阿里巴巴集团战略调整 - 饿了么与飞猪正式并入阿里中国电商事业群，由蒋凡统一统领，保持独立公司化运营但需与电商事业群"集中目标、统一作战"[1] - 整合动因源于淘宝闪购联合饿了么日订单量突破6000万的爆发式增长[1] - 此次调整打通远场电商、中场零售与近场即时零售的消费链条，推动阿里从电商平台向"大消费平台"升级[1] - 高德成为此次调整中未被整合的"遗孤"，与阿里核心战略距离渐远[1][14] 高德地图业务现状 - 高德地图月活达8.73亿，仅次于微信、淘宝和支付宝，且持续增长[2] - 公司面临工具属性过强导致的流量变现难题，2025年第三财季实现盈利但盈利持续性受质疑[16][17] - 业务覆盖出行导航、打车、共享单车、火车票/机票购买、美食团购、酒旅、休闲玩乐等多元场景[3][4] - 采用聚合模式建设一体化出行服务平台，但面临服务质量把控难、信息不透明等挑战[11][13] 本地生活服务探索 - 高德尝试通过整合口碑、试水跑腿业务、牵手抖音团购等方式拓展本地生活服务[4][8] - 用户消费链路存在天然顺序障碍，由导航场景延伸至到店消费的反向链路不顺畅[7] - 与抖音合作面临跳转流失风险，商家供给质量参差不齐导致虚假维修、门票等负面事件[9][10] - 本地生活服务需要完整基建能力，高德在商家把控和运营体系成熟度方面存在短板[9][10] 技术创新与战略转型 - 推出全球首个基于地图的AI导航智能体，转向智能出行伙伴定位[15] - 发布智能眼镜解决方案，融合空间计算与智能穿戴技术构建导航新生态[15] - 开发高德经营通帮助企业实现精准选址与动态运营决策，探索B端商业化路径[15] - 公司技术布局与阿里"云+AI"核心战略形成协同，但市场对其独立发展能力存疑[13][15][18] 业务模式挑战 - 聚合打车模式面临30%抽佣上限争议、司机收入缩水及无人驾驶技术冲击等长期挑战[13] - 商业化路径依赖广告费、竞价费、佣金抽成等，过度广告化引发用户不满[17] - 多业务拓展导致"大而不强"困境，用户停留时长与交易转化效率有待提升[7][17]

美团股价表现 - 美团股价报132港元，反弹升2.64%，技术图表显示股价正于保力加通道下轨附近挣扎 [1] - 10日线136.25港元与30日线136.85港元形成明显压制，MACD维持卖出信号，但动量震荡指标出现底背离买入信号 [1] - 当前122.5港元的第一支撑位至关重要，失守恐将下探113.3港元强支撑区，上方136.6港元为短线反弹首道关卡 [3] 技术指标分析 - RSI指标38显示超卖状态，VR成交比率指标发出买入信号，配合56%的上升概率，技术反弹可能性正在累积 [3] - 突破136.6港元后有望挑战142.7港元阻力 [3] - 6月18日提及美团和衍生品后，两日后股价下跌3.53% [3] 衍生品表现 - 花旗发行的认沽证16254在随后两个交易日内实现18%的显著涨幅 [3] - 摩利认沽证16062亦有16%的亮眼表现 [3] - 摩通熊证64017与瑞银熊证63423分别录得18%和19%的涨幅，其中瑞银产品以19%的报酬率成为当日表现最出色的做空工具 [3][5] 认股权证特点 - 汇丰发行的认购证26318行使价150.1元，有7.6倍杠杆，其溢价与引申波幅均为市场最低水准 [6] - 瑞银认购证26512杠杆7.3倍，凭借相对较低的引申波幅为偏好稳健投资者提供选择 [6] - 花旗认沽证6254和均设定122.9元行使价，分别提供5.6倍和5.2倍杠杆 [6] 牛熊证市场 - 摩通牛证67172和瑞银牛证50199分别以115元和115.4元收回价吸引多方投资者，杠杆在7.5至7.8倍之间 [9] - 瑞银熊证63896和摩通熊证66223为空方提供有力工具，前者以150元收回价和5.8倍杠杆见称，后者以151元收回价搭配市场最高的5.7倍实际杠杆 [9]

