报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国非农数据喜忧参半，市场等待更多数据指引，美联储官员讲话偏鹰，市场对12月继续降息押注下滑，美指偏强运行，市场警惕流动性风险，风险偏好偏弱 [6][11] - 国内电解铝产能变化不大，供应端表现稳定，需求端有好转，社库去库，但铝基本面矛盾不大，铝价震荡运行，沪铝走势受宏观影响大，中长期上涨趋势不变，建议逢低买入 [6] 各目录总结 多空焦点 - 多方因素：国内电解铝运行产能变化不大，需求有所好转，社库重去库，海外铝供需紧张犹存 [9] - 空方因素：12月份美联储降息预期回落，风险偏好偏弱 [9] 数据分析 - 铝土矿：10月SMM全国铝土矿产量环比小降2.2%，同比下降6.9%，1 - 10月累计产量同比增长5.2%，河南地区复产，山西未完全恢复，国内供应偏紧；几内亚雨季影响基本结束，12月进口量有支撑，矿端总体宽松 [17][20] - 氧化铝：10月产量环比增长2.4%，同比增长6.8%，1 - 10月累计产量同比增长8.1%，日均产量小幅回落，运行产能高位微降，开工率环比小降，部分企业减产，预计价格低位震荡 [24] - 电解铝：10月产量同比增长1.13%，环比增加3.52%，铝水比例提高，11月部分企业生产或受约束，需求走弱，铝水比例预计回落 [27] - 铝加工：周内加工企业平均开工率上调0.4%至62%，各下游板块开工表现走弱，下游采购以刚需为主 [31] - 库存：伦铝库存小幅下滑至544075吨，沪铝库存周度增加1.38%至114899吨；11月17日中国主要市场电解铝库存为63.7万吨，较上周四增加2.3万吨，社库表现反复，库存水平不高 [42][45] - 升贴水：11月20日，上海物贸铝平均价升贴水 - 10元/吨，贴水平稳；LME铝0 - 3升贴水 - 31.16美元/吨，贴水扩大 [49] - 再生铝：10月产量下滑，11月废铝紧张，开工率预计环比小幅下降；传统旺季需求抬升，本周再生铝合金开工率上升至60.5%，周环比 + 1.4% [53][57] - 未锻轧铝合金：9月进口同比降13.2%，1 - 9月总进口量累计同比减少14.04%，预计10月进口增幅有限且低于同期 [61] - 铝合金库存：截至11月21日，中国铝合金周度社会库存量为7.52万吨，较上周增加0.31万吨，厂内库存为5.79万吨，较上周增加0.11万吨 [66] 后市研判 - 铝合金：铸造铝成本端受废铝供应偏紧影响，部分地区或品种价格跟涨积极，需求端韧性仍存，短期价格或企稳震荡 [67] - 沪铝：近期走势受宏观影响较大，预计调整延续，关注宏观情绪稳定，中长期上涨趋势不变，建议逢低买入 [69]

国内经济与政策 - 1-10月全国一般公共预算收入186490亿元，同比增长0.8%，税收收入增长1.7%，证券交易印花税同比增长88.1%至1629亿元[8][9] - 10月银行结售汇顺差177亿美元，跨境资金流动保持稳定，9月和10月月均顺差达240亿美元[10][11] - 海南自贸港将于2025年12月18日全岛封关，前三季度实际使用外资183.68亿元，同比增长42.2%[12][13] - LPR报价连续六个月保持稳定，1年期3.0%，5年期3.5%，主因商业银行净息差处于1.42%的历史低位[14][15] 海外经济与市场 - 日本2025年第三季度实际GDP环比下降0.4%，年化下降1.8%，为六个季度以来首次负增长，出口下降1.2%[16][17] - 美联储10月会议纪要显示内部对12月降息存在严重分歧，市场预期暂缓降息概率升至67.2%[18][19] - 美国9月新增非农就业11.9万个岗位，远超预期的5万，但失业率意外升至4.4%，为2021年10月以来最高[22][23] 高频数据表现 - 上游原材料价格周环比变动分化，布伦特原油上涨1.04%，铁矿石上涨2.38%，阴极铜下降0.8%[24][25] - 下游房地产销售面积周环比上升19.89%，但11月第二周乘用车日均零售销量同比下降9%[37][38] - 物价方面，蔬菜和猪肉价格周环比分别下降1.26%和0.72%[45][46]

