核心观点总结 - 报告核心观点聚焦于“十五五”规划建议对经济发展的战略指引，强调高质量发展、内需驱动和科技创新，同时关注资本市场改革和具体公司的业绩表现 [10][16][20] - 市场表现方面，A股主要指数在报告期内集体上涨，创业板指表现突出，成交额达22557.74亿元，行业板块分化明显 [2][8] - 重要宏观事件包括中美高层会晤和美联储降息25个基点，这些因素可能对市场情绪和资金流向产生影响 [3][9] 市场回顾 - A股三大指数集体收涨，沪指涨0.7%，深成指涨1.95%，创业板指涨2.93%，沪深两市成交额22557.74亿元 [2][8] - 行业表现分化，电力设备、有色金属、非银金融领涨，银行、综合、食品饮料领跌 [2][8] - 海外市场方面，美国三大指数涨跌不一，道指跌0.16%，标普500收平，纳指涨0.55% [2][8] 宏观政策与规划 - “十五五”规划建议提出经济增长目标定量定性结合，突出共同富裕和内循环两大主线，强调内需主导和消费拉动的经济发展模式 [10] - 规划明确加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等4大战略性新兴产业集群发展，推动6大未来产业成为新增长点 [14] - 财政政策保持积极的同时注重可持续性，货币政策与财政政策协同性要求提高 [11] - 资本市场改革持续推进，包括提高制度包容性、发展直接融资、加强中小投资者保护等 [16][18] 证券行业分析 - 资本市场改革为券商投行业务带来机遇，2025年前三季度IPO家数78家，募资规模773亿元，同比分别提升13%和61% [17] - 再融资需求旺盛，2025年前三季度募集资金8189亿元，同比增长424%，达近五年高位 [17] - 中长期资金持有A股流通市值约21.4万亿元，“长钱长投”有助于培育市场韧性 [18] - 行业基本面长期向好，建议关注投行和经纪业务竞争力强的头部券商 [19] 医药生物行业分析 - “十五五”规划建议中医药部分围绕“民生”和“创新”展开，强调完善医疗保障体系和发展多层次养老保险 [20][21] - 政策支持创新药和医疗器械发展，重点关注肿瘤、自身免疫等重大疾病领域及ADC、细胞基因治疗等新技术平台 [22] - 中医药传承创新受到重视，基层医疗和“银发经济”带来确定性需求 [22] 公司业绩点评 周大生（002867） - 2025年前三季度营收67.72亿元，同比-37.35%，归母净利润8.82亿元，同比+3.13% [24] - 收入跌幅逐季收窄，Q1/Q2/Q3营收同比分别为-47.28%/-38.47%/-16.71% [24] - 线上业务表现亮眼，电商收入19.45亿元，同比+17.69%，收入占比提升至28.72% [25] - 毛利率同比提升9.16个百分点至29.74%，净利率提升5.10个百分点至12.99% [26] 立高食品（300973） - 2025年前三季度营收31.45亿元，同比+15.73%，归母净利润2.48亿元，同比+22.03% [28] - 分产品看，稀奶油类产品营收同比增约40%，酱料类产品营收同比增略超35% [28] - 商超渠道收入占比约30%，同比增约30%，创新渠道收入合计同比增约40% [29] - Q3毛利率同比下降2.40个百分点至28.94%，但费用管控良好，净利率微降0.11个百分点至7.03% [29] 福瑞达（600223） - 2025年前三季度营收25.97亿元，同比-7.34%，归母净利润1.42亿元，同比-17.19% [31] - 化妆品收入15.69亿元，同比-8.17%，其中颐莲品牌收入7.86亿元，同比+19.50% [32] - 原料及添加剂业务收入2.76亿元，同比+11.19%，医药级原料销量同比+107.75% [33] - 毛利率同比微降0.38个百分点至51.47%，净利率降0.61个百分点至6.87% [31]

