项目概况 - 雅鲁藏布江下游水电工程总投资1.2万亿元，装机容量超60GW，建设周期约15年，投产后年发电量约3000亿千瓦时，可替代1.2亿吨标准煤发电，减少3亿吨二氧化碳排放，相当于300万公顷森林固碳能力 [1] - 项目开工后有望联动周边5000万千瓦光伏及风电资源，西藏水电资源占全国总量1/4 [1] - 西藏电网自2015年外送电量仅160亿千瓦时，亟需提升与国网、南网互联互通能力 [1] 投资结构分析 - 项目土建/移民/设备类投资占比预计为60%/20%/20%，因隧洞引水方案降低移民需求，但高海拔、强紫外线、低温及复杂地质条件推高施工难度和设备环境适应性要求 [2] - 对比三峡工程投资结构：枢纽工程占比42%、移民资金41%、输变电工程17% [2] 建设时间规划 - 水电机组招标预计2027-2028年启动，招标后5-6年实现并网发电 [3] - 特高压直流项目建设周期约2年，比水电站早1-2年投运，大部分特高压线路集中于2031-2034年建设，GIL设备招标节奏与电站建设同步 [3] - 水电工程2035年后逐步投产 [3] 核心设备市场空间 - 特高压领域：需建设6条特高压直流线路（单条投资超200亿元）及至少2条交流特高压线路（单条投资超80亿元），总投资额超1500亿元，新增外送能力5000万千瓦 [4] - GIL领域：隧道管廊总长150-200公里，总回路数60-80回，折算单回GIL约1800公里，单价1.8万元/米，市场空间超300亿元 [4] - 特高压核心设备/GIL/水轮机组招标金额分别约550亿/320亿/400亿元 [5] 企业受益弹性 - 南瑞/平高/许继/西电/特变/保变/长高/安靠/东方电气/哈尔滨电气预计收入贡献分别为84亿/158亿/40亿/199亿/113亿/79亿/49亿/32亿/201亿/201亿元 [5] - 净利润贡献分别为20亿/35亿/9亿/36亿/21亿/11亿/10亿/6亿/24亿/20亿元，7年平均净利润对2024年利润弹性分别为4%/48%/11%/49%/7%/163%/55%/50%/12%/17% [6]

特高压设备行业研究纪要分析 行业概况 * 特高压建设进度受多重因素影响，包括前期审批滞后、已建成线路利用率偏低（普遍低于50%）、能源转型政策调整、技术迭代周期长以及经济性考量等[1] * 2024年到2025年上半年特高压建设节奏较慢，疫情遗留问题影响了十四五规划中的13条直流线路，仅完成了7条[2] * 电力市场交易推进使得内部收益率下降，一些项目被推迟，当地财政状况、环保和社会阻力也对项目造成影响[3] * 西北内蒙古地区风光大基地发展面临本地消纳能力不足问题，例如甘肃酒泉和蒙西地区的弃风率已达到7%[10] 建设规划与趋势 * 2025年下半年至2026年，多条特高压线路计划开工或挂网，包括藏东南到粤港澳大湾区、蒙西到京津冀、陕西到河南、南疆到川渝、腾格里到江西柔直、松辽到华北柔直等[2] * 从"十四五"末到2030年，每年预计开工4到5条特高压直流线路，以及2到3条交流线路[5] * 2026年至2030年期间，预计将新建20到25条特高压直流线路和10到15条交流线路[5] * 2025年8月底将有两条线路挂网，分别是藏东南到粤港澳大湾区和蒙西到京津冀[28] 技术发展 * 柔性直流技术（柔直）应用前景广阔，预计到2030年，新增直流线路中60%-70%的换流站节点将采用柔直技术[1] * 柔性直流技术目前在换流站投资中占比约30%，预计到2030年将提升至60%[12] * 2025至2026年的新批复特高压项目中，柔直技术渗透率将突破80%[12] * 