港股市场表现 - 年初以来港股明显跑赢A股，恒生指数累计上涨19%，跑赢沪深300指数21个百分点 [4] - 港股医药、科技、材料、日常消费行业分别跑赢A股同行业29、25、22、21个百分点 [4] - 恒生科技指数一季度最大涨幅达49%，显著高于A股科创50指数的22%涨幅 [4] - 4月以来恒生消费指数最大涨幅25.3%，远超中证消费指数的9.0% [4] 港股稀缺性资产 - 港股稀缺性资产集中在互联网、新消费、创新药、红利四大板块 [10] - 港股科技板块中软件服务及传媒占比55%，远高于A股的24% [10] - 港股消费板块中新消费占比超60%，A股仅约10% [11] - 港股医药板块中生物科技及医疗技术占比40%，高于A股的24% [11] - 港股红利股股息率显著高于A股，如工商银行港股股息率7.7% vs A股5.8% [12] 历史对比与驱动因素 - 当前港股行情与2012-14年移动互联浪潮时期相似，均反映宏观偏弱背景下稀缺资产吸引力 [5] - 港股能更好映射产业变革，如当前AI应用和新消费趋势 [5] - 腾讯、阿里等AI资本开支大的互联网龙头仅在港股上市 [10] - 泡泡玛特、老铺黄金等新消费代表个股近期股价创历史新高 [4] 下半年展望 - 政策发力驱动基本面修复，南下资金提供边际增量，港股有望进一步向上 [1] - 恒生科技指数PE(TTM)20.7倍，处于历史均值-1倍标准差水平，估值具吸引力 [22] - 可关注AI应用受益的互联网巨头及硬科技、中高端制造领域 [22] - 南向资金加速流入，公募增配稀缺标的、险资增配港股红利趋势持续 [21]

核心观点 - 消费行业围绕微笑曲线两端布局，左端关注大众品消费，右端关注新消费，A股行情处于科技成长到内需消费切换阶段，港股“悦己”属性新消费标的成阶段主线 [1] - 关注海外不确定性下兼具科技和安全性板块，以及科技导向下并购重组主题投资机会 [2] - 海外风险情绪缓释稳住权益市场，但后续降息节奏延缓有风险，美国经济复杂分化 [3] - 看好日元兑美元升值，日股处长期配置区间，日元确定性强于日股，日债利率有上行风险 [4] 中国经济基本面和股市跟踪 - 消费行业围绕微笑曲线两端布局，A股行情按红利低估、科技成长、内需消费顺序演绎，目前处于二到三阶段切换，港股“悦己”属性新消费标的成阶段主线 [1] - 关注海外不确定性下兼具科技和安全性板块，新兴产业并购重组项目计划多，关注成长属性并购主题投资机遇 [2] 美国经济基本面和股市跟踪 - 美国经济复杂分化，通胀压力缓解，工业生产稳定，但消费者信心承压，部分制造业景气指标疲弱 [3] - 5月服务业PMI跌至荣枯线之下，价格分项走高但产出分项降低，类“滞涨”状态限制联储放宽货币空间 [3] - 贸易缓和提升了风险溢价 [3] 日本经济基本面和股市跟踪 - 日元较强基本面是支撑，通胀韧性下偏紧货币政策前景，与美国货币政策分歧构成助推因素，货币政策错位是日元升值主要动力 [4] - 日股配置需关注加息风险对估值和汇率影响，若日元显著升值，海外营收和盈利占比高的企业利润和出口产业链竞争力或受影响 [4] - 随着日本央行推进货币政策正常化，日本国债收益率有持续上行风险 [4]

资本市场反应 - 两国元首通话后A50期货仅从-0.13%拉升到0.24%，涨幅0.37个百分点，市场反应平淡[1] - 上证指数4连阳累计涨幅1.13%，但仍在3400点受阻[3] 贵金属板块表现 - 国投白银LOF近几日累计上涨8.2%，黄金ETF仅涨1.52%[5][6] - 白银上涨原因：1) 基本面供给不足，2025年铂金预计短缺30吨；2) 金银比从105修复至92.7，仍处高位[6][7] - 白银投资标的有限：国投白银LOF长期跑输基准，期货合约门槛高（6万起步）[9] 新消费板块调整 - 蜜雪冰城连续2天大跌，老铺黄金单日跌9%，泡泡玛特盘中跌3%[11] - 新消费市值出现不合理现象：泡泡玛特超孩之宝+美泰，老铺黄金超周大福，蜜雪冰城超海底捞+百胜中国[13] 白酒行业分析 公募持仓 - 白酒占公募重仓股比例从2020Q4的8.48%降至2025Q1的3.71%，与2018年底相当[16][17] - 2024年底白酒超配比例0.26%，远低于2018年底的1.93%[19][21] 估值与业绩 - 白酒指数PE 18.87倍，接近2018年底水平（历史最低7.85倍）[23] - 本轮最大回撤57.76%，与2012-2013年相当[27] - 2019-2023年白酒业绩年均增速17.3%，但2024年起增速存疑[29] - 当前股息率4.2%，若PE跌至10倍股息率将达8%[31]