"十五五"规划的长期意义 - "十五五"规划优化了中国经济转型的实现路径，使市场长期推演更顺畅，长期乐观预期更容易发酵[3][5] - 对自身优势认知更清晰，包括中国特色社会主义制度优势、超大规模市场优势、完整产业体系优势和丰富人才资源优势[3][5] - 外循环对中国经济转型的重要性被进一步确认强化，四中全会公报将"高水平对外开放"段落大幅提前，强调从"跟跑"转向"领跑"[3][6] - 结构上特别提到巩固提升化工、机械、造船等行业在全球产业分工中的地位和竞争力[3][6] - 内循环治理优化思路明确，"居民消费率明显提升"成为重要政策目标，资源优化配置政策组合包括统一大市场建设、优化区域布局和科技立国提升全要素生产率[3][7][8] - 未来区域重点产业布局可能有明显区分，新兴产业、重工业、能源资源等地方重点产业和核心KPI可能各有侧重，避免新兴产业一拥而上和高度内卷问题[3][7] - 差异化的产业布局意味着差异化的人才战略，推动人口进一步集中，加速消费和服务升级[3][8] 短期市场判断 - 科技成长调整趋于充分，仍看好科技成长引领2025年第四季度行情，成长赚钱效应收缩从9月初开始，10月成长龙头调整已接近尾声[3][9] - 成长相对价值的性价比已修复到位，2026年春季前科技成长催化多于顺周期仍是大概率事件[3][9] - 顺周期现阶段供需都不是改善窗口期，需求侧"政策底"再强化可能要等到2026年中，供给侧自然出清也在2026年中，反内卷政策见效可能在2026年下半年[3][9] - 科技成长需关注三个中期积极因素：海外AI资本开支beta依然向上、国内AI产业趋势不断进步、2025年是一二级市场联动规模的向上拐点[3][9] - 科技长期性价比不高但短期性价比已有效改善，还可以累积产业催化发酵新一轮行情[3][9] - 2026年春季可能是阶段性高点，但大概率不是2026年全年高点，更不是本轮全面牛市的高点[10] - 随着供给出清，2026年中A股"政策底、市场底、经济底"依次出现框架有效性回归，2026年国内加码宽松时刻可能是新一轮行情启动时刻[10] 五年规划年的A股结构特征 - 政策布局和产业趋势共振产生最强方向，2025年这个方向是AI、机器人和半导体，仍看好科技龙头2025年第四季度行情[3][11] - 五年规划有亮点的结构是主题机会来源，"十五五"相关关注包括反内卷终局受益指向化工和机械、海洋经济重要性强化、新兴产业和未来产业是后续产业和政策共振机会重要来源[3][11][12] - 新兴产业包括新能源、新材料、航空航天、低空经济等，未来产业包括量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等[12] - 发布会重点提及的自主可控方向是集成电路、工业母机、高端仪器[12] - 恒生科技短期性价比出清比A股成长更充分，2025年第四季度反弹波段看好港股跑赢，恒生科技是高弹性方向[3][12]

文章核心观点 - 当前中国经济面临消费不足、投资动力疲软等挑战，其深层根源在于过去40年依赖出口导向和供给侧驱动的发展模式，导致居民收入增长滞后、社会保障体系存在结构性欠账 [4][11][13] - 在全球格局重塑、产业转型及人工智能技术冲击的背景下，通过收入分配改革与福利制度建设来增强家庭部门的财务稳定性和风险抵御能力，是激发真实消费与投资意愿、构建以内需为主发展模式的根本路径 [3][5][6][16] - 建设福利国家（重点在住房、教育、医疗等领域）与推动产业升级换代相辅相成，是应对逆全球化趋势、在地缘政治紧张中提升中国经济韧性和国际博弈力的关键支撑 [6][17][23][25] 三大历史长周期同频共振分析框架 - 三大历史长周期指全球化的钟摆运动、霸权更迭与科技革命，其周期长达一个世纪或更久，当前正处于三大周期转折点叠加的历史阶段，相互影响形成同频共振效应 [7][14] - 