核心观点 - 报告认为A股在突破4000点关键位后，任何回调均为买入机会，但短期应规避高波动科技股，转向银行、煤炭等低位“旧”势力板块以获取超额收益 [4][10] - 大类资产配置维持“股强债弱”的长期判断，预计债市在四季度企稳后将继续下跌，美股短期低波动震荡，美元指数将延续强势 [3][5][6][7] - 商品市场走势分化，建议关注底部企稳的焦煤、碳酸锂及突破的铜铝等品种，规避高波动贵金属 [8][10][32] 大类资产跟踪 利率债 - 利率债全线上涨，三十年期国债期货现价115.96，单日上涨0.63（+0.55%）；十年期国债期货现价108.415，上涨0.270（+0.25%）[18] - 三十年期国债在创今年新低后预计四季度企稳回升，但长期将继续下跌，目标位为2024年9月30日政策转向低点附近 [3][17] - 股市短期调整支撑债市企稳，但“股强债弱”大方向未变，债市预计在年线附近震荡约一个季度后继续下跌 [3][17] 股市 A股市场 - 上证指数时隔十年盘中再次突破4000点，技术突破为后续创新高奠定基础，指数任何回调支撑均为买点，上证50量价最稳定 [4][19] - 科技板块因四中全会催化大涨，但吸筹率仍高于35%，从高位回落时间与空间不足（2023年以来高位回落时间基本在1个季度），不建议高位追涨 [4][19] - 有色、煤炭、银行、核电、军工等板块仍处低位，四季度“旧”势力板块更易获得超额收益；军工装备单日涨超2%，海峡两岸、兵装重组等概念走强 [4][10][19][22] 美股市场 - 特朗普对中美贸易在APEC会议达成协定的预期及三季度财报超预期共同支撑美股偏强表现，但APEC与FOMC会议前维持低波动走势 [5][24] - 美联储主席鲍威尔发言释放可能停止缩表、就业下行风险增加、通胀压力有限等信号，强化“Fed Put”，美股大跌可能性低 [5][24] - 美股估值较高，中美谈判明朗前以宽幅震荡为主，若VIX指数升至30上方可采取“buy the dip”策略 [5][24] 外汇市场 - 在岸人民币兑美元官方报7.0998，较前一日下跌107基点，中间价涨破7.1关口显示央行升值意愿 [6][28] - 美元指数已突破99转强点，预计上行时间与幅度超市场预期；欧元因财政叙事背离基本面、出口竞争力下降及投机性多头达极限而走弱 [7][28] - 人民币受中美贸易谈判缓和及政策支持影响，将强于大部分货币，但相对美元维持宽幅震荡 [6][7][28] 商品市场 - 文华商品指数跌0.07%，钢铁、建材领涨，贵金属领跌；贵金属调整后建议等待波动率降低再入场 [8][32] - 原油受俄制裁消息影响大幅上涨，但大方向偏弱，短期企稳震荡；铜、铝、碳酸锂等有色商品转强，焦煤、鸡蛋、生猪等底部品种筑底回升 [8][32] 重要政策及要闻 国内政策 - 《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》发布，聚焦完善收入分配制度，提高居民收入比重，扩大中等收入群体 [35] - 第十一批国家药品集采开标，纳入55种药品，中选产品均价差明显缩小，预计患者于2026年2月用上中选药 [35] - 第28次中国－东盟领导人会议召开，强调团结合作，暂免电子传输海关关税 [35][36] 国外要闻 - 墨西哥总统称美国同意延长贸易谈判期限，特朗普未加征额外关税，双方将继续磋商 [39] - 特朗普与巴西总统卢拉进行“良好会晤”，为取消美国自8月对巴西加征关税的谈判铺平道路 [39]