热点资讯 - 中国新一期1年期及5年期以上LPR分别报3.0%、3.5%，均连续六个月保持稳定，后续仍存在LPR下行可能性 [2] - 磷酸铁锂行业推进反内卷，协会将发布通知建议企业参考行业平均成本区间报价，自本月起每月定期披露 [2] - 美国9月非农就业人口增长11.9万人，是预期两倍多，但7、8月合计下修3.3万人，9月失业率升至4.4%，上周初请失业金人数降8000人至22万人，续请失业金人数升至4年新高，美联储12月降息可能性不大 [2] - 广期所自11月24日起调整碳酸锂期货合约交易手续费和平今仓手续费，限制开仓量 [3] - 截至11月20日当周，螺纹钢产量、表需回升，厂库、社库去化，本周总库存553.34万吨，去库22.83万吨，产量207.96万吨，增幅3.98% [3] 板块表现 - 重点关注尿素、沪铜、工业硅、沥青、PP [4] - 商品期货主力合约夜盘涨跌幅中，非金属建材3.34%、贵金属29.29%、油脂油料9.86%、有色22.92%、软商品2.71%、煤焦钢矿12.70%、能源2.91%、化工10.96%、谷物1.23%、农副产品4.08% [4] 板块持仓 - 展示近五日商品期货板块持仓变动情况 [5] 大类资产表现 |类别|名称|日涨跌幅%|月内涨跌幅%|年内涨跌幅（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |权益|上证指数|-0.40|-0.60|17.28| |权益|上证50|-0.40|-0.11|12.05| |权益|沪深300|-0.51|-1.63|16.01| |权益|中证500|-0.85|-3.67|23.34| |权益|标普500|-1.56|-4.41|11.17| |权益|恒生指数|0.02|-0.27|28.79| |权益|德国DAX|1.11|-2.25|17.63| |权益|日经225|2.65|-4.94|24.89| |权益|英国富时100|0.21|-1.95|16.57| |固收类|10年期国债期货|0.06|-0.18|-0.40| |固收类|5年期国债期货|0.06|-0.12|-0.57| |固收类|2年期国债期货|0.00|-0.08|-0.50| |商品类|CRB商品指数|-0.54|-1.63|0.30| |商品类|WTI原油|-0.86|-3.50|-18.33| |商品类|伦敦现货金|-0.01|1.85|55.35| |商品类|LME铜|0.00|-0.82|23.01| |商品类|Wind商品指数|-0.62|-1.65|28.48| |其他|美元指数|0.09|0.49|-7.62| |其他|CBOE波动率|0.00|35.67|36.37| [6]

核心观点 - 市场整体表现疲软，三大指数全线收跌，上证指数下跌0.40%至3931.05点，创业板指跌幅最大达1.12% [3][8] - 市场风格偏向价值防御，金融、周期、消费等价值风格走势强于成长风格，资金避险情绪明显 [8][9] - 多个行业存在政策驱动或产业趋势向好的投资机会，包括新能源汽车、老字号品牌、有机硅、智能眼镜、算力等 [5][6] 国内金融市场表现 - 主要股指普遍下跌，深证成指跌0.76%，创业板指跌1.12%，恒生期货指数微涨0.10% [3] - 沪深两市成交额1.71万亿元，较上一交易日缩量177亿元 [8] 宏观政策动态 - 财政部与工信部就《新能源汽车政府采购需求标准》公开征求意见 [5] - 商务部推动老字号创新升级，计划打造品牌集合店和旗舰店 [5] - 11月贷款市场报价利率维持不变，1年期LPR为3%，5年期以上LPR为3.5% [5] 行业最新动态与机会 - 有机硅核心产品价格上涨20%，多家相关公司获机构增持，如特变电工、合盛硅业 [6] - IDC预计2026年中国智能眼镜市场将迎来规模化拐点，相关个股包括歌尔股份、科大讯飞 [6] - 工信部发文提高算力资源利用效率，涉及初灵信息、剑桥科技等公司 [6] 上市公司重点信息 - 雪人集团的大型氦气压缩机设备被国家重大科研项目采用 [7] - 安利股份与谷歌合作开发电子产品用聚氨酯复合材料，但该业务在整体营收中占比较低 [7] - 兴发集团已完成2万吨/年数据储存元器件专用次磷酸钠扩产技改项目的安装调试，具备试生产条件 [7] - 博威合金将6G通讯材料作为重要研发项目，已在测试样机中应用 [7] 市场板块表现分析 - 建材、银行、公用事业、电信等红利板块涨幅居前，中国银行大涨4%再创历史新高 [8] - 酒店餐饮、日用化工、煤炭、电气设备等板块跌幅均超过2% [8] - 全市场下跌个股超过3800只，市场情绪偏弱 [8]