柔性直流换流阀单体成本约为50亿元，到2030年可能降至35亿元左右[13] 新能源发展 * 新建特高压项目中的新能源打捆比例有望提高，未来将更多依赖水电及其他可再生能源进行打捆输送[1] * 预计到2025年，可再生能源市场规模将达到百亿美元，年复合增长率为13%[7] * 雅下水电站规划容量为60GW，比三峡大坝的22GW更大，预计每年可发电3,000亿度[9] * 光伏电站收益率下降短期内抑制特高压外送需求，但长期来看跨区域输电仍是刚性需求[6] 供应链与国产化 * 高端进口绝缘件供应不足是特高压变压器生产的主要瓶颈，尤其是大张进口T4级别纸板短缺[2] * 国内企业如广信、辽宁兴企等正在积极扩能，但高端材料仍需依赖进口[2] * 国电南瑞和许继公司在自研碳化硅器件方面取得了显著进展，其损耗降低了40%[15] * 换流阀的国产化率约为30%，中车时代电气在这部分占据了大约30%的市场份额[26] 成本分析 * 柔直换流阀的单价从2013年的每千瓦1,500元下降到2022年的450元，目前进一步降至380元[15] * 2013年至2025年间，柔直换流阀的价格下降幅度达到了80%[15] * 预计到2025年，柔直换流阀市场规模将达到120亿至168亿元[16] * 绝缘纸板及绝缘件占变压器成本约为5%[17] 重点项目 * 陕西到河南、南疆到川渝两条线路预计将在2025年十月至十二月挂网[28] * 2026年计划开工的特高压项目包括腾格里到江西柔直、松辽到华北柔直等[29] * 甘肃巴丹吉林沙漠送电四川特高压直流配套风光基地预计在2026年启动[29] * 江建入川已经确定为双段全柔直系统，巴丹吉林到四川尚未最终确定方案[30]

市场整体表现 - 军工和医药等板块轮动上涨推动上证指数一度站上3600点关口 [1] 估值性价比分析 - 有色金属、特高压和电力设备板块估值处于相对低位且具备更好成长性 [1] - 半导体设备和材料、科创板等科技成长方向板块机遇值得把握 [1] - 部分绝对低估值的行业板块估值回归依赖于多方面因素改善 低估值本身并非挖掘超额收益的充分条件 [1]

市场整体表现 - 上证指数从4月7日3583 31点上涨逾15%至8月4日3583 31点 市盈率TTM从13 27倍升至15 52倍 [1] - 中证2000 北证50 上证50等多只主要指数4月8日以来均出现估值抬升 [1] 行业估值分化 - 大消费 中游制造 中游材料等市盈率TTM及相对估值高于历史中位数 必需消费 资源类则低于历史中位数 [2] - 家电 石油石化 煤炭等行业处于相对价值洼地 但估值回归需依赖宏观流动性 产业政策等多因素改善 [2] - 食品饮料 煤炭 石油石化等行业的估值修复需经济复苏预期或商品价格明显回升的信号 [2] 有色金属行业 - 行业市盈率TTM 市净率处于低位 全球产业链重构背景下制造业PMI上行支撑有色金属需求 [3] - 2015年后全球有色金属生产和冶炼商资本开支不足 供应刚性极强 支撑长期价格中枢 [3] - 刚果金钴出口禁令效果显现 钴价预计继续上行 美联储降息预期增强叠加央行购金趋势看好金价中枢抬升 [3] 特高压和电力设备 - 国家双碳目标 西电东送战略推进 特高压被纳入新基建重点领域 [4] - 国内新能源装机激增 海外电网改造需求迫切 欧洲新能源并网压力加剧 [4] - 板块2025年一季度净利润增速普遍较好 估值修复空间较大 [4] 科技成长主线 - AI算力驱动的半导体设备与材料领域最具确定性和弹性 政策支持保障行业发展 [5] - 国内半导体设备与材料行业处于从0到1蜕变期 对标海外产业链标的仍具性价比 [5] - 科创板投资机遇值得关注 国产算力 AI应用等滞涨方向有望重新获资金青睐 [5] - 半导体芯片 软件等板块累计涨幅靠后 2025世界人工智能大会等事件有望带来提振 [5]

