市场表现 - 上证指数8月14日盘中突破3700点关口至3704.77点，但收盘跌0.46%至3666.44点，创业板指和深证成指分别下跌1.08%和0.87% [1][4] - 当日A股成交额达2.31万亿元，创年内新高，较前一日增加超1300亿元 [3][4] - 概念板块分化明显：Wind稳定币、保险、数字货币、GPU指数分别上涨4.21%、2.64%、1.66%、1.50%，而培育钻石、光模块(CPO)等板块跌幅超3.6% [4] - 中小盘股深度调整，北证50指数和科创200指数分别下跌1.99%和2.36%，大盘蓝筹表现相对稳健 [4] 资金动态 - 8月13日两市成交量突破2万亿元，为114个交易日以来首次，两融余额时隔十年重回2万亿元以上 [5] - 7月A股新开户数逼近200万，权益类基金发行热度回升，多只新基金首发规模超十亿元 [5] - 私募机构操作分化：部分减持高估值个股并增持消费、互联网等触底行业，另有机构维持满仓策略聚焦消费、医药和科技互联网 [8][9] 机构观点 - 广发证券指出3700点上方为2021年密集成交区，短期需震荡消化，若成交量持续站稳2万亿元且政策利好延续，指数有望挑战前高 [4][5] - 前海开源基金认为当前行情吸引场外资金入场，推动居民储蓄向资本市场转移，部分机构判断A股已进入"慢牛"阶段 [5][6] - 中金公司类比"增强版2013年"，建议关注AI/算力、创新药、军工、有色等高景气板块，以及券商、保险等受益于资金入市的行业 [12][13] 后市布局 - 科技成长领域被普遍看好，金鹰基金建议关注AI应用、半导体先进制程等赔率合适的细分方向 [12][13] - 广发基金投顾团队提示中报业绩指引作用，短期关注科技成长和红利品种，中长期布局顺周期及消费领域 [14] - 华安证券强调牛市内驱力来自政策重视、流动性改善和市场热点，上涨弹性聚焦科技成长、业绩支撑及催化剂驱动的板块 [6][12]

宏观背景分析 - 2013-2015年牛市期间，中国经济处于GDP增速下台阶后期，CPI、PPI下行压力较大，但股市仍呈现牛市特征 [8] - 2011-2012年经济增速下台阶前半段股市为熊市，而2013-2015年后半段却出现较大级别牛市 [8] - 2014-2015年PPI持续下行但牛市越来越强，与2024年9月以来市场表现相似 [19] - 宏观层面"资产荒"现象可能超过2014年水平，各类利率下降幅度更大 [27] - 2014年底降息政策加速了牛市主升浪，但指数在降息前已开启上涨 [31] 市场表现特征 - 2013年盈利小幅反弹但主要局限在消费和成长板块，2014年经济更弱却出现全面牛市 [36] - 居民资金通过银证转账、融资余额等方式大幅流入，2014年Q2开始更明显 [43] - 公募基金放量滞后于市场突破，2013-2015年主动型产品份额增长弱于市场表现 [47] - 牛市启动前股权融资规模往往小于分红规模，这一现象在1995、2005、2013年均出现 [59] - 政策层面鼓励两融、暂停IPO、放松私募注册备案等措施改善了股市供需结构 [55] 市场风格演变 - 2013-2015年整体呈现小盘成长风格，产业新、标的小、轮动快特征明显 [62] - 行业表现分三类：TMT板块最强，消费中的新消费次之，价值股中的主题类第三 [62] - 牛市初期TMT超额收益明显，2014年跑输市场，2015年再次走强 [69] - 周期股在牛市初期跑输市场，但在中后期开始活跃，如2014年下半年和2020年下半年 [81] - 钢铁板块最具代表性，在牛市中后期大幅跑赢指数 [83] 金融板块表现 - 2014年Q4金融板块领涨原因包括公募低配、政策变化和估值优势 [4.1] - 沪港通开通后A股金融股估值修复，AH股溢价指数快速上涨 [94] - 银行股PB-ROE在2013年底过度偏离趋势，2014年迎来修复 [99] - 2014年下半年公募基金大幅增配金融板块，改变了多年低配状态 [92] 成长股基本面 - 2013-2015年成长股牛市由移动互联网浪潮驱动，半导体、手游等行业快速增长 [102] - 影视领域国产片数量占比快速提升，2013年视频付费市场规模开始爆发 [104] - 公募基金增仓顺序为电子(2012-2013)-传媒(2013)-计算机(2013-2015)-军工(2014) [109] - TMT公司通过并购重组快速切入新兴行业，推高市值并形成大量商誉 [112]

港股市场表现 - 受美联储降息预期影响 2025年8月13日港股三大指数集体走强 [1] - 港股通科技ETF(159262)当日收涨3.66% 自7月7日上市以来累计上涨14.78% [1] - 该ETF换手率达11.44% 全天成交3.50亿元 市场交投活跃 [1] 指数成分与结构 - 恒生港股通科技主题指数聚焦TMT行业 剔除医药、汽车和家电 科技属性纯正 [1] - 指数前十大权重股合计占比73.55% 包括快手、中芯国际、腾讯、阿里等科技龙头 [2] - 小米集团、阿里巴巴、腾讯控股三大AI领军企业合计权重近30% 叠加中芯国际等硬科技标的形成高浓度科技龙头组合 [2] 企业业绩与投入 - 腾讯控股二季度营收1845亿元同比增长15% 经营利润692.5亿元同比增长18% [3] - 腾讯二季度研发投入同比增长17%至202.5亿元 资本开支同比增长119%至191.1亿元 [3] 宏观环境与流动性 - 美国7月CPI不及预期 市场预测美联储或于9月开启降息 海外流动性有望持续好转 [3] - 7月末中国M2余额329.94万亿元同比增长8.8% M1余额111.06万亿元同比增长5.6% M1M2剪刀差明显收窄 [3] - M1M2剪刀差收窄意味着政策传导效率提升 企业流动性需求增强 投资意愿逐步修复 [3] 估值与资金流向 - 当前AH溢价指数回落至125%附近接近历史低位 港股具备较高配置价值 [4] - 港股科技板块估值PE约20倍处于历史底部 拥挤度较年初大幅下降 具备显著估值修复空间 [4] - 港股通科技ETF最新规模突破30亿元达30.89亿元 近4天获得连续资金净流入合计3.15亿元 [4] 行业发展趋势 - Grok4、Genie3等大模型迭代提速 准确率提升且成本降低 预计加速AI应用爆发和商业化进程 [2] - 算力基础设施与AI应用等环节市场关注度高涨 帮助互联网大厂形成AI投入到商业变现的闭环 [2]

**行业与公司概述** - 行业：宏观经济（中美）、大类资产配置、商品市场（原油/铜/贵金属）、房地产、AI - 公司：未明确提及具体上市公司，但涉及美股（标普500）、A股、美债、中债等市场 --- **核心观点与论据** **1 宏观经济现状与展望** - **全球货币财政双宽松**：欧洲和中国受益于宽松政策，经济进入缓和阶段，支持出口和经济增长[1] - **美国经济韧性**：非农数据波动但就业市场稳定（失业率4.1%→4.2%），美联储可能9月、12月各降息25bps[1][3][11] - **GDP增速预测**： - 美国2025年GDP增速下调至1.5%（原预期2.5%），因关税政策（平均税率15-18%）和财政赤字率6%限制[7][8] - 