行业投资评级 - 有色金属行业评级为“增持 (维持)” [7] - 基本金属及加工子行业评级为“增持 (维持)” [7] 报告核心观点 - 2026-2027年，全球处于流动性宽松催化经济复苏和技术提高生产力的重要起点，叠加供给硬约束，有色金属行业将维持高景气 [1] - 影响铜、铝价格的边际定价因素，会从2026年供给硬约束叠加宽松流动性，转向2027年需求复苏强度 [1] - 新能源金属镍、钴、锂价格于2025年实现底部反转，2026-2027年景气或持续改善 [1] - 战略小金属钨2026-2027年供需或延续短缺格局；镁代铝在轻量化领域或加速渗透，行业景气有望改善 [1] 铝行业分析 - 2026年全球电解铝供给增速预期仅为1.7%，即使需求有所拖累，全球电解铝缺口或依旧在80万吨以上，铝价或延续震荡偏强趋势 [2] - 长期来看，多周期共振下，2026-2028年的电解铝需求或持续高增，当前铝价处于长周期上涨初期 [2] - 海外电解铝价格有望于2026-2027年期间冲击4000美元/吨以上的历史新高，并持续上行 [2] - 图表数据显示，2026年全球电解铝供需平衡预期为短缺88万吨，2027年预期短缺95万吨 [11] 铜行业分析 - 2026年，全球电解铜供给同比增量预期为66万吨，增速2.4%；需求同比增量预期为93万吨，增速3.3%，供需或从过剩转为短缺 [3] - 中长期来看，供给约束性强，而需求在技术进步与制造业复苏下保持高增，预测2026-2028年全球电解铜分别短缺78万吨、63万吨、49万吨（2025年过剩52万吨） [3] - 在此期间铜价有望冲击15000美元/吨以上 [3] - 图表数据显示，2026年电解铜供需缺口（美国囤库作为需求）预期为短缺约78万吨 [13] 能源金属分析 - 能源金属钴和锂在2025年均实现了价格底部确认 [4] - 锂周期底部反转主要受益于储能电池景气度上升和国内锂矿供给扰动，锂电高景气利于2026-2027年供需格局改善，锂价中枢有望上移 [4] - 钴则受益于刚果金供给端减量政策，全球短缺或成为2026-2027年常态 [4] - 镍产业链有望在2026年下半年至2027年实现供给端出清；若经济复苏推升不锈钢需求，则镍的供需格局将大幅改善，镍价在2026-2027年或迎来上行周期 [4] - 短期钴、锂价格或维持高位震荡，受益于退税取消而刺激电池抢出口 [4] - 图表显示，电池级碳酸锂现货价格在2025年6月前后出现显著上涨 [15] 战略与小金属分析 - 自2002年中国实施钨矿开采总量控制，全球钨供需格局在2022年从过剩转向短缺 [5] - 随着中国对钨矿开采日趋严格的管控（2024年中国占全球钨矿产量的82.7%），叠加海外矿山有限的供给增量，预期2026-2027年全球钨供需格局将继续短缺 [5] - 2025年镁和铝均价分别为1.64万元/吨和2.07万元/吨，镁具有更高的性价比（更轻更便宜） [5] - 镁在新能源汽车等轻量化中扮演越来越重要的角色，且2026-2027年全球电解铝的短缺或也将促进镁代铝的加速，行业景气有望改善 [5] - 图表数据显示，全球钨供需缺口自2022年后转为短缺并预计持续 [22]