中国股票市场展望 - 提出"DeepSeek崛起时刻"概念，指中国人工智能技术突破缩小中美差距，增强市场对科技实力信心[3] - 资本市场信心低迷但将迎来价值重估，中美博弈从科技战转向金融战[4] - 港股作为国际化市场在政策中占据重要位置，估值显著低于A股且汇聚新经济龙头企业[5] 港股投资机会 - 资金面四大改善：全球利率环境优化、香港金管局释放流动性、国际投资者低配（持仓1%-2% vs 基准5%）、港股通渠道畅通[6][7] - 港股具备牛市基础，互联网/新消费/创新药等板块反映经济转型方向[5] - 私募数据显示日斗投资管理规模87.69亿元，近3年收益28.77%位居百亿私募榜首[17][19] 消费行业观察 - 新老消费本质需满足消费者需求，阶段性下跌或为未来上涨埋下种子[11] - 中国14亿人口支撑巨大消费市场，新品类/场景持续涌现[12] - 奶茶/玩具等新消费存在机会但需估值合理，强调"便宜时买入"原则[11] 2025-2026年投资方向 - 下半年因分红/政策/业绩季等因素通常表现优于上半年[13] - 六大重点领域：娱乐产业（演唱会/电影/游戏）、医疗健康、高颜值产品、资源类公司（高分红）、金融业（含金量最高）、长牛消费[14][15][16] - 需保持牛市心态，关注十倍股机会，避免过度悲观错失机遇[16] 私募业绩表现 - 百亿私募主观多头策略近5年平均收益120.67%，日斗投资旗下"牵牛价值一号"近3年收益居首[17][19][23] - 日斗投资20只产品展示业绩，管理规模87.69亿元，近1年收益位列行业前2[17][18]

A股市场表现 - 5月A股延续4月中旬以来的反弹势头，受一系列利好政策推动 [1] - 制造业PMI为49.5%，环比上升0.5个百分点，表现略强于季节性 [2] 行业投资主线 - 新兴科技是中长期主线，周期金融领域可能成为黑马 [2] - 具有竞争格局改善、供需偏紧逻辑的周期品值得关注 [2] - 新消费需求和品类创新逻辑下的新消费领域同样具备投资价值 [2] 基金配置策略 - 建议基金配置在整体维持均衡风格的前提下，适度偏向成长 [1][2] - 需关注基金经理的选股和风控能力 [1][2] - 2024年以来价值和成长风格中均具备结构性投资机会的市场格局或将延续 [2] 债券基金策略 - 6月是关键的策略过渡期，建议在仓位选择上兼具流动性和票息 [3] - 建议提前换仓流动性更好的品种，为下一轮利率下行行情做准备 [3] - 随着权益市场回暖，固收+基金具备一定配置价值 [3] QDII和商品型基金 - 全球央行购金行为是长期的、持续性的，反映全球货币体系的重构 [3] - 贸易保护主义和全球经济分化支撑居民购金需求 [3] - 美元基本面对黄金定价影响弱化，但若美国经济走弱，黄金价格支撑作用会更强 [3] - 建议从长期投资和避险投资的角度适当配置黄金ETF [3]

