公司股价表现与市场交易 - 李宁股价在报道时上涨3.82%，报21.18港元，成交额达3.38亿港元 [1] 2025年第四季度运营数据 - 2025年第四季度，李宁销售点（不包括李宁YOUNG）整个平台的零售流水按年录得低单位数下降 [1] - 第四季度大货流水下降低单位数，但较第三季度环比降幅收窄，主要受益于线下渠道降幅收窄 [1] - 第四季度折扣同环比加深低单位数，库销比改善至4-5个月 [1] 机构分析与业绩展望 - 摩根士丹利预期公司2025年营收将实现温和增长，净利率预计稳定在高单位数的高位，市场对其去年净利润的共识预期可能上调 [1] - 浦银国际认为，在当前市场情绪较强的背景下，一旦李宁品牌力回升且流水改善趋势明确，其股价有望获得较大的上升动力 [1]

事件概述 - 波司登旗下由英国设计师Kim Jones操刀的全新高级产品线AREAL，于2026年1月16日入驻巴黎老佛爷百货奥斯曼旗舰店并举行揭幕仪式 [1] - 这是AREAL系列自2025年发布以来的首次海外公开呈现，也是该系列首度进入欧盟市场 [1] - 波司登成为首个受邀在老佛爷百货开设快闪店的中国羽绒服品牌 [1] 战略意义与行业地位 - 此次进驻是一次清晰的战略信号，表明中国高端时尚品牌正以完整的创意话语权和扎实的产品力，叩开欧洲主流时尚圈层的大门 [1] - 老佛爷百货作为创立于1893年的欧洲时尚文化策源地与高端品牌“试金石”，其官方邀约是对波司登设计价值与品牌专业势能的最高认可 [6] - 此次入驻是波司登深化欧洲市场布局的关键一步，是中国服装品牌以“设计力+科技力”双轮驱动、赢得全球高端渠道信任的示范性实践 [11] - 波司登正通过推动羽绒服品类向高端化、时尚化、国际化跃升，为更多国货品牌提供可复制、可持续的出海范式 [11] 产品与设计核心 - AREAL系列由曾担任迪奥男装、芬迪女装及高级定制艺术总监，以及路易威登男装风格总监的英国顶尖设计师Kim Jones操刀创意总监 [6] - 系列核心理念为“温度兼风度，奢艺非奢望”，灵感源自全球生活方式的普适韵律 [8] - 设计将波司登50年羽绒保暖技术积淀与Kim Jones精致现代的美学理念相融合，打造多元适配的都市着装体系 [8] - 产品通过建筑感立体廓形、竖向绗缝工艺、自然微喇下摆等细节，在尖端保暖性能与现代优雅剪裁间达成平衡，打破传统羽绒服与正装界限 [8] 市场活动与反响 - 揭幕仪式于老佛爷百货一楼主入口举行，吸引众多时尚爱好者、买手及国际媒体驻足关注 [6] - 快闪店以“与AREAL一起，共赴新程”为叙事主线，以无限符号“∞”为核心视觉元素，空间融合科技感互动装置与天然材质 [9] - 现场零售氛围热烈浓厚，吸引了大量本地消费者、时尚采购商及游客试穿体验，彰显出中国品牌日益提升的全球吸引力 [9] - 当晚，波司登于巴黎举办品牌盛典，汇聚法国政商代表、时尚媒体主编、采购商及文化意见领袖，围绕“中国品牌的全球化路径”等议题展开深度探讨 [9] 国际化进程背景 - 此次受邀入驻并非偶然，波司登此前已连续登陆伦敦、米兰、纽约、巴黎四大国际时装周 [11] - 公司于2025年10月首次亮相巴黎时装周，构建起中国品牌稳定的国际时尚话语权 [11]

