报告行业投资评级 - 看多：棕榈油、豆油、菜油、短纤 [1] - 看空：苯乙烯、甲醇 [1] - 震荡：股指、国债、黄金、铝、氧化铝、锌、镍、不锈钢、锡、工业硅、多晶硅、碳酸锂、螺纹钢、热卷、铁矿石、锰硅、硅铁、玻璃、纯碱、焦煤、焦炭、棉花、白糖、玉米、豆粕、燃料油、沥青、沪胶、BR橡胶、PTA、乙二醇、尿素、PE、PP、PVC、烧碱 [1] - 观望：纸浆 [1] 报告的核心观点 报告对各品种走势进行研判并给出投资建议，月底中央政治局会议临近政策预期犹存，资产荒和弱经济利好债期但央行提示利率风险，黄金中长期上涨逻辑未变，部分品种受关税、贸易摩擦、天气、政策等因素影响，部分油脂看多，部分化工品有不同表现 [1] 根据相关目录分别进行总结 宏观金融 - 股指震荡，月底中央政治局会议临近政策预期犹存，策略以逢低布局多头为主 [1] - 国债震荡，资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险压制上涨空间 [1] - 黄金震荡，短期震荡调整为主，中长期上涨逻辑未改变 [1] 有色金属 - 铝震荡，全球贸易摩擦有不确定性，铝价震荡运行 [1] - 氧化铝震荡，供需格局好转，预计下行空间有限但上行缺乏动力 [1] - 锌震荡，美元指数下挫带动有色板块反弹，近月低库存有支撑但基本面压制大，关注逢高空机会 [1] - 镍震荡，关税不确定、印尼资源税政策实施，镍价自底部修复后震荡运行，关注电积镍成本支撑及逢低多机会 [1] - 不锈钢震荡，关税不确定、印尼镍矿供应趋紧、镍铁回调、仓单高位、需求预期走弱，操作观望为主 [1] - 锡震荡，曼相矿区复工复产会议预计23日举行，低邦复产预期走强，短期锡价上方压力大 [1] - 工业硅震荡，供给走强需求走弱，进入低估值区间，需求和库存压力未缓解 [1] - 多晶硅震荡，供过于求，抢装潮尾声下半年需求塌陷，注册仓单少，短期跌幅大有反弹需求 [1] - 碳酸锂震荡，供给未进一步收缩，库存累库，下游刚需采买 [1] 黑色金属 - 螺纹钢震荡，贸易风波加剧出口链条压力，短期风险偏好差，开盘价格向下俯冲 [1] - 热卷震荡，贸易风波加剧出口链条压力，板材首当其冲，短期风险偏好差，开盘价格向下俯冲 [1] - 铁矿石震荡，关税政策影响市场情绪，金融属性较强的铁矿短期承压 [1] - 锰硅震荡，库存高企但成本有支撑 [1] - 硅铁震荡，成本松动但产区减产，社会库存中性 [1] - 玻璃震荡，需求脉冲式释放，关注需求表现，近月持仓减少，多空博弈减弱 [1] - 纯碱震荡，碱厂复产，需求有增量，但中期供给过剩，价格承压 [1] - 焦煤震荡 - 试产，供需相对过剩，被空配，产业客户把握盘面反弹升水后期现正套和卖出套保机会 [1] - 焦炭震荡，同焦煤 [1] 农产品 - 棕榈油看多，伊朗阿巴斯港口爆炸利多原油，通过生柴路径利多油脂，叠加美生柴情绪利多 [1] - 豆油看多，美国未来两周天气干旱，原油方面同棕榈油 [1] - 菜油看多，欧洲未来两周天气干旱，原油方面同棕榈油 [1] - 棉花震荡，原油向下寻底棉纺需求或偏弱，化纤和棉花替代有压力，美棉种植替代效应边际减弱利空远期价格 [1] - 白糖震荡，海外巴西减产、印度增产不及预期引发供应短缺担忧，国内榨季生产近尾声、产量同比大增、库存升至高位压制内盘 [1] - 