雅鲁藏布江下游水电工程概况 - 雅下水电工程总投资1 2万亿元 采用"截弯取直 隧洞引水"方式建设5座梯级电站 建成后电力以外送消纳为主 兼顾本地自用需求 [1] - 工程装机规模约6000万千瓦 年提供清洁电力近3000亿度 需多条直流特高压工程支撑 [3] - 工程核心技术包括高原复杂地质条件下的基建能力和特高压输电能力 将重塑全球水电格局 [1] 基建领域机会 - 工程位于大拐弯峡谷 高海拔恶劣地质环境催生盾构机"掘进+支护"一体化技术的刚性需求 [3] - 具备技术优势及施工经验的行业头部企业将享受市场红利 [3] 特高压领域机会 - 工程需要多条直流外送工程支撑 单条直流特高压工程年输送电量约300亿千瓦时 [3] - 特高压 高压主网架建设显著拉动 柔直技术渗透率有望加速提升 [3] - 特高压产业链配套核心玩家将受长期利好 释放强劲成长动能 [3] 赛晶科技业务进展 - 公司为输配电工程提供阳性饱和电抗器 电力电容器 大功率IGBT等核心器件 技术路径与雅下工程高度协同 [5] - 2023年中标甘肃-浙江±800千伏特高压工程6 24亿元订单 交付德国BorWin6海上风电柔直项目 [5] - 2024年初两款柔直用直流支撑电容器通过国家级鉴定 推动国产替代进程 [5] 赛晶科技业绩展望 - 2025年销售收入目标20亿元(同比+25%) 归母净利润目标1 4亿元(同比+40%) [6] - 受益于特高压工程放量周期和雅下水电建设 公司订单和交付进入快速增长阶段 [5][6] - 柔直工程将带动高价值新产品需求 驱动业绩高质量增长 [5]

市场表现 - 7月23日A股市场分化明显 沪指微涨0.01% 深证成指跌0.37% 创业板指跌0.01% 两市成交额超1.8万亿元 较前日小幅缩量 超4000只个股下跌 1200余只上涨 [1] - 上证指数上午突破3600点整数关口 为2024年10月8日以来首次 [3] 板块涨跌 - 超级水电概念股表现强势 中国电建等多股涨停 雅江水电站指数涨2.78% 水利水电建设指数涨2.64% [1][2] - 金融板块集体走强 券商保险表现突出 国盛金控涨停 保险精选指数涨1.97% 炒股软件指数涨1.80% [1][2] - 航空运输精选指数涨2.29% CRO指数涨2.23% 半导体设备指数涨1.88% [2] - 海南自贸港指数跌4.46% 海南瑞泽触及跌停 海峡股份凯撒旅业跌超7% 特高压指数跌3.26% [1][2] - 水泥制造精选指数跌5.07% 培育钻石指数跌2.71% 中船系指数跌2.70% 老基建指数跌2.48% 航母指数跌2.34% [2] 上市公司动态 - 截至7月22日 A股329家上市公司发布2025年中期分红预案公告 一年多次分红渐成主流 高频分红高股息率公司受机构青睐 [3] - 国家发展改革委召开企业座谈会 围绕"十五五"规划听取国企民企协同发展建议 强调促进优势互补共同发展 [4]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：水泥、钢铁、盾构机、爆破设备、岩土工程、特高压、水电工程、建筑行业 - **公司**：西藏天路、华新水泥、天山股份、海螺水泥、西宁特钢、柳钢股份、五新脆装、恒力钻具、铁建重工、中铁工业、高升民爆、易普力、保利联合、黑化股份、中国能建、中国交建、中化岩土、中岩大地、上海港湾、中国西电、许电器、永福股份、东方电气、隧道股份、高争民爆、广东宏大、中国电建、中国中铁、中国铁建、永达股份、博云新材 