2025年大宗商品市场特征 - 市场呈现热点品种价格屡创新高行情，现货黄金价格在周五最高接近4550美元/盎司，年内累计涨幅超过70%，白银价格突破79美元/盎司关口，铂金、钯金及工业金属铜也创出阶段性或历史新高 [4] - 商品市场强弱分化表现极致，12月出现多年罕见的密集软逼仓交易，包括对焦煤、PVC等库存偏高品种的“空逼多”，以及对贵金属和有色等紧缺物资的“多逼空” [5] - 市场核心逻辑从“广谱需求复苏”转向“供给约束+结构性需求”，能源转型和AI成为改变供需平衡表预期的重要驱动，四季度储能需求爆发进一步加剧市场波动 [5] - 高盛对2026年商品价格展望呈现分化，看多黄金至4900美元/盎司，但看空原油，预计布伦特/WTI原油均价将降至56/52美元/桶 [6] 不同类别商品行情驱动逻辑 - 贵金属行情主要由金融属性走强及避险预期驱动 [5] - 工业金属行情基于供需紧平衡逻辑及通胀预期，呈现“铜紧、铝稳、镍松”的格局 [5] - 国内“反内卷”政策风暴自7月开始，推动广期所相关品种及双焦、玻璃、双碱等商品价格上涨，但市场资金大幅拉高价格可能透支未来上涨空间，政策落地若不及预期可能导致价格快速回调 [7] - 进口依赖度高的商品如铂、钯、PX等更容易上涨，例如铂内外盘价差约82元/克，钯内外盘价差约35元/克，PX因进口依赖及流通货源稀缺，资金持续拉涨其价格 [9] 市场博弈与未来展望 - 市场存在明显的消息博弈，例如碳酸锂行情围绕宁德时代宜春矿项目复产传闻展开，类似此前纯碱市场的多空猜装置行情 [11] - 市场普遍预期有色金属和贵金属将成为上涨趋势延续的第一梯队，其中铜的故事逻辑被认为最为完美和无懈可击 [12] - 对于2026年是否是大宗商品全面牛市持谨慎态度，认为今年预期交易已部分兑现逻辑，部分炒作超越基本面，且行情大概率继续呈现“K”型或结构性分化，过剩商品难有上涨驱动 [13][14][15] - 需要关注商品估值，尤其具备工业属性的商品存在价格向终端有效传导的问题，强势品种当前需考虑估值水平 [15][16] - “反内卷”行情能否卷土重来取决于后续政策引领，例如周末氧化铝市场已闻风异动 [17][18] - 潜在的黑天鹅风险包括美国AI泡沫破裂、美联储政策不及预期、美日主权债务矛盾、欧洲衰退超预期以及中东、俄乌等地缘政治局势重大变数 [19] - 能化板块商品在一季度可能有行情，甲醇被特别提及可能是一个“春天的故事” [20]

文章核心观点 - 有色金属板块在多重驱动下表现强势，市场情绪乐观，具体驱动因素包括宏观利好、政策提振和供给约束 [1] - 行业走势偏强，建议关注铜、铝的供给刚性逻辑、贵金属的配置价值以及新能源金属上游的阶段性机会 [1] 板块表现与驱动因素 - 12月30日，沪深两市震荡上行，机器人、工业金属板块涨幅居前 [1] - 截至13点55分，有色金属ETF(512400.SH)上涨1.76%，其成分股紫金矿业上涨2.11% [1] - 有色金属板块处于“宏观利好+政策提振+供给约束”多重驱动下 [1] 细分板块分析 - **贵金属**：在美元走弱与地缘风险升级的共振下走强，金融与避险属性双支撑 [1] - **白银**：因工业需求与金融属性叠加，价格弹性更为显著 [1] - **工业金属**：表现强势，核心逻辑在于宏观宽松预期与供给刚性 [1] - **政策影响**：政策鼓励兼并重组将提升龙头议价能力，强化板块逻辑 [1] - **铜**：受远期供给紧缺预期驱动 [1] - **铝**：受益于低库存与政策利好，补涨潜力值得关注 [1] - **新能源金属与小金属**：呈分化格局，原料端短缺是关键变量 [1] - **钴**：受海外供给扰动预期支撑 [1] - **锂**：价格高位震荡 [1] - **稀土**：短期受需求影响调整，长期则看政策主导的价值重估 [1] 相关投资工具 - 有色金属ETF(512400.SH)跟踪中证申万有色金属指数 [2] - 该指数从有色金属行业中选择规模较大和流动性较好的50只股票组成样本股，综合反映行业公司股票的整体走势 [2] - 其权重股涵盖了贵金属、工业金属、稀土、能源金属等多个细分板块，可一键把握多细分领域上行机遇 [2]

