国内品牌金店首饰金价 - 2025年11月5日国内品牌金店首饰金价普遍转跌，跌幅超过10元/克 [1] - 周大福首饰金价下跌10元/克至1255元/克，与部分金店并列最高价 [1] - 上海中国黄金首饰金价下跌8元/克至1180元/克，为最低报价 [1] - 当日金价高低价差为75元/克，价差微缩 [1] - 具体品牌跌幅：潮宏基下跌14元/克，老庙黄金、周六福、老凤祥均下跌13元/克，六福、周大福、金至尊、周大生均下跌10元/克，菜百下跌7元/克 [1] 铂金及黄金回收价格 - 周大福铂金饰品价格大跌17元/克，报616元/克 [1] - 当日黄金回收价格大跌8.5元/克 [2] - 不同品牌回收价差较大，老凤祥黄金回收价最高，为909.00元/克，周生生黄金回收价最低，为890.80元/克 [2] 国际金价动态 - 现货黄金前一交易日收报3931.29美元/盎司，跌幅1.72% [4] - 截至发稿时现货黄金大幅反弹至3967.49美元/盎司，涨幅0.92% [4] - 金价波动受美元走强及市场对美联储降息预期削减影响 [4] - 市场预期美联储12月维持利率不变的概率为25.9%，降息25基点的概率为74.1% [4] - 美国政府停摆僵局持续，市场避险情绪升温，推动金价反弹 [4]

公司近期市场表现 - 公司于年内第三次宣布涨价，大部分产品涨幅达18%-25% [1] - 市场对涨价反应出现分化，部分门店客流较此前冷清，无需排队即可购买 [1] - 公司股价自今年7月开始持续下滑，距最高点已跌超40% [1] - 今年上半年公司营收为123.54亿元，同比增长251.0% [8] 差异化竞争策略 - 公司是中国第一家推广“古法黄金”概念的品牌，运用“花丝镶嵌”“金银错”等国家级非物质文化遗产技艺 [2] - 通过社交化营销破局，将产品打造为兼具文化感与话题性的社交符号 [2] - 30岁以下年轻消费群体比例从2021年的12%提升至2024年的31% [2] - 品牌定位全面对标奢侈品，单价1万元以上的高价产品占比高达90% [3] - 线下门店选址通常与爱马仕、卡地亚等奢侈品牌相邻，并设立VIP会员室提供一对一服务 [3] 商业模式与财务风险 - 公司近四年毛利率稳定在40%以上，远高于周大福、周大生约20%及老凤祥、中国黄金10%左右的水平 [6] - 公司采用“一口价”模式，产品定价包含较大比例的材料价值 [6] - 2021年至2024年存货余额分别为7.70亿元、8.07亿元、12.68亿元和40.88亿元，截至2025年6月末存货增至86.85亿元 [10] - 今年上半年公司经营活动现金流净流出22.15亿元，已连续三年为负值 [10] - 公司近期通过配售新H股募资27亿港元，为五个月内第二次大规模融资 [10] 品牌价值挑战 - 公司在二手市场的回收价格普遍在零售价的50%左右，与国际奢侈品60%-90%的二手保值率形成对比 [5] - “古法黄金”概念爆火后，市场涌现大批同类品牌，挤压公司市场份额并降低其流通市场品牌价值 [5] - 公司消费者与路易威登、爱马仕等五大奢侈品牌的消费者平均重合率为77.3% [3] - 公司研发费用占比较低，今年上半年研发费用为2451万元，占收入比例低至0.2% [8] - 社交媒体上有用户投诉公司产品出现生锈变色、变形、掉钻等质量问题 [8]