纪要提到的核心观点和论据 - **雅江电站行情超预期原因**：项目从秘密进行变为国家重点项目引发市场讨论；反内卷政策激发水泥和钢铁弹性需求，西藏天路、华新水泥等受益；新开发方式使盾构机和 TBM 掘进机成新主线，对特高压有新需求；总理出席开工仪式，项目金额达 1.2 万亿超预期；新成立的雅江集团是副部级央企，定位高；资产荒和流动性泛滥使项目更突出[3] - **雅江电站环节及价值量分布**：涉及上游材料端、中游设备端、下游输变电和运营等环节；枢纽工程占比约 47%，机电安装 10%-20%，拆迁约 40%，工程量 30%-40%，机电设备 12%-17%，建材约 15%，民爆爆破 3%-5%[4][5] - **受益公司表现**：上游水泥、钢铁公司，盾构机和挖掘机领域公司，中游爆破、岩土工程公司等股价均有显著涨幅，反映市场对雅江电站建设需求的预期[6] - **技术方案变化影响**：采用截弯取直隧洞引水开发方式，使盾构机和 TBM 掘进机成新主线，以外送消纳为主对特高压有新要求，含五个发电机组超预期，提升市场对相关设备及材料公司关注度[7][8] - **资产荒与流动性泛滥影响**：重大基础设施项目如雅江电站能提振市场信心，吸引资金涌入，推动相关公司股价上涨形成超预期行情[9] - **特高压行业表现**：近期出现分化，因通常处于项目后期阶段，市场表现相对滞后，如雅江水电站可能 15 - 18 年才启动特高压规划建设[10] - **港股公司回调原因**：东方电气、华新水泥等港股公司因前一日涨幅过大出现回调[11] - **产业链表现**：水泥和水电工程相关产业链保持强势，水泥、盾构机、爆破设备及岩土工程等领域增长强劲，不包括特高压表现更突出[12] - **施工技术及选股影响**：采用截弯取直、隧洞引水方式，使用 TBM 掘进机和钻爆法，增加盾构机及其零部件需求，相关公司如铁建重工、中铁工业等受关注[13] - **各领域潜力公司**：盾构机及其零部件市场中铁建重工、中铁工业占国内 80 - 90%份额，刀具恒力钻具有弹性，李永达股份和博云新材生产零部件；爆破设备领域高争民爆、易普力、保利联合、广东宏大值得关注；水泥行业西藏天路、华新水泥是龙头[14][15][16] - **建筑企业地位及优势**：中国电建和中国能建在国内水电工程市场占超 90%份额，形成双寡头格局，还在特高压、抽水蓄能等领域有优势，参股雅江集团具电力运营属性[17] - **建筑行业发展趋势**：聚焦盾构机、爆破、水泥、水电装备主线，中国电建和中国能建在大型基础设施项目中发挥重要作用，新能源建设推动储能等相关企业发展[19][20] - **投资者关注公司**：中国中铁、中国铁建、中国交建、隧道股份等参与大型基建且有盾构机业务，零部件关注恒力钻具、永达股份、博云新材[21] - **股票涨幅合理性评估**：中国中铁、中国铁建预期收入增长 20%，股票涨幅应在 23% - 25%之间，与目前涨停情况基本一致，后续走势与涨停情况和投资规模有关[22] - **施工时间及价值量**：新项目预计施工时间 15 - 20 年，技术迭代可能缩短建设周期，增加每年价值量[23] - **政策影响**：年中业务会议可能再次提及项目并提升重要性，后续可能有政策支持和补贴，引发市场行情变化[23] - **技术主线前景**：爆破、盾构机和 TPM 掘进机主线发展前景值得关注，本周行情预计达高潮，下周关注 1.2 万亿资金是否超预期[24] - **企业长期发展影响**：中国电建、中国能建、中交建将从大型水运工程中受益，具备长期投资价值[25] - **EPS 判断**：施工时间约 15 年，EPS 在规划设计迭代后缓慢兑现，本周行情高潮后需聚焦新主升浪，投资者不追高，关注最新演绎主线[26] 其他重要但可能被忽略的内容 - 雅江建设项目施工技术类似锦屏二级电站，锦屏二级电站地质条件主要为大理岩占 90%以上[13] - 三峡水电站建设时间为 17 年，新项目规模更大预计施工时间 15 - 20 年[23]