中国全年GDP增速预计5%，内需（基建/房地产）是主要回落风险[16][18] - **中美贸易关系**：联合公报延期谈判稳定中国出口，顺差或创新高[1][14] **2 就业与通胀** - **美国就业市场**：非农数据扰动（7月政府部门净裁员）但失业率平稳，非衰退信号[3][6] - **美国通胀**：下半年或升至1%，但全年压力有限[9] - **中国PPI**：年底或回升至-2%，反内卷政策阶段性见效[19] **3 大类资产配置建议** - **股票**： - A股区间上调至3,300-3,800点，短期看好医药生物/TMT，长期看好机械设备/汽车[20] - 美股盈利预期上修（标普500），信用利差历史低位[10] - **债券**： - 美债收益率下行（10年期或破2%），但美元贬值限制国际投资者收益[22] - 中债长端风险（10年期或达2.1%），短端利率债/信用债有配置价值[21] - **商品**： - 原油看空（供给增加+需求疲软）[23][25] - 铜价中枢下沉（8,000-10,000美元）[23] - 黄金区间3,200-3,500美元，上限难突破[23] **4 房地产与行业风险** - **中国房地产**： - 新房销售跌至历史低位，政策真空期下行压力大，预计2026年三季度企稳[16][17] - 土地出让金正增长，开发商信心部分恢复[16] - **行业规避**：房地产链条（建材/地产）、石油石化板块（原油供给过剩）[20][24][25] **5 AI对经济的影响** - **生产力提升**：AI替代劳动密集型工作（如金融初级岗位），效率显著提升[26] - **全球竞争**：美国领先，中国积极追赶，AI发展呈阶段性爆发特征[26][27] --- **其他重要但易忽略的内容** - **螺纹钢价格**：短期3,000-3,300元/吨，2026年或至3,400元/吨（地产链条疲软）[26] - **美联储政策**：防御性降息应对特朗普政策不确定性，2026年或再降息2-3次[11][13] - **中国出口韧性**：非美市场支撑超预期表现，贸易战负面影响已过峰值[14][15] --- **数据与单位换算** - 美国失业率：4.1%→4.2%[4] - 中国PPI：年底或回升至-2%[19] - 黄金价格：3,200-3,500美元/盎司[23] - 铜价：8,000-10,000美元/吨[23]

数据统计显示，中证港股通TMT主题指数近一个月上涨6.11%，近三个月上涨11.70%，年至今上涨 36.26%。 据了解，中证港股通TMT主题指数从港股通范围内选取50只TMT主题领域的上市公司证券作为指数样 本，以反映相关行业主题上市公司证券的整体表现。该指数以2014年11月14日为基日，以3000.0点为基 点。 资料显示，指数样本每半年调整一次，样本调整实施时间分别为每年6月和12月的第二个星期五的下一 交易日。权重因子随样本定期调整而调整，调整时间与指数样本定期调整实施时间相同。在下一个定期 调整日前，权重因子一般固定不变。特殊情况下将对指数进行临时调整。当样本退市时，将其从指数样 本中剔除。如果香港市场新上市TMT企业市值在香港上市公司中排名前十并纳入港股通范围，将在其 纳入港股通范围后第十一个交易日快速纳入该指数中。样本公司发生收购、合并、分拆等情形的处理， 参照计算与维护细则处理。当港股通范围发生变动导致样本不再满足港股通资格时，将进行相应调整。 金融界8月13日消息，上证指数高开高走，中证港股通TMT主题指数 (港股通 TMT，931026)报4641.40 点。 本文源自：金融界 作者： ...