玉米震荡，余粮趋紧、进口缩量、需求向好，中期看涨逻辑不变，短期关注港口库存去化和深加工需求拖累 [1] - 豆粕震荡，国内豆粕库存逐步恢复，现货紧张缓解，基差承压，盘面震荡偏弱但跌幅有限，等待低位做多机会 [1] - 纸浆观望，贸易摩擦利空需求和估值，暂无利好，但盘面大幅贴水俄针 [1] 能源化工 - PTA震荡，装置集中检修，PX内外价差修复，PTA现货紧张，市场传闻注销仓单完成合约货供应 [1] - 乙二醇震荡，装置检修，江苏及浙江大型装置降负，煤制装置检修 [1] - 短纤看多，工厂集中降负减产，加工费扩张，成本端强势 [1] - 苯乙烯看空，需求疲弱压缩芳烃利润，重整装置利润下滑影响负荷，纯苯下游受关税影响需求转弱 [1] - 尿素震荡，市场暂时受情绪影响，短期震荡整理运行 [1] - 甲醇看空，市场看空情绪渐浓，短期偏弱运行，中长期由强转偏弱震荡 [1] - PE震荡，宏观风险大，原油弱势震荡，订单不足，市场情绪弱，震荡偏弱 [1] - PP震荡，前期部分检修装置回归，需求持稳，贸易战加剧，市场情绪偏弱，震荡偏弱 [1] - PVC震荡，基本面较弱，宏观风险加剧，难以形成趋势上涨 [1] - 烧碱震荡，贸易战加剧，上游开工下降，现货上涨驱动不足，盘面震荡偏弱 [1] - 集运欧线震荡，强预期弱现实，短期降价影响，挺价做空谨慎，旺季合约轻仓试多，关注6 - 8反套 [1]

宏观经济与政策 - 贸易摩擦后续演化及新平衡有待观察 我国政府或将出台一系列强有力的提振消费 拉动内需措施 或给股市创造很多机会 [1] - 我国经济持续复苏进程中存在结构变化 提振消费方面预期会有较大力度刺激政策出台 地产也可能有进一步政策出台 [1] - 相比发达国家 我国宏观政策空间较大 杠杆率 货币宽松度 财政赤字水平等方面还有很大政策空间 这些使得国内宏观经济能稳定在一定水平 [1] 投资策略 - 宏观方面可保持较积极态度 尤其在市场已充分调整情况下 权益投资可稍积极 [1] - 关注内需主线 围绕如何提振内需 哪些方面将迎来政策发力等角度来寻找投资标的 [1] - 站在5-10年维度 我国正处在产能出清 优势企业逐步占据更大市场份额阶段 这个阶段过去后 优质公司ROE会得到明显提升 [1] - 国内企业全球竞争力还在增强 只要企业竞争力还在 给投资者创造回报能力不会改变 在合理估值下回报可以预期 [1] 行业机会 - 服务性消费占比较低 内需消费大概率是未来能够持续增长方向之一 [2] - 国内很多龙头企业已做海外布局多年 家电 工程机械 锂电池等行业龙头均在做海外布局 这些企业值得关注 [2] - 电力行业过去整条产业链利润主要集中在煤炭 但上游价格承压 下游电力行业利润增长 [2] - 长期来看 电力体制改革 新能源发展带来需求 同时凸显传统电力企业在稳定电力供给方面作用 [2] - 系列政策出台后 电力将恢复公用事业本质 逐渐可以看到业绩稳定和成长性 同时又有很高分红比例承诺 兼具分红和成长属性 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 上周市场窄幅震荡，四大期指涨跌互现，板块热点主线散乱，关税走向不明，政策托底力度存疑，政治局会议消息公布后房地产和黑色系期货走势回落 [1] - 