文章核心观点 - 在股强债弱的市场背景下，“固收+”基金业绩显著分化，通过高比例配置股票和可转债的产品业绩领跑，而重仓长久期债券的产品表现平平 [1][2] - 随着部分“固收+”基金风险敞口扩大，多家公募基金及代销渠道近期上调了相关产品的风险等级 [1][8] - 在存款利率下行、权益市场波动较大的环境中，“固收+”基金因其攻守兼备的特性，吸引力持续攀升，市场规模显著增长 [2][11] “固收+”基金业绩表现 - 纳入统计的“固收+”产品年内平均涨幅约为4.8% [4] - 业绩领跑的产品包括：华安智联涨幅为47.77%，华商双翼涨幅为44.4%，富国久利稳健配置、融通稳信增益6个月持有两只产品涨超三成，另有24只产品涨幅超过20% [4] - 业绩领跑的关键在于高仓位配置权益资产，例如华安智联股票资产占比超四成，重仓高弹性科技股；华商双翼股票资产占比超40%，且可转债仓位达53% [4] - 其他绩优产品如富国久利稳健配置、民生加银增强收益的可转债仓位均在70%以上，金鹰元丰的可转债仓位更超过90% [4] - 业绩落后的产品权益资产持仓谨慎，如方正富邦鸿远A以投资利率债为主，股票及可转债投资维持在低位 [5] - 绩优“固收+”产品在权益端普遍超配科技股（电子、计算机），转债端则重仓金融类转债 [5] “固收+”基金风险等级变化 - 伴随高收益的是显著回撤，例如华泰保兴科荣回撤幅度超过8%，嘉合锦园回报、嘉合磐石等回撤幅度超过7% [7] - 多家公募及代销渠道上调旗下“固收+”基金风险等级，例如华安基金将华安强化收益等产品风险等级从R2（中低风险）上调至R3（中风险） [8] - 富国基金对旗下31只基金产品的风险等级进行调整，其中28只产品风险等级上调，20只基金的风险等级由R2升至R3 [8] - 基金调整风险等级的原因包括：根据监管规定年度重评、基于市场环境主动调整以促进销售、目标客户变化等 [8] “固收+”基金市场前景与配置策略 - 二季度末“固收+”基金总规模达1.48万亿元，单季度规模环比增加超1000亿元 [11] - 居民理财需求正从保值向增值加速转变，“固收+”产品成为引导资金平稳入市的关键桥梁，并开启资金流入的正向循环 [11] - 吸引力攀升的背景是稳健类资产收益空间缩窄（如1年期定期存款挂牌利率已跌破1%），以及权益市场行情轮动过快 [11] - 展望后市，债市总体偏利多，债券市场具备稳定运行基础；权益市场预计以结构性行情为主 [2][12] - 具体配置策略上，产品将保持信用债底仓，适度波段操作利率债；对估值偏高的可转债将自下而上选择安全边际较高的品种，并适度卖出部分估值偏高品种 [12] - 权益部分将坚持均衡配置，优选个股，寻求收益与风险的平衡 [12]

债基产品赎回与市场遇冷 - 2025年下半年以来至少81只债券型产品面对大额赎回，其中至少21只集中在10月份 [1] - 大额赎回案例包括大成基金旗下大成惠享一年定开债基于10月21日发生大额赎回，广发基金旗下广发上海清算所0-4年央企80债券指数基金D类于10月15日发生大额赎回 [1] - 涉及产品以纯债型为主，指数型为少数，未见混合型 [1] 市场风格切换与资金流向 - 市场呈现"股强债弱"的赛道切换态势，大类资产配置偏好轮动，权益资产表现红火，固收产品相对受冷 [1] - 权益资产"受青睐"程度明显提升，市场对投资风险偏好大幅提高是债市压力来源 [2] - "固收+"、混合型产品热度提升，与纯债产品遇冷形成对比 [2] 债券市场表现与利率走势 - 10月债市主线不明、交易逻辑快速切换，赚钱效应弱于股市，呈现趋势性机会不多、涨跌幅有限的"事倍功半"状态 [2] - 10月20日至24日，10年期国债利率呈N型震荡，受权益市场强势上涨、基金费率新规、关税变数及"双降"预期反复影响 [3] - 截至10月27日，债市盘中利率债大幅走强，10年期国债活跃券收益率下行4.5bp到1.8%，30年期国债收益率下行5.5bp至2.15% [3] - 10年期国债收益率在1.7%-1.84%区间震荡，超预期突破需实质性政策催化 [3] 债基产品业绩表现 - 纯债基金业绩表现"惨淡"，短期纯债型基金最近一周平均总回报为0.03%，最近一月为0.20% [6] - 中长期纯债型基金最近一周平均总回报为0.04%，最近一月为0.28% [6] - 可转债基金最近一周平均总回报为2.03%，最近一月为0.61% [6] - 被动指数债券型基金最近一周平均总回报为0.03%，最近一月为0.20% [6] 债基发行市场降温 - 10月以来截至10月27日，债券型基金发行份额仅为19.52亿份，共14只 [6] - 