行业投资评级 - 报告对电力设备行业维持“推荐”评级 [1][8] 核心观点 - 报告核心观点是看好锂电材料价格修复，钠电产业发展有望加速 [3] - 报告认为电力设备各子行业均有基本面层面的积极变化和潜在催化，维持板块整体“推荐”评级 [8] 行业表现与近期动态 - 截至2025年12月26日，电力设备行业最近1个月、3个月、12个月的表现分别为5.1%、5.8%、42.8%，均跑赢同期沪深300指数（3.1%、2.4%、16.8%）[4] - 12月截至20日，国内陆风风机招标量达9.64GW，年末招标维持高景气 [5] - 中国电建启动2026年框架采购，陆风31GW+海风4GW，较2025年的23GW+2GW大幅增加 [5] 光伏行业 - 本周光伏产业链价格全线上涨：N型多晶硅致密料价格上涨1.2%，N型182*210硅片价格上涨9.8%，N型TOPCon电池片价格上涨13.3%，单晶TOPCon组件价格上涨0.7% [6] - 产业链涨价核心原因包括：1）各环节减产控销，硅料2025年1月排产规模下降至6-8万吨，环比减少4-6万吨；2）产能利用率下降导致的单位成本提升；3）上下游企业对维持价格体系稳定形成共识 [6] - 银价大幅上涨至18000元/吨以上，有望带动铜代银等新技术方向加速导入 [6] - 行业已形成供给侧改革合力，景气度有望持续改善，2026年盈利反转信心增强 [6] 风电行业 - 2025年12月15日，江苏三峡大丰海上风电项目全容量并网，国内海风进入年末并网高峰 [6] - 近日波兰首次海风拍卖落地，合计3个项目3.4GW，预计2032年前落地 [6] - 此前的英国AR7等拍卖，均有望在2026年初产生结果，届时欧洲订单有望密集落地，国内厂商有望迎订单高峰 [6] 储能行业 - 2025年1月至11月，中国电建签约新型储能项目180个，合同总额500.03亿元，其中签约金额在5亿元以上的储能项目7个，总规模达2.87GW/10.332GWh [7] - 2025年11月，欧盟委员会报告显示，欧洲电化学储能累计在运13.9GW，预期电化学储能技术装机规模最大，达84.72GW [7] - 持续看好以欧洲/澳大利亚/新兴市场为代表的海外储能需求增长，以及国内独立储能的发展 [7] 锂电行业 - 2025年12月下旬，湖南裕能、万润新能、德方纳米三家磷酸铁锂头部企业集中停产检修，检修周期均为一个月 [7] - 此次集中检修恰逢磷酸铁锂行业提价潮酝酿的关键节点，2025年12月以来，受碳酸锂、硫磺等上游原材料价格上涨带动，多家企业已启动提价谈判 [7] - 磷酸铁锂在供需改善及行业共识增强下有望实现价格及盈利水平的良性修复 [7] 钠电行业 - 2025年钠电产业化迈入纵深发展阶段，技术迭代与场景验证双向发力 [7] - 储能市场作为钠电规模化应用的核心赛道，在源网荷储、工商业储能、数据中心AIDC等场景的需求持续爆发 [7] - 钠电在锂价上行、供应链联合研发及规模效应显现下应用场景有望持续打开 [7] AIDC（人工智能数据中心） - 字节跳动计划斥资230亿美元大举投资人工智能，其中约一半将用于采购先进半导体，并已为明年制定了850亿元的AI处理器预算 [7][8] - 国内互联网大厂加大人工智能投入，有望充分拉动国内AIDC建设需求增长 [8] - 海外英伟达GB300系列以及后续Rubin系列出货起量，有望进一步带动液冷设备用量提升、技术升级迭代 [8] - AIDC建设引发缺电等问题，对供配电系统节能提出更高要求，有望驱动电源设备技术升级迭代 [8] 电网行业 - 2025年12月22日，Alphabet（谷歌母公司）以4.75亿美元的现金交易收购数据中心能源开发商Intersect Power [8] - 以Alphabet、微软、Meta和亚马逊为代表的互联网巨头们，正在经历一场从“轻资产运营”向“能源重工业化”的范式转移 [8] - 美国数据中心需求快速增长带来全球高压电力设备短缺仍在持续，同时其它地区数据中心建设也推动了各类电力设备需求增长 [8] - 随着我国新能源渗透率持续提升、电力市场化程度不断深入，AI赋能电力运营的价值有望不断凸显 [8]

