文章核心观点 - 大成基金研究部总监戴军是一位历经市场考验、坚持均衡投资理念的基金经理 其投资体系的核心是通过深度研究提升选股盈利概率 并通过组合管理控制风险 以追求长期可持续的正收益 [1][4][6][12] 基金经理背景与业绩 - 戴军于2011年6月加入大成基金 现任研究部总监、基金经理 其管理的大成优选混合(LOF)曾获第22届基金业金牛奖“五年期开放式混合型持续优胜金牛基金”奖项 [3] - 戴军于2015年5月21日开始管理基金产品 初期经历市场大幅调整 其管理的产品回撤一度超过40% 这段经历促使其将投资目标锚定为追求正向收益 [4] - 在均衡投资理念指引下 其管理的大成优选混合(LOF)基金净值在2017年不仅收复失地 还一举超过了2015年的高点 [5] 投资理念：均衡与中庸 - 戴军奉行均衡投资 避免极端化 认为价值与成长风格能力兼具并进行有原则的灵活调整 才是应对市场变化的最佳状态 [5] - 均衡投资可能使短期业绩不够突出 但长期更具韧性 2015至2016年 其未极致押注当时火热的“互联网+” 而是聚焦于消费、医药、制造业等能算清内在价值的领域 [5] - 戴军始终将投资的“利润”和“正收益”挂在嘴边 其接管产品的时点多在市场调整初期 这更坚定了其追求正收益的目标 [5] 投资方法：深度研究与五档定价 - 戴军认为投资“最重要的是盈利概率” 回顾过去十几年 其买卖股票约六、七十只 整体盈利概率能达到50%以上 [6] - 提高盈利概率依赖于对个股的深度研究（在决策中权重很高）和清晰的定价体系 研究不透彻时不急于进场 [6] - 戴军构建了一套五档定价体系：1)资产定价（反映净资产 价值安全底线） 2)收益定价（反映可持续盈利） 3)成长定价（反映未来盈利增长） 4)趋势定价（反映高景气产业趋势） 5)泡沫定价（由市场情绪推升） [7] - 在买入时 主要倾向于在定价的早期阶段进场 即资产定价至成长定价区间 当估值已充分体现强产业趋势时可能选择回避 [7] 卖出纪律与持仓集中度 - 卖出主要有三种情况：1)买入时对企业价值判断失误（如公司治理结构恶化） 2)公司基本面未达预期（如业务成长性不足） 3)标的达到或超出预期估值 [8] - 最理想的状态是在低位买入后持有至泡沫阶段卖出 但若看错需及时调整以避免更大损失 [7] - 其管理的产品前十大重仓股市值占比通常在45%-60%之间 这是根据选股盈利概率动态调整的结果 选股盈利概率提升后适当提高了集中度 [8] - 认为主动投资的超额收益来源于看得更深更远 因此需要在组合中给予优质个股足够权重 [8] 组合管理：风险控制与行业聚焦 - 戴军将组合管理比喻为黑夜中行走的手电筒 核心作用是提醒基金经理避开悬崖 不往市场演绎的极端方向走 [9] - 组合管理拆解为大类资产配置、行业配置和风格配置三个维度 核心原则是“不做单边押注 保持均衡适度” [10] - 在行业配置上 警惕单一行业过度拥挤 例如当某一行业板块成交额占全市场比重超过30%时 不再加仓 [10] - 在风格配置上 平衡大小盘持仓 例如在小微盘股市盈率高达百倍时 不再增加此类标的仓位 [10] - 行业配置主要聚焦于消费、医药、制造业三大核心领域 认为这是能够持续创造产业价值的赛道 复盘美股百年历史 真正能持续创造价值的公司可能不到10% [11] 持仓法则与选股偏好 - 在个股权重配置上 借鉴凯利公式逻辑 形成“358”持仓法则 将持仓按仓位比例分为3个点、5个点、8个点三个档次 对不同仓位的股票要求不同的风险收益特征 以兼顾收益弹性与控制下行风险 [11] - 尤其青睐两类公司：1)具备平台型优势 能够跨区域、跨产品运营 抗风险能力较强 2)能够打造第二、第三成长曲线 具备长期成长潜力 若兼具两种特点且价格合理偏低则更佳 [11] 投资风格与后市展望 - 戴军是一位换手率偏低的基金经理 认为投资百分之八十的收益由百分之二十的交易贡献 相当一部分交易不产生价值 因此偏好长期持股 [12] - 对于后市 未给出明确涨跌判断 但认为在人口老龄化趋势下 2025年至2035年这十年或是产业升级的关键窗口期 基金经理需加强自身能力建设 把握确定性机会 [12] - 表示将在市场狂热时不激进 在市场低谷时不丧失信心 努力以低换手率、长期主义的视角绘就可持续的净值曲线 [12]