波司登集团国际业务总经理高健庭先生（左）、巴黎老佛爷百货集团首席执行官Arthur Lemoine先生 （右） 顶尖设计首秀巴黎，东方美学对话全球时尚 揭幕仪式于巴黎老佛爷百货奥斯曼旗舰店一楼主入口隆重举行，吸引众多时尚爱好者、买手及国际媒体 驻足关注。AREAL 胶囊系列由英国设计师 Kim Jones 操刀创意总监 —— 他曾担任迪奥男装（Dior Men's）、芬迪女装及高级定制（FENDI Womenswear & Couture）艺术总监，以及路易威登男装风格总 监（Style Director of Men's at Louis Vuitton），凭借对当代潮流的敏锐洞察与跨文化叙事能力享誉全 球。此次合作中，他以当代奢侈视角重新诠释功能性羽绒服，将东方实用主义与西方高级时装设计精妙 融合，呈现出兼具流畅感与现代感的表达形式。 而创立于1893年的巴黎老佛爷百货，作为欧洲时尚文化的策源地与高端时尚品牌的"试金石"，此次波司 登AREAL系列能够应老佛爷百货官方邀约入驻，正是对波司登设计价值与品牌专业势能的最高认可。 图片从左到右：大巴黎国际业务署亚太投资部负责人Arnaud Melilli先生、中 ...

公司发展历程与现状 - 公司（伯喜服饰/bosie）由创始人刘光耀于2018年读研期间休学创立，是国内首家无性别服饰品牌 [6] - 创业6年间，公司累计融资超过5亿元，投资方包括真格基金、五源资本、金沙江创投等知名机构 [6] - 2021年，公司在上海淮海路开设一家大型门店，仅租金和装修就花费1.2亿元，其中一件装饰品“鹅”耗资上百万元，该店被视作拖垮公司的重要决策 [12] - 目前公司虽能维系运营，但盈利微薄，并拖欠供应商超过1000万元的债务 [6][21] - 创始人计划将公司转向轻资产模式，核心是授权“bosie”商标给外部设计团队并从中抽成，以保持持续利润 [23] 创业失败的核心教训 - 创始人早期对经济价值缺乏概念，成本控制意识薄弱，例如曾因打车默认选择豪华车而多花费数倍资金 [11] - 公司在未达到相应组织与资源能力的阶段，进行了激进的、与自身发展阶段不匹配的扩张，如耗资1.2亿元开设大型门店 [12][13] - 战略决策过程不够民主和谨慎，创始人承认曾一意孤行，忽视了团队内部的明确反对意见 [15] - 运营管理中存在“超短板”，过于依赖增长来掩盖问题，忽视了消费品行业对成本控制、品质和运营风险管理的严格要求 [16] - 创始人将主要精力放在前端营销和品牌，后端管理（成本、品质、运营风险）存在疏漏，团队搭配未能弥补此短板 [18] 创始人的个人反思与未来方向 - 创始人明确认识到自身长板在于营销、品牌建设、创意和对外表达，短板在于商业、管理、风险控制和数字运营 [7][17][18] - 30岁后，其策略从“弥补弱点”转向“发挥天赋”，未来再创业将专注于战略、创意和营销部分，而非商业运营管理 [7][18] - 创始人反思当初进入服装行业是选择错误，认为该行业竞争激烈，若重来会选择专注于打造个人IP，做“超级个体” [19] - 经历了个人和公司的低谷后，创始人的价值观发生变化，从追求量化成功（如登上福布斯榜）转变为追求丰富体验和积极影响 [26][27] - 经历一次“濒死体验”后，创始人决定更勇敢地面对公众，重新以个人IP形式活跃，并已开始进行直播和知识付费产品的合作 [7][29][30] 对行业与创业模式的观察 - 创始人认为，在中国，服装和餐饮是竞争异常激烈的行业 [19] - 观察到当前年轻人创业模式趋向于“工作室”或“工坊”模式，即3~5人的小团队以极高效率完成商业闭环，满足垂直需求，而非铺大摊子 [23]