报告行业投资评级 - 投资评级：领先大市-A [5] 报告核心观点 - 宏观层面，市场预期美联储在2026年有超预期降息可能，美元指数有下行空间，叠加日本央行加息落地后市场情绪升温，共同推动贵金属与工业金属价格普涨 [1] - 行业层面，中国铜冶炼厂与Antofagasta敲定2026年铜精矿长单加工费为0美元/吨，冶炼减产预期上升，铜价或迎来新一轮上涨 [1][2] - 报告持续看好金银铜铝锡稀土锑锂钴钽铀等金属的投资机会 [1] 贵金属 - **价格表现**：截至报告期，COMEX黄金收于4354.0美元/盎司，周环比上涨1.25%；COMEX白银收于66.8美元/盎司，周环比大幅上涨8.85% [2] - **宏观驱动**：美国11月核心CPI同比上涨2.6%，创2021年以来最低水平，为美联储降息提供空间；特朗普称下一任美联储主席候选人需支持大幅降息，强化了2026年超预期降息的预期 [1][2] - **资金与供需**：央行和ETF资金积极增持驱动延续；伦敦和国内白银库存紧张，现货紧张助推价格，看好白银价格弹性 [2] - **关注标的**：报告建议关注山东黄金、山金国际、中金黄金、赤峰黄金、湖南黄金等 [2] 工业金属 铜 - **价格表现**：LME铜收报11870.5美元/吨，周环比上涨1.58%；沪铜收报93000元/吨，周环比下跌0.61% [2] - **核心事件**：中国铜冶炼厂代表与Antofagasta敲定2026年铜精矿长单加工费Benchmark为0美元/吨与0美分/磅，冶炼厂减产预期上升 [1][2] - **供需与库存**： - 需求端：本周铜杆企业开工率为63.83%，环比下降0.71个百分点；铜线缆企业开工率为66.71%，环比上升0.41个百分点，多数企业重心转向资金回收，需求表现一般 [2] - 库存端：截至11月28日，铜社会库存16.58万吨，环比增加0.28万吨；LME铜库存16.04万吨，环比下降3.3%；COMEX库存41.69万吨，环比增加2.0% [2] - **观点**：持续看好铜在供给端硬约束下的价格弹性 [2] - **关注标的**：建议关注洛阳钼业、金诚信、西部矿业、河钢资源、江西铜业、铜陵有色、云南铜业等 [3] 铝 - **价格表现**：LME铝收报2955.5美元/吨，周环比上涨2.80%；沪铝收报22120.0元/吨，周环比上涨0.32% [3] - **宏观与基本面**： - 宏观：海内外宏观氛围偏多，国内货币政策适度宽松，海外美联储进一步放宽货币政策的预期升温 [3] - 供应：国内运行产能小幅增加，新疆运力改善导致在途库存增加 [3] - 库存：本周铝锭社会库存小幅下降至57.8万吨；LME库存51.96万吨，较上周五微降0.01%；SHFE库存7.62万吨，较上周五增加10.16% [3] - **观点**：持续看好铝在供给约束与低库存下的价格弹性 [3] - **关注标的**：建议关注云铝股份、宏创控股、中孚实业、神火股份、南山铝业、创新实业、电投能源、天山铝业、中国宏桥、中国铝业等 [9] 锡 - **价格表现**：截至12月19日，沪锡主力合约报343040元/吨，周环比上涨3.88%，已连续四周大涨 [9] - **供需与库存**： - 供给端：刚果金、缅甸、南美等地战乱或政治风险影响锡矿生产或出口，原料供应紧张加剧 [9] - 库存端：国内三地（苏州、上海、广东）社会库存总量9192吨，环比增加8.7%；考虑到期货价格上涨，国内隐性库存或消耗殆尽，目前显性库存仅20天左右 [9] - 需求端：在降息周期下，大电子消费景气度或继续向上，AI拉动效应逐渐体现 [9] - **关注标的**：建议关注锡业股份、华锡有色、兴业银锡、新金路等 [9] 战略金属 稀土 - **价格表现**：截至12月19日，氧化镨钕报价57.6万元/吨，周环比下跌0.3%；氧化铽报价607.5万元/吨，周环比下跌3.2%，价格短期震荡为主 [10] - **政策与供需**： - 供给端：受指标管控影响，12月稀土冶炼分离迎来严格调整，指标超产、环评超标企业被要求全面停产整改 [10] - 需求端：商务部已批准部分稀土出口通用许可证，未来出口需求或加速恢复；目前主流磁材厂以消耗库存为主 [10] - **观点**：若后续出口订单显著恢复，可能会开启新一轮补库周期，中期看好稀土价格上涨 [10] - **关注标的**： - 稀土标的：华宏科技、中国稀土、北方稀土、盛和资源、广晟有色 [10] - 磁材标的：金力永磁、宁波韵升、正海磁材、中科三环、银河磁体等 [11] 钴 - **价格与供需**： - 价格：电钴价格本周在41万元/吨附近，震荡偏强 [11] - 供给端：钴中间品原料可流通货源持续偏紧；刚果金试点企业预计在12月底至1月初实现出口，最快到港时间在2026年3-4月；刚果金自10月16日结束出口禁令后实行出口配额制，中长期看配额削减幅度较大，供给紧张格局加剧 [11] - 需求端：冶炼厂维持刚需补库；电钴可流通库存有限，临近年末企业出货意愿减弱 [11] - **观点**：看好钴价持续上行 [11] - **关注标的**：建议关注华友钴业、力勤资源、洛阳钼业、腾远钴业、寒锐钴业、格林美等 [12] 行业与市场表现 - **行业指数**：有色金属指数收于8758.9点，近一周上涨1.9%，年初至今上涨2.2% [13] - **相对收益**：有色金属行业近1个月、3个月、12个月的相对收益分别为3.6%、18.2%、62.5% [6] - **商品表现**： - 贵金属：纽约金年初至今上涨27.40%，纽约银年初至今上涨21.52% [13] - 工业金属：伦铜年初至今大幅上涨33.60%，伦锡年初至今上涨51.99% [13]

文章核心观点 - 有色金属行业在A股市场表现极为强劲，申万一级行业有色金属指数年内涨幅达80.45%，资金持续涌入，背后由全球流动性宽松预期、供给侧约束以及AI和新能源等新兴需求三大引擎共同驱动，行业内部呈现显著分化，铜、铝、贵金属及部分战略小金属被普遍看好[1][3][6][10] 资金表现与流向 - 申万一级行业有色金属指数年内涨幅高达80.45%，其中铜指数涨幅超过103%[1][6] - 全市场8只有色金属ETF年内合计净流入资金高达185亿元，其中南方有色金属ETF吸金约75亿元[1][6] - 仅12月第一周，有色金属指数大涨5.35%，同时有近12亿元资金继续加码有色金属ETF[1][6] - 近5日，主力资金净流入有色金属行业3.94亿元，涉及稀土、钨、铜等品种[7] 驱动因素分析 - **流动性预期**：市场普遍预期美联储降息，弱美元格局为金属牛市提供了坚实基础，遵循“弱美元，强商品”逻辑[10] - **供给侧约束**：以铜为例，全球前十大铜企的新建项目面临品位下降、成本上升、审批周期延长等问题，未来3~5年供给增速预计将低于需求增速[10] - **政策影响**：国内对电解铝等高耗能行业实行严格的产能天花板控制，“反内卷”政策正在重塑供给格局[10] - **新兴需求爆发**：新能源（光伏、风电、储能）、电动汽车、人工智能数据中心、低空经济、人形机器人等新兴产业对铜、铝、稀土、锂、锡等金属的需求呈现爆发式增长[7][10] 行业内部结构与分化 - **核心领跑赛道**： - 铜：被视为“金属之王”，在新能源和AI数据中心建设中角色无可替代，是资金追逐的绝对核心[7] - 贵金属（金银）：受益于全球央行增持与降息预期下的金融属性回归，走势独立强劲[7] - 