行业竞争格局 - 中国互联网行业在2025年年中呈现戏剧性战略对攻，京东宣布外卖业务日订单突破2500万单并进军酒旅市场，阿里将饿了么与飞猪并入中国电商事业群，美团宣布全面拓展即时零售[2] - 本地生活服务市场成为价值数十万亿的新战场，2021-2025年中国本地生活服务市场线上渗透率从12.7%增至30.8%，2025年市场规模预计35.3万亿元[2] - 阿里、京东、美团等巨头通过非对称手段打击对手腹地，阿里优势在于线上平台运营和组织能力，京东优势在于自营B2C电商和自营物流[14] 阿里巴巴战略调整 - 阿里将饿了么与飞猪并入中国电商事业群，形成"即时零售铁三角"，标志着从电商平台走向大消费平台的战略升级[2][5] - 调整后饿了么和飞猪继续保持公司化管理模式，业务决策执行上与中国电商事业群集中目标、统一作战[3] - 淘宝闪购联合饿了么日订单数已超6000万，零售订单同比增长179%，显著提升平台用户活跃度[11] - 此次调整打破阿里延续多年的"业务自治"传统，呈现"军团作战"特征，旨在解决协同效应不足问题[9][11] 京东业务拓展 - 京东外卖业务日订单量超2500万单，全职骑手突破12万人，预计季度末超过15万人[13] - 京东外卖业务用户复购率和转化率表现良好，对PLUS会员拉动明显，带动30分钟达即时零售[13] - 京东将即时零售视为必赢之战，已持续2~3年时间，外卖与传统电商业务形成天然协同效应[13] 市场发展趋势 - 本地生活服务市场成为电商巨头必争之地，B2C、餐饮外卖和本地生活的多业态协同效应将成为竞争核心[11] - 阿里通过打通B2C电商、餐饮外卖、本地生活和即时零售，发挥淘天线上运营优势，获得增量增长[11] - 各大电商平台将发挥各自优势进行差异化竞争，共同促进行业升级[14]

阿里巴巴组织架构调整 - 饿了么和飞猪正式并入阿里中国电商事业群，范禹继续担任饿了么董事长兼CEO，南天继续担任飞猪CEO，均向蒋凡汇报 [2] - 饿了么和飞猪将保持公司化管理模式，在业务决策执行上与中国电商事业群集中目标、统一作战 [2] - 此次调整是公司从电商平台走向大消费平台的战略升级，旨在优化整合业务模式和组织形态 [2] 饿了么发展历程 - 2008年创立于上海交通大学，最初为校园电话订餐服务 [3] - 2009年网站上线并推出餐厅运营一体化解决方案，10月日均订单量突破1000单 [3] - 2010年用户群拓展至白领，推出超时赔付体系，11月手机端上线覆盖全上海 [3] - 2011年3月会员超两万，日均订单达三千份 [3] - 2018年4月被阿里巴巴以95亿美元全资收购，融入新零售战略 [4] 飞猪发展历程 - 前身为2014年10月成立的阿里旅行，依托阿里系资源进军在线旅游市场 [4] - 2016年10月升级为飞猪，定位年轻客群，品牌理念为"比心发现世界" [4] - 通过与航空公司、酒店等合作提供多样化旅游产品，利用大数据分析精准推送 [4] - 探索人工智能应用如智能客服、行程规划助手等 [5] 蒋凡的领导作用 - 曾主导手机淘宝App的智能化转型，推动天猫双11成交额创新高 [5][6] - 在淘宝闪购与饿了么合作中展现战略眼光，上线不到一个月日订单量超4000万 [6] - 天猫618期间平台购买用户数实现双位数增长，全周期GMV同比增长10% [6] - 具备丰富的团队管理经验，能有效协调业务整合过程中的资源 [7] 战略意义 - 构建完整大消费服务体系，打通"吃住行游购娱"全链路消费场景 [8] - 强化即时零售协同效应，促进远场电商与近场电商深度融合 [9] - 推动旅游与电商资源融合，实现交叉营销和多元化消费场景 [10] - 优化资源配置，保持专业性和灵活性同时确保战略一致性 [11]

