报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2025年4月26日环旭电子公告一季度报告，1Q25实现营业收入136.5亿元，同比增长1.2%，环比下降18.2%，归母净利润3.4亿元，同比增长0.1%，环比下降5.8%，扣非归母净利润2.8亿元，同比下降2.3%，环比下降29.4% [5] - 1Q25延续平稳态势，收入及利润端同比基本持平，经营业绩表现稳健；消费电子类及工业类产品保持增长，其他品类产品表现弱势；预计2Q25营业收入同比减少10%左右，营业利润率同比减少1个百分点左右 [6] - 随着AI发展和元宇宙产业创新，智能穿戴设备迎来机遇，公司作为SiP微小化技术领导者有望受益；公司持续发挥全球化多元布局优势，在12个国家（含地区）拥有30个生产据点 [7] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为19.2、24.0、30.0亿元，对应的EPS分别为0.87、1.09、1.36元，对应2025年4月28日收盘价，PE为15.3、12.3、9.8倍，维持“买入”评级 [8] 财务指标总结 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|60691|64581|71318|77363| |收入同比（%）|-0.2%|6.4%|10.4%|8.5%| |归属母公司净利润（百万元）|1652|1921|2401|2997| |净利润同比（%）|-15.2%|16.2%|25.0%|24.8%| |毛利率（%）|9.5%|9.8%|10.3%|10.8%| |ROE（%）|9.2%|10.0%|11.5%|13.0%| |每股收益（元）|0.76|0.87|1.09|1.36| |P/E|21.71|15.32|12.26|9.82| |P/B|2.02|1.53|1.40|1.28| |EV/EBITDA|9.52|6.12|4.90|3.78| [11] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|31597|34515|38585|42633| |现金（百万元）|12487|13693|15918|18329| |应收账款（百万元）|10256|10764|11886|12894| |存货（百万元）|7750|8093|8783|9383| |非流动资产（百万元）|8401|7805|7212|6298| |固定资产（百万元）|5120|4493|3844|3146| |资产总计（百万元）|39998|42320|45797|48930| |流动负债（百万元）|17584|18455|20159|21106| |短期借款（百万元）|3677|3977|4277|3977| |应付账款（百万元）|11055|11330|12437|13417| |非流动负债（百万元）|4355|4447|4548|4648| |负债合计（百万元）|21939|22902|24707|25754| |少数股东权益（百万元）|124|126|128|131| |股本（百万元）|2191|2192|2192|2192| |归属母公司股东权益（百万元）|17935|19292|20961|23045| |负债和股东权益（百万元）|39998|42320|45797|48930| [12] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|60691|64581|71318|77363| |营业成本（百万元）|54930|58269|63959|69001| |营业税金及附加（百万元）|138|149|164|178| |销售费用（百万元）|409|433|478|518| |管理费用（百万元）|1371|1460|1612|1748| |财务费用（百万元）|313|271|262|221| |资产减值损失（百万元）|