基金经理行业流动 - 年内1630余只基金A类份额发生基金经理变更 涉及新聘超610位和离任超920位 [1] - 全市场基金经理总数达4065位 较年初新增111位 [3] - 知名基金经理流动包括"奔私"现象 但业内不视为消极信号 [1] 范妍职业背景 - 职业履历涵盖兴业证券 安信证券 工银瑞信基金策略分析师岗位 [4] - 在圆信永丰基金历任基金经理助理 基金经理 权益总监 副总经理等职 [4] - 2024年5月加盟富国基金 原任圆信永丰基金副总经理兼首席投资官 [1][4] 新产品发行表现 - 新基金富国均衡投资混合19天募资近20亿元 创年内主动权益基金首发规模标杆 [4] - 富国基金及员工包括范妍个人出资超500万元认购 [4] - 管理总规模达95.75亿元 接近百亿基金经理门槛 [11] 存量产品改造策略 - 接手富国稳健增长混合A前 该基金近三年亏损13.11% 跑输基准近18% [5] - 采用高度均衡分散行业配置 覆盖智能驾驶 锂电 TMT 医药等成长领域及地产 有色等周期板块 [7] - 二季度前十大重仓股权重15.33% 主要持仓包括宁德时代 三花智控 海大集团等企业 [7] 投资策略调整 - 二季度调减周期股比例 增加成长股配置 [8] - 4月受关税战影响减仓 后逐步恢复仓位至80%-90% [8] - 成长仓位集中于TMT 机器人 医药 军工 锂电 风电 周期仓位以地产 水泥 钢铁为主 [8] 业绩与资金流向 - 任期回报达16.71% 基金规模从4.72亿元激增至50.54亿元 [9] - 机构投资者占比从零飙升至72.28% 形成明显的资金跟随效应 [9] - 个人投资者持有份额从7.39亿降至10.12亿 但占比从100%降至27.72% [10]

港股通科技ETF市场表现 - 截至2025年8月13日10:07，港股通科技ETF(159262)上涨2.01%，其成分股FIT HON TENG涨近8%，瑞声科技和高伟电子涨超4%，哔哩哔哩-W和舜宇光学科技跟涨 [1] - 截至2025年8月12日，该ETF近1月累计上涨8.21%，涨幅在可比基金中排名第一 [1] - 其跟踪的恒生港股通科技主题指数(HSSCITI)盘中上涨1.77%，相较恒生互联网科技业、恒生科技等指数超额收益明显 [1] 港股通科技ETF流动性与规模 - 该ETF盘中换手率为4.9%，成交额为1.60亿元 [1] - 截至8月12日，近1年日均成交额为2.92亿元 [1] - 最新规模达29.73亿元，最新份额达27.31亿份，均创成立以来新高，位居可比基金第一 [1] - 近3天获得连续资金净流入，最高单日净流入2.73亿元，合计净流入3.06亿元 [1] 恒生港股通科技主题指数构成 - 指数剔除了医药、汽车和家电行业，聚焦TMT行业，科技属性纯正 [2] - 前十大权重股合计占比73.55%，包括快手-W、中芯国际、腾讯控股、阿里巴巴-W、小米集团-W、美团-W、联想集团、舜宇光学科技、哔哩哔哩-W、金蝶国际 [2] - 小米集团、阿里巴巴、腾讯控股三大AI领军企业合计权重近30%，叠加中芯国际等硬科技标的，形成高浓度科技龙头组合 [2] 行业发展趋势与机构观点 - 行业呈现多领域协同发展态势，政策层面强调治理无序竞争并推进产能治理，同时加速培育新兴支柱产业 [3] - 科技企业融资活跃，例如宁德时代智能获数十亿元A轮融资，估值超百亿元，聚焦滑板底盘技术研发 [3] - 港股互联网社会服务板块整体估值处于低位，在AI资本开支上升及政策支持加码的背景下，科技板块龙头具备中长期成长空间 [3] 产品定位 - 港股通科技ETF(159262)旨在帮助投资者一键锚定AI时代的纯科技革命发展机遇 [4]