文章核心观点 - 大成基金研究部总监戴军凭借均衡投资理念、深度研究与组合管理，其管理的大成优选混合（LOF）基金获得第22届基金业金牛奖“五年期开放式混合型持续优胜金牛基金”奖项，其投资体系强调通过高盈利概率和长期主义实现可持续的正收益[2][4][11] 基金经理投资理念与风格 - 投资风格追求均衡，避免极端化，旨在兼具价值与成长风格能力并进行有原则的灵活调整，认为平衡风格长期更具韧性[4] - 投资目标首要追求正向收益，这是基于对市场的敬畏以及在市场调整初期接管产品的经历所做出的选择[3][4] - 投资决策倾向于扎根深度研究以提升选股盈利概率，并用组合管理抵御市场波动[2] 投资方法论与选股体系 - 核心是提高投资盈利概率，其过去十几年买卖的股票数量约六、七十只，整体盈利概率能够达到50%以上[5] - 构建了五档定价体系以精准判断个股价值，包括资产定价、收益定价、成长定价、趋势定价和泡沫定价，买入时主要倾向于在资产定价至成长定价的早期阶段进场[6] - 卖出决策主要基于三种情况：对企业价值判断失误、公司基本面未达预期、以及标的达到或超出预期估值[7] 组合管理与风险控制 - 组合管理被视为控制风险的“安全屏障”，拆解为大类资产配置、行业配置和风格配置三个维度，核心原则是“不做单边押注，保持均衡适度”[8] - 在行业配置上，警惕单一行业过度拥挤，例如当某一行业板块成交额占全市场比重超过30%时，不再加仓[8] - 在风格配置上，注意平衡大小盘持仓，例如在小微盘股市盈率高达百倍的估值下，不再增加此类仓位[8] - 前十大重仓股市值占比通常在45%-60%之间，并根据选股盈利概率动态调整集中度[7] 行业聚焦与个股选择 - 主要将消费、医药、制造业作为核心布局领域，认为这些是能够持续创造产业价值的赛道[9] - 借鉴凯利公式逻辑形成“358”持仓法则，按仓位比例分为3%、5%、8%三个档次，对不同仓位的股票要求不同的风险收益特征[10] - 青睐两类公司：一是具备跨区域、跨产品运营的平台型优势公司；二是能够打造第二、第三成长曲线的公司[10] - 换手率偏低，偏好长期持股，认为大部分交易不产生价值，80%的收益可能由20%的交易贡献[10] 业绩表现与投资历程 - 2015年5月开始管理基金产品，初期经历市场大幅调整，产品回撤一度超过40%[3] - 2015年至2016年未极致押注当时火热的“互联网+”等板块，而是聚焦于消费、医药、制造业等相对冷门的领域[4] - 2017年，其管理的大成优选混合（LOF）基金净值不仅收复了之前的失地，还一举超过了2015年的高点[4] 对市场与未来的看法 - 认为在人口老龄化趋势下，2025年至2035年这十年或是产业升级的关键窗口期，对基金经理投资能力的要求将越来越高[11] - 强调通过加强自身能力建设把握确定性机会，以自身的确定性应对市场的不确定性[11] - 表示将始终保持对市场的敬畏之心，在市场狂热时不激进，在市场低谷时不丧失信心，以低换手率和长期主义视角追求可持续的净值曲线[11]

文章核心观点 - 大成基金研究部总监戴军凭借均衡投资理念与深度研究方法，其管理的大成优选混合（LOF）基金获得第22届基金业金牛奖“五年期开放式混合型持续优胜金牛基金”奖项，其投资体系强调通过高盈利概率选股和精密的组合管理来追求长期正收益，而非短期排名 [1][2][9] 投资理念与风格 - 投资风格追求“中庸”与均衡，避免极端化，旨在通过价值与成长风格的灵活调整，构建更具韧性、能更好应对市场不确定性的投资组合 [2][3] - 基金经理的核心目标是追求为持有人创造正向收益，而非仅仅关注涨幅与排名，这一目标在其多次于市场调整初期接管产品的经历中得以强化 [2][4] - 投资操作上倾向于低换手率与长期持股，认为大部分收益由少数关键交易贡献，频繁买卖并不创造价值 [8] 投资方法论：深度研究与定价体系 - 