如何看 2025 年 11 月消费数据 20251215 摘要 2025 年 11 月社会消费品零售总额增速放缓，商品零售总额增速约为 1%，餐饮收入同比增长 3.2%，环比有所回落，表明消费市场整体增长 动能减弱。 实物商品网上零售额占比达 26%，但增速较前期有所下滑，线下零售业 中便利店和超市保持相对景气，而百货、专业店和品牌专卖店增速较低， 反映线上线下零售业态发展不平衡。 必选消费品如粮油食品保持稳健增长，可选消费品中化妆品和黄金珠宝 受益于促销和金价上涨表现较好，但家电受政策和需求透支影响同比下 降，揭示不同品类消费差异。 汽车社零总额同比下滑 8.3%，但乘用车销量和出口量仍保持增长，新 能源车渗透率维持高位，预示汽车市场结构性变化和出口增长潜力。 免税行业四季度受益于黄金珠宝和手机等大单品拉动，预计海南离岛免 税至少到明年三季度将维持正增长，反映免税消费的增长潜力。 白酒行业处于主动去库存阶段，春节旺季备货启动较晚，但茅台等高端 品牌价格回落对需求形成支撑，预计春节动销有望边际改善，建议逐步 配置白酒板块。 家电行业受国补政策影响销售下滑，但预计明年政策可能延续，建议关 注需求韧性强的白电和两 ...

公司股价与市场表现 - 创科实业股价逆市上涨近4%，领涨蓝筹股，截至发稿涨3.7%，报95.4港元，成交额4.33亿港元 [1] 机构观点与正面催化因素 - 花旗对创科实业开启30天正面催化观察，主要基于预计美联储至2026年第一季将累计减息3次，以及感恩节和黑色星期五网上销售表现强劲 [1] - 花旗指出，两大节日网购数据强势与管理层早前指引一致，即过去数月Milwaukee及Ryobi两大品牌的销售点数据均保持强劲 [1] - 摩根大通认为，尽管美国减息预期变动迅速且短期消费数据偏弱，但创科实业存在多项正面驱动因素，支持其积极立场 [1]

美国经济宏观表现与市场情绪 - 道琼斯指数与纳斯达克指数持续创下新高，市场呈现牛市氛围 [1] - 超过70%的美国民众认为经济状况正在恶化，与股市表现形成鲜明反差 [1] 汽车行业与消费市场 - 美国新车平均价格已飙升至超过5万美元，难以找到价格低于2万美元的新车 [3] - 日韩品牌的入门款车型起步价也达到3万美元，大幅提高了年轻人的购车门槛 [5] - 汽车消费的“旺盛”主要由价格上涨驱动，而非需求自然增长，属于“不得不买”的刚性消费 [5] 房地产行业 - 2025年美国首次购房者的平均年龄已推迟至40岁，相比1991年推迟了12年 [7] - 高房价使得年轻人购房极度困难，缺乏可行的中间居住选项 [7] - 政策层面出现了如“五十年房贷”的提议，试图延长贷款期限来应对高房价问题 [9] 就业市场状况 - 2024年9月非农新增就业11.9万人，失业率为4.4% [9] - 但此前7月和8月的就业数据被大幅下修，合计下修3.3万人，其中8月数据从新增2.2万人修正为减少4000人 [9] - 就业数据中存在大量一人多份零工的情况，实际收入可能并未增长 [9] 科技与人工智能行业 - 人工智能热潮兴起的同时，科技公司（如硅谷企业）出现了裁员潮，特别是针对程序员等白领岗位 [11] - 人工智能投资是支撑当前美股估值的关键因素，有分析认为若无AI投资，美国GDP可能陷入负增长 [11] - AI公司盈利增长，但普通民众因经济压力无力消费相关产品与服务 [13] - 全美已发生上百起居民抗议AI数据中心建设的事件，主要原因是数据中心推高了当地的电价和水价，且未能创造足够的本地就业 [13] - 德克萨斯州的一个项目因居民抗议而停止，导致数十亿美元损失 [13] 股票市场结构 - 美股上涨的部分动力来源于AI裁员带来的成本节约与效率提升，以及房价车价上涨对相关板块的推动 [15] - 支撑美股的主要资金来源于婴儿潮一代的养老金，而许多年轻人因经济压力无力缴纳401(k)退休金计划，无法分享股市收益 [15] 贸易政策影响 - 此前实施的关税政策并未如宣称般帮助美国人节省开支，反而加剧了生活成本的上涨 [15] - 当前政策考虑通过关税豁免来应对危机，但其效果受到质疑 [15]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [6] 报告核心观点 - 2025年10月社会消费品零售总额为46,291亿元，同比增长2.9%，增速环比下降0.1个百分点 [3][6][9] - 除汽车以外的消费品零售额为42,036亿元，同比增长4.0% [3][6] - 整体消费市场呈现增速平稳态势，但不同子行业表现分化 [6] 零售行业 - 商品零售额同比增长2.8%，增速环比下降0.5个百分点；餐饮收入同比增长3.8%，增速环比大幅提升2.9个百分点 [9] - 1-10月实物商品网上零售额同比增长6.3%，占社零总额比重为25.2% [9] - 线下业态稳健增长，1-10月便利店、超市零售额同比分别增长6.3%、4.7% [9] - 必选品类稳健增长，10月粮油食品、日用品零售额同比分别增长9.1%、7.4% [10] - 可选品类中，化妆品、黄金珠宝、通讯器材表现良好，同比分别增长9.6%、37.6%、23.2%；家电受国补政策收紧影响同比下降14.6% [10] 社服行业 - 10月餐饮收入5,199亿元，同比增长3.8%，较9月的0.9%大幅回升 [11] - 1-10月限额以上企业餐饮收入累计同比增长2.4% [11] - 10月酒店RevPAR同比持平，1-10月STR样本酒店RevPAR同比变化幅度在-13%至+1%之间 [12] - 免税新政于11月1日实施，首周（11月1日至7日）海南离岛免税购物金额达5.06亿元，同比增长34.86% [12] 汽车行业 - 10月汽车社零总额4,255亿元，同比下降6.6%；9月乘用车上牌量222.7万辆，同比增长4.5% [14] - 10月乘用车销量296.1万辆，同比增长7.5%，环比增长3.6%；1-10月累计销量2,417.4万辆，同比增长12.8% [14] - 10月新能源乘用车销量约162.1万辆，同比增长18.5%，单月渗透率达54.7%；1-10月累计渗透率为49.9% [14] - 长期看好智能驾驶、机器人及液冷赛道，商用车受"以旧换新"政策推动保持高景气 [14][15][16] 纺服行业 - 10月限上服装鞋帽、针纺类销售额同比增长6.3%，增速环比提升1.6个百分点 [19] - 1-10月网上穿类零售累计同比增长3.6%，环比1-9月提速0.8个百分点 [19] - 运动品牌流水转为正增长，家纺板块增速较优 [19] 轻工行业 - 10月家具零售额同比增长9.6%，但较9月的16.2%有所回落 [21] - 10月房屋销售及竣工面积同比分别下降18.5%、28.2% [21] - 10月日用品零售额同比增长7.4% [22] - 1-10月文化办公用品类零售额同比增长19.1%，其中10月增长13.5% [25] - 10月烟酒类零售额同比增长4.1%，1-10月累计增长4.0% [26] 食品行业 - 10月限额以上烟酒类零售额同比增长4.1%，环比9月的1.6%继续改善 [27] - 10月全国白酒环比价格总指数下跌0.17%，市场呈现去库存特征 [27] - 10月粮油食品类零售额同比增长9.1%，饮料类零售额同比增长7.1% [29][32] - 10月CPI-PPI剪刀差为2.3%，环比小幅上行 [32] 家电行业 - 10月家电限额以上消费同比下降14.6%，1-10月累计同比增长20.1% [33] - 受高基数与国补退坡影响，10月白电、黑电需求明显回落：空调、冰箱、洗衣机线上销售额同比分别下降23.67%、21.92%、18.95% [34] - 10月厨电品类中，油烟机、燃气灶线上销售额同比分别下降0.83%、11.95% [35] - 10月小家电品类中，电饭煲、豆浆机、破壁机线上销售额同比分别下降17.10%、15.58%、34.43% [36] - 1-10月清洁电器表现亮眼，扫地机器人、洗地机线上累计销售额同比分别增长17.34%、26.80% [39]

