报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 报告对2025年产业债市场进行动态跟踪分析 从一级市场发行、二级市场走势、分行业财务等方面展开 展现产业债市场现状及各行业表现[1] 各部分总结 一级市场 - 截至2025年12月26日 2025年以来狭义信用债累计发行1.57万只 规模13.91万亿元 产业债累计发行7440只 规模8.60万亿元 涵盖29个申万一级行业[1][10] - 16个行业全年发行规模突破1000亿元 公用事业、非银金融、交通运输发行规模居前[1][13] - 中期票据、短期融资券和公司债发行额占比较高 科创债全年发行规模占比超20% 绿色债券发行规模占比为4% [16] - 央企和地方国企发行产业债规模占比超90% 发行主体评级集中在AAA级 北京产业债发行规模居首[20] - 1年及以下区间产业债发行规模最大 累计占比35.7% 票面利率在2%及以下的占比最多 达57% 全年平均发行票面利率为2.15% [28][31] 二级市场 走势复盘 - 年初以来信用债收益率呈M型走势 分四个阶段：年初至3月中旬收益率上行 信用利差走阔；3月下旬至7月上旬收益率下行 信用利差收窄；7月中旬至9月末收益率上行 信用利差走阔；10月至今收益率震荡下行 信用利差先收窄后走阔[1][34] 存续产业债一览 - 截至2025年12月26日 正常存续产业债13625只 存续规模15.39万亿元 公用事业和非银金融存续规模超2万亿[2][39] - 存续产业债主体集中在高等级央国企 央企和地方国企合计占比超90% 主体评级AAA级占比89% [41] - 存续产业债加权平均剩余期限为3.08年 剩余期限在1 - 3年（含）区间占比最高 综合、通信等行业加权平均剩余期限较长 传媒、轻工制造等行业较短[46][49] - AA(2)和AA评级产业债合计占比25% 规模居首 多数行业债券隐含评级集中在AA+、AA(2)和AA区间[52][55] - 以AAA级产业债为例 房地产、煤炭、医药生物等行业利差相对居前 有收益挖掘空间[58] 分行业财务分析 盈利情况 - 2025年前三季度 产业债主体总营收规模53.88万亿元 同比下行3.50% 净利润规模2.43万亿元 同比下行3.32% [3] - 非银金融行业净利率超30% 盈利能力强 其次为环保、公用事业等行业 净利率在10%以上[3] 负债情况 - 截至2025年三季度末 建筑装饰、房地产等行业资产负债率在70%以上 负债压力大 传媒、国防军工等行业在50%以下 负债压力轻[3] - 产业债总体有息债务规模86.35万亿元 同比上升8.58% 非银金融、公用事业等行业有息债务占总负债比例较高 汽车、建筑装饰等行业较低[3] 偿债能力 - 截至2025年三季度末 纺织服饰、国防军工等行业货币资金对短期债务覆盖度超100% 短期偿债能力强 非银金融、钢铁等行业覆盖度不足50% 短期偿债能力弱[3] 现金流情况 - 2025年前三季度 产业债主体经营现金流净流入规模同比上升18.40% 综合、房地产等12个行业净流入同比正增 纺织服饰由净流出转为净流入[4][68] - 筹资现金流净流入规模同比上升145.37% 电子、环保等6个行业同比正增 非银金融等7个行业由净流出转为净流入[68] - 投资现金流净流出规模同比上升14.33% 综合、计算机等19个行业投资支出规模同比正增 纺织服装由净流入转为净流出[68]

公司股份回购 - 滨海投资于2025年12月29日执行了股份回购操作 [1] - 此次回购共耗资43.96万港元 [1] - 公司以该笔资金回购了39.2万股股份 [1]