市场表现 - 7月21日A股延续震荡上行趋势，上证指数四连阳再创年内新高，全天4000股飘红 [1] - 上证指数涨0.72%，深证成指涨0.86%，创业板指涨0.87%，市场成交额1.73万亿元 [1] - 大基建板块井喷，特高压、稀土、宇树机器人概念走强 [1] - A500ETF基金（512050）涨0.6%，全天成交额超34亿元，位居同类第一 [1] 政策与宏观经济 - 新一期LPR连续第二个月"按兵不动"，民生银行首席经济学家预计三季度末或四季度可能降准降息，LPR将同步下调 [1] - 2025年上半年国民经济运行总体平稳、稳中向好，积极财政政策成效显著 [1] - 下半年财政政策继续靠前发力，助力促消费、扩投资，加快推动存量政策落地见效 [1] 投资策略与产品 - 市场风格有望转向以核心资产为主的趋势行情 [2] - A500ETF基金（512050）跟踪中证A500指数，采取行业均衡配置与龙头优选双策略，细分行业全覆盖 [2] - 相比沪深300，超配电子、医药生物、电力设备等新质生产力行业，具备哑铃投资属性 [2] - 场外联接（A类：022430；C类：022431）为投资者提供布局核心资产的策略 [2]

雅鲁藏布江下游水电工程开工影响 市场反应 - 雅下水电概念指数大涨12 52% 板块内12只概念股全部涨停 基康技术 五新隧装收获30%幅度涨停 中国电建 西藏天路 高争民爆 华新水泥等百亿元市值公司涨停 [1] - 工程总投资约1 2万亿元 采取截弯取直 隧洞引水开发方式 建设5座梯级电站 电力以外送消纳为主 兼顾西藏本地自用需求 [1] 水电设备与工程 - 工程建成后将成为全球最大水电站 年发电量约3000亿千瓦时 相当于三峡工程3倍 直接带动工程机械需求 高海拔与复杂地质环境利好行业龙头企业 [2] - 水电设备主要供应商包括东方电气 上海电气 哈尔滨电气 浙富控股 国电南瑞 其中东方电气单机容量100万千瓦发电机组实现100%国产化率 国电南瑞在水电智能化控制系统领域市占率高 [2] - 中国电建承担我国80%以上河流规划及大中型水电站勘测设计任务 65%以上建设施工任务 中国能建施工市场份额超30% 大型水电超50% 中国中铁 中国铁建等央国企有望受益 [2] 特高压与配套产业 - 工程地理因素将拉动更高比例电力长距离外送需求 需多条直流外送工程支撑 柔直技术渗透率有望提升 [3] - 西藏地区水泥由西藏天路 华新水泥 海螺水泥等主导 西藏天路产量占地区30% 华新水泥在藏有2家工厂 [3] - 西藏地区民爆需求有望显著增长 高争民爆 易普力 广东宏大 保利联合等具备炸药产能与业务布局的企业或受益 [3]

市场表现 - 市场全天高开高走 沪指和创业板指双双创年内新高 [1] - 沪深两市全天成交额达1.7万亿 较上个交易日放量1289亿 [1] - 沪指涨0.72% 深成指涨0.86% 创业板指涨0.87% [2] 板块表现 - 大基建方向表现强势 水泥、建材等板块领涨 海螺水泥等多股涨停 [1] - 特高压、电网概念股活跃 国电南自等涨停 [1] - 机器人概念股维持强势 长盛轴承20CM涨停 [1] - 水泥、建筑材料、钢铁、特高压等板块涨幅居前 [1] - 跨境支付、银行、智谱AI、光刻机等板块跌幅居前 [1] 个股表现 - 全市场超4000只个股上涨 逾百股涨停 [1]