假期出行与消费 - 国庆中秋假期全社会跨区域人员流动量日均3.04亿人次，同比增长6.2% [1] - 全国国内出游8.88亿人次，较2024年国庆节假日增加1.23亿人次 [1][6] - 全国重点零售和餐饮企业销售额按可比口径同比增长2.7%，服务消费同比增长7.6%表现优于商品消费的3.9% [1][7][8] 工业生产与开工率 - 10月前9日发电集团燃煤电厂累计发电量同比增长9.1%，显著高于9月的-12.6% [1][8] - 高炉开工率同比增长3.2个百分点，PVC开工率同比增长5.0个百分点 [2][10] - 重点企业粗钢产量同比小幅下降0.83%，主要钢厂螺纹钢产量同比下降15.0% [2][11] 基建与实物工作量 - 石油沥青开工率10月前半月升至35.2%，环比回升0.8个百分点，同比回升6.4个百分点 [3][14] - 9月29日至10月12日国内港口集装箱吞吐量同比增长7.6%，外需表现偏强 [4][19] 房地产与汽车销售 - 10月前15日全国30大中城市商品房日均成交面积同比回落25.8%，一二三线城市销售同比分别为-31.0%、-12.3%、-38.4% [3][15] - 10月1日至12日乘用车零售同比回落8%，新能源汽车零售同比回落1% [4][17] 家电与商品价格 - 2025年10月空调、冰箱、洗衣机排产总量2924万台，同比下降9.9% [4][18] - 工业品价格整体持平，外盘有色分项领涨，黄金、铜、锡价格月环比分别上涨4.44%、4.30%、3.61% [5][22] - 农业部猪肉平均批发价月环比回落6.7%，存储芯片价格DXI指数月环比回升21.4% [5][23] 经济亮点与挑战 - 假期出行和服务消费相对活跃，集装箱货物吞吐量代表的外需依然偏强 [5][26] - 基建实物工作量延续小幅好转，可能与政策性金融工具落地、重大项目加快有关 [5][26] - 地产销售持续偏弱，价格改善趋势仍偏缓慢 [5][26]

全球市场焦点 - 市场焦点正从地缘风险转向货币政策 特别是美联储杰克逊霍尔年会 [1] - 投资者核心关切在于美联储是否会在9月采取降息行动 这将影响全球资本流动和市场预期 [1] 市场表现与基本面 - 原油价格小幅回落 布伦特原油下跌约0.3% 显示市场对能源供应扰动的担忧缓解 [1] - 美股与欧股期货均维持温和上涨 受益于亮眼的企业财报支撑 [1] - 标普500指数成份股中超过一半的企业上调了全年业绩指引 整体每股收益同比增长达11% [1] 行业财报关注点 - 本周零售行业财报成为关注焦点 包括沃尔玛 家得宝 塔吉特以及劳氏等大型零售商 [1] - 这些业绩表现将为投资者提供有关消费需求韧性的最新参考 影响股市走向和央行决策 [1] 利率市场预期 - 利率期货合约显示市场约有85%的概率押注美联储将在9月降息 [1] - 若美联储释放信号不及预期温和 可能会对债券市场造成冲击 [1] - 短端收益率在降息预期下保持稳定 长期利率因通胀担忧 财政赤字扩大及政策不确定性而抬升 导致美债收益率曲线出现陡峭化走势 [1] 欧洲市场动态 - 欧洲股指期货维持小幅上涨 [2] - 欧洲债券收益率近期走高 与各国政府为应对财政压力和防务开支增加而加大借贷需求相关 [2] - 欧洲央行行长拉加德与英国央行行长贝利将在本周发表讲话 其观点可能影响市场对欧洲货币政策路径的重新定价 [2] 投资策略脉络 - 投资者需把握三大脉络 关注美联储政策信号对全球流动性的影响 评估企业财报和消费数据对股市的支撑力度 观察全球债券市场收益率曲线的变化 [7] - 稳健的投资策略应结合多资产配置 动态调整在权益 债券与大宗商品之间的权重以对冲潜在波动风险 [7] - 随着杰克逊霍尔会议临近 市场风险情绪或将阶段性升温 为投资者提供重新布局的契机 [7]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：消费、餐饮、酒店、海南免税、汽车、纺织品、制造业、纺织服装、轻工、食品饮料、饮料、家电 - **公司**：稳健医疗、海澜之家、小米集团、比亚迪、小鹏、吉利、领跑、伯特利、地平线机器人、速腾聚创、拓普集团、富临精工、凌云股份、敏实集团、福耀玻璃、新泉股份、星宇股份、宇通客车、潍柴动力、中国重汽、建生集团、百龙、欧派、索菲亚、顾家、慕思、匠心、永艺股份、天正股份、锅圈食汇、芭比馒头、紫燕食品、周黑鸭、绝味鸭脖、承德露露、格力电器、海尔智家、美的集团、九阳股份、安克创新、石头科技、9号公司 纪要提到的核心观点和论据 消费行业 - **社零数据**：2025年4月社零总额增速同比提升5.2%，环比下降0.4%；1 - 4月实物消费品网上零售额同比增长6%，占社零总额24.3%；线下便利店、专业店、超市和百货店零售额分别增长9.1%、6.4%、5.2%和1.7%，超市和百货增速环比回暖[1][2] - **必选消费品**：4月限额以上粮油食品和日用品零售额分别同比增长14%和7.6%，化妆品同比增长7.2%，珠宝类商品增长25.3%，通讯器材和家电分别增长20%和39%[1][3][4] 餐饮行业 - **增速回落**：2025年前三月增速逐步提振，4月同比增幅降至5.2%，限额以上餐饮企业增速降至3.7%，但仍维持小个位数增幅，各地发放消费券有望维持韧性增长[1][5] 酒店行业 - **供需失衡**：供给增加，商旅需求弱，文旅需求节假日表现好；三四月份RevPAR同比下滑9%，入住率和价格下降，供过于求且价格战明显[1][6] 海南免税市场 - **客单价与转化率**：人均客单价提升，购物转化率从去年同期10%降至约6%，价格上涨超20%，3月销售额同比下降5.43%[1][7] 汽车行业 - **销售数据**：4月汽车社零总额同比增长0.7%，乘用车销量增长11%，新能源乘用车销量增长40.2%，渗透率达51%；消费降级，价格战持续但有望刺激销量，行业贝塔承压[1][8] - **市场预期**：市场预期转好，合资品牌促销效果减弱，自主品牌折扣提升；推荐小米、比亚迪等整车企业，伯特利等智驾企业，拓普集团等机器人企业，宇通客车等商用车企业[9][10] 纺织品行业 - **销售修复**：4月纺织品销售企稳修复，品牌服装零售增长约2%，线上零售渗透率提升；二季度到下半年预计环比改善，利润端因费用控制好转；推荐稳健医疗和海澜之家[3][11] 制造业 - **投资机会**：前期关税缓和使股价短暂上涨后维稳，今年是投资制造业白马标的最佳年度，推荐华利集团、伟星股份等[12] 纺织服装行业 - **绝对收益标的**：建议关注建生集团和百龙，股息率超5%，位置偏低[13] 轻工行业 - **社零数据**：4月社零数据良好，家居内销景气度维持但小幅回落，预计二季度转正并稳健增长；4月家具及零件出口下降6%；文化办公用品零售增长33.5%，日用品增长7.6%；推荐欧派、索菲亚等家居内销公司[3][14] 食品饮料行业 - **行业状态**：3 - 4月烟酒类数据平稳，白酒价格指数微跌，渠道库存去化，处于景气度修复和库存去化初期；粮油食品零售同比上涨约14%，餐饮社零同比增长约5.2%[15][16] - **食品连锁板块**：门店数量企稳，店效拐点出现，新业务布局积极，基本面转好，推荐锅圈食汇、芭比馒头等[16] 