铝：在供给侧产能天花板和需求端轻量化趋势的双重支撑下，估值修复逻辑被广泛认可[7] - **机构观点**：有坚实供需故事的品种（如铜）会继续强势，缺乏独立逻辑的金属可能会掉队[7] - **未来机会品种**：银、铜、锡、铝以及锑、钨等小金属被看好具备较大机会[7] - **中长期展望**：AI、电力、新能源等新兴需求与供给侧长期约束相结合，预计将使铜、铝、锡等基本金属在2026年迎来更亮眼表现[8] 机构观点与价格预测 - 中信证券明确将铜列为2026年最确定的配置方向，预测铜价区间为10000美元/吨至12000美元/吨[11] - 天风证券认为，电解铝已转型为“上有弹性，下有分红”的稀缺资产[11] - 中金公司预计，2025年至2027年全球精炼铜将分别短缺27万吨、46万吨和58万吨，分别占当年需求的0.8%、1.3%和1.6%[10] - 业内人士普遍认为，驱动有色金属板块上涨的引擎没有改变，明年行情仍可看高一线，出现跨年度行情的可能性比较大[11]

全球资源民族主义浪潮 - 全球资源民族主义浪潮渐起，资源国主动干预供给为关键矿产带来持续的供给约束及战略溢价 [1] 矿产品种影响 - 小金属资源稀缺叠加供给集中度高，更易受政策约束 [1] 国别政策分析 - 印尼镍出口管制在价值留存方面卓有成效，未来有望通过调整生产配额政策、打击非法采矿等方式进一步强化对镍、锡等资源的供给约束 [1] - 刚果（金）从钴出口禁令转向更精细灵活的出口配额制，有望给钴价带来持续支撑 [1] - 美欧意图推动关键矿产供给多元化与本土化，但受制于资源、技术、资金、监管等多重困难，短期内或难实现 [1]

行业与公司 * 纪要主要讨论A股市场及中国宏观经济，未特指具体上市公司[1] * 涉及的行业包括科技板块、新能源、化工、有色金属、机械、煤炭等传统与高端制造业[4][6][14] 核心观点与论据 * 当前A股牛市的基础是PB（市净率）驱动，而非传统PE框架，关注PB修复，牛市具有长期可持续性，预计在未来10-20年内持续[1][5] * 高波动策略本质是反映资本扩张，鼓励资本开支，但在六七月份后承压，主因是市场情绪高涨导致资金大量流入科技板块，此为交易行为而非技术爆发，当市场风险偏好下降时高波策略承压[1][3][6] * 低波动策略与反内卷宏观内涵相关，表现为约束供给、扩大消费和全球化，利好大型核心企业，通过供给约束提升行业龙头公司的盈利能力，推动利润增速上升[1][4] * 中国经济已转向高质量增长，强调ROE提升以支持经济减速，意味着收入增长放缓但利润增速上升[1][3] * 当前经济复苏与债务周期脱钩，资产价格复苏领先于经济复苏，供给约束形成新特征，高实际利率推动PE定价转向PB-ROE定价[1][7] * 供给驱动的经济复苏通过供给约束形成价格扩张，带动经济改善，要求全球化推进，传统制造业与全球化制造业并行，实现量大价升和高端利润率维持[1][8] * 建议投资策略从高波策略转向低波顺周期策略，关注长期稳定收益，重视资本回报和股息，适应大盘溢价、小盘折价的新市场特征[10] * 中国在全球化竞争中把握美国从疫情到降息的周期，在美国通胀期间出口，降息时实施反内卷和供给约束，以获取利润并应对美股风险[2][11] 其他重要内容 * 8月份市场成交量达到3万亿[6] * 资金流入初期导致高波动，稳定后降低波动[1][5] * 需求扩张政策会迅速拉升估值，而供给侧改革在后期拉升估值，例如煤炭行业[14] * 低波动环境有助于老百姓持续流入市场，产生财富效应并刺激消费，若市场高波动则容易导致泡沫化[12][13] * 美国降息后其进口水平达历史极低，影响全球出口价格，但库存消化后通胀压力将加大，价格加速上涨，预计将推动中国出口价格改善[16]

