报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2025Q1会稽山营收4.81亿元（同增10%），归母净利润0.94亿元（同增2%），扣非归母净利润0.93亿元（同增13%） [4] - 产品结构优化提升毛利，加大终端费用投放，2025Q1毛利率同增7pct至60.71%，销售/管理费用率分别同比+7pct/-2pct至22.10%/5.06%，净利率同减2pct至19.46% [5] - 产品结构持续优化，基地市场进一步夯实，2025Q1中高档/普通黄酒营收分别为3.36/1.05亿元，分别同增12%/1%，浙江营收2.86亿元（同增17%） [5] - 看好公司兰亭高端化稳步推进，新品线上渠道带动黄酒品类破圈，随着品牌势能提升，规模效应有望持续释放，调整2025 - 2027年EPS分别为0.50/0.60/0.71（前值为0.48/0.55/0.62）元，当前股价对应PE分别为29/24/21倍 [6] 相关目录总结 基本数据 - 2025年5月7日，当前股价14.6元，总市值70亿元，总股本479百万股，流通股本479百万股，52周价格范围8.83 - 15.42元，日均成交额103.57百万元 [1] 盈利预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|1,631|1,884|2,141|2,387| |增长率（%）|15.6%|15.5%|13.6%|11.5%| |归母净利润（百万元）|196|238|287|341| |增长率（%）|17.7%|21.4%|20.6%|18.6%| |摊薄每股收益（元）|0.41|0.50|0.60|0.71| |ROE（%）|5.2%|6.2%|7.2%|8.2%|[9] 资产负债表 |资产负债表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产合计|2,210|2,594|2,887|3,188| |非流动资产合计|2,354|2,236|2,124|2,020| |资产总计|4,563|4,830|5,011|5,209| |流动负债合计|718|866|903|930| |非流动负债合计|105|105|105|105| |负债合计|823|970|1,008|1,034| |股东权益|3,740|3,860|4,004|4,174| |负债和所有者权益|4,563|4,830|5,011|5,209|[10] 利润表 |利润表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|1,631|1,884|2,141|2,387| |营业成本|782|859|956|1,049| |营业税金及附加|66|69|77|85| |销售费用|332|415|475|525| |管理费用|138|162|182|203| |财务费用|-14|-28|-34|-39| |研发费用|70|80|91|102| |费用合计|526|629|714|790| |资产减值损失|-13|-15|-13|-10| |投资收益|6|-1|-1|-1| |营业利润|258|321|386|457| |利润总额|260|322|387|458| |所得税费用|62|82|99|116| |净利润|197|240|289|342| |归母净利润|196|238|287|341|[10] 主要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入增长率|15.6%|15.5%|13.6%|11.5%| |归母净利润增长率|17.7%|21.4%|20.6%|18.6%| |毛利率|52.1%|54.4%|55.3%|56.1%| |四项费用/营收|32.2%|33.4%|33.4%|33.1%| |净利率|12.1%|12.7%|13.5%|14.3%| |ROE|5.2%|6.2%|7.2%|8.2%| |资产负债率|18.0%|20.1%|20.1%|19.9%| |总资产周转率|0.4|0.4|0.4|0.5| |应收账款周转率|16.2|17.4|18.3|19.2| |存货周转率|0.7|0.7|0.7|0.7| |EPS|0.41|0.50|0.60|0.71| |P/E|35.7|29.4|24.4|20.6| |P/S|4.3|3.7|3.3|2.9| |P/B|1.9|1.8|1.8|1.7|[10] 