饮料板块 - **推荐公司**：首推承德露露，4月主营业务恢复并增长约9%，具备新品迭代逻辑；公司推出养生水新品，投入5000万元广宣，目标2025年销售额2亿元，截至4月累计达4000万元[17][18] 家电行业 - **销售数据**：4月家电行业销售同比增幅达38.8%，1 - 4月累计效益额增长23.9%；白电、黑电、厨电增长显著，小家电分化，清洁电器表现突出[20] - **发展趋势**：围绕确定性和边际修复弹性两条线，推荐格力电器、海尔智家等白电龙头，安克创新、石头科技等有边际修复弹性的企业[21] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 汽车行业大量新车上市及价格战影响可能减弱[8] - 轻工行业新消费成长赛道如电子烟、潮玩及老字号焕新等值得关注，出口链中长期看好保温杯和电子烟等品类[14] - 清洁类家电产品在国家补贴和自身性价比提高情况下，加速市场渗透与扩展，发展前景广阔[22]

全球宏观环境与中美贸易谈判动态 - 中美经贸高层在瑞士日内瓦举行会谈并达成"重要共识" 计划于5月12日发布联合声明 [1] - 美国总统特朗普提出将对华关税从最高145%降至80%的可能性 显示出妥协姿态 [1] - 美国与英国达成新的贸易协议 部分撤销关税 改善市场情绪 [1] - 全球贸易摩擦缓和 市场风险偏好回升 避险货币如日元和瑞郎受到压制 美元指数获得支撑并反弹 [1] 经济数据与政策预期 - 市场重点关注美国4月CPI PPI 零售销售 初请失业金人数及5月密歇根消费者信心指数等关键经济数据 [1] - 美联储释放偏鹰信号 但市场对降息预期存在分歧 美元可能继续震荡反弹 [1] - 中国央行维持稳健货币政策 稳汇率和稳增长并重 预计将继续通过降准等工具支持经济 人民币汇率保持相对稳定 [1] 主要货币走势及技术面分析 - 美元指数自4月初以来首次收复100关口 短期阻力位在102 支撑位约100.20 整体呈震荡反弹走势 [2] - 人民币在5月初表现出升值势头 但上周小幅回落 预计本周将在7.22-7.27区间震荡 [2] - 美元兑日元因美日利差扩大及避险情绪减弱上周上涨 短期内关注145.0-146.0区间的支撑与阻力 [2] - 欧元兑美元受美国经济数据改善及美联储鹰派信号影响承压回落 预计本周波动区间在1.1000-1.1400之间 [2] - 英镑得益于英国央行降息预期和零售数据好转 表现震荡上行 [2] 投资者策略建议 - 关注中美贸易谈判后续进展 联合声明发布及后续磋商细节将直接影响市场风险偏好和美元走势 [3] - 把握美元关键技术位 美元指数100-102区间是短期关键震荡区间 需结合经济数据和政策信号灵活调整 [3] - 人民币汇率在稳增长政策和贸易谈判缓和的双重支撑下 短期内或维持区间震荡 适合关注中长期布局机会 [3] - 警惕避险货币波动 日元和瑞郎避险属性减弱 相关货币对可能出现波动 [3] 外汇市场总结 - 外汇市场在中美贸易谈判取得实质性进展的背景下 整体风险偏好回升 美元指数反弹 人民币汇率保持稳定 [4] - 美英贸易协议和中美联合声明为市场注入积极信号 但经济数据和央行政策仍是影响市场的关键变量 [4] - 投资者需关注贸易谈判后续细节及美国通胀 消费数据 结合技术面调整交易策略 以应对市场可能的波动和分化走势 [4]