公司发展轨迹与市场地位演变 - 公司从一家光伏逆变器制造商，蜕变为全球储能领域的领导者，市值从2019年行业第二梯队跃升至2025年12月23日的3483亿元 [2] - 2019年，公司在全球逆变器市场占有率为13%，排名第二，主要竞争对手为华为、SMA等；至2025年，其竞争对手已升级为特斯拉、比亚迪等全球巨头 [2][3] - 2025年上半年，公司储能业务营收达178亿元，占比40.89%，首次超越逆变器业务，成为公司第一大主业 [12] 财务表现与盈利能力 - 2025年前三季度，公司经营活动现金流净额同比暴增1133%，达到99.14亿元，显示极强的回款能力和健康的业务运营 [4][6] - 同期，公司实现营收664亿元，同比增长33%；净利润119.5亿元，同比增长55%，前三季度利润已超过2024年全年 [8] - 公司盈利能力在新能源行业中表现突出，创始人将其归因于持续的技术创新 [8] 业务结构转型与增长引擎 - 光伏逆变器作为起家业务，2025年上半年仍贡献营收153亿元，是公司的基本盘 [10] - 储能系统业务已成为公司最强劲的增长引擎，解决了可再生能源间歇性问题，行业预测到2035年全球储能装机量将是现在的7倍以上 [12] - 公司为抓住市场机遇进行战略性备货，2025年三季度末存货高达299亿元，占总资产近四分之一，其中36.7%为“合同履约成本”，对应已获订单，预示未来收入转化 [12][14] 财务风险与压力点 - 截至2025年三季度，公司应收账款高达271.8亿元，应付账款为177.8亿元，显示在产业链中对下游客户的议价权并非绝对强势 [16] - 公司2025年上半年的坏账计提比例已升至10.13%，高于宁德时代等行业巨头，意味着对应收账款回收风险的预判较为谨慎 [19] - 尽管存在应收账款压力，公司账面货币资金和交易性金融资产合计321亿元，完全覆盖了不到90亿元的有息负债，财务基础稳固 [19] 港股IPO的战略意图 - 公司启动港股IPO并非因为缺钱，而是基于强劲现金流和盈利能力的“强势者主动出击”，旨在获取全球博弈的战略纵深和品牌火力 [4][24] - 海外市场是重要目标，2024年公司海外业务毛利率高达40.29%，是国内业务的两倍，港股上市有助于提升国际品牌信誉和便利海外融资 [22][23] - 募资将用于支持前沿研发（如钙钛矿、氢能）和开辟“第三条曲线”——AI数据中心业务，公司已成立独立事业群研发相关产品，计划2026年推出 [23]

核心业务与产品 - 电芯连接组件（CCS）累计出货量突破一亿片，位列行业头部 [3] - 柔性电路板（FPC）实现大尺寸卷对卷规模化生产，应用于新能源车、储能、低空经济、具身智能等领域 [2][3][16] - 具备FCC-CCS业务量产能力，覆盖各类主流连接方案 [3] - 是行业内最先实现CCS-FPC一贯化（原材料自制）的供应商 [8] - 已具备开发固态电池电连接组件的能力 [11] - 动力传输组件方面，是行业最早推广大平方铝导线的供应商之一，产品已在低空飞行器上大规模运用 [22] 客户与市场应用 - **新能源汽车客户**：产品应用于问界M8、银河E5、零跑C11、小鹏P7、极氪001、尊界S800等热门车型 [4] - **FPC客户**：已在小鹏汽车、东风日产、长安深蓝、吉利、大众、长城及北美某龙头纯电新能源车企批量使用 [3] - **低空经济客户**：已向大疆创新、联合飞机等头部企业批量供货 [3] - **储能领域重点客户**：包括宁德时代、阳光电源、海博思创、阿特斯、蜂巢能源、天合光能、晶科能源、南方电网等 [5] - **AIDC客户**：已获得美国布鲁姆能源（BE）大批量定点，目前份额较大且有明确订单 [3][23] - **机器人领域**：已对接多家人形机器人、四足机器人及服务机器人的龙头企业 [3] - **欧洲市场**：斯洛伐克生产基地计划2026年SOP，2027年量产，主要服务大众汽车和沃尔沃汽车 [9] 产能与业绩 - 以100度电新能源车为例，公司产品单车价值量约3000元人民币 [21] - 