行业趋势 - 临近春节，以“过大年”为主题的旅游产品热度持续攀升 [1] - 游客消费偏好从简单的观光打卡转向追求穿上古装、沉浸式体验的场景 [1] - 与沉浸式体验场景相关的服饰近期销售十分火热 [1] 市场需求与生产状况 - 春节临近，山东曹县的拜年汉服持续火爆，相关团队进入最繁忙时刻 [3] - 汉服设计订单已排至四月份，显示市场需求旺盛 [3] 产品与设计特点 - 汉服款式既遵循历史形制，又巧妙融入现代设计元素 [3] - 工艺上传承传统刺绣技法，并创新数字化生产流程 [3] - 通过服饰传递“含蓄内敛”、“礼乐交融”的东方美学理念 [3] 产业规模与出口 - 2025年曹县汉服销售额突破130亿元人民币 [5] - 曹县已形成完整的汉服产业链 [5] - 曹县汉服远销欧美、东南亚等数十个国家和地区，实现东方风雅扬帆出海 [5]

文章核心观点 - 中国消费市场正经历从“量”向“质”的转变，核心增长逻辑变革为精准满足高度细分、具体的消费场景和需求[1][10] - 消费市场经历“品质爬坡”，消费者在精打细算的同时更依赖品牌背书，并愿意为专业功能、原创设计和情感价值支付溢价[6][7] - 平台生态通过大数据分析识别并孵化细分需求，加速了品牌从盲目扩张转向高效匹配的成长路径[7][9] 消费市场结构变革 - 消费市场不再是传统巨头的跑马场，高度细分、具体的消费需求正催生大批新品牌，并在天猫、淘宝等平台跑出惊人增速[3] - 过去一年天猫平台出现超过15万个优质新商家品牌，开店当年成交额破亿的品牌数量同比增长超过40%[5] - 细分赛道的第一名往往是以前从未想过的产品，例如专门给小狗穿的防雨透明衣、按身高分学段的小学生书包、能装二次元周边“谷子”的痛包[1][5] 新兴品牌案例与增长逻辑 - 书包品牌“卡拉羊”首次上榜CBI全球品牌中国线上500强即位列第317名，其核心逻辑是瞄准家长对孩子脊柱健康的焦虑，按身高和学段精细化拆分产品，主打“减负防下坠”功能[3] - 二次元周边品牌“叠纸心意”位列CBI榜单第120名，年轻用户的高速增长使其具备与经典潮牌同台竞技的实力[3] - 地方传统口味品牌“湛江金九月饼”凭借非遗工艺制作的“伍仁金腿月饼”在18至29岁年轻群体中走红，首次入榜排在第298位[5] - 零食品牌“比比赞”名列榜单第401名，背靠福建烘焙产业带，通过极致供应链效率实现高质价比，打造出多个销量过亿的爆款单品[7] - 新品牌“许翠花”经营改良传统痛点的植物猫砂，在竞争激烈的宠物赛道找到突破口[9] 消费品质指标与地域变化 - 第三季度全国CBI（中国线上消费品牌指数）为62.65，同比增长0.92%，该指数是反映“品质结构”的指标[7] - CBI指数城市前十中出现三沙、哈尔滨、乌鲁木齐等城市，西北省份实现包邮及物流基础设施改善，使优质商品供给能触达偏远地区，带动当地平均消费品质整体提升[7] 平台生态与品牌孵化 - 平台拥有近9亿月活用户，其搜索记录构成真实的需求图谱，一次关于“防雨狗衣”的搜索背后可能藏着一个千万级市场[7] - 平台通过大数据分析识别微小需求，并将其转化为可被商家捕捉的赛道信号，例如大疆在第三季度冲入CBI榜单前十，依靠在旅游、骑行、潜水等细分场景推出差异化拍摄工具[7] - 女装行业通过iFASHION等扶持项目，加速了原创设计商家的曝光[9]