投资决策高度依赖深度研究，通过全方位基本面分析提升选股盈利概率，整体买卖股票盈利概率超过50% [4] - 构建了五档定价体系以判断个股内在价值，包括资产定价、收益定价、成长定价、趋势定价和泡沫定价，倾向于在资产定价至成长定价的早期阶段买入 [5] - 卖出决策主要基于三种情况：对企业价值判断失误、公司基本面未达预期、或标的估值达到甚至超出预期 [6] 组合管理策略 - 组合管理被视为控制风险的“安全屏障”，核心原则是“不做单边押注，保持均衡适度”，拆解为大类资产配置、行业配置和风格配置三个维度 [6] - 在行业配置上，警惕单一行业过度拥挤，例如当某一行业板块成交额占全市场比重超过30%时不再加仓 [7] - 在风格配置上注重平衡，例如在小微盘股市盈率达百倍估值时不再增加仓位 [7] - 前十大重仓股市值占比动态调整，通常在45%-60%之间，集中度随选股盈利概率提升而适当提高 [6] 行业与个股选择 - 核心布局聚焦于消费、医药、制造业三大行业，认为这些是能够持续创造产业价值的赛道，并强调聚焦关键少数的重要性 [3][7] - 个股权重配置采用“358”持仓法则，按仓位比例分为3%、5%、8%三个档次，对不同仓位股票要求不同的风险收益特征，以兼顾收益弹性与下行风险 [7] - 青睐两类公司：一是具备跨区域、跨产品运营的平台型优势公司，抗风险能力强；二是能够打造第二、第三成长曲线的公司，具备长期成长潜力 [8] 市场展望与自我定位 - 认为在人口老龄化趋势下，2025年至2035年是产业升级的关键窗口期，对基金经理投资能力的要求将越来越高 [8] - 自我定位为“园丁”而非“烟花”，旨在通过一次次高盈利概率的投资持续创造价值，职业生涯目标是成为一名始终保持正收益的基金经理 [9][10]

核心观点 - 富国基金旗下多只主动权益基金在2025年及2026年初表现突出，净值频创新高，为投资者创造了丰厚利润，展现了公司在多赛道、多策略下的强大投资管理能力 [1][2][5] 市场表现与产品业绩 - 截至2026年1月末，富国基金有近20只主动权益基金的净值创下历史新高，涉及科技绩优团、港股团队等多只产品 [1] - 富国通胀通缩主题、富国中小盘精选和富国低碳新经济三只产品近一年收益率均翻倍，最高净值分别达7.6130、5.6620和4.4240 [2] - 富国中小盘精选自2015年成立以来累计收益460%，年化收益率接近17%，且近一年创新高52次，远超同类平均 [2] - 富国互联科技在2026年1月期间净值创历史新高，达4.3372 [3] - 许炎管理的富国核心科技12个月、富国时代精选和富国成长策略在2025年收益率分别为97.66%、97.56%和84.12% [3] - 富国新兴产业在2026年1月期间净值最高达4.1618，基金经理孙权几乎踏准了近几年所有细分科技领域大行情 [3] - 徐智翔管理的富国天瑞强势精选近一年、近两年净值增长率分别为48.77%、92.14%，成立以来收益率高达2535.87%，较同期基准的228.96%实现超20倍增长 [3] - 张峰管理的富国中国中小盘人民币A和富国沪港深业绩驱动在2026年1月净值最高分别达3.9069和2.7351，富国中国中小盘近五年同类排名长期居第1（1/12） [3] - 汪孟海和张峰共同管理的富国蓝筹精选近期净值最高达3.6340，且近一年、近三年排名均位列同类第1（1/56、1/31） [4] - 赵年珅管理的富国全球科技互联网A和王菀宜管理的富国红利精选人民币份额截至2026年1月28日净值分别达4.1466和2.1391 [4] - 富国红利精选近一年、近两年及成立以来净值增长率分别为59.18%、84.82%、105.15%，同期基准仅为21.09%、48.80%、39.20% [4] - 截至2026年1月31日，富国臻选成长、富国周期优势、富国高端制造行业、富国新活力、富国价值驱动A、富国新机遇、富国研究精选、富国文体健康等多只产品净值再创新高 [4] 盈利贡献与行业排名 - 2025年全年，富国基金旗下产品为投资者实现总利润超1050亿元 [5] - 