业务整合与战略升级 - 阿里巴巴将饿了么、飞猪合并入阿里中国电商事业群，保持公司化管理模式，业务决策执行上集中目标、统一作战 [1] - 战略升级从电商平台走向大消费平台，优化整合业务模式和组织形态，为用户创造更丰富优质的消费体验 [1] - 协同作战资源集中，整合淘宝天猫商品供给、饿了么和飞猪的供应链与本地服务能力，覆盖实物与服务、远场与近场、高频与低频三种履约能力 [1] 即时零售与超级入口 - 淘宝闪购整合原淘宝"小时达"与饿了么供给，日订单量突破6000万，非餐饮零售品类同比增长179% [2] - 618期间，屈臣氏在淘宝闪购单日订单接近5万单，全棉时代成交月环比增长200%，绫致集团旗下品牌订单量相比日常增长超200% [2] - 即时零售用户中35岁以下年轻人占比72%，消费者需求跨越场域、频次与商品类型，期待一站式解决方案 [2][4] 消费者行为与需求变化 - 消费者习惯随用随买，不愿为便利牺牲选择权或为价格牺牲时效性，期待万能的淘宝半小时达且与网购同价 [3] - 喜德盛通过淘宝闪购"门店自提"服务，上线第四天日销售额突破300万元，日订单量超千单，显示即时零售边界远超"外卖加商超" [3][4] - 消费者享受线上价格透明和丰富选择，同时保留线下体验权利，可线上支付后到门店提货、试骑、退换 [3] 大消费平台的核心能力 - 构建大消费平台需三大核心能力：丰富商品供给、强大履约网络、跨场景服务整合能力 [5] - 本地生活需求从地理概念扩展为生活方式概念，消费者希望无论身在何处都能享受一致的即时消费体验 [5] - 近场电商与远场电商、实物与服务零售、"附近"和"远方"购物场景共享供应链，形成统一即时履约网络 [5] 阿里生态的履约与供给优势 - 淘宝天猫商品供给深度和广度优势明显，天猫超30万品牌旗舰店提供标准化、质量可靠的品牌商品 [6] - 淘宝闪购日订单突破6000万，配送准时率96%，饿了么运力充足，覆盖全国配送网络，蜂鸟即配系统优化配送效率 [6][7] - 飞猪在酒旅领域供应链资源丰富，出境自由行市占率44.3%，租车业务年复合增长率接近100% [8] 品牌增量与消费体验 - 大消费平台通过场景创新和服务整合创造增量空间，迪卡侬在淘宝闪购日均订单环比增长2倍，自提订单增长2.2倍 [9] - 商家竞争维度从价格转向供给质量、服务体验、场景创新、履约能力等多维度 [10] - 高频即时配送服务重塑用户消费预期，从提前规划转向即时下单，从批量囤货转向即买即用 [10] 未来消费图景 - 88VIP会员规模达5000万，有望扩展到即时零售、旅游消费等场景，形成生活方式会员 [10] - 大消费平台追求匹配效率，让消费者在任何时间、地点、场景下以最短路径获得所需商品和服务 [12] - 从电商平台到大消费平台，从远场购物到全场景匹配，从价格竞争到体验竞争，重新定义商业新增量 [12]

饿了么高管变动事件 - 饿了么前CEO韩鎏（花名"昊宸"）近日被警方带走 公司内部审计发现其涉嫌职务犯罪后主动报案 [1] - 韩鎏曾任职京东 加入阿里后历任饿了么资深副总裁、即时零售业务负责人、蜂鸟即配总裁等职 2024年3月接替俞永福出任CEO [1] - 2025年2月高层调整中卸任CEO 转任即时物流负责人 此次事件或与其任职期间供应链利益输送问题相关 [1] 公司背景与管理层影响 - 韩鎏为阿里体系内最年轻高管之一（1988年生） 此前被视为组织升级关键推动者 事件引发对管理层稳定性与内部治理能力的质疑 [1] - 饿了么成立于2008年 最初定位高校外卖服务 2018年被阿里巴巴以95亿美元全资收购 并入本地生活服务板块与口碑整合运营 [1] 职务变动时间线 - 2024年3月架构调整：韩鎏接任CEO 吴泽明（花名"范禹"）接任董事长 [1] - 2025年2月11日调整：吴泽明兼任CEO 韩鎏转任即时物流负责人 [1]