市场总体观点与资金流向 - 政策发力与资金流入预期推动市场震荡上行，关注成长及消费板块和商业航天概念[2] - 上周股票型ETF资金净流入553.53亿元，大盘宽基ETF、港股ETF、TMT主题ETF是主要加仓方向[2] - 上周国内新成立基金40只，合计发行份额为183.21亿份[2] - 公募REITs二级市场价格结束连续5周下跌，中证REITs指数上周回报率为1.39%[2] 宏观经济与政策 - 2025年11月工业企业利润单月同比跌幅扩大，仅中游装备行业盈利稳健增长[12] - 美国2025年三季度GDP环比增速回升，个人消费与净出口分别拉动增速2.4和1.6个百分点[14] - 2026年美国房地产受政策约束及建设周期影响，预计维持弱复苏状态[10] - 彭博商品指数再平衡带来的黄金技术性抛压影响预计有限[16] 行业动态与展望 - 截至2025年12月26日，中信基础化工行业全年涨幅为+41.4%，位居所有行业第5位[5] - 2025年1-11月百城住宅用地成交建筑面积累计同比-15.1%，成交楼面均价累计同比+9.4%[32] - 碳酸锂行业正极材料厂减产挺价，库存连续19周去库，2026年供需格局有望向好[36] - 2026年上市银行营收同比增速预估小幅上修至2%附近，盈利增速约1%[31]

2025年资本市场IPO与并购重组整体格局 - 2025年资本市场改革深化，并购重组成为核心关键词，与IPO形成精准互补的功能格局，前者聚焦存量资产整合，后者助力增量主体入市，共同服务于“提升上市公司质量、驱动产业转型升级”的核心目标 [1][20] - 资深市场人士指出，“IPO的‘严进’与并购重组的‘搞活’形成互补”，前者确保新上市公司质量，后者为已上市公司提供通过市场化并购快速获取技术、拓展市场、实现转型的通道，二者共同构成企业全生命周期的资本市场服务体系 [3][22] A股IPO市场表现 - 2025年A股IPO呈现“量额齐升”的强劲态势，全年募集资金总额达1205.05亿元，较上年同比大幅增长96.56%，IPO企业家数共计104家，同比增长10.64% [1][4][20][24] - 从板块分布看，上证主板以422.18亿元的募资总额位居各板块首位，总计22家上市企业，科创板16家企业合计募资334.93亿元，科技型企业平均募资规模领先，创业板30家企业募资232.73亿元，成为中小企业融资核心阵地，深证主板和北交所分别募资145.97亿元、69.23亿元 [5][24] - 行业维度上，半导体与半导体设备、资本货物、汽车与汽车零部件、公用事业、技术硬件与设备、材料六大板块募资总额均突破百亿元，成为2025年IPO融资的核心力量 [5][25] - 半导体与半导体设备行业以220.53亿元的募资总额登顶，该行业7家上市企业中，6家集中在科创板募资215.08亿元，资本货物行业以193.08亿元募资额紧随其后，汽车与汽车零部件行业募资192.53亿元，公用事业行业虽仅华电新能1家企业上市，却在上证主板募资181.71亿元，成为单家募资规模最大的风力发电、太阳能发电行业代表 [6][25] - 募资规模结构方面，中小额融资仍为主流，2025年A股IPO企业平均募资额11.59亿元，104家上市企业中，77家募资规模集中在0-10亿元区间，占比高达74.04%，反映出中小企业仍是IPO市场的主力军 [7][26] 港股IPO市场表现 - 港股2025年IPO市场迎来强势复苏，Wind统计显示，年内102只新股合计募资额超过2724.76亿元，较去年同期大幅增长226.62%，让港交所登顶全球IPO榜首 [8][27] - 港股年内IPO企业家数共计102家，同比增长61.9%，其中来自内地的19家A+H及A拆H企业在港股上市，占港股IPO募资总额约50% [8][28] 并购重组市场动态与政策驱动 - 2025年并购市场迎来根本性规则重塑，“并购六条”及配套修订版《上市公司重大资产重组管理办法》释放多重利好，在审核程序、支付工具等方面不断创新，同时完善锁定期规则，支持上市公司之间吸收合并，松绑并规范“跨界并购”，是并购市场爆发的核心驱动力 [9][29] - 监管体系建设迈出里程碑式一步，证监会就《上市公司监督管理条例（征求意见稿）》公开征求意见，标志着上市公司监管迈入体系化、法治化新阶段 [10][29] - 国家部委及地方政府对并购市场给予前所未有的重视，上海虹桥发布的“虹桥并购八条”是全国首部地方支持并购发展的专项政策落地细则，单项补贴高达3000万元 [10][30] 并购重组交易数据与案例 - 据智通财经不完全统计，2025年A股上市公司共计披露并购重组事件数量达2377条，重大重组事件数量达71条，去年同期为52条 [1][10][20][29] - 发布并购重整公告数量前十的上市公司所处行业依次为机械、电子设备、电气设备、基础化工、汽车零配件、制药、金属与采矿、信息技术服务、食品、建筑与工程 [10][30] - 交易标的所属行业数量前十的行业依次为工业机械、电子设备、多领域控股、基础化工、电气部件与设备、信息科技咨询与其他服务、互联网软件与服务、电子元件、金属非金属、商业和专业服务 [12][32] - 今年71桩重大并购重组案例中，有近半数为跨界并购，涉及能源、房地产、科技等多个领域，典型案例包括主营生态工程建设的*ST花王作价6.66亿元跨界收购汽车与汽车零部件企业尼威动力，还有十余家企业进行产业链资源整合型并购 [12][33] - 并购朝着与新质生产力的方向前进，年内多桩交易标的属于新质生产力企业，如立讯精密百亿级收购闻泰科技消费电子ODM业务，芯导科技以4.026亿元总价收购吉瞬科技100%股权及瞬雷科技17.15%股权 [13][35] 并购市场参与主体多元化 - 除了八成交易体现为上市公司并购外，地方国资并购上市公司成为第二种情况，截至今年8月，地方国资共参与了28起上市公司控制权收购，无论是数量还是金额，均较2024年同期上涨超4倍，单笔最大交易为浙江经投以32.32亿元收购江海股份控制权，交易主要集中在电子信息、传统制造、化学工业，合计占比65% [14][35] - 第三种情况是PE基金控股上市公司，主要案例包括奇瑞集团旗下PE基金以15.75对价收购鸿合科技25%股份，第四种是独角兽企业直接控股上市公司，今年最引人注目的交易是智元机器人控股上纬新材 [14][36] 投行业务结构转变 - 随着政策与市场环境变化，2025年投行业务重心从IPO单极向IPO与并购双核驱动转变 [15][37] - 投行头部集中度持续加强，在股权承销市场中，中信证券、国泰海通、中金公司等券商头部优势稳固，同时以北交所、创业板“专精特新”企业为代表的中小规模融资需求，为深耕特定区域或行业的中型券商提供了错位竞争空间 [16][38] - 财务顾问业务从“边缘”走向“核心”，2025年沪市新增各类资产并购超800单，其中重大资产重组90单，同比大增55%，并购已成为投行至关重要的收入增长极 [16][38] 市场趋势与未来展望 - 一级市场退出生态发生结构性调整，硬科技赛道成为“硬通货”，在半导体、高端制造等国家战略领域，产业方支付溢价的意愿强烈，而移动互联网应用、SaaS、消费电子等“传统科技”企业IPO路径不明，早期投资机构退出压力巨大，推动并购退出成为必然选择 [17][39] - 部分投行调整战略价值主张与服务模式，策略从“交易促成者”升级为“价值共创与风险守护者”，最关键的能力在于企业的“投后整合” [17][39] - 2026年并购重组市场预计持续繁荣，截止12月1日，今年国内新设并购基金数量达到29支，为自2018年以来新高，基金目标募集规模约1050亿元，同比增长超200% [17][39] - 随着千亿级并购基金蓄势待发，2026年产业协同与跨界整合将持续深化，新质生产力赛道成为核心聚力点 [18][40]