行业投资评级 - 增持（维持）[6] 核心观点 - 运动鞋服板块2025Q3表现弱于Q2但优于鞋服大盘 电商渠道优于线下 预计Q4大促后库存有望改善 长期看好增长韧性 [1] - 品牌服饰板块2025Q3在低基数下业绩好转 Q1-Q3收入同比+0.9% 归母净利润同比-9.2% Q4利润有望在低基数下稳健增长 [2] - 纺织制造板块收入相对平稳 Q1-Q3收入同比-0.7% 利润弱于收入 期待Nike等核心客户订单改善 [3] - 黄金珠宝板块受益于金价上涨 2025年1-9月零售额同比增长11.5% 直营为主或门店较少的公司收入增速优异 [4] - 投资主线包括Nike基本面好转带动的产业链机会 运动鞋服板块长期增长性以及品牌服饰和黄金珠宝的个股机会 [4][115][116] 运动鞋服板块 - 2025Q3本土运动品牌线下销售较弱 电商渠道表现优异 全渠道销售表现弱于Q2但优于鞋服大盘 [1] - Q3末库存因备货需求较Q2末增加 预计经过Q4大促去化后年底库存有望改善 [1] - 国际品牌方面 adidas大中华区2025Q3营收同比增长6% Nike大中华区销售下降但加快库存去化 [1] - 品牌公司推进线下门店效率提升 电商业务表现优异 聚焦跑步品类并拓展户外产品 [22][25] - 推荐安踏体育（2025年PE 16倍）李宁（2025年PE 17倍）特步国际（2025年PE 11倍）[4] 品牌服饰板块 - 2025Q1-Q3 A股品牌服饰重点公司收入同比+0.9% 归母净利润同比-9.2% Q3收入同比+3.1% 归母净利润同比+23.2% [2] - 毛利率相对稳定 Q1-Q3为57.3% 但销售费用投入导致净利率承压 Q1-Q3净利率为10.5% [2][46] - 下游渠道库存健康 家纺板块产品更迭驱动增长 时尚服饰品类需求一般加盟拿货意愿较弱 [2] - 推荐波司登（FY2026PE 13倍）关注海澜之家（2025年PE 13.5倍）罗莱生活（2025年PE 15倍）[4] 纺织制造板块 - 2025Q1-Q3纺织制造重点公司收入同比-0.7% 归母净利润同比-3.5% 不同公司因客户结构差异表现分化 [3] - 以Nike为核心客户的丰泰企业收入同比-4.3% 拓展Adidas等新客户的华利集团收入同比+7% [3] - 关税政策扰动短期节奏 中长期产业链转移趋势持续 具备海外产能的龙头市占率有望提升 [3] - Nike经营改善 FY2026Q1营收同比-1% 库存状况向好 预计将带动上游订单修复 [3][80] - 推荐申洲国际（2025年PE 14倍）滔搏（FY2026PE 13.4倍）华利集团（2025年PE 21倍）[4] 黄金珠宝板块 - 2025年1-9月金银珠宝类零售额同比增长11.5% 主要受金价上涨驱动 上海金交所Au9999金价同比上涨46% [4][85] - 直营为主或门店较少的公司收入增速优异 潮宏基/曼卡龙/菜百股份前三季度营收同比分别+28.3%/+29.3%/+33.4% [4] - 品牌公司持续提升产品力与渠道力 潮宏基推出花丝风雨桥等新品 周大福丰富传喜系列产品 [105][112] - 推荐周大福（FY2026PE 19倍）潮宏基（2025年PE 30倍）[4]