宁德新基地全部投产后，预计增加产能约20亿元人民币 [24] - 未来几年将重点布局储能产能，储能是明年重点发展领域，产品占比预计提升 [7][20] - 各个生产基地（深圳、宁德、溧阳、宜宾、浙江等）均在规划新产能以满足客户需求 [10][15] 未来增长方向与研发 - 未来业绩增量空间在于增加汽车、储能市场份额，并探索低空经济、AIDC、新型医疗、具身智能、商业航天等机会 [12] - 当前研发投入主要聚焦于具身智能、AIDC、新型医疗等前沿应用领域 [13] - 将探索FPC在新能源汽车HUD、氛围灯、智能座舱等新产品的运用，以及低空经济、机器人领域运用 [16] - 在部分核心储能客户的新方案上，电池越大，CCS单价有一定提升趋势 [14] - 有望凭借技术优势，深度嵌入宁德时代与海博思创为期十年的战略合作中 [19]

行业与公司 * 行业为燃气轮机行业，涉及重型与轻型燃气轮机的制造、零部件供应及系统集成服务[1] * 报告重点分析了全球燃气轮机市场的需求、供给、竞争格局及投资机会，并聚焦于数家中国上市公司[1][6] 核心观点与论据 **行业需求进入新一轮上行周期，景气度极高** * 主要驱动力为天然气价格下降和AIDC（人工智能数据中心）缺电[1][2] * 2023年全球装机容量约为42GW，预计2024年和2025年需求量分别达到56GW和80GW以上[1][2][3] * 数据中心需求已成为主要增长点，占比达20%[1][3] * 中东地区因能源转型及经济性考虑，需求将在2026年开始显著增长[1][3] * 全球重型燃气轮机市场由西门子、GE、三菱和安萨尔多主导[1][4] * 西门子和GE在2025年前三季度订单增速分别为39%和40%，GE在2024年订单翻倍以上[1][4] * 两家公司订单可见度已覆盖未来4年[1][4] **供应链面临扩产难题，供需错配导致交付周期长** * 当前全球新签订单超过80GW，但总产能仅50多GW[1][5] * GE产能约15-16GW，西门子相近，三菱13-14GW，加上小燃机构成总产能仅50多GW[5] * 重型燃气轮机扩产难度大，关键部件（如叶片）设计复杂，供给增速远小于需求增速[1][5] * 订单交付周期已排至2029年，中期内行业成长空间巨大[1][5] **国产集成与零部件供应商有望优先受益** * 在机械领域，核心国产标的为杰瑞股份、应流股份、联德装备与豪迈科技四家公司[6] * 从业绩确定性与兑现角度看，杰瑞股份表现最佳；从价量占比与稀缺性角度看，应流股份最具优势[6] * 推荐顺序是杰瑞优先，其次是应流，再到其他两家公司[6] 重点公司分析 **杰瑞股份** * **商业模式必要性**：为主机厂商（如西门子、贝克休斯、川崎）提供快速扩产解决方案和成本效益[7] * 帮助主机厂将部分生产环节外包，使其集中精力生产燃气轮机机头，加快资产周转效率[7] * 以贝克休斯为例，通过合作可将成套设备总成本从约14元降低至11元，节省超过20%的费用[7] * **应对产能受制**：通过多样化供应商合作（包括GEV、西门子、川崎等）和获取长期订单保障[9] * 仅贝克休斯一家预计每年可提供600MW左右供给量，其他几家公司保守估计每年也可提供100MW左右[9] * 预计到2028年总供给量将达到近1GW，对应收入约70亿元[1][9] * 贝克休斯已规划到2028年、2029年的年产能达到200台以上，并已按此计划下单[1][9] * **供应链导入价值**：具备工程师能力和解决方案响应能力，能提供高效调试和安装服务，提升整体效率[8] * **投资前景评估**： * **短期（2026年）**：预计主业利润约为35亿元，加上燃气轮机租赁及销售带来的5-6亿元利润，总计约40亿元[1][11] * 给予20倍市盈率，其市值将超过800亿元，相比当前约700亿市值存在较大增长空间[1][11] * **长期（2029年）**：假设主业利润达50-60亿元（给予10-12倍市盈率，市值约600亿），加上燃气轮机相关其他业务可能带来70亿收入（对应20亿利润，给予20倍市盈率，市值400亿），远期总市值可能达到1,000亿以上[11] **应流股份** * 