短期国内政策以落实前期会议精神为主，力度温和，二季度贸易摩擦对实体经济压力增加，政策温和、实体下修和宏观预期回落对指数运行有压力，节前避险观望情绪增加或带来走势整固 [2] - 关注国内经济数据（PMI）、会议后相关政策落实情况和美国非农数据 [3] 各部分内容总结 策略建议 - 短线策略：日内交易频率参照 1 分钟和 5 分钟 K 线图，IF、IH、IC、IM 止损位和止盈位分别参照 76 点/95 点、58 点/31 点、66 点/121 点、84 点/142 点设定 [4] - 趋势策略：短线或延续整固，区间思路，IF2505 核心运行区间 3625 - 3812 点，IH2505 核心运行区间 2578 - 2697 点，IC2505 核心运行区间 5317 - 5673 点，IM2505 核心运行区间 5537 - 5910 点 [4] - 跨品种策略：趋势不明显，观望为主 [5] 现货市场回顾 - 全球股指上周涨跌互现，美股中，道琼斯指数周跌 2.66%，标普 500 指数周跌 1.5%，纳斯达克指数周跌 2.62%；欧股中，英国富时 100 指数周涨 3.91%，德国 DAX 指数周涨 4.08%，法国 CAC40 指数周涨 2.55%；亚太市场中，日经 225 指数周涨 3.41%，恒生指数周涨 2.3% [10] - 2025 年以来各大指数下跌，上周市场各主要指数涨跌互现，沪深 300 指数和中证 500 指数行业涨跌也互现 [13][16] 股指期货行情回顾 - 上周股指期货主力合约 IH 涨幅最大，IM 振幅最大，成交量和持仓量均回落，还展示了主力合约基差和跨品种走势 [18][22][24] 指数估值跟踪 - 截至 4 月 18 日周度数据，上证指数市盈率（TTM）为 14.02 倍，沪深 300 指数市盈率（TTM）为 12.25 倍，上证 50 指数市盈率（TTM）为 10.76 倍，中证 500 指数市盈率（TTM）为 27.66 倍，中证 1000 指数市盈率（TTM）为 36.02 倍 [25][26] 市场资金面回顾 - 展示了两市新增投资者数量、新成立偏股基金份额、上周资金利率价格回落和央行净投放情况 [28]

第一：第一季度规上工业企业利润增长0.8% 1—3月份，全国规模以上工业企业实现利润总额15093.6亿元，同比增长0.8%。 其中，1—3月份，规模以上工业企业中，国有控股企业实现利润总额5599.5亿元，同比下降1.4%；股份 制企业实现利润总额11101.5亿元，增长0.1%。 真是厉害了，不过对比GDP的增速还是稍微慢了点，需要更加努力。看来一季度的经济增长，主要是规 下企业创造的。 反正，说来说去都是他，我现在对他已经麻木了。但我内心一直很清楚，他是一个顶级的谈判高手，不 能掉以轻心。 第四：周一开盘怎么看？ 周一A股即将开盘，在持续利好、会议支持的情况下，A股能够走到什么程度？我很期待。 小企业，大力量。 近日，对面的金毛说，除非我们先做出实质性的让步，否则不会取消对我们的贸易摩擦。 战术上藐视他，战略上重视他。 第三：知名分析师，苹果将销美iPhone全搬到印度组装不切实际 针对媒体报道的，计划在明年年底强，实现"每年面向美国市场销售的6000多万部iPhone全都由印度供 应"这个说法。 知名分析师克雷格·莫菲特称，这种设想不切实际，因为IPhone的零部件仍然需要在中国制造，而且在 可预见的 ...