LPR报价情况 - 2025年11月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5%，两大报价均与前值保持一致，且已连续6个月未发生变化 [1][2] - 人民银行同日开展3000亿元7天期逆回购操作，中标利率为1.4%，因当日有1900亿元逆回购到期，整体实现净投放1100亿元 [1] 市场流动性状况 - 人民银行持续呵护市场流动性，近日资金面边际转松，各期限资金利率多数下行 [1] - 11月20日，隔夜Shibor下行5.6个基点报1.364%，7天期Shibor下行2.7个基点报1.46% [1] - 截至11月20日15时15分，DR007加权平均利率报1.5392%，高于政策利率水平 [1] LPR维持稳定的原因 - 11月LPR报价的定价基础（7天期逆回购利率）保持稳定，预示LPR将保持不动 [2] - 主要中长端市场利率稳中有降，商业银行在货币市场的融资成本略有下行，但在商业银行净息差处于历史最低点的背景下，报价行缺乏主动下调LPR报价加点的动力 [2] - 宏观经济走势稳中偏强，逆周期调节需求下降，货币政策保持较强定力 [2] 当前贷款利率水平 - 10月企业新发放贷款（本外币）加权平均利率为3.1%，比上年同期低约40个基点 [2] - 10月个人住房新发放贷款（本外币）加权平均利率为3.1%，比上年同期低约8个基点 [2] 未来货币政策与LPR走势展望 - 货币政策将着重提高LPR报价质量，更真实反映贷款市场利率水平，理顺贷款利率与债券收益率等市场利率的关系，推动社会综合融资成本下行 [3] - 受内外部因素影响，近期经济增长动能有所回落，10月国内投资、消费、工业生产等宏观数据下行势头引发关注，出口增速由正转负 [3] - 着眼于稳定经济运行，稳增长政策有望进入发力阶段，年底前货币政策有可能启动新一轮降息降准，带动LPR报价跟进下降 [3] - 当前物价水平偏低，货币政策在包括降息在内的适度宽松方向上有充足空间 [3] - 为稳楼市，监管层有可能通过单独引导5年期以上LPR报价下行等方式，推动居民房贷利率更大幅度下调 [4]

LPR报价情况 - 11月20日公布的1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5%，均与上月持平 [1] - 这是自2025年5月两类品种同步下调10个基点后，LPR报价连续第六个月维持稳定 [1] LPR维持稳定的原因 - 政策利率锚稳定，央行7天期逆回购利率已连续多月维持在1.4%的水平 [1] - 经济增速具备较强韧性，前三季度实际GDP累计同比增长5.2% [2] - 通胀数据呈现回升迹象，PPI同比降幅连续三个月收窄，核心CPI同比增速连续六个月回升 [2] - 银行净息差仍存压力，中美利差倒挂持续 [1] - 央行政策导向强调平衡外汇市场供求，防范汇率超调风险，保持人民币汇率稳定 [1] 未来LPR走势展望 - 临近年末且经济韧性仍存，业内预计年内再次降息概率较低 [2] - 随着国内增长动能边际放缓、外部约束逐步减弱，2026年LPR仍有下降空间 [2] - 若经济稳增长压力持续，叠加外部约束放松，LPR下行概率将显著提升 [2] - 预计2026年一季度LPR或实施“双降”，为“十五五”重大项目建设提供支撑 [3] 货币政策导向 - 三季度货币政策执行报告强调“做好逆周期和跨周期调节” [3] - 货币政策重心从单纯的总量宽松转向结构性发力，兼顾短期稳增长与中长期防风险 [3] - 年底前货币政策工作重心将是加快5000亿元准财政政策的落地，以托底年内经济 [3] 需关注的关键节点 - 后续需重点关注11月宏观经济数据、12月美联储议息会议及年末中央经济工作会议 [2]