市场指数表现 - 今日早盘A股三大指数涨跌不一，沪指上涨0.3%并冲击九连阳 [1] - 全市场半日成交额超过1.4万亿元 [1] - 中证A500指数与沪深300指数均上涨0.1%，创业板指数下跌0.3%，上证科创板50成份指数上涨0.9% [1] - 港股恒生中国企业指数上涨0.8% [1] 板块与题材动向 - A股市场化学纤维、PEEK材料、服务器、CPO板块表现活跃 [1] - A股市场锂电电解液、电池、乳业板块出现调整 [1] - 港股市场科技股涨幅居前，公用事业、家电板块回调 [1] 主要宽基指数ETF构成 - 创业板ETF跟踪创业板指数，该指数由创业板中市值大、流动性好的100只股票组成 [3] - 创业板指数中战略新兴产业占比较高，电力设备、通信、电子行业合计占比近60% [3] - 科创板50ETF跟踪上证科创板50成份指数，该指数由科创板中市值大、流动性好的50只股票组成 [3] - 上证科创板50成份指数“硬科技”龙头特征显著，半导体行业占比超过65% [3] - 上证科创板50成份指数中，半导体与医疗器械、软件开发、光伏设备行业合计占比近80% [3]

市场整体表现与结构分化 - 截至午间收盘，上证指数上涨0.31%报3975.92点，深证成指微涨0.03%，科创50指数大涨0.91%，创业板指微跌0.32% [1] - 两市半天合计成交近1.4万亿元，交投氛围活跃，港股恒生科技指数大涨1.55% [1] - 板块轮动清晰，石油石化、国防军工、电子行业领涨，有色金属板块涨幅0.44%但成交超千亿元，银行、煤炭等低估值蓝筹表现稳健，公用事业、医药生物、食品饮料板块承压调整 [1] 有色金属板块的驱动逻辑 - 全球流动性趋于宽松预期强化，美国CPI数据低于预期，市场对美联储明年降息判断更为坚定，流动性转向宽松初期，铜、金银等金融属性强的大宗商品往往迎来价值重估 [2] - 新能源革命带来长期结构性需求，锂电隔膜行业整合与涨价反映全产业链利润重分配，新能源汽车、光伏及储能普及支撑铜、铝等工业金属的“能源金属”属性被重新定价 [2] - 地缘政治不确定性与国内积极财政政策构成双重支撑，资金配置黄金等贵金属避险，国内扩大财政支出为工业金属需求提供潜在“中国动力” [2] - 行业自身供需格局严峻，以白银为例，全球白银市场供需缺口已连续第五年扩大，2025年预计缺口超过1亿盎司 [3] 当前市场主线与资金共识 - 市场领涨主线包括有色金属代表的“资源重估”线索，以及以科创50和恒生科技指数为代表的“硬科技成长”线 [3] - 港股市场中，卫星导航、充电桩、燃料电池等概念集体爆发 [3] - 资金形成两大共识：一是拥抱全球流动性拐点下的资产价格重估（资源品），二是押注产业政策与技术创新驱动的未来增长（硬科技） [3] 后市展望与机构观点 - 多家机构观点认为跨年行情正在展开，在市场趋势延续、政策预期积极、海外流动性环境改善共同作用下，春季躁动行情或许已经提前启动 [3] - 投资者应聚焦市场主线逻辑，而非每日焦虑于指数起伏 [3] 未来重点布局方向 - 以铜、铝、白银为代表的有色金属资源板块 [4] - 受产业政策持续支持的半导体、人工智能、商业航天等科技成长板块 [4] - 可能受益于财政发力、具备全球竞争力的高端制造领域 [4]

报告行业投资评级 - 美股：弱于大市·维持 [4] - 美元债：弱于大市 [1] 报告的核心观点 - 美国就业数据降温，11月非农就业人数增加约64000人但增速低，失业率升至4.6%为2021年9月以来最高，10月非农人数减少105000人，私营部门就业弹性不足 [1] - 11月CPI同比上涨2.7%低于预期，核心CPI同比仅涨2.6%为2021年以来最低，通胀压力显著缓解，为明年降息预期提供空间 [2] - 三季度实际GDP年化季率增长4.3%为两年内最快，受消费者和企业支出及贸易政策推动，个人消费支出增长3.5%，企业投资强劲 [2] - 投资策略建议防守优先，核心配置中短久期投资级债券获稳定票息，规避长端波动风险，适度配置TIPS对冲通胀不确定性，低配10年期及以上长久期品种 [3] 根据相关目录分别进行总结 美债基准利率 - 涉及2年期与10年期美债利率、美债收益率曲线、各期限美债竞标倍数、2 - 30年期美债发行中标利率、美债月度发行额、联邦基金利率期货市场隐含的降息预期等图表 [8][11][15][17] 美国宏观经济与流动性 - 包含美国通胀同比走势、联邦政府年度累计财政赤字、经济意外指数、ISM PMI、消费者信心指数、金融条件指数、房屋租金增速、申领失业金人数、时薪同比增速、非农就业数据、房地产新屋获批开工销售量同比增速、个人消费支出同比增速、盈亏平衡率通胀预期、新增非农就业人数等图表 [8][22][24][26][33][35][37][44][45] 汇率 - 有非美货币近1年走势、非美货币近期变化、中美主权债利差、美元指数与10年期美债利率、美元指数与人民币指数、美元兑人民币1年期锁汇成本变化等图表 [8][50][55][57] 中资美元债 - 涵盖中资美元债回报率2023年以来走势（分级别、分行业）、投资级和高收益级中资美元债收益率和利差走势、近两周回报（分级别、分行业）等图表 [8][63][65][67] 调级行动 - 近两周三大国际评级机构对中资美元债发行人采取16次调级行动，2次撤销评级，6次上调评级，5次下调评级，3次首予评级，并列出具体调级情况 [71][72]

2025年A股IPO市场整体表现 - 截至12月28日，2025年共有111家企业实现A股上市，同比增长12.12% [2] - 全年IPO募资总额约1253.24亿元，较去年同比增长96.25% [2] - 年内前十大IPO合计募资561.64亿元，占全年募资总额的44.82% [2] 行业募资分布与战略导向 - 电子、汽车、公用事业、电力设备、生物医药五大行业合计募资占比超七成 [1][2] - 募资行业分布与国家发展新质生产力的战略导向高度契合 [2] 标志性IPO案例 - 华电新能以181.71亿元的募资额位居年度首位，资金投向风力与太阳能发电项目 [2] - 摩尔线程以80亿元募资额位列第二，是国内稀缺的全功能GPU研发企业 [2] - 西安奕材以46.36亿元募资额位列第三，专注于12英寸硅片研发生产 [2] - 北交所能之光以1.07亿元的“迷你IPO”彰显对中小企业的支持 [2] 核心制度变革 - 科创板重启第五套上市标准，并设置科创成长层 [1][3] - 创业板同步“激活”第三套标准，支持优质未盈利创新企业上市 [3] - 改革核心是将A股支持科技创新的逻辑从“结果导向”转向“过程与潜力导向” [1] 制度变革的影响与市场反应 - 截至12月26日，沪深北交易所年内新受理拟上市企业家数达238家，较去年全年的77家大幅增长 [4] - 12月内，沪深北交易所共受理35家企业上市申请 [4] - 禾元生物成为重启科创板第五套标准后首家过会企业 [3] - 国产存储企业大普微成为创业板首家适用第三套标准的未盈利创新企业，并于12月25日成功过会 [3] 前沿科技企业上市动态 - 摩尔线程、沐曦股份、百奥赛图等硬科技公司上市，提升了A股市场含“科”量 [6] - 科创板“1+6”改革扩大第五套标准适用范围，向人工智能、低空经济、商业航天等未来产业企业伸出“橄榄枝” [7] - 已有近十家商业航天企业进入上市辅导，包括微纳星空、蓝箭航天、屹信航天等 [7] - 上交所发布指引，对尚未形成一定收入规模的优质商业火箭企业适用科创板第五套标准进行精准支持 [7] 市场参与者的转型 - 保荐机构的角色正从传统的“合规把关人”向“价值发现者”与“企业成长陪伴者”转型 [8] - 部分机构在团队中引入生命科学、物理学、计算机等专业人才，以适应新质生产力项目的需求 [8] 未来展望与行业预测 - 2026年IPO发行预计将在市场承受能力范围内实现有节奏的“新常态”化 [9] - 2026年IPO将主要聚焦战略性新兴产业，商业航天、人工智能、机器人、半导体、新能源及生物医药等领域企业申报活跃度将进一步提升 [9] - “十五五”期间将进一步健全制度机制，以更加精准有效地支持优质企业发行上市 [9]