报告核心观点 特朗普在第二届任期之初发起“关税战”，导致国际经贸体系剧烈调整，影响全球和美国经济增长，也波及中国经济。报告基于博弈视角，分析特朗普的博弈策略和五大类经济体的反应，探讨双边和多边可能的博弈进程与终局，指出中国在“关税战”中既面临挑战也有机遇 [1]。 分组1：如何理解特朗普“关税战”的漫天要价与反复无常 - 特朗普心理底价包括对全球加征10%基准关税以削减贸易逆差和增加财政收入、对汽车等重点行业加征保护性关税以促进制造业回流和保护就业、遏制中国和整合北美 [3][17] - 特朗普博弈策略是利用美国霸权地位和反复无常行事风格抢夺主动权，其反复无常虽短期有效但会扰乱国际经贸秩序、损害美国信誉 [4][21] - 需理性看待特朗普在“关税战”中不定期的态度软化，其目的是安抚市场和避免其他经济体形成统一战线，态度缓和常通过宣称其他经济体求和示好来表达 [5][24] 分组2：各经济体不同反应：处境、筹码、最优策略与可能结局 - 中国有必要、有能力、有底气坚决反制美国，当前美国对华加征145%关税局面难持续，30%-50%是可能区间 [6][27] - 加拿大坚决反制美国，墨西哥忍气吞声，特朗普在“对等关税”行政令中为加墨预留谈判空间 [7][35] - 欧盟、日本、韩国、印度等具备反制能力的经济体最优策略是“以打促谈”，但显露出软弱性，大概率通过利益交换获关税减免，谈判结果偏向美国利益 [7][41] - 越南、柬埔寨等被大幅加征关税但缺乏反制能力的经济体将被迫妥协退让，让渡利益以换取关税削减 [7][48] - 澳大利亚、新西兰等被加征10%的经济体大概率战略忍让，避免摩擦升级，尝试争取部分豁免 [7][52] 分组3：连横 vs 合纵：中国面临的挑战与机遇 - 中国应警惕美国拉拢其他经济体围堵，坚决回击，尤其警惕越南、柬埔寨等国，可争取欧盟日韩，与加拿大有合作机会 [9][55] - 中国要争取盟友，构建国际利益共同体，成为全球最大消费市场，填补美国留下的空白，实现从“市场追随者”向“规则构建者”跨越 [10][57]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近几周全球市场大类资产表现符合美国将陷入 “滞胀” 情景假设，美国加征关税影响供应链且拉高通胀，但关税通胀能否演变为持续滞胀是决定贸易摩擦强度和持续性的关键；如果出现持续滞胀，美国股、债、汇三杀将持续，特朗普政府坚持贸易摩擦难度增加 [2][10] - 美国居民消费刚性是兑现滞胀情景的关键，2 季度商品零售数据格外重要；若居民消费刚性强，加征关税转嫁至商品价格，可能形成 “工资物价螺旋”，增加持续滞胀概率；4 月美国商品零售名义增速若显著超出前期波动区间，符合滞胀情景假设 [2][11] - 美联储政策选择也是决定滞胀情景能否兑现的因素，若特朗普迫使美联储放松货币阀门，滞胀情景更可能兑现；若只是想归咎美联储，情况可能不同 [2][14] 根据相关目录分别进行总结 高频数据全景扫描 - 近几周全球市场大类资产表现符合美国 “滞胀” 情景假设，美国股、债、汇承压，A股有韧性，黄金创新高，欧元、日元发挥避险功能；美国加征关税影响供应链和经济增长，拉高通胀，但关税通胀能否演变为持续滞胀是关键 [10] - 美国居民消费刚性是兑现滞胀情景的关键，2 季度商品零售数据重要；4 月是加征 “对等关税” 首月，缓冲期加征 10% 基础税率，后续可能上调，若 4 月零售名义增速超前期区间，符合滞胀情景假设；4 月 CPI 数据有指示性，但零售数据能反映价格和数量 [11] - 美联储政策选择影响滞胀情景兑现，日本 2014 年调高消费税未演变为滞胀；特朗普暗示撤换鲍威尔或为避免关税引起的经济衰退，若迫使美联储放松货币，滞胀情景更可能兑现；上世纪 70 年代美国滞胀与信用货币扩张有关 [14] - 本周（2025 年 4 月 21 日 - 4 月 26 日）农业部猪肉平均批发价环比上升 0.65%，同比升 1.64%；山东蔬菜批发价指数环比降 2.07%，同比降 