0|-25|-99|-100| |公允价值变动收益（百万元）|-2|0|0|0| |投资净收益（百万元）|213|129|107|116| |营业利润（百万元）|1872|2149|2690|3369| |营业外收入（百万元）|25|21|20|22| |营业外支出（百万元）|44|10|10|21| |利润总额（百万元）|1854|2160|2701|3370| |所得税（百万元）|210|238|297|371| |净利润（百万元）|1644|1923|2403|3000| |少数股东损益（百万元）|-8|2|2|3| |归属母公司净利润（百万元）|1652|1921|2401|2997| |EBITDA（百万元）|3300|3892|4493|5131| |EPS（元）|0.76|0.87|1.09|1.36| [12] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|4210|3431|3804|4415| |净利润（百万元）|1644|1923|2403|3000| |折旧摊销（百万元）|1324|1460|1531|1540| |财务费用（百万元）|269|271|286|289| |投资损失（百万元）|-213|-129|-107|-116| |营运资金变动（百万元）|1248|-98|-391|-389| |其他经营现金流（百万元）|334|2026|2877|3480| |投资活动现金流（百万元）|-1196|-1738|-962|-601| |资本支出（百万元）|-1193|-780|-823|-591| |长期投资（百万元）|-188|-968|-163|-100| |其他投资现金流（百万元）|186|10|24|90| |筹资活动现金流（百万元）|-1763|-514|-617|-1402| |短期借款（百万元）|-702|300|300|-300| |长期借款（百万元）|-5|-18|0|-4| |普通股增加（百万元）|2|0|-19|0| |资本公积增加（百万元）|0|-235|26|0| |其他筹资现金流（百万元）|-789|-837|-913|-1102| |现金净增加额（百万元）|2225|1278|1206|2411| [12] 主要财务比率 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|-0.2%|6.4%|10.4%|8.5%| |成长能力 - 营业利润同比（%）|-14.0%|14.7%|25.2%|25.2%| |成长能力 - 归属于母公司净利润同比（%）|-15.2%|16.2%|25.0%|24.8%| |获利能力 - 毛利率（%）|9.5%|9.8%|10.3%|10.8%| |获利能力 - 净利率（%）|2.7%|3.0%|3.4%|3.9%| |获利能力 - ROE（%）|9.2%|10.0%|11.5%|13.0%| |获利能力 - ROIC（%）|6.8%|7.9%|8.9%|10.2%| |偿债能力 - 资产负债率（%）|54.9%|54.1%|53.9%|52.6%| |偿债能力 - 净负债比率（%）|121.5%|117.9%|117.2%|111.1%| |偿债能力 - 流动比率|1.80|1.87|1.91|2.02| |偿债能力 - 速动比率|1.31|1.40|1.45|1.55| |营运能力 - 总资产周转率|1.53|1.57|1.62|1.63| |营运能力 - 应收账款周转率|5.99|6.15|6.30|6.24| |营运能力 - 应付账款周转率|5.08|5.21|5.38|5.34| |每股指标 - 每股收益（元）|0.76|0.87|1.09|1.36| |每股指标 - 每股经营现金流（摊薄）（元）|1.92|1.56|1.73|2.01| |每股指标 - 每股净资产（元）|8.19|8.78|9.54|10.49| |估值比率 - P/E|21.71|15.32|12.26|9.82| |估值比率 - P/B|2.02|1.53|1.40|1.28| |估值比率 - EV/EBITDA|9.52|6.12|4.90|3.78| [12]