中国外贸总体表现 - 2025年中国货物贸易进出口总值达45.47万亿元人民币，同比增长3.8%，连续9年实现增长，并创历史新高，继续保持全球货物贸易第一大国地位 [1] - 出口额为26.99万亿元人民币，同比增长6.1%；进口额为18.48万亿元人民币，同比增长0.5% [1] - 2025年外贸顶压增长，展现了韧性与活力，为全球经贸发展作出贡献 [1] 出口结构亮点 - 高技术产品出口同比增长13.2%，拉动整体出口增长2.4个百分点 [2] - 专用装备、高端机床、工业机器人出口分别增长20.6%、21.5%和48.7%，其中工业机器人实现净出口 [2] - 传统产业通过创新与融合焕发新活力，例如陶瓷、家电企业开发出适配海外市场的新产品 [2] - 绿色能源领域：锂电池、风力发电机组出口分别增长26.2%、48.7% [2] - 绿色出行领域：电动摩托车及脚踏车出口增长18.1%，铁道电力机车出口增长27.1% [2] - 绿色生产领域：工业气体净化装置出口增长17.3%，电动叉车出口增长5.2% [2] - “中国好物”在全球广受欢迎，为保障全球产供链稳定和注入发展确定性发挥重要作用 [3] 进口市场特征 - 2025年中国进口规模创历史新高，连续17年成为全球第二大进口市场 [4] - 自6月份开始，进口连续7个月保持同比增长，12月份增速加快至4.4% [4] - 第八届进博会意向成交金额超过800亿美元，参展企业数量再创新高 [4] - 海关新增准入来自65个国家和地区的190种农食产品，全年进口农产品近1.5万亿元人民币 [4] - 在海关注册的农食产品境外企业增加8.3万家，累计数量超过50万家 [4] - 全年进口近30亿吨大宗商品，增加1.1%；进口超7.4万亿元人民币的机电产品，增长5.7% [4] - 自全球130多个国家和地区的进口实现增长，较2024年增加7个 [5] - 自亚洲、拉美、非洲进口值分别增长3.9%、4.9%和6% [5] - 对已建交的最不发达国家实施100%税目产品零关税，自上述国家进口增长9% [5] - 庞大的中国市场为各国提供了广阔的市场空间和合作机遇 [5] 贸易伙伴多元化 - 中国已成为全球160多个国家和地区的主要贸易伙伴，比2020年增加20多个 [6] - 2025年有进出口记录的外资企业数量比2020年增加了1700多家 [6] - 中国—东盟自贸区3.0版落地实施，区域经济一体化向更宽领域、更深层次迈进 [6] - 与中亚国家贸易突破千亿美元，中亚优质农产品更多进入中国市场 [6] - 同非洲各国深入落实合作，2025年对非进出口近2.5万亿元人民币 [6] - 2025年对欧盟进出口5.93万亿元人民币，增长6%，占中国进出口总值的13%，拉动进出口增长0.8个百分点 [6] - 自欧盟进口的箱包、医疗保健品、乘用车、化妆品占中国同类产品进口比重均在四成以上 [6] - 对欧盟出口电子电器、服装、厨房用品分别增长3.4%、3.7%和3.6% [6] - 2025年对共建“一带一路”国家进出口23.6万亿元人民币，同比增长6.3%，高于外贸整体增速2.5个百分点 [7] - 共建“一带一路”伙伴占中国外贸整体比重在2025年进一步提升至51.9% [7]

2025年第四季度经营情况 - 公司2025年第四季度流水同比下降低单位数 [1] - 线下渠道流水同比下降中单位数，电商渠道流水同比持平 [1] - 批发业务流水同比下降中单位数，截至季度末批发门店数量为4,853家，较年初净增33家 [1] - 直营业务流水同比下降低单位数，截至季度末直营门店数量为1,238家，较年初净减少59家，但直营渠道表现好于批发渠道 [1] - 电商业务流水同比持平，其中抖音渠道增速预计较好 [1] - 童装业务（李宁YOUNG）预计流水有增长表现，优于成人业务，截至季度末门店数量为1,518家，较年初净增50家 [2] - 2025年第四季度末库销比预计在4至5之间，处于健康水平 [2] 2025年全年业绩预测 - 预计公司2025年收入略有增长 [2] - 预计2025年归母净利润为27.42亿元，同比下降9% [2] 2026年展望与战略举措 - 预计公司2026年收入增长6.5%，归母净利润增长5.8%至29.01亿元 [3] - 2026年公司将加大奥运相关活动及各运动品类的赞助力度 [3] - 公司推动新店型“店店”试水，并在国内多地开设快闪店展示荣耀金标系列产品 [3] - 随着冬奥会临近，李宁品牌登陆米兰时装周以提升产品及品牌曝光 [3] - 产品层面，跑步、综训仍是销售主打，荣耀金标系列有望带来销售增量 [3] - 预计2026年归母净利润为29.01亿元，2027年归母净利润为32.00亿元 [3]