从主动权益类产品看，2025年合计为基民赚得566.10亿元，位居行业第三 [5][6] - 2025年为基民赚取超10亿元的主动权益基金有14只，数量同样位列行业第三 [5] - 朱少醒管理的富国天惠精选成长A在2025年利润高达43.49亿元，近一年收益率20.03%（同期基准收益率11.92%） [6] - 孙权管理的富国新兴产业A在2025年为持有人创造41.73亿元回报 [7] - 罗擎管理的富国创新科技A在2025年实现利润31.82亿元，近一年收益率133.99%（同期基准收益率26.37%） [7] - 范妍管理的富国稳健增长A在2025年实现利润20.25亿元，近一年收益率30.07%（同期基准收益率13.58%） [7] - 曹晋管理的富国中小盘精选A和富国创新趋势A、张峰管理的富国沪港深业绩驱动A和富国中国中小盘人民币A、杨栋管理的富国均衡优选A和富国成长领航A、许炎管理的富国互联科技A和富国成长策略A、徐智翔管理的富国天瑞强势精选A、赵伟管理的富国精准医疗A等10只产品均实现了10亿元以上的年度利润 [8] 投资策略与风格 - 公司旗下优秀基金不依赖对单一风口的豪赌，而是通过深度的产业研究、灵活的组合管理和严格的风险控制，力争在不同市场环境中实现资产稳步增值 [2] - 富国天惠精选成长A坚持“自下而上”的选股逻辑，持仓广泛涵盖金融、制造、消费及新能源等行业龙头，展现全市场均衡风格 [6] - 富国新兴产业A持仓集中于AI算力产业链的核心硬件环节，前三大重仓股占比接近30% [7] - 富国创新科技A的基金经理罗擎长期专注于TMT行业，具备全球科技视野，2026年已将投资视野拓宽至半导体、国产算力及AI应用等领域 [7] - 富国稳健增长A的基金经理范妍擅长从宏观策略出发，进行自上而下的动态配置，该基金行业配置分散且个股集中度低，前十大重仓股合计占比仅约15% [7]

核心观点 - 报告认为中国公募基金行业正经历由“重规模”向“重回报”的深刻转型，“组合管理”理念的崛起是行业迈向成熟、实现长期主义的立身之本 [5] - 报告指出欧洲电动车市场在补贴政策落地后呈现高速增长，2025年11月欧洲9国新能源车销量同比+38.6%，其中法国、意大利纯电动车（BEV）销量增长尤为显著 [10][11][12] - 报告观察到半导体行业释放新一轮涨价信号，在AI需求井喷和供给侧产能缺口共同作用下，晶圆代工、存储和模拟芯片有望进入价格上行期 [15] - 报告认为北京再次放宽限购政策旨在激活年末市场热度，通过降低购房门槛和成本来稳定市场预期，预计将对成交产生直接拉动作用 [21][22][25] - 报告关注到领益智造通过收购英伟达核心液冷供应商立敏达，强化了其在AI服务器“散热+电源”领域的布局，有望打开远期增长空间 [27][28] - 报告指出金固股份正从传统轮毂制造商向以新材料技术为核心的多元赛道科技平台升级，其自研的阿凡达铌微合金材料正拓展至两轮车、机器人等新领域 [32][33][34] - 报告认为中国金茂在行业逆势中销售表现强劲，2025年上半年销售金额同比+19.6%，且通过优化货值结构和财务状况，展现出穿越周期的盈利修复能力 [36][37][39] 总量研究（策略） - 2025年5月中国证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，标志着公募行业开启深层次的“组合管理觉醒”，推动行业向“重回报”、“重客户”转型 [5] - 成熟市场的资产管理秉持“组合先于观点、配置先于择时”的理念，其核心在于承认市场不可预测，但可通过有纪律的组合管理稳定获取风险调整后的超额回报 [6] - 组合管理的三大核心目标是多维暴露控制、超额收益生成和下行风险管理，其四个基本步骤包括基准设定、工具选择、绩效评估和动态调整 [7] - 当前公募基金面临两大转型挑战：一是考核机制由“短”变“长”、由“重规模”变“重收益”；二是需要突破投研协同的壁垒，构建数字投研一体化体系 [8] 行业研究（电力设备与新能源） - 