市场成交量分析 - A股昨日成交量为1.29万亿元，今日萎缩至1.5万亿元，显示增量资金不足[1] - 当前市场波动率极低，5400家个股中仅358家涨幅超3%，260家跌幅超3%，4900家波动幅度小于3%[3] - 历史对比显示当前市场活跃度低于10-15年前水平，甚至较去年国庆前更冷清[1] 资金流向与板块表现 - ST板块成为今日最强热点，但未带动资产重组题材，显示主力资金转向防守[5] - 算力板块仅6家涨停，创新药3家，数字货币4家，缺乏明确主线[5] - 涨停板数量从T-3日的68家持续下滑至今日50家，真实涨停从65家降至46家[4] - 买盘力量从T-3日的887骤降至今日452，卖盘力量维持在224[4] 多空力量对比 - 多空力量对比从T-3日的+602转为今日-82，显示短期获利盘积累[4] - 实体涨幅超3%的个股从T-3日780家锐减至338家，跌幅超3%的从142家增至260家[4] - 涨跌成交额比波动剧烈，从T-3日的7542降至今日2941[4] 市场结构性特征 - 龙头股可能因主力无法出货而持续走强，妖股行情或重启[5] - 当前市场与媒体报道的乐观情绪形成背离，银行股与新消费板块表现分化[1] - 板块轮动速度加快，T-5日区块链18家涨停，今日仅4家；算力从15家降至6家[6]

A股公司赴港上市加速 - 今年以来港股市场整体回暖，港股IPO迎来爆发，A股上市公司密集披露赴港上市计划，呈现"A to H"上市加速势头 [1][2] - 截至5月底，近50家A股公司计划赴港上市，其中已通过备案或已递交材料的超过20家 [3] - 中庚基金认为加速赴港上市是多种因素共同作用的结果，包括香港市场的国际化、高效融资能力，以及企业全球化战略需求、资本结构优化和风险分散考虑 [3] - 重阳投资指出今年港股IPO爆发是政策红利、市场环境和企业战略共同作用的结果，港股成为国内优质企业构建全球融资平台的关键枢纽 [3] A股与H股折溢价变化 - 此前H股相较A股折价是常态，但今年宁德时代H股上市后出现比A股更贵的情形 [5] - 中金公司研究部表示A股和H股之间折溢价是市场和投资者结构差异导致的结果，虽然大部分H股仍折价，但优质公司可能出现H股溢价 [5] - 华夏基金指出港股市场在投资者结构、市场风格、定价效率等方面与A股不同，2025年以来港股市场流动性已大幅改善，宁德时代港股上市首日股价出现超越A股的"倒挂"现象 [5] 港股投资三大方向 - 民生加银基金看好三大方向：一是受益AI产业催化的科技巨头企业，尤其是互联网板块，AI相关产业链或成为港股科技巨头新的增长点 [7] - 第二是"创新+医保+出海"催化的创新药板块，今年以来港股医药股表现亮眼，在恒生十大行业指数中表现最佳的板块中包揽七席 [7] - 第三是技术进步和迭代催生的新消费方向，围绕情绪价值、悦己消费等方面的板块较为火爆，展现了消费者追求更高层次精神享受和个性化体验的趋势 [7]