9.83%；4 月 18 日当周，食用农产品价格指数环比降 0.30%，同比降幅收窄至 3.61% [2] - 本周布伦特和 WTI 原油期货价平均分别环比升 1.23% 和 0.74%；LME 铜现货价全周均价环比升 2.72%；铝现货全周均价环比升 2.27%，铜金比价环比升 0.91% [2] - 本周国内水泥价格指数环比降 0.48%；南华铁矿石指数平均环比升 1.43%；产能超 200 万吨的焦化企业开工率环比升 2.54%；螺纹钢库存环比降 4.58%；螺纹钢价格指数环比升 1.37%；4 月 18 日当周，生产资料价格指数环比降 0.30%，同比降 7.27% [2] - 4 月 1 - 24 日，万得追踪的 30 大中城市商品房成交面积平均约 20.3 万平方米/天 [2] 高频数据和重要宏观指标走势对比 - 展示了 RJ/CRB 价格指数同比与出口金额同比、生产资料价格指数同比与 PPI 工业同比等多组高频数据与重要宏观指标走势对比的图表 [22][25] 美国重要高频指标 - 展示了美国发电量和工业产出同比、芝加哥联储金融状况指数、美国联邦基金期货隐含加/降息前景等美国重要高频指标的图表 [89][99] 高频数据季节性走势 - 展示了粗钢（旬度）日均产量、生产资料价格指数、中国大宗商品价格指数总指数等高频数据季节性走势的图表 [100][104] 北上广深高频交通数据 - 展示了北京、上海、广州、深圳地铁客运量同比变化的图表 [154][156]

周五，美国股市基本表现平淡，市场参与者继续等待更多关于关税战的信息。在美国总统特朗普表示，如果一年内对外进口关税达到50%，他将视为"彻底 胜利"后，市场情绪仍有些不安。 不过，市场整体情绪依然谨慎，因为经济前景恶化，关税也损害企业盈利。标普500指数仍低于4月2日"解放日"前的水平，且较其2月的创纪录收盘价下跌超 过10%。 随着本周初围绕美联储独立性以及持续的贸易摩擦的担忧消散，本周可以被视为积极的一周。美国总统特朗普和财长贝森特缓和了言论，显示他们正在考虑 尽快与中国达成协议。 双方的言论在恢复市场信心方面发挥了重要作用，这使得市场情绪出现了显著转变。风险资产在本周大部分时间里稳步上涨，而避险资产则受挫。 | 04/28 | 本周关注 | | --- | --- | | | 英国4月CBI零售销售差值 | | 周一 | 美国4月达拉斯联储商业活动指数 | | | 加拿大举行联邦选举 | | | 德国5月Gfk消费者信心指数 | | | 欧元区4月工业、经济景气指数 | | | 美国2月FHFA房价指数月率 | | 周二 | 美国2月S&P/CS20座大城市未季调房价指数年率 | | | 美国3月JOLT ...

越南和韩国加强迂回出口查处 - 越南总理范明政4月22日指示整顿制度以应对美国担心的原产地伪装、走私和贸易欺诈问题 [2][4] - 越南工商部要求原产地证书发行机构加强对策 特别针对申请件数急剧增加的企业进行生产基地检查 [4] - 韩国关税厅成立特别小组打击迂回出口 1-3月查处伪装成韩国产的出口商品金额达295亿韩元 其中97%出口目的地为美国 [6] 美国对迂回出口采取强硬措施 - 特朗普政府要求越南和韩国不得支持中国规避美国对华关税 [2] - 美国商务部4月21日宣布对来自越南、柬埔寨、泰国、马来西亚的光伏面板征收最高3521%惩罚性关税 [6] - 美国怀疑中国企业通过第三国基地进行简单组装或更换标签后出口到美国 特别关注越南作为迂回出口基地 [6] 中国企业的应对与反应 - 中国晶科能源在越南设立工厂 中国企业正陆续进军越南 [2] - 中国商务部4月21日谴责美国在与各国关税谈判中要求限制与中国贸易的行为 [7] - 中国政府向韩国企业发出书信 要求不要向美国国防相关企业出口含中国稀土的产品 [8] 越南和韩国的谈判策略 - 越南和韩国为避免美国全面适用对等关税 正推进与特朗普政府谈判 [2] - 越南计划在对美谈判中强调迂回出口对策 并要求撤销对等关税 [6] - 2024年越南对美贸易顺差超过1000亿美元 美国已认定部分越南出口钢铁产品属于迂回出口 [6]