货币政策与市场利率 - 2025年11月20日，1年期贷款市场报价利率（LPR）为3.0%，5年期以上LPR为3.5%，均与上月持平 [1] - LPR自2025年5月降息后，已连续6个月维持不变 [1] 新能源汽车行业政策 - 财政部会同工业和信息化部研究起草了《新能源汽车政府采购需求标准（征求意见稿）》，并公开征求意见 [2] - 该标准旨在发挥政府采购的示范引领作用，加强需求管理和标准化建设，以支持新能源汽车的推广应用 [2] - 标准适用于新能源汽车政府采购项目，供采购人参考使用 [2] - 标准中定义的新能源汽车包括纯电动汽车、插电式混合动力（含增程式）汽车以及燃料电池（氢能）汽车 [2] 汽车贸易监管动态 - 商务部对二手车出口的监管问题进行了回应 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - A股主要指数收盘集体下跌，三大指数高开低走，中小盘股弱于大盘蓝筹股，沪深两市成交额微幅回落，全市场超3800只个股下跌，行业板块普遍下跌，美容护理、煤炭板块大幅下跌，建筑材料板块领涨 [2] - 10月国内多项经济指标集体走软，经济面临较大下行压力，对股市盘面形成压制，LPR连续6个月不变，反映出当前货币政策偏向稳健，年内大幅降准降息可能性较小 [2] - 当前市场处于宏观数据、业绩政策多重真空期，在缺乏明确交易指引环境下，市场预计呈现随机游走态势，股指将维持震荡 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货合约数据 - IF主力合约（2512）最新4539.2，环比-31.6；IF次主力合约（2511）最新4558.0，环比-28.8 [2] - IH主力合约（2512）最新3002.6，环比-14.8；IH次主力合约（2511）最新3008.6，环比-14.8 [2] - IC主力合约（2512）最新7000.0，环比-59.6；IC次主力合约（2511）最新7063.4，环比-63.0 [2] - IM主力合约（2512）最新7263.6，环比-35.2；IM次主力合约（2511）最新7347.6，环比-41.6 [2] 期货盘面价差数据 - IF - IH当月合约价差1549.4，环比-16.0；IC - IF当月合约价差2505.4，环比-27.8 [2] - IM - IC当月合约价差284.2，环比+10.4；IC - IH当月合约价差4054.8，环比-43.8 [2] - IM - IF当月合约价差2789.6，环比-17.4；IM - IH当月合约价差4339.0，环比-33.4 [2] 期货不同季月价差数据 - IF当季 - 当月-51.8，环比-0.6；IF下季 - 当月-97，环比-2.6 [2] - IH当季 - 当月-13.0，环比-1.4；IH下季 - 当月-23.4，环比-1.6 [2] - IC当季 - 当月-242.0，环比-0.8；IC下季 - 当月-448.4，环比+4.2 [2] - IM当季 - 当月-312.4，环比+9.2；IM下季 - 当月-540.6，环比+11.2 [2] 期货持仓头寸数据 - IF前20名净持仓-22,242.00，环比-2488.0；IH前20名净持仓-13,615.00，环比-598.0 [2] - IC前20名净持仓-24,823.00，环比+1777.0；IM前20名净持仓-34,271.00，环比+1773.0 [2] 现货价格与基差数据 - 沪深300现货价格4564.95，环比-23.3；IF主力合约基差-25.8，环比-2.7 [2] - 上证50现货价格3,008.3，环比-12.1；IH主力合约基差-5.7，环比+3.7 [2] - 中证500现货价格7,062.0，环比-60.8；IC主力合约基差-61.9，环比+6.0 [2] - 中证1000现货价格7,340.4，环比-46.8；IM主力合约基差-76.8，环比+12.2 [2] 市场情绪数据 - A股成交额17,226.35亿元，环比-200.31；两融余额24,979.40亿元，环比-47.70 [2] - 北向成交合计1912.86亿元，环比-268.87；逆回购到期量-1900.0亿元，操作量+3000.0亿元 [2] - 主力资金昨日与今日数据为-513.07亿元，环比-592.44 [2] - 上涨股票比例22.66%，环比+0.69；Shibor1.364%，环比-0.056 [2] 期权数据 - IO平值看涨期权收盘价（2511）25.00，环比-16.40；IO平值看涨期权隐含波动率15.55%，环比+1.19 [2] - IO平值看跌期权收盘价（2511）12.60，环比+0.60；IO平值看跌期权隐含波动率15.55%，环比+1.06 [2] - 沪深300指数20日波动率14.42%，环比+0.06；成交量PCR60.45%，环比-11.30 [2] - 持仓量PCR78.46%，环比-1.21 [2] 技术面与资金面数据 - 