中国改革开放的成功正源于在上一个长周期交汇点（20世纪80年代初）作出的战略抉择：契合全球化转向市场力量的趋势、利用当时的地缘政治格局改善与发达国家关系、以及拥抱信息通信技术革命 [8][9] - 此发展路径的代价是形成了对出口导向外循环模式的依赖，为保持竞争力而长期压低工资与福利，导致社会保障体系出现结构性欠账，并在外部环境剧变（如贸易战、疫情）时集中爆发，抑制了内需动能 [11][13][15] 中国经济发展模式转型与内需挑战 - 2008年全球金融危机后，中国推动向内循环转型但侧重于“供给侧的内需”，投资集中于高铁、基建、新兴产业和房地产，而非“消费驱动的内需”，这通过将家庭财富深度绑定房地产进一步限制了居民消费能力 [13] - 尽管2008-2010年经济表现亮眼（GDP总量在2010年超越日本，2014年按购买力平价计算超过美国），但四万亿刺激的短期效应退潮后，经济增速进入调整通道，产能扩张面临结构性压力 [14] - 真正的转折点出现在新冠疫情期间，西方从国家安全视角重估供应链，“去风险”与“脱钩”成为政策方向，外部环境剧变使消费疲软问题全面显现，社会保障缺口放大了企业和家庭的风险预期 [15][16] 福利国家建设的紧迫性与重点领域 - 以人工智能为代表的科技革命正突破传统人机关系，可能取代大批劳动者，动摇“按劳分配”的制度基础，因此建设福利国家（如探索普遍最低收入）是发展新质生产力的制度基础 [16][17] - 房地产行业与经济增长的关系正在发生深刻变化，人口结构变化（出生率走低）和投资者信心转变使得继续将有限财政资源投入房地产面临两难，房价阶段性回调为收购库存商品房转化为保障房提供了改革窗口 [18][19][20] - 在财政资源有限背景下，政策取舍至关重要，应审慎决定资源投向，避免重蹈日本高负债发展模式或美国将财富投入战争的覆辙，而是效仿欧洲将积累投向福利国家建设 [20] 区域协调发展与对外开放新路径 - 缩小东北、中西部地区与珠三角、长三角的发展差距具有双重意义：为更高水平对外开放提供缓冲支撑，以及通过产业扩散（而非仅依赖二次、三次分配）实现共同富裕，避免陷入竞争性强的“分配政治” [21][22] - 中国可通过设立新型特区，给予税收、土地、融资等优惠，鼓励发达地区企业向中西部和东北投资，这是在“一次分配”阶段解决共同富裕问题，比再分配更具持续性与激励效应 [22] - 坚持对外开放与以内循环为主并不矛盾，2024年中国货物外贸顺差接近1万亿美元虽体现制造业竞争力，但中长期需关注外部环境演变，强劲的内需市场才能有效对冲国际贸易保护主义风险，提升全球经济治理话语权 [23][24][25]

行业需求端表现 - 2024年基建和出口表现坚挺 地产周期持续下行 [1][2] - 出口在2023年较差状态下于2024年完成修复 消费连续两年修复后保持坚挺 [1][2] - 全球采购经理指数、GDP同比、民用建筑开工、消费者信心指数及汽车销售数据反映终端市场状况 [2] 行业供给端状况 - 全球化工资本开支2024年增速转为负值 [1][2] - 国内上市公司在建工程增速快速下行 2024年第二季度接近见底 [1][3] - 固定资产保持超过15%的增长速度 国内供给压力较大但节奏放缓 [1][3] - 产能利用率、能耗、固定资产投资及存货数据反映供给端变化 [2] 库存与价格周期特征 - 行业库存自2023年第三季度同比增速出现拐点 2024年第三季度增速转正 [3] - 经历一年去库周期后进入补库阶段 [3] - 受2022-2023年资本开支规模提升影响 供给端释放压力增大 [3] - 2024年行业价格及利润水平在第二季度出现阶段性反弹 但全年整体承压 [3] - PPI、PPIRM、CCPI及化工品价格价差走势反映价格变化 [2] 细分行业投资机会 - 需求稳定供给逻辑主导行业：制冷剂（巨化股份/三美股份/东岳集团）、磷矿磷肥（云天化/川恒股份/芭田股份）、三氯蔗糖（金禾实业）、氨基酸（梅花生物）、维生素（新和成）、钛矿钛白粉（龙佰集团）、钾肥（亚钾国际/东方铁塔） [4] - 