报告行业投资评级 - 弱于大市 [1][4] 报告的核心观点 - 美国就业数据降温，失业率升至 4.6%为 2021 年 9 月以来最高，劳动力市场整体疲弱；11 月通胀数据意外降温，为明年降息预期提供空间；三季度 GDP 增长 4.3%创两年最快增速 [1][2] - 美债市场通胀黏性与财政扩张压力并存，建议防守优先，核心配置中短久期投资级债券获取稳定票息，适度配置 TIPS 对冲通胀不确定性，低配 10 年期及以上长久期品种 [3] 根据相关目录分别进行总结 美债基准利率 - 涉及 2 年期与 10 年期美债利率、美债收益率曲线、各期限美债竞标倍数、2 - 30 年期美债发行中标利率、美债月度发行额、联邦基金利率期货市场隐含的降息预期等相关图表 [11][15][17] 美国宏观经济与流动性 - 包含美国通胀同比走势、联邦政府年度累计财政赤字（财年）、经济意外指数、ISM PMI、消费者信心指数、金融条件指数、房屋租金增速、申领失业金人数、时薪同比增速、非农就业数据、房地产新屋获批开工销售量同比增速、个人消费支出同比增速、盈亏平衡率通胀预期、新增非农就业人数等数据图表 [22][24][33] 汇率 - 有非美货币近 1 年走势、非美货币近期变化、中美主权债利差、美元指数与 10 年期美债利率、美元指数与人民币指数、美元兑人民币 1 年期锁汇成本变化等图表 [50][55][57] 中资美元债 - 展示中资美元债回报率 2023 年以来走势（分级别、分行业）、投资级和高收益级中资美元债收益率和利差走势、近两周回报（分级别、分行业）等图表 [63][65][67] 调级行动 - 近两周三大国际评级机构对中资美元债发行人采取 16 次调级行动，包括 2 次撤销评级、6 次上调评级、5 次下调评级、3 次首予评级，并列出具体调级主体信息 [71][72]

核心数据概览 - 2025年1-11月全国规模以上工业企业利润累计同比增速为0.1%，较前值1.9%放缓1.8个百分点[3] - 2025年1-11月营业收入累计同比增速为1.6%，较前值1.8%放缓0.2个百分点[3] - 2025年11月利润当月同比大幅下降13.1%，较前值降幅扩大7.6个百分点[4][12] - 2025年11月营收当月同比为-0.3%，但较前值改善3.1个百分点[4][12] 利润下滑原因分析 - 利润三因子拆分显示，11月利润率同比变动拖累利润增速11.4个百分点，是主要拖累项[4] - 费用率上升是利润率主要拖累，11月每百元营收中费用为8.6元，同比增加0.36元[4] - “投资收益+营业外收支”项转弱，11月每百元营收中该项为-0.8元，同比减少0.34元[4] 行业利润结构分化 - 中游设备制造利润占比延续提升，11月ttm利润占比为40.4%，较前值增加0.9个百分点[5] - 上游采掘利润占比为28.1%，下游消费制造利润占比为19.9%，分别较前值变动-0.4和-0.7个百分点[5] - 高技术制造业增长强劲，1-11月电子工业专用设备、航空航天器及设备利润累计同比分别增长57.4%和54.0%[5] - 反内卷与非反内卷行业利润剪刀差收敛，11月两者利润累计同比分别为-3.9%和-0.6%，剪刀差收窄0.1个百分点[6] 库存与需求状况 - 11月名义库存同比回升至4.6%，连续3个月增加；实际库存同比提高至6.8%[7] - 10月、11月库销比持续走高，指向需求偏弱下的被动累库[7]