2025年11月欧洲9国新能源车销量为28.1万辆，同比+38.6%，新能源车渗透率达到34.3%，同比提升9.0个百分点 [10] - 纯电动车（BEV）销量为19.0万辆，同比+40.5%；插电式混合动力车（PHEV）销量为9.1万辆，同比+35.0% [10] - 分国家看：德国BEV销量5.6万辆（同比+58.5%），拟于2026年重启补贴；法国BEV销量3.4万辆（同比+47.5%），渗透率达25.8%；意大利BEV销量1.5万辆（同比+131.4%），补贴落地效果显著；西班牙BEV销量0.9万辆（同比+60.9%） [11][12] - 投资建议覆盖锂电池、锂电材料、结构件、电源/电驱系统、汽车安全件及充电桩等多个产业链环节，推荐标的包括宁德时代、亿纬锂能、湖南裕能、天赐材料、铭利达、威迈斯、通合科技等 [13] 行业研究（电子） - AI需求井喷叠加供给侧产能缺口，半导体行业释放价格周期上行信号，代工价格、存储芯片、模拟芯片纷纷开启涨价计划 [15] - 晶圆代工方面：中芯国际2025年第三季度产能利用率达95.8%，华虹公司产能利用率高达109.5%；中芯国际、世界先进已对8英寸BCD工艺平台产品涨价约10% [16][17] - 存储芯片方面：自7月底至报告期，NAND价格指数上涨173%，DRAM价格指数上涨169%；存储模组厂反馈NAND缺货程度超以往，库存仅能维持至2026年第一季度 [18] - 模拟芯片方面：ADI计划自2026年2月1日起对全系列产品平均涨价约15%；此前德州仪器（TI）已于第三季度涨价10%-30% [19] - 受益标的包括：代工环节的中芯国际、华虹公司；存储环节的江波龙、兆易创新、北京君正；模拟环节的圣邦股份、纳芯微、思瑞浦等 [19] 行业研究（地产建筑） - 2025年12月24日，北京出台新政：将五环内非京籍家庭购房社保/个税年限由3年减至2年，五环外由2年减至1年；支持多子女家庭在五环内增购1套住房；商贷利率不再区分首套与二套；二套公积金贷款首付比例由30%降至25% [21] - 政策效果方面：2025年四季度北京市场热度下降，11月新房成交套数同比-45.9%，二手房同比-21.9%；历史经验显示，2024年9月及2025年8月的限购放松均对成交有直接拉动作用 [25] - 投资建议推荐三类标的：强信用房企如绿城中国、招商蛇口；住宅与商业双轮驱动房企如华润置地、龙湖集团；优质物管公司如华润万象生活、保利物业 [26] 公司研究（领益智造） - 公司拟以8.75亿元现金收购立敏达35%股权，并通过表决权委托合计控制其52.78%表决权，立敏达将纳入合并报表 [27] - 立敏达是英伟达RVL/AVL名录上的核心液冷供应商，产品包括服务器液冷快拆连接器、液冷歧管、散热模组等，客户涵盖英伟达、英特尔、富士康等 [28] - 此次收购将强化公司在AI服务器领域“散热+电源”的协同布局，公司预计2025/2026/2027年归母净利润为25.16/35.75/47.65亿元 [27] - 公司形成“消费电子+机器人+AI服务器”三轮驱动，在机器人领域已完成超过5000台人形机器人硬件/整机组装服务，客户超20家企业 [30] 公司研究（金固股份） - 公司正从轮毂制造商向新材料科技平台升级，核心是自研的革命性材料“阿凡达铌微合金”，用于生产高性能、低成本的低碳车轮 [32][33] - 公司积极扩张阿凡达车轮产能以匹配订单增长，并与九号公司战略合作，拓展电动两轮车车轮及车架市场 [34] - 公司布局机器人领域，已与智元机器人等企业合作，并成立具身智能科技公司，探索铌微合金的新应用场景 [34] - 报告预计公司2025-2027年营收分别为42.78、61.08、88.82亿元，归母净利润分别为0.64、3.31、10.03亿元 [32] 公司研究（中国金茂） - 2025年上半年，公司实现销售金额534亿元，同比逆势增长19.6%，首次进入克而瑞销售排名前10位 [36][37] - 截至2025年上半年，公司未售货值约3200亿元，其中88%位于一二线城市，一线城市占比较2024年底提升9个百分点，货值结构优化 [37] - 公司财务状况稳健，2025年上半年新增融资平均成本为2.70%，较2024年底下降0.69个百分点；“三道红线”维持全绿 [39] - 报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.1、15.6、16.2亿元 [36]