欧洲市场的新机遇 - 宏观环境变化带来估值和盈利改善：后疫情时代欧洲盈利增长显著回升，银行、公用事业、电信、能源、原材料等行业盈利改善明显[3][10] - 政策转向推动增长：德国推出1万亿欧元财政计划（占2024年GDP的23%），欧盟"重新武装欧洲计划"达8000亿欧元，重点投向基础设施、绿色转型和数字化领域[21][22] - 全球配置价值提升：欧洲权益市场占MSCI ACWI指数12%，欧盟经济体量全球第三，MSCI欧盟60%收入来自海外（其中30%来自美日中及非欧盟地区）[31][32][34] - 行业盈利结构优化：2024年MSCI欧洲大陆利润中，金融（23%）、消费（22%）、工业（21%）占比较高，科技硬件（9.5%）和半导体（24.7%）ROE表现突出[36] 欧洲市场的结构性短板 - 经济增长潜力受限：IMF预测欧元区未来5年增速1.2%，低于美国2%，劳动力老龄化将拖累德法意西人均GDP增速0.24-1个百分点[45][46] - 产业竞争压力：德国能源密集型产业生产仍低于俄乌冲突前水平，汽车/机械设备出口与中国相似度指数显著提升[47][49] - 科技领域短板：TMT板块仅占MSCI欧洲指数7%，远低于美国的34%，AI对欧洲生产率提升贡献（0.35%/年）低于美国（0.25-0.6%）[51][52][53] - 财政与政治约束：除德国外，法意西债务/GDP超110%，极右翼政党崛起增加改革难度[53][55] 投资主线：政策驱动的"自主独立" - 国防安全：国防航空板块2024年以来上涨89.9%，前向PE达27.6倍[60] - 科技自主：泛数字化领域投资加速，欧盟放宽车企碳排放规则及GDPR监管[26] - 能源转型：新能源/电网建设获政策支持，电气设备板块PE达21.3倍[60] - 金融改革：欧洲家庭股票配置比例仅22%（美国41%），资本市场联盟建设将提升流动性[57][58] 市场表现与资金流向 - 年初至今资金流入规模达俄乌冲突后流出量的36%，但尚未充分反映结构性机会[43] - 欧洲基金对美国配置敞口已超过对欧配置，存在再平衡空间[39][41] - 估值差异：欧洲相对前向市盈率接近20年低点，德国PEG（0.8）较法国（1.2）更具吸引力[17][19]

文章核心观点 - 基金经理李晶认为，具备跨场景通用性、掌握共性底层技术、能够定义行业的“接口型”公司是科技投资中实现长期均衡收益的“抗周期锚点” [1] - 其投资框架强调在捕捉成长性的同时守护安全边际，通过构建产业链“全景拼图”，聚焦上游掌握通用技术或生产标准化产品的企业，并利用跨行业交叉验证提升投资胜率 [2][4][6][7] - 具体策略上，采用GARP策略，核心仓位长期持有具备深厚技术壁垒的上游公司，交易性仓位灵活调整以应对周期波动，并通过行业与驱动要素的分散配置来控制组合回撤 [9][10][11][12][13] - 团队开放包容的文化、深度研究能力以及对前沿技术的快速响应，是其构建投资视野和捕捉早期机会的重要支撑 [14][15][16] 基金经理的投资理念与框架 - 投资理念源于卖方研究经验，但转向买方后重塑框架，强调在追求成长的同时审慎评估回撤与安全边际，将“赔率”纳入核心考量 [2] - 通过海量研究与深度调研，构建产业链“全景拼图”，并持续比对、筛选优质行业与环节，在估值合理时布局高成长企业 [2] - 投资分析体系注重从“1到100”广泛扫描新兴行业，并随市场动态迭代框架，及时填充新的产业链交汇点 [3] - 将“可验证性”视为重要投资准则，通过跨行业、跨环节的交叉验证来提升判断精度并识别产业链发展的积极拐点 [6][7] 看好的公司类型与筛选标准 - 聚焦掌握通用技术或生产标准化产品的“接口型”公司，这类公司定义行业而非被客户定义，具备更高的胜率和抗风险韧性 [1][4] - 筛选核心驱动要素包括：行业空间、技术壁垒、商业模式、盈利能力、国产替代、政策驱动 [4] - 此类公司优势显著：ROE整体更高，技术话语权更强，订单选择更灵活，产业地位更核心，且客户分布多元，能抵御单一客户景气波动冲击 [4] - 具体案例包括：为全球供应标准化电动工具的工具制造龙头、下游囊括众多海内外车企的电池制造龙头（其技术被确立为行业标准）、以及地位稳固的全球芯片巨头 [4] 具体的投资机会与布局方向 - 看好产业链交叉点，集中于半导体、机械、化工、电子、软件等技术驱动行业 [5][6] - 