业绩表现 - 2025Q1实现营业收入865.6亿元/同比+15.92%，归母净利润100.57亿元/同比+87.33%，经调整净利润109.5亿元/同比+46.2% [1] - 2025Q1毛利率同比+1.17pct至37.45%，主要系经营杠杆与食杂零售业务毛利率改善 [3] - 2025Q1销售/管理/财务费用率同比-0.64pct/-0.04pct/+0.12pct至17.97%/3.04%/0.55%，研发费用率稳定在6.7% [3] 核心本地商业 - 2025Q1核心本地业务收入643亿元/同比+17.8%，经营利润135.0亿元/同比+39.1%，经营利润率21.0%/同比+3.2pct [2] - 配送服务/佣金/在线营销服务收入分别同比增长22.1%/20.1%/15.1% [2] - 外卖业务通过拼好饭和神抢手迭代满足不同价格带需求，未来三年将投入1000亿元推动行业高质量发展 [2] - 闪购多个消费品类显著增长，闪电仓数量及订单占比持续上升 [2] - 到店业务在低线市场保持强劲增长，推出"美团会员"提升交易频次与交叉销售效率 [2] 新业务 - 2025Q1新业务收入222亿元/同比+19.2%，经营亏损同比收窄17.5%至23亿元，经营亏损率10.2%/同比+4.6pct [3] - 海外业务Keeta在沙特展现产品实力和技术优势，未来有望进军巴西市场 [3] 战略调整 - 公司拒绝低质低价"内卷式"竞争，优化营销方案并调整流量体系，降低部分商家营销依赖，强化价格治理 [1] - 向品质商家和商品倾斜流量，结合商家实际需求优化营销方案 [1] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润418.3/534.6/638.6亿元，经调整净利润499.8/616.1/720.1亿元 [4] - 经调整净利润对应估值分别为15.9/12.9/11.0倍 [4]

报告核心观点 - 5月社零同比增长6.4%略超预期，社服零售基本面平稳复苏部分子行业边际转好，叠加政策刺激后续值得期待；京东方A拟收购彩虹光电30%股权，将在多方面为其显示业务加码；美团作为优秀本地生活服务商，伴随宏观复苏增长及恢复确定性强业绩弹性可期 [1][3][5][8] 商贸零售行业 - 2025年以来社服零售基本面维持整体平稳复苏，部分子行业边际转好，叠加政策刺激后续值得期待 [3] - 新消费景气较高，相关标的有古茗、茶百道等 [3] - 零售调改主线延续，对应标的有永辉超市、重庆百货等 [3] - 跨境龙头小商品城、安克创新等维持增长，若羽臣、南极电商业态及变革值得跟踪，关注遥望科技参股新品放量 [3] - 旅游景气度仍然较高，对应公司有祥源文旅、宋城演艺等 [3] - 关注餐饮、人力、酒店、免税等顺周期及其他超跌龙头 [3] 电子行业 - 6月17日晚京东方A宣布拟通过公开竞价方式收购彩虹光电30%股权，挂牌底价为48.49亿元，交易完成后彩虹股份对彩虹光电持股比例降至69.79%仍为控股股东 [5] - 此次收购将在产品技术、尺寸结构、产能占比、客户合作等方面为京东方显示业务加码，还有助于提高面板行业头部厂商集中度，增强行业价格调控能力 [5] - 