公司财务表现 - 2024年公司实现营业总收入56.6亿元，同比增长15.2%，但归母净利润亏损15.95亿元，同比暴跌226.8% [2] - 这是公司自2015年上市以来的首次亏损，主要因研发投入加大（15.4亿元，同比增长59.5%）和金融资产投资损失8.2亿元 [11] - 经营活动产生的现金流量净额同比下降67.26%至2.9亿元，加权平均净资产收益率从9.05%降至-10.83% [14] 业务结构变化 - 传统游戏业务营收同比大减16.84%至4.44亿元，营收占比从2020年的25.91%暴降至7.8% [5] - 海外业务收入占比达91%，规模同比增21.9%至51.5亿元，Opera平台营收4.8亿美元（+21.1%），短剧平台营收12.5亿元（+28.5%） [5][7] - AI软件技术业务收入仅3858万元，占比不足1%，广告收入增速从28.95%放缓至25% [22][15] AI战略布局 - 推出AI短剧平台DramaWave，年化流水达1.2亿美元（月流水1000万美元），短剧《订婚风暴》登顶韩国Google Play娱乐榜 [7] - 开源视频生成模型SkyReels-V1（HuggingFace下载量3万次）和表情算法SkyReels-A1，发布AI社交产品Linky（月收入超100万美元） [8] - 天工大模型迭代至4.0版本，但MAU不足50万，国内大模型评测位列第三梯队，技术商业化滞后 [19][21] 研发与人才动态 - 2024年研发费用15.4亿元（+59.5%），占营收比例显著提升，但AI音乐模型Mureka月流水仅100万美元 [15] - AI领军人物颜水成（天工智能联席CEO）任职14个月后离职，导致技术路线稳定性受质疑 [16][18] 行业竞争环境 - 短剧出海市场爆发，中国短剧平台海外下载量超2.8亿次，内购收入达4.9亿美元（约35亿元） [7] - AI行业普遍面临商业化难题，如Stability AI 2024年Q1亏损超3000万美元，核心团队离职 [24] - 大模型竞争进入淘汰赛阶段，Deepseek等新势力崛起压缩窗口期 [21]

财务状况 - 2024 年账面现金及等价物较去年同期增长 40%至 25 亿元，现金流量表期末现金及等价物为 182,084,722.70 元 [1] - 报告期内，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 4290.7 万元，同比增长 15.22%，归母净利润同比下降 49.62% [8] - 公司近年来完善应收账款管理机制、积极催收，回款及现金流明显改善，将持续改进保障经营性现金流健康 [7] - 公司客户采购多在下半年招标，中标、交付集中在三、四季度，一季度收入占全年总收入份额低，常亏损 [8] 行业前景 - 轨道交通行业未来前景广阔，将转向降本、提质、绿色、多元融合的可持续发展，新型技术将成高质量发展新动力 [2] - 轨道交通智能化发展是必然趋势，公司五大智慧解决方案支撑业绩，中标率行业领先，智能化升级空间大 [6] 业务发展 - 业务主要集中在国内，海外订单占比小，将以客户需求为导向，加强合作、优化产品矩阵、深化标杆项目、拓展运维业务，巩固优势确保收入增长 [2] - 2025 年核心经营目标是以"数智驱动、重塑增长"为主旨，深化聚焦战略实现高质量增长 [3] - 储能系统主要应用于轨道交通牵引供电领域，已获客户认可 [3] - 国际市场拓展布局响应国家铁路"走出去"战略，面向一带一路沿线国家，关注关税战影响并优化调整 [8] 技术创新 - 近三年新增专利中发明专利占比达 75%，均服务实际研发生产，体现自主创新能力和市场竞争力 [4] - 是国家级专精特新企业和国家局企业技术中心，重视自主创新，五大智慧解决方案获用户认可，参与标准制订，在多领域开展生态布局和技术攻关 [4] - 较早布局人工智能在轨道交通垂直领域创新应用，产出相关技术成果，应用于五大智慧解决方案并获用户认可 [9] - 列车巡检及作业机器人核心技术自主研发，未来将根据用户场景研发更多类型机器人 [6] 市场竞争 - 面对行业竞争加剧，通过"内生增长+生态合作+卓越运营"形成差异化优势，精准满足用户需求，构建行业健康生态提升议价能力 [8]