美国经济现状与挑战 - 整体经济表现较好，但商业投资和消费者支出的前景充满不确定性[1] - 多数企业未大规模裁员，但已采取冻结招聘和推迟投资计划等防御性策略以应对不确定性[1] - 贸易摩擦加剧了经济不确定性，导致商业和消费者信心急剧下降[3] 消费者支出与劳动力市场 - 消费者支出前景令人担忧，消费者信心指数大幅下降，民众对通胀和失业的担忧加剧[3] - 消费者支出表现出一定韧性，失业率保持在低位，实际工资水平仍有增长，购买力依然存在[4] - 消费者支出的疲软可能会对整体经济增长构成压力[3] - 当前局面的持续性充满变数，特别是在贸易政策不确定性的背景下[4] 美联储的政策立场与关注点 - 美联储官员支持维持利率不变，认为应采取观望态度，关注进口关税对就业和通胀的长期影响[4] - 美联储的首要任务是确保由关税引起的物价上升不会转化为长期的通胀压力[4] - 部分通胀预期指标的上升值得警惕，保持通胀预期稳定是当前经济政策的关键[5] - 避免通胀预期失控，防止经济陷入滞胀是美联储政策的重要目标[5] - 美联储对当前美国经济形势持谨慎态度，未来决策的核心问题是平衡经济刺激和通胀控制[5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国关税谈判或由高压威胁转为软化和谈，特朗普政府急于达成首份关税贸易协定，下一阶段中美贸易摩擦事态升级或达成协议可能性有限，最早上半年或现和谈信号，2025 年内中美存在达成关税贸易协定的潜在路径 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 1 如何看待下一阶段关税问题走向 - 近期金融市场因特朗普关税政策走向波动大，能见度低的关税谈判路径将影响全球金融资产定价 [9] 1.1 关税谈判或由高压威胁转向软化和谈 - 美国国内纳瓦罗与贝森特之争，对等关税暂停实施被视为谈判派胜利；特朗普与鲍威尔之争，特朗普不解除鲍威尔职务但仍批评，显示美国关税政策高压威胁阶段过去，国内压力促使其寻求关税谈判 [12][13] - 对等关税打击美股市场，美债风险待解，美股美债承压削弱美元储备货币地位，加速全球去美元化，特朗普希望降息托底金融市场，贝森特释放积极谈判信号是因美国经济金融环境不允许长期贸易拉锯战 [13][15] 1.2 从近期案例看关税谈判核心博弈点 - 迫使对方加大美国出口货物购买量、弥补商品贸易差额是双边谈判重要事宜，如美国对欧盟、日本的谈判诉求 [16] - 特朗普政府急于达成首份关税贸易协定，但协定内容的锱铢必较与时间的迫切性存在矛盾，若短期无突破或倒逼其让步 [18][19] - 弥补商品贸易赤字可能只是名义目的，谈判中或有打开对方消费市场、谋求驻军军费、倒逼制造业企业回流美国等利益诉求 [19] - 谈判推进优先选择欧盟、日本等大经济体，但达成协议或从小国切入，以缓解美国内部压力并压迫其他国家让步 [20] 1.3 下一阶段中美贸易谈判将如何演绎 - 短期内中美贸易摩擦升级或达成协议可能性有限，呈僵持局面，特朗普政府优先与其他国家谈判缓解压力并对华施压，中国出口依赖度降低且政策储备充裕，主动谈判急迫性不显著 [21] - 破局点在于两国元首实质性沟通，回顾 2018 年中美贸易摩擦，元首沟通促成后续经贸磋商，当前元首沟通或为破局关键 [22] - 中国增加对美国产品进口规模是达成经贸协议可行路径之一，2018 年中美曾达成类似协议，结合美国与其他经济体谈判案例，此为折中方案 [22] - 本轮中美贸易摩擦节奏或更快，双方已基本走过互加关税阶段，破局后或较快开启经贸谈判，5 月红场阅兵、9 月联合国大会、11 - 12 月 G20 峰会和 APEC 领导人非正式会议是元首潜在会晤时点，中美高昂关税税率不可持续，美国降税后中国或跟随，最早上半年或现积极谈判信号，2025 年有达成协定潜在路径，但不排除摩擦长期化可能 [23][24]