现金流量表 |现金流量表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |净利润|197|240|289|342| |折旧摊销|138|118|110|103| |营运资金变动|-7|-76|-19|-90| |经营活动现金净流量|329|283|381|357| |投资活动现金净流量|-99|99|93|87| |筹资活动现金净流量|-69|-120|-145|-172| |现金流量净额|162|263|329|272|[10]

青岛啤酒收购即墨黄酒 - 青岛啤酒拟以6 65亿元及价格调整期损益金额之和的对价收购即墨黄酒100%股权 交易完成后即墨黄酒将成为青岛啤酒全资子公司 [1] - 2024年即墨黄酒实现营收1 66亿元 同比增长13 5% 净利润3047万元 同比增长38% [1] - 此次收购是青岛啤酒拓展非啤酒业务 推动多元化发展的重要举措 旨在丰富发酵酒类产品线 利用现有渠道与品牌资源实现协同 构建"啤酒+黄酒"跨品类组合 [1] 青岛啤酒多元化布局 - 2019年青岛啤酒布局饮用水赛道 推出"王子海藻苏打水" [1] - 2020年青岛啤酒收购雀巢部分水业务 [1] - 2025年一季度青岛啤酒实现营收104 46亿元 同比增长2 91% 净利润17 1亿元 同比增长7 08% 销量226 10万千升 同比增长3 53% [2] 黄酒行业现状与前景 - 行业观察人士认为黄酒受众群体小 门槛低 目前难实现大发展 青岛啤酒此举仅为小规模探索 [2] - 类比茅台涉足葡萄酒业务 茅台葡萄酒上市后销售情况一般 主要作为礼赠产品受市场欢迎 [2] 青岛啤酒管理层与行业趋势 - 2024年12月青岛啤酒完成董事长换届 新董事长为内部提拔 管理经验丰富 2025年经营效率有望提升 [2] - 长期来看中国啤酒行业仍处于高端化发展中期 高端化趋势不变 潜在发展空间较大 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2025Q1会稽山营收4.81亿元（同增10%），归母净利润0.94亿元（同增2%），扣非归母净利润0.93亿元（同增13%） [4] - 产品结构优化提升毛利，加大终端费用投放，2025Q1毛利率同增7pct至60.71%，销售/管理费用率分别同比+7pct/-2pct至22.10%/5.06%，净利率同减2pct至19.46% [5] - 产品结构持续优化，基地市场进一步夯实，2025Q1中高档/普通黄酒营收分别为3.36/1.05亿元，分别同增12%/1%，浙江营收2.86亿元（同增17%） [5] - 看好公司兰亭高端化稳步推进，新品线上渠道带动黄酒品类破圈，随着品牌势能提升，规模效应有望持续释放，调整2025 - 2027年EPS分别为0.50/0.60/0.71元，当前股价对应PE分别为29/24/21倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年5月7日，当前股价14.6元，总市值70亿元，总股本479百万股，流通股本479百万股，52周价格范围8.83 - 15.42元，日均成交额103.57百万元 [1] 盈利预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|1,631|1,884|2,141|2,387| |增长率（%）|15.6%|15.5%|13.6%|11.5%| |归母净利润（百万元）|196|238|287|341| |增长率（%）|17.7%|21.4%|20.6%|18.6%| |摊薄每股收益（元）|0.41|0.50|0.60|0.71| |ROE（%）|5.2%|6.2%|7.2%|8.2%|[9] 资产负债表 |资产负债表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产合计|2,210|2,594|2,887|3,188| |非流动资产合计|2,354|2,236|2,124|2,020| |资产总计|4,563|4,830|5,011|5,209| |流动负债合计|718|866|903|930| |非流动负债合计|105|105|105|105| |负债合计|823|970|1,008|1,034| |股东权益|3,740|3,860|4,004|4,174| |负债和所有者权益|4,563|4,830|5,011|5,209|[10] 利润表 |利润表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|1,631|1,884|2,141|2,387| |营业成本|782|859|956|1,049| |营业税金及附加|66|69|77|85| |销售费用|332|415|475|525| |管理费用|138|162|182|203| |财务费用|-14|-28|-34|-39| |研发费用|70|80|91|102| |费用合计|526|629|714|790| |资产减值损失|-13|-15|-13|-10| |投资收益|6|-1|-1|-1| |营业利润|258|321|386|457| |利润总额|260|322|387|458| |所得税费用|62|82|99|116| |净利润|197|240|289|342| |归母净利润|196|238|287|341|[10] 主要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入增长率|15.6%|15.5%|13.6%|11.5%| |归母净利润增长率|17.7%|21.4%|20.6%|18.6%| |毛利率|52.1%|54.4%|55.3%|56.1%| |四项费用/营收|32.2%|33.4%|33.4%|33.1%| |净利率|12.1%|12.7%|13.5%|14.3%| |ROE|5.2%|6.2%|7.2%|8.2%| |资产负债率|18.0%|20.1%|20.1%|19.9%| |总资产周转率|0.4|0.4|0.4|0.5| |应收账款周转率|16.2|17.4|18.3|19.2| |存货周转率|0.7|0.7|0.7|0.7| |EPS|0.41|0.50|0.60|0.71| |P/E|35.7|29.4|24.4|20.6| |P/S|4.3|3.7|3.3|2.9| |P/B|1.9|1.8|1.8|1.7|[10] 现金流量表 |现金流量表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |净利润|197|240|289|342| |折旧摊销|138|118|110|103| |营运资金变动|-7|-76|-19|-90| |经营活动现金净流量|329|283|381|357| |投资活动现金净流量|-99|99|93|87| |筹资活动现金净流量|-69|-120|-145|-172| |现金流量净额|162|263|329|272|[10]

青岛啤酒收购即墨黄酒 - 公司以6.65亿元收购即墨黄酒100%股权 交易完成后即墨黄酒将成为全资子公司 [2] - 即墨黄酒2024年营收1.7亿元同比增长13.5% 净利润3047万元同比增长38% [2] - 收购目的是拓展非啤酒业务跨产业布局 推动多元化发展 [1][2] 多元化发展战略 - 公司确立"整合平台资源实施高质量跨越式发展"战略 构建与啤酒业务互补的生态体系 [3] - 规划快乐、健康、时尚三大板块 快乐板块包含啤酒业务 健康板块打造苏打水+矿泉水+健康饮料组合 时尚板块包含文旅、餐吧等业务 [3] - 2020年收购雀巢中国部分饮用水业务 今年青岛饮料集团整体划归公司 [3] 行业发展趋势 - 啤酒行业呈现总量萎缩态势 增长来自产品结构性升级和新品类推动 [4] - 市场需求趋向个性化、多元化 企业需思考如何取悦消费者获取新增量 [4] - 酒类行业面临高端化、个性化、性价比和年轻化四个维度挑战 悦己逻辑和情绪价值成为新一代消费者核心诉求 [4] 跨品类布局 - 黄酒和啤酒同属发酵酒类 可丰富产品线并形成市场和资源协同 [2] - 两种酒市场淡旺季不同 可形成销售互补效应开辟新增长点 [2] - 燕京啤酒加码茶饮、汽水领域 华润啤酒通过并购进入白酒行业 [4]