报告核心观点 6月5日港股受市场情绪回暖推动进一步上攻，低估值且具高增长潜力的恒生科技指数短期内或有较好表现；美国经济景气度在关税阴霾下继续放缓；环保新能源及公共事业行业整体上升但相对落后大市，提议吸纳火电港股；石药集团一季度产品销售承压，未来有望达成多项授权获授权费收入 [1][2][5] 每日大市点评 - 6月5日市场憧憬中美元首通话，情绪回暖推动港股上攻，恒生指数升253点或1.1%，收报23,906点，创3月20日以来收市新高，恒生科指升1.9%，收报5,319点，大市成交2,220亿港元，港股通净流入7.4亿港元 [1] - 盘面板块轮动明显，“新消费”及生物医药回吐，老铺黄金大跌9.1%，生物医药股获利回吐，存量资金回流AI、软件、消费电子等，香港地产股强势，恒基地产升4.5%，太古地产创超一年新高 [1] - 关税战及地缘政治风险纾缓、离岸人民币走强支撑港股，预计恒生科技指数短期内表现较好 [1] 宏观动态 - 美国服务业景气度自2024年6月以来再度收缩，5月ISM服务业PMI跌至49.9%，新订单指数按月大跌5.9个百分点至46.4%，为2022年12月以来最低，就业指数升至50.7% [2] - 5月ISM服务业与Markit服务业PMI走势背离，ISM服务业涉及国际企业，更易受关税不确定性影响，结合制造业PMI，美国经济景气度在关税阴霾下放缓 [2] 行业动态 新消费 - 新消费龙头股回调，老铺黄金冲破1000港元大关后回调，昨日跌9.0%，当前估值约25年36倍市盈率，泡泡玛特、蜜雪冰城分别下跌1.2%和7.7% [3] 医疗保健 - 恒生医疗保健指数昨日回吐1.3%，主要企业波动不大，翰森制药肿瘤领域核心产品阿美乐在英国获批短期内对收入影响有限，公司将在欧盟报审，近期与再生元签订授权协议，研发实力强 [3] 新能源及公用事业 - 新能源及公用事业港股个别发展，香港公用事业板块普遍上升，长江基建上升2.1% [4] - 市场传出港铁有意竞购长江基建旗下英国火车租赁公司Eversholt Rail，若出售可释放公司价值；KKR放弃收购英国泰晤士水务，市场猜测长江基建可能购入，其公共事业业务分布在英国及澳纽等地，政策风险不大 [4] 环保新能源及公共事业行业策略 行业整体表现 - 截至5月30日，相对大市，环保、核电港股分别平均领先0.4、6.6个百分点，火电、光伏及风电、天然气、电力设备、供水、香港公共事业港股分别平均落后0.01、2.2、4.4、0.6、3.1、5.1个百分点 [5] 各细分行业情况 - 火电：煤价弱势，截至5月26日，秦皇岛5500大卡动力煤FOB现货价为613元/吨，同比下跌30.3%，较2024年底下跌19.6%，夏天用电旺季叠加煤价弱势，提议吸纳火电港股 [6] - 风电/光伏：5月底国家发改委、国家能源局印发通知推动绿电直连发展，满足企业绿色用能需求、提升新能源就近就地消纳水平 [7] - 核电：5月23日特朗普签署四项行政命令推动美国本土核能发展，中国企业直接受惠可能性不大，但核能发展增加核燃料需求，支持全球铀价，铀矿商可间接受惠 [8] - 天然气：2025年4月全国天然气表观消费量同比上升2.0%至342亿立方米，优于1 - 2月及3月，海外天然气供应价格稳定，保障中国天然气运营商，天然气工业需求短期前景平稳，5月中国制造业PMI为49.5，与2024年同期持平，略高于4月 [9] 关注个股 - 华能国际：25Q1股东净利润同比增长8.2%，火电同比上升41.0%至39.8亿元，占比52.8%，可受惠于煤价弱势及夏季用电需求 [10] - 中广核矿业：与母公司订立2026 - 28年天然铀销售框架协议，现价占比70%高于上一份协议，可受惠于铀价上涨，美国推动核能发展增加铀需求支持铀价 [10] - 新奥能源：新奥股份股东大会已通过私有化决议，增加私有化可能性，现价较85.25港元私有化要约隐含值折让24.3%，有吸引力 [10] 石药集团研报 一季度业绩情况 - 2025年1季度总收入同比下降21.9%至70.1亿元，股东净利润同比下降8.4%至14.8亿元，剔除7.18亿元授权费收入，产品销售收入较预测低约4.6%，主要因成药业务放缓 [12] - 成药业务中，核心产品恩必普受医保控费影响，神经系统药物收入同比下降29.5%，肿瘤药受多美素与津优力集采影响，1季度销售收入下降65.7%，降幅超预期 [12] 未来展望 - 预计2季度起产品销售收入将缓步回升，多美素与津优力集采影响已反映，肿瘤药恩朗苏拜单抗注射液与神经系统药物明复乐等入医保后销量增加 [13] - 未来将达成多个重磅海外授权项目并获授权费收入，1季度7.18亿元授权费来自与百济神州及阿斯利康的授权，两家公司将支付2.5亿美元首付款及最高35.6亿美元里程碑付款，2025 - 2月及5月又分别与美国公司签订协议，将获3000万美元首付款及最高11.7亿美元里程碑付款，正与三家公司磋商，预计一项6月底前落实 [14] 评级与目标价 - 上调目标价至7.40港元，给予“中性”评级，下调2025 - 27E产品销售收入预测，上调总收入及股东净利润预测，反映授权费收入贡献，增加2028年后授权费收入预测，未来根据新签授权协议调整 [15]

市场行情分析 - 6月市场呈现三连涨超预期走势 但整体量能变化不大 需顺势而为跟随资金动向 [1] - 当前行情属于结构牛特征 银行股与微盘股同步创新高 新消费/创新药/大科技轮动但持续性不足 [1] - 建议采用银行稳定增长+微盘高弹性的攻守组合策略 可避免频繁换股且收益更优 [1] 银行板块投资逻辑 - 央行持续降息降准释放流动性 无风险利率下行凸显银行股高股息率优势 [2] - 险资等长线资金持续增配银行板块 为股价提供长期支撑 [2] - 银行AH指数自2017年12月发布以来大幅跑赢中证银行指数 体现AH轮动策略有效性 [5] 微盘股投资机会 - 中小盘股对流动性敏感 当前宽松环境下盈利弹性空间显著 [2] - 中证2000增强ETF(159552)成立一年涨幅超60% 累计超额收益达26.17% [3] 组合策略工具 - 中证2000增强ETF(159552)通过量化增强策略实现显著超额收益 [3] - 银行ETF优选(517900)采用AH股动态轮动配置 历史表现优于多数个股投资 [5]