黄金首饰零售价格动态 - 多家知名黄金珠宝品牌首饰金报价创历史新高，超过1260元/克，例如周大福足金报价为1265元/克 [1][2] - 金价高企导致门店客流量减少，消费者选择观望，整体销售氛围冷清 [1] - 品牌商进行价格调整以应对成本变化，例如老铺黄金在10月26日进行年内第三次调价，调价幅度普遍在18%至25% [2] - 当前市场优惠力度有限，主要体现为一口价产品满减或换购活动 [2] 黄金税收新政影响分析 - 财政部和税务总局发布公告，明确通过上海黄金交易所、上海期货交易所交易标准黄金可免征增值税 [3] - 新政核心是区分“投资性用途”和“非投资性用途”，鼓励场内黄金交易，以提升交易规范性和透明度 [4] - 新政可能使黄金加工和零售企业的用金成本上升，企业或将成本转嫁给零售端，从而可能推高黄金饰品价格 [3][4] - 分析认为新政有利于规范市场，对大型知名品牌商构成利好，可能促进行业洗牌并提升其市场份额 [4] 黄金生产企业业绩表现 - 金价上涨显著提振黄金生产商业绩，西部黄金2025年前三季度营业收入约104.04亿元，同比增长106.2%，净利润约2.96亿元，同比增长168.04% [6] - 赤峰黄金2025年前三季度营业收入约86.44亿元，同比增长38.91%，净利润约20.58亿元，同比增长86.21%，主要受益于黄金价格上涨 [6] - 紫金矿业2025年前三季度营业收入约2542亿元，同比增长10.33%，净利润约378.64亿元，同比增长55.45%，矿产金产量同比增长20% [6] - 矿产金产量增长和销售价格上升是相关公司业绩增长的主要驱动因素 [6]

黄金税收新政核心观点 - 财政部与国家税务总局发布黄金税收新政，明确相关税收政策，引发黄金市场从终端消费到生产环节的连锁反应[1] 终端零售市场价格变动 - 深圳水贝市场金饰克价在11月3日一夜大涨50元至70元，11月4日实际销售价达990元左右，而大盘价在918元至920元之间[2] - 品牌金店如周大福11月4日金饰克价为1265元，较前一日大幅上调，但促销活动可减70元/克[3] - 消费者从水贝商家购买金饰并开具发票后克价约1060元，与品牌金饰折扣后价差缩小[3] - 黄金回收市场售价与回收价差从30元扩大至近100元[3] 不同销售渠道受影响情况 - 通过上海黄金交易所、上海期货交易所交易标准黄金免征增值税，对黄金期货、黄金ETF等场内交易无明显影响[4] - 税收新政推动交易向合规交易所渠道集中，有助于减少场外非法交易和投机行为[4] - 多家银行集中上调黄金积存业务起购门槛，未来将更强调税务合规与产品透明度[4] 黄金饰品生产企业应对策略 - 税收政策调整导致黄金饰品企业增值税成本增加约7个百分点[6] - 周大福珠宝集团自11月3日起对部分黄金产品进行价格调整，以应对采购和生产带来的额外成本[6] - 新政将迫使黄金饰品加工企业转向更高附加值的产品创新，告别简单“原材料搬运工”模式[6] 对黄金长期价格趋势的研判 - 税收新政对未发生实物交割的交易所交易免征增值税，对盘面交易不构成直接冲击[7] - 债务超发和逆全球化驱动的美元信用下行，仍是支撑黄金长期牛市的核心基石[7] - 全球央行购金趋势维持，黄金价格中枢长期上移趋势不变[7]

首饰金价格动态 - 多家知名黄金珠宝品牌首饰金报价创历史新高，超过1260元/克 [1] - 周大福足金饰品报价为1265元/克，工艺金章金条类报价为1170元/克，黄金回收服务金报价为886元/克 [2] - 老铺黄金于10月26日进行年内第三次调价，调价幅度普遍在18%至25% [2] - 金价高企导致金店整体较为冷清，消费者选择暂时观望 [1] 税收政策影响 - 财政部、税务总局发布公告，通过上海黄金交易所、上海期货交易所交易标准黄金免征增值税 [3] - 新政核心是区分“投资性用途”和“非投资性用途”，鼓励场内黄金交易 [4] - 政策引导黄金交易向场内转移，提升交易透明度和监管效能 [4] - 新政对不规范的金饰商家影响较大，有利于知名品牌提升市占率 [4] 公司业绩表现 - 西部黄金2025年前三季度营业收入约为104.04亿元，同比增长106.2%，净利润约为2.96亿元，同比增长168.04% [6] - 赤峰黄金2025年前三季度营业收入约为86.44亿元，同比增长38.91%，净利润约为20.58亿元，同比增长86.21% [6] - 紫金矿业2025年前三季度营业收入约2542亿元，同比增长10.33%，净利润约378.64亿元，同比增长55.45% [7] - 矿产金产量增长，紫金矿业的矿产金产量同比增长20% [7]