相比9月的599.54亿份、35只，发行数量和规模均显著下降 [6] - 债基产品发行端热度回落，反映出现阶段纯债基金的投入产出比可能不及"固收+"或部分ETF产品 [6] 行业竞争格局与机构应对 - ETF市场份额明显向头部机构集中，对中小公募形成竞争压力 [2] - 中小公司或需走"小而美"路线，聚焦自身擅长的细分赛道，银行系机构在债基领域仍具优势 [7] - 债基受权益产品情绪压制、主动管理份额增长不及被动ETF的局面短期内或难有根本改观 [7] 政策环境影响 - 公募费率新规的影响不容忽视，若按征求意见稿严格执行，将引发银行系统性压降债基持仓 [8] - 赎回费率调整降低了短债基金作为灵活配置工具的吸引力，影响银行自营应对季末考核的灵活性 [8] - 基金业协会或将发布公募基金业绩比较基准规则，该基准将成为评价基金经理超额收益的核心标准 [8] - 业绩比较基准新规与费率改革"双管齐下"，预计将深远影响债市生态和债基投资格局 [9]

文章核心观点 - 上周（2025年10月20日至10月24日）中国股市走强，上证指数创逾十年新高，而债市整体回调，10年期国债收益率上行2.4BP至1.85% [1] - 市场走势受中美经贸磋商、基金费率新规、货币宽松预期等多因素影响，收益率呈"N"形走高 [1] - 央行货币政策保持支持性立场，预告10月MLF连续第八个月加量续做，以维持市场流动性充裕 [1] 中国债市行情回顾 - 中债国债收益率多数上行，关键期限中7年期国债收益率上行幅度最大，为3.72BP，10年期国债收益率上行2.4BP至1.8486% [2][3] - 国债期货全线收跌，30年期主力合约全周下跌0.62%，10年期主力合约下跌0.24% [5] - 具体交易日来看，债市受股市表现、中美经贸消息及一级发行结果等因素影响，10年期国债活跃券收益率震荡上行 [3] 股市与可转债表现 - 股市经历震荡整理后继续走强，上证指数再创逾十年新高 [1] - 中证转债指数全周震荡上行，上涨1.47%，10月24日收盘报481.20 [6] 利率债一级市场发行 - 上周利率债合计发行107只，规模达10762.78亿元，其中国债发行6890亿元，地方债发行2472.28亿元 [7] - 本周（10月27日至31日）利率债计划发行93只、3046.82亿元，无国债发行，以地方债为主 [7] 美国债市与宏观经济 - 美国国债收益率上周呈V型走势，10年期美债收益率全周持平在4.01%，2年期美债收益率上涨2.5BP至3.49% [8] - 美国9月CPI数据整体涨幅低于预期，核心CPI同比上涨3.0%，缓解市场通胀焦虑 [9] - 利率互换显示市场几乎完全定价美联储10月降息25个基点，预计未来12个月累计降息120个基点 [9] - 美国联邦政府债务规模总额首次超过38万亿美元 [10] 中国央行公开市场操作 - 上周央行共开展8672亿元7天期逆回购操作 [11] - 央行预告10月27日开展9000亿元MLF操作，对冲到期后实现净投放2000亿元，为连续第8个月加量续做 [11] 重要经济数据与事件 - 中共二十届四中全会审议通过"十五五"规划建议，提出高质量发展等主要目标 [12] - 中美经贸磋商在吉隆坡举行，双方就多项经贸问题达成基本共识 [13] - 中国前三季度GDP同比增长5.2%，其中三季度增长4.8% [13] - 三季度末金融机构人民币贷款余额270.39万亿元，同比增长6.6%，房地产贷款余额同比下降0.1% [14] - 前三季度中国涉外收支总规模11.6万亿美元创历史新高，跨境资金净流入1197亿美元 [14] 机构市场观点 - 天风证券认为债市短期或延续区间震荡，缺乏明确下行动力，建议以震荡思路谨慎应对 [15] - 浙商证券指出四中全会公报隐含积极措辞，权益牛市通道或持续，对债市建议逢调整买入的快进快出策略 [16] - 财通证券分析债市做多热情集聚，但机构行为谨慎，短久期票息策略更受欢迎，并指出部分期限债券具备配置价值 [17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期权益市场受中美关系相关事件扰动预计调整，中长期股强债弱大趋势或不逆转，市场调整情况决定转债后续走势，转债大概率抗跌，结构性机会优于整体性行情 [1][2] - 高估值下转债滞涨且脆弱，资金层面转债ETF规模小幅下降，投资者情绪趋于理性，中长期转债配置逻辑未变 [9] - 供给端转债市场现积极信号，发行预案数量增加、监管审批节奏加快，2026年有望边际改善，新券或成关注重点 [4][10] - 关税扰动威胁大于实际操作，10月或有中美谈判，结果变数大，市场或有学习效应，将其视为一次性冲击 [4][10] - 10月建议关注上银转债、首华转债等多只转债 [12] 根据相关目录分别总结 转债周度思考 - 高估值下转债滞涨脆弱，资金流出节奏放缓，投资者情绪理性，中长期配置逻辑未变 [9] - 供给端转债市场有积极信号，2026年有望改善，新券或受关注 [4][10] - 关税扰动威胁大，结果变数大，市场或视为一次性冲击 [4][10] - 短期权益市场或调整，转债大概率抗跌，结构性机会优，建议关注部分转债 [11][12] 可转债市场跟踪 可转债行情方面 - 展示万得多个可转债指数近一周、近两周、9月以来等不同时间段表现 [17] 转债个券方面 - 未提及具体内容 转债估值方面 - 展示债性、平衡性、股性可转债及不同平价可转债转股溢价率估值走势 [21][25][27] 转债价格方面 - 展示高价券占比走势和转债价格中位数 [32][34]

债券市场 - 风险尚未解除 年内仍有调整空间 上限可能不止步于1.8% [1] - 关键点位下货币政策预期形成支撑 但预期落地或落空后可能利好出尽或支撑打破 [1] - 海外降息落地不改变股强债弱趋势 债券利率易上难下 [1] 权益市场 - 风险偏好处于上行过程 海外降息落地带来情绪利好 [1] - 机构在股债资产中的再配置延续 [1] 商品市场 - 近期博弈政策预期而反弹的品种或迎来阶段性回调 [1]

核心观点 - 报告认为大类资产呈现"股强债弱"格局 A股牛市进程未完 美股维持做多 商品以多头思维为主 美元面临下行压力 [1][2][3][5][7][11][14][17][23][26] 大类资产跟踪 利率债 - 利率债全天低开高走小幅收涨 国债期货各期限品种涨幅在0.04%-0.15%之间 其中10年期主力合约涨0.16%至108.000 5年期主力合约涨0.135%至105.795 [11][12] - 维持债市将创年内新低的判断 目标位在2024年9月30日政策转向低点附近 预计短期在年线企稳震荡后仍有下行空间 [1][11] A股市场 - 市场全天V型反转 创业板指领涨 成交额2.36万亿元 超3500只个股上涨 [2][14] - 全A ERP为4.02% 处于2007年以来35.3%分位 较2008年(-2.34%)、2015年(0%)、2021年(1.83%)低点仍有下降空间 [2][14] - A股总市值/GDP比值为0.75 较2008年1月峰值1.33低77% 较2015年6月峰值1.07低43% [2][14] - 居民存款/A股市值比值为1.7 较2007年(0.59)、2015年(0.83)、2021年(1.12)历史低点显示资金搬家进程远未结束 [2][14] - 行业表现方面机械设备、计算机、商贸零售领涨 农林牧渔、银行、有色金属领跌 [15][16] - 热门概念中减速器涨3.72%、人形机器人涨3.58%、汽车热管理涨3.28%领涨 [16] 美股市场 - 三大指数齐涨 纳指涨0.94% 道指涨0.11% 标普500涨0.47% [3][17] - 8月非农就业数据疲软奠定9月降息格局 但市场对50bp降息定价过度乐观 [3][17] - 美国二季度实际经济增长上调 企业利润延续2021年以来趋势增长 为就业市场平稳提供基础 [3][17] 外汇市场 - 在岸人民币兑美元报7.1151 较前一日下跌83个基点 [4][23] - 美元指数技术面出现向下破位 建议以99为止损做空美元 [4][23] - 离岸人民币技术面重回上涨趋势 [4][23] 商品市场 - 文华商品指数上涨0.66% 煤炭、建材板块领涨 玉米、生猪板块领跌 [5][26] - 指数在60日和半年均线交汇处得到支撑 收敛三角形接近尾端 建议以多头思维为主 [5][26] 重要政策及要闻 国内政策 - 商务部等9部门发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》 提出五方面19条举措包括开展"服务消费季"活动、支持消费资源与IP跨界合作、优化文博场馆预约等 [6][29] - 广东出台人工智能赋能玩具产业行动方案 支持AI融合机器人开辟陪伴玩具新市场 探索"AI+玩具+机器人"跨界融合模式 [6][29] - 中美就TikTok问题达成基本框架共识 将通过数据业务委托运营、算法授权等方式解决 [6][29] 国际动态 - 以军在加沙城扩大地面军事行动 攻势进入"新阶段" [6][32] - 斯蒂芬·米兰担任美联储理事的提名通过参议院程序性投票 [6][32] - 特朗普提议将上市公司财报披露从季度改为半年度 [6][32] 交易策略 - 债券市场：目标挑战2024年9月30日低点 [7] - A股市场：推荐北证50指数 反内卷相关标的具有安全边际 芯片、光模块、创新药等调整到位可左侧买入 [7] - 美股市场：维持做多 [7] - 外汇市场：以美元指数99为止损做空美元 [7][23] - 商品市场：以做多思路为主 [7][26]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 当下处于周期底部、政策节奏变化及结构转型背景下单月经济数据易波动，但经济内生动能修复趋势持续，单月数据难改趋势方向，“股强债弱”是机构对股债资产再配置的结果，机构资产再配置方向不变，债市应以“弱势思维”对待，建议以交易型思路参与反弹并关注结构性利差机会 [5][6][9] 根据相关目录分别进行总结 经济数据表现 - 8月工业增加值同比增长5.2%，增速较上月降0.5pct，采矿业增速回升，制造业和水电燃气供应业同比增速回落，增速分别较上月+0.1pct、-0.5pct和-0.9pct；细分工业行业中，上游有色金属加工等生产同比加速，中下游医药和专用设备生产产出增长加速，其他行业工业增加值增速较上月下降 [4][7] - 8月服务业生产指数同比增长5.6%，增速较上月降0.2pct，信息技术、金融和租赁等生产性服务业景气度高于服务业整体 [4] - 8月固定资产投资完成额同比为 -7.15%，低于上月1.81pct，地产、基建和制造业投资同比分别为 -19.5%、-6.4%和 -1.3%，增速分别较上月 -2.2pct、-4.5pct和 -1.0pct，制造业投资连续第二个月负增长 [8] - 8月商品房销售额和销售面积同比分别为 -14%和 -10.6%，增速分别较上月 +0.06pct和 -2.72pct，单位价格同比为 -3.8%，降幅较上月收窄3pct，房地产新开工面积和竣工面积同比分别为 -20.3%和 -21.4% [8] - 8月社零同比增长3.4%，增速较上月 -0.3pct，餐饮收入和商品零售同比分别为2.1%和3.6%，增速分别较上月 +1pct和 -0.4pct，商品消费中金银珠宝增速较上月 +8.6pct，家电 -14.4pct，通讯器材 -7.6pct [8] 经济数据解读 - 单月经济数据波动受“国补”节奏、基建投资增速下降、政府债融资拉动减弱等影响，但经济内生动能修复趋势持续，如餐饮消费修复、8月社融数据中M1增速回升和企业短贷回暖、8月通胀数据中上游价格向下游传导 [5] 资产定价与债券市场 - 当下资产定价矛盾不在基本面，单月数据难改趋势方向，“股强债弱”是机构对股债资产再配置结果，单月数据波动不改变风偏环境和权益资产预期，机构资产再配置方向不变 [6] - 经济数据公布后债券利率先下后上，近期债券市场超跌修复，今日开盘10Y利率为1.79%，经济数据公布后10Y利率一度修复至1.785%，随后重新上行至1.791% [7]