功能膜材料行业概述 - 功能膜材料是通过在基材上添加薄膜或片材以增强产品性能的材料，具有尺寸优势、兼容性强、能耗低等特点，可制成导电、粘合、光学和水溶性等类型 [1] - 行业在电子信息制造业、消费电子等战略性新兴产业推动下持续升级，技术创新水平不断提升 [1] 市场需求与政策支持 - 能源领域（锂电池隔膜、燃料电池膜）、环保领域（水处理、空气净化）和电子领域（柔性显示屏、传感器）需求快速增长 [3] - 各国政策支持节能环保、新能源和高科技领域，行业标准与技术规范不断完善 [4] 全球市场规模与增长 - 2024年全球市场规模达58802.33百万美元，预计2031年达87953.24百万美元，2025-2031年CAGR为5.84% [10] - 中国市场2024年规模31007.84百万美元（占全球52.73%），预计2031年达49242.32百万美元（占比55.99%），CAGR为6.74% [10] - 光学膜占比最大（2024年22600.75百万美元，占38.44%），其次为分离膜（13987.34百万美元） [10] - 消费电子应用占比最高（2024年14638.29百万美元，占24.89%） [10] 行业竞争格局 - 全球主要厂商包括Nitto Denko、三菱、日本东丽等，2024年前五大厂商份额超34.16% [13] - 元宇宙概念推动光学/电学膜需求，氢能/锂电发展带动隔膜、质子交换膜等市场 [13] 行业发展特点 - 行业技术密集，国内中小企业多但规模小，技术差距明显，少数企业已实现进口替代 [15] - 高端产品仍由国际企业主导，国内政策鼓励核心技术突破，推动本土企业高端化 [17] 政策环境 - 《新材料产业发展指南》（2017年）提出突破关键材料技术 [19] - 《战略性新兴产业分类》（2018年）将光学膜制造列为重点 [19] - 杭州市2023年政策明确支持光学显示膜、分离膜等细分领域发展 [19] 产品与应用分类 - 产品类型：光学膜、分离膜、电学膜、医用膜等 [22] - 应用领域：消费电子、水处理、汽车、锂电池等 [22] - 重点地区：北美、欧洲、中国、日本 [22]

数字技术赋能传统文化活化 - 核心模式为"传统文化内核+数字技术+潮流玩法"，通过游戏化思维、沉浸式体验等技术手段让文物和历史"活"起来，吸引年轻群体[1][5][9] - 福州冶山春秋园推出首个景区常驻AR剧本游《冶山守护者》，游客可扫码参与解密任务并与历史人物欧冶子互动，实现历史场景的趣味化重构[3] - 漳州博物馆"海底捞瓷"VR体验年吸引超1万人次，用户可操控机械臂打捞元代沉船青瓷，触觉反馈模拟文物出水震动，将海上丝绸之路转化为可触记忆[5] 世遗地数字化创新实践 - 鼓浪屿元宇宙以毫米级精度构建1.88平方公里数字孪生岛屿，AI导游支持AR寻宝、对诗互动，实现历史建筑的"可摸可玩"[7] - 永定土楼与《天涯明月刀》游戏IP联动，在1万平方米现实空间打造剧情融合式体验，玩家可边闯关边了解土楼文化[9][10] - 武夷山《月映武夷》采用全球首创270°环形水舞台+AI全息投影，70分钟演出将朱子理学转化为可触的"文化星河"[12] 沉浸式演出技术突破 - 中国船政文化城《最忆船政》运用300多套独立机械设备，实现50多种折叠动作，动态还原船政历史场景[14] - 乌山隧洞《寻梦闽都》利用400米天然隧洞空间，结合光雕艺术与裸眼3D技术，打造移步换景的实景演出[16] - 行业趋势显示，福建正通过AR/VR、元宇宙、机械舞台等"数字+"手段，构建"边走边看"的沉浸式文旅新业态[16]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入33.07亿元，同比增长14.59%，归母净利润2.13亿元 [1] - 互联网媒体业务收入11.58亿元，同比增长31.88%，占总营收35.03%，贡献毛利3.94亿元（占公司总毛利69.36%） [1] 业务战略布局 - 公司采用三曲线战略：第一曲线（互联网媒体/数字营销）夯实基本盘，第二曲线（自有声学品牌）加速孵化，第三曲线（元宇宙/区块链）持续推进 [1] - 资源优化配置聚焦高增长领域，包括社交媒体平台广告主预算倾斜、KOL采买及信息流广告切入，目标成为社会化营销行业前列的全案服务商 [2] 互联网媒体业务 - 海外子公司通过产品多样化策略显著提升收入结构，应用ChatGPT/StableDiffusion等大模型降本增效，增强用户交互体验与粘性 [2] - 数字营销领域重点拓展鲸鸿动能广告代理，客户群体从游戏/社交/工具/旅游延伸至影音/生活服务，出海业务取得突破 [2] 声学品牌发展 - 培育Vifa、爱浪、Aurasound等自主音响品牌，通过与头部声学品牌合作及市场资源整合，为Vifa增长注入新动能 [2] 区块链技术进展 - 以自主研发的"智链2.0"开放许可链为核心，突破VRF+POS融合共识算法、节点动态调度、数据隐私保护三大技术，构建自主知识产权联盟链平台 [3]

博物馆创新展览方式 - 柳州白莲洞洞穴科学博物馆利用AR眼镜、AR互动屏、全息投影等现代科技手段，让化石和古生物"复活"，提供沉浸式体验[1] - 设立《古海传奇》元宇宙数字展区，通过大视场角AR头环展示三叠纪世界，并推出数字讲解员"螺蛳妹"实现语音互动[1] - 开发虚拟游戏台让游客化身"白莲洞人"体验原始狩猎，结合互动游戏设备全面展示史前人类生活方式[1] 博物馆教育功能与社会影响 - 博物馆常设《洞穴家园》和《地球往事》两大展览，展示2000余件馆藏文物和古生物化石标本[2] - 2024年开展"史前文化进校园"系列活动，覆盖柳州市区及乡镇10多所中小学校[2] - 推出原创科普剧《穿越白莲三万年》，通过仿制兽皮服饰、石器工具等道具还原原始生活场景，将文物知识转化为生活体验[3] 博物馆运营数据 - 今年以来累计接待游客26万人次，显示创新展览方式有效提升吸引力[3] - 2019年9月新馆开放，以全国重点文物保护单位白莲洞遗址为基础建设[2]

行业概述 - 家用视听设备制造行业涵盖家庭环境的音频和视频播放、接收、录制及相关功能的电子设备，以提高家庭娱乐体验为核心，分为家用影视设备制造和家用音响设备制造两大类 [2] 市场规模 - 2024年中国家用视听设备制造行业市场规模为5658亿元，同比增长0.91%，增速较疫情前显著放缓 [1][13] - 行业进入存量更新为主导的竞争周期，消费者需求从基础功能普及转向品质升级 [1][13] - 高端市场占比持续提升，智能交互、沉浸体验、多场景适配成为产品迭代的关键方向 [1][13] 行业发展历程 - 20世纪80年代为起步阶段，依赖进口，产品以黑白电视机、录音机和收音机为主 [4] - 20世纪90年代进入快速发展阶段，彩色电视机和录像机普及，国内企业掌握核心生产技术 [4] - 21世纪初至2020年为技术创新与升级阶段，智能电视、网络音响、虚拟现实等新型产品涌现 [4] - 2020年至今为高质量发展阶段，行业完成从规模扩张到质量跃升的转型，技术创新成为核心驱动力 [5] 行业产业链 - 上游包括原材料（铜、铝、铁、塑料等）、零部件（芯片、显示屏、扬声器等）及软件技术服务（操作系统、音频视频处理软件等） [7] - 中游为生产制造环节 [7] - 下游销售渠道包括电商平台（京东、淘宝等）、线下门店（家电专卖店、大型超市等）及房地产公司、家装公司等 [7] 行业现状 - 2023年中国组合音响产量为2.06万台，同比下降6.03%，经济下行压力抑制消费需求 [9] - 2025年3月底中国视听设备制造业PPI指数为98.1，同比下降1.9%，受国际原油价格走低、能源需求季节性收缩及上游原材料价格承压影响 [11] 重点企业经营情况 - 华为鸿蒙生态连接设备超1.8亿台，小米AIoT平台接入设备突破3亿，形成闭环生态 [15] - 海信视像2024年营业收入为585.30亿元，同比增长9.17%，归母净利润为22.46亿元，同比增长7.17%，激光电视全球出货量份额达65.8% [16] - 创维集团2024年总营收为650.13亿元，同比下降5.82%，毛利为88.08亿元，同比下降8.68% [18] 行业发展趋势 - 技术创新驱动行业升级，OLED、Mini LED、Micro LED等显示技术及8K超高清技术将普及 [20] - 新兴市场拓展带来增长机会，海外市场（东盟、金砖国家等）及细分市场（家庭影院、VR/AR设备）成为重点 [21][22] - 产业融合加速，半导体显示技术与视听设备深度融合，5G通信助力视听传输，智能家居生态协同发展 [23]

文章核心观点 成都数字文创产业活力十足，墨拓科技作为代表企业，以“内容 + 技术”驱动，不断拓展产业边界，未来成都数字文创需提升内容与技术“原创力”，形成“产业合力” [1][17] 分组1：成都数字文创产业优势 - 成都有深厚历史文化积淀，文旅与文博资源丰富，游戏、动漫、影视等赛道聚集众多优秀企业，产业生态逐渐成型 [4][11] - 成都重视并投入数字文创产业，适宜的产业政策支撑企业项目落地 [11] 分组2：墨拓科技对数字文创本质的理解 - 数字文创是高度融合化、跨界型产业，创业者应拓展产业边界，以技术或硬件为载体打造“核心内容”，找到或创造需求场景并落地 [5] 分组3：墨拓科技的行业“护城河” - 内容与技术的“原创力”重要，公司拥有十几项专利技术，基于自有版权开发20款VR游戏，打造多个原创IP，部分产品获奖 [6] - 公司早与中国科幻圈合作，拥有众多科幻大咖经典IP并转化为VR体验内容，进行长线运营与深度开发 [7] 分组4：墨拓科技的技术探索 - 公司拥有发明专利两项、实用新型专利16项，研发建造一系列智能装备，可用于虚实互动多场景，填补行业空白 [8] - 公司与国家智能传感器创新中心深圳运营中心成立实验室，致力于前沿技术研发和市场应用孵化，在“高精度定位”与“多人交互技术”有突破 [8] 分组5：墨拓科技的重点项目及发展规划 - 公司筹备的新场景电影《太极熊猫》获国家电影局批复，影片融合多种文化元素，用AI等技术制作，以沉浸式观影体验区别于传统电影，未来将在特定场景播放 [13][15] - 公司着眼发挥“内容 + 技术”优势，深度打造数字文旅、数字文博创新产品与应用场景，复制成熟业务模式到全国 [15]

业绩情况 - 2024 年营业收入同比下降 28.87%，净利润同比下降 72.23%，主要因 AI 产品处于市场储备和拓展初期，且受市场有效需求不足、部分项目延期落地等因素影响 [2] - 2024 年教育考试标准化考点产品及整体解决方案业务营收同比下降 35.91%，系部分地区财政预算收紧，政策落地不及预期、部分项目延期落地所致 [3] 业务进展 - 智慧教室产品线方面，“AI +”战略与相关 AI 能力在多学科教学和考试场景取得显著成果，产品覆盖 50 多万间教室，承建项目获多项荣誉，高校、职校业务不断落地 [3] - 体检信息化管理系统 2024 年进行多项优化，未来将依据反馈优化功能，新增可视化大屏及数据智能分析功能，拓展业务覆盖范围 [4][5] 战略布局 - 平衡短期业绩压力和长期战略投入，聚焦主业，投入新兴技术提升教育考试信息化和智能化水平，未来业绩有望释放 [5] - 保持教育考试信息化领域领先地位，继续研发投入，聚焦细分市场，延伸业务领域，加强前沿技术应用，发挥上市及头部企业优势扩大规模 [5][6] 技术研发 - 研发投入转化为产品竞争力，拥有核心专利 40 余项，计算机软件著作权近 500 项，推出创新产品和解决方案并取得显著成果 [6] - 关注前沿及新兴技术在教育信息化的应用，已实现相关新型技术在产品上的应用和部分项目落地，如 2024 年中标成都市教育局相关项目 [6]