作为燃气轮机板块重要标杆，其外资订单超预期增长，包括来自贝克休斯、西门子等公司的大量订单[1][13] **联德科技** * 凭借卡特彼勒旗下索拉客户资源，在铸件领域具备独特优势[1][13] * 今年（报告所指年份）收入预计数百万美元，到明年有望增至3,000万美元[13] **豪迈科技** * 老牌铸件公司，与GE长期合作，占据50%以上缸体份额[1][13] * 相对来说AIDC收入占比较低，增量空间有限，但具备稳健经营优势[13] 其他重要内容 * 轻型燃气轮机市场以卡特旗下索拉占据主要份额，其次是西门子航改机、贝克休斯Nova系列以及川崎等公司[4] * 杰瑞股份自2024年底以来，一直强调其涉足AIGC潜力，并有潜在客户与订单，但其传统业务每年仅贡献几千万到一个亿利润[6] * 市场对杰瑞股份的商业模式存疑，需要关注其实际业绩兑现情况[6] * 对于投资者，建议通过分析各公司业务布局、订单情况及盈利预测来判断其未来成长潜力[12]

储能行业 - 国内新型储能新增装机规模持续增长，2025年1-9月共计81.96GWh，同比增长61.59% [2] - 国内储能招标规模创新高，2025年1-10月储能系统和EPC累计招标规模达364.19GWh，同比增长161%，其中独立储能占比达58% [2] - 地方政府密集出台储能容量补偿政策，储能商业模式逐步完善 [2] - 美国数据中心功耗大幅上升，预计2025-2030年，由AIDC驱动的储能需求年复合增长率将高达85% [2] - 欧洲大储需求高速增长，预计到2029年，储能新增装机将达到118GWh，大储占比将提升至69% [2] - 欧洲工商储市场有望迎来放量，预计2029年占比17%，成为第二大细分市场 [2] - 新兴市场如印度、东南亚、非洲等地区受电力供应短缺影响，储能需求日益增长 [2] - 中国逆变器对海外地区的出口逐年攀升 [1][2] 光伏行业 - 在“反内卷”政策和“不低于成本价销售”的价格法规要求下，光伏主产业链价格触底回升 [1][3] - 从7月初价格低点至12月11日，多晶硅致密料、182N型硅片、182TOPCon电池片和TOPCon组件累计涨幅分别达到49%、40%、22%和2% [3] - BC电池理论效率极限最高(29.10%)，相比TOPcon、HJT更具优势 [3] - 多家头部企业大幅投入BC电池技术，有望2026年量产落地 [3] - BC电池组件招标规模明显上升，华能、中国华电等企业已发布BC集采标段 [3] - 预计到2025年底，国内BC电池组件产能将超过70GW，市场占比将持续提升 [3] - 钙钛矿太阳能电池技术不断取得突破，隆基绿能创造并保持晶硅-钙钛矿叠层电池效率34.85%的世界纪录 [3] - 钙钛矿产业化正处在从“技术验证”向“初期量产”过渡的关键阶段 [3] - 截至2025年，行业已建成3条GW级钙钛矿量产线，宁德时代等跨界企业亦在筹备GW级产线 [3] - 2026年仁烁光能等厂商有望跟进钙钛矿量产 [3] 太空光伏 - 随着太空数据中心加速部署，太空光伏前景广阔 [1][4] - 当前太空光伏主流技术方案是砷化镓电池，但高成本(占卫星制造成本的15-20%)和刚性基板限制其大规模应用 [4] - 未来P型HJT电池和钙钛矿电池有望成为太空光伏的主流方案 [4]

投资评级 - **买入（首次评级）**：报告首次覆盖中恒电气（002364.SZ），给予“买入”评级 [2][6][15] 核心观点 - **业绩增长驱动**：公司受益于AIDC（智算中心）投资高速增长带动的供电需求，以及高压直流（HVDC）供电方案渗透率的提升，同时通过积极开拓海外市场，业绩有望持续改善 [1][6][15] - **估值与盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.46亿元、2.85亿元、5.12亿元，对应市盈率（PE）分别为95.4倍、48.7倍、27.2倍，公司市盈率低于可比公司（欧陆通、麦格米特、金盘科技、英维克）2025-2027年平均PE（96.22倍、59.58倍、43.45倍）[5][6][15][16] - **有别于市场的观点**： - **海外业务经济性更优**：海外HVDC产品单价普遍高于国内，毛利率普遍在40%左右，而国内毛利率在20%-30%之间，海外利润结构有望优于国内，打开中长期利润空间 [6] - **行业壁垒在于综合能力**：市场可能低估HVDC行业壁垒，认为UPS厂商可快速切入，但报告认为行业核心竞争力在于整机集成的工程化落地经验、深度定制开发能力及长周期客户验证构建的粘性，新进入者难以在短期内补齐全链条能力 [6] 公司概况与财务表现 - **主营业务**：公司是数据中心电源供应商，深耕高压直流（HVDC）技术，主营业务涵盖数据中心与站点能源、数字电网与综合能源服务，核心产品包括HVDC直流供配电、预制化巴拿马（Panama）电力模组、通信电源系统、电力操作电源系统等 [19] - **2024年业绩拐点**：2024年实现营业收入19.62亿元，同比增长26.13%；扣非归母净利润0.83亿元，同比增长322.09%；毛利率为26.2%，研发费用率维持在8.2%的较高水平 [19] - **数据中心电源成为核心引擎**：2024年数据中心电源业务收入6.68亿元，同比大幅增长111.05%，营收占比从2023年的20.35%上升至34.06%，贡献毛利1.48亿元，是公司最主要的毛利来源之一 [22] 行业需求与市场空间 - **AIDC投资高速扩张**：全球主要云厂商（亚马逊、微软、谷歌、Meta）单季度资本开支总额从2023年第一季度的324.8亿美元持续攀升至2025年第三季度的937.6亿美元，资本开支增量主要投向AI基础设施，驱动AIDC投资进入高速扩张周期 [25][29] - **中国智算中心供配电市场广阔**：据科智咨询测算，2024年中国智算中心供配电系统应用市场规模为239.7亿元，预计2027年将达到610.4亿元，三年复合增速为36.6% [25] - **HVDC渗透率加速提升**： - **技术优势**：HVDC较传统UPS减少逆变环节，采用“AC-DC”两级转换，供电链路效率更高（HVDC为95%，巴拿马方案达97.5%），且占地面积更小、建设周期更短 [27][32] - **高功率密度驱动**：AI数据中心单机柜功率密度正向100kW跃升，在高功耗场景下，HVDC在空间利用率、能效（降低运营成本）方面的优势被显著放大，同时产业生态（如英伟达发布800V直流供电白皮书）加速成熟，推动渗透率提升 [32][33][35] - **全球HVDC市场空间测算**：报告预计，2027年全球数据中心新增装机量将达到32GW，HVDC（含巴拿马方案）渗透率提升至16%（HVDC 11% + 巴拿马 5%），对应市场空间将达到126亿元（HVDC 84.48亿元 + 巴拿马 41.6亿元）[45][47] 公司竞争优势 - **市场地位领先**：公司是国内HVDC供电方案的先行者，目前是国内HVDC行业市占率第一的企业，据科智咨询，2025年智算中心HVDC市场CR3达72%，公司以31%市占率居首 [6][48] - **深度绑定头部客户**：公司与国内头部云厂商（BAT）及三大运营商深度绑定，合作超十年，例如2021年与阿里巴巴共同研发巴拿马电源系统并获8亿元订单 [48] - **高强度研发投入**：2022-2024年公司研发投入占营收比例分别为11.06%、9.47%、8.15%，持续高于同行业公司，截至2025年拥有专利279项，软件著作权55项，参与制定国家标准3项 [48][55][60] - **规模化交付能力**：公司配套年产80万电源模块、5万台机柜的制造与自主可控供应链体系 [48] 出海战略 - **合资公司模式**：公司通过新加坡全资子公司与Super X AI共同投资设立合资公司SuperX Digital Power，总投资额200万新加坡元，聚焦东南亚及中东市场，并已发布两款800V直流供电方案 [6][61][62] - **双模式拓展**：采用“海外分支机构+供应链协同”双模式，一方面通过合资公司开拓新兴市场，另一方面深度绑定国内头部厂商的海外数据中心建设需求，实现产品跟随出海 [6][17][61] 分业务预测与展望 - **数据中心电源（核心增长点）**： - **收入预测**：预计2025-2027年收入达10.34亿元、20.91亿元、38.73亿元，增速分别为54.7%、102.2%、85.2% [10][13] - **毛利率预测**：随着海外销售占比提升，预计2025-2027年毛利率分别为21.46%、24.62%、26.55% [10][13] - **电力操作电源系统**：下游绑定国家电网、南方电网等大型客户，预计2025-2027年营收增速分别为0.0%、10.0%、10.0%，收入分别为4.79亿元、5.27亿元、5.79亿元，毛利率稳定在26.0% [10][13] - **通信电源系统**：主要为运营商基站提供电源，预计2025-2027年营收增速均为3.0%，收入分别为3.15亿元、3.24亿元、3.34亿元，毛利率稳定在26.27% [11][13] - **技术服务维护**：为电网及发电企业提供软件解决方案，毛利率较高，预计2025-2027年营收增速分别为0.0%、5.0%、5.0%，收入分别为3.90亿元、4.10亿元、4.30亿元，毛利率维持36.11% [11][13] 财务预测汇总 - **整体营收与利润**：预计公司2025-2027年营业总收入分别为23.37亿元、34.71亿元、53.35亿元，同比增长19.1%、48.5%、53.7%；归母净利润分别为1.46亿元、2.85亿元、5.12亿元，同比增长32.8%、96.0%、79.2% [5][13] - **盈利能力指标**：预计毛利率从2025年的25.7%稳步提升至2027年的27.2%；净资产收益率（ROE）从2025年的5.7%显著提升至2027年的15.2% [5][88]

文章核心观点 - 电力已成为人工智能发展的终极瓶颈，AI数据中心面临部署速度慢、电网冲击大、成本与绿色要求高等核心挑战，这为储能行业开启了一个巨大的机会窗口期 [6][7][8][9][10] - 海辰储能发布的全球首款锂钠协同AIDC全时长储能解决方案，旨在系统性解决AI数据中心的能源痛点，通过“敏捷部署”、“锂钠协同”和“经济兼容”等创新，为算力与电力之间的巨大需求差提供答案 [10][11][12] 01 敏捷部署：解锁被基建锁死的AI速度 - AI数据中心建设周期为12-18个月，但配套传统电力基建扩容周期长达5-10年，时间严重错配 [14] - 以美国弗吉尼亚州为例，新数据中心项目并网排队时间长达4年以上，电网容量接近上限 [15] - 摩根士丹利数据显示，2025至2028年，美国数据中心电力缺口达47GW，相当于15个费城的用电量 [16] - 海辰储能通过将长时储能系统与可再生能源耦合，将能源基础设施建设周期从5-10年缩短至1-2年，提速80%以上，其解决方案覆盖1h、2h、4h、8h全时长需求 [19] - 当算力中心绿电占比要求超过80%时，8小时长时储能解决方案价值将极致彰显 [19] - 据估计，2030年全球AIDC电力需求约1500TWh，仅美国市场对应的储能需求量就近150GWh [22] 02 锂钠协同：驯服AIDC的“负荷灾难” - AI数据中心是前所未有的“新型负荷怪兽”，其用电密度比传统数据中心高10倍，训练时产生的功率波动在几十毫秒内幅度可高达70%，对电网构成威胁 [9][25] - 海辰储能采用“锂钠协同”方案应对：高倍率钠离子电池负责毫秒级响应，精准吸收瞬时、高强度的冲击性负荷；磷酸铁锂电池则提供长时间、高稳定的能量支撑 [30][31][33] - 海辰自研的电力储能专用钠离子电池∞ Cell N162Ah，具备20000次超长循环寿命，可实现毫秒级响应，并将系统整体能效提升3%以上 [32] - 在4小时备电场景下，其磷酸铁锂储能系统全生命周期备电成本可比柴油发电机方案降低20%以上 [37] 03 落地逻辑：打造AIDC能源基座 - 方案落地可能性取决于经济性与架构兼容性两个维度 [42] - 