基金经理张容赫的投资理念 - 将组合管理视为多约束下的结构优化问题，通过限制仓位、回撤和投资风格来构建客户持有体感良好的组合[5][6] - 投资决策遵循先理清逻辑再谈结论的方式，注重在既定框架内追求有竞争力的组合[4][5] - 拥有13年从业经历和5年投资管理经验，宏观策略研究出身，目前管理四只产品总规模达49.77亿元[6][7] 产品业绩表现 - 代表产品国泰蓝筹精选混合A自2024年2月21日管理以来，任职回报达45.31%，年化回报为24.65%[8] - 国泰招享添利六个月持有混合发起A自2024年1月9日管理以来，任职回报为11.45%，年化回报6.16%[8] - 国泰央企改革股票A自2023年6月7日管理以来，任职回报为22.96%，年化回报8.97%[8] 对当前市场的分析与判断 - 认为9月份市场对科技类资产盈利预期积极，而10月份的波动并非由本质性利空因素引发，而是市场情绪放大的结果[11][12] - 指出当前市场存在极致结构性行情，仅有科技股等少数行业表现突出，与传统行业形成显著分歧[9][11] - 观察到科技类资产在八九月份换手率上升很快，表明短期热度较高，参与者更多出于趋势、动量策略而非基本面[23][24] 资产配置与行业观点 - 采用均衡配置策略，根据不同资产的性价比进行动态调整，例如在三季度末重新增加银行股配置[21][22] - 认为当前被市场抛弃的核心资产（白马股）与中国经济及利率水平正相关，其低迷状态源于对经济前景的悲观预期，但万物皆周期，此时正是寻找预期差和转机的时点[26][27] - 判断房地产行业是否见底需要观察成交量、投资额、价格等多方面数据，期待明年出现积极变化，如下行速度显著收窄[29][30] 对普通投资者的建议 - 建议投资者不要在单一资产上配置过大比例或加杠杆，应在不同资产类别间配置负相关性资产以降低系统性风险[40][41] - 强调时间对投资的意义，认为只要时间拉长，在个股基本面未恶化的情况下总有波动向上的机会，时间越长胜率越高[16][19] - 提醒投资者调整对预期收益的心态，接受"慢慢变富"的过程，这对平稳心态和缓解市场波动影响有好处[41] 基金经理与持有人的沟通 - 将季报视为与持有人深入沟通的重要窗口，会如实、客观地记录过去一个季度的想法，通过季报实现基金经理与持有人的"连接"[9][62][66] - 认为基金经理必须考虑基民，否则做不好投资，在投资规划之初会构建"具象化"的持有人形象，将其持有时间、回撤容忍度等作为组合设计的重要依据[15][16] 对宏观环境的看法 - 从全球视角看，半数以上专业投资人认为当前处于滞胀期而非"金发姑娘"期，买黄金是自然选择[34][35] - 指出美国经济呈现"K型"走势，部分资产昂扬向上而部分持续下跌，美联储决策面临解决高通胀还是高失业率的挑战[36][37] - 认为AI产业趋势强劲带动相关资产上涨，但许多消费类和建筑业公司表现并不理想，尚未完全从疫情中恢复[36]

投资理念与框架 - 投资世界观认为未来高度不确定，投资需构建具有风险收益比的组合以应对不确定性，看对时组合表现好，看错时也不会出现太大伤害[10] - 投资优先目标是守住收益下限，通过寻找风险收益不对称的机会，使客户在看对市场时产品表现不错，看错时表现也不会差[12] - 核心理念是在不确定的市场中通过持续调整组合的风险收益特征追求相对好的结果，在想赢之前先想不要输[33][49] - 投资结果在短时间维度具有随机性，更注重决策和组合构建过程的正确性以及下限结果的控制[8] - 理念形成与可转债研究背景相关，研究发现拉长时间看买入估值高低对长期收益率影响很大，低估组合长期能跑赢高估组合[46][47] 可转债投资策略 - 