供给稳定需求逻辑主导行业：MDI（万华化学）、民爆（广东宏大/雪峰科技/江南化工）、氨纶（华峰化学）、农药（扬农化工/润丰股份/先达股份/国光股份）及华鲁恒升 [4] - 供需双重改善行业：有机硅（合盛硅业/新安股份） [4] 全球化与产业链重构 - 逆全球化背景下全球产业投资和贸易格局重构 从成本效率优先转向稳定安全导向的区域合作模式 [5] - 内循环注重发展新质生产力突破材料端堵点 外循环关注中国企业出海突破 [5] - 重点推荐领域：OLED材料（莱特光电/瑞联新材/万润股份）、催化材料（凯立新材）、合成生物学（华恒生物） [5] - 建议关注领域：OLED材料（奥来德）、催化材料（中触媒）、吸附树脂（蓝晓科技）、电子大宗气（华特气体/金宏气体/广钢气体）、合成生物学（梅花生物/星湖科技/阜丰集团）、轮胎（赛轮轮胎/玲珑轮胎/森麒麟） [5]

中国经济发展模式转型 - 中国长期依赖出口导向型增长模式 通过压低工资和福利保持竞争力 导致居民消费能力受限 [7] - 2008年后转向供给侧内需模式 将家庭财富深度绑定房地产 进一步抑制消费能力 [10] - 当前面临贸易战 科技战 金融战三重压力 外部环境复杂性加剧 传统增长模式难以为继 [11][12] 三大历史长周期同频共振理论 - 全球化钟摆运动 霸权更迭与科技革命三大周期叠加 周期长度达百年级别 [4] - 中国改革开放恰逢全球化从保护主义转向市场力量的窗口期 融入全球生产体系 [5] - 当前处于逆全球化趋势 地缘政治冲突与人工智能革命三重转折点叠加时期 [20] 福利国家建设的紧迫性 - 社会保障体系存在结构性欠账 家庭风险预期升高导致消费保守 [3] - 人工智能革命可能颠覆按劳分配原则 需建立普遍收入保障制度 [13][14] - 福利国家是内循环发展模式的基础 能增强居民消费意愿和风险抵御能力 [21][22] 房地产行业转型 - 房地产与经济增长关系发生反转 人口结构变化使行业难以维持长期增长动力 [15] - 高房价对制造业形成抑制 有限财政资源需谨慎投向保障房而非支撑房价 [17] - 房价回调为改革提供条件 建议地方政府收购库存商品房转化为保障性住房 [16] 区域协调发展策略 - 缩小区域差距是扩大对外开放的基础条件 避免部分地区面对外部竞争时陷入被动 [18] - 通过产业扩散而非再分配实现共同富裕 鼓励发达地区企业在中西部投资设立分支机构 [19] - 区域均衡发展有助于构建强劲国内市场 提升国际经济博弈话语权 [21] 产业政策与全球化应对 - 中国制造业占全球比重达30% 外贸顺差接近1万亿美元 但面临贸易保护主义压力 [20] - 需完善产业政策与多边合作机制 增强外循环稳定性与韧性 [21] - 发展新质生产力需与福利国家建设相结合 实现"休养生息"与"强筋壮骨"并重 [19][22]

行业投资评级 - 行业评级维持"中性" [2] 核心观点 - 化工行业周期或将行至尾声，静待需求修复 [4] - 2024年基建和出口表现坚挺，地产周期持续下行 [4] - 国内供给压力仍然较大但节奏放缓，资本开支接近尾声 [4] - 行业库存经历一年去库周期后进入补库阶段 [4] - 2024年化工行业价格及利润水平在二季度出现阶段性反弹但全年承压 [4] 行业估值与景气度 - 化工行业综合景气指数呈现下降趋势 [10] - 化学原料及化学制品制造业PPI同比-6.1%，CCPI同比-12.9% [14] - 6月PPI环比增速较5月提升0.5个百分点，CCPI环比+1.6% [14] 价格与价差 - 74.9%化工品价格位于历史分位30%以下 [28] - CCPI由2025年1月的4317点回落至6月的4019点，跌幅6.9% [14] - 化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业6月PPI同比分别为-6.1%/-7.7%/-2.2% [16] 供给端指标 - 