 中国汽车工程学会已发布《全固态电池判定方法》标准 明确了全固态电池定义并与混合固液电解质电池形成严格技术分界 [2] 产业化进程与技术成熟度 - 半固态电池已实现商业化装车 成为当前市场的过渡选择 [2] - 全固态电池仍面临电解质材料成本高、界面阻抗大、规模化生产工艺不成熟等挑战 [2] - 以1到9表示技术成熟度 当前行业全固态电池最高水平只到4左右 仅是做出器件样品进行实验验证 尚无法投入市场应用 [2] 科研突破与商业化前景 - 中国科学院金属研究所成功将固态电池界面阻抗降至传统液态电池水平 并实现柔性电池2万次弯折无衰减 [3] - 物理研究所开发出碘离子“特殊胶水” 解决了全固态金属锂电池中电解质和锂电极难以紧密接触的难题 [3] - 清华大学“氟力加固”团队用含氟聚醚材料改造电解质 确保安全和续航 三大关键技术突破有望解决固固界面接触难题 [3] - 《节能与新能源汽车技术路线图3.0》提出 全固态电池有望在2030年实现小规模应用 2035年获得全球广泛推广 [3]

公司概况与上市申请 - 苏州天瞳威视电子科技股份有限公司于10月31日正式向港交所主板递交上市申请，联席保荐人为中银国际、汇丰和华泰国际 [1] - 公司成立于2016年，是一家以软件为核心的智能驾驶解决方案提供商，提供涵盖L2-L2+级及L4级自动化水平的全方位解决方案 [2] - 按2024年装机量计，公司为第二大同时提供行车与泊车解决方案的、以软件为核心的L2-L2+级解决方案提供商，也是第三大DMS解决方案提供商 [2] 财务表现 - 公司收入从2022年的1.72亿元人民币增长至2024年的4.82亿元人民币 [3] - 期内亏损在2022年、2023年和2024年分别为3.24亿、2.31亿和4.62亿元人民币 [3] - 2025年上半年实现营业收入1.57亿元，亏损1.92亿元 [3] - L4级别自动驾驶业务的年复合收入增速从2022年至2024年达到82% [3] 业务与技术布局 - 公司当前拥有144款车型的L2-L2+级解决方案定点 [3] - 截至2024年，公司50%的收入来源为L4级别的自动驾驶解决方案 [3] - 已取得L4级解决方案的意向订单，涵盖逾2500辆Robobus、Robotaxi及Robotruck，合约总价值约为10亿元人民币，预计于未来三至五年内交付 [3] - 公司计划募资用于高阶智驾算法迭代、海外车型定点扩容及L4级车队运营 [2] - 公司技术路线从早年的“两段式”迭代为“一段式”端到端算法，实现了高阶智驾能力的显著提升 [7] 市场拓展与合作伙伴 - 公司业务已覆盖34个国家和地区，海外解决方案前装订点数量超过10万 [4] - 2021年开始与国际头部汽车行业企业采埃孚合作共同开发ADAS解决方案，其CalmCockpit解决方案在2021年通过欧盟DDAW认证 [4] - 2023年开始在多个VinFast车型上交付自动驾驶解决方案，2024年在瑞典的一家高级电动汽车品牌上部署解决方案 [4] - 股东阵容包括上汽集团、北汽集团、采埃孚等产业资本，地平线亦通过战略合作成为公司股东 [5] - 今年10月，公司发布了全球首款以地平线国产芯片为算力核心的Robotaxi解决方案ConnectOne [7] 行业背景与竞争态势 - 智能驾驶行业技术路线尚未收敛，“一段式”和“两段式”是当前实现端到端智能驾驶的两种主要技术架构 [7] - 具有后发优势的企业可以通过方案架构的提升显著增强智驾体验，从而实现对早期市场玩家的反超 [6] - 在智驾行业玩家收敛的前提下，技术路线的开放性为后进者提供了市场空间 [7]