全部A股Wind市场强度3.40，环比+0.10；技术面2.70，环比+0.60 [2] - 资金面4.20，环比-0.30 [2] 行业消息 - 美联储10月政策会议纪要显示决策层在上月降息时存在严重分歧，许多官员认为2025年剩余时间维持利率不变可能合适，也有官员指出若经济表现与预期一致，12月再次降息很可能合适，支持降息一方未占绝对优势，对于缩表的QT行动几乎一致认为应停止，有人担心股市无序下跌 [2] - 11月20日贷款市场报价利率1年期LPR为3.0%（上次为3.0%），5年期以上LPR为3.5%（上次为3.5%） [2] 重点关注 - 11月20日21:30关注美国9月非农就业数据、失业率、劳动参与率 [3]

LPR报价情况 - 11月两个期限品种LPR报价保持不变，1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5%，连续6个月按兵不动[2] 银行经营状况 - 银行息差缩窄压力较大，三季度末商业银行净息差为1.42%，与二季度末持平但较去年四季度末下降10个基点[2] - 当前报价行缺乏主动下调LPR报价加点的动力[2] 宏观经济背景 - 6月以来LPR保持稳定的根本原因是宏观经济走势稳中偏强，受出口超预期和新质生产力领域发展推动[3] - 近期经济增长动能有所回落，10月国内投资、消费、工业生产等宏观数据下行，出口增速由正转负[3] 货币政策展望 - 央行提出"保持合理的利率比价关系"，将审慎对待利率变化以减少资金空转套利[4] - 适度宽松货币政策还有一定实施空间，但边际效率明显下降，市场应降低对大幅度降准降息的预期[4] - 稳增长政策有望进入发力阶段，可能通过单独引导5年期以上LPR下行推动居民房贷利率更大幅度下调[4] 融资成本分析 - 近年来企业和居民融资成本低位下行，货币条件比较宽松、资金供给比较充裕[2] - 当前引导LPR下降并非当务之急[2]

文章核心观点 - 债市整体偏强整理，国债期货多数收涨，银行间现券收益率表现分化，中短券表现优于长券 [1] - 央行通过公开市场操作净投放1100亿元流动性，短端资金利率普遍回落，机构预期资金面将维持稳中偏松格局 [1][6] - 主要机构对2026年债市展望整体友好，但预期回报区间可能略低于2025年，收益率预计呈震荡格局 [8] 行情跟踪 - 国债期货主力合约多数上涨，10年期合约涨0.06%报108.485，5年期合约涨0.06%报105.935，30年期合约跌0.21% [2] - 银行间利率债表现分化，30年期超长特别国债收益率上行0.95BP至2.1555%，7年期国债收益率下行0.7BP至1.692% [2] - 中证转债指数下跌0.23%至488.06点，成交金额600.27亿元，个券表现显著分化 [2] 海外债市 - 欧元区债市收益率窄幅波动，10年期德债收益率涨0.5BP至2.710%，10年期意债收益率跌0.4BP至3.451% [3] - 10年期英债收益率大幅上涨4.9BPs至4.600% [3] - 10年期日债收益率大幅上行5.6BPs至1.819% [4] - 美债收益率集体上涨，2年期涨2.95BPs至3.591%，10年期涨2.52BPs至4.137%，30年期涨2.39BPs至4.756% [4] 一级市场 - 进出口行金融债中标收益率分别为1.3836%（1.2521年期）和1.5434%（3年期），全场倍数分别为2.28和7.28 [5] - 国开行1年、5年、10年期金融债中标收益率分别为1.4699%、1.7101%、1.8961%，全场倍数分别为2.75、2.86、3.25 [5] 资金面 - 央行开展3000亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日净投放1100亿元 [6] - 11月LPR报价持稳，1年期报3%，5年期以上报3.5% [6] - Shibor短端品种集体下行，隔夜品种下行5.6BPs至1.364%，7天期下行2.7BPs至1.46% [6] 机构观点 - 华泰固收预期2026年"固收+"产品回报区间为2-5.5%，略低于2025年，配置上聚焦权益优于久期 [8] - 中信证券指出中资美元债与点心债收益率下行幅度高于同期限境内信用债，香港债券市场流动性有望提升 [8] - 国盛宏观预计2026年10年期国债收益率波动区间在1.5%-1.9%，整体呈"上有顶、下有底"的震荡格局 [8]