市场表现与交易数据 - 截至2025年9月11日午间收盘，30年国债ETF最新报价118.16元，出现下修调整 [1] - 当日换手率达19.46%，成交金额60.84亿元，显示市场交投活跃 [1] - 近1月日均成交金额为108.25亿元（截至9月10日数据） [1] - 基金最新规模达312.52亿元 [1] - 近5天持续获得资金净流入，累计净流入15.97亿元，日均净流入3.19亿元，其中单日最高净流入5.12亿元 [1] 宏观经济背景 - 9月10日国债期货创近6个月新低，长期债券价格出现明显回撤 [1] - 8月CPI同比下降0.4%，环比持平；PPI同比下降2.9%，环比由上月下降0.2%转为持平，结束连续8个月下行态势 [1] - 通胀数据成为国债市场调整的重要诱因 [1] 机构观点与策略 - 中泰证券认为债券已成为"弱势资产"，建议以"弱势思维"对待 [1] - 股强债弱的本质源于机构对股债进行再平衡配置的诉求，这决定了资金在两类资产上的偏好 [1] 产品特性与跟踪标的 - 30年国债ETF紧密跟踪中债-30年期国债指数(总值)财富指数 [2] - 该指数成分券由境内公开发行上市流通的发行期限30年且待偿期25-30年（含）的记账式国债组成，不包括特别国债 [2] - 指数可作为投资该类债券的业绩比较基准和标的指数 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 期债操作持波段思路，逢低做多并注意止盈 [2][4] - 目前债市情绪不高，但不必悲观，若A股无明显下降趋势，股强债弱格局将持续，债市或持续震荡 [4] 各部分总结 盘面点评 - 周五期债低开低走，全线收跌，TL跌幅最大；现券收益率全线上行，期货盘后有所回落；公开市场净回笼5946亿；资金面宽松，DR001维持在1.31%附近 [2] 日内消息 - 工信部、市场监督管理总局印发《电子信息制造业2025－2026年稳增长行动方案》 [3] - 美国8月ADP就业增长大幅放缓至5.4万人，上周首申失业金人数创6月以来最高 [3] - 财政部1年、30年期国债加权中标收益率分别为1.3485%、2.1139%，全场倍数分别为2.33、3.02，边际倍数分别为1.61、4.46 [3] 行情研判 - 昨日A股大幅调整未给债市带来更多做多动力，尾盘现券回吐涨幅并下跌，今日期债低开，股市反弹致债市大跌；30年国债续发利率略高，情况一般 [4] 国债期货日度数据 |合约|2025-09-05价格|2025-09-04价格|今日涨跌|2025-09-05持仓(手）|2025-09-04持仓(手）|今日变动| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |TS2512|102.388|102.44|-0.052|73830|76004|-2174| |TF2512|105.58|105.745|-0.165|139550|142981|-3431| |T2512|107.92|108.27|-0.35|218747|217136|1611| |TL2512|116.3|117.4|-1.1|142701|140684|2017| [5] 基差与成交数据 |基差|2025-09-05数值|2025-09-04数值|今日变动|主力成交（手）|2025-09-05数值|2025-09-04数值|今日变动| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |TS基差（CTD)|-0.0605|-0.0299|-0.0306|TS主力成交（手）|32921|31545|1376| |TF基差（CTD)|-0.0455|0.0269|-0.0724|TF主力成交（手）|75029|62934|12095| |T基差（CTD)|0.3381|0.3866|-0.0485|T主力成交（手）|92512|83913|8599| |TL基差（CTD）|0.6967|0.8792|-0.1825|TL主力成交（手）|169741|135244|34497| [7]