新产品发布 - 公司亮相旗舰车型零跑D19，定位科技豪华旗舰SUV，计划冲击30万元价位段，预计2026年上半年预售并上市[2][4] - 新车基于旗舰D平台打造，宣称搭载六大行业首创技术，核心零部件采用全球知名供应商产品[4] - 公司董事长称该车型为“顶配中的顶配，旗舰中的旗舰”[4] 品牌营销与用户画像 - 公司首次采用代言人方式，邀请64岁的演员费翔作为D系列代言人，引发对其粉丝群体与品牌现有用户画像存在错位的讨论[3][4][5] - 公司现有车型用户以年轻群体为主：零跑B01首批预订用户65%为35岁以下，Lafa5盲订用户中21-35岁年轻用户占比高达77%[6] - 有业内人士指出，公司平均售价仅10万元出头，主要受众为中产偏下阶层，与代言人粉丝群体契合度值得商榷[5] 智能化战略与技术路线 - 公司高级副总裁明确表示不会搭载华为乾崑智驾系统，坚持自研高阶智驾路径，称“道不同不相为谋”[3][8] - 公司计划2025-2030年累计投入500亿元用于研发，研发团队规模将扩大至1.2万人，每年将研发投入的15%以上用于智能化领域[8] - 公司计划零跑D系列高端车型于2026年实现L4级自动驾驶城市道路落地，2028年推出“零跑智驾4.0”系统[8] - 然而，公司城市通勤领航辅助功能落地进度相比主流车企滞后，有车主吐槽其智驾功能“太智障”且软件更新未能覆盖老车主[8][11] 产品规划与市场定位 - 公司计划用A、B、C、D四个系列产品布满6万-30万元市场，2026年将是产品大年，D系列将推出2-3款产品，A系列推出2款产品[12] - 公司目前销量主要依靠10万-20万元区间的性价比车型拉动，被外界调侃为“半价理想”[14] 财务与运营表现 - 公司单车均价在2021-2023年从7.16万元增长至11.62万元，但2024年下降至10.95万元，2024年上半年进一步降至10.94万元[16] - 在单车均价仅10.94万元且处于下行态势的背景下，公司进军30万元价位段面临品牌形象、技术能力等方面的巨大挑战[17]

公司战略与投资 - 采埃孚集团在武汉经开区两年内布局第三大项目 包括亚太最大安全气囊生产基地与研发中心和新投产的武汉新工厂 [1] - 公司自2011年落户武汉以来数次追加投资 不断引入新工艺、新技术和新产品 [1] - 新工厂从去年8月签约破土动工到今年9月正式入驻用时不足一年 其中设备搬迁安装与调试仅耗时3个月 [2] 生产运营与技术 - 新工厂主要生产电子驻车卡钳（EPB）并计划引入下一代线控制动卡钳（EMB）生产线 全面覆盖新能源汽车市场需求 [1] - 工厂达到国家绿色工厂一级标准 实现100%能耗监控 配备AGV机器人并设有ISO 8级线控制动卡钳无尘车间 [1] - 电子驻车卡钳在安全与便利性上显著优于传统机械方式 线控制动卡钳是高阶智驾的核心执行部件 能实现更高效精确且灵敏的制动性能 [2] 市场定位与区域重要性 - 亚太区尤其是中国被公司视为重要战略市场和全球汽车技术创新的核心引擎 [2] - 公司持续加大智能底盘技术的本地研发投入 软硬件一体化解决方案成为推动中国市场下一代汽车性能跃迁的关键驱动力 [2] - 武汉经开区完善的产业链供应链为本地企业高质量发展提供强劲动力 公司将持续深化战略协同助力武汉智造的智能制动技术走向全球 [2] 行业影响与协同效应 - 新工厂投产进一步巩固了采埃孚在中国及亚太地区的战略布局 为武汉及武汉经开区汽车产业链的强化与升级注入新动能 [3] - 武汉经开区将持续为企业提供全周期服务 包括研发人才与营销支持 助力企业在区内稳健发展持续做强 [3]