以一个100MW的AIDC为例，混合配置35MWh钠电系统和200MWh锂电系统，可实现双重收益：钠电系统可快速平滑70%的功率负载波动，响应速度比传统备电设备提升五倍以上；锂电系统能在全生命周期内节省40%以上的备电成本 [44] - 海辰储能提出目标，在未来五年推动储能度电存储成本进入“一毛钱时代”，以消除绿色溢价 [45][46] - 方案兼容当前主流交流电气架构，并可面向下一代高压直流配电架构，将系统整体转换效率再提升2%，响应速度相比交流方案提升两倍以上 [47] 04 基底：研发与制造的极限突围 - 海辰储能的技术底气源于对电芯尺度的极限突破，从280Ah电芯发展到1300Ah超大电芯，以更契合8h长时储能需求 [52] - 在系统集成层面，通过AI和软硬件协同优化成本，例如将∞ Power系统从6.25MWh提升至6.9MWh，背后涉及结构节省和AI算法对辅助功耗的智能优化 [53] - 制造能力方面，依托山东、重庆、厦门基地推进“极限智能制造”，山东基地单线电池产能达15GWh，相比上一代314Ah产线产能提升三倍，制造成本降低超过45% [55] - 计划打造下一代成品率达98.5%的智能产线，产线自动化率达89%，并应用AI模型实现PPB级缺陷控制和提前十天预知容量测试结果 [57]

需求侧：全球数据中心建设热潮 - 全球数据中心扩产主力为北美AI巨头与中国互联网大厂，北美头部企业资本开支从2023年第二季度的241亿美元增至2025年第三季度的760亿美元，国内大厂2024年第四季度资本开支达772亿元人民币阶段性高峰 [1] - 北美与中国为全球数据中心核心增量区域，海外龙头仍有大量待建项目，国内受算力卡进口受限影响暂缓后，有望迎来需求反弹 [1] - 数据中心电力需求激增，预计2028年美国数据中心电力需求占比将达6.7%至12% [1] 供给侧：面临的瓶颈与约束 - 北美面临电网老化、发电设备老旧与能源结构转型矛盾，燃气轮机机龄居全球首位，电力供需缺口推高电价 [2] - 中国核心约束为算力卡与海外设备进口收缩，国产化替代成为关键 [2] - 预计2026年中国市场供需逻辑转向需求主导，北美能源约束仍将持续 [2] 产业链投资机会：燃气轮机 - 燃气轮机受益于北美能源瓶颈与订单增长，量价齐增趋势明确 [1][2] - 投资方向关注上游部件、HRSG部件企业，国产化替代标的及终端服务企业 [3] 产业链投资机会：柴油发电机组 - 柴油发电机组凭借交付优势承接替代需求，国产化与出海空间广阔 [1][2] - 受益于交付速度优势，国内企业承接海外产能外溢订单，重点关注国产化替代与出海方向 [3] 产业链投资机会：制冷系统 - 制冷系统因单机架功率提升迎来升级，液冷技术渗透率快速提升，带动机械设备投资占比显著增加 [1][2] - 单机架功率提升推动液冷从“可选”变“必选”，机械设备支出占比显著提升，关注压缩机、液冷解决方案供应商及核心零部件企业 [3]

行业核心事件与背景 - 谷歌母公司Alphabet宣布以47.5亿美元（约330亿人民币）收购数据中心能源供应商Intersect，以获取更多数据中心电力供应，应对AI发展带来的电力需求激增 [1] - 北美地区面临AI算力爆发与电力短缺的尖锐矛盾，电力短缺已成为制约美国AI发展的关键瓶颈 [1] - 美国2024年公用事业规模夏季净发电容量为1230.4GW，过去十年复合年增长率仅1.42%，且2025年计划退役8.1GW燃煤发电机组，进一步加剧电力缺口 [1] 行业趋势与投资逻辑 - AI数据中心建设加剧北美电力紧张，供电系统新技术是国内企业出海的关键机遇 [2] - 北美电力缺口将驱动明确投资周期，高可靠性发电设备、储能设备及电网配套设备需求确定性增长 [2] - 数据中心配电呈现直流化、高压化趋势，固态变压器有望成为AI数据中心供电系统终极方案 [2] - 固态断路器因无弧分断优势应用加速，叠加储能系统成为AI数据中心供电保障理想方案 [2] - 发电侧、储能、输配电及固态变压器相关企业直接受益，同时带动电解液、隔膜等配套材料需求提升，形成全产业链共振 [2] 相关受益公司动态 - 