核心观点 - 公司2025年第四季度整体零售流水按年同比低单位数下降，但降幅环比收窄，管理层对达成2025年收入持平及利润率高单位数增长的指引充满信心，并预计在2026年奥运大年营销投入及新业务拓展下迎来流水拐点，维持“买入”评级 [1] 2025年第四季度运营表现 - 公司销售点（不包括李宁YOUNG）整体零售流水按年同比低单位数下降，降幅环比收窄 [1] - 分月度看，10月受国庆中秋双节带动表现稍好，11-12月受消费环境及暖冬影响有所转弱 [1] - 线下渠道（包括零售及批发）流水同比下降中单位数，其中直营渠道同比低单位数下降，批发渠道同比中单位数下降 [1] - 直营表现优于批发，主要得益于奥莱等特价渠道贡献直营渠道近半数业务 [2] - 线上渠道流水同比持平，预计抖音渠道双位数增长，京东录得个位数增长，而天猫及官网等渠道面临下滑压力 [2] - 分品类看，预计跑步品类在高基数压力下Q4仍维持中单位数增长，表现优于篮球及运动生活品类 [2] - 羽毛球品类因市场规模基数较小且已持续两年高增，预计2026年品类增速面临调整 [2] 渠道与门店发展 - 截至4Q25，李宁（不包括李宁YOUNG）门店共6091个，季度净关闭41个，全年净关闭26个 [2] - 其中直营门店净关闭59个，批发门店净开设33个 [2] - 童装（李宁YOUNG）门店1518个，季度净增38个，全年净增50个，继续保持扩张态势 [2] - 受益于亏损店关闭及开关店节奏较好，2025年下半年渠道费用控制较好 [2] - 公司正积极布局龙店、户外店、篮球店等垂类新店型 [2] - 预计龙店未来1-2个月内将在全国开设十余家快闪/慢闪店（截至1月15日已开9家），故宫花园店春节前后有望亮相，上海南京东路龙店首店或将于2026年中亮相 [2] 库存与折扣管理 - 预计4Q25整体折扣同比及环比均加深低单位数，线下折扣绝对水平略深于6.5折（含奥莱） [2] - 12月因冬季气温偏暖，公司加大冬装清货力度，导致折扣加深幅度较为显著 [2] - 在积极的库存管理下，预计期末全渠道库销比已回落至4-5个月的健康区间，各渠道库龄结构保持良好 [2] 财务预测与估值 - 考虑到2025年公司精细化管理有望优化费用水平，但2026年奥运大年营销投放将加大可能短期压制利润，调整2025/2026/2027年归母净利润预测至27.0亿元、27.7亿元、31.7亿元 [2] - 参考Wind可比公司2026年预测PE均值10.0倍，维持公司2026年19.0倍PE估值，维持目标价22.76港元，维持“买入”评级 [3]

债券兑付安排 - 朗姿股份2024年度第一期中期票据（24朗姿MTN001，代码102400592）将于2026年01月24日兑付 [1][2] - 兑付资金将由发行人在规定时间前划付至银行间市场清算所股份有限公司 随后由其在兑付日划付至债券持有人指定账户 [2] - 若兑付日遇法定节假日 资金划付时间相应顺延 债券持有人若变更资金汇划路径需及时通知清算所 否则可能无法及时收到资金且相关损失不由发行人及清算所承担 [2] 债券发行历史 - 公司董事会及股东大会于2022年审议通过议案 同意申请注册发行总额不超过人民币4亿元的中期票据 [1] - 本期债券于2024年1月完成发行 [1] 相关机构联系方式 - 发行人朗姿股份联系人为蒋琼 联系方式010-53518800 [2] - 存续期管理机构为浙商银行股份有限公司 联系人为赵静 联系方式010-86600127 [2] - 登记托管机构为银行间市场清算所股份有限公司 运营部联系人为谢晨燕、陈龚荣 联系方式021-23198787、021-23198888 [2]