股权收购交易 - 青岛啤酒拟以6.65亿元与价格调整期损益金额之和的对价，收购新华锦集团和鲁锦集团合计持有的即墨黄酒100%股权 [1] - 交易完成后即墨黄酒将成为青岛啤酒全资子公司，纳入合并报表范围 [1] - 即墨黄酒注册资本5500万元，新华锦集团持股45.45%，鲁锦集团持股54.55% [1] 标的公司财务表现 - 即墨黄酒2024年主营业务收入1.6641亿元，同比增长13.5% [1] - 2024年净利润3047万元，同比增长38% [1] - 截至2024年底总资产9.081亿元，净资产2.0304亿元 [1] 战略布局分析 - 收购旨在拓展非啤酒业务跨产业布局，推动多元化发展 [2] - 即墨黄酒与公司同属发酵酒类行业，可协同品牌推广和销售渠道资源 [2] - 黄酒与啤酒产品形成淡旺季互补效应，构建跨品类产品组合 [2] 行业整合背景 - 青岛啤酒集团此前与青岛饮料集团实施战略性重组，深化国企改革 [2] - 重组后双方可实现水饮料/葡萄酒与啤酒业务的资源互补 [2] - 整合属于构建"10+1"创新型产业体系的重要布局 [2] 标的公司历史沿革 - 即墨黄酒始建于1949年，1980年成立即墨县黄酒厂 [1] - "即墨"牌老酒具有独特风味，是中国传统黄酒重要代表 [1]

收购交易概述 - 青岛啤酒计划以6 65亿元和价格调整期损益金额之和收购即墨黄酒[1] - 即墨黄酒成立于1949年，1980年改制为即墨县黄酒厂，拥有"即墨老酒"中华老字号品牌[1] - 即墨黄酒当前股权结构为新华锦集团持股45 45%，鲁锦集团持股54 55%[1] - 即墨黄酒产品线涵盖传统花雕、清爽型/焦香型老酒、气泡黄酒及白酒[1] 财务与估值分析 - 即墨黄酒2024年主营业务收入1 66亿元（同比+13 5%），净利润3047万元（同比+38 0%）[2] - 截至2024年底即墨黄酒总资产9 08亿元，净资产2 03亿元[2] - 收购市盈率约22倍，低于A股黄酒上市公司平均46倍市盈率[2] - 定价依据包括净资产估值、行业可比交易及上市公司市盈率[2] 战略协同效应 - 啤酒与黄酒销售季节互补（啤酒旺季在夏，黄酒旺季在春/冬）[2][3] - 可共享品牌宣传、销售网络等资源，扩大市场影响力[3] - 构建跨品类产品组合，开辟新增长点[3] - 青岛啤酒当前啤酒业务营收贡献率超98%，此次为首次重大非啤酒业务布局[2][3] 行业背景与趋势 - 中国啤酒行业进入稳定发展阶段，青岛啤酒年营收规模约300亿元[3] - 黄酒行业处于转型升级早期，东北证券预测核心单品将推动估值上行[4] - 2024年4月古越龙山、会稽山等头部黄酒企业提价4%-9%，推动产品价值回归[4] - 青岛啤酒提出"五新"战略（新人群/需求/产品/渠道/场景）应对行业变化[3][4]

收购交易概述 - 青岛啤酒拟以人民币6.65亿元及价格调整期损益金额之和的价格收购新华锦集团和鲁锦集团合计持有的即墨黄酒厂100%股权 [1] - 收购旨在拓展非啤酒业务推动多元化发展丰富产品线拓宽市场渠道 [1] - 即墨黄酒厂2024年实现主营业务收入1.66亿元同比增长13.5%净利润0.30亿元同比增长38.0%总资产9.08亿元净资产2.03亿元 [2] 战略协同价值 - 即墨老酒与啤酒产品形成销售互补效应构建跨品类产品组合巩固传统产品市场地位开辟新增长点 [2] - 青岛啤酒全国性销售体系可快速承接即墨老酒产品矩阵通过渠道共享实现边际效益最大化 [3] - 供应链整合形成产业协同专业化团队输出管理经验与技术能力加速即墨老酒标准化体系建设 [3] 市场与行业背景 - 黄酒市场全国化推进困难消费市场具有明显区域性特点主要企业全国化布局进展缓慢 [4] - 地区性小品牌崛起凭借对当地市场了解迅速占据份额加剧市场竞争 [4] - 即墨老酒作为历史名酒具有独特微苦焦香风味和深厚历史文化底蕴 [2] 财务表现 - 青岛啤酒2024年营业收入321.38亿元同比下降5.30%归母净利润43.45亿元同比增长1.81% [1] - 收购是公司应对复杂市场环境和多元化消费需求寻求非啤酒业务拓展的重要举措 [1]