2025Q2化学原料及化学制品制造业开工率71.9%，同比-4.5个百分点 [31] - 2025年1-6月化学原料及制品制造业固定资产投资完成额同比增速降至-1.1% [34] - 6月化学原料及化学制品、橡胶和塑料制品存货分别同比+3.5%/+3.5%，化学纤维行业库存同比-5.1% [34] 进出口指标 - 化学原料及化学制品制造业出口交货值累计同比呈现上升趋势 [50] - 第六类化学工业及其相关工业产品出口金额同比上升 [51] 下游行业 - 2025年6月PMI指数为49 [58] - 汽车产销累计同比增速呈现波动 [58] - 房地产开发投资完成额累计同比增速放缓 [59]

发展改革工作部署 - 国家发展改革委部署下半年九方面重点工作 聚焦完成全年预期目标和"十四五"规划任务 [1] - 重点工作包括形势分析研判 "十四五"规划收官 稳投资促消费 培育新质生产力 全国统一大市场建设 扩大高水平对外开放 绿色低碳发展 区域城乡协调发展 综合统筹平衡 [1] 经济循环与稳定 - 着力稳就业 稳企业 稳市场 稳预期 进一步做强内循环 优化外循环 搞好双循环 [1] - 更大力度稳定就业 维护粮食能源产业链供应链安全 做好迎峰度夏度冬能源电力保供 [1] 安全与民生保障 - 加强安全生产和防灾减灾 强化重点行业领域风险隐患治理 [1] - 加强普惠性 基础性 兜底性民生建设 [1]

核心政策动向 - 国务院常务会议部署实施个人消费贷款贴息政策和服务业经营主体贷款贴息政策 旨在激发消费潜力和市场活力 [1][7] - 中央政治局会议强调纵深推进全国统一大市场建设 推动市场竞争秩序优化并治理企业无序竞争和重点行业产能 [9][12] 制造业PMI表现 - 7月制造业PMI为49.3% 较上月下降0.4个百分点 连续四个月低于荣枯线 [1] - 新订单指数为49.4% 下降0.8个百分点 新出口订单指数为47.1% 下降0.6个百分点 显示需求收缩 [6] - 生产指数为50.5% 虽下降0.5个百分点但仍连续三个月处于扩张区间 [6] 价格指数变化 - 原材料购进价格指数为51.5% 较上月上升3.1个百分点 四个月来首次回到扩张区间 [6] - 出厂价格指数为48.3% 上升2.1个百分点 为年内次高点 [6] - 基础原材料行业购进价格指数上升超7个百分点至52% 出厂价格指数上升超5个百分点至接近49% [6] 企业规模分化 - 大型企业PMI为50.3% 生产指数52.1%和新订单指数50.7%均连续三个月扩张 [8] - 中型企业PMI为49.5% 上升0.9个百分点 景气水平改善 [8] - 小型企业PMI为46.4% 下降0.9个百分点 [8] 非制造业与暑期消费 - 非制造业商务活动指数为50.1% 下降0.4个百分点但仍处扩张区间 [1][10] - 零售业指数升至50%以上 邮政业升至60%以上 铁路运输和航空运输均升至60%以上 [11] - 文体娱乐业商务活动指数升至60%以上 景区服务业上升超2个百分点至51%以上 [11] - 住宿业和餐饮业指数仍低于50% 暑期消费对其带动作用未明显体现 [11] 市场预期与行业信心 - 生产经营活动预期指数为52.6% 较上月上升0.6个百分点 [8] - 汽车、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业预期指数均高于55% [8] - 建筑业商务活动指数为50.6% 受雨季影响下降2.2个百分点但保持扩张 [10]