宏观 - 美联储短期内将保持鹰派口径以稳定通胀预期，但下半年可能更为主动，预计年内仍有2-3次降息空间 [4] - 降息触发因素包括消费和就业数据快速恶化、美国企业债券尾部风险、债务上限通过后美债集中发行带来的供给压力 [4] 煤炭开采 - 3月单月进口煤数量同比下降6.4%，后续进口煤数量有望收缩 [5] - 部分煤炭企业已陷入账面亏损，后续可能出现减产或停产现象 [5] - 年初以来火电发电量显著低于预期，夏季用电高峰将至，火电需求边际好转有望带动煤炭需求恢复 [5] 零售 - 2025年劳动节期间全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长6.3% [5] - 海南离岛免税购物金额5.1亿元，同比下降7.3%；免税购物人次7.91万人，同比下降8.0% [5] - 值得关注的细分方向包括国补相关品类、黄金珠宝零售和情绪消费 [5] 上汽集团 - 2024年营收73.15亿元，同比下降4.67%；归母净利润6.82亿元，同比下降17.60% [6] - 2025年一季度营收11.12亿元，同比增长9.14%；归母净利润0.26亿元，同比增长117.20% [6] - 公司通过重组和对外合作推动自主品牌新发展 [6] 北森控股 - 预计FY25总收入达9.4亿元人民币，同比增长约10% [7] - 云端HCM解决方案收入预计达7.3亿元，同比增长16%；专业服务收入预计达2.1亿元，同比下降6% [7] - 预计FY25经调整净亏损约0.60亿元，经调整净亏损率达-6.4% [7] 稳健医疗 - 2024年收入同比增长9.7%，归母净利润同比增长19.8% [8] - 2025年一季度收入同比增长36.5%，归母净利润同比增长36.3% [8] - 24年医用耗材收入同比增长1.1%，毛利率下降3.9个百分点；25Q1收入同比增长46.3% [8] - 24年健康生活消费品收入同比增长17.1%，毛利率下降1.0个百分点；25Q1收入同比增长28.8% [8] 山西汾酒 - 2024年总营收360.11亿元，同比增长12.79%；归母净利润122.43亿元，同比增长17.29% [9] - 24Q4总营收46.53亿元，同比下降10.24%；归母净利润8.93亿元，同比下降11.32% [9] - 2025年公司经营质量较优，实现稳步开局 [9]

消费数据表现 - 一季度北京整体社零总额同比-3.3%，全国正增4.6%；通讯器材类同比-24.9%，汽车同比-19.9%，弱于全国的26.9%、-0.8%[5] - 一季度北京近1.5万名车主（占常住人口0.069%）提交乘用车置换更新补贴申请，家电以旧换新88万台（4.031%），3类数码产品以旧换新106万台（4.855%）；深圳截至4月21日，以旧换新带动汽车销售3.9万台（0.217%），家电和数码产品销售619.8万台（34.45%）[5] - 今年一季度北京限额以上金银珠宝销售额占全国比例为19.74%，去年为17.2%，2023年为14.8%，2019年为10.6%[5] - 海淀区整体社零增速为-13.9%，商品增速-15.2%，餐饮增速-6.9%；朝阳区整体社零增速为-3.5%，商品、餐饮分别为-3%、-6%；东城区整体社零增速1.2%，商品零售增速1.3%，餐饮增速0.2%；西城区整体社零增速2.8%，商品零售增速4.3%，餐饮增速-3.6%[5] 消费数据差异原因 - 就业环境压力传导到消费者“以旧换新”参与意愿，一季度北京消费者就业满意指数为80.8，较上季降4.3个点，低于前一年同期的103.9[5] - 黄金对其他可选消费产生挤占，因金价上涨抬升北京购金意愿[5] - 首都功能疏解影响，朝阳、海淀一些央国企搬迁，导致消费数据下行压力明显[5] 历史消费增速情况 - 2019年北京、上海、天津全年社零累计同比分别为4.4%、6.5%、-0.3%，全国水平为8%[5] 风险提示 - 城市间经济表现差异大，单个城市代表性与分析价值减弱[5] - 城市规划、关税摩擦等非经济性因素对数据影响大于预期[5] - 统计数据不能反映最新变化、数据不全或各地口径不一致导致结论有偏差[5]