预计2025/2026/2027年京东方A将实现2159.96/2395.66/2640.58亿元的营业收入，对应归母净利润94.15/134.10/155.13亿元，当前京东方股价对应2025年PB估值约为1.0倍，维持“买入”评级 [5] 社会服务行业 - 美团为国内具备强规模优势及经营效率优势的优秀本地生活服务商，过往扩张能力与经营韧性均有所印证，伴随宏观复苏，增长及恢复确定性强，业绩弹性可期 [8] - 预计2025 - 2027年美团实现归母净利润418.3/534.6/638.6亿元，经调整净利润为499.8/616.1/720.1亿元，经调整净利润对应估值分别为15.9/12.9/11.0倍，维持“买入”评级 [8] 行业表现 前五名 - 通信1月涨幅7.4%、3月涨幅 - 3.7%、1年涨幅24.8% [1] - 传媒1月涨幅6.0%、3月涨幅 - 3.1%、1年涨幅34.3% [1] - 有色金属1月涨幅5.6%、3月涨幅 - 0.6%、1年涨幅13.6% [1] - 银行1月涨幅5.1%、3月涨幅9.8%、1年涨幅31.7% [1] - 石油石化1月涨幅4.4%、3月涨幅2.9%、1年涨幅 - 1.9% [1] 后五名 - 食品饮料1月涨幅 - 6.9%、3月涨幅 - 9.7%、1年涨幅 - 4.2% [1] - 美容护理1月涨幅 - 6.1%、3月涨幅0.2%、1年涨幅7.0% [1] - 家用电器1月涨幅 - 4.9%、3月涨幅 - 7.3%、1年涨幅7.5% [1] - 建筑材料1月涨幅 - 4.3%、3月涨幅 - 7.9%、1年涨幅1.4% [1] - 汽车1月涨幅 - 3.7%、3月涨幅 - 7.5%、1年涨幅23.4% [1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为国内具备强规模优势及经营效率优势的优秀本地生活服务商，过往扩张能力与经营韧性均有所印证，伴随宏观复苏，增长及恢复确定性强，业绩弹性可期 [4] 各部分总结 事件 - 5月26日公司发布2025年一季度业绩，2025Q1实现营业收入865.6亿元，同比增长15.92%，归母净利润100.57亿元，同比增长87.33%，经调整净利润109.5亿元，同比增长46.2% [1] - 6月11日公司发文拒绝低质低价“内卷式”竞争，将结合商家实际需求优化营销方案，调整流量体系，降低部分商家营销依赖，强化价格治理，向品质商家和商品倾斜流量 [1] 核心本地商业 - 2025Q1核心本地业务收入为643亿元，同比增长17.8%，经营利润135.0亿元，同比增长39.1%，经营利润率达21.0%，同比增加3.2pct，收入端配送服务、佣金、在线营销服务分别同比增长22.1%、20.1%、15.1% [2] - 外卖业务精细化运营实现健康增长，从供给侧迭代拼好饭和神抢手，未来三年将投入1000亿元推动行业高质量发展，启动新的骑手养老保险试点计划并逐步推广至全国 [2] - 闪购业务保持强劲增长势头，2025Q1多个消费品类显著增长，持续推进闪电仓建设，闪电仓数量及订单占比持续上升 [2] - 到店业务在低线市场保持强劲增长，3月底推出“美团会员”提升交易频次与交叉销售效率 [2] 新业务 - 2025Q1新业务分部收入222亿元，同比增长19.2%，经营亏损同比收窄17.5%至23亿元，经营亏损率为10.2%，同比增加4.6pct [3] - 公司积极推动海外业务发展，Keeta在沙特展现产品实力和技术优势，未来有望进军巴西市场 [3] 财务 - 毛利端，2025Q1毛利率同比增加1.17pct至37.45%，主要系改善经营杠杆与食杂零售业务毛利率改善，部分被海外业务相关成本增加抵消 [3] - 