可转债投资核心在于利用其涨跌的不对称性，低估值才有高赔率，天然高波动行业转债能更大程度实现不对称性[16][8] - 仓位择时主要看转债相较股票的赔率，在转债系统性估值便宜时增加风险暴露，高估时降低仓位，两者胜率相同但赔率不同[15][16][17] - 择券理念是基于正股特征的风险收益比分析，将转债拆分为价格、溢价率、正股行业和公司，前两者是客观赔率，后两者是主观胜率[20] - 个券选择中对客观赔率权重略高于主观胜率，偏好赔率优先，赔率有优势时可为胜率判断留出容错率[20][8] - 转债适合左侧投资，因价格底和顶相较股票更易把握，且有天然流动性特点，但需对所购资产价值和安全边际有清晰把握[8][22] 组合构建与资产配置 - 在含权仓位上不做小择时但做大择时，根据市场中长期位置做大幅仓位调整，市场点位抬高时逐步降权益仓以保持风险收益特征稳健[29][30][35] - 股票和转债配置根据估值动态调整，转债估值高时以股票为主，转债估值低时以转债为主，两者波动方向一致但风险收益特征不同[30][26] - 组合构建追求行业和风格大体均衡，股票偏向大盘价值风格，转债偏好中小盘科技成长风格，形成一定对冲，使组合在不同市场风格下都能跟上[37][38][39] - 纯债部分不做信用下沉，主要配置3A资质央企国企，久期调整频率低，根据宏观胜率和转债赔率综合调整，不参与利率债交易博弈[41] 投资案例与业绩表现 - 2024年四季度市场情绪低迷时买入一批个位数转股溢价率的中小盘科技成长转债，这些转债相比正股有显著赔率优势，后续市场修复后实现双击[2][24] - 2021年1月减仓股票加仓平衡型中小盘转债，之后市场走出小盘行情，转债涨至泡沫化水平为组合带来很好回报[31] - 2023年四季度某银行转债跌至YTM接近3%水平时持有近10%仓位，该笔投资下行风险接近纯债，向上有较大潜在价值[31] - 管理的中银产业债A过去一年取得9.31%收益率，比较基准收益率2.36%，相对基准跑赢6.95个百分点[1] - 中银产业债A过去五年同类排名前22%（49/225），中银转债增强A在2023年熊市同类排名前20%，2024年熊转牛同类排名前10%[13]

文章核心观点 - 主动权益基金要稳定战胜业绩基准（如沪深300），关键在于系统化的组合管理，特别是控制风格偏离而非行业偏离，并善用波动率环境优化策略 [1][3][20][27] 基准分析与战胜基准的挑战 - 沪深300指数的风格因子构成包含质量、景气、动量、红利和低估值因子，主动基金整体在红利和低估值因子表现好时易跑输指数，在质量、景气、动量因子表现好时易跑赢 [1] - 战胜基准是国内外资管机构共同难题，过去近20年A股主动权益基金年度跑赢基准比例平均约50%，美股仅约35% [17] - 公募基金超额收益主要源于对新兴产业趋势的把握，在2008年以来的六轮牛熊周期中，仅“互联网+”和新能源两轮产业驱动行情中取得显著超额，缺乏产业主线时超额有限 [18] - 基金管理人选股胜率约42%，超额收益更多靠个股赔率（选中1-2只涨幅超50%甚至翻倍个股）而非胜率，但未来胜率是更重要指标 [19] - 基准难以战胜的痛点包括基准选择（如沪深300和标普500的alpha过于集中在大市值龙头）、控制风格和行业偏离、以及选股能力 [21] 组合管理的关键：控制偏离 - 控制风格偏离的重要性大于控制行业偏离，过度偏离会显著压降胜率和赔率 [3][22][23] - 优秀基金经理与普通基金经理的差异在于风格和行业偏离幅度更小，相对均衡保守，优秀经理更多暴露在个股集中度上 [5] - 不改变基金持仓，仅将过大的风格偏离压回合理约束范围，基金收益分布会显著改善，业绩极端差的比例下降更多 [7][25] - 行业比较对主动权益价值不大，月度维度选行业β能力对业绩作用近乎无效，季度维度选股α和选行业β能力共同驱动业绩 [26] 波动率环境与策略应用 - 在A股市场，波动率和收益率呈负相关，低波动率股票收益率反而最好，这与“高波动对应高收益”的传统认知相反 [9] - 