阳光电源作为国内光储领域龙头企业，储能业务全球布局完善，具备对美供货能力，其产品可精准匹配AI数据中心动态供电需求 [3] - 杰瑞股份近期连续获得北美AI客户超亿美元发电机组订单 [4]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [5] - 核心观点：公司深耕电源领域，看好AIDC浪潮下高功率服务器电源需求释放对公司盈利能力的带动作用，公司业绩有望持续增长 [5] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.26亿元、4.64亿元、8.04亿元，对应市盈率分别为69.4倍、48.8倍、28.1倍 [5] - 公司2026年市盈率低于可比公司均值，是给予“买入”评级的原因之一 [5] 公司业务与市场地位 - 公司主营服务器电源和电源适配器，未来增长点主要在于高功率服务器电源业务 [5] - 公司高功率服务器电源产品已处于国内领先水平，比肩国际高端水平，是市场上少数能够实现高功率服务器电源规模销售的电源供应商 [5] - 公司已为浪潮信息、富士康、华勤、联想、中兴、新华三等国内知名服务器系统厂商出货，并与国内头部互联网企业等终端客户保持紧密合作 [5] - 根据MTC数据，公司是2024年全球第十二大电源厂商，销售额约为5.21亿美元 [17] 行业趋势与市场机遇 - AIDC、算力基础设施建设浪潮下，全球服务器市场需求持续扩容，高功率、高效率服务器电源成为核心配套方向 [5] - 根据中商产业研究院测算，2025年中国服务器市场规模有望达2823.5亿元 [5] - 智能时代AIDC单机柜功率或将突破100kW，数据中心高功率机架占比提升 [24] - 2025年全球服务器出货量有望达1630万台 [28] 有别于大众的认知与增长逻辑 - 市场可能低估了公司进入北美供应链的业绩弹性 [5] - 核心逻辑在于北美AI算力基建与能源配套需求处于上行周期，高功率电源产品格局较好，台达一家独大，客户有分散采购的需求 [5] - 公司依托越南、墨西哥全球化产能布局，可匹配北美客户本地化供应、快速响应及成本控制需求，有望推进从技术适配到小批量交付的进程 [5] - 后续伴随高功率电源向5.5KW+迭代与客户资源优势，北美业务有望实现订单规模化增长，逐步升级为核心增长引擎 [5] 财务预测与关键业务假设 - 预计公司2025-2027年营业总收入分别为48.17亿元、60.82亿元、74.48亿元，同比增长率分别为26.8%、26.3%、22.5% [4] - 预计公司2025-2027年毛利率分别为21.3%、24.0%、26.6% [4] - 预计公司2025-2027年净资产收益率分别为13.0%、15.6%、21.3% [4] - **服务器电源业务**：预计2025-2027年收入增速为55%、45%、33%，毛利率分别为24%、29%、33% [5] - **电源适配器业务**：预计2025-2027年收入增速为5%、5%、5%，毛利率分别为18.3%、17%、16% [5] - **其他电源业务**：预计2025-2027年收入增速为20%、20%、20% [5] 业绩催化剂 - 国内市场份额持续提升，新订单落地加速 [5] - 海外大客户合作实现实质性突破 [5] - 2026年高端芯片供应限制解除，头部云厂商资本开支节奏有望加快，带动上游高功率服务器电源订单释放 [5] 季度业绩趋势与跟踪指标 - 受国内GPU供应短缺影响，公司2025年第四季度服务器电源业务营收或出现放缓 [32] - 2026年H200限售解除后，头部云厂商算力建设需求有望释放，预计公司服务器电源出货量将提升，业绩迎来改善 [32] - 2026年有望推进北美市场小批量供样，2027年存在规模化出货的可能性 [32] - 公司跟踪的核心指标包括：海外云厂商合作进展、海外产品单价及毛利率 [32] 可比公司估值 - 截至2025年12月19日，可比公司中恒电气、麦格米特、英维克2026年预测市盈率平均值约为59.85倍 [33] - 公司2026年预测市盈率为48.76倍，低于可比公司平均值 [33]