费用端，2025Q1销售、管理、财务费用率同比分别变动-0.64pct、-0.04pct、+0.12pct至17.97%、3.04%、0.55%，销售费率下滑系经营杠杆改善及营销效率改善，研发费用率同比保持稳定在6.7%，整体期间费用率同比下降0.56pct至21.55% [3] - 利润端，2025Q1实现归母净利润100.57亿元，同比增长87.33%，经调整净利润109.5亿元，同比增长46.2% [1][3] 投资建议 - 预计2025 - 2027年实现归母净利润418.3、534.6、638.6亿元，经调整净利润为499.8、616.1、720.1亿元，经调整净利润对应估值分别为15.9、12.9、11.0倍 [4] 财务指标 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|276,745|337,592|392,511|447,662|504,489| |增长率yoy（%）|25.8|22.0|16.3|14.1|12.7| |归母净利润（百万元）|13,856|35,807|41,833|53,460|63,855| |增长率yoy（%）|-307.2|158.4|16.8|27.8|19.4| |EPS最新摊薄（元/股）|2.27|5.86|6.85|8.75|10.45| |净资产收益率（%）|9.1|20.7|19.5|20.0|19.2| |P/E（倍）|57.2|22.2|19.0|14.8|12.4| |P/B（倍）|5.2|4.6|3.7|3.0|2.4| [5] 股票信息 - 行业为本地生活服务Ⅱ，前次评级为买入 [6] - 06月17日收盘价为138.10港元，总市值为843,770.03百万港元，总股本为6,109.85百万股，自由流通股占比100.00%，30日日均成交量为51.45百万股 [6]

港股市场表现 - 恒生科技指数、恒生指数、恒生国企指数年内均涨近20%，近1年涨幅分别达43%、32%、35% [3] - 南下资金年内净买入超6300亿元，同比增长超一倍，接近2024年历史最高纪录的85% [4] - 腾讯控股首次成为公募基金头号重仓股，洪灏预测港股有望突破24000点，看好科技、消费、医疗保健板块 [4] 南下资金动向 - 50只港股净买入额超25亿元，14只超100亿元，互联网龙头及银行股占主导 [5][7] - 阿里巴巴-W、腾讯控股、美团-W净买入额居前三，分别达877亿、397亿、352亿元 [7] - 44只港股年内上涨，5只翻倍，三生制药涨幅285%领跑，泡泡玛特涨199% [8] 重点个股分析 - 泡泡玛特市值超3600亿港元，核心IP LABUBU海外爆火，单品拍卖价达108万元 [9][10] - 国有大型银行和生物制品板块受青睐，分别有6只和4只个股进入南下资金50强名单 [6] - 创新药概念股表现突出，康方生物、再鼎医药年内涨幅分别达57.25%、65.31% [9] QDII基金表现 - 115只港股占比超50%的QDII基金中，113只近1年收益为正，20强门槛44.19%跑赢恒生科技指数 [12][13] - 南方基金熊潇雅管理4只上榜产品，其"南方中国新兴经济9个月持有期混合"近1年净值增长82.78% [14][17] - 汇添富香港优势精选混合以97.16%年内收益率居首，港股创新药ETF、恒生医药ETF收益均超60% [16] 行业趋势 - 银河证券提出"二元消费结构"理论：物质消费理性化与精神消费奢侈化并行 [11] - 公募基金重仓方向显示AI、股东回报提升、制造业升级及出海3.0模式成为投资主线 [17] - 生物科技ETF表现强劲，恒生生物科技ETF年内收益达61.59%-61.89% [16]