公司股价表现 - 盘中涨超3%至22.62港元创历史新高 收盘涨2.2%报22.32港元 成交额3.39亿港元 [1] 公司财务业绩 - 预计上半年归母净利润约123.59亿元 同比增长35%左右 [1] - 业绩增长主要受益于铝价同比上涨及动力煤成本同比下降 [1] - 电解铝是公司主要营收和利润来源 氧化铝以自产自用为主并部分外销 [1] 行业供需格局 - 国内电解铝产能接近天花板 未来新增产能有限 [1] - 电网及新能源汽车等领域支撑需求端韧性 [1] - 电解铝供需缺口逐渐显现 驱动铝价中枢上移 [1] 行业政策动态 - 中国有色金属工业协会7月29日声明"将从严控制氧化铝新增产能" [1] - 中长期"反内卷"政策持续加码 氧化铝新增产能投产节奏或将放缓 [1] - 政策有望改善氧化铝产能过剩格局 [1]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 社会主义市场经济制度优势可实现“供给约束”突破通缩困局，调控行业供需平衡规避经济下行风险，避免资本主义市场经济周期波动，通过“供给约束”主动削减过剩产能或约束产量，保护优质企业免于恶性竞争，重建供需平衡 [6] - 供给侧改革已得到验证，我国众多行业实现产业升级，当前需“供给约束”“反内卷”保护经济发展成果，避免资源浪费和内卷，保存产业升级成果 [6] - 钢铁行业产能严重过剩，央国企集中度较高利于行政手段实施，“反内卷”政策有望推动钢价修复，盈利抬升 [6] - 工业金属存在冶炼产能出清与需求结构重构的供给侧改革 2.0，不同金属细分行业面临不同问题和机遇，“反内卷”政策对各细分行业有不同影响和发展趋势 [2] 各目录总结 社会主义市场经济制度下，“供给约束”破局通货紧缩困局 - 社会主义市场经济以国有经济为主体，具有较强宏观调控能力，能在基础设施建设等方面高效担当，集中力量办大事，构建稳定政策预期环境 [13] - 资本主义市场经济存在周期性波动和根本矛盾，单纯需求刺激难救通货紧缩经济危局，如日本和欧洲案例所示 [14][15] - 社会主义市场经济下的“供给约束”是主动削减过剩产能，改善供给结构，保护高质量产能，避免行业瘫痪，为需求复苏储备实力，有强大制度保障 [19] - 2016 年供给侧改革是“供给约束”的成功实战验证，PPI 止跌回升，企业扭亏为盈，避免了产能被动崩溃和资源浪费 [21] - 要发挥制度优势，通过产业政策引导和法律武器“反内卷”，约束供给侧，保护产业升级成果，避免恶性竞争和资源浪费 [24][26] 钢铁：产能严重过剩，央国企集中度较高利于行政手段实施，反内卷政策有望推动钢价修复，盈利抬升 - 钢铁行业供过于求，2007 - 2024 年粗钢和钢材产量增长，净出口量 2024 年位于近 15 年最高水平，2021 - 2025 年螺纹钢及线材产能利用率从 70%左右下滑至 50%左右，产能严重过剩 [28][33] - 2024 年钢铁重点企业中，央国企产量占比约 63%，民企占比约 37%，央国企 CR10 为 51%，集中度较高，预计供给侧改革 2.0 约束粗钢产量 5% - 10%，各省份指标有差异，预计螺纹价格修复至 3500 - 4000 元/吨，盈利增加 50 - 100 元/吨 [38][44][47] - 建议关注三类标的：利润反转标的如柳钢股份等；利润稳定、估值修复标的如 PE＜15 倍或 PB＜1 的钢铁企业；利润稳定、高股息标的如鄂尔多斯等 [51][52] 工业金属：冶炼产能出清与需求结构重构下的供给侧改革 2.0 铜冶炼 - 2018 - 2024 年我国铜冶炼行业产能利用率在 70 - 85%之间浮动，产能扩张速度超出产量增速，企业 