2024年下半年，在市场聚焦光模块时，敏锐捕捉到铜连接技术被严重低估的投资机会，并通过早期布局为产品增厚了超额收益 [6] - 尤其看好终端硬件领域的AI赋能，认为机器人是“AI应用的终极形态”，并精准捕捉到各类AI终端（如AI眼镜、耳机、小家电）的共性核心需求——SOC（系统级芯片） [8] - 2025年二季度，持续聚焦科技成长和先进制造，特别是AI产业链，已提前加大对海外算力（尤其是ASIC方向）的布局，并坚定看好AI下游端侧硬件的爆发潜力 [8] - 观察到北美已初步实现算力与应用的正面循环，预计国内即将跟进，智能硬件可能在未来一两年驱动AI应用全面爆发 [8] 投资组合管理策略 - 个股层面遵循GARP策略（合理成长估值策略）：深度研究锚定内在价值，在价值进入成长期且股价低估时介入，价格充分反映未来价值时退出 [9] - 策略概括为：核心品种长期持有，交易性仓位灵活调整 [10] - 核心仓位锚定掌握底层技术壁垒的上游企业，如芯片设计、半导体设备、晶圆代工，这类公司研发与资本开支双高，技术积淀深厚，竞争地位稳固 [10] - 交易性仓位灵活应对周期波动与政策风险，例如对可能受新关税政策冲击的出口企业进行适度交易 [11] - 通过侧重上游服务多行业客户的通用环节，利用“客户多样性”对冲下游景气波动，兼顾成长性与稳定性 [12] - 通过驱动要素分散与行业分散降低组合波动，上游持仓通常覆盖至少5-6个行业 [13] - 以具体基金为例，为避免在机器人单一赛道过度暴露，转而精选机器人、军工、汽车等上游共性标的，如芯片、通信、材料、设备公司 [13] - 近两年阶段性降低了对计算机、传媒等下游行业的配置，认为其当下消费属性更浓，格局易变，确定性不足 [10] 团队文化与研究支撑 - 公司权益投资理念为“深度研究，价值投资，绝对收益，长线考核”，团队开放包容，鼓励基金经理融入个人思路并留有容错空间 [14] - 权益团队汇聚40余人，投资人员平均从业13年，研究覆盖全部申万一级行业，并在TMT、中游制造、消费、医药等核心领域建立深度优势 [14] - 团队注重引入具备产业背景的人才，以敏锐捕捉前沿脉动 [15] - 研究团队通过深入一线的持续调研为投资提供重要赋能，例如帮助及时捕捉到“铜连接”的技术变化 [15] - 团队具备高效协同与对前沿技术的执着，例如在DeepSeek模型引发市场瞩目时，于春节前夕迅速组织深度线上专家会议以厘清其对底层算力的影响 [16] - 要求团队与自身始终保持好奇心与敏锐度，勇于打破固有认知，一旦发现底层技术逻辑出现趋势性变化信号，会勇敢“否定”自己并及时进行组合再平衡 [17]

拥挤度分析 - 当前多数AI细分方向拥挤度处于中等水平 [1] - 拥挤度偏低的方向包括上游算力（IDC、高速铜连接、AI芯片、GPU）、中游软件服务（办公软件、云计算、SASS、网络安全、AIAgent等）、下游应用（金融科技、游戏、人形机器人、智慧医疗等） [2] 滚动收益差分析 - TMT与全A的滚动40日收益差当前维持在5%左右 未达到10%以上的过热区间 [5] - 近年来TMT相对全A的收益差基本位于-10%至10%区间 [5] 成交占比分析 - 当前TMT成交占比维持在30%的中等水平 距离历史过热区间40%-45%仍有距离 [6] - 尚未发出市场过热信号 [6] 产业链轮动分析 - 6月以来AI行情主要由上游北美算力链（光模块、PCB）带动 [9] - 上游算力硬件跑赢中游软件服务和下游端侧应用 [9] - 北美算力链大幅跑赢国产算力链（如芯片） [9] - 8月以来行情向液冷、铜连接、光纤光缆、国产芯片等低位方向扩散 [11] - AI整体行情向中下游扩散 涨幅较大方向包括机器人、AI手机、电子政务、无人驾驶、游戏、办公软件、SAAS等 [11] 细分方向涨跌幅 - 6月以来PCB、光模块等北美算力链已积累较大超额涨幅 [11] - 8月以来上游算力内部国产链开始边际跑赢北美链 [9] - 图表显示AI产业链50大细分方向6月及8月涨跌幅差异显著 上游算力硬件（标红）表现突出 [13]