税收政策核心内容 - 财政部与国家税务总局发布关于黄金税收政策的公告 自2025年11月1日起实施 执行至2027年12月31日 [1] - 政策核心是区分标准黄金的投资性与非投资用途 并针对是否为交易所会员单位或客户、是否发生实物交割出库等因素实施差异化税收 [1] - 会员单位购入用于投资性用途的标准黄金 交易所实行增值税即征即退 同时免征城市维护建设税、教育费附加 [3] - 会员单位购入用于非投资性用途的标准黄金 交易所免征增值税 买入方会员单位为增值税一般纳税人的 可按实际成交价格和6%的扣除率计算进项税额 [2] 对黄金零售价格的影响 - 政策施行后 多个品牌足金首饰单克价格普遍上涨60元至70元 例如菜百首饰足金饰品挂牌价从11月1日上调70元/克至1235元/克 [1][2] - 价格上涨主因是黄金首饰企业的进项税额抵扣率从13%降至6% 导致原材料采购税负成本显著增加 企业为维持利润而上调零售价 [2] 对黄金投资市场的影响 - 政策明确在2027年底前对交易所的标准黄金交易免征增值税 并对投资性用途实物交割实施增值税即征即退 大幅降低投资者交易成本 [3] - 低成本将有效吸引资金流向黄金ETF、期货等标准化投资产品 推动黄金交易向规范化市场集中 提升市场透明度 [3] - 场内交易成本相对较低 将促使黄金投资者转向交易所渠道 推动投资者向场内标准化产品集中 [3] 对行业需求结构的潜在影响 - 差异化税收设计可能引发投资性黄金与消费性黄金的分流 促使需求结构发生变化 [2] - 投资性黄金因税收成本较低 价格更接近国际金价 而消费性黄金因上游税负增加可能导致零售价格上涨 [2] - 部分消费者可能转向投资金条以替代首饰消费 长期将推动投资向交易所渠道集中 消费向品牌化、合规化升级 [2][3]

黄金市场价格波动 - 11月3日深圳水贝市场黄金价格在两小时内从930元/克飙升至991元/克，涨幅超过60元/克，截至发稿时维持在993元/克的高位 [1] - 全国多地黄金交易市场受税收政策预期影响相继大幅提价，例如梨花街金店含税价格为991元/克，开具发票价格则升至1061元/克 [3][7] - 现货黄金价格出现波动，一度跌破4000美元关口至3970美元/盎司，随后在亚洲交易时段后出现反弹 [19][23] 黄金税收政策内容 - 财政部、国家税务总局发布公告，明确黄金有关税收政策，自2025年11月1日起实施，执行至2027年12月31日 [3][7] - 通过上海黄金交易所、上海期货交易所交易标准黄金免征增值税，非会员单位及未通过交易所销售的企业需按现行规定缴纳增值税 [19] - 生产非投资类黄金的企业增值税抵扣比例从13%降至6%，非交易所会员企业在销售投资类产品时适用相同调整 [20] 市场参与者反应 - 投资者利用政策实施前的时间差抢购黄金，例如重庆投资者通过深圳同城跑腿服务以923元/克的价格购入100克金条，节省近一万元成本 [10][11][14] - 部分上游批发商不向小规模珠宝店开具发票，导致其无法向索要发票的客户提供服务，面临被动局面 [9] - 面对价格波动和税收成本，部分小规模珠宝商已暂停黄金业务，选择观望至价格稳定，仅承接来料改款等订单 [7][9][10] 对行业与公司的影响 - 高企的金价与黄金税的叠加给实体黄金交易市场降温，备婚等刚需消费者继续购买，但普通黄金爱好者的购买量明显下降 [10] - 黄金珠宝股延续下跌趋势，老铺黄金港股盘中跌幅一度超过9%，周大福一度跌12%，周生生也下跌至少8% [19][23] - 品牌方预计通过提高零售价将成本转嫁至终端消费者，计重黄金饰品需求受冲击最大 [23] 专家观点与政策目标 - 专家分析认为政策实施后将支持中国黄金市场提升国际竞争力和定价话语权，促进上海国际金融中心建设 [5][23] - 政策目标包括促进税制公平、防范税收风险，提升税收政策的精准性和规范性 [5][23]