公司财务状况与经营表现 - 公司营收从2022年的1.18亿元增长至2024年的3.57亿元，2025年上半年为1.89亿元，增速较快[4] - 公司持续亏损，2022年至2025年上半年净利润分别为-1.99亿元、-2.24亿元、-2.32亿元、-1.11亿元，三年半累计亏损7.66亿元[4] - 公司经营活动现金流持续为负，2022年至2025年上半年净额分别为-1.14亿元、-1.48亿元、-1.39亿元、-0.73亿元，显示自身"造血"能力严重不足[4] - 截至2025年6月30日，公司总资产为6.06亿元，总负债为16.11亿元，净资产为-10.05亿元，处于资不抵债状态[9] - 公司资产负债率高企，2022年至2025年上半年分别为233.26%、414.12%、431.17%、265.67%[9] 债务与利息压力 - 公司面临巨额可赎回负债，截至2025年6月30日金额高达12.27亿元，占总负债16.11亿元的76%[5] - 公司承担高额利息支出，2022年至2025年上半年赎回负债利息开支分别为5652万元、6038万元、6405万元、3558万元，每年约6000万元[8] - 可赎回负债来源于多轮融资，投资者有权要求赎回，各轮融资年单利率在8%至15%之间[6] 市场地位与行业竞争格局 - 公司在中国智能驾驶解决方案行业的国内第三方解决方案提供商中排名第八，市场份额约为0.4%[3] - 行业研究认为，整车厂全栈自研在数据、算力等核心竞争要素上强于第三方供应商，使第三方提供商模式在高阶智驾领域不占优[2][3] - 智能驾驶行业面临挑战，包括车企自研比例上升以及市场竞争加剧导致的利润空间被压缩[4] 运营与产能状况 - 公司产能利用率偏低，2022年至2025年上半年分别为46.9%、19.5%、56.6%、79.7%，均低于80%[12] - 公司客户集中度越来越高，2022年至2025年上半年来自前五大客户的收入占比分别为35.6%、31.3%、52.3%、65.9%[12] - 公司供应商集中度也较高，同期向前五大供应商的采购额占比分别为44.5%、44.2%、43.5%、58.4%[13] - 公司客户与供应商重叠度高，往绩期间五大客户中有四名同时为供应商，前五大供应商中有五名亦为客户[13] 上市募资与长期挑战 - 公司此次IPO计划将部分募资用于扩大产能，尽管当前产能利用率不足八成[1][10] - 公司的长期生存能力面临核心考验，包括核心产品线Magic Drive能否实现有效规模化扩张、经营活动现金流能否转正、以及客户与供应商结构能否优化[9]

公司近况：9月出货量数据 - 手机摄像模组9月出货量4852.4万片，同比增长32.0%，环比增长15.3%，主要因客户需求提升 [1] - 手机镜头9月出货量1.18亿片，同比下降1.0%，环比增长1.9%，主要因产品结构调整 [1] - 车载镜头9月出货量1166.0万片，同比增长25.2%，环比增长15.8% [1] - 其他镜头及其他光电产品9月出货量同比分别下降20.6%和12.2%，主要与VR需求有关 [1] 手机光学业务评论 - 手机摄像模组出货量同比大幅增长32.0%，较1-8月的同比趋势明显改善，原因包括去年基数较低以及安卓客户备货节奏普遍提前 [1] - 手机镜头出货同比趋势较前月改善，主要受到安卓进入备货旺季和苹果新机发布的影响，但因更聚焦高端产品，出货同比仍有小幅下降 [1] - 同行丘钛科技9月手机摄像模组出货量同比增长40.5%，同样反映了安卓备货提前的趋势 [1] 产品策略与市场前景 - 公司延续产品结构优化策略，预计手机光学产品的ASP和毛利率有望同比提升 [2] - 车载镜头1-9月出货量同比增长23%，符合智驾行业趋势，高阶智驾渗透率提升有望带动车均摄像头数量增长及规格提升 [2] - 在AR领域，公司与歌尔股份达成合作，若交易完成，宁波奥来将持有歌尔光学31.31%股权，成为其第二大股东，此举有望加速推进刻蚀工艺衍射光波导的大规模量产 [2] 盈利预测与估值调整 - 由于手机光学产品销量好于预期，将2025年及2026年归母净利润预测上调4%及6%，分别至37.7亿元及45.0亿元 [2] - 当前股价对应2025年及2026年市盈率分别为21.3倍及17.6倍 [2] - 维持跑赢行业评级和99.2港币目标价，该目标价对应2025年及2026年市盈率分别为26.4倍及21.8倍，较当前股价有24.1%上涨空间 [2]

事故核心事实 - 知名汽车博主陈震驾驶劳斯莱斯闪灵在北京万寿路发生交通事故 经初步调查 陈某负事故全部责任 [1] - 事故原因被披露为驾车时使用了辅助驾驶 驾驶人对该车型辅助驾驶能力边界认知不清晰 [1] 行业现状与法规 - 当前国内量产车型所搭载的自动驾驶系统尚处于2级辅助驾驶阶段 系统属于“执行者”角色 [3] - 根据现行法规 驾驶人不论什么情况下都是车辆驾驶的第一责任人 [1][6] - 违反法律或不安全使用辅助驾驶的行为可能面临行政处罚 事故赔偿甚至刑事责任 [3] 使用规范与风险 - 不同品牌车型的辅助驾驶系统之间存在显著差异 驾驶人需清晰认知其能力边界 [1] - 使用辅助驾驶系统时驾驶人必须保持专注 确保车辆随时处于可控状态 [6]