青岛啤酒收购即墨黄酒 - 青岛啤酒以6.65亿元及价格调整期损益金额收购即墨黄酒100%股权[1][2] - 即墨黄酒2024年主营业务收入1.66亿元(同比+13.5%) 净利润3047万元(同比+38%)[3] - 即墨黄酒总资产9亿元 净资产2亿元 收购估值对应3倍PB 20倍PE[3] 收购战略意义 - 即墨黄酒与啤酒同属发酵酒类 可形成产品线互补与渠道协同[3] - 黄酒与啤酒销售淡旺季互补 构建跨品类产品组合[3] - 青岛啤酒一季度营收104.46亿元(同比+2.91%) 未恢复2023年同期水平[5] 啤酒行业现状 - 2024年头部啤酒企业销量普遍下滑:百威亚太-8.8% 青岛啤酒-5.86% 华润啤酒-2.45%[4] - 燕京啤酒与珠江啤酒2024年销量实现微增[4] - 行业高端化进入尾声 头部企业存在"营收焦虑"[4] 同业多元化动向 - 燕京啤酒2024年推出"倍斯特汽水"并启动全国招商[5] - 青岛啤酒控股股东完成战略重组 青岛饮料集团整体划归[5] - 新华锦集团出售即墨黄酒是为聚焦国际贸易主业[5]

品大事 - 贵州茅台4月累计回购93.48万股股份，支付金额14.4亿元，回购股份占公司总股本0.0744%，最高价1575元/股，最低价1468.01元/股，截至4月底累计回购201.75万股，占总股本0.16%，支付总金额30.39亿元 [3] - 海南发展拟以不超过4.5亿元现金收购网营科技51%股权，交易完成后网营科技将成为其控股子公司，加速从传统幕墙工程向数字经济服务商转型 [4] - 永贵电器独立董事刘建被留置，所涉事项与公司无关，公司生产经营一切正常 [5] - 昊海生科控股股东蒋伟因涉嫌内幕交易被立案调查，事项不涉及公司股票及日常经营 [6] - 中超控股股票连续3个交易日累计涨幅达29.89%，实控人杨飞在异动期间卖出153万股，占总股本0.11% [7] - 青岛啤酒拟以6.65亿元对价收购即墨黄酒100%股权，以丰富产品线和拓宽市场渠道 [8] 增减持 - 泛亚微透股东赛富创投计划减持不超过280万股（占总股本4%），南方精工计划减持不超过210万股（占总股本3%） [9] - 信雅达实控人郭华强拟减持不超过127万股（占总股本0.2723%），控股股东电子公司拟减持不超过200万股（占总股本0.4289%） [10] - 中铁工业控股股东中国中铁拟增持1.6亿-3亿元公司股份，增持比例不超过总股本2%，已获银行不超过3亿元专项贷款支持 [11][12]

基金经理调仓动向 - 易方达基金张坤管理的易方达优质企业三年持有因持仓比例超限，于4月29日卖出招商银行300万股，金额1.27亿元 [1][4] - 张坤在2025年一季度大幅增持顺丰控股3170万股，截至4月28日易方达蓝筹精选持股3500.01万股，成为顺丰第八大股东 [1][4][5] - 易方达基金陈皓管理的易方达品质动能三年在4月增持医药股健友股份20.26万股，总持股达1084.86万股 [7] 其他基金经理调仓 - 汇添富基金胡昕炜旗下三只基金在2025年前四月合计增持嘉益股份62.92万股 [8][9] - 永赢基金高楠管理的永赢睿信在一季度增持嘉益股份3.47万股后，4月再加仓24.42万股 [8][9] - 国海富兰克林基金赵晓东管理的国富中小盘在4月增持古越龙山100万股，总持股近700万股 [10][11] 公募机构调研热点 - 4月电子和医药生物行业最受关注，电子行业被调研98只个股合计1754次，医药生物100只个股合计1400次 [12][13][14] - 立讯精密获114家公募调研182次，是唯一调研超100次的个股 [13] - 电子行业沪电股份、澜起科技、安克创新分别获调研72次、70次、64次 [13] - 基础化工股红宝丽4月涨幅104.27%，汽车股林泰新材涨84.94%，但均仅获1次调研 [13]