TC/RC 加工费持续为负，行业亏损，2024 年行业集中在江西、山东等地，CR5 占比 52%，CR10 占比 83% [54][59][62] - 预计 2025 年铜冶炼上市公司增加产量 85 万吨，yoy + 8%，行业内卷或加剧，后续“反内卷”政策下加工费有望先恢复至 2024 年均值水平，TC 为 11.3 美元/干吨，RC 为 1.1 美分/磅 [2][67][72] - 建议关注两类标的：规模优势的头部冶炼企业估值修复标的如江西铜业等；利润稳定、高股息标的如西部矿业等 [74] 铅锌 - 铅锌冶炼产能利用率下滑，同质化低价竞争使企业盈利承压，锌新投产能加快投放，铅再生铅原材料制约产业发展 [76] - 铅锌行业“反内卷”已初见端倪，供给端结构性改革正在路上，2025 年下半年锌精矿 TC 预计回升至 4000 - 4500 元/金属吨，进口铅精矿 TC 预计回升至 - 20 美元/干吨 [91] - 建议关注豫光金铅、驰宏锌锗、西部矿业 [91] 氧化铝 - 氧化铝行业小幅过剩，产能过剩实质是产线与矿石不匹配造成的结构性失衡，后续产能利用率有望下行 [94][101] - 预计 2025 年下半年氧化铝价格在 2800 - 3400 元/吨区间运行，企业盈利已趋稳 [102] - 建议关注中国宏桥、中国铝业、天山铝业、南山铝业 [102] 电解铝 - 电解铝供给侧改革成效显著，产能逼近天花板，后续增量空间接近枯竭，下游需求结构从地产主导转向绿色能源需求主导 [103][105] - “反内卷”对铝下游需求影响较小，预计 2025 年下半年电解铝价格在 20000 - 21000 元/吨区间运行，企业盈利能力有望增强 [113] - 建议关注中国宏桥、中国铝业、云铝股份 [113]

全球贸易与金融格局变动 - 2025年全球贸易与金融格局剧烈变动导致A股波动加剧 板块轮动加快 [2] - 中美经贸磋商首次会议达成框架共识 落实两国元首通话及日内瓦会谈成果 [2] - 上证指数6月11日冲击3400点 4月以来受特朗普关税战影响 A股港股呈现过山车行情 [2] 徐志敏投资方法论 - 管理超百亿资金 连续十年跑赢沪深300 在市场风格快速变换的A股中仅1%投资者能做到 [3][12] - 投资框架融合巴菲特、芒格、塔勒布理念 聚焦"供给约束"作为识别高品质公司的核心标准 [5] - 2021年逆市重仓油气股 基于双碳目标下全球油气资本开支受压制 低桶油成本企业具备强竞争力 [5] - 2015年4-5月提前减仓对冲 规避千股跌停 2024年924行情前大幅加仓A股 [6] - 不追求抄底逃顶 通过分布式决策和"禁止清单"克服人性弱点 99%投资者难以执行反人性操作 [8] 高品质公司筛选逻辑 - 高品质公司需具备难以复制的供给壁垒 行业最优企业未必具备投资价值 [5][6] - 护城河理论延伸至供给约束分析 包括技术专利、资源禀赋、政策许可等结构性壁垒 [5][12] - 2025年关税战期间未降仓位 用重要性、可靠性双维度筛选问题 专注资产而非市场波动 [12] 课程核心内容 - 系统讲解20年实践形成的价值投资原则 涵盖巴菲特、芒格、段永平等大师理念本土化应用 [8][12] - 拆解数百家公司研究案例 总结最赚钱标的共性（如油气股）及失败教训 [8][14] - 分享下半年A股/港股Alpha机会展望 含1小时互动问答环节 [14][20] 嘉宾背景 - 中泰证券资管首席投资官 复旦大学理学硕士 管理规模超百亿 [15] - 2015年成立的代表作连续10年跑赢沪深300 获"十佳券商投资经理"及金牛奖、英华奖 [15] - 操作特征：不盯盘、拒绝盘中决策、严控资产质量、调仓择时越来越少 [12]