黄金税收新政影响 - 财政部与国家税务总局于11月1日联合发布新政，对黄金交易按投资性和非投资性用途实施差异化税收管理，加工业务（包括黄金首饰、摆件、工业用金等）的增值税可抵扣率从13%降至6%，实际税负增加约7% [1] - 新政导致水贝市场商户合规成本大幅增加，部分此前依赖“不开票避税”惯例的商家为维持利润不得不上调售价 [1] - 11月3日水贝金价从中午12:00的约930元/克飙升至18:00的996元/克，单日涨幅超66元/克，创五年最大涨幅，截至报道日价格报991元/克 [1] 市场参与者反应 - 水贝商家普遍采取观望态度，部分商户停摆，宁愿不卖也不敢乱卖 [1] - 品牌连锁商家随之调价以应对成本变化，周大福珠宝自11月3日起对部分黄金产品进行价格调整 [3] - 其他本土上市黄金连锁企业内部也在抓紧研究新政并进行财务测算，预计将跟进调价 [3] 行业分析与全球需求 - 国信证券报告指出，新政通过差异化税收管理旨在引导市场参与者减少黄金投机行为，规范市场经营并促进行业健康竞争 [3] - 世界黄金协会报告显示，2025年三季度全球黄金需求总量（含场外交易）达1313吨，需求总金额达1460亿美元，创单季度最高纪录 [3] - 三季度全球黄金投资需求激增至537吨，同比增长47%，占全部三季度黄金净需求的55%，增长主要由投资需求推动 [3] 中国市场表现 - 三季度中国市场零售黄金投资与消费需求（包括金饰、金条、金币及黄金ETF）达152吨，较上年同比下降7%，季度环比下滑38% [4] - 按金额计，三季度中国零售黄金投资与消费需求高达1204亿元人民币，较上年同比激增29%，创下三季度历史最高水平 [4] - 有商家认为，金价上涨后短时间内消费端遇冷是肯定的 [2]

政策影响分析 - 财政部与国家税务总局联合发布新税收政策 对黄金交易按投资性和非投资性用途实施差异化税收管理 [3] - 新政后 黄金首饰、摆件、工业用金等加工业务的增值税抵扣从13%降至6% 导致企业实际税负增加约7% [3] - 新政策通过差异化税收管理引导市场参与者减少黄金投机行为 同时规范市场经营并促进行业健康竞争 [5] 市场价格反应 - 水贝市场金价在11月3日出现剧烈波动 从中午12:00的930元/克飙升至14:30的992元/克 截至18:00涨至996元/克 单日涨幅超66元/克 创五年最大涨幅 [3] - 截至文章发布时 水贝黄金价格报价为每克991元 [3] - 商家将涨价归因于随行就市 并预期消费端短期内将遇冷 [4] 企业应对措施 - 水贝商家因新政导致合规成本大幅增加而停摆观望 为维持利润不得不上调售价 [3] - 周大福珠宝自11月3日起对部分黄金产品进行价格调整 以应对政策带来的额外采购和生产成本 [5] - 本土上市黄金连锁企业也在内部研究调价方案 财务部门加班进行测算 [5] 行业需求趋势 - 世界黄金协会报告显示 2025年三季度全球黄金需求总量达1313吨 需求总金额达1460亿美元 创下单季度最高纪录 [5] - 三季度黄金投资需求激增至537吨 同比增长47% 占全部三季度黄金净需求的55% [5] - 三季度中国市场零售黄金投资与消费需求达152吨 但按金额计高达1204亿元人民币 较上年同比激增29% 创下三季度历史最高水平 [6]