纪要涉及的行业和公司 行业：工业、制造业、消费行业、资本市场、保险行业 公司：中国上市公司 纪要提到的核心观点和论据 - **中国经济特征与复苏** - 核心观点：中国经济正经历供给约束驱动的自然复苏，摆脱美国全球化框架呈现多特征，复苏健康持久且内生波动率下降 [1][2][8] - 论据：减少对地产周期依赖，优化产出结构，重塑全球化模式，脱钩美国构建的循环，经济周期与美国脱钩；不依赖外力和不可持续力量，经济模式更稳定 - **工业数据趋势** - 核心观点：工业增加值产出下降，但量价利呈现量跌价稳利增，供给格局改善 [3] - 论据：中游制造业利润权重上升创新高，下游消费制造业缓慢复苏，需求未明显回升但利润改善由供需再平衡推动 - **中美关税影响** - 核心观点：中美关税使中国工业产出下降，但内部供给结构优化支持利润增长，中下游制造业表现强健 [5] - 论据：量价利数据显示量下降、价格稳定、利润扩张 - **资本开支与上市公司表现** - 核心观点：未来资本开支约束下，中国上市公司有望通过内部结构调整实现稳健增长 [6][7] - 论据：上市公司库存周期和开工率处于低位，供给格局优化，中游制造业利润权重上升，下游消费制造业缓慢复苏 - **中下游制造业表现** - 核心观点：中下游制造业韧性强、有全球竞争优势，推动中游率先复苏 [9] - 论据：与地产链和基建关系不大，需求增长无需企业出清实现供需平衡，出口保持良好势头，偏向中高端制造 - **供需格局与产能利用率** - 核心观点：供需格局变好，供给改善，需求扩张动力弱，产能过剩由供需双向形成 [10][11] - 论据：利润扩张形成正反馈促进消费，价格周期拐点未现但供给格局会更好，中下游制造业会恢复平衡 - **科技发展影响** - 核心观点：科技发展推动中国经济转型，增强工业韧性，促进稳定可持续增长 [12] - 论据：机器人、无人机、新药研发等领域发展，技术可控且具全球竞争优势 - **美国债务危机与经济政策影响** - 核心观点：美国债务危机对全球经济有正向驱动，当前是通胀逻辑，经济政策使外需不差 [13][14] - 论据：美债通缩机制改变，美国调整政策指向通胀；加大转移支付力度是财政扩张 - **新消费趋势** - 核心观点：新消费反映中低收入人群需求增长，区域性差异导致整体微弱复苏 [15][16] - 论据：三四线城市消费表现优于一二线城市，与地产周期有关 - **资本市场盈利扩张模式** - 核心观点：资本市场盈利扩张基于供给约束，利率中枢不升，盈利变强，估值应上升 [17][18] - 论据：与资本开支驱动模式不同，体现强自由现金流、去周期化特点，行业龙头企业更稳定 - **人民币汇率与资本流转** - 核心观点：人民币长期升值，全球资本流转使中国获美国流出资本 [19][24] - 论据：美元信用塌陷，人民币汇率将被重估；港股已体现，未来映射到 A 股 - **中国权益资产定价趋势** - 核心观点：中国权益资产定价将核心资产化，符合外资定价模式，更加长期化 [25] - 论据：与公募新规、外资权重上升趋势一致 其他重要但是可能被忽略的内容 - 美国加大转移支付力度本质是财政扩张，与市场化债预期不同，短期内有不确定性，但外需不会特别差 [14] - 离岸人民币远期升值更流畅，美元信用问题使人民币对美元升值、对一揽子货币贬值，对出口影响不大，美国资本流入使港股溢价公司增多、折价率收敛 [21] - 人民币升值使保险公司资产端涨价、负债端成本难上升，保险行业有扩张潜力，投资组合可增加保险公司配置 [22] - 工业供需格局未来更具韧性，产能利用率上升，破除通缩循环进入温和通胀循环，高波动策略失效，低波动策略有效性上升 [23]