核心观点 - 国家发展改革委召开2025年上半年发展改革形势通报会 部署下半年经济工作重点 聚焦稳就业扩内需 强化宏观政策一致性 推进"十四五"规划收官和"十五五"规划编制 着力稳投资促消费 培育新质生产力 扩大高水平对外开放 推动绿色低碳发展 促进区域城乡协调 保障重点领域安全[1] 形势分析与政策储备 - 聚焦重大变化 重要指标 重大问题做好形势分析和研判[1] - 以稳就业扩内需为重点做好政策预研储备[1] - 强化宏观政策取向一致性[1] 规划编制与实施 - 扎实做好"十四五"规划收官各项工作 开展总结评估[1] - 对标对表党中央精神做好"十五五"规划编制工作[1] - 科学合理谋划目标指标 深入谋划重大战略任务 重大政策举措 重大工程项目[1] - 加强对地方规划编制的指导[1] 投资与消费促进 - 加大力度稳投资促消费 拓展投资增量[2] - 强化政府投资项目全周期管理[2] - 着力激发民间投资活力[2] - 高质量推动"两重"建设 提质增效实施"两新"政策[2] - 激发市场活力提振消费[2] 新质生产力培育 - 因地制宜培育壮大新质生产力[2] - 推动"人工智能+"行动走深走实[2] - 推进低空经济高质量发展[2] - 激发数字经济创新活力[2] 市场体系建设 - 纵深推进全国统一大市场建设 破除"内卷式"竞争[2] - 深入推进招标投标制度改革[2] - 规范地方招商引资行为[2] - 推动要素顺畅流通[2] - 促进民营经济健康发展 高质量发展[2] 对外开放 - 坚定不移扩大高水平对外开放[3] - 统筹做好"引进来"和"走出去"[3] - 高质量共建"一带一路"[3] 绿色低碳发展 - 以碳排放双控全面转型推动绿色低碳发展[4] - 加快建立能耗双控向碳排放双控全面转型新机制[4] 区域协调发展 - 全面推进区域城乡协调发展[4] - 深入实施区域协调发展战略[4] - 高质量开展城市更新[4] - 深化农业转移人口市民化[4] - 推进乡村全面振兴[4] 重点领域保障 - 强化综合统筹和综合平衡[4] - 更大力度稳定就业[4] - 扎实维护粮食 能源 产业链供应链等重点领域安全[4] - 做好迎峰度夏 迎峰度冬能源电力保供工作[4] - 加强安全生产和防灾减灾[4] - 强化重点行业领域风险隐患治理[4] - 深入落实助企帮扶政策[4] - 加强普惠性 基础性 兜底性民生建设[4] - 完善"一老一小"等服务[4] - 加大民生商品保供稳价工作力度[4]

经济形势与政策导向 - 我国经济运行稳中有进 高质量发展取得新成效 主要经济指标表现良好 新质生产力积极发展 改革开放不断深化 重点领域风险有力有效防范化解 民生兜底保障进一步加强 经济展现强大活力和韧性[1] - 上半年经济顶住外部压力 消化累积风险 增速在主要经济体中名列前茅 经济基础稳 优势多 韧性强 潜力大 长期向好趋势未变[1] - 着力稳就业 稳企业 稳市场 稳预期 做强内循环 优化外循环 搞好双循环 努力完成全年预期目标和"十四五"规划任务[2] 发展规划与战略部署 - 扎实做好"十四五"规划收官 开展总结评估 科学编制"十五五"规划 谋划重大战略任务 重大政策举措 重大工程项目[2] - 深入实施区域协调发展战略 高质量开展城市更新 深化农业转移人口市民化 推进乡村全面振兴[2] - 统筹做好"引进来"和"走出去" 高质量共建"一带一路" 坚定不移扩大高水平对外开放[2] 投资与消费刺激措施 - 加大力度稳投资促消费 拓展投资增量 强化政府投资项目全周期管理 激发民间投资活力[2] - 高质量推动"两重"建设 提质增效实施"两新"政策 激发市场活力提振消费[2] - 强化综合统筹和综合平衡 稳定就业 维护粮食 能源 产业链供应链安全 做好能源电力保供工作[2] 产业升级与创新发展 - 因地制宜培育壮大新质生产力 推动"人工智能+"行动走深走实 推进低空经济高质量发展 激发数字经济创新活力[2] - 纵深推进全国统一大市场建设 破除"内卷式"竞争 推进招标投标制度改革 规范地方招商引资行为[2] - 以碳排放双控全面转型推动绿色低碳发展 加快建立能耗双控向碳排放双控转型新机制[2] 民生保障与社会治理 - 加强安全生产和防灾减灾 强化重点行业领域风险隐患治理 深入落实助企帮扶政策[2] - 加强普惠性 基础性 兜底性民生建设 完善"一老一小"服务 加大民生商品保供稳价力度[2] - 始终把人民群众生命安全放在第一位 强化重点领域风险隐患治理[2]