波动率是重要变量，控制波动率是提升夏普率的重要一环，A股呈现明显“风险厌恶”特征，波动率环境可分为低波（<15%）、中波（15%-25%）、高波（>25%） [28] - 波动率变迁有延续性+回落性规律，低波和高波环境下延续可能性高，高波环境波动率易降不易升，且高波往往由突发坏消息引起 [29][30][31] - 在不同波动率环境下选择不同Smart Beta风格因子可稳定增强收益：低波环境市场表现较好，攻防均衡；中波环境防御性风格占优；高波环境小盘风格明显占优 [32][33] - 广义数据显示基金经理不具备择时能力，但在A股高波环境下（如2007年6000点、2015年5500点）进行大择时可显著优化组合收益率，策略上可在市场低位且趋势向上时择时以降低波动和回撤 [12][34] 风格识别与因子表现 - 基金经理主要风格可分为质量、价值、小盘三类，质量风格是基金经理自带，价值风格在低波动时表现好，小盘风格在高波动时表现好 [13] - 质量因子在所有波动率下夏普率较均匀，低估值因子在中低波环境下夏普率较高，小盘因子在高波环境下夏普率尤为突出 [33]

持仓结构调整与风险偏好 - 投资者需定期审视持仓结构是否与真实风险偏好匹配，行情变化是校正的好时机 [4] - 牛市焦虑源于风险偏好过低，需思考更在意牛市收益还是回撤控制 [5] - 校准参考坐标系有助于稳定投资心态 [6] 市场风格错配分析 - 牛市中常见持仓与市场风格错位，如从熊市转向价值红利风格而错过成长微盘机会 [7] - 风格错配会导致短期表现落后，属于正常现象 [8] - 需明确投资目标，选择赚快钱或长期稳定收益将决定是否调整持仓 [9] 牛市投资行为管理 - 结构性行情是市场常态，不应期待普涨牛市 [10] - 避免因他人收益而情绪化操作，投资需关注长期规划而非短期表现 [10] - 牛市焦虑源于害怕错过机会，但盲目加仓可能导致更大损失 [10] 投资策略稳定性 - 真正的长期主义是在熊市和牛市都保持平常心 [11] - 用确定性策略应对市场不确定性 [12] - 牛市表现不佳时可检视组合分散性、应对性和稳定性 [13] 投资决策原则 - 频繁变动策略比短期表现不佳更危险，需坚持清晰目标 [14] - 若确认风险偏好不匹配，应尽早调整至合适标的 [14] - 雪球三分法提倡通过资产、市场、时机三大分散实现长期稳健收益 [15]

资产管理年会概况 - 2025资产管理年会在上海举行 由《21世纪经济报道》和上海浦东发展银行联合主办 [1] - 信银理财总裁董文赜参与"大资管再造竞争力"圆桌讨论 分享公司产品策略与行业定位 [1] 信银理财上半年业绩表现 - 服务客群达2500万人 上半年累计为客户创造投资收益235亿元 [3] - 产品规模合理增长 中长期限产品规模突破7000亿元 占比超30% [3] - "固收+"等含权产品规模突破2000亿元 [3] 投研能力与产品布局 - 巩固传统固收投研优势 加强多策略多资产配置体系建设 [3] - 科技金融领域：科创债新增投资超100亿元 [3] - 绿色金融领域：ESG产品规模200多亿元 绿色债投资超300亿元 [3] - 普惠金融领域："温暖童行"慈善理财系列规模170亿元 累计捐赠1200万元 [3] 下阶段发展策略 - 强化客户/渠道/产品/投研/资产/风控全体系建设 深化数智化赋能 [4] - 继续推进"五篇大文章" 为投资者创造稳定收益 [4] - 定位为固收产品主要供给者和含权产品重要供给者 [5] 产品组合管理理念 - 强调"固收+"产品组合管理重要性 需平衡债券打底与权益增厚收益的关系 [6] - 针对不同客户需求：主流客户偏好低波动适度收益 部分客户接受略高波动换取更好收益 [6] - 将通过体系化建设精准匹配需求 优化产品布局 [6] 行业定位分析 - 银行理财客户风险偏好稳健 公司应成为固收产品主要供给者 [7] - 为高净值/机构客户提供含权产品 成为重要供给者 [7] - 银行渠道推进大财富管理 需要理财公司丰富产品体系 [7] - 与公募基金/券商资管/保险资管错位竞争 共同满足多元化需求 